报告行业投资评级 - 美国股市：低配 [31] - 欧洲股市：低配 [32] - 中国A股：高配 [33] - 香港股市：标配 [34] - 日本股市：低配 [35] - 印度股市：低配 [37] - 美国债市：高配 [55] - 中国债市：高配 [56] - 日本债市：低配 [57] - 欧洲债市：低配 [60] 报告的核心观点 - 3月全球市场受中东局势影响，风险偏好下降、流动性收紧，多数主要指数下跌，市场风格从成长向价值切换 [30] - 美国经济有滞胀特征，通胀升温使美联储维持谨慎立场，市场预计今年不再降息；中国经济数据向好，经济复苏信号明确，货币政策独立宽松 [7][9][15][18][21] - 全球主要央行政策分化，美国、英国维持利率不变，澳大利亚加息，未来政策走向受通胀和地缘政治影响 [24] - 中资境外债一级市场中，美元债发行规模环比下降，离岸人民币债券发行规模环比增长；二级市场中，中资美元投资级和高收益债券指数均下跌 [44][47] - 3月美元指数上涨，多数非美货币走弱，人民币兑美元汇率有差异化抗跌韧性；大宗商品中，黄金暴跌，原油价格反弹 [65][69] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 主要股票市场多数指数近1个月、3个月、年初至今下跌，仅英国富时100、日经225年初至今录得正收益，科技成长指数回调幅度大于价值/传统板块 [1][29][30] - 主要债券市场中，3月彭博中国国债及政策性银行指数实现正收益，其他多数指数下跌 [51] - 3月外汇市场美元指数上涨，多数非美货币走弱，人民币兑美元汇率较2月环比微降，表现出抗跌韧性 [64][65] - 3月大宗商品中，美黄金、美白银、美铜下跌，纽约原油期货、铁矿石期货上涨 [3] 宏观经济 海外宏观 - 美国3月ADP就业人数增长超预期，薪资有积极信号，但伊朗局势可能压制未来招聘；2月物价涨势放缓，但3月中东冲突或使CPI回升；3月消费者信心指数创3个月新低，通胀预期升高；3月综合PMI产出指数创去年4月以来新低，经济有滞胀特征 [7][9][13][15] 国内宏观 - 中国2月物价数据向好，通缩预期弱化；2月金融数据稳健，但信用需求结构性不足；1 - 2月出口、进口同比增长超预期，贸易顺差创同期新高；1 - 2月社会消费品零售总额同比增长 [18] - 1 - 2月全国固定资产投资同比增长，基建和制造业投资表现良好；房地产开发投资同比下降但降幅收窄，二手房价格下跌城市数量与幅度趋缓；规模以上工业增加值同比增长 [21] 主要央行政策 - 美国美联储3月维持联邦基金利率目标区间不变，延续“数据依赖”策略，优先维持限制性政策立场 [24] - 英国央行3月维持基准利率不变，删除“可能进一步下调”表述，若能源价格维持高位，可能提前加息 [24] - 澳大利亚澳洲联储3月加息25个基点，市场认为2026年仍可能再加息1 - 2次 [24] 中资境外债市场 一级市场 - 3月中资美元债一级市场发行18笔债券，规模36.8亿美元，环比下跌11.5%；离岸人民币债券发行22笔，规模772.9亿人民币，环比增长19.8% [44] 二级市场 - 截至3月31日，Markit iBoxx中资美元投资级债券指数和高收益债券指数均下跌；地产债券指数下跌，城投债券指数上涨，金融债券指数下跌 [47][49] 海外债券市场 - 3月彭博美国国债指数下跌，美国债市高配，因市场对通胀反弹过度反应，收益率上行空间有限，且美国经济基本面决定降息仍是大概率事件 [51][55] - 3月彭博中国国债及政策性银行指数上涨，中国债市高配，因正真实收益与防御配置价值突出，央行国债买卖常态化提供收益率下行锚定 [51][56] - 3月彭博日本国债指数下跌，日本债市低配，因财政扩张与债务融资成本上升，日元贬值与输入型通胀负反馈循环未解 [51][58] - 3月欧洲国债指数下跌，欧洲债市低配，因通胀反弹压力或迫使欧洲央行转向加息周期，全球配置吸引力下降 [51][60] 外汇市场 - 3月美元指数上涨，受中东地缘冲突和美联储鹰派信号影响，未来地缘政治动荡和通胀带来的降息预期推迟将支撑美元高位；人民币兑美元汇率有抗跌韧性，中国经济开年表现和能源进口渠道分散支撑汇率稳定 [65] 大宗商品市场 - 3月黄金市场暴跌，因美联储鹰派信号使黄金持有机会成本上升，且美元强势和部分央行抛售黄金；中长期黄金长期配置逻辑仍在 [69] - 3月原油价格反弹，美伊冲突使霍尔木兹海峡通航受阻，全球原油供应下降；未来若海峡封锁持续，4月原油供给问题将加剧 [69] 本月精选基金 - 按资产类别及地理位置分类，通过定量（关注历史表现、风险指标、风格行业分析等）和定性（客户适配性、基金经理投资哲学、结合宏观环境评估）结合的方式筛选基金 [73][74][77]

