行业投资评级 - 增持（维持）[1] 核心观点 - 2025H1疫苗行业批签发数据呈现分化态势 狂犬病疫苗和HPV疫苗批签发批次同比正增长 而肺炎球菌疫苗、流感疫苗、带状疱疹疫苗等品种同比下滑明显[3][4][5][6] - 短期业绩承压明显 行业仍处探底过程 长期发展需关注创新+出海 政策、需求、技术是行业三大驱动因素[9] - 疫苗行业品种为王特征显著 具有技术创新优势的企业将拥有更强产品力 建议关注研发创新力强、具有技术及平台优势、产品存在差异化竞争优势的企业[10] 细分品种批签发表现 HPV疫苗 - 2025H1批签发合计103批次 同比增长8.42%[3] - 二价HPV疫苗仅万泰生物一家获批签发 批次同比增长252% 其中Q1为42批次（+180%） Q2为46批次（+360%）[3] - 九价HPV疫苗批签发15批次 同比下降75.81%[3] 肺炎球菌疫苗 - 2025H1批签发合计44批次 同比下降44.3%[4] - 13价肺炎疫苗为37批次 同比下降15.91%（辉瑞-21.43%、康泰-42.86%、沃森+12.50%）[4] - 23价肺炎疫苗为7批次 同比下降75%（沃森+50%、科兴同比持平、默沙东-33.33%）[4] 人用狂犬疫苗 - 2025H1批签发合计421批次 同比增长37.13% 是同比增长幅度最大的品种[5] - Vero细胞狂苗占比90% 获批签发381批次 同比增长36.07%[5] - 人二倍体狂苗占比约3% 为11批次 同比减少59.26%[5] - 地鼠肾细胞狂苗占比约7% 为29批次 去年同期无批签发[5] - 辽宁成大以189批次位居Vero细胞狂苗批签发首位[5] 流感疫苗 - 2025H1批签发合计140批次 同比下降24.73%[6] - 四价裂解疫苗为80批次 同比下降40.74%[6] - 表现较好的品种包括：三价流感病毒裂解疫苗51批次（+18.6%） 四价流感病毒亚单位疫苗5批次（+66.67%）[6] 其他疫苗品种 - 带状疱疹疫苗：2025H1批签发6批次 同比下降88.24% 均为GSK的重组带疱疫苗 Q2无批签发[6] - 水痘减毒活疫苗：2025H1批签发145批次 同比下降9.94% 其中科兴生物43批次（+43%） 康泰生物10批次（去年同期无批签发）[6] - 脑膜炎球菌疫苗：2025H1批签发172批次 同比下降20.37%[7][8] - ACYW135群脑膜炎球菌多糖疫苗31批次（+82.35%） - ACYW135群脑膜炎球菌多糖结合疫苗14批次（+133.33%） 仅康希诺一家生产[7][8] - A群多糖疫苗13批次（+160%）[7] 投资建议 - 建议关注研发创新力强、具有技术及平台优势、产品存在差异化竞争优势的企业 重点关注康希诺、康华生物[10] - 长期看好疫苗行业发展 政策规范与鼓励创新、消费需求提升与人口老龄化、技术创新与防护边界拓展是三大核心驱动因素[9]

财务表现 - 公司上半年营收按年增长31% [1] - 上半年净亏损收窄 [1] - 脑膜炎球菌疫苗收入按年增长38.4% [1] - 疫苗产品毛利率提升至79.3% 按年上升12个百分点 [1] 产品与市场 - MCV4 Menhycia销售增长推动脑膜炎疫苗收入提升 [1] - 高利润疫苗销售额上升及产能利用率提升带动毛利率改善 [1] 机构评级与预测 - 美银证券上调公司2028至2034年每股盈利预测7%-11% [1] - 重申买入评级 目标价由43港元上调至56港元 [1] 研发与扩张 - 公司在多种技术路线具备领先研发能力 [1] - 公司展现强劲的海外扩张能力 [1]

