核心观点 - 文章核心观点是引入“归母净利润与NBV的剪刀差（SG）”指标来评估保险公司，SG=归母净利润同比增幅-NBV同比增幅，该指标揭示了公司是在创造未来价值（NBV领先）还是在兑现当期利润（利润领先）[1][2] - 上市险企利润高增主要由投资端驱动，但长期价值取决于负债端转型和剪刀差的收敛路径，即净投资收益率、新单利润率和费用纪律的同步改善[2][6][10] 利润表现与价值内核 - 五家A股上市险企2025年前三季度合计归母净利润4260.39亿元，同比增长33.50%，其中第三季度同比增长68.30% [2][4] - 中国平安和中国太保呈现“NBV领先、利润滞后”的负SG：平安寿险及健康险NBV同比增长46.20%，集团归母净利润同比增长11.50%；太保寿险NBV同比增长31.20%，集团净利同比增长19.30% [4] - 中国人寿和新华保险呈现“利润领先、NBV跟随”的正SG：中国人寿归母净利润同比增长60.50%、NBV同比增长41.80%；新华保险归母净利润同比增长58.90%、NBV同比增长50.80% [5] - 中国人保集团归母净利润同比增长28.90%，主要靠财险业务稳健（综合成本率约96.10%），寿险端NBV同比增长76.60% [5] 投资端表现 - 投资端是利润高增的核心引擎，各公司总投资收益率表现分化：中国人寿总投资收益率为6.42%（非年化），新华保险年化总投资收益率为8.60%，中国人保总投资收益率为5.40%（非年化），中国太保总投资收益率为5.20%（未年化），中国平安综合投资收益率为5.40% [6] - 各公司加大权益配置，投资收益显著增长：中国人寿总投资收益3685.51亿元，同比增长41%；中国人保总投资收益862.5亿元，同比增长35.30%；中国平安保险资金投资组合规模超6.41万亿元，同比增长11.90% [9] 负债端与渠道转型 - 渠道策略转向精耕，银保渠道量价齐升：中国太保银保渠道规模保费583.10亿元，同比增长63.30%，其中新保单期缴同比增长43.60% [6] - 个险渠道转向“优增优育”：中国人寿个险销售人力60.7万人，较上半年回升；中国太保“核心人力”月人均首年规模保费同比增加16.60% [6][7] - 中国平安银保渠道NBV同比增长170.90%，贡献约35%业绩；代理人渠道“人均价值”同比增长29.90% [7] - 人身险结构优化，浮动收益型/分红险成为趋势：中国人寿浮动收益型业务在首年期缴保费中占比提升超45个百分点；中国太保代理人渠道新保单期缴中分红险占比提升至58.6% [9] 长期价值评估框架 - 判断业绩可持续性需关注三把尺：净投资收益率是否连续两个季度上行并回到3%以上；银保渠道放量同时新单利润率不被摊薄，个险人均产能与续期黏性改善；综合成本率低于98%、销售/渠道费用没有过度反弹 [10] - 负SG公司（NBV领先）代表“先种树，再乘凉”，潜在重估看利润兑现速度；正SG公司（利润领先）代表“先乘凉，再种更好的树”，现金流溢价看价值沉淀能力 [11] - 预定利率研究值下行至1.90%，对新产品利润率直接利好，利润传导滞后，可能呈现“负SG先收敛、利润后跟随”的路径 [7]

比亚迪前三季度研发费用437.5亿元，同比大增31%，以持续 技术创新筑牢护城河，重塑全球汽车竞争格局。 作者： 薛致以 封图：图片资料室 中国新能源汽车巨头比亚迪再次用一份硬核成绩单，向市场展示了何为"技术驱动"的真正内涵。 今年前三季度 ，比亚迪营收达 5662.7 亿元，同比增长 13% ， 核心经营指标向好趋势明显。 值得一提的是，这家新能源巨头在保持平稳增速的同 时， 前三季度研发费用高达 437.5 亿元，同比大增 31% ，这一数字甚至比同期净利润高出 205 亿元。 若 把视野放大到整个 A 股市场，比亚迪在 5400 多家上市公司中依然稳坐"研发之王"宝座，且较第二名的领先优势扩大至近 200 亿元。这一数据不 仅超越了国内多家头部车企研发投入之和，更较特斯拉同期研发投入高出 109 亿元，展现了中国企业在全球技术竞争中的战略野心。在资本市场追求 短期利润的喧嚣中，比亚迪用真金白银诠释了"研发优先"的长期主义。 在汽车产业这场百年未有之大变革中，比亚迪选择了一条最为艰难却也最为坚实的道路 ——用持续不断的研发投入构筑核心竞争力。纵观国内主流车 企，比亚迪一家的研发投入超过了三家头部车企之和。 ...

