公司经营与财务表现 * 公司前三季度实现营业收入27.69亿元，同比下降17.77%，归属于上市公司股东的净利润为-1.71亿元，同比下降140.13%，整体毛利率为26.68%，同比下降13.84%[1] * 业绩下滑主要受新卓折旧、市场竞争以及产品结构变化等因素影响[1] * 第三季度单季实现营业收入10.65亿元，环比增长12.36%，归属于上市公司股东的净利润为-2333.64万元，但亏损环比大幅收窄76.84%，收窄金额达7743万元[1] * 第三季度新卓资产晶圆成本对毛利的负面影响环比二季度有所改善，预计随着新卓产能利用率提升，此负面影响将逐步减弱[1] * 前三季度经营活动产生的现金流量净额为5564.67万元，相较于去年同期由负转正，增加了约4.22亿元[2] * 前三季度研发投入6.44亿元，折旧变动金额为4.85亿元，预计全年折旧金额在7~7.5亿元之间[2] * 为保障12寸产线快速爬坡及重要模组产品交付放量需求，并保障供应链安全切换，公司增加了原材料储备，报告期末存货金额为30.16亿元，较去年同期增长19.64%[2] 产品与技术进展 * 公司是国内唯一自主拥有射频前端全品类产品能力的射频厂商[3] * 射频分立器件收入占营收约53%，射频模组营收占比约44%，预计随着LPM等重要模组产品持续市场化推进，模组产品占比将继续提升[1][2] * 以滤波器为主的接收端模组产品持续在客户端大规模量产出货，收发端的模组产品已在多家品牌客户导入并开始交付[5] * Wi-Fi 7模组、蓝牙前端模组、定制MCU等产品也已实现稳定出货，预计四季度将呈现非常好的增长[5] * 公司在射频MCU、射频SOC方面取得进展，为多家大平台客户定制射频控制中心，该产品价值量约为大几毛美金[45][46] * 公司具备从滤波器到模组到PA的整体能力，与国内其他厂商的竞争不在同一维度[18] 新卓产线建设与产能 * 公司持续布局6英寸特种特色工艺、12英寸异质硅基工艺平台及先进异构集成三大核心技术平台[6] * 截止报告期末，6英寸和12英寸两条产线保持大规模交付状态，产能利用率呈现较为明显的提升[6] * 6英寸滤波器产线依托LTK技术的产品已在客户实现量产交付，三季度产能利用率已基本接近满载[6] * 12英寸产线第一代技术平台产品已稳定出货，第二代技术平台已实现量产，同时持续研发第三代工艺，自有产线产出占比逐季度快速增长，12英寸产线单月也已实现满载，产品良率和产线良率双双达到业内较高水平[7] 行业动态与竞争格局 * Skyworks和Corning（Qorvo）的合并预计将加强其优势并缩减开支，对北美市场及三星等客户而言，供应商由两个变一个可能带来机会，因为客户仍需要多元化供应商[8] * 该合并可能加速Skyworks和Qorvo在中国市场竞争力逐步走弱的过程，两者射频业务在中国市场合计规模约为比5亿美金多不了多少[13][15] * 国内以射频为主业的上市公司增多，可能导致过度竞争或产能过剩现象，低质量竞争对行业不利[17] * 国际头部厂商年研发投入折合人民币在50亿级别，而公司研发投入约10亿人民币，其他国内友商约30亿人民币，研发投入能力决定未来产品竞争力[17] 专利诉讼情况 * 公司与村田涉及7项专利纠纷，公司认为这些专利在申请前已存在多项现有技术，且其所依托的一项基础专利已于2025年1月被国家知识产权局宣告无效[3] * 公司认为涉诉专利缺乏创新性，有效性和稳定性存疑，不认可村田的主张，并已针对全部7项专利提起了无效宣告程序，相关审理结果预计在11月、12月陆续有结果[3][11] 未来战略与挑战 * 公司未来重心将放在射频业务之外寻找第二成长曲线，正非常努力但谨慎地寻找并购标的，目标是并购后能体现新卓价值并做出差异化产品[11][21] * 并购方向更倾向于关注具备工艺牵引能力、能结合自身工艺做出差异化高性能产品的领域，而非简单扩充产品线[21][22] * 短期内，受AI产业链竞争资源影响，大模块产品所需的基板等原材料准备及出货能力受限，此问题预计在未来半年内仍会较紧，但供应商非常支持公司[10][33] * 由于新卓产线背负折旧成本，公司毛利率预计将逐步优化并实现利润转正，但难以快速回到2021年很高的水平，明年折旧预计仍在7~8亿元[10][26][28] * 公司预计四季度业绩将比三季度好，但全年达不到去年的水平[10]