财务表现 - 公司上半年营收按年增长31% [1] - 公司上半年净亏损收窄 [1] - 脑膜炎球菌疫苗收入按年增长38.4% [1] - 疫苗产品毛利率提升至79.3% 按年上升12个百分点 [1] 产品与业务 - MCV4 Menhycia销售增长推动脑膜炎疫苗收入提升 [1] - 高利润疫苗销售额上升及产能利用率提升带动毛利率改善 [1] 机构评级与预测 - 美银证券上调公司2028年至2034年每股盈利预测7%-11% [1] - 重申"买入"评级 目标价由43港元上调至56港元 [1] 研发与扩张 - 公司在多种技术路线具备领先研发能力 [1] - 公司展现强劲的海外扩张能力 [1]

财务表现 - 公司上半年营收同比增长31% [1] - 公司上半年净亏损收窄 [1] - 脑膜炎球菌疫苗收入同比增长38.4% [1] - 疫苗产品毛利率提升至79.3% 同比上升12个百分点 [1] 产品与业务 - MCV4 Menhycia销售增长推动收入增长 [1] - 高利润疫苗销售额上升 [1] - 产能利用率提升 [1] 研发与扩张 - 公司在多种技术路线具备领先研发能力 [1] - 公司展现强劲的海外扩张能力 [1] 机构观点 - 美银证券上调2028至2034年每股盈利预测7%-11% [1] - 美银证券重申买入评级 [1] - 目标价由43港元上调至56港元 [1]

疫苗概念股市场表现 - 广东省佛山市顺德区报告基孔肯雅热确诊病例2934例，均为轻症病例，主要集中在乐从镇、北滘镇、陈村镇 [1] - 疫苗概念龙头股因疫情消息刺激出现涨停潮 [1] - 投资者可通过疫苗ETF（159643）布局疫苗概念股 [1] 疫苗行业研发动态 - 2025H1疫苗临床试验申请及上市申请数量合计57项，同比增长58.3% [1] - 上市申请12项，同比增长100% [1] - 临床试验申请45项，同比增长50% [1] - 流感疫苗及带状疱疹疫苗申报数量最多，各有11项 [1] - RSV疫苗、人用狂犬病疫苗、破伤风疫苗各有5项申报 [1] - 肺炎球菌疫苗有4项申报 [1] - 脑膜炎球菌疫苗、百白破各有3项申报 [1] - 疫苗研发技术路线中重组和mRNA疫苗占比增加，部分品种聚焦多价苗 [1] 疫苗ETF产品信息 - 疫苗ETF（159643）跟踪疫苗生科指数（980015） [2] - 疫苗生科指数由中证指数有限公司编制，聚焦A股疫苗研发、生产及相关生物科技业务上市公司 [2]

报告行业投资评级 - 维持行业“增持”评级 [1][8][24] 报告的核心观点 - 2025H1疫苗临床试验申请及上市申请数量保持快速增长，合计57项获受理，同比增长58.3%，申报疫苗在数量、领域和技术路线上体现企业研发迭代升级 [3] - 疫苗行业2024及2025Q1业绩承压，供需不平衡影响整体业绩，企业正调整管线布局，短期库存和回款待改善，长期创新+出海值得关注 [7][8][24] - 政策、需求、技术是行业发展三大驱动因素，维持“增持”评级，推荐康希诺和康华生物 [8][24][26] 根据相关目录分别进行总结 市场回顾 - 市场表现：上周医药板块延续上涨态势，疫苗上涨3.61%，涨幅位居第二，2025年以来疫苗累计跌幅收窄至6.18% [4] - 公司表现：上周疫苗行业表现居前的公司有康华生物、康泰生物等，靠后的有万泰生物、华兰生物等 [5] - 估值：上周疫苗板块PE（ttm）为75.17X，PB（lf）为1.83X，PE处于2013年以来44.33%分位数，PB处于1.68%分位数 [6] 投资建议 - 供需不平衡阶段性影响行业业绩，企业正调整管线布局，短期库存和回款待改善，长期关注创新+出海 [7][8][24] - 维持行业“增持”评级，政策、需求、技术驱动行业发展，推荐康希诺和康华生物 [8][24][26]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：医药行业、医疗设备行业、原料药赛道、血制品行业、疫苗行业、医药零售连锁药房板块、医药流通行业、中药行业、中成药板块、制药产业上游、CXO行业、创新药行业、医疗器械行业、AI医疗与脑机接口领域 - **公司**：迈瑞、山外山、亚万东、联影、开立、药华、惠泰医疗、春立医疗、艾康生物、爱博医疗、新麦医疗、瑞迈特、春立易瑞、易瑞、美好、奥华、爱康医疗、威高集团、微创医疗、佩佳、华海药业、天宇工业、天坛生物、博雅、生物制品股份有限公司（泰林）、华兰生物、卫光生物、康泰生物、康希诺、康华生物、欧林、益丰药房、大参林、一心堂、老百姓、健之佳、上海医药、国控、九州通、华润医药、国药股份、华润三九、东阿阿胶、云南白药、太极集团、昆药集团、以岭药业、天士力、康缘、江中药业、东富龙、楚天科技、纳微科技、药明康德、克莱因、凯莱英、药明合联、百济神州、中国生物制药、贝达药业、恒瑞医药、三生制药、信达、科伦博泰、海泰生物、海泰新光科技、南微医学、沛嘉医疗、华兰疫苗、因为科技、美好医疗系统、新泰医疗、佩佳医疗、启明医疗、建设科技、赛诺、坤博医疗、基义、飞利浦、西门子、美敦力、强生、波科、安图生物、圣湘生物、鱼跃医疗、山东生物、常州制药厂、东阳光、晶新、派林生物、智飞、万泰、中裕科技 纪要提到的核心观点和论据 1. **医药行业投资策略**：核心观点是“立足于内，开拓于外”，基于中国医药产业链融入全球产业链背景，采用全球视角评估。论据为中国在人口、内需、制造和供应链有优势，创新能力提升，出海企业增加；美国在创新、早期研发、高定价及内需市场有优势，差异影响企业目标市场选择和供应链布局[2] 2. **制药产业链变化**：仿制药集采规则优化需求明确并广泛讨论；头部创新药公司内需市场走向盈利；医保谈判稳步推进，创新产品汇集更多患者；政策与产业协同及智能化升级加速国产替代；制药供应链订单从底部开始恢复[4] 3. **中国创新药对外授权**：首付款金额持续创新高，2025年上半年达31.9亿美元，大概率超2024年；在ASCO大会表现创历史新高，具备强大全球竞争力[1][5] 4. **医疗器械板块**：前期受集采、招标、库存、检验价格下调等因素影响，一季度业绩承压，二季度有望出现高增长公司，下半年预计更多；整体适合长线配置，各细分领域受政策影响差异大[1][6][7] 5. **CXO及上游制药供应链**：海外需求持续复苏，订单明显改善，上游供应链部分公司在美国、欧洲业务显著恢复，中国企业积极开拓海外市场，具备良好发展潜力[1][8] 6. **医疗设备行业**：政策驱动景气度，预计下半年新一轮更新换代推动业绩增长，2026年可能出台新政策；不同公司业绩结构差异大，迈瑞有长线布局价值，全球化进程确定性较高[3][9] 7. **高值耗材板块**：期待基台政策优化，优先考虑基台出清或即将出清及集采受益利好的公司，如惠泰医疗、春立医疗等；爱博医疗调整后可关注加仓机会，新麦医疗产品仍有降价可能[10] 8. **IVD行业**：受各地卫健委套餐拆费政策影响，下半年影响待观察；未来配置结合二季度高增长和三季度或明年改善情况，部分公司二季度或三季度有望高增长[11] 