出海企业跨境差旅管理核心诉求 - 出海企业对跨境差旅管理的核心诉求集中在有效遏制浪费、低效、虚构、不合理的报销费用 [1][4] - 企业希望在费用可控的前提下实现海外业务拓展目标 [1][4] - 企业旨在通过费控管理推动管理转型，实现海外业务的可持续发展 [1][4] 跨境差旅报销面临的具体挑战 - 主要挑战源于无法识别格式各异、使用当地语言书写的差旅报销票据，导致审核困难 [2][6] - 由于票据审核困难，企业前期市场考察及商务磋商费用在整体运营成本中的占比一度超过20%，超出预估 [3][4] - 对票据“来者不拒”的直接报销方式导致差旅报销金额激增，引起高层关注 [6] 企业采取的初步应对措施及效果 - 企业尝试让海外当地员工负责财务管理，但存在“监守自盗”的风险 [7] - 采取设定年度差旅报销额度上限的管理方式，但易导致额度提前耗尽，影响后续业务拓展 [8] - 有企业将财务部门奖金与费控效果挂钩，每压降1元报销款奖励0.2元，但这激化了部门与员工间的矛盾 [11][12] 财务合规性管理的深层次考验 - 票据识别难仅是财务管理优化的“冰山一角”，真正的考验在于遵守当地复杂多变的财务法规 [10] - 部分东盟国家税务申报要求严格，且缺乏员工垫付差旅费的习惯，影响了企业的资金管理安排 [11] - 财务管理合规性风险高，一直是“问题比办法多” [11] 数字化解决方案的应用与局限 - 有企业引入西方差旅管理SaaS解决方案，看重其熟悉各国财税政策及整合本地资源的能力 [15] - 但西方解决方案操作繁琐、体验不佳，且收费高，投入产出比最多约为1:2，未达1:3的期望 [15] - 这为本土SaaS解决方案提供了机会，其通过AI赋能（如OCR票据识别）来提升用户体验和效率 [16] 传统财务理念的重构趋势 - 行业趋势是从传统经验优先、事后核算的财务理念，转向数据优先、实时管理的数智化思维 [17][18] - AI与机器学习能帮助实现对市场趋势的前瞻性洞察，并实现费用报销的自动化审批与预算动态调整 [17][18] - 有效费控有望使整体跨境差旅费用开支减少10%至20%，但需平衡员工与企业利益 [13]

虽然这笔并购价格并不贵，但星巴克中国的业务处于竞争劣 势，过去讲的空间叙事不被商业地产买单，产品定价过高，同 时还面临本土咖啡品牌的竞争，过去的红利已变成当前的掣 肘。 作者：郑淯心 封图： 东方IC 出售传闻历时一年， 11月4 日，星巴克公司（SBUX.US）宣布，将其中国业务至多60%的股权售给了博裕投资 （下称"博裕"）。星巴克中国的估值 为40亿 美元。 这笔交易的具体合作方式是由星巴克公司即全球总部（Starbucks Coffee Company）和博裕成立合资公司，共同运营星巴克在中国市场的零售业 务。其中， 博裕至多占股60%，星巴克全球总部占股40%。 星巴克仍然是星巴克中国的品牌与知识产权的所有者和授权方，向新成立的合资企业进 行授权，合资公司将支付授权费用。 合资公司将继续以上海为总部，管理运营中国内地超8000家星巴克门店。 首问股东结构 值得注意的是， 星巴克全球总部是合资方的直接主体，而非星巴克中国。 星巴克咖啡公司成立于1971年，由杰瑞·鲍德温（Jerry Baldwin）、戈登·鲍克（Gordon Bowker）和泽夫·西格尔（Zev Siegel）共同创立，并在 美国华盛 ...