涉及的行业与公司 * 公司为宇信科技，主营业务为金融科技，特别是银行IT解决方案 [2] * 行业为金融科技行业，聚焦于银行及非银行金融机构的IT系统建设、创新运营及AI应用 [2][4][5] 核心观点与论据 财务表现与经营质量 * 公司25年前三季度收入规模波动或略有下降，但经营质量提升，剔除股份支付的扣非归母净利润增长29%，包含股份支付的扣非归母净利润增长205% [2] * 第三季度单季利润波动主要受非经营性因素影响，包括股份支付费用同比增加1434万元，以及投资收益同比减少约3000万元 [2][3] * 核心软件业务经营现金流净流入同比大幅增长157%，体现经营质量及客户认可度 [3] * 主营业务毛利率同比提升1.2个百分点，其中银行科技解决方案毛利率提升2.3个百分点 [4] * 公司坚持大客户战略，大行和股份制银行客户收入占比超过50% [5] * 研发投入保持在收入占比13%左右的高水平 [7] 创新业务与AI发展 * 创新运营业务前三季度收入实现30%的增长，主要得益于海外落地 [4] * AI相关订单有望在去年1亿多元的基础上实现翻番或更高增长 [18] * AI应用落地案例包括：与农商行的AI大模型软硬件一体化合作（聚焦信贷助手、贷后及不良资产管理） [17]、海外市场的AI智能评价体系（用于能源投资尽调） [17]、国有大行的AI监管知识库和监管助手项目、共研信贷智能体 [10] * 创新业务毛利率因拓展新客户和迭代新场景而有所波动，远期看60%左右的毛利率较为合理 [29] 数字货币（Web3）与海外业务布局 * 公司是某境外银行数字货币项目的独家供应商，一期已顺利投产，建设内容包括数字钱包、智能合约体系等 [8][20][21] * 在国内数字人民币领域，公司拥有与国有大行、接入行及央行系统的丰富建设经验和案例积累 [20][46] * 看好数字人民币在跨境支付清结算场景的发展机会，并与公司在上清所等大型清结算系统（日交易规模4万亿）的建设能力相结合 [46][47] * 海外业务是未来重点，目标未来2-3年海外收入占比提升至20%-30% [57] * 海外标杆项目与机会包括：新一代核心系统在海外分行的陆续上线 [25]、海外银行数字钱包支付系统替换机会 [25]、中东市场的AI手机银行系统机会 [26]、东南亚数字银行运营及场景对接 [26] 其他重要业务进展 * 金融云业务进入GPU智算时代，已实现金融云上GPU智算上云的部分节点落地，帮助中小银行进行AI化升级 [33][34] * 不良资产处置业务方面，贷后AI能力提升，中标多个新客户，并在大行信用卡中心落地C端处置管理工具 [35][36] * 与下游管公司成立合资公司，探索B端和C端不良资产处置的科技服务与SaaS化运营 [37] 其他重要但可能被忽略的内容 客户IT预算展望与市场策略 * 预计明年客户IT投入将分化：大型银行投入相对稳定且积极拥抱AI；中小银行（规模5000亿以下）面临压力，可能呈现整合趋势，公司将侧重以运营模式帮助其提升获客和场景能力 [40][41][42] * 行业供给端，未上市公司将更困难，行业存在整合机会 [42] 人员结构与发展战略 * 公司人员总数较去年底有所下降，正在持续吸引AI、Web3相关能力型及海外销售人才，同时优化传统产品人员，向更轻盈的高质量发展模式转型 [11][12] 港澳稳定币与更广阔机遇 * 关注香港稳定币发展，视其为数字生态资产配置入口，看到境外银行客户在系统建设及资产上链（RWA）方面的强烈需求 [48][49] * 公司定位为Web2与Web3世界的连接者，并不仅仅提供工具，还将在跨境支付等场景端进行布局 [50][51]

涉及的行业与公司 * 涉及的行业为骨科手术机器人行业[1] * 涉及的公司为天智航（金智航）[2] 核心观点与论据 财务业绩与运营数据 * 公司第三季度实现营业收入1.87亿元，同比增长104%[2] * 前三季度累计实现营业收入由三块业务构成：骨科机器人产品销售收入约1亿元，占比56%；配套设备和耗材收入约4800万元；技术服务收入约2900万元[2] * 前三季度共销售28台设备，其中23台为直接销售，5台通过技术服务模式装机；去年同期仅销售5台[2] * 前三季度完成约3.5万例手术量，已接近去年全年的3.9万例；累计完成手术量超过13万例[3] 新产品进展与销售模式 * 公司在2025年第一季度上市了两款新产品：天玑思瑞和天旋星耀C型臂[3] * 新产品在第三季度和第四季度初各实现一台中标销售[4] * 公司正积极推动两种商业化模式以应对市场环境：购买技术服务模式（已装机30多台，约2/3在北京）和融资租赁模式[5][6] * 公司看好融资租赁模式，并提及江苏、北京、上海、甘肃、浙江等地发布了支持政策[6] 国际化战略与进展 * 公司从2024年开始实施出海战略，目前在国际市场已有销售（印度、蒙古各一台）[7] * 针对东南亚等“一带一路”国家，计划采用代理商模式；针对欧美核心市场，公司将采取更重的投入模式[7][20] * 产品已获得CE认证，并在法国等欧洲国家进行临床试用，预计欧洲市场在2025年可能实现首单销售（收入确认或在2026年）[7][20][22] * 