点击注册小程序 查看完整报告 特别申明： 本订阅号中所涉及的证券研究信息由光大证券研究所编写，仅面向光大证券专业投资者客户，用作新媒体形势下研究 信息和研究观点的沟通交流。非光大证券专业投资者客户，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号 难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。光大证券研究所不会因关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相 关人员为光大证券的客户。 报告摘要 2Q25业绩前瞻： 1）我们预计公司2Q25营收为73.3亿元人民币（yoy+19.7%），分业务来看，预计游戏\VAS\广告\电商四大业务 收入分别为16.1亿元（yoy+60%）、28.2亿元（yoy+10%）、24.2亿元（yoy+19%）、4.8亿元（yoy-8%）。2） 我们预计2Q25实现毛利润26.8亿元，对应毛利率36.5%；预计实现经调整净利润5.5亿元，对应经调整净利润率 7.5%。 2025年7月11日，公司召开投资者日，要点如下： 游戏业务更新： 1）碧蓝航线：迎来第八周年庆典，25年Q3将上线3D岛屿系统，提升沉浸感，预计将拉动活跃用户与商业化增 长。2）FGO：2024年收入逆势增长31%，创近年新 ...

伴随着BW展台上的韩国Coser出圈，《棕色尘埃2》（BrownDust2）这款来自韩国的二次元游戏在国内的知名度也一下提高了不少。 自2023年在海外上线以来，单说《棕色尘埃2》的收入表现其实并不算突出，在韩国本土通常徘徊在畅销榜百名左右，开新版本冲高时也很难进前十。 但反常的是，在这两年时间里，《棕色尘埃2》的受关注度一直呈逆势增长。到上个月的两周年版本活动时，官方公告称游戏日活玩家数达到了28万，创 了历史新高，并在中国台湾与香港地区畅销榜登顶——通常来说，一开始没能把玩家基数做起来的二游，这时候都差不多该准备入土了。 大家通常会把这归结为《棕色尘埃2》里的角色在这两年里越做越"色"，动态立绘擦边撩人也越发娴熟。 这当然是非常重要的一个因素，但同样不可忽视的是，比《棕色尘埃2》更加直白露骨的游戏在DMM上多得是，单凭软色情就想实现翻盘并不是那么容易 的事。 在如今这个时间点复盘《棕色尘埃2》的逆袭，除了在2D美术方面确实有做到一些新极致之外，也能看到游戏采用了一种比较有突破性的商业模式——作 为课金扭蛋游戏，玩家们在《棕色尘埃2》中抽取的并非角色，而是角色们的服装，每件服装则绑定一个技能。 BW 202 ...

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4] 报告的核心观点 - 哔哩哔哩C端付费挖掘空间较大，关注游戏产品上线以及广告业务商业化进展，持续加强成本费用管控，维持25 - 27年经调整净利润预测21.5/35.1/ 46.5亿元 [4] 各部分内容总结 2Q25业绩前瞻 - 预计2Q25营收73.3亿元人民币（yoy+19.7%），游戏、VAS、广告、电商四大业务收入分别为16.1亿元（yoy+60%）、28.2亿元（yoy+10%）、24.2亿元（yoy+19%）、4.8亿元（yoy - 8%） [1] - 预计2Q25实现毛利润26.8亿元，对应毛利率36.5%；实现经调整净利润5.5亿元，对应经调整净利润率7.5% [1] 2025年7月11日投资者日要点 游戏业务更新 - 《碧蓝航线》25年Q3将上线3D岛屿系统，拉动活跃用户与商业化增长 [2] - 《FGO》2024年收入逆势增长31%，25Q3将上线高营收预期卡池并举办大型嘉年华 [2] - 《三谋》周年庆DAU达25年新高，布局PC端与小程序版本，26年计划上线Steam与网页版 [2] 后续游戏储备 - 《嘟嘟脸恶作剧》预计2025年内上线国际服，B站代理除韩国外全球发行 [2] - 《逃离鸭科夫》预计年内上线Steam和WeGame平台，已获超20万愿望单与93%特别好评 [2] - 《三国Ncard》计划于25年Q4至26年初上线，与《三谋》有用户互通机制 [2] - 《三谋海外版》25.12 - 26.01发布繁体中文版本，26.04 - 26.07发布日韩版本 [2] AI强化广告基建能力 重构推荐算法 - 预计25H2完成全行业推选，26H1上线测试端到端表示学习 [3] 重构创意生成 - 已实现AI标题、AI封面初步落地，AI封面生成占比超30%，平均点击率提升约14%，25H2探索直播、长短视频、图文切换 [3] - 预计25Q4上线个性化封面系统，26年推动个性化混剪视频生成能力落地 [3] 重构智能投放 - 24年广告ROI达成率超75%，深度转化投放占比达55%以上 [3] - AI自动投放渗透率20%，大幅减少90%人工操作，目标25年底渗透率超50%，1H26启动AI广告agent白名单测试 [3] 盈利预测、估值与评级 - 维持25 - 27年经调整净利润预测21.5/35.1/ 46.5亿元 [4] 公司盈利预测与估值简表 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|22,528|26,832|30,240|33,476|36,418| |营业收入增长率（%）|2.9%|19.1%|12.7%|10.7%|8.8%| |归母净利润（百万元）|-4,822|-1,347|803|2,164|3,299| |经调整净利润（百万元）|-3,414|-39|2,146|3,511|4,646| |EPS（元）|-11.46|-3.20|1.91|5.14|7.84| |P/S|3.3|2.8|2.5|2.2|2.1| [5] 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |主营收入|22,528|26,832|30,240|33,476|36,418| |营业成本|-17,086|-18,058|-19,131|-20,253|-21,378| |毛利|5,442|8,774|11,109|13,223|15,041| |其它收入|425|137|56|60|39| |营业开支|-10,506|-10,118|-10,186|-10,712|-11,108| |营业利润|-4,639|-1,207|979|2,571|3,972| |财务成本净额|378|346|350|350|371| |应占利润及亏损|-471|-539|-450|-450|-450| |税前利润|-4,733|-1,400|879|2,471|3,893| |所得税开支|-79|37|-70|-296|-584| |税后经营利润|-4,812|-1,364|809|2,174|3,309| |少数股东权益|11|-17|6|10|10| |归母净利润|-4,822|-1,347|803|2,164|3,299| |经调整净利润|-3,414|-39|2,146|3,511|4,646| [10] 现金流量表（百万元） |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|267|6,015|5,360|7,879|9,251| |投资活动现金流|1,762|-138|-1,957|-1,860|-1,866| |融资活动现金流|-5,075|-2,825|-3,718|-3,715|-3,688| |净现金流|-3,046|3,051|-315|2,304|3,696| [10] 资产负债表（百万元） |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |总资产|33,159|32,699|32,528|34,401|37,470| |流动资产|18,727|19,756|19,965|22,264|25,882| |现金及短期投资|7,192|10,249|9,934|12,238|15,934| |有价证券及短期投资|2,653|2,707|2,707|2,707|2,707| |应收账款|2,364|2,014|1,983|1,877|1,697| |其它流动资产|6,518|4,787|4,786|4,854|4,921| |非流动资产|14,432|12,942|12,564|12,137|11,589| |长期投资|4,367|3,912|3,687|3,462|3,237| |固定资产净额|715|589|973|1,129|1,057| |其他非流动资产|9,351|8,442|7,904|7,546|7,295| |总负债|18,755|18,595|17,616|17,315|17,074| |流动负债|18,104|14,763|13,852|13,616|13