公司成立信息 - 山东济铁海通国际物流有限公司成立 注册资本1000万人民币 [1] - 法定代表人付蕾迦 由海纳百川陆港供应链（菏泽）有限公司全资持股 [1] - 股东海纳百川陆港供应链（菏泽）有限公司持股比例100% [1] 经营范围 - 国际货物运输代理 国内货物运输代理 陆路国际货物运输代理 [1] - 从事国际集装箱船 普通货船运输 内地与港澳间集装箱船运输 [1] - 无船承运业务 航空国际货物运输代理 国际船舶代理 [1] - 普通货物仓储服务 供应链管理服务 海关监管货物仓储服务 [1] - 道路危险货物运输 道路货物运输 国际道路货物运输 [1] 企业基本信息 - 企业类型为有限责任公司（非自然人投资或控股的法人独资） [1] - 营业期限2025-6-17至无固定期限 [1] - 地址山东省菏泽市牡丹区皇镇乡淮河东路888号济铁菏泽物流园 [1] - 国标行业分类为交通运输 仓储和邮政业>多式联运和运输代理业>运输代理业 [1]

稳定币概述 - 稳定币结合数字货币技术与传统货币价值稳定性，解决加密货币价格波动问题，同时提升传统法币跨境流通效率 [1][2] - 核心优势：对比银行存款支持7×24小时全球跨境转账，速度仅需数秒至几分钟，成本低(费率<0.1% vs 传统银行3-8%)，对比比特币等加密货币价值稳定，无剧烈价格波动 [2] 全球稳定币规模 - 全球稳定币市值接近2500亿美元，月交易量约7000亿美元(接近Visa全球交易量)，超过1亿钱包地址 [3] - 市场预测2030年全球稳定币市值或超1万亿美元，乐观预测高达3-6万亿美元 [3] 港元稳定币发展 - 香港金管局2022年发布加密资产和稳定币讨论文件，2024年推出稳定币"沙盒"计划，起步不晚 [1][4] - 未来港元稳定币规模取决于应用场景和需求，监管是否放宽链上理财、链上链下互通场景 [1][4] 人民币稳定币可能性 - 香港作为离岸人民币(CNH)业务枢纽，离岸人民币稳定币可能是未来探索方向 [5] 美国与香港稳定币法案比较 - 美国监管框架覆盖法币、商品和算法稳定币，香港仅限法币挂钩稳定币 [6] - 美国监管强调发行人资本要求、消费者保护、系统性风险防控，准入门槛高，业务范围聚焦支付与价值存储 [6] - 香港法案基于美国框架但更注重创新和灵活性，准入门槛适中，允许DeFi、Staking等创新业务，依托"一国两制"探索人民币离岸稳定币及跨境场景 [6] 稳定币应用场景 - 跨境支付与贸易(如USDT用于跨境贸易结算)、链上金融(DeFi借贷、投资)、新兴市场日常支付(如迪拜房地产接受USDT)、现实世界资产代币化(RWA) [8] 稳定币产业链 - 上游：区块链网络、托管服务、合规服务 [9] - 中游：发行商(如Circle、Tether)、技术服务商、流动性提供商，发行商盈利模式清晰，利润主要来自储备金利差 [9] - 下游：支付平台(跨境电商)、DeFi协议(借贷、交易)、企业服务 [9]