美国市场方面，FDA申请已提交，预计最快2027年获批；公司总裁已常驻美国推进业务，8月已有一台设备运抵美国进行医院临床试用[7][21][22] * 公司预计国际市场要实现规模化的收入贡献可能在2027年之后[7] 行业政策与招投标展望 * 国家医保局正在制定手术机器人收费的指导性意见，该文件已列入2025年立法计划，预计2025年或2026年出台；收费原则预计为“技耗分离”，价格将权衡各方因素，比2022年征求意见稿更友好但不会特别高[18][19] * 关于医院购买服务模式，国家医保局也在制定指导意见，该文件出台将消除外地推广的障碍，可能带来模式爆发，但也可能引来竞争对手效仿[50][51] * 四季度招投标态势延续了前三个季度的增长，但同比增幅可能较前几个季度有所放缓；目前有约10台已中标未确认收入的设备，海外四季度可能还有几台出货[10] * 公司对2026年的招投标情况比2025年更为乐观，认为行业招投标意向仍会有较好增幅[12] * 从医院产生采购意向到装机确认收入的周期，在2024年之前平均为8-10个月，2024年因行业环境延长至约10-13个月；公司感觉2025年速度在加快，有望回到8-10个月的节奏；民营医院决策流程更快，一般为3-6个月[14][15] 市场竞争与公司战略定位 * 公司认为对于骨科器械公司而言，拥抱手术机器人已从战略选择变为“生死选择”，骨科手术机器人将成为未来骨科手术的核心器械[26] * 公司认为耗材公司做好机器人面临挑战：缺乏创新基因、在开放体系下面临商业困境（难以获得其他耗材厂商的设计数据）、产品临床打磨需要长时间[27][28][29][30][31][32] * 公司指出现实情况是许多耗材厂商在研发机器人的同时，仍与天智航保持合作[31] * 公司定位是成为骨科解决方案公司，而非单纯产品销售公司，致力于覆盖从影像采集、手术规划、机器人操作、植入物到术后评估康复的全流程解决方案[8] * 在耗材领域，公司不会自己做传统耗材，以免冲击与现有耗材厂商的战略合作；在国内会通过收并购介入与机器人高度结合的创新耗材；在海外为符合当地市场习惯，可能会并购或深度合作一家有影响力的耗材公司[34][35] 研发战略调整与未来布局 * 公司研发战略近期进行了调整，重点保障能够快速市场化、产生现金流的产品（如第四代机器人的功能强化和拓展）[55][56] * 为控制费用、保障现金流和海外战略投入，公司临时关闭了面向未来的“天机实验室”，暂停了部分前瞻性研发项目（如手持式小型机器人、双臂显微手术机器人等）[55][56][57] * 下一代机器人的立项工作尚未完成框架搭建和论证[57] 销售团队架构 * 国内销售团队约四五十人，分区域管理，主要配合经销商工作；对军方等特定大客户采用总部项目负责制[39] * 医院购买服务由全资子公司天航技术负责，主要区域在北京，外地以民营医院为主；国内市场和销售由徐总统筹[40] * 海外团队目前不足10人，更像市场团队而非销售团队，主要负责展会、遴选合作方、临床支持等；海外团队扩张规划尚未细化，可能通过收并购耗材公司利用其现有渠道[41][42][43] 其他重要内容 配套耗材收入分析 * 前三季度配套设备和耗材总收入4800万元，几乎全部为耗材收入；第三季度单季度耗材收入约1800万元，相比上半年有所加速，具体原因待进一步了解[48][52] * 医院购买服务（技术服务）前三季度收入2900万元，其中相关收入约2500多万元；第三季度单季度约800-900万元，与上半年保持平稳[48] * 2025年医院购买服务装机目标原为15台，目前预计实现10台出头，主要因突破北京以外区域进展不及预期[49][50] 全球市场手术量结构 * 全球范围内，关节手术机器人是最成熟的领域，预计占骨科机器人手术量的70%-80%[60][62] * 在美国，骨科手术机器人渗透率接近30%；史赛克关节机器人单台年均手术量近300例，而美敦力脊柱机器人单台手术量显著较低[60][61] * 在中国，手术结构正在变化，从创伤占主导转向创伤、脊柱、关节三分天下，关节和脊柱增长快于创伤[63] * 关节手术最易标准化，机器人可100%发挥作用；脊柱手术约80%可发挥作用；创伤手术因术式复杂，机器人实现难度最大，目前手术量较小（公司去年前三季度创伤手术约13000例）[63][64][65] * 公司判断未来3-5年，骨科机器人核心战场在关节；长期看，随着技术进步，创伤手术可能快速增长[66] 国内外商业模式差异原因 * 国内适合开放体系（机器人兼容多个耗材品牌），因中国医院使用耗材品牌分散，且集采确定了各品牌份额，封闭体系机器人利用率会很低[67][68][69] * 欧美适合封闭体系（机器人与自家耗材深度绑定），因医院耗材品牌集中度高，一体化设计能优化性能与安全，且医疗事故责任划分清晰[68][70][71]