,434| |应付账款|4,349|4,806|4,783|5,063|5,344| |短期借贷|0|0|0|0|0| |其它流动负债|13,755|9,957|9,069|8,552|8,090| |长期负债|651|3,832|3,764|3,699|3,640| |其它|650|568|499|435|376| |股东权益合计|14,404|14,104|14,913|17,087|20,396| |股东权益|14,392|14,108|14,911|17,075|20,375| |少数股东权益|12|-4|2|12|22| |负债及股东权益总额|33,159|32,699|32,528|34,401|37,470| [11]

蛮啾网络《蓝色星原：旅谣》首测 - 蛮啾网络新游《蓝色星原：旅谣》开启首次线上公开测试招募 测试为不计费删档限量测试 仅限PC端 招募截止7月28日 [1] - 目前B站平台显示测试名额1500个 官网及其他渠道名额未公布 [1] - 《蓝色星原：旅谣》为蛮啾网络第二款游戏 首款《碧蓝航线》2017年上线 去年全平台注册人数达3000万 [1] - 该游戏开放世界二次元RPG定位及多元素玩法可能吸引核心玩家关注 [1] - 若测试反馈积极 或强化投资者对二次元赛道研发能力的信心 [1] - 游戏若成功可能推动同类厂商加码开放世界与跨平台布局 行业或关注二次元品类创新与PC端试水策略协同效应 [1] 宝可梦公司新一期发布会 - 宝可梦公司将于7月22日21:00举行新一期发布会 [2] - 系列最新作《宝可梦传说：Z-A》已确定10月16日发售 [2] - 市场消息称《宝可梦》系列第十世代作品将于2026年发售 由任天堂Switch 2独占发行 [2] - 发布会可能进一步巩固宝可梦IP价值与粉丝黏性 [2] - 若推出Switch 2独占游戏 或提振市场对任天堂下一代主机的期待 强化投资者对Switch 2生态潜力乐观预期 [2] - 头部IP持续迭代可能加剧内容竞争 推动中小厂商加速差异化布局 [2] 微软《COD：黑色行动7》 - 微软游戏《COD：黑色行动7》将在科隆游戏展开幕夜亮相 8月20日凌晨2:00全球直播 [3] - 该作为系列首次连续推出两部黑色行动主题游戏 [3] - 此举显示IP开发策略转向密集化 [3] - 或将强化Xbox内容生态竞争力 提振市场对微软游戏订阅服务用户增长预期 [3] 上海游戏产业数据 - 2025年1-6月上海网络游戏总体销售收入832.83亿元 同比增长10.80% [4] - 上海网络游戏国内销售收入和海外销售收入均保持增长 [4] - 除电子竞技游戏收入外 上海电子竞技产业其他领域收入32.54亿元 同比增长6.91% [4] - 数据反映上海游戏企业持续创新与全球化布局成效 [4] - 或提振投资者对游戏板块信心 尤其关注具备研发实力和海外运营能力头部企业 [4] - 长期来看 政策支持与产业协同或推动游戏行业向高质量方向发展 [4]

报告公司投资评级 - 买入评级 [1][6] 报告的核心观点 - 看好哔哩哔哩差异化内容社区定位、基于优质中长视频内容的深度营销和基于游戏社区的发行渠道优势，认为持续的场景拓展及产品/技术升级有望带动商业化效率提升，规模效应及收入结构改善将进一步促进毛利率优化及利润释放 [1] 报告各部分总结 公司战略 - 重申社区定位及优质中长视频内容导向，商业化坚持以C端为主+B端为辅的变现模式，持续拓展广告天花板并探索多样化C端变现模式 [1] 广告业务 - 坚持一横一纵战略，深度挖掘中长视频优质内容广告价值，提升市场份额 [1] - 产品侧强化基建能力，基于AI大模型重构推荐/素材生成/智能投放，提升商业化效率，发力多屏多场景渗透，闭环小程序、直播场景广告收入破亿，搜索侧有探索机会 [1] - 行业解决方案升级，内容消费/消费品领域广告收入上半年同比增90%/30%，游戏行业帮助头部游戏公司强化新老用户运营，提升营销预算份额 [1] - 预计品牌广告贡献基本盘，效果广告提升收入天花板，看好eCPM继续提升及大快消品类广告收入增长 [1] 游戏业务 - 聚焦核心IP长线运营，新游布局发力垂类头部和品类年轻化 [1] - 《三谋》6月周年庆DAU创年内新高，上线8个赛季进iOS畅销榜前3名，产能及储备充足，有望维持新用户留存并提升回流用户留存及月卡购买率，PC端贡献收入增量，小游戏版本预计2026年上线Steam/网页版 [1] - 