印度政府预算案公布与市场交易安排 - 印度政府将于2月1日公布2026-27财年年度预算案 [1] - 印度股市今日（指新闻发布当日）为预算案举行特别交易时段 [1] - 印度货币和债券市场今日休市，将于2月2日恢复交易 [1]

全球资产配置趋势 - 全球投资者正在调整原本偏重美国的资产配置，提高对“非美国资产”的需求，以分散投资[3] - 这一趋势的背景是美国政府的政策不确定性增强，投资者感受到偏重于美国股票的资产配置存在风险[3][6] 新兴市场股市表现 - 2026年1月，新兴市场国家股票表现强势，MSCI新兴市场指数上涨近9%，涨幅超过日经平均指数、欧洲斯托克600指数和标普500指数[5] - 2025年新兴市场指数的全年涨幅五年来首次超过了发达国家指数，2026年初也维持着同样的趋势[5] - 多个新兴市场国家和地区的主要股指相继刷新最高点，包括巴西、南非、东亚、中南美、中东、非洲和东欧等[6] 新兴市场股市上涨的驱动因素 - 坚挺的经济、货币宽松预期和美元贬值趋势构成对新兴市场股市的支撑[3] - 在股票市场，新兴市场国家股票的强势明显[5] - 例如，巴西股市因预期央行将因通胀稳定转向降息，吸引海外资金，2026年初至1月23日外国投资者净买入额达177亿雷亚尔（约237亿人民币），已是2025年全年的一半以上[8] - 南非股市受益于以黄金为中心的贵金属价格创新高，押注矿山相关企业业绩增长的买入增加[8] - 东欧股市如捷克则受益于德国财政扩张和欧洲内需扩大[8] 行业与商品表现 - 从1月价格涨跌幅度看，除了新兴市场股票，黄金和原油等资源类商品上涨也引人注目[3] - 比较主要资产与2025年底的涨跌幅，白银、黄金等贵金属的涨幅突出[3] - 贵金属被选为“远离美元”的承接者，因外汇市场美元贬值持续[3] 特定区域市场亮点 - 东亚股市在2025年之后表现强劲，高科技企业较多的韩国和台湾股市对人工智能相关需求的期待较强[6] - 巴西股市和南非股市相继刷新最高点[3] 潜在风险与市场事件 - 新兴市场国家股市的风险在于全球经济放缓，如果中美对立和人工智能泡沫破灭导致经济活动停滞，新兴市场将受负面影响[8] - 如果美国降息预期减弱导致美元走强，新兴市场国家股市可能出现暂时调整[8] - 新兴市场存在投资者保护机制不充分、突然改变规则和政府干预等风险，例如1月28日印尼雅加达综合指数因MSCI对信息披露的担忧而暴跌[8]

公司概况与市场地位 - 截至2025年底，公司资产管理规模近9000亿元，累计服务机构客户970家，累计服务渠道客户超1.7亿人，累计为客户创造利润800亿元 [1] - 公司是中国公募基金行业的“青壮年”，在2026年将迎来成立15周年，已成长为受投资者信赖、行业领先的综合型资产管理公司 [1] 投研体系与平台化建设 - 公司投研体系已完成从“个人主义”到“体系化作战”的转型，形成了一套“业绩可归因、策略可复制、人才可持续”的平台化投研体系 [2] - 公司全面升级投研体系，形成“一个理念、两大驱动、三多策略、四真机制”的平台化路径，以构建核心竞争力并为投资者创造长期回报 [2] 主动权益投资业绩 - 截至2025年末，公司主动权益管理规模较年初实现翻倍增长，产品全年平均收益率达48.31% [3] - 在52只主动权益产品中，有23只产品收益超50%，占比率全市场排名第3位 [3] - 公司权益基金近七年收益率达296.07%，排名全市场第6位；近十年平均收益率达98.83%，位列全市场前1/3 [3] - 截至2025年末，公司旗下共有13只基金成立以来收益率翻倍，其中平安策略先锋成立以来收益率高达675.12% [3] 固收与指数业务发展 - 截至2025年末，公司固收产品线公募管理规模突破6000亿元，固收投研建立了宏观政策、信用债、类权益资产三大研究框架 [4] - 在指数业务方面，产品线覆盖宽基、债券、行业主题、策略、境外和指数增强六大产品线，并在产品研发与指数编制方面创下多个国内第一 [4] - 截至2025年末，平安公司债ETF规模突破300亿元，稳居全市场第五大债券ETF，是信用债类ETF中的标杆产品 [4] 产品布局与创新 - 公司产品线涵盖货币、债券、混合、FOF、MOM、REITs等多维度产品体系，覆盖超50种细分策略 [5] - 在主动权益基金上构建了三级目录产品体系，一级目录包括全市场主动选股、行业主题、指数增强、绝对收益四大类型 [5] - 公司推出了多项创新产品，包括首批新型浮动管理费权益基金、首只绝对收益策略“ETF-FOF”产品、国内首只人工智能主题ETF、新能源汽车ETF、消费电子ETF、首批中证A50ETF等 [5] - 在另类资产上，发行了国内首批规模最大的公募REIT和首单跨海大桥REIT [5] 科技赋能与投资者服务 - 公司基于集团科技基础设施，构建了智慧投研、运营、销售、风控的智能解决方案，自主研发了“阿基米德系统”、“海神系统”、“青蚨AI平台”等工具 [6] - 在投资者教育方面，近三年每年发布投资陪伴专题超500期，市场观点超1500篇，定期举办大型策略会两场，累计开展路演服务超2500场 [6] - 公司开展多项专项投教活动，走进社区、小学、高校、老年大学，以提升投资者金融素养与风险防范能力 [6] 社会责任与未来展望 - 公司每年定期开展“橙光相伴”公益捐赠、公益支教、公益助学系列活动，践行教育公益理念 [7] - 公司表示将继续秉持“专业承载信赖”的理念，围绕金融“五篇大文章”，坚持走高质量发展道路 [7]