涉及的行业或公司 * 本次电话会议纪要主要涉及上市公司**鼎利**（公司简称）[1][2] * 公司主营业务为**高空作业平台**等设备，属于**工程机械行业**，并重点讨论了其海外市场（特别是美国、欧洲）及国内市场的情况 [1][2][5][33][63] 核心观点和论据 公司财务表现与经营质量 * 公司2025年前三季度营收66.75亿元，同比增长8.82%，净利润15.95亿元，同比增长9.18%，扣非净利润15.56亿元，同比增长4.96% [2] * 前三季度净利润已达去年全年的98% [2] * 第三季度单季营收23.39亿元，同比增长2.83%，但净利润5.42亿元，同比减少14.72%，扣非净利润5.06亿元，同比减少18.39% [2] * 第三季度毛利率为36.12%，环比第二季度提升4.12个百分点，但较去年同期下降1.48个百分点 [3] * 前三季度整体毛利率为35.88%，同比仅微降0.27个百分点，净利率为23.89%，同比微增0.08个百分点 [4] * 第三季度受美元及巴西比索等汇率波动影响，汇兑损失约7000万元，对净利率影响达3个百分点 [3] * 剔除汇率影响，第三季度净利率在26%以上，高于第二季度 [4] * 公司经营质量展现出较强的抗压能力，在外部关税增加的环境下保持了相对稳定的盈利能力 [4][66] 美国市场与关税影响 * 美国市场是公司海外业务的重点，但面临高额关税影响，公司承担了新增的关税成本而未向下游传导价格 [5][8][11] * 分析师提到特朗普宣布对中国太阳能关税下降10个点的消息，若属实将对公司美国业务产生积极影响 [1] * 公司对美国市场的年度销售目标维持在5亿美元 [7] * 若美国关税下降10个百分点，将显著增厚公司毛利，因今年新增的10个点关税完全由公司自身承担 [5][8] * 美国市场需求依然强劲，客户下单态度积极，公司对明年美国市场增长趋势保持乐观 [14][27] * 公司在美国市场积极拓展B市（可能指某类产品或市场）业务，客户和产品型号均在增加，但具体数据未披露 [16][17][19] * 公司通过子公司西麦克（Cmax）在美国进行渠道布局，东西海岸均设有营业网点 [20][21] * 美国的高关税是最大干扰因素，其动态对公司在美国市场的竞争力至关重要 [27] 欧洲市场情况 * 欧洲市场同样面临欧盟双反关税，公司通过与客户共担关税（比例因产品型号而异，如五五开或四六开）以及调整产品结构来应对 [34] * 欧洲关税税率为20.6%，有效期为5年，期间不会变动，相较于美国一年一审更具确定性 [42][43] * 欧洲市场偏好高端、高附加值产品，公司通过持续推出新产品（如增程式高空作业平台）来契合市场需求 [38][39][40] * 欧洲市场三季度销售已有所提升，预计全年可做到稳中略增，公司对欧洲市场长期保持信心 [44][47] * 由于公司拥有较低的关税优势，已观察到部分竞争对手的客户转向公司询价拿货 [41] 新兴市场与其他地区 * 新兴市场（非欧美市场，如中东、巴西、非洲、东南亚、大洋洲）增速较快，已超过欧洲市场的增速 [50][51][54] * 新兴市场的拓展策略是“多点开花”，注重产品力和服务力竞争，并在价格上保持一定弹性 [57][58][59] * 新兴市场的毛利率高于公司综合毛利率水平（前三季度综合毛利率35.88%） [61][62] * 去年宝马展签署的5亿美元订单为跨年度交付，并非全部落在今年 [56] 国内市场与新产品 * 国内市场今年预计下行，主要受大客户采购减少影响 [63] * 剔除大客户影响，国内中小客户销售金额有20%以上增幅，客户数量有25%以上增幅，部分客户从竞争对手回流 [63][71] * 国内回款存在压力 [72] * 公司在国内市场积极拓展新产品和应用领域，如船舶喷涂除锈机器人、隧道打孔机器人等，去年此类差异化新产品收入约1亿元，目前仍处于市场导入期 [65][67][68] * 公司也在国内推进“油改电”工作，帮助客户盘活资产 [67] * 长期看好国内市场需求，但短期承压 [64][65] 产能与未来展望 * 5期项目产能已全部释放，6期项目在正常推进中，预计明年年底产线可完成，设计产值约25亿元 [75][76][80][81] * 1至6期项目总设计产值预计可达125亿元左右 [81] * 公司当前产能利用率饱满，满产运行 [82] * 对于四季度，由于去年基数较低且无订单异常波动，预计盈利能力将优于去年 [15][82] * 对明年整体展望乐观，海外市场（美国、新兴市场、欧洲）是主要增长动力，国内市场预计仍处低位但长期看好 [82][83] 其他重要内容 * 公司每年都会参与美国双反关税的年度复审，目前仍在等待今年的仲裁结果 [23][25] * 关于去年美国双反关税下降近20个百分点后多征收部分的返还问题，目前尚无时间表，需等待美国政府安排 [22] * 公司在客户选择上注重资质和风险把控，不单纯以客户大小为依据 [70] * 公司强调其竞争策略是“价值销售”和“质价比”，而非单纯价格竞争 [49][84] * 会议主持人（分析师）指出公司当前估值约为13倍，处于历史较低水平 [85]