偏债混合型基金市场现状 - 2025年11月4日，申万菱信基金与中加基金发布公告，分别涉及新发基金延长募集期和存续基金计划清盘，反映出偏债混合基金面临严峻考验 [2] - 截至2025年9月底，市场上偏债混合型基金总管理规模下降229.38亿元，至2651.27亿元，出现资金净流出 [5] - 尽管此类基金平均回报率达6.73%，但整体规模下降，表明市场表现与理论吸引力出现背离 [5] 具体案例表现 - 申万菱信宁通六个月持有期混合型基金在近三周募集后未能按计划完成，决定将认购截止日由2025年11月7日延长至2025年11月21日 [4] - 中加邮益一年持有期混合基金成立于2022年初，初期规模超5亿元，但至2025年三季度末规模仅余1700万元，较2023年中的1.61亿元缩水近90% [5] - 中加邮益一年持有自成立以来累计回报7.73%，年化回报1.96%，在同类978只产品中排名第449位，业绩表现平庸 [7] 行业核心困局 - 偏债混合基金业绩尴尬，牛市时收益跑不赢纯股基金，市场震荡时稳健性又可能不及纯债基金，导致对两类投资者吸引力均不足 [7] - 产品策略极度考验基金管理人综合能力，需平衡宏观判断、信用债研究和股票节奏把握，债券仓位过高则收益平平，股票仓位过多则可能放大波动 [8] - 产品设置的持有期机制是一把双刃剑，首个持有期结束后若业绩未达预期，易引发资金集中赎回，导致规模急剧流失 [9] 策略挑战与破局方向 - 基金经理操作难度大，需在复杂宏观环境下进行资产配置，例如需关注央行操作、公募销售新规影响以及通胀预期变化等多重因素 [11] - 对权益部分投资能力要求高，需在科技成长板块中寻找进攻性机会，并具备精准的个股选择和行业轮动把握能力 [11] - 行业正从依靠概念的粗放生长阶段，进入比拼资产配置能力的深度竞争阶段，要求基金经理成为精通股债的"全能型选手" [12]

前三季度，伊利股份实现营业总收入905.64亿元，同比增长 1.71%；扣非归母净利润首超百亿，达101.03亿元，同比增 长18.73%，经营业绩韧性向上，势头稳健。同期，伊利发布 中期分红预案，拟派发现金红利总额为30.36亿元。 作者： 冯科瀚 封图：图片资料室 伊利股份 于近日发布的 2025 年前三季度业绩报告，向行业再次展示了品类均衡布局、培育创新增长线带来的稳步增长。 财报显示，前三季度伊利 实现营业总收入 905.64 亿元，同比增长 1.71% ；扣非归母净利润首超百亿，达 101.03 亿元，同比增长 18.73% 。 与此同时，伊利 发布中期分红预案，拟派发现金红利总额为 30.36 亿元。 据悉， 自上市以来，伊利已累计实施 25 次分红，分红总额高达 585.66 亿元，连续 6 年分红比率超过 70% 。 奶粉、冷饮、奶酪的新看点 伊利的强者愈强，源于极具韧性的 " 均衡系统 " 。不同于依赖单一品类的传统乳企，伊利的全品类均衡布局不断进阶，在液体乳、冷饮等业务稳居行 业领先的同时，也在关键战略品类上持续实现突破。 其中 ，前三季度伊利的液体乳实现营收 549.39 亿元，作为该公 ...