文章核心观点 - 文章核心观点：司马迁在中国历史上首次突破“圣王创制论”的唯心主义观点，运用发展变化的眼光，将货币的产生与商品交换联系起来，认为货币的起源是“农工商交易之路通”的自然结果，为后世科学探讨货币本质奠定了基础 [6][7] 古代货币起源的主流观点：“圣王创制论” - “圣王创制论”曾一度成为古代世界认识货币起源的主流观点，认为货币最初是由某一位圣王发明而来 [4] - 中国古代文献记载，周景王时期的单旗认为货币是由圣明君主为拯救天灾下的黎民百姓而“发明”的，其目的被披上“体恤民生”的外衣 [5] - 《管子》中记载商汤和夏禹曾因水旱灾害铸币以救民，这种思想为后世统治者控制铸币权提供了强有力的“信用背书” [6] - “圣王创制论”影响深远，直至宋代洪遵撰写最早的钱币学专著时，仍将汤、禹的铸币图案列于全书最前 [6] - “圣王创制论”与货币起源于上古神话时代一样缺乏科学依据，是古人在科技与生产力水平低下时对货币起源的猜想 [6] 司马迁的货币起源思想 - 司马迁的货币思想主要集中在《史记》的《平准书》与《货殖列传》中，其中《平准书》最为重要 [7] - 司马迁提出“农工商交易之路通，而龟、贝、金、钱、刀、布之币兴焉”，认为农业、手工业、商业交流渠道的畅通是货币出现的根本前提 [7] - 司马迁运用发展、变化的眼光观察货币起源，在中国历史上首次破天荒地将货币的产生与商品交换联系在一起，视其为自然结果 [7] - 司马迁的观点突破了长期存在的“圣王创制论”唯心主义观点，为此后几千年人们深入讨论货币本质问题奠定了科学、客观的基础 [7]