行业活动与样本覆盖 - 海通国际于2025年5月15日举办消费引力专场活动 邀请华中零食消费领域专家分享行业看法与趋势 [2] - 专家样本覆盖5个零食品牌包括"零食很忙""赵一鸣""万辰好想来""来优品""零食有名" 合计32家量贩零食门店和6家省钱超市门店 [2] - 样本区域覆盖湖南 湖北 江苏 安徽 成都和重庆等区域 [2] 店铺类型与运营表现 - 零食量贩店铺分为4类：A+核心商圈店(大店) 社区店 校园店及城镇店 初期投入与日均店效呈正相关关系 [3] - A+核心商圈店投入最多且店效最高 其次为社区店 校园店和城镇店 [3] - 2024年同店呈中单位数下行 2025年至今同店仍呈下行趋势 主因店铺加密和加盟商店铺运营能力 [3] - 店铺回本周期从2-3年延长至3年 但资深加盟商在5年回本周期内仍愿投资 [3] 商品策略与周转效率 - 门店SKU数持续增长 引入日化百货 牛奶鸡蛋 潮玩玩具 牙刷大米等非零食品类以吸引更广泛年龄层消费者 [4] - 客户结构从16-32岁女性扩展至家庭 儿童与中老年人群 [4] - 非零食类商品周转速度较慢 对坪效带来压力 SKU扩张需兼顾动销效率与库存管理 [4] - 自有品牌和白牌平均毛利率明显高于传统品牌产品 未来占比有望进一步提升 [5] 新模式试点表现 - 以量贩零食和潮玩为核心的省钱超市模型在多个区域试点 华中地区尚未全面布局 [1][6] - 成都已有三家省钱超市 2024年销售表现同比下滑 主因供应链不成熟和非零食品类周转速度慢 [1][6] - 新模式目标在于拓展客户圈层 提升店铺人流以及提高客单价 [1][6] 市场拓展潜力 - 量贩零食门店在下沉市场和空白市场仍有巨大空间 15-20万人口的县城已开业零食店超20家 [7] - 品牌下沉依赖成熟供应链网络 仓储体系与物流时效保障 [1][7] - 部分品牌如万辰和零食很忙已建立全国仓储布局和当日达配送体系 [7] - 区域竞争呈现割据态势：零食很忙主营湖南湖北 赵一鸣优势在华东华北 好想来集中于江苏 [7]

财务预测与估值 - 预计2025-27年总收入为118 6/143 4/180 9亿元(前值114 7/138 0/177 2亿元)，同比+31%/+20%/+26% [1] - 2025年扭亏为盈，实现净利润3 8亿元(前值3 7亿元) [1] - 采用DCF模型估值，WACC9 8%，永续增长率3 5%，汇率假设RMB:HKD=1:1 14，目标价调整至62 5HKD/股(前值61 4HKD/股) [1] 2025Q1业绩表现 - 25年Q1产品营收超24亿元(同比+41%，环比+13%)，商业化产品组合拓展至15款 [2] - 新上市4款药物：达伯乐(ROS1)、奥壹新(EGFRTKI)、捷帕力(BTK)、替妥尤单抗(IGF-1R) [2] - 业绩超预期主因：达伯舒(PD-1)销售额同比+18%/环比+1%，PCSK9单抗医保放量，KRASG12C等新品贡献增量 [3] 研发管线进展 - 2030年前预计5个新资产进入全球MRCT(PD-1/IL-2α-bias、CDLN18 2ADC、OX40、IL-4/TSLP双抗等) [4] - 全球首创CEACAM5双载荷ADC(IBI3020)完成I期首例给药，临床前显示良好抗肿瘤活性与旁观者效应 [4] - 25年关键催化剂：PD-1/IL-2数据更新(ASCO)、IBI362头对头司美格鲁肽3期数据、CDLN18 2ADC胰腺癌1b期数据等 [5] 产品商业化前景 - 玛氏度肽(GCG/GLP-1)、IBI112(IL-23p19)有望25年内获批，支撑全年营收增速 [2] - 非肿领域PCSK9单抗通过医保谈判优化年治疗费用，实现快速放量 [3] - 公司正向27年200亿元收入目标靠近 [3]