沪铜价格走势与市场情绪 - 沪铜期价一度跌破100,000元关口，收盘下跌2.34% [1] - 全球金融市场剧烈波动，美国科技股大幅下跌及加密货币遭遇抛售拖累整体风险偏好，铜价走势跟随市场情绪变化 [1] - 贵金属板块等待止跌，市场情绪仍待企稳 [1] 供需基本面与库存变化 - 目前正值国内需求淡季，且全球显性库存有所回升，沪铜承压运行 [1] - LME铜注册仓单增至160,625吨，为去年2月下旬以来的最高水平 [1] - 过去三周，超过20,000吨铜被交付至新奥尔良和巴尔的摩，同时韩国和中国台湾也出现类似规模的入库量 [1] - 国内方面淡季累库状态仍在延续 [1] 价差结构与套利活动 - 美铜与LME铜之间的价差转负，导致套利窗口关闭 [1] 机构观点与影响因素 - 金源期货表示，美国1月私人部门计划裁员力度超出预期，就业市场收缩可能影响美国一季度居民消费支出并拖累经济增长 [2] - 全球规模最大的白银杠杆ETF大规模抛售白银，向市场释放强烈抛压，一定程度拖累伦铜走势 [2] - 基本面来看，海外中断矿山复产艰难，非美地区库存占比较低，国内传统行业消费迟滞，预计铜价短期将延续调整 [2] - 机构建议关注贵金属价格的短期波动 [2]

沪铜价格走势与市场情绪 - 沪铜期货价格低开低走，收盘下跌3.76%，期价守住十万关口 [1] - 市场风险偏好转弱，美股下跌与美元指数反弹，沪铜跟随市场情绪走软 [1] - 贵金属价格大跌也对铜价形成拖累，导致沪铜跌幅扩大 [1] 宏观经济与就业数据 - 美国1月ADP就业人数为2.2万人，远低于市场此前预估的4.8万人，显示就业市场表现低迷 [1] - 美国非农就业报告因政府部分停摆而延后发布，劳动力市场表现仍需更多数据指引 [1] 产业基本面与供需现状 - 临近春节，铜下游企业出现提前停产放假和节前备库情况，此前铜价回落使得现货贴水有所收窄 [1] - 随着春节临近，下游需求预计将进一步转弱，累库势头将延续，限制铜价上行空间 [1] - 全球铜库存进一步增加至100万吨，弱现实特征继续强化 [2] - 中国进入铜消费淡季，出口窗口打开后，国内累库速度略有放缓 [2] 跨市场结构与价差变化 - 伦敦金属交易所(LME)可交割库存不足，导致升水快速飙升后回落，并迎来阶段性交仓 [2] - C-L价差（注：通常指COMEX与LME铜价差）不再具备出口至美国的优势，美国与非美地区现货价格基本持平 [2] - 目前现货价格伦铜高于美铜，需重点关注COMEX铜期限结构与C-L价差变化 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 因格陵兰问题美欧互加关税致避险情绪上升，市场情绪小幅乐观，有色金属全线下跌，沪铜风险较高，虽国际形势紧张对铜价有支撑，但美联储政策、AI需求等不确定性使铜价上方面临较强压力，后市不确定性大幅上升 [4][5] 相关目录总结 市场宏观情况 - 因格陵兰问题周末美欧互加关税，避险情绪再度上升，中国2025年GDP同比增长5%，12月经济数据大体符合预期，市场情绪小幅乐观，人民币大涨创新高，美元小幅下跌 [4] 铜市场行情 - 有色金属日内震荡全线下跌，沪铜下跌，伦铜上涨，国内现货铜下跌，沪铜收盘报101180，现货报101340，现货较期货升水160点，现货基差贴水 -120点，现货成交略有好转，LME现货升水扩大至62美元，本周美铜库存大幅上升创新高，伦铜库存下降，沪铜库存明显上升，人民币汇率大幅上涨，洋山铜溢价大幅下降至28美元，国内现货需求不佳，铜价伦沪比下降至7.8，国际铜较沪铜升水大幅下降至531点，外盘比价高于内盘 [4] - 今日伦铜小幅反弹在12900美元附近运行，沪铜高开后震荡收于101180，成交持仓均下降，市场情绪偏向谨慎，国内现货需求不佳，伦铜需求一般，美铜买盘极强为拉动铜价主要因素，外盘比价强于内盘，近期美铜库存持续上升，美国囤货引发现货市场紧张，但美国矿产关税不调整，市场热情下降 [5] 铜市场影响因素 - 11月国内铜产量同比增长11.9%，国际形势紧张对铜价有支撑，但美联储政策不确定性上升，美铜突破前高后市场热情下降，AI需求不确定性高，铜价上方面临较强压力，高位振幅加剧，月底美联储议息会议可能对市场影响较大 [5]