9. **原料药赛道**：分为专利悬崖与特色原料药机会、产业链垂直一体化发展两条主线；到2030年约190种药物失去专利独占权，国内特色原料企业积极布局；部分企业转型快、制剂业务收入占比超50%，或寻求出海增量并申报ANDA抢占首仿[14] 10. **血制品行业**：整体稳定增长，2025年一季度利润端承压，十四五末至十五五初看好增长及并购整合机会，以及内需提升带来的空间；关注出海契机及海外企业品种注册进展[15] 11. **疫苗行业**：2024 - 2025年一季度整体经营承压，业绩下滑；创新疫苗研发方兴未艾，看好新技术布局与品种升级带来的产品放量投资机会；疫情放开后企业积极拓展海外市场，部分重磅品种下半年有望增长[16][17] 12. **医药零售连锁药房板块**：下半年投资主线为基本面修复和行业多元化转型带来的估值体系重构；头部公司一季度末利润端向上修复和改善，下半年有催化因素，建议关注头部企业[18] 13. **国企改革在医药流通与中药细分方向**：是核心主线，政策利好，国央企内部推进降本增效与结构优化；医药流通受监管等因素影响指数下降，但医保支出增长提供动力，创新业务贡献增量；中药上半年集采落地，部分企业填补空白市场，下半年经营改善趋势可期[19] 14. **中成药板块**：短期内承压，下半年经营改善趋势可期；集采落地，部分企业实现业绩增量；消费场景集中于院外市场，具备消费品属性，市场持续扩张[20][21] 15. **制药产业上游**：过去受生物医药投资波动影响，未来市场前景乐观，预计未来五年市场复合增长率为13.38%，细胞培养耗材复合增长率为13.2%；主要发展动力为国产化率提升和海外市场拓展；2025年一季度业绩承压，部分细分领域出现复苏迹象[22][23][25] 16. **CXO行业**：2025年预计维持海外需求复苏趋势，订单和业绩持续改善；国内生物医药融资水平下半年有望恢复，下游需求值得期待；优先看好龙头企业及海外业务占比较高的公司；关注GLP - 1和ADC催化下的CDMO市场成长机会[26][29] 17. **创新药行业**：2024年化学制药板块收入和利润正增长，2025年一季度整体向好但个别制剂药公司有波动；创新药占比高的公司维持增长趋势，传统医药业务为主的公司受集采和行业结构调整影响承压；港股创新药2024年营收同比大幅增长52%，净利润扭亏为盈，亏损收窄37.54%，研发费用基本持平[32][33] 18. **国内医疗器械企业国际化**：积极布局全球市场，通过建设海外产能应对地缘政治风险；不同细分领域企业策略不同；高值耗材企业出海策略多样；器械上游企业海外收入占比较高，下游需求改善将贡献新增长点[42][43][44] 19. **AI医疗与脑机接口领域**：AI医疗加强医疗器械软硬件协同，商业化前景广阔，新技术突破及应用领域开发是持续催化因素；脑机接口技术在医疗行业发展较早期，面临挑战，但全球技术革新和政策红利将催化其发展[51][52] 20. **医疗器械领域并购**：横向并购获取新技术、新产品及加速商业化至关重要，缩短研发时间，降低资本投入成本；近年来有纵向和横向并购趋势，不同企业并购方向有差别[57][58] 21. **医药原料行业**：关税问题对美出口敞口相对可控，中国新建产能效率高，本土供应不足或致美国价格上涨；行业关注整体升级转型，以应对国际贸易环境变化[63][64] 22. **制药行业升级转型**：集中在原料药到制剂的一体化、CDMO、合成生物学三个方向；部分企业制剂业务占比超一半，转型速度快，一些企业通过首仿或高单仿品种实现业绩增长[65] 