美国医药贸易现状 - 2023年美国从中国进口医药产品占其总医药进口比例仅为1.5%，体量相对较低 [1][2] - 除2022年外，美国长期对中国维持医药贸易顺差且持续扩大 [1][2] - 美国2024年医药领域整体逆差达1186亿美元，同比增长35% [3] - 美国前三大医药进口国为爱尔兰(18.57%)、德国(12.62%)和瑞士(10.51%) [3] 关税政策影响 - 当前多数医药板块受关税豁免，但医疗器械及部分辅料受冲击 [2] - 特朗普曾威胁对医药产品加征25%关税以促进产业回流 [2] - 关税若落地将首先冲击大型制药公司，但产业链短期回流美国可能性低 [1][3] - 新建产能周期长且成本或高于关税，阻碍产业链转移 [1][3] 行业应对策略 - 部分美国制药企业已开始游说政府并增加本土投资，但额度不一 [1][3] - 爱尔兰因税收优惠吸引全球前十制药公司设厂，对美医药出口达726亿欧元 [3] 中国医药行业机会 - 关税对中国医药行业整体影响有限 [1][2] - 建议关注三大方向：1)医疗器械国产替代或加速 2)创新药License-out模式不受关税影响 3)内需格局良好的消费医疗企业 [2]

文章核心观点 - 海通国际预计古茗2025 - 27年收入各108.4/128.4/144.2亿元，经调净利各18.8/21.9/23.8亿元，给予古茗2025年25X PE，对应合理目标市值506亿港元，合理目标价为24.2港元，首次覆盖给予优大于市评级 [1] 公司概况 - 古茗是4A级全国现制饮品品牌，把握饮品消费升级趋势，聚焦中低线城市需求，以供应链为基础、数字化为手段做全国化扩张 [2] - 截至2024年末，古茗国内门店数达9914间，覆盖中国17个省 [2] - 按2023年GMV计，古茗是中国第二大现制茶饮店品牌，市场份额为9.1%；按价格带划分，是中国最大大众现制茶饮店品牌，市场份额为17.7% [2] 现制饮品行业情况 - 现制饮品是消费升级需求，是对即饮饮料的部分替代，通过多种方式获取市场份额 [3] - 2018 - 2023年现制饮品行业市场规模年复合增速22.5%，高于中国饮料市场平均的9.4%；预计2023 - 2028年复合增速17.6%，高于同期中国饮料市场平均的10.7% [3] 公司发展特点 - 古茗门店布局区域化，但现存门店质量高，2023年加盟商店均年经营利润达37.6万元，经营利润率20.2%，是行业均值的1.5 - 2.0倍 [4] - 古茗供应链基础扎实，运营效率高，发展空间大 [4] - 门店拓展上，古茗选择地域加密策略，专注中低线城市饮品消费升级需求 [4] - 供应链建设上，古茗自建完整供应链系统，支持高频冷链配送，控制新鲜原料成本接近常温且品质稳定 [4] - 产品上新方面，古茗能创新并紧跟主流趋势，且方式最快最标准化 [4] - 门店运营方面，古茗以数字化自动化筑底，加盟商全身心投入提升门店业绩 [4]

文章核心观点 2025年百威亚太更可能是战略调整期而非收获期，短期业绩或因改革阵痛与外部冲击承压，若改进渠道转型、费用管控等核心问题，有望扭转中国市场份额下滑趋势，为中长期复苏奠定基础，海通国际下调其目标价至7.9港元，维持中性评级 [1] 各部分总结 中国市场情况 - 2024年公司中国市场全年销量同比下滑11.8%，吨价下跌1.4%，市场份额较上一年度收缩149个基点 [2] - 2018 - 2024年公司中国区销量CAGR为 - 2.6%，高于同期规模以上企业啤酒产量CAGR - 1.3%，反映市场份额下滑态势 [2] - 管理层明确今年提升市场份额目标并采取系列措施，但趋势逆转颇具挑战 [2] - 公司将中国市场销售重心从超高端领域向核心 + 领域转移，短期ASP或受影响，长期有助于在更广泛市场领域稳定增长 [2] 韩国和印度市场情况 - 2024年亚太东区强劲增长，销量/ASP同比 + 3.6%/+8.7%，韩国市场份额扩张349个基点至十年来最高水平 [3] - 今年4月起公司将韩国啤酒出厂价提升2.9%应对进口原材料成本上涨，其他国际啤酒厂商也提价，公司致力于提升韩国市场盈利能力 [3] - 2024年印度市场高端及超高端产品组合净收入同比增长近20%，过去五年百威品牌在印度市场份额翻番，成为全球前四大市场之一 [3] - 公司通过完成平台整合及数字化转型计划，致力于改善印度生产效率，提升EBITDA利润率 [3] 2025年战略调整期挑战 - 新CEO及中国区销售负责人履新，组织架构与渠道策略处于深度调整与磨合期，有三大核心挑战待破局 [4] - 渠道转型压力方面，夜场渠道增长乏力，餐饮和家庭渠道拓展尚需时间 [4] - 管理效能提升方面，传统分销体系与新兴渠道融合成趋势，终端数据反馈及时性对运营灵活性和市场应变能力愈发关键 [4] - 外部环境风险方面，公司面临国际贸易波动风险，供应链稳定性、汇率波动和消费者偏好变化可能影响利润，但成本上行风险总体可控 [4] 盈利预测调整 - 海通国际预计公司2025 - 2027年EPS分别为0.05/0.05/0.06美元（原2025 - 26预测为0.07/0.08美元） [1] - 给予2025年19x PE（此前为2024年19x），目标价由10.1港元下调至7.9港元 [1]