《FGO》2024年收入同比增31%，今年3季度9周年庆将推国服原创卡池和活动 [1] - 《碧蓝航线》用户盘稳定，MAU持续38个月超百万，付费用户增加，3季度将上线3D岛屿系统探索商业化创新 [1] - 新游储备方面，年内代理发行《嘟嘟脸恶作剧》，自研《逃离鸭科夫》年内登陆Steam和Wegame，Steam心愿单超20万，今年12月或明年1月推出《三谋》繁中版，明年2季度上线日韩服，4季度推出《三国：Ncard》 [1]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][5][47] 报告的核心观点 - 25年1季度哔哩哔哩经调整净利润转正，经营质量持续改善，用户保持增长，社区生态繁荣向上，广告表现良好，新游拉动游戏业务改善明显，看好其商业化潜力 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 哔哩哔哩成立于2009年，是国内最大的基于UP主生态的PUGC视频平台，也是中国第三大UGC视频平台、第一大PUGC视频平台 [9] - 发展历经垂直日系ACG时期（2009 - 2013年）、泛二次元ACG时期（2014 - 2017年）、Z世代兴趣社区时期（2018 - 2020年）、PUGC视频平台时期（2021年至今），从“二次元小众”社区破圈成为大众PUGC平台 [10][13] - 截至2025年第一季度，MAUs达3.68亿、DAU 1.07亿，日均使用时长108分钟，用户平均年龄26岁，月均付费用户达3200万，社区生态呈现强关注、高黏性特点 [14][16][18] 股东结构与管理层 - 公司总股本4.27亿股，香港流通股3.45亿股，采用同股不同权股权架构，Y类普通股以核心管理团队持股平台为主，Vanship权益占比59%，Z类普通股中腾讯占比9.72% [21] - 核心管理团队为陈睿、徐逸、李旎，核心高管持有较高额度股权，保证公司决策稳定性 [22][23] 主营业务 - 2025年Q1增值业务、广告、游戏、IP衍生品营收占比分别为40%、28%、25%、7%，是公司营收主要来源 [24] - 增值业务以会员费、直播打赏为主，包含猫耳fm等产品形态，是第一大收入来源，25年Q1同比增长11% [28] - 广告业务基于内容生态和兴趣社区定向投放，分品牌和效果广告，2025年Q1同比增长20%至19.98亿元，未来在AI加持和用户商业价值提升下有望持续提升 [30][32] - 游戏业务采用独家授权、联合运营模式，核心产品有《三国：谋定天下》等，25年Q1实现营收17.31亿元，同比增长76%，随着市场复苏和自研能力提升有望长期向上 [33][36] 财务表现及盈利预测 - 营收持续增长，2024年同比增速19%，25年Q1实现营收70.03亿元、同比增长23.63%；净利润方面，2023年以来盈利能力持续改善，2025年Q1实现经调整净利润3.62亿元 [39] - 预计25/26/27年MAU分别为3.58/3.76/3.95亿；移动游戏业务增速分别为15%/12%/10%；广告业务CPM增速分别为15%/10%/10%；增值业务ARPU增速分别为1%/1%/1%；IP衍生品增速保持在6%左右；预计同期净利润分别为7.56/17.61/29.42亿元，EPS分别为1.77/4.12/6.89元，对应PE 78/34/20x [45] - 持续看好社区生态及商业化潜力，维持“优于大市”评级，当前市值及估值具备向上弹性 [47]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][5][47] 报告的核心观点 - 25年1季度哔哩哔哩经调整净利润转正，经营质量持续改善，用户保持增长，社区生态繁荣向上，广告表现良好，新游拉动游戏业务改善明显，看好其商业化潜力 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 哔哩哔哩成立于2009年，是国内最大的基于UP主生态的PUGC视频平台，也是中国第三大UGC视频平台、第一大PUGC视频平台 [9] - 其发展历经垂直日系ACG时期（2009 - 2013年）、泛二次元ACG时期（2014 - 2017年）、Z世代兴趣社区时期（2018 - 2020年）、PUGC视频平台时期（2021年至今），从“二次元小众”社区逐步破圈成为大众PUGC平台 [10][13] - 截至2025年第一季度，MAUs达3.68亿、DAU 1.07亿，日均使用时长108分钟，用户平均年龄26岁，月均付费用户达3200万，社区生态呈现强关注、高黏性特点 [14][16][18] 股东结构与管理层 - 公司总股本4.27亿股，香港流通股3.45亿股，采用同股不同权股权架构，Y类普通股以核心管理团队持股平台为主，Vanship权益占比59%，Z类普通股中腾讯占比9.72% [21] - 核心管理团队包括陈睿、徐逸、李旎，核心高管均持有较高额度股权，保证了公司决策稳定性 [22][23] 主营业务 - 2025年Q1增值业务、广告、游戏、IP衍生品营收占比分别为40%、28%、25%、7%，是公司营收主要来源 [24] - 增值业务以会员费、直播打赏为主，包含猫耳fm等产品形态，是第一大收入来源，2019 - 2024年从16.41亿元增长至109.99亿元，25年Q1同比增长11% [28] - 广告业务基于内容生态和兴趣社区，分品牌广告和效果广告，2019 - 2024年从8.17亿元增长至81.89亿元，2025年Q1同比增长20%至19.98亿元，未来在AI技术加持下有望提升商业化水平 [30][32] - 游戏业务采用独家授权、联合运营模式，核心产品有《三国：谋定天下》等，2019 - 2024年从35.98亿元增长至56.1亿元，25年Q1实现营收17.31亿元，同比增长76%，未来有望长期向上 [33][36] 财务表现及盈利预测 - 营收持续增长，2015 - 2024年从1.31亿元增长至268.32亿元，2024年同比增速19%，25年Q1实现营收70.03亿元、同比增长23.63% [39] - 净利润方面，2023年之前亏损显著，2023年以来盈利能力改善，2024全年Non - GAAP净利润亏损0.39亿元、同比收窄99%，2025年Q1实现经调整净利润3.62亿元 [39] - 随着商业化率提升，毛利率及净利率逐步改善，2017年毛利率转正并呈上升趋势，2023年以来净利率持续改善 [42] - 盈利预测：预计25/26/27年MAU分别为3.58/3.76/3.95亿；移动游戏业务增速分别为15%/12%/10%；广告业务CPM增速分别为15%/10%/10%；增值业务ARPU增速分别为1%/1%/1%；IP衍生品增速保持在6%左右；预计25/26/27年净利润分别为7.56/17.61/29.42亿元，同期EPS分别为1.77/4.12/6.89元，对应PE 78/34/20x [45] 投资建议 - 持续看好社区生态及商业化潜力，维持“优于大市”评级，当前股价对应同期PE 78/34/20x，公司社区及用户优势显著，处于商业化早期，AI等新科技加持下业务成长空间大，当前市值及估值有向上弹性 [47]

核心观点 - B站连续三个季度实现经调整净利润为正，盈利能力具备可持续性 [1] - 公司2025年第一季度净营业额达70.03亿元，同比增长24%，毛利润25.39亿元，同比增长58%，毛利率36.3%创历史新高 [1] - 广告和游戏业务是盈利增长关键，AI技术提升商业转化效率，用户消费力增强成为收入增长新驱动 [1][2][3] - 公司中长期目标将毛利率提升至40%-45%，维持15%-20%的运营利润率目标 [4] - AI时代下公司定位独特优势，拥有全球最大中文视频语料库 [5] 财务表现 - 2025年Q1净营业额70.03亿元（同比+24%），毛利润25.39亿元（同比+58%），毛利率36.3%（同比+8个百分点） [1] - 经调整净利润3.62亿元（非GAAP指标），连续三个季度为正 [1] - 广告收入19.98亿元（同比+20%），移动游戏收入17.31亿元（同比+76%），增值服务收入28.07亿元（同比+11%），IP衍生及其他收入4.67亿元（同比-4%） [2] 业务驱动因素 - 广告业务：效果类广告强劲增长，TOP5行业为游戏/网络服务/电商/家居家电/汽车，AI相关广告投放实现翻倍 [2] - 游戏业务：《三国：谋定天下》表现强劲，要求至少五年商业周期，同时运营《碧蓝航线》等游戏 [2][4] - 增值服务：直播及其他增值服务收入增长推动，充电计划相关收入同比+200% [2][4] - AI技术应用：AIGC广告覆盖30%效果广告消耗，多模态大模型提升用户理解能力 [3] 用户数据 - 日活用户1.067亿（同比+430万），月活用户3.68亿（环比+2800万） [3] - 用户平均年龄26岁，日均使用时长108分钟，月均付费用户3200万创历史新高 [3] - 广告行业结构变化：从美妆/食品饮料转向家居/汽车等高消费力行业 [4] 战略方向 - 内容多元化变现：粉丝充电计划验证用户付费意愿，高质量内容价值有望翻倍 [4][5] - AI时代定位：利用中文视频语料库优势，探索AI生成高质量内容的技术路径 [5][6] - 长期运营目标：游戏业务坚持长线运营策略，保持核心业务稳健增长 [4]

