核心观点 - 报告提出“持股过节，关注成长”的核心配置观点，认为2月市场风格或偏向成长，高估值板块更值得关注 [3] - 报告构建了“五维行业比较框架”，综合市场风格、基本面、资金面、交易面、估值五个维度对行业进行打分和比较 [3] - 历史回测显示该框架表现优异，按得分高低将行业分为5组，第1组至第5组的年化收益率分别为11.8%、1.3%、-1.4%、-7.5%及-10.5%，构建多空组合（做多第1组，做空第5组）的年化收益率可达23.7% [3][21] - 结合2月主观判断，报告推荐重点关注电子、电力设备、机械设备、有色金属、通信、计算机等得分较高的成长及独立景气行业 [3][34] 五维行业比较框架 - 框架旨在综合分析影响股价的多重因素，并对未来可能的市场主导因素赋予更高权重，具有结合主客观判断、动态调整权重、引入市场风格因素等亮点 [8] - 框架包含五个维度：市场风格、基本面、资金面、交易面、估值，其中市场风格、资金面及估值涉及主观判断，基本面和交易面为客观数据 [9] - 市场风格维度使用“现实情绪风格投资时钟”，通过判断未来经济现实和市场情绪走向来确定风格（均衡、顺周期、防御、主题成长及独立景气），并对适宜该风格的行业打分 [15] - 基本面维度基于四个客观指标打分：行业净利润增速、净利润增速改善、业绩增速预测值、业绩增速预测值的改善 [15] - 资金面维度打分分为两部分：一是对主观判断的未来主导资金（如融资资金）的潜在流入/流出占自由流通市值比例进行行业打分；二是对公募资金的净流入/流出方向进行类似打分 [15] - 交易面维度遵循“强动量+低换手+低拥挤”逻辑，按3:1:1的权重对动量、换手率、交易拥挤度三个指标打分并相乘 [20] - 估值维度首先判断未来市场情绪走向，若情绪上升则对高估值（PE-TTM）行业打高分，情绪下降则对低估值行业打高分 [20] - 在非财报季（如2月），五个维度采用等权重设置；在财报季，会调高基本面维度权重，降低市场风格及估值维度权重 [3][33] 2月市场风格判断 - 预计2月经济现实或经济预期整体较为平淡，经济缺乏较大弹性 [64] - 预计2月市场情绪将震荡抬升，主要基于牛市氛围、当前情绪不极端（换手率处于过去60日均值+1倍标准差位置）以及春节后的日历效应 [70][75][76] - 历史数据显示，2月市场情绪上升概率较高，春节后随着避险资金回流，情绪大概率抬升 [76][77] - 综合“弱现实、强情绪”的判断，2月市场风格或主要偏向主题成长及独立景气风格 [82] - 在该风格下，值得关注的行业主要涉及TMT（电子、通信、计算机、传媒）、电新、军工等主题成长类，以及汽车、有色金属、机械设备等独立景气类行业 [87] 2月基本面维度分析 - 2月为非财报季，基本面维度权重下调为20%，与其他维度等权 [33] - 根据25年三季报，净利润增速较高的行业集中在周期及成长领域，如钢铁（增速750%）、有色金属（41%）、非银金融（39%）、电子（38%）、传媒（37%），而房地产（-192%）、商贸零售（-35%）等行业增速较低 [101] - 净利润增速改善幅度靠前的行业包括钢铁（改善592个百分点）、房地产、非银金融、电力设备、国防军工等 [101] - 截至1月28日的业绩预测显示，景气可能较高的行业包括有色金属、交通运输、电力设备、电子、通信等，景气可能较低的行业包括农林牧渔、房地产、钢铁、石油石化、建筑材料等 [108] - 景气改善可能较大的行业包括有色金属、公用事业、煤炭、通信、电子等，景气可能回落的行业包括钢铁、国防军工、汽车、石油石化、轻工制造等 [108] - 综合四项指标，2月基本面得分较高的行业为有色金属、电子、电力设备、非银金融、通信，得分较低的行业为商贸零售、石油石化、纺织服饰、建筑装饰、房地产 [109] 2月资金面维度分析 - 预计2月主导资金为融资资金，公募资金可能净流入，保险资金和ETF资金大幅流入的可能性较低 [33][117][122] - 融资资金流入流出与市场情绪高度相关，预计2月市场情绪走强，融资资金可能出现明显净流入 [122] - 根据融资资金持仓偏好（重仓行业在流入时加仓更多），预测其2月行业流向，结合自由流通市值调整后，电子、非银金融、计算机、电力设备、医药生物等行业得分较高，美容护理、纺织服饰、社会服务、钢铁、建筑材料等行业得分较低 [127] - 根据公募资金（主动偏股型基金）2025年第四季度持仓比例，预测其若净流入的行业偏好，结合自由流通市值调整后，通信、电子、电力设备、有色金属、医药生物等行业得分较高 [131] 2月交易面及估值维度分析 - 交易面维度采用“强动量+低换手+低拥挤”三因素体系进行打分 [20] - 估值维度需先判断市场情绪走向，预计2月市场情绪抬升，因此对应高估值行业表现会更好，在打分上会对高估值（PE-TTM）行业给予更高分数 [3][20][33] 2月行业推荐及细分逻辑 - **电子/通信行业**：AI仍是核心主线，台积电2025Q4营收337.3亿美元（同比+25.5%），净利润约160亿美元（同比+35%），并预计2026年资本支出520-560亿美元；存储产业高景气，美光科技2026财年Q1营收136.4亿美元（同比+57%）；字节AI日均Tokens使用量突破50万亿；华为昇腾芯片将分阶段推出 [38] - **电力设备及新能源行业**：建议关注滞涨板块轮动（如氢氨醇、AIDC）和景气度较高板块的波段操作（如风电、电网、锂电/储能） [41] - **机械设备（高端制造）行业**：看好三条主线：人形机器人（特斯拉Optimus V3将推出）、北美AI产业链（关注发电、液冷、先进封装环节）、矿山机械（全球AI及电力发展带来的铜矿需求） [42][44] - **有色金属行业**：从战略储备角度看待行情，建议关注贵金属（黄金）、以及依赖AI/军事等领域且大国产量份额较小的金属，如铜、锡、银等；COMEX铜库存从2025年3月初的9万吨增至2026年1月22日的55.9万吨 [47] - **计算机行业**：看好AI应用成为全年主线，政策、技术、资本共振；千问App接入阿里生态，提供AI Agent能力 [50]