文章核心观点 - 海通国际预计2025年京东物流总收入达2033亿元/+11.2%，Non - IFRS净利润率达4.0%，公司进入稳定盈利阶段后估值方法由PS法转向PE法，合理估值15X，对应目标价19.79港币，维持“优于大市”评级 [1] 2024年业绩情况 - 2024年京东物流总收入1828亿元，同比增长9.7%，来自外部客户收入1278亿元，同比增长9.6%，占总收入比例近70%，Non - IFRS净利润79亿元，同比增长186.8%，Non - IFRS净利润率4.3% [1] - 24Q4公司总收入521亿元，同比增长10.4%，Non - IFRS净利润22亿元，同比增长23.4%，Non - IFRS净利润率4.3% [1] 2025Q1收入及利润前瞻 - 预计25Q1公司收入增速约10%，Non - IFRS净利润保持稳定增长，预计增速近10%，网络结构优化及精细化成本管将提升运营效率和利润水平 [1] 跨越和德邦业务情况 - 预计25Q1跨越收入增速可达双位数，对公司利润贡献稳定，公司和德邦业务融合有序推进 [2] 国际业务情况 - 预计至2025年底海外仓面积实现超100%增长，持续布局国内保税仓、直邮仓，提升全球供应链服务能力，推动国内外商品互通 [2] 快递业务情况 - 预计25Q1公司快递业务量增速高于行业水平，将加强时效能力建设，2025年投入更多一线快递人员，着重发展高端时效件业务 [2]

文章核心观点 4月中小航司吉祥、春秋凭借灵活经营策略在周转量恢复率上弹性更强、恢复速度更快、票价涨幅表现更优，三大航中东航在周转量、票价、客座率多维领跑 建议关注吉祥航空、春秋航空，其次大航司中国东航、中国国航、南方航空 [1] 各航司周转量情况 - 三大航运营主体中，国航、东航、南航3月31日 - 4月6日累计RPK分别为30/34/37亿公里，较24年同期各+11.6%/+12.7%/+12.3%，较2019年同期各+18.4%/+33.4%/+19.3% [1] - 吉祥4月累计RPK为6.0亿公里，较24年同期+3.8%，较2019年同期+49.0% [1] - 春秋4月累计ASK为9.5亿公里，较24年同期+12.8%，较2019年同期+42.0% [1] 各航司前十大航线票价情况 按购票日票价（预售票价） - 三大航运营主体中，国航、东航、南航本月均值分别为956/1001/731，较24年同期各-13.7%/+5.8%/-21.0%，较2019年同期各-29.9%/-0.9%/-23.9% [2] - 春秋、吉祥本月均值分别为539/689，较24年同期各+5.3%/+1.1%，较2019年同期各-18.2%/-11.6% [2] 按乘机日票价 - 三大航运营主体中，国航、东航、南航本月均值分别为908/918/686，较24年同期各-13.5%/+4.4%/-19.8%，较2019年同期各-28.2%/-1.5%/-21.5% [2] - 春秋、吉祥本月均值分别为496/761，较24年同期各-2.8%/+12.3%，较2019年同期各-22.8%/+6.0% [2] 各航司前十大航线客座率情况 - 三大航运营主体中，国航、东航、南航本月平均客座率分别为77.7%/82.9%/82.4%，较24年同期分别+4.8pct/+6.4 pct /+2.9 pct [3] - 吉祥本月平均客座率为89.9%，较24年同期+3.1 pct [3]

