游戏公司一季度财报表现 - 腾讯2025年第一季度游戏业务收入达595亿元，其中本土市场游戏收入429亿元同比增长24%，国际市场游戏收入166亿元同比增长23% [1] - 网易2025年第一季度净收入288亿元，游戏及相关增值服务贡献240亿元同比增长12 1% [1] - 两家公司经典IP如《王者荣耀》《穿越火线手游》《梦幻西游》等推动业务稳健增长 [1] 游戏公司运营策略 - 腾讯运用AI技术提升长青游戏用户黏性，包括新玩家引导和现有玩家体验优化 [1] - 网易通过定制活动和跨界联动提升《第五人格》《蛋仔派对》等游戏人气 [1] - 公司强调创新与长线运营结合，通过内容更新和玩法提升维持游戏生命力 [2] 移动游戏行业趋势 - 行业进入新增长阶段，头部公司转向长期价值挖掘而非短期体量扩张 [2][3] - 头部App付费用户转化率增长6%，高价值用户（占安装量0 02%）贡献20%全球游戏收入 [2] - 行业重点转向优化变现策略、用户留存和终身价值(LTV)提升 [2]

腾讯控股25Q1业绩表现 - 公司25Q1实现营业收入1800.22亿元，同比增长12.9%，环比增长4.4% [1] - 毛利润1004.93亿元，同比增长19.8%，环比增长10.9% [1] - 经调整净利润613.29亿元，同比增长22.0%，环比增长10.9% [1] - 公司25Q1以总代价约171亿港元购回42984000股股份并注销 [1] 游戏业务 - 国内游戏收入同比增长24%至429亿元，主要受益于《王者荣耀》《和平精英》收入增长，《王者荣耀》25Q1流水创历史新高 [1] - 《三角洲行动》25M4 DAU峰值突破1200万，成为行业近三年新游戏中平均日活跃账户数最高的游戏 [1] - 海外游戏收入同比增长23%/环比增长4%至166亿元，主要受益于《荒野乱斗》《部落冲突：皇室战争》《PUBG MOBILE》收入增长 [1] - 公司通过AI赋能大型多人竞技游戏，如AI辅助新手玩家、预防外挂等，提升用户体验与留存 [1] 广告业务 - 25Q1广告业务收入319亿元，同比增长20%，超市场预期 [1] - 增长主要受益于广告主对视频号、小程序及微信搜一搜广告库存的强劲需求 [1] - AI技术提升内容推荐精准度与用户时长，有效拉动广告收入增长 [1] AI投入与应用 - 25Q1 CAPEX为274.76亿元（占收入比例15.3%），大部分投入AI相关业务发展 [2] - 微信生态内AI应用包括：元宝AI互动、大语言模型驱动的微信搜索（混元Turbo S/T1/DeepSeek R1）、AI创作工具（自动生成图片/视频特效）、AI编码助手缩短小程序开发周期 [2] - 公司计划基于微信生态打造Agentic AI，连接社交关系链、内容体系及小程序，将微信进化为AI时代流量入口 [2] 未来展望 - 预计2025-2027年公司实现营收7243/7888/8521亿元，经调整归母净利润2452/2690/2981亿元 [3] - 对应PE分别为17.8/16.3/14.7倍 [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 腾讯控股游戏及广告收入超预期，后续关注AI投入及进展，游戏、广告以及云业务均有望受益于AI技术发展，微信作为国民入口级应用有望进化为“AI操作系统” [1][7] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 - 2023 - 2027年，腾讯营业收入分别为6090.15亿、6602.57亿、7242.51亿、7887.78亿、8520.67亿元，增长率分别为9.82%、8.41%、9.69%、8.91%、8.02% [1] - 归母净利润分别为1152.16亿、1940.73亿、2254.57亿、2435.10亿、2623.07亿元，增长率分别为 - 38.79%、68.44%、16.17%、8.01%、7.72% [1] - ROE分别为14.25%、19.93%、19.33%、17.71%、16.40%；EPS最新摊薄分别为12.54、21.12、24.53、26.50、28.54元；P/E分别为37.97、22.54、19.40、17.96、16.68倍；P/B分别为5.41、4.49、3.75、3.18、2.73倍 [1] 25Q1业绩 - 实现营业收入1800.22亿元，同比增长12.9%，环比增长4.4%；毛利润1004.93亿元，同比增长19.8%，环比增长10.9%；经调整净利润613.29亿元，同比增长22.0%，环比增长10.9% [1] - 