行业整体景气度与市场反应 - 从同比数据看，AI算力产业链（“达链”公司）在2025年第三季度依旧保持高景气度，多家公司归母净利润实现三位数高增长，例如胜宏科技同比增长260.52%，新易盛同比增长205.38%，中际旭创同比增长124.98%，工业富联同比增长62.04% [3] - 尽管业绩同比高增，市场反应却为负面，财报发布后多家公司股价大幅回调，例如光模块龙头“易中天”（新易盛、中际旭创、天孚通信）在10月30日和31日两天市值合计蒸发超1400亿元，胜宏科技单日跌10.53%，工业富联跌7.66% [3] - 市场分歧明显，看多者认为北美头部云厂商资本开支远未见顶，而看空方则认为当前股价已大幅透支未来预期 [3] 产业链各环节业绩分化 - 部分环节公司第三季度业绩出现环比“失速”，PCB环节的胜宏科技归母净利润为11.02亿元，环比第二季度的12.23亿元下降9.88% [4][6] - 光模块环节的新易盛第三季度营收60.68亿元，环比下滑4.97%，这是其自2023年第二季度以来连续9个季度环比增长后的首次下滑；天孚通信第三季度营收14.63亿元，环比下降3.18% [4][6][7] - 液冷散热环节的英维克第三季度营收14.53亿元，环比减少11.44%，其归母净利润同比环比增幅均低于10% [4][8] - 与此同时，部分龙头公司业绩表现强劲，服务器“总装厂”工业富联第三季度归母净利润103.73亿元，首次突破100亿元大关；光模块龙头中际旭创第三季度归母净利润31.37亿元，环比增长30.1% [8] 业绩环比波动的具体原因 - 胜宏科技管理层将业绩环比下滑归因于客户端产品换代导致HDI产线停线调整、新厂房投产致用工成本增加（第三季度人员新增两三千人）、以及NPI项目增加带来的研发费用增长 [6] - 新易盛管理层解释第三季度收入环比略有降低是受部分产品出货阶段性节奏变化影响，但对后市保持乐观，预计行业在2025年第四季度及2026年将持续高景气，1.6T产品将于第四季度至明年持续放量 [7] - 中际旭创管理层表示800G光模块订单需求持续释放，出货量保持季度环比增长，重点客户已开始部署并增加1.6T订单，预计2026-2027年其他客户也将大规模部署 [9] 行业面临的新机遇与挑战 - 中际旭创管理层提到Scale-up（向上扩展）场景成为新的增量市场，其带宽需求增长非常快，可能达到Scale-out（向外扩展）带宽需求的十倍，客户希望用光连接解决方案替代铜缆，预计2027年有望看到应用和部署 [9][10] - 硅光技术被普遍看好，新易盛预计明年硅光产品占比将明显提升，中际旭创也认为未来硅光比例会持续提升，主要产品都会采用硅光方案 [7][9] - 为应对AI订单，全行业备货激增，带来财务压力，工业富联截至9月30日的存货余额高达1646.64亿元，较2024年底增加793.98亿元，短期借款为858.35亿元，较2024年底的359.92亿元大幅增加 [12] - 存货激增直接导致资产减值风险，新易盛前三季度资产减值损失2.03亿元，同比大增883.08%，主要原因为存货减值情况增加；天孚通信前三季度资产减值损失3310.05万元，同比大增238.76%，同样因计提的存货跌价准备增加 [13] 股东行为与市场情绪变化 - 部分公司股东及高管在股价高位后密集减持，新易盛实际控制人通过询价转让减持1143.07万股，交易金额37.49亿元；中际旭创控股股东计划减持不超过550万股；胜宏科技创始人家族及高管年内两次减持合计金额超21亿元；英维克被陆股通减持4519.53万股 [14] - 与减持行为相对应的是股东人数的激增，新易盛三季度末股东人数从二季度末的9.80万人环比大涨58.46%至15.53万人；英维克股东总户数较上半年末增加9.27万户，增幅达129.66% [14] 