公司业务与产品应用 - 公司的HVDC产品已广泛应用于大型数据中心、智算中心等场景 [1] - 公司有将HVDC产品用于数据中心改造的案例 [1] 投资者关注的具体问题 - 投资者询问公司HVDC-巴拿马系统中的变压器、UPS是自有产品还是对外采购 [3] - 投资者询问2025年四季度以来国内新建算力中心使用HVDC供电方案的普遍程度 [3] - 投资者询问旧数据中心改造市场使用HVDC的渗透率情况 [3] - 投资者询问公司在国外尤其是北美市场的拓展进展 [3] - 投资者询问公司的产品相比国内同行如阳光电源、科士达等的优势 [3]

产品定位与内容 - 《电报解读》是一款主打时效性和专业性的即时资讯解读产品 [1] - 产品侧重于挖掘重要事件的投资价值、分析产业链公司以及解读重磅政策的要点 [1] - 产品即时为用户提供快讯信息对市场影响的投资参考 [1] - 产品将信息的价值用专业的视角、朴素的语言、图文并茂的方式呈现给用户 [1] 公司A：AI新兴端侧半导体存储供应商 - 公司已推出适用于具身智能领域存储产品 [1] - 公司的存储产品已应用于宇树科技的智能机器狗 [1] - 公司是全球最大的AI新兴端侧半导体存储供应商 [1] 公司B：数据中心综合服务商 - 公司正在推进液冷、HVDC等新产品落地 [1] - 公司携手GPU厂商提供高效算力服务 [1] - 公司是领先的数据中心综合服务商 [1] - 公司受益于全球基建需求扩容 [1]