报告核心观点 - 各公司和行业发展态势不一，部分公司如中科曙光、哔哩哔哩-W、多邻国等成长趋势明确，盈利能力提升；部分行业如人形机器人、海风风电、铝行业等有望迎来发展机遇，具备投资价值 [3][15][21] 各公司及行业报告总结 中科曙光 - 公司是核心信息基础设施领军企业和中科院顶级孵化平台，受人工智能和自主可控驱动，长期成长趋势明确 [3] - 2024 年营收 131.48 亿元，同比 -8.40%，归母净利润 19.11 亿元，同比 +4.10%，毛利率长期上升 [4] - 重构算力主业，形成完整算力基础设施产品能力体系，旗下曙光数创、海光信息技术领先 [5] - AI 应用方面，旗下中科星图等子公司在大数据应用领域领先 [6] - 预计 2025 - 2027 年实现收入 156.63/198.37/254.17 亿元，归母净利润 28.46/38.03/52.51 亿元，维持“买入”评级 [9] 存储行业 - 半导体下半年能见度低，IC 设计公司月减年增，IC 制造台积电创新高，IC 封测关注 AI 测试业务 [10] - PC/服务器关税添变数，4 月出货量回档，广达看好 AI 服务器需求 [11] - PCB 受 AI 服务器及高阶网通需求推动，4 月营收增长 [12] - 光学元件适逢淡季，亟待 Q3 放量 [12] - 存储 Q2 市况向好，DDR4 价格涨幅强劲，上调海外行业评级为“推荐” [13][14] 哔哩哔哩-W - 2025Q1 营收 70.03 亿元，经调整净利润 3.62 亿元，用户流量、粘性、付费率增长 [15][16] - 手游业务《三国：谋定天下》亮眼，二次元游戏稳定；直播和增值服务业务营收增长，用户付费意愿提升；广告业务受社区和内容影响增长，AI 赋能效果显著 [17][18][19] - 预计 2025E - 2027E 营收 305/340/376 亿元，NON - GAAP 归母净利润 20/26/33 亿元，维持“买入”评级 [20] 多邻国 - 1Q2025 业绩超预期，上调全年收入和业绩指引，收入、毛利、费用、利润端均有表现 [21][22][23] - “DEAD DUO”营销效果好，用户量、质量、客单价提升，采用 AI 优先战略 [24][25][26] - 预计 2025 - 2027 年收入 9.98/13.01/15.68 亿美元，归母净利润 1.45/2.17/2.88 亿美元，维持“买入”评级 [26] 携程集团-S - 2025Q1 净营业收入 138 亿元，归母净利润 43 亿元，国内旅游需求强，出境业务领先，全球 OTA 业务增长 [27][28][29] - 预计 2025 - 2027 年净营业收入 616/694/794 亿元，归母净利润 165/202/225 亿元，维持“买入”评级 [30] 稳定币赛道 - 稳定币发展迅速，以美元为主，有三种类型满足不同需求，正朝向合规化发展 [31] 机器人行业 - 特斯拉、Figure 等企业机器人产业化进程加快，全球首个人形机器人智能化分级团标发布，CMG 世界机器人大赛将开赛 [34][35][38] - 多家公司发布公告，涉及投资、权益分派等事项 [40][41][42] - 维持人形机器人行业“推荐”评级，关注相关个股 [43][44] 新能源行业 - 光伏 4 月新增装机增长，组件厂去库存，发改委引导技术研发，关注相关企业 [46][47] - 风电海风招标旺盛，海缆管桩交付旺季，陆风装机增长，关注相关公司 [48][49] - 储能逆变器出口亮眼，户储供不应求，关注相关标的 [50][51] - 锂电宁德时代港交所上市，固态电池产业催化持续，关注相关企业 [52][53] - AIDC 英伟达配套方案确定，AI 基础设施建设加速，关注相关设备商 [54] - 电网国网投资加快，特高压催化期将至，AI 赋能电力运营价值凸显，关注相关企业 [55] 中通快递-W - 2025Q1 营收 108.91 亿元，业务量 85.39 亿票，单票收入下降，成本优化，调整后净利润略有下滑 [56][57][58] - 公司有望重夺市场份额，散件增长引领高质量发展 [59][60] - 预计 2025 - 2027 年营业收入 515.50/584.73/670.23 亿元，归母净利润 99.48/114.56/132.10 亿元，维持“买入”评级 [61] 东方盛虹 - 2024 年受原油价格影响净利润承压，2025Q1 净利润大幅修复 [62][64] - 公司产业格局独特，坚持“1 + N”发展格局 [64][65] - 预计 2025 - 2027 年营业收入 1242.00/1316.52/1369.18 亿元，归母净利润 12.63/24.02/27.77 亿元，维持“买入”评级 [66] 并购重组策略 - 2010 年以来 A 股有两轮并购重组行情，当前具备启动条件 [68] - 参与方以民企为主，出让方多传统行业，收购方多新兴产业 [68] - 梳理并购重组股票池 [68] 铝行业 - 宏观面偏向利好，国内政策释放利好，美国关税有变动 [70] - 电解铝供应产能平稳，成本或抬升，库存下降，需求承压 [71] - 铝加工铝棒库存下降，加工费承压，开工率有变化 [72] - 铝土矿国产价格平稳，进口到港量有变化，价格预计小涨 [73] - 氧化铝海外进口窗口关闭，国内价格上涨，运行产能回升 [73][74] - 预焙阳极价格持平，石油焦价格下跌 [75] - 维持铝行业“推荐”评级，关注相关企业 [75] 航天及新材料行业 - 新材料是化工未来重要方向，关注电子信息等板块材料 [76][77] - 全球半导体制造业受关税和供应链战略影响，或有非典型季节性变化 [78]

核心观点 - 公司2025Q1财报显示盈利能力出现波动，营收环比下降7.3亿至70.03亿元，净亏损1070万元，调整后净利润3.62亿元环比下降近1亿 [3] - 管理层重新转向"烧钱换增长"策略，单季度MAU环比净增2800万，主要受春晚转播合作拉动 [6] - 游戏业务成为亮点，《三国：谋定天下》带动收入同比增长76%至17.3亿元，毛利率连续11个季度提升至36.3% [8][10] - 增值服务仍是最大收入来源，大会员订阅人数达2350万，直播与会员业务收入同比增长11%至28.1亿元 [16] - 广告业务同比增长20%至20亿元，效果类广告增速超30%，AI相关广告收入同比增长近400% [17][19][21] - 社区生态保持高粘性，DAU/MAU维持在30%，日均使用时长创108分钟新高，月均互动量达167亿次 [23][24] 业务表现分析 游戏业务 - 《三国：谋定天下》连续三个季度保持超高增速(84%/79%/76%)，成为游戏业务核心驱动力 [10][12] - 赛季制运营策略成效显著，S7赛季上线首日用户创年内新高，计划推出繁体中文版及多端化 [14] - 《FGO》《碧蓝航线》等长青游戏贡献稳定收入，周年庆活动将支撑Q2表现 [12] - 游戏收入占比回升至25%，毛利率提升8个百分点至36.3% [8][10] 增值服务 - 大会员订阅人数环比增加80万至2350万，00后付费意愿增强推动收入增长11%至28.1亿元 [16] - 缺乏贴片广告使会员权益相比其他平台显得"鸡肋"，限制会员经济生态发展 [17] 广告业务 - 效果广告同比增速超30%，深度转化比例同比提升一倍 [19][21] - AI技术应用显著：AIGC覆盖30%效果广告，AI类广告收入同比增长近400% [21][27] - 垂直行业深耕见效，母婴/宠物广告收入同比增长超300% [21] 用户与内容生态 - 春晚合作带来显著增量：除夕日活超1亿，MAU单季净增2800万至3.68亿 [6][23][24] - 二次元内容播放时长同比增长24%，国创《牧神记》播放量超5.6亿 [24] - AI相关内容日均播放时长同比增超100%，投稿量同比增长130% [27] 战略方向 - 强化"一横N纵"广告策略：横向提升AI/大模型能力，纵向深耕垂直行业 [20][21] - 推动《三谋》全球化布局，计划推出繁体中文版并实现多端化 [14] - 定位为"全球最大中文视频语料库"，强调优质内容在AI时代的价值 [27] - 持续拓展内容边界，覆盖追剧/学习/动漫等场景，月活用户达1.4亿观看AI内容 [27]