行业未来展望 - 市场研究机构TrendForce集邦咨询预计2026年全球AI服务器出货量增幅仍将达20%以上，但受英伟达GB300等产品进度延后影响，2025年全球AI服务器出货量年增长率将下调至24%左右 [14] - AI服务器产值增速将远快于出货量，预计2025年AI服务器产值同比增长近48%，主要受英伟达Blackwell新方案及GB200/GB300等单价更高的整合型方案拉动；2026年产值预计将在2025年基础上再增长30%以上 [15] - 市场竞争格局可能生变，预计到2026年，随着北美云服务商和中国AI自研芯片厂商采购力度加大，ASIC（客户自研芯片）的出货量增速将高于GPU，或导致英伟达市场份额下滑 [15]

收购交易核心安排 - 公司拟以33.5亿元现金收购中恩云（北京）数据科技有限公司等3家公司100%股权 [2] - 第二期暂存交易价款30.15亿元支付期限延长至2025年11月25日 [2] - 公司已支付第一期暂存交易价款3.35亿元 [2] - 新方案允许公司在支付交易总对价51%（即17.09亿元）后即可获得标的公司实控权并启动并表 [3][5] 加速并表与获取控制权的措施 - 支付对价达到51%后，公司可要求执行过渡期管理措施，包括委派两名董事与交易对手方一名董事组成新董事会，并改选高管及法定代表人 [3] - 自过渡期管理措施执行之日起，标的公司所有风险、责任及损益均由公司享有及承担 [4] - 公司将配合交易对手办理监管账户内相当于交易对价总额51%的暂存价款的解付手续 [3] 交易对财务指标及退市风险的影响 - 标的公司2024年营业收入为8.15亿元，净利润为1.73亿元 [5] - 若公司在11月25日前完成付款并实现一个月并表，预计2025年将新增收入6791.67万元，新增净利润1441.17万元 [5] - 公司2025年前三季度营收为1.92亿元，归属母公司净利润为-1184.27万元 [5] - 此次收购可能帮助公司实现收入超过3亿元或利润指标转正，从而避免财务类退市 [4][5] 提前“摘帽脱星”的可能性 - 根据深交所新修订的股票上市规则，公司在重大资产重组完毕且符合特定条件（如购买资产为持续经营三年的完整经营主体等）时可申请撤销退市风险警示 [6] - 公司可能凭借本次收购在2025年提前“摘帽脱星”，而无须等待2026年的年报披露季 [1][6] 交易资金保障 - 公司已向大股东申请25亿元借款额度并获股东会通过，该额度已覆盖支付51%股权所需的17.09亿元资金需求 [5]

财政部债务司的成立，能够较好克服一个时期以来政府债务多 头管理的问题，是我国政府债务管理体系的顶层设计优化，具 有十分重要的现实意义和深远的历史意义。从地方财政视角 看，这一调整较好达成了地方现有债务管理机构向上对口的目 标，便于上下协同，可显著提高管理效能。 作者： 杜涛 封图：图虫创意 11月3日，财政部官网"机构设置"栏目更新信息显示，财政部债务管理司（下称"债务司"）已正 式列入机构名单。财政部债务管理司共设六个处，分别为综合处、 中央债务处、地方债务一处、 地方债务二处、发行兑付处、监测管理处。 | 2025年11月03日 星期 | 请输入关键字 | 债务管理司 | 搜索 返回 | | --- | --- | --- | --- | | 关于我们 | | | 工作动态 | | ■ 作动态 | | | 财政部将在香港发行美元主权债券 2025年前三季度财政收支情况新闻发布会文字实录 | | 政策规章 | 大学工程 | | | | | | | 财政部在香港成功发行2025年第五期110亿元人民币 ... 财政部将于10月在香港发行110亿元人民币国债 | | 非参公告 | | | 国务院关于2024年度 ...