23. **专利悬崖对原料药行业影响**：到2030年大量重磅小分子药物过专利期，为行业带来显著需求增量，国内企业在特色原料药布局积极[66] 24. **血制品行业挑战与机遇**：2025年一季度收入及利润同比下降，受白蛋白供大于求、价格下降、集采政策、停产扩产能改建工程影响；下半年价格降幅预计减小，供需平衡逐步恢复；关注单采血浆站拓展、行业并购整合及出海机会[67] 25. **疫苗行业发展方向**：集中在创新和出海；创新关注技术前瞻性管线；出海从新冠疫苗转向常规疫苗出口，可通过多种方式开拓全球市场[71] 26. **药店行业**：2025年头部企业经营环比改善，行业逻辑关注经营边际改善带来的业绩修复和多元化转型带来的估值提升；未来规模性出清盈利能力差门店，政策变化有利恢复，头部企业下半年利润增速有望改善；转型升级向高价值服务业态转变，专业化和多元化门店有不同发展趋势[73][74][75][77] 27. **药品流通行业**：整体估值水平低，但经营边际改善趋势明显，存在催化因素，头部企业具有配置价值；关注战略规划制定、国企改革及并购外延动作[78] 其他重要但可能被忽略的内容 1. **各细分行业具体公司表现**：如恒瑞医药港股上市募资、推进国际化发展；三生制药PD - 1/VEGF双抗授权辉瑞刷新行业记录；信达PD - 1单抗肺鳞癌与腺癌数据超预期等[36][37][38] 2. **医疗器械行业创新产品**：新泰医疗可降解封堵器、佩佳医疗冲击波钙化重构球囊等产品展示国内研发实力，具备海外销售潜力[54] 3. **港股上市公司业绩预期**：预计2025年和2026年经营业绩持续改善，多数公司可能扭亏为盈并进入利润快速增长阶段，关注利润释放节奏和估值修复[55][56] 4. **选股因素**：选股应考虑经营边际改善预期强或相对稳健、多元化转型优势明显或试点进度较快、估值水平低且经营边际改善趋势强及具备多种催化因素、战略规划制定情况等因素[79]

疫苗咨询委员会改组事件 - 美国CDC疫苗咨询委员会(ACIP)17位成员于6月9日被全部解除职务 由卫生与公众服务部新任部长罗伯特F肯尼迪做出该决定 [1] - 被解职委员在JAMA发文警告 改革将严重削弱美国疫苗计划并影响民众获得救命疫苗的机会 [1] - 过去一周疫苗公司股价表现：莫德纳下跌9.2% 诺瓦瓦克斯下跌12.4% 默沙东下跌1.4% 辉瑞微涨0.1% [1] 解职原因与争议 - 肯尼迪指控原委员会与疫苗企业存在利益关系 疫苗审批流于形式 并以1997年轮状病毒疫苗Rotashield事件为例 [2] - 被解职委员否认指控 强调ACIP是联邦委员会中最严格透明的机构之一 委员需在每次会议前申报利益关系 [2] - ACIP委员任期通常为4年 被解职17人中有13位是2024年初由拜登政府任命 原定任期至2028年 [2] 行业反应与影响 - 22家公共卫生组织联合发声 呼吁维持ACIP独立性与专业性 指出撤职损害对长期安全疫苗的信心 [3] - 肯尼迪任命8名新委员 其中超过半数曾公开质疑新冠疫苗安全性 至少两名曾起诉制药公司疫苗危害 [3] - 改组后ACIP将于6月25日至27日召开会议 对COVID-19 HPV 流感等疫苗建议进行投票 [3] 肯尼迪背景与政策 - 肯尼迪长期持反疫苗立场 缺乏医疗专业背景 曾发表"自闭症由疫苗引发"等争议言论 [4] - 上任后推动多项改革 包括HHS大规模重组 计划裁员2万人 NIH与CDC预算面临30%-40%削减 [5] - 曾绕过CDC程序将COVID-19疫苗从儿童与孕妇推荐接种计划中剔除 引发学界批评 [5]