涉及的行业或公司 * 公司为风华高科，主营产品为电子元件，包括MLCC、片阻、电感、压敏、铝电解、陶瓷滤波、超容及电子浆料、瓷粉、电子功能材料等[1] * 行业为被动电子元器件行业，下游应用领域广泛涉及家电、通讯、汽车、计算机、工控、电光源、新能源、AI算力、无人机、医疗等[1] 核心观点和论据 财务与经营表现 * 公司前三季度营业收入同比增加13.15%，归属净利润也比上年同期增加[1] * 公司持续深化极致降本理念，通过精细化管理、工艺技术提升、设备自动化改造、关键材料资产化率提升来推动成本下降[2] * 公司在汽车电子、通讯板块、AI商业服务器、智能终端类等领域的销售均有较大增长[2] 收入结构与增长动力 * 公司收入结构大致为：家电占比约35%-36%，通讯智能终端占比约25%，工控占比约8%，汽车电子占比约16%-17%，电光源占比约5%-6%，电脑及周边占比约4%-5%[5] * 通讯智能终端部分增长较大，其中AI算力、机器人等细分领域增长达50%-100%[3] * 公司判断明年更多的增长将来自端侧AI（如手机、AI眼镜、手表、穿戴设备、机器人）带来的需求，此判断基于订单趋势、大客户需求及研发周期等多方面验证[7][18][19] * 新能源领域（如光伏、锂电）的客户合作已开始，量在逐渐起来，公司也在重点拓展此领域[39][40] 产能与稼动率 * 公司固定资产折旧在今年迎来最高峰，后续若需求增加，公司可能加大资本开支以提升ROE[10] * 当前整体产能稼动率维持在八九成左右[11][13] * 稼动率无法进一步提升的主要原因是部分高端产品的良率仍在爬升，其生产会挤占一部分产能并影响整体产能利用率[11][13][15] * 公司产能可以复用，更先进的产线（如祥和部分）主要专注于生产高端产品[17] 产品价格与库存 * 产品价格呈现“冰火两重天”态势，高端产品价格不错，低端产品价格承压[17][21] * 受AI算力需求影响，部分高端产品（如与钽电容类似逻辑的电容类产品）已开始出现涨价迹象[21] * 公司及渠道的库存水位健康，维持在1个月到1.5个月[23][24] 产品线与竞争格局 * 公司产品结构大致为：电容类占比约40%多，电阻类占比约30%多，电感类占比约12%-13%，其余为电子浆料、温度传感器等杂项[26] * 公司电阻产品出货量据第三方数据已接近全球第一，公司在持续调整电阻产品线，向合金电阻、高端电阻、小尺寸电阻等利润较好的方向发展[28] * 低端市场需求变差主要因竞争激烈、产能过剩[29] * 在汽车电子等高增长领域，国产化率仍非常低（约10%），替代空间巨大[31] 研发与未来展望 * 研发投入持续提升，重点围绕高可靠、高容量、高温度、高压、高精密、高频等六大高端方向开展[2][44] * 部分高端产品良率仍在爬升，对当期毛利有影响，但随着良率提升和客户结构改善，情况将持续向好[3][4] * 展望2025年及2026年，毛利率有提升空间，驱动因素包括：通过套期保值管理原材料（如银价）和汇率风险、降息环境、内部管理改革见效、以及终端需求改善可能带来的涨价[46][47] * 公司在“十五五”规划中，原本预计每年营收增长10%-20%，若行业需求好，投资金额和增长比例可能会更大[10][49] * 后续会有新的资本开支计划，意在摊薄前期高位投资的成本，并对ROE产生正向影响[50] 其他重要内容 * 公司服务器和数据中心业务目前以国内客户为主[36][38] * 传统家电业务在公司收入中的占比正持续下降，公司更聚焦于终端客户和优化产品结构[34][35] * 公司关注到如800伏电源架构等新技术趋势，认为未来将带来增长机会[41][42]

纪要涉及的行业或公司 * 朗科科技 主营业务为存储模组 包括SSD、DRAM内存条、U盘、移动硬盘、卡类等产品 同时公司正积极向算力领域拓展[2][4][24] * 存储行业 当前处于行情较好的大周期 公司对涨价幅度和持续性比较看好[2][13][48] * 算力行业 涉及国家东数西算战略 粤港澳大湾区算力枢纽节点建设 以及国产算力、信创市场[5][6][8][20][26] 核心观点和论据 **财务业绩与运营状况** * 公司2025年前三季度营收约8亿元 同比增长约35% 规模净利润亏损约2800万元 但同比提升60%以上[2] * 第三季度单季营收超3亿元 同比增长超80% 扣非后规模净利润亏损约860万元 同比亦提升超80% 改善明显[2] * 截至第三季度末 