消费趋势转变：从感性到理性 - 2025年双11消费逻辑发生深刻转向，消费者从依赖个人体验的“经验派”、主观喜好的“感觉派”和促销带动的“冲动派”，转向关注商品可验证成分和可量化功效的“参数党”[2] - 消费行为从“跟着感觉走”转向“用数据说话”，本质是消费者主动回归以“商品功能本质”为核心的理性消费逻辑[2] - 调研显示，93.5%的受访者认为研究产品成分和面料是一种更好的消费方式，49.2%的人通过主动学习寻找更优质、更适配自身需求的产品[7] 美妆护肤领域：成分成为决策核心 - 成分（或成分代表的功效）成为美妆护肤领域影响购买决策的核心因素，96.4%的消费者在购买护肤品时会关注成分[9] - 50.7%的消费者会按成分对同品类或同品牌产品进行二轮优选，40.6%的人将成分视为购买决策的第一维度[9] - 消费者对成分功效认知度高，玻尿酸（透明质酸）知名度达66.8%，其补水保湿功效被59.8%的消费者了解；胶原蛋白知名度为61.9%，其抗衰老功效被55.3%的消费者熟知；烟酰胺知晓率为57.3%，其美白提亮功效被48.8%的消费者了解[9] - 59%的消费者在购买护肤品时主要看功效是否匹配自身需求，选择功效明确且有实测支撑的产品，推动从“品牌依赖”向“功效导向”的转变[10][15] 服饰领域：参数化决策兴起 - “参数思维”从美妆拓展至服饰领域，74.3%的消费者表示在购买冬季服饰时习惯“看数据说话”[3] - 相较于两年前，超过九成消费者表示更加关注服装的面料材质参数，其中48.6%的消费者认为面料是服装品质的三大要素之一[10] - 在购买决策中，关注面料材质参数（如含棉率、充绒量）的消费者比例达到72.2%，超过关注款式设计、版型和风格的比例（38.5%）[10] - 以羽绒服为例，近六成消费者关注充绒量，46%关注填充物，近九成购买者的消费决策受关键参数影响[11]；51.8%的消费者了解不同填充物（如白鹅绒、白鸭绒）的特性，49.5%的人知道充绒量的定义[12] 双11消费热点：形象投资与品质追求 - 2025年双11，服饰与美妆护肤品类领跑，超过75%的消费者计划入手秋冬服饰，47.2%的人锁定护肤产品[2] - 具体到购买计划，65.2%的消费者打算购入护肤产品（如面霜、精华），61.2%的人计划添置冬季衣物（如羽绒服、大衣）[14] - 消费者在护肤品选择上追求核心功效，基础补水保湿（61.3%）和抗老淡纹（59%）位居前二[14] - 冬季置装注重品质，60.5%的消费者在选购冬季服饰时“重品质轻数量”，54%的人会“看参数选购”以确保“买对、买值”[18] 电商平台的角色与机遇 - 电商平台通过专业化升级顺应理性消费趋势，例如京东运用“理工思维”设定专业精准的参数严选，推出“安心品质”和“JD FASHION”标识[3][24] - 平台的可量化、可验证的选品把关形成了“平台—品牌—消费者”的正向循环，79.7%的消费者将京东的相关标识详情页视为最可信的参数说明书[3][24] - 在美妆护肤产品购买渠道选择上，京东被90.8%的消费者票选为保障正品更靠谱的平台，93.6%的人购买高端美妆护肤品会首选京东[16] - 在品质服饰购买上，82.1%的消费者选择去京东购买面料称心的品质冬装，因其有专业团队选品和认证标识辅助[19]