以总代价约171亿港元购回合共42984000股股份并注销 [1] 游戏业务 - 国内游戏收入同比增长24%至429亿元，受益于长青游戏《王者荣耀》《和平精英》收入增长及《DNFm》《三角洲行动》贡献增量，《王者荣耀》25Q1流水创历史新高，《三角洲行动》25M4 DAU峰值突破1200万 [2] - 海外游戏收入同比增长23%、环比增长4%至166亿元，受益于《荒野乱斗》《部落冲突：皇室战争》《PUBG MOBILE》收入增长 [2] - 开始通过AI赋能大型多人竞技游戏，提升用户体验与留存，预计将维持稳健增长 [2] 广告业务 - 25Q1实现收入319亿元，同比增长20%，超市场预期，受益于广告主对视频号、小程序及微信搜一搜广告库存的强劲需求和AI效果逐步体现 [3] - 预计AI技术应用有望持续提升广告业务CTR，带动收入及盈利能力提升，但广告加载率短期内相对克制 [3] AI投入 - 25Q1 CAPEX为274.76亿元，大部分投入于支持AI相关业务发展，占收入比例为15.3% [4] - 发力腾讯生态内AI应用，如用户可将元宝添加为微信联系人、微信搜索接入大语言模型驱动结果、向创作者提供AI工具、上线AI编码助手等 [4][7] - 有望基于微信生态打造Agentic AI，将微信打造为AI时代流量入口 [7] 投资建议 - 预计2025 - 2027年公司实现营收7243/7888/8521亿元；经调整归母净利润2452/2690/2981亿元；对应PE分别为17.8/16.3/14.7倍，维持“买入”评级 [7]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][4][43] 报告的核心观点 - 2025Q1腾讯营收、利润超预期，AI对游戏和广告产业产生实质贡献，公司持续释放业绩且壁垒强大，维持2025 - 2027年经调整净利润预测及“买入”评级 [1][2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 营收保持增长，利润大超预期 - 2025Q1公司实现营业收入1800.2亿元（yoy + 12.9%），高于彭博一致预期的1756.0亿元；Non - IFRS归母净利润613.3亿元（yoy + 22.0%），高于彭博一致预期的596.8亿元 [2][14] 游戏业务增长迅速，FPS品类表现突出 - 2025Q1网络游戏收入595亿元，同比+23.7%，高于彭博一致预期的552.6亿元；本土市场游戏收入429亿元（yoy + 24.3%，qoq + 29.2%），高于彭博一致预期的402.7亿元；国际市场游戏收入166亿元（yoy + 22.1%，qoq + 3.8%），高于彭博一致预期的153.8亿元 [9][20][21] - 国内FPS游戏表现强劲，《王者荣耀》等流水创新高，新游有贡献；国际《荒野乱斗》等收入增长 [21] - 未来AI将从多方面推动游戏业务发展 [21] 社交网络收入同比提升 - 2025Q1社交网络收入326亿元，同比+6.9%，高于彭博一致预期的321.7亿元，得益于手游虚拟道具等增长，腾讯视频、音乐付费会员数分别达1.17亿和1.23亿 [22] AI赋能广告收入超预期提升 - 2025Q1广告收入319亿元，同比+20.4%，高于彭博一致预期的309.2亿元，得益于用户参与度、AI升级及微信交易生态优化，AI提升广告效益，未来有望持续提升 [24] 云服务保持行业领先，支付业务环境改善 - 2025Q1金融科技及企业服务收入549亿元，同比+5.0%，低于彭博一致预期的550.7亿元，金融科技和企业服务分别受益于不同业务增长，腾讯云音视频解决方案排名第一，贷款资产质量改善，未来支付业务谨慎扩张 [28] 2025Q1运营数据有所增长 - 微信（含WeChat）合并MAU达14.02亿（yoy + 3%），高于彭博一致预期的13.83亿；QQ移动终端MAU 5.34亿（yoy - 3%），低于彭博一致预期的5.62亿；收费增值服务注册账户数为2.68亿（yoy + 3%），低于彭博一致预期的2.69亿 [29] 游戏业务及广告业务拉动毛利率提升 - 2025Q1总体毛利率为56%（YoY + 3pct，qoq + 3pct），增值服务毛利率为60%（YoY + 2pct，qoq + 4pct），广告业务毛利率为56%（YoY + 1pct，qoq - 2pct），金融科技及企业服务毛利率为50%（YoY + 5pct，qoq + 3pct） [33][34][36] AI投入增加推高销售费用率和管理费用率 - 2025Q1销售费用为79亿元，同比+4%，环比 - 24%，销售费用率同比 - 0.4pct；管理费用为337亿元，同比+36%，环比+7%，管理费用率同比+3.1pct，含一次性股份酬金，研发开支因AI业务增加 [39] 盈利预测与评级 - 维持2025 - 2027年经调整净利润为2441/2693/2984亿元，对应2025 - 2027年PE（Non - IFRS）为18/16/14倍（港币/人民币 = 0.92，2025年05月18日），维持“买入”评级 [4][43]