核心观点 - 公司在疫苗行业整体调整背景下坚持高研发投入、优化合作模式、构建多元化业务布局，以应对行业波动并抢占市场复苏先机 [1] - 公司通过自有管线研发突破和合作模式调整，为后续业绩提供弹性空间 [1][5][6] - 公司积极化解应收账款等经营风险，同时拓展GLP-1等新领域实现业务多元化 [3][6][7] 财务表现 - 2024年全年实现营业收入260.70亿元、归母净利润20.18亿元，2025年一季度营业收入23.74亿元 [2] - 2024年自主产品收入11.82亿元，同比增长14.98% [3] - 2025年一季度经营活动现金流量净额3.04亿元，同比增长107.12% [3] - 应收账款余额从2024年初270.59亿元降至2025年一季度146.45亿元 [3] 研发投入与进展 - 2024年研发投入13.91亿元，研发人员1072人，近五年累计研发投入突破51亿元 [3] - 四价流感病毒裂解疫苗已获批上市 [3] - 冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）批签发批次同比增长16.46%，正处于上市审评阶段 [4] - 三价流感病毒裂解疫苗批签发批次同比上升183.33% [4] - 15价肺炎球菌结合疫苗、ACYW135群脑膜炎球菌多糖结合疫苗获得Ⅲ期临床试验总结报告 [3] 合作模式优化 - 与葛兰素史克调整合作，将重组带状疱疹疫苗独家权利期限从2026年底延期至2034年底，取消最低采购金额限制 [5] - 新增与葛兰素史克在中国大陆地区为期10年的RSV疫苗商业化合作 [5] - 与默沙东调整发货节奏，提升供应链效率和抗风险能力 [6] - 默沙东四价/九价HPV疫苗获批男性接种适应证，开拓男性存量市场 [6] 业务多元化布局 - 通过增资控股宸安生物，拓展GLP-1、胰岛素类似物等领域 [6] - 宸安生物司美格鲁肽注射液已完成Ⅱ型糖尿病临床试验，超重/肥胖适应证处于Ⅲ期临床 [7] - 结核诊断试剂"宜卡"在印尼获批并在中国澳门投入使用 [7] - 23价肺炎疫苗获得菲律宾GMP认证，四价流脑多糖疫苗稳定供应印尼市场 [7] 行业背景 - 2024年HPV疫苗、肺炎球菌疫苗、四价流感病毒裂解疫苗、脑膜炎球菌疫苗等人用疫苗批签发批次均同比下滑 [2] - 自费苗尤其是成人高价自费苗需求下降明显，行业趋势在一季度延续 [2] - 司美格鲁肽制剂2024年全球销售额达292.96亿美元 [7]

全球动物疫苗行业市场规模 - 2023年全球动物疫苗行业市场规模超135亿美元，近五年行业复合增速为10.10% [1] - 2024年全球动物疫苗行业市场规模预计增长至超140亿美元 [1] 区域市场竞争格局 - 2023年北美地区(含美国、加拿大)是全球最大的动物疫苗区域市场，占比达到约45% [3] 行业龙头企业及产品类型 - 全球动物疫苗行业龙头企业产品类型丰富，覆盖宠物疫苗、猪疫苗、禽用疫苗、反刍疫苗、水产疫苗等 [5] - 硕腾在全球12个国家拥有29个生产基地，其中硕腾苏州疫苗工厂是亚洲最大的疫苗生产和战略研发基地 [6] - 默沙东动保在美国、中国等多地设有生产基地，2019年在前湾新区设立中国首个研发和生产基地 [6] - 礼篮动保在全球拥有17家生产基地 [6] - 勃林格股格翰动保在全球设有二十多个生产基地，在中国拥有南昌和泰州两个生产基地 [6] - 华兰生物是国内最大的流感疫苗生产企业，年批签发量占全国40%以上 [6] - 浮宝动保在美国、中国苏州等地设有生产基地 [6]