库存约3亿元 较年初增加约56% 公司主动增加库存以应对预期中的价格上涨[2][16][17] * 公司货币资金超5亿元 现金充足 为未来库存管理和备货提供较大余力[45][46] **业务结构与战略布局** * 产品结构以SSD为主 占比一半以上 其次是卡类、移动存储等产品 占比约20%-30% DRAM内存条占比约10%[4][24] * 库存结构与此对应 约80%以上为NAND产品库存 其余为DRAM库存[4] * 韶关国资控股后 公司定位为产业和资本化平台双抓手 在夯实存储主业基础上 向算力领域切入[5][6] * 公司与华为签署全面战略合作伙伴关系框架协议 并与华为钻石级代理商汇信信息技术成立合资公司 旨在基于国产算力和信创市场 在粤港澳大湾区提供完整的解决方案（包括硬件、软件）[7][8][28] **市场展望与价格策略** * 存储行业处于大级别行情 公司看好涨价幅度和持续性 预计第四季度业绩将优于第三季度 对明年持更乐观预期[13][48] * 下游涨价能覆盖上游成本上涨 中间留存毛利润将提升 但下游涨幅不一定与上游涨幅完全同步[14][15] * 价格策略因客户类型而异 电商平台价格透明竞争充分 渠道客户、B端客户、OEM定制类客户议价空间更大 对毛利率提升更友好[11][12] * 报价基本按订单进行 随行就市 新订单即新报价 未与客户签订长期定价协议[43][44] **产能与未来规划** * 公司出货大部分由自有工厂（朗科半导体）生产 工厂位于韶关 当前产能未满 有富余空间 未来若订单旺盛可快速扩产[30][32][34] * 企业级存储是未来方向 受国产替代驱动 公司已做准备但尚未体现在财务数据中[20] * 全资子公司朗坤科技（位于韶关）主要负责服务器等国产化算力相关产品和服务[27][36] * 公司曾募资研发闪存控制芯片但项目已终止 年报中的产品分类因调整繁琐而未更新[22] 其他重要内容 **政策与地域优势** * 国家东数西算战略下 粤港澳大湾区为8大算力枢纽节点之一 韶关是其中唯一的国家级集群城市 大型IDC建设需在此类区域进行[5][6] * 作为韶关国资在算力领域唯一的控股上市公司 公司有望在产业发展中获得政府支持（如政策、补贴、专项资金、项目订单等）以带动业务[6][26][27] **合作细节与信息披露** * 与汇信信息的合资公司尚在工商注册过程中 具体合作细节（如是否包含算力芯片）未完全公开 规划方向为国产算力硬件和服务[8][10][28][38] * 该对外投资金额不大 后续是否会单独发布公告尚不确定[39]

公司及行业 * 公司为中国核电股份有限公司（简称“中国核电”）[1] * 行业涉及核电、新能源（风电、光伏）发电行业[1][4][5] 核心观点与论据 财务业绩表现 * 2025年前三季度公司实现营业收入616亿元，同比增长8.16%[4] * 2025年前三季度归母净利润80亿元，同比下降10.42%[4] * 2025年第三季度单季营收207亿元，同比增长5.7%；归母净利润23.4亿元，同比下降两位数[1] * 综合电价约为0.3867元/千瓦时，同比下降0.0246元/千瓦时（下降6.85%）[4] 核电业务表现 * 前三季度核电上网电量累计1412亿千瓦时，同比增长11.44%[4] * 核电项目实现归母净利润74亿元，同比增长2.81%[4] * 核电归母净利润增速低于营收增速，主要原因为核电电价下降、营业成本及所得税费用增加[4] * 营业成本增加具体包括：核燃料成本增加9.48亿元、折旧费用增加8.13亿元、乏燃料处置基金增加1.4亿元[5] * 所得税费用增加主要因福清核电利润总额增加15.19亿元，导致所得税费用增加5.23亿元，且福清6号机组所得税由免征转为减半征收[5] * 前三季度核电市场化交易电量超1000亿度，占比约71%，市场化电价约0.3938元/度，同比下降0.025元/度[7] * 浙江、福建、海南三省核电市场化交易电量大幅上升，但绝大部分参考核准电价结算，平均电价0.3992元/度，与核定价接近[7][8] * 江苏核电市场化电量235亿度，占比65.41%，平均电价0.3758元/度，同比下降0.068元/度，对公司整体影响可控[8] 新能源业务表现 * 前三季度新能源上网电量累计328亿千瓦时，同比增长34.82%[4] * 新能源项目实现营业收入115.5亿元，同比增加20.12亿元；归母净利润5.35亿元，同比减少11.35亿元，下降67.96%[5] * 新能源归母净利润大幅下降原因包括：新增并网项目受限电限价新政影响处于微利或微亏状态；存量项目脱离税收优惠期，企业所得税率接近25%；中核汇能公司层面少数股东损益占比从年初7.74%升至43.85%；中国核电在中核汇能的持股比例由70%下降至62.7%[5][6] * 