银行间市场交易报告库的设立与进展 - 中国人民银行行长潘功胜于2025年6月宣布将在上海实施八项政策举措，其中第一项是设立银行间市场交易报告库 [1] - 银行间市场数据报告库（上海）股份有限公司于12月13日正式成立，法定代表人为徐忠，注册资本为6亿元人民币，注册地址位于上海市黄浦区 [1] 公司股权结构与发起方 - 公司由七家单位共同发起出资成立，包括上海黄金交易所、中债信用增进投资股份有限公司、中汇信息技术（上海）有限公司、中债资信评估有限责任公司、上海票据交易所股份有限公司、中国银行间市场交易商协会、银行间市场清算所股份有限公司 [1] - 认缴出资额方面，中债信用增进投资股份有限公司出资0.85亿元，中债资信评估有限责任公司出资0.15亿元，其余五家单位各出资1亿元 [1] 核心管理层背景 - 公司董事长徐忠为经济学博士，现任中国银行间市场交易商协会副会长，曾在中国人民银行多个部门工作，并负责筹建上海票据交易所 [2] - 公司财务负责人汤莹玮为经济学博士，现任上海票据交易所交易部总经理，长期从事票据市场研究，曾参与推动票据市场基础设施建设和电子化转型 [2] 公司定位与核心功能 - 作为重要金融基础设施，公司服务于银行间市场交易报告库的建设，负责高频汇集并系统分析银行间债券、货币、衍生品、黄金、票据等各金融子市场交易数据 [1][2] - 核心价值在于提升市场透明度、防范系统性风险，通过打破数据和信息孤岛，利用金融科技解决场外交易信息不透明问题，为金融机构决策、宏观调控与市场监管提供支撑 [2] 政策背景与战略意义 - 中国人民银行行长潘功胜在2025年10月强调，将从四方面加快构建宏观审慎管理体系，第一项是强化系统性金融风险的监测和评估体系，并明确指出要充分发挥银行间市场交易报告库作用，高频汇集并监测金融市场交易行为 [4] - 专家指出，该报告库是建设金融强国、推动金融高质量发展的重要金融基础设施，面对金融市场碎片化与风险前移趋势，强化高频交易信息整合已成为政策制定与风险预判的新支点 [2][3] 面临的挑战与未来方向 - 目前银行间市场交易报告库建设面临数据质量不高、多报告库标准不统一等挑战 [3] - 未来需通过推进数据标准化、完善校验机制、加强国际合作等方式，进一步发挥报告库的风险监测与市场服务价值 [3]

司法解释核心内容 - 核心观点：最高人民法院发布司法解释，明确伪造货币、变造货币等刑事案件的具体法律应用标准，统一司法裁判尺度 [1] 伪造与变造货币的界定 - 仿照真币特征非法制造假币并冒充真币的行为，应认定为“伪造货币” [1] - 对真币采用剪贴、挖补、揭层、涂改、移位、重印等方法加工处理，改变其形态与价值的行为，应认定为“变造货币” [1] - 同时采用伪造和变造手段制造真伪拼凑货币的行为，以伪造货币罪定罪处罚 [1] 犯罪对象与数额计算 - 以正在流通的境外货币为对象的假币犯罪，依照相关刑法条款定罪处罚 [1] - 假境外货币犯罪的数额，按案发当日中国外汇交易中心或中国人民银行授权机构公布的人民币对该货币中间价折算成人民币计算 [2] - 若未公布汇率中间价，则按案发当日境内银行人民币对该货币中间价，或通过该货币对美元汇率与人民币对美元汇率中间价套算 [2] - 以中国人民银行发行的普通纪念币和贵金属纪念币为对象的假币犯罪，同样依照相关刑法条款定罪处罚 [2] - 假普通纪念币犯罪数额按面额计算，假贵金属纪念币犯罪数额按初始发售价格计算 [2] 其他定罪情形 - 以使用为目的，伪造停止流通的货币，或使用伪造的停止流通货币，以诈骗罪定罪处罚 [2] 司法解释效力 - 此前发布的司法解释与本解释不一致的，以本解释为准 [3]

投资评级 - 首次覆盖给予香港交易所“增持”评级 [4][8] 核心观点 - 香港交易所具备强稀缺属性，业绩有望持续受益于南向资金带来的流动性改善以及A股企业赴港上市进程的加速 [1][2][3][8] 业绩表现与增长驱动 - **2025年前三季度业绩创历史新高**：实现收入及其他收益218.51亿港元，同比增长36.63%；归母净利润134.19亿港元，同比增长44.8%；其中第三季度单季归母净利润49亿港元，创历史新高，同比增长55.80% [1][15] - **业绩增长主因是市场交投活跃度大幅提升**：交易费及交易系统使用费、结算及交收费是核心驱动，前三季度分别同比增长57.3%和65.7%，合计贡献了营收增长的84.4% [16][17] - **南向交易成为市场核心驱动力**：2025年前三季度，港股通平均每日成交额（ADT）同比大幅增长229%至1,259亿港元，占中国香港现货市场整体ADT的49% [2][16]；南向交易ADT占联交所整体ADT的比重从2019年的12%显著提升至2025年第三季度的53% [2][58] - **A股企业赴港上市显著提速**：在政策支持下，截至2025年11月26日，超170家A股上市企业或A股企业拆分其子公司公布赴港上市，其中19家已登陆港交所 [3][64]；2025年港交所IPO筹资额预计达2,800亿港元（约360亿美元），同比增长137%，融资规模位列全球交易所首位 [65][69] 业务结构与竞争优势 - **纵向一体化业务链与多元化产品体系共筑护城河**：港交所通过旗下4家交易所和5家结算公司，构建了覆盖交易、清算、结算、存管及数据服务的垂直整合模式，提升了运营效率与成本管控能力 [4][43] - **业务分部以现货和衍生品为主**：2025年前三季度，现货分部收入占比达50.8%，股本证券及衍生品分部占比24.2%，商品分部占比10.4%，数据及连接分部占比7.6% [4][50] - **轻资本模式保障高盈利和高分红**：2025年前三季度EBITDA利润率达79% [4]；净利润率围绕58%上下波动，净资产收益率（ROE）围绕23%上下波动 [27]；资本负债率在8%以下，股利支付率常年在90%左右 [27][41] - **具备区域垄断优势**：中国香港特别行政区政府为第一大股东（持股约5.9%），旗下公司经营中国香港唯一认可的证券市场及期货市场 [42] 盈利预测与估值 - **营收与利润预测**：预计2025-2027年营收分别为248.1亿、269.7亿、289.5亿港元；归母净利润分别为145.0亿、159.5亿、175.5亿港元；对应每股收益（EPS）分别为11.47、12.62、13.89港元 [8][95] - **估值水平**：以2025年12月5日收盘价407.4港元计算，对应2025-2027年市盈率（PE）分别为35.51倍、32.28倍、29.32倍 [8][95] - **估值具有提升空间**：当前港交所市盈率（TTM）位于近5年和10年的17.98%和16.14%分位数，较历史高点有提升空间；且近10年ROE高于伦敦证券交易所、纳斯达克、新加坡交易所等可比公司均值 [8][96][101]