财务表现 - 25Q1公司营收1800亿元，同比增长13%，主要增长由广告和游戏业务贡献 [1] - 25Q1经调整经营利润693亿元，同比增长18%，Non-IFRS归母净利润613亿元，同比增长22%，Non-IFRS归母净利率34.1%，同比提升5pct [1] - 25Q1公司综合毛利率56%，同比提升3pct，其中增值服务/网络广告/金融科技与企业服务毛利率同比提升3pct/1pct/4pct [1] 游戏业务 - 25Q1网络游戏收入595亿元，同比上升23.7%，本土游戏收入429亿元，同比上升24%，国际市场游戏收入166亿元，同比增长22% [2][3] - 长青游戏表现优秀，《王者荣耀》和《穿越火线手游》流水创下历史新高，《三角洲行动》4月DAU突破1200万 [3] - 国际市场增长主要由《荒野乱斗》《部落冲突：皇室战争》和《PUBGm》驱动，《PUBGm》总流水同比增长中双位数 [3] 广告业务 - 25Q1网络广告收入319亿元，同比增长20%，主要系流量增长，特别是视频号、小程序、公众号搜索等优质广告库存流量增长 [3] - AI模型增强带动视频号用户停留时间变长，25Q1视频号营销服务收入同比增长超过60% [3] 金融科技与企业服务 - 25Q1金融科技及企业服务业务收入549亿元，同比增长5%，金融科技服务收入同比低单位数增长，企业服务收入恢复至十几个百分点的同比增长 [4] - 腾讯云收入增长15-20%，AI相关收入同比快速增长，受GPU、API和平台解决方案需求提升带动 [4] AI应用与未来发展 - AI能力已对效果广告与长青游戏等业务产生实质性贡献，推出微信生态系统内独特的智能体——元宝对话框 [2] - 25Q1 Capex为275亿元，同比+91%，应对推理侧算力需求增长，公司利用软件优化、定制不同规模模型及使用其他芯片 [2] - 微信电商爆发及AI Agent赋能未包含在当前盈利预测中，腾讯生态用户+场景的天然优势使其为AI时代最佳卡位的企业之一 [4]

核心观点 - 腾讯2025Q1业绩表现强劲，收入达1800亿元，同比增长13%，超出市场预期，毛利和经营利润增速连续十个季度领先收入增速 [4][5] - AI战略持续加码，研发投入同比增长21%，资本开支同比增长91%，AI技术赋能核心业务形成良性循环 [5][17] - 增值服务、营销服务、金融科技与企服三大核心业务收入与利润均实现增长，AI技术在其中起到关键作用 [9][12][14] - AI in All战略推动业务全面AI化，提升内生增长能力，是未来估值核心点 [3][15][16] - 腾讯股价近期反弹25%，PE-TTM约23x，处于近5年65%分位，未来估值空间取决于核心业务AI化后的增长能力 [6][18] 增值服务业务 - 2025Q1收入921亿元，同比增长17%，占比51%，环比提升5pct [9] - 国内游戏收入429亿元，同比增长24%，《三角洲行动》DAU峰值突破1200万，成为近三年DAU最高新游戏 [9] - 国际游戏收入166亿元（固定汇率同比+22%），《PUBG MOBILE》等长青游戏表现强劲 [9][10] - AI技术提升用户体验，如在《和平精英》引入DeepSeek大模型推出AI助手，增强用户黏性 [10] - 分部毛利549亿元（+22%），毛利率60%，同比环比分别提升3pct和4pct [10] 营销服务业务 - 2025Q1收入319亿元（+20%），占比18%，环比降低2pct [12] - 视频号、小程序、微信搜一搜广告共同拉动增长，视频号广告负载仍处低个位数，有较大提升空间 [12] - AI升级广告平台，改进图像生成/视频编辑功能，推出数字人解决方案优化直播效果 [12] - 分部毛利177亿元（+22%），毛利率56%，同比提升1pct [12] 金融科技与企服业务 - 2025Q1收入549亿元（+5%），增速环比反弹，占比31% [14] - 消费贷、理财服务及云服务收入增长驱动，受经济弱复苏影响长期增速放缓 [14] - 分部毛利276亿元（+16%），毛利率50%，同比环比分别提升4pct和3pct [14] AI战略与业务重塑 - AI in All战略覆盖C端全场景，元宝、ima等原生AI产品表现亮眼，微信/QQ等核心产品陆续上线AI功能 [16] - B端通过API/SDK开放AI技术，案例包括提升一汽丰田客服机器人解决率至84% [16] - 广告业务AI驱动投放精度提升，游戏业务AI增强用户黏性，云服务AI应用效果立竿见影 [17] - 资本开支275亿元（+91%），研发费用189亿元（+21%），需求驱动为主 [17]