1-8月新能源市场化交易电量194亿度，占比66%，市场化电价0.2822元/千瓦时，同比下降0.0032元/千瓦时；其中风电平均电价0.2681元/千瓦时，光伏平均电价0.2930元/千瓦时[8][9] * 截至三季度末，累计回收国补31.32亿元，好于去年[27] * 原“十四五”末（2025年）新能源装机目标3000万千瓦已提前完成，但受行业经济效益下滑影响，未来发展规划将适度下调[20] 项目进展与装机规划 * 截至9月30日，公司控股在运机组26台，装机容量2500万千瓦；在建和核准待开工机组19台，装机容量2185.9万千瓦；核电总装机容量4685.9万千瓦[9] * 在建机组预计在未来5-6年内陆续商运，其中漳州2号机组预计2025年底具备商运条件[9] * “十五五”期间核电审批节奏预计维持每年6-10台（平均约8台）的规模，新发布的《原子能法》明确积极安全有序发展核电[47][48] 政策影响分析 * 新增值税政策调整对在运26台核电机组无影响[10] * 对在建19台机组的影响主要在商运后体现：商运后6-10年，增值税返还比例由70%降至50%，预计每台机组每年影响归母净利润约2000万元；商运后11-15年，返还比例由55%降至0，预计每台机组每年影响归母净利润约5600万元；单台机组全生命周期总计影响归母净利润约4亿元，主要影响体现在2030年（十六五）以后，对十五五期间经营基本无影响[10][11] * 2025年10月31日后新核准的核电项目不再享受增值税返还[11] * 陆上风电增值税即征即退政策取消，预计影响中核汇能年净利润约6000万元，影响中国核电归母净利润约2200-2250万元[12] 公司应对措施与未来展望 * 为应对电价下行压力，公司推行“新三化战略”：集约化（提升人员效率，如大修人员工作量翻倍）、标准化（推行标准化2.0）、数字化（提升效率降低成本）[39][40] * 通过技术改造提升老机组功率（每台提升几万千瓦，总计几十万千瓦）、降低厂用电率、开展核能供汽（提升热效率至60%-80%）等措施提升效益[40][41][42] * 联合其他核电集团争取政策支持，如推动核电纳入绿电范畴以获得额外收入[42] * 中核汇能单独上市是长期方向，但受行业环境影响推进速度不会太快[42] * 预计未来核电仅会少量电量参与现货市场，不会大量参与，主要考虑核安全、燃料资源有效利用、设备寿命及环保因素[51][52][53] * 判断江苏省市场化电价进一步大幅下跌空间有限，可能已至底部阶段[18] * 其他省份（浙江、福建、海南）核电市场化电价风险较小，因其交易机制多与核准电价挂钩[24][31][32] * 明后年将处于资本开支高峰期，因在建项目集中[25][26] 其他重要内容 * 2025年公司计划进行16次核电机组大修，截至三季度末已完成12次，3次进行中，1次未开始[30] * 核电项目股东结构多元化，地方国企、民营企业及其他无核电开发资质的央企可能参与小股比投资[48] * 核电在电力消纳方面具有一定优势，部分出口型企业为规避碳关税倾向采购绿电（如核电）[38]

涉及的公司与行业 * 公司为立讯精密工业股份有限公司（Luxshare Precision Industry Co, Ltd，股票代码 002475 SZ）[1][5] * 行业为摩根士丹利定义的"大中华区科技硬件"（Greater China Technology Hardware）[5][67] 核心财务表现与业绩指引 * 2025年第三季度营收为964 11亿人民币，同比增长31%，环比增长54%，超出摩根士丹利和市场的预期[7][10] * 第三季度净利润为48 74亿人民币，同比增长32%，环比增长35%，每股收益为0 67人民币，超出摩根士丹利预期6%[7][10] * 盈利能力提升，第三季度毛利率为12 8%，环比提升0 8个百分点，营业利润率为5 2%，环比提升0 2个百分点[7][10] * 公司给出2025年全年净利润指引为165亿至172亿人民币，同比增长23 59%至28 59%[7] * 基于此指引，第四季度净利润预计为50亿至56 68亿人民币，同比增长17%至32%[7] * 摩根士丹利对公司2025年每股收益的预测为2 24人民币，2026年预测为2 72人民币[5] 业务发展战略与未来重点 * 公司致力于加速业务多元化战略，扩大在AI智能终端设备、光电、高速连接、热管理、智能汽车和机器人等领域的投入和市场渗透[3] * 董事会批准了现金分红方案，每10股派发1 6人民币股息[3] * 摩根士丹利将在11月1日的第三季度财报电话会议上重点关注管理层对2026年初步展望、全球产能扩张计划以及数据通信和汽车业务发展进展的评论[3][8] 投资观点与风险 * 摩根士丹利给予立讯精密"增持"评级，目标股价为55 00人民币，但当前股价为65 04人民币，相对目标价存在15%的下行空间[5] * 摩根士丹利看好公司业务多元化的快速进展[3] * 上行风险包括：AirPods需求改善且盈利能力提升、5G部署推动通信和汽车电子业务增长快于预期、成本控制优于预期[13] * 下行风险包括：iPhone或AirPods销售不及预期、竞争加剧导致利润率承压、新产品份额增长有限[13] * 估值方法采用剩余收益模型，假设股权成本为11 1%，中期增长率为14%，永续增长率为5%[11]