市场走势 - 上证指数收盘3,828.58点，上涨0.22% [4] - 深证成指收盘13,157.97点，上涨0.67% [4] - 沪深300指数收盘4,522.61点，上涨0.46% [4] - 中小板指收盘8,131.90点，上涨1.18% [4] - 创业板指收盘3,107.89点，上涨0.55% [4] - 科创50指数收盘1,408.64点，上涨3.38% [4] 中恒电气公司分析 - 设立合资公司推进海外HVDC产品市场开拓，总投资金额200万新加坡元 [6] - 新加坡全资子公司Enervell、朱一鲲、胥飞飞、Super X分别持有合资公司20%、10%、10%、40%股权 [7] - 合资品牌"SuperX Digital Power"将拓展HVDC及生态产品海外销售渠道 [7] - 2025年上半年营收8.9亿元，同比增长14.3%，其中数据中心电源业务营收4.1亿元，同比增长60.6% [7] - 2025年上半年归母净利润0.47亿元，同比下降30.2%，主要因上期存在股权转让收益3268.31万元非经常性损益 [7] - 预计2025-2027年EPS分别为0.37/0.56/0.78元，对应PE分别为80.3/53.1/37.8倍 [6] 三旺通信公司分析 - 2025年上半年营收1.72亿元，同比增长10.05%，归母净利润0.16亿元，同比下降36.72% [8] - 单二季度营收0.91亿元，同比增长12.89%，环比增长13.03% [8] - 智慧能源营收8909.77万元同比增长8.4%，智慧交通营收3151.15万元同比增长3.4%，工业互联网营收2412.26万元同比增长64.6% [9] - 工业交换产品营收13183.43万元同比增长6.4%，工业网关及无线产品营收3110.22万元同比增长11.9% [9] - 研发费用4404.76万元同比增长31.67%，重点攻克TSN、边缘计算、AI等技术 [9] - 预计2025-2027年归母净利润0.44/0.78/1.41亿元，同比增长34.7%/77.5%/80.0% [12] 百利天恒公司分析 - 核心管线EGFR×HER3双抗ADC iza-bren正在进行40余项肿瘤临床，3项全球注册临床及11项中国III期临床 [13] - iza-bren末线鼻咽癌适应症推进NDA，2026年有望中国获批上市 [13] - iza-bren已授权给BMS，近期可触发最高5亿美元付款，后续最高可达71亿美元里程碑款 [13] - 一线EGFR突变NSCLC中，iza-bren联合奥希替尼组治疗ORR达100%，12个月PFS率92.1% [13] - HER2 ADC T-Bren在HER2+转移性乳腺癌中治疗ORR达88.9%，在以往接受HER2-ADC治疗的乳腺癌中ORR达93.8% [14] - 预计2025-2027年营收22.51/23.02/25.85亿元，归母净利润-5.27/-8.36/-10.04亿元 [13] 西麦食品公司分析 - 2025年上半年营收11.49亿元，同比增长18.1%，归母净利润0.81亿元，同比增长22.5% [15] - 单二季度营收4.93亿元，同比增长21.0%，净利润0.27亿元，同比增长25.2% [15] - 复合燕麦营收5.56亿元同比增长27.6%，占比达48.4%，毛利率48.8%同比增加2.3个百分点 [15] - 纯燕麦片营收4.21亿元同比增长13.2%，冷食燕麦片营收0.86亿元同比增长27.2% [15] - 南方大区营收6.83亿元同比增长20.1%，北方大区营收4.27亿元同比增长13.3% [15] - 上半年毛利率43.6%同比增加1.1个百分点，主要因澳洲燕麦采购成本下降及高毛利产品占比提升 [15] - 预计2025-2027年营收22.90/27.41/33.09亿元，同比增长20.8%/19.7%/20.7% [15]

投资评级 - 维持买入-B评级 [1][4] 核心观点 - 设立合资公司推进海外HVDC产品市场开拓 总投资金额200万新加坡元 新加坡全资子公司Enervell持股20% Super X持股40% 朱一鲲持股10% 胥飞飞持股10% 共同打造合作品牌SuperX Digital Power [1][2] - 数据中心电源业务带动2025H1营收增长 实现营收8.9亿元 同比增长14.3% 其中数据中心电源业务营收4.1亿元 同比增长60.6% [3] - 归母净利润同比下降30.2%至0.47亿元 主要因上期存在非经常性损益股权转让收益3268.31万元 [3] - 预计2025-2027年EPS分别为0.37元/0.56元/0.78元 对应PE分别为80.3倍/53.1倍/37.8倍 [4][11] 财务表现 - 2025H1营收8.9亿元 同比增长14.3% 归母净利润0.47亿元 [3] - 预计2025年营收26.73亿元 同比增长36.2% 2026年营收36.26亿元 同比增长35.7% 2027年营收52.45亿元 同比增长44.6% [11] - 预计2025年归母净利润2.07亿元 同比增长89.2% 2026年3.13亿元 同比增长51.1% 2027年4.41亿元 同比增长40.6% [11] - 毛利率持续改善 从2023年26.3%提升至2025E28.4% 2026E29.1% [11] - ROE显著提升 从2023年1.8%上升至2025E8.1% 2026E11.2% 2027E13.8% [11] 业务发展 - 合资公司整合各方客户资源与技术储备优势 Super X新任首席技术官曾任Intel新加坡与马来西亚首席技术官 拥有20年企业技术、数据中心工程及AI架构经验 [2] - 不断完善HVDC产品矩阵 密切关注新一代服务器电源、固态变压器等技术发展趋势 适时推进产业链延伸 [3] - 海外业务收入高速增长 是战略发展重要方向 [2][3] 估值数据 - 当前股价31.39元 流通市值175.19亿元 总市值176.90亿元 [8] - 2025年预测P/E 80.3倍 2026年53.1倍 2027年37.8倍 [4][11] - 2025年预测P/B 6.5倍 2026年5.8倍 2027年5.1倍 [11]