印度央行货币政策会议背景 - 印度央行在即将召开的货币政策会议上，面临信号相互矛盾的局面，市场对其利率决定存在明显分歧 [1] - 央行的决策将取决于政策制定者如何权衡两个关键因素 [1] 影响决策的关键因素 - 一方面，当前通胀持续低于目标区间，使实际利率保持在较高水平 [1] - 另一方面，第二季度经济录得强劲增长，可能强化维持紧缩立场的理由 [1] 星展银行的预期与前提 - 星展银行的基线预期为“温和降息” [1] - 这一情景的前提是：2026财年的通胀路径不仅较印度央行当前预测低50至60个基点，且已实质性回落至2%–6%的目标区间之下 [1] 政策决定的不确定性与预测 - 尽管具备一定降息基础，近期卢比汇率的剧烈波动为政策决定增添了新的不确定性 [1] - 卢比的波动打乱了印度央行的降息节奏 [1] - 预计央行将避免在本次会议上提供明确的货币方向指引 [1] - 有关潜在公开市场操作（OMO）的公告更可能在本次利率决议之外的时间发布，而非作为货币政策声明的一部分同步公布 [1]

报告信息 - 报告名称为《大类资产早报》 [2] - 发布时间为2025年11月14日 [2] - 撰写团队为研究中心宏观团队 [2] 全球资产市场表现 主要经济体10年期国债收益率 - 2025年11月13日美国、英国、法国等国收益率分别为4.120、4.437、3.415等 [3] - 最新变化中美国、英国、法国等变化分别为0.050、0.039、0.039等 [3] - 一周变化、一月变化、一年变化各国均有不同幅度变动 [3] 主要经济体2年期国债收益率 - 2025年11月13日英国、德国、日本等收益率分别为3.760、2.026、0.927等 [3] - 最新变化、一周变化、一月变化、一年变化各国均有不同幅度变动 [3] 美元兑主要新兴经济体货币汇率 - 2025年11月13日巴西、南非zar、韩元等汇率分别为5.299、17.043、1466.000等 [3] - 最新变化中巴西、南非zar、韩元等变化分别为0.13%、 -0.24%、 -0.34%等 [3] - 一周变化、一月变化、一年变化各货币均有不同幅度变动 [3] 主要经济体股指 - 2025年11月13日标普500、道琼斯工业指数、纳斯达克等指数分别为6737.490、47457.220、22870.360等 [3] - 最新变化中标普500、道琼斯工业指数、纳斯达克等变化分别为 -1.66%、 -1.65%、 -2.29%等 [3] - 一周变化、一月变化、一年变化各指数均有不同幅度变动 [3] 信用债指数 - 2025年11月13日美国投资级信、欧元区投资级等指数分别为3519.890、265.966等 [3][9] - 最新变化中美国投资级信、欧元区投资级等变化分别为 -0.37%、 -0.16%等 [4] - 一周变化、一月变化、一年变化各指数均有不同幅度变动 [4] 股指期货交易数据 指数表现 - A股、沪深300、上证50等收盘价分别为4029.50、4702.07、3073.67等 [5] - 涨跌幅度分别为0.73%、1.21%、0.96%等 [5] 估值 - 沪深300、上证50、中证500等PE(TTM)分别为14.41、12.13、33.53等 [5] - 环比变化分别为0.10、0.05、0.39等 [5] 风险溢价 - 标普500、德国DAX的1/PE - 10利率分别为 -0.55、2.66 [5] - 环比变化分别为0.01、0.27 [5] 资金流向 - A股、主板、中小企业板等最新值分别为496.42、272.41等 [5] - 近5日均值分别为 -515.07、 -350.89等 [5] 成交金额 - 沪深两市、沪深300、上证50等最新值分别为20419.62、5100.61、1324.81等 [5] - 环比变化分别为969.28、177.52、 -44.09等 [5] 主力升贴水 - IF、IH、IC基差分别为 -25.07、 -4.87、 -86.29 [5] - 幅度分别为 -0.53%、 -0.16%、 -1.17% [5] 国债期货交易数据 - 国债期货T00、TF00、T01、TF01收盘价分别为108.410、105.885、108.190、105.865 [6] - 涨跌幅度分别为0.04%、0.03%、0.05%、0.04% [6] - 资金利率R001、R007、SHIBOR - 3M分别为1.3887%、1.5005%、1.5800% [6] - 日度变化分别为 -12.00BP、 -1.00BP、0.00BP [6]