涉及的公司与行业 * 公司：隆基绿能科技股份有限公司 (LONGi Green Energy Technology Co Ltd, 601012 SS) [1][5][62] * 行业：中国公用事业 (China Utilities)，具体为太阳能光伏行业 [5][62] 核心财务表现与运营数据 * 公司第三季度净亏损收窄至8.34亿元人民币，较第一季度的14亿元亏损和第二季度的11亿元亏损有所改善 [1] * 第三季度营收为181亿元人民币，同比下降9.8%，环比下降5.5% [2] * 第三季度毛利率为4.9%，环比提升3.3个百分点，但同比下降3.7个百分点 [2] * 公司在第三季度计提了8.94亿元人民币的资产减值损失，高于第二季度的7.41亿元和去年同期的7.74亿元 [2] * 第三季度外部硅片和组件出货量大致持平，分别为13.4吉瓦和23.9吉瓦，而第二季度分别为13.5吉瓦和24.9吉瓦 [2] * 前三季度累计净亏损为34亿元人民币，较去年同期的65亿元亏损收窄 [2] * 前三季度累计营收为509亿元人民币，同比下降13.1%，毛利率为1.2% [3] * 前三季度总出货量约为63吉瓦，其中背接触(BC)组件交付量为14.48吉瓦 [3] * 截至前三季度末，公司净经营现金流转为正数，达18亿元人民币 [7] 摩根士丹利观点与公司评级 * 摩根士丹利对公司的股票评级为“减持”(Underweight)，目标股价为14.01元人民币，较当前股价有约35%的下行空间 [5] * 对所属行业观点为“具吸引力”(Attractive) [5] * 尽管公司受益于第三季度硅片价格上涨，但将成本上涨传导至组件端仍存在障碍，这给其盈利能力带来压力 [7] * 估值方法采用贴现现金流模型，关键假设包括9.5%的加权平均资本成本和2%的永续增长率 [8] 潜在风险因素 **上行风险** * 全球太阳能需求高于预期 [10] * 新产品需求超预期带动组件市场份额进一步增长 [10] * 针对中国太阳能产品的贸易紧张局势缓解 [10] **下行风险** * 因基础设施限制导致全球太阳能需求低于预期 [10] * 针对中国太阳能产品的贸易保护政策收紧 [10] * 竞争加剧导致利润率显著收缩 [10] 其他重要信息 * 摩根士丹利披露，截至2025年9月30日，其受益拥有公司1%或以上的普通股 [16]

涉及的行业与公司 * 行业：中国/香港消费行业，具体涉及免税零售业 [5][69] * 公司：中国旅游集团中免股份有限公司（China Tourism Group Duty Free，简称CTG），包括其A股（601888.SS）和H股（1880.HK） [1][5][71] 核心财务表现与观点 * 公司第三季度收入同比增长0%，与此前六个季度的下滑相比趋于稳定，环比第二季度（-8% YoY）有所改善，主要得益于机场和线上销售的推动 [8] * 第三季度净利润同比下降29%（第二季度为-32%），主要受财务成本、少数股东权益增加以及销售费用略有上升的拖累 [8] * 毛利率同比保持稳定 [8] * 公司宣布每股派息0.25元人民币，占前三季度净利润的17% [8] * 摩根士丹利对公司的A股评级为“均配”，目标价66.00元人民币，较当前股价有约10%的下行空间 [5] 关键驱动因素与风险 * 公司盈利能力和估值的关键在于海南业务的复苏，海南线下免税市场销售额在2025年9月实现3%的增长 [8] * 需密切关注在政策放宽和自由贸易港发展背景下，第四季度的需求轨迹 [8] * 上行风险包括海南自由贸易港和市内免税政策利好、消费者支出改善（尤其是美妆产品）和消费升级（更多非美妆奢侈品） [12][13] * 下行风险包括整体经济放缓及可支配收入承压、各零售渠道间的价格竞争、奢侈品供应不足以及H股相对A股的折价加深 [12][13] 估值方法与财务数据 * 对A股采用2026年预期市盈率24倍的目标估值，较2017年以来的平均水平低1个标准差 [10] * 对H股估值较A股有20%的折价，对应2026年预期市盈率20倍，反映宏观疲软下外国投资者兴趣减弱 [9] * 根据财务数据，第三季度营业收入为117.11亿元，净利润为4.52亿元 [3][8]