投资交易概述 - 公司境外全资子公司Enervell Power Pte Ltd与关联方及第三方共同投资新加坡合资公司SuperX Digital Power Pte Ltd 总投资额为200万新加坡元 其中公司子公司投资40万新加坡元 持股比例20% [2][6] - 交易构成关联交易 因涉及公司关联自然人朱一鲲（实际控制人之子）和胥飞飞（副董事长兼总经理）各投资20万新加坡元（持股10%） 关联董事在董事会表决中回避 [2][7][9] - 投资目的为整合各方在客户资源和技术储备优势 共同开拓海外HVDC产品市场 聚焦数据中心行业AI发展机遇 [12][24] 交易结构与定价 - 投资方包括Super X AI Solution Limited（投资80万新加坡元持股40%）、Jovail（投资40万新加坡元持股20%）及公司关联方 所有投资均按每股1新加坡元定价 以货币出资 [6][14] - 公司子公司投资额40万新加坡元约合人民币222万元（按1新加坡元兑5.5417人民币汇率折算） [6] - 合资公司注册资本由1新加坡元增至200万新加坡元 投资完成后为公司联营企业 不纳入合并报表范围 [6][23] 公司治理与业务安排 - 合资公司设董事会 首席执行官由Super X与Enervell共同委派 财务总监由Super X委派 重大事项需双方共同同意 [17][18] - 保护性事项涵盖资本变动、章程修改、业务重大变更、资产处置及高管任免等 需Super X与Enervell一致批准 [17] - 各方将共同打造"SuperX Digital Power"品牌开拓海外HVDC市场 优先使用合资公司自有资金运营 Super X承诺三年内承担必要运营费用 [20] 交易审批与合规性 - 交易经董事会以5票同意、0票反对、2票回避表决通过 独立董事专门会议一致审议通过 无需提交股东大会批准 [9][26] - 交易不构成重大资产重组或重组上市 无需有关部门批准 所有交易方均非失信被执行人 [10][12] - 2025年初至公告日 公司与关联自然人朱一鲲、胥飞飞未发生其他关联交易 [25]

公司海外业务拓展 - 新加坡全资子公司Enervell联合多方共同投资SuperX Digital Power Pte Ltd 总投资金额200万新加坡元[1] - 投资方包括Enervell（40万新加坡元/20%股权）、SuperX（80万新加坡元/40%股权）、朱一鲲（20万新加坡元/10%股权）、胥飞飞（20万新加坡元/10%股权）及Jovail（40万新加坡元/20%股权）[1] - 人民币投资额按汇率1新加坡元兑5.5417元人民币折算 Enervell投资约222万元 朱一鲲和胥飞飞各投资约111万元[1] 合资公司股权结构 - 投资完成后合资公司成为参股公司 不纳入合并报表范围[1] - 公司实际控制人之子朱一鲲及副董事长胥飞飞被认定为关联自然人[2] - 合资协议各方将整合客户资源与技术储备优势共同开拓海外HVDC产品市场[2] 战略发展计划 - 公司聚焦合作方资源实现协同发展 拓宽业务增长路径[2] - 现阶段无收购合资公司控股权计划[2] - 公司将建立完善投后管理监督机制持续关注合资公司运营及财务状况[2]

投资概况 - 公司新加坡全资子公司Enervell及其他投资方共同投资SuperXDigitalPowerPteLtd 总投资金额200万新加坡元[1] - Enervell投资40万新加坡元折合人民币约222万元持股20% SuperX投资80万新加坡元持股40% 朱一鲲投资20万新加坡元折合人民币约111万元持股10% 胥飞飞投资20万新加坡元折合人民币约111万元持股10% Jovail投资40万新加坡元持股20%[1] - 汇率按2025年9月12日银行间外汇市场人民币汇率中间价1新加坡元对人民币5.5417元折算[1] 公司治理 - 朱一鲲系公司实际控制人朱国锭及董事长包晓茹之子 胥飞飞系公司第九届董事会副董事长兼总经理[2] - 朱一鲲与胥飞飞均为公司关联自然人 其控制的主体为公司关联法人[2] 战略目标 - 投资核心目的是整合各方在客户资源与技术储备领域优势 共同推进海外HVDC产品市场开拓[2] - 公司聚焦借助合作方资源实现协同发展 拓宽业务增长路径 暂无收购合资公司控股权计划[2] 运营管理 - 投资完成后合资公司成为参股公司 不纳入合并报表范围 不会导致合并报表范围变更[1] - 公司将建立完善投后管理与监督机制 持续关注合资公司运营及财务状况[2]