基金持仓与市场情绪 - 截至1月6日，除黄金和铜外，其他各金属的基金净多头均出现环比增长，钯金合约在经历2周基金净空头后，再次转回净多头 [1] - 美期黄金基金净多头环比下跌2%至386吨，为过去5周最低水平 [1] - 美铜基金空头已跌至自2007年有记录以来最低水平，市场情绪明显过分乐观，基金空头从3周前最低水平反弹7.3%，多头则从同一时段下跌10.4% [1] - COMEX白银基金净多头为2,746吨，环比增长6.4%，多头量为4,102吨环比下降10.8%，空头量为1,356吨环比大幅下降32.7% [3] - Nymex铂金基金净多头为11吨，环比大幅增长79.8%，多头量为31吨环比增长5.6%，空头量为19吨环比下降15.3% [3] - Nymex钯金基金净多头环比大幅增长129.0%，多头量为21吨环比增长4.5%，空头量为20吨环比下降12.3% [3] 贵金属价格与比率 - 白银价格在2025年累计涨幅达147% [1] - 截至上周五，金银比指数为56.411，环比下跌5.4%，该指数在2025年累计下跌33.4%，在2024年累计上升13.0%，在2023年累计上升9.1%，目前该比率已贴近历史平均水平 [1] 美联储利率预期 - 市场认为美联储于1月28日再次降息0.25%的几率仅为5% [1] - 市场对明年3月降息的几率从两周前的49.5%急跌至29.9%，4月降息的几率从62.5%跌至42.4%，预计到6月份首次降息几率才超过50% [1] 美国就业市场状况 - 美国去年就业市场数据被持续向下修正，去年最少已有11个月出现新增职位向下修正，修正后跌幅累计减少62.4万个职位 [2] - 不包括2020年疫情时期，2025年是自2009年以来新增职位最少的年份，反映美国就业市场正在急速恶化 [2]

美股市场表现 - 圣诞节后首个交易日美股三大股指在清淡交易中徘徊于历史高点附近，终结了此前连续五个交易日的上涨[1] - 道琼斯工业平均指数收盘下跌20.19点，跌幅0.04%，报48710.97点[1] - 纳斯达克综合指数收盘下跌0.09%，报23593.10点[1] - 标普500指数收盘下跌0.03%，报6929.94点，盘中曾创下历史新高[1] 贵金属市场表现 - 贵金属市场在交易日大幅上扬，纽约商品交易所12月交割的COMEX黄金期货价格上涨1.08%，报4529.10美元/盎司[1] - COMEX白银期货价格大幅上涨7.68%，报76.48美元/盎司，盘后涨幅进一步扩大至10%，并突破78美元/盎司[1] - 伦敦金属交易所LME铂金期货和钯金期货价格涨幅均超过10%，分别上攻2500美元和2000美元关口[1] 基本金属市场表现 - 伦敦金属交易所LME铜和美国铜期货周五也刷新了历史新高[1] - 美国铜期货日内涨幅接近6%，价格逼近6美元/磅[1] - 铜价上涨受到关税政策和库存紧张的驱动[1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美国就业表现偏弱使美联储12月降息概率有所升高，海外多个铜矿存生产扰动，沪铜价格或谨慎偏强 [2] - 供给端国内外多个铜矿生产存在扰动，中国铜精矿进口指数持续为负，国内铜精矿供需预期偏紧，废铜供给增加，国内粗铜或阳极板加工费升高，铜冶炼厂11月检修产能环比减少；需求端精铜制杆等产能开工率较上周升高，再生铜制杆产能开工率较上周下降；库存端中国电解铜社会库存量较上周减少，伦交所电解铜库存量和COMEX铜库存量较上周增加 [2] - 短线轻仓逢低试多主力合约，关注82000 - 84000附近支撑位及88000 - 90000附近压力位，伦铜在10300 - 10500附近支撑位及11000 - 11500附近压力位，美铜在4.5 - 4.8附近支撑位及5.2 - 5.5附近压力位 [2] 根据相关目录分别进行总结 沪铜数据 - 2025年11月26日沪铜期货活跃合约收盘价86590，较昨日变动 - 10；成交量107213手，较昨日增加20231手；持仓量204728手，较昨日增加5146手；库存39825吨，较昨日减少1140吨；沪铜基差65，较昨日增加55；SMM 1电解铜一半均价86655，较昨日增加45 [2] - 2025年11月26日SMM + 水铜开贴水一半均价35，较昨日增加5；SMM升水铜开贴水一半均价150，较昨日增加5；SMM混法铜开贴水一半均价 - 35，较昨日无变动；SMM贵溪铜开贴水平均价175，较昨日增加 [2] - 2025年11月26日SMM人民币洋山铜溢价平均价283.19，较昨日变动不大；SMM洋山铜溢价（仓单）平均价32，较昨日无变动；SMM洋山铜溢价（提单）平均价48，较昨日增加1；沪铜连二 - 沪铜连三为40，较昨日增加10 [2] 伦铜数据 - 2025年11月26日LME3个月铜期货收盘价（电子盘）10953，较昨日增加120.5；LME铜期货0 - 3个月合约价差30.83，较昨日增加21.31；LME铜期货3 - 15个月合约价差 - 8.99，较昨日减少 [2] - 2025年11月26日沪伦铜价比值7.9056，较昨日减少0.09 [2] 多空逻辑及交易策略 - 供给端国内外多个铜矿生产存在扰动，中国铜精矿进口指数持续为负，国内铜精矿供需预期偏紧，废铜供给增加，国内粗铜或阳极板加工费升高，铜冶炼厂11月检修产能环比减少 [2] - 需求端精铜制杆、铜电线电缆、铜漆包线、铜板带、铜管、黄铜棒产能开工率较上周升高，再生铜制杆产能开工率较上周下降 [2] - 库存端中国电解铜社会库存量较上周减少，伦交所电解铜库存量较上周增加，COMEX铜库存量较上周增加 [2] - 交易策略为短线轻仓逢低试多主力合约，关注82000 - 84000附近支撑位及88000 - 90000附近压力位，伦铜在10300 - 10500附近支撑位及11000 - 11500附近压力位，美铜在4.5 - 4.8附近支撑位及5.2 - 5.5附近压力位 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中美达成一年期经贸协议，海外多个铜矿存生产扰动，但因美联储降息预期转鹰，美元指数走强及流动性趋紧，或使沪铜价格有所调整 [2] 根据相关目录分别进行总结 沪铜情况 - 2025年11月4日沪铜收盘价85740，较昨日降1560；成交量166742手，较昨日增16145手；持仓量227549手，较昨日减21213手；库存41147吨，较昨日增1081吨；沪铜基差850，较昨日增1310 [2] - SMM 1电解铜平均价86590，较昨日降250；SMM平水铜开贴水平均价 -45，较昨日降15；SMM升水铜开贴水平均价60，较昨日持平 [2] 其他市场铜情况 - LME 3个月铜期货收盘价（电子盘）10649，较昨日降170；LME铜期货0 - 3个月合约价差 -30.45，较昨日降4.75；LME铜期货3 - 15个月合约价差65.17，较昨日降22.49 [2] - COMEX铜期货活跃合约收盘价4.9255，较昨日降0.19；COMEX总库存360491，较10月31日增4831 [2] 多空逻辑 - 供给端，国内外多个铜矿生产存在扰动，中国铜精矿进口指数持续为负，国内铜精矿供需预期偏紧，废铜供给增加，国内粗铜或阳极板加工费升高，铜冶炼厂11月检修产能环比减少 [2] - 需求端，精铜制杆、铜电线电缆、铜漆包线、黄铜棒产能开工率较上周下降，再生铜制杆、铜板带、铜管产能开工率较上周升高 [2] - 库存端，中国电解铜社会库存量较上周增加，伦金所电解铜库存量较上周减少，COMEX铜库存量较上周增加 [2] 交易策略 - 短线轻仓逢高试空主力合约，关注沪铜81000 - 83000附近支撑位及86000 - 89000附近压力位，伦铜10200 - 10500附近支撑位及11500 - 12000附近压力位，美铜4.5 - 4.8附近支撑位及5.5 - 6.0附近压力位 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 