金融市场体系建设举措与成效 - 坚持市场化、法治化、国际化改革方向，推动债券、货币、票据、衍生品、黄金等子市场广度和深度持续拓展 [2] - 债券市场功能齐全、开放包容，多层次框架基本建成，货币市场为宏观调控提供有力支持，衍生品市场风险管理功能增强，票据市场创新支持中小微企业融资，黄金市场形成交易所与柜台业务共促格局 [3] - 金融市场投资者结构多元，发行交易结算体系完善，债券现券成交161.8万亿元、债券回购和同业拆借成交9555.3万亿元、银行间衍生品成交约152万亿元，较“十三五”分别增长102.7%、86.8%和79.9% [3] 金融基础设施与监管 - 出台《金融基础设施监督管理办法》，强化日常监管，初步形成监管体系，推进全国统一大市场建设和债券市场基础设施互联互通 [4] - 建立金融市场交易报告库，集中收集银行间市场交易、托管、结算等数据信息，服务金融宏观调控与监管 [4] - 加强市场规则统筹协调，统一公司信用类债券信息披露、违约处置等基础性制度规则，优化债券承销、估值、经纪、做市等规则，完善货币市场制度和商业汇票新规 [7] - 建立健全覆盖各金融子市场的宏观审慎管理框架，完善风险应急处理机制，债券违约率保持低位，对违法违规行为“零容忍” [8] 服务实体经济的成效 - 债券市场托管余额192万亿元，稳居全球第二，较2020年末增长64.2%，公司信用类债券余额34.1万亿元，成为实体企业第二大融资渠道 [4] - “十四五”期间债券净融资规模55.7万亿元，占社会融资规模增量的35.3% [4] - 债市“科技板”支持约280家主体发行科技创新债券6700亿元，绿色债券年度发行规模持续保持在6000亿元以上，稳居全球前三 [5] - 政府债券余额91.5万亿元，较2020年末增加45.8万亿元，年均增速16.1%，其中国债发行50.1万亿元，地方政府债券发行41.6万亿元，分别较“十三五”增加31.7万亿元和17.7万亿元 [5][6] - 金融债券余额43.9万亿元，政策性银行债券余额27.6万亿元，资本债券余额7.9万亿元，累计提高商业银行整体资本充足率约3.1个百分点，科创、绿色、小微、“三农”金融债券共发行3.2万亿元，信贷资产支持证券发行2万亿元 [6] 金融市场高水平开放 - 深化与全球金融市场互联互通，上线“互换通”，优化“债券通”机制，推出离岸债券回购业务 [9] - 截至2025年8月末，来自全球近80个国家和地区近1170家境外投资者进入中国债券市场，总持债规模约3.9万亿元，较“债券通”开通前增长近4倍，全球前100大资产管理机构中已有80余家进入 [9] - 推动发行交易、登记结算等制度规则与国际接轨，中国债券在全球三大债券指数权重提升，熊猫债券累计发行规模突破万亿元，在香港设立黄金交割库并上线合约 [10] - 构建适应高水平开放的金融监管和风险防控体系，基础设施完备，法律制度完善，市场韧性和风险防范能力提高 [10][11]