核心财务表现 - 25Q2收入3.79亿元 同比增长34.8% 环比增长82.7% [1][2] - 25Q2归母净利润0.22亿元 同比增长75.9% 环比增长437.2% [1][2] - 25Q2扣非净利润0.21亿元 同比增长79.1% 环比增长359.8% [1][2] - 25Q2毛利率27.10% 环比提升1.11个百分点 净利率5.81% 环比提升8.95个百分点 [2] - 25Q2期间费用率20.64% 环比下降11.41个百分点 其中销售/管理/研发/财务费用率分别下降0.84/4.27/6.04/0.26个百分点 [2] 新能源功率变换业务 - 25H1业务收入3.85亿元 同比增长18.6% 毛利率19.5% 同比下降4.6个百分点 [2] - 持续推出太行系列、昆仑系列、液冷系列、储充系列产品 优化产品布局并拓宽功率等级 [2] - 第九代40kW充电模块采用碳化硅器件 实现降低噪音与提升效率 降低运营商电能损耗 [2] - 首创LLC技术 大幅提升产品功率密度及效率 增强产品竞争力 [2] 智能电网业务 - 25H1电网行业营收1.18亿元 同比增长36.0% 毛利率41.2% 同比提升3.9个百分点 [3] - 主要产品包括电力操作电源、配电自动化终端电源管理模块、电力用UPS/逆变电源和数据中心HVDC [3] - HVDC产品涵盖240V、336V、800V三个电压等级 应用于数据中心直流供配电领域 [3] - 持续丰富产品系列并开发核心大客户 受益于国内外数据中心建设提速 [3] 业绩预测与估值 - 上修25-27年归母净利润预测至0.91/1.90/2.55亿元 较前值上调16%/63%/70% [4] - 参考可比公司Wind一致预期下26年PE均值31倍 给予公司26年合理PE 35倍 [4] - 对应目标价38.15元 较前值20.25元大幅提升 [4] - 维持增持评级 基于数据中心下游客户拓展顺利和充电桩业务稳定增长 [4]

投资评级 - 维持"增持"评级，目标价38.15元人民币 [1][6][10] 核心观点 - 数据中心业务（HVDC产品）受益于全球AI发展驱动建设提速，智能电网业务收入增速及毛利率假设被上修 [6][9][10] - 充电模块业务盈利能力回升，公司多业务协同稳健增长 [6][8][10] - 25Q2业绩显著改善，收入环比增长82.7%，归母净利润环比扭亏为盈 [1][6][7] 财务表现 - 25Q2收入3.79亿元，同比增长34.8%，环比增长82.7% [1][6][7] - 25Q2归母净利润0.22亿元，同比增长75.9%，环比扭亏为盈（增幅437.2%） [1][6][7] - 25Q2毛利率27.10%，环比提升1.11个百分点；净利率5.81%，环比提升8.95个百分点 [7] - 25Q2期间费用率20.64%，环比下降11.41个百分点，费用管控效果显著 [7] 业务分项表现 - 新能源功率变换业务（充电模块）：25H1收入3.85亿元，同比增长18.6%，毛利率19.5% [8] - 智能电网业务：25H1收入1.18亿元，同比增长36.0%，毛利率41.2%，同比提升3.9个百分点 [9] - HVDC产品覆盖240V/336V/800V电压等级，受益于数据中心建设提速 [9] 盈利预测调整 - 上修2025-2027年归母净利润预测至0.91/1.90/2.55亿元（前值0.79/1.16/1.50亿元），上调幅度16%/63%/70% [10][12] - 智能电网业务收入预测大幅上调：2025-2027年收入增速假设调整为70%/95%/75%（原假设50%/30%/25%） [12] - 2025-2027年整体毛利率预测调整为29.6%/30.9%/31.8%（原假设29.0%/29.2%/29.0%） [12] 估值与基准 - 基于26年35倍PE（前值25年45倍）给予目标价38.15元 [10] - 可比公司26年Wind一致预期PE均值为31倍 [10][13] - 当前股价33.96元（截至9月4日），市值59.34亿元 [2]