供给端国内外多个铜矿生产存在扰动，中国铜精矿进口指数持续为负，国内铜精矿供需预期偏紧，废铜供给预期增加使国内粗铜或阳极板加工费初现升高，铜冶炼厂10月检修产能环比增加；需求端铜价回落或刺激下游采购意愿和运行产能回升；库存端中国电解铜社会库存量较上周增加，伦金所电解铜库存量较上周减少，COMEX铜库存量较上周增加；中美贸易是否再征关税仍存不确定性，但因美联储未来降息和停止缩表预期，海外多个铜矿存生产扰动，沪铜价格或先弱后强 [1] 根据相关目录分别进行总结 近期走势 - 2025年10月14日较昨日，沪铜库存增加3405吨至36295吨，SMM 1电解铜-半均价升至86689.45，SMM升水铜开贴水-平均价降至100，沪铜基差或现货升贴水（SMM是法铜开贴水-半均价）持平于-45，SMM贵溪铜开贴水-半均价降至130，价差（近月与远月）沪铜连二-沪铜连三升至90 [1] - 2025年10月14日较昨日，伦敦铜LME铜期货3 - 15个月合约价差降至153，沪伦铜价比值升至7.9643 [1] - 2025年10月14日较昨日，COMEX总库存重增加2755吨至342280 [1] - 2025年10月14日较昨日，沪铜收盘价降至84410，成交量减少80438手至210984手，沪铜基差升至1580，SMM洋山铜溢价（仓单）-平均价未提及，SMM洋山铜溢价（提单）-平均价降至53，沪铜连一 - 沪铜连二升至30 [1] - 2025年10月14日较昨日，LME3个月铜期货收盘价（电子盘）降至10598.5，注册与注销仓单总库存量未提及，LME铜期货0 - 3个月合约价差降至54.87 [1] - 2025年10月14日较昨日，铜期货活跃合约收盘价升至4.998，持仓量减少14265手至187566手，沪铜期货活跃合约SMM平水铜升贴水-平均价降至20，EQ铜开贴水均价降至 - 105，SMM人民币注目铜溢价-平均价降至369.31，沪铜近月 - 沪铜连一升至 - 10 [1] 交易策略 - 等待价格回落后布局多单为主，关注77000 - 80000附近支撑位及86000 - 89000附近压力位，伦铜在9500 - 10200附近支撑位及11000 - 12000附近压力位，美铜在4.0 - 4.5附近支撑位及5.5 - 6.0附近压力位 [1]

关税政策内容 - 美国自8月1日起对进口半成品铜产品及铜密集型衍生产品普遍征收50%关税 包括铜管、铜线、铜棒、铜板和铜管等 但铜输入材料和铜废料不受关税约束 [1] - 精炼铜被排除在关税清单之外 该决定出乎市场意料 [2] - 美国未来可能对精炼铜征收进口关税 商务部长被要求于2026年6月前递交新评估报告 考虑从2027年起征收15%进口关税 2028年提高至30% [4] 市场反应 - 美铜主力合约单日盘中暴跌超18%至4.63美元/磅 创历史最大单日跌幅 次日继续下跌超20% 回吐4月初以来全部涨幅 [2] - 伦铜主力合约收跌0.74%至9730美元/吨 美铜与伦铜价差从每吨3500美元缩窄至500美元 溢价从28%大幅回落至5%左右 [2] - A股铜矿股集体下挫 江西铜业、洛阳钼业、铜陵有色均跌超4% 北方铜业、紫金矿业分别收跌3.54%和3.38% [1] 美国铜市场供需 - 2024年美国铜消费量约180万吨 其中精炼铜160万吨、废铜20万吨 精炼铜消费约一半来自进口 [2] - 2024年上半年美国精炼铜进口量86.4万吨 较去年同期35万吨增长147% 供应严重过剩 [3] - 2024年美国铜材进口总量57.8万吨 主要品种为被加征关税的铜线、铜管、铜板带、铜棒等 主要进口国为加拿大、墨西哥、韩国等 [4] 贸易流向影响 - 新关税政策纠偏市场对美铜过高预期导致的溢价 虹吸效应不复存在 市场将按需进口 [3] - 若美铜与伦铜价差出现倒挂 前期美国囤积铜货源可能大量转运 给亚太及欧洲市场带来库存压力 [3] - 中国对美国铜材出口占比仅5.2%（3万吨） 新关税政策对中国铜下游产业影响相对有限 [4] 行业观点 - 美铜在政策影响下急涨急跌 不利于企业风险管理 建议企业保值市场和工具尽量规避美铜市场 [4] - 美国未来铜贸易政策不确定性依然较高 受地缘政治与美国国家安全影响日趋严重 [1][4]