财务表现 - 一季度营收1800 2亿元 同比增长13% 毛利1004 9亿元 同比增长20% 经营利润(Non-IFRS)693亿元 同比增长18% 毛利与经营利润增速连续十个季度领跑营收增长 [1] - 本土市场游戏业务同比增长24% 超出分析师预期的15% 得益于《王者荣耀》《和平精英》收入增长及新游《地下城与勇士:起源》《三角洲行动》贡献 [1] - 国际市场游戏收入同比增长23% 由《荒野乱斗》《部落冲突：皇室战争》《PUBG MOBILE》驱动 [1] - 营销服务业务收入同比增长20%至319亿元 连续十个季度两位数增长 主要因视频号、小程序及微信搜一搜广告需求强劲 [2] - 金科及企服收入同比增长5% 反映宏观环境恢复影响 [3] AI战略与成效 - AI能力已对效果广告、品牌广告及长青游戏产生实质性贡献 广告点击率(CTR)通过AI优化从0 1%-1 0%提升至3 0%区间 [4][5] - 生成式AI升级广告技术平台 包括改进图像生成与视频编辑功能 推出数字人解决方案 深化商品与用户兴趣理解以提升推荐效果 [4] - AI在长青游戏中应用广泛 包括新手引导、反作弊及智能伴游系统 缓解玩家流失压力 [4][5] - 资本开支同比猛增91% 主要投入GPU采购 研发开支同比上升21% 因员工成本及AI相关投入增加 [5][6] 微信电商布局 - 微信电商产品调整密集 新增小店入口、朋友圈挂载商品、"达人广场"等功能 成立电商产品部加速交易生态建设 [3][7] - 视频号广告收入规模超80亿元 同比增长超50% 占广告总收入25% 广告加载率稳定在3%-4%区间 [8] - 电商规模扩大将带动企服佣金收入 弥补金融业务在实物交易短板 交易笔数上升但价格走低 显示供给侧竞争末期与需求侧回暖 [8] - 计划在618重点投入品牌资源与流量矩阵整合 巩固微信生态闭环电商优势 [8]

腾讯控股2025Q1财报核心观点 - 公司2025Q1实现收入1800.2亿元，同比增长13%，超市场预期 [1] - 同期毛利达1004.9亿元，同比增长20%，Non-IFRS经营利润693亿元，同比增长18%，利润增速连续十个季度领先收入增速 [1][2] - AI战略持续加码，研发投入同比增长21%，资本开支同比增长91%，形成业务与研发的良性循环 [2] - 公司股价近一月反弹25%，PE-TTM约23x，处于近5年81%分位 [2][10] 分业务表现 增值服务 - 收入921.33亿元，同比增长17%，占比51%，环比提升5pct [3] - 国内游戏收入429亿元，同比增长24%；国际游戏收入166亿元（固定汇率下+22%）；社交网络收入326亿元（+7%） [3] - 毛利549亿元（+22%），毛利率60%（同比+3pct，环比+4pct） [4] - AI赋能显著，如《和平精英》引入DeepSeek大模型提升用户黏性 [4] 营销服务 - 收入319亿元（+20%），占比18%，环比降2pct [5] - 增长驱动力：视频号广告负载提升（仍为低个位数）、AI广告平台升级（图像生成/视频编辑功能改进） [5] - 毛利177亿元（+22%），毛利率56%（同比+1pct，环比-2pct） [6] 金融科技与企服 - 收入549亿元（+5%），占比31%，环比降2pct [7] - 增长动力：消费贷/理财服务、云服务及商家技术服务费 [7] - 毛利276亿元（+16%），毛利率50%（同比+4pct，环比+3pct） [7] AI战略实施 - 推进"AI in All"战略：C端覆盖微信/QQ等产品AI功能升级，B端开放API/SDK助力企业智能化（如一汽丰田客服机器人解决率提升至84%） [8] - 资本开支275亿元（+91%），研发费用189亿元（+21%），占收入15% [9] - AI技术已驱动广告投放精度提升、游戏用户活跃度增强、云服务效率改善 [9] 运营亮点 - 游戏业务：《三角洲行动》DAU峰值突破1200万，成近三年发布游戏中平均DAU最高产品 [3] - 广告业务：视频号广告负载仍有提升空间，数字人解决方案助力直播 [5] - 技术投入：混元、DeepSeek双驱模式推动AI产品用户增长 [8]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [6] 报告的核心观点 - 腾讯25Q1收入和经调净利润高于市场预期，游戏及广告业务超预期强劲，AI持续带来实质回报，利润增速持续11季度超越收入增速，盈利能力保持强劲 [1][3][7] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 25Q1实现收入1800亿元，同比+13%，环比+4%；经营盈利576亿元，同比+10%；Non - IFRS归母净利润613亿元，同比+22% [1][3] 各业务板块情况 - **游戏业务**：国内游戏业务超预期增长，《王者荣耀》等多款长青游戏Q1流水创历史新高，新游《三角洲行动》表现出色，Q1国内游戏收入增长24%至429亿；海外游戏收入同比+23%至166亿，增速创近8个季度新高 [7] - **社交网络业务**：Q1腾讯视频付费会员数量同比+1%至1.17亿，腾讯音乐付费会员数量同比+8%至1.23亿，叠加小游戏平台服务费增长，Q1社交网络收入同比+7%至326亿 [7] - **广告业务**：AI赋能广告技术平台升级，微信生态多场景AI应用加速，受益于广告主需求、智能广告投放系统及微信交易生态优化，Q1营销服务收入同比+20%至319亿 [7] - **云服务及金科企服业务**：AI相关收入快速增长带动云服务收入同比增长，消费贷款服务等收入增长带动Q1金科及企服收入同比+5%至549亿 [7] 盈利情况 - 毛利端：Q1毛利率55.8%（同比+3.2pct，环比+3.3pct），各业务毛利率均有所提升 [7] - 费用和利润端：销售费用同比+4%，销售费用率同比下降；一般及行政开支同比+36%；Non - IFRS口径下分占联营企业盈利76亿；Q1实现Non - IFRS归母净利润613亿元 [7] 资本开支 - Q1资本开支同比+91.35%至274.76亿元，环比-24.88%，占收入比重约15%（24年为12%），预计2025年CAPEX收入占比为Low teens% [1][7]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [8] 报告的核心观点 - 腾讯25Q1收入和经调净利润高于市场预期，游戏及广告业务超预期强劲，AI持续带来实质回报，利润增速持续11季度超越收入增速，盈利能力强劲 [2][5][8] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 25Q1实现收入1800亿元，同比+13%，环比+4%；经营盈利576亿元，同比+10%；Non - IFRS归母净利润613亿元，同比+22% [2][5] - Q1资本开支同比+91.35%至274.76亿元，环比 - 24.88%，占收入比重约15%（24年为12%），预计2025年CAPEX收入占比为Low teens% [2][8] 各业务板块表现 游戏业务 - 国内游戏业务超预期增长，《王者荣耀》等多款长青游戏Q1流水创历史新高，《无畏契约》Q1收入与DAU同比翻倍以上增长，新游《三角洲行动》4月DAU峰值1200万+，Q1国内游戏收入增长24%至429亿 [7] - 海外游戏Q1收入同比+23%至166亿（按固定汇率+22%），增速创近8个季度的新高，《PUBG M》同比mid teens增长、《CoD M》用户留存提升，《荒野乱斗》等表现强劲 [7] 社交网络业务 - Q1腾讯视频付费会员数量同比+1%至1.17亿，腾讯音乐付费会员数量同比+8%至1.23亿，叠加小游戏平台服务费增长，Q1社交网络收入同比+7%至326亿 [7] 广告业务 - AI赋能广告技术平台升级，微信生态多场景AI应用加速，受益于广告主需求、智能广告投放系统及微信交易生态优化，Q1营销服务收入同比+20%至319亿 [7] 云服务及金科企服业务 - AI相关收入快速增长带动云服务收入同比增长，消费贷款服务等收入增长带动Q1金科及企服收入同比+5%至549亿，腾讯云AI相关收入同比高速增长 [7] 盈利情况 - 毛利端：Q1毛利率55.8%（同比+3.2pct，环比+3.3pct），增值服务、营销服务、金融科技及企业服务毛利率均有所提升 [7] - 费用和利润端：25Q1销售费用同比+4%，销售费用率同比下降；一次性股份酬金开支40亿及AI相关业务研发等致Q1一般及行政开支同比+36%；Non - IFRS口径下分占联营企业盈利76亿（24Q1为55亿），综合因素影响下Q1实现Non - IFRS归母净利润613亿元 [7]