财务指标 - 2023年营业收入为337.57亿元，同比增长10.79%[16] - 2023年归属于上市公司股东的净利润为27.62亿元，同比增长2.34%[16] - 2023年经营活动产生的现金流量净额为62.36亿元，同比增长36.51%[16] - 2023年12月31日，归属于上市公司股东的净资产为289.33亿元，同比增长5.42%[17] - 2023年基本每股收益为1.33元，同比增长2.31%[19] - 2023年扣除非经常性损益后的基本每股收益为1.12元，同比下降9.68%[20] - 2023年加权平均净资产收益率为9.82%，同比下降0.21个百分点[20] - 2023年12月31日总资产为688.00亿元，同比增长7.10%[17] - 营业收入同比增加10.79%，达到337.57亿元[99] - 营业成本同比增加10.05%，达到247.41亿元[99] - 财务费用同比增加52.35%，主要为利息支付增加[99] - 经营活動产生的现金流量净额同比增加36.51%[99] - 水泥及熟料销量增加2.48%，但平均价格有所下降[105] - 混凝土和骨料销量大幅增长，分别增长66%和100%[105] - 水泥及熟料毛利率增加1.37个百分点，综合毛利率增加0.49个百分点[107] - 境外收入增长29.99%，占比达16.27%[102,108] - 资产负债率为43.91%，较上年末下降1.91个百分点[112] - 研发费用同比大幅增加285.22%[99] - 公司累計銀行貸款餘額為116.29億元，較年初增加15.61億元[116] - 公司有息負債較年初增長16.99%，資產負債率有所優化，同比下降0.39個百分點[116] - 經營活動現金流量淨額與上年同期相比增加了16.68億元，主要為本年盈利增加所致[117] - 投資活動現金淨流出與上年同期相比減少了19.29億元，主要為資產購置、工程建設支出等投資活動同比減少[117] - 2023年公司水泥及熟料銷量、混凝土銷量、骨料銷量均超出預算[127] - 2023年公司總資產規模為688億元，資產負債率為51.6%[127] - 2024年计划销售水泥及熟料约6,300万吨、销售骨料1.56亿吨、销售混凝土3,052万方、环保业务总处置量428万吨，总收入预计达到371亿元[128] - 2024年计划资本性支出约69亿元，重点集中于骨料、混凝土、海外水泥的产能及替代燃料建设[128] - 2024年总资产预计约737亿元，资产负债率预计维持在51%左右[128] 行业分析 - 公司所处行业为建材行业，细分行业为建材[28] - 2023年水泥行业面临需求下滑、竞争加剧、原燃材料成本高企、环保能耗约束力增强等多重不利因素[29] - 2023年水泥熟料产能利用率预计为59%，比2022年下降7个百分点[30] - 国家出台多项针对性减碳、降耗政策，助推水泥行业高质量发展[31][32] - 2024年國內建材需求仍難有回升，水泥行業產能過剩加劇，行業供給側改革亟需新的途徑[120][121] - 節能減排、綠色低碳、數字智能及產業鏈延伸已成為行業高質量發展的主導方向[122] - 生產成本高企，水泥價格承壓，市場競爭加劇，行業效益不容樂觀[123] - 公司海外業務所在國經濟發展預計領先地區平均水準，有望實現較好發展態勢[124] 公司概况 - 公司具備1.27亿吨/年的水泥产能规模[42] - 水泥业务收入占公司营业收入的57%，为公司主导业务[36] - 公司建立了矩阵式、扁平化的组织架构，实现业务协同发展[37] - 公司通过持续并购和新建，在国内外布局了14个省市和11个国家[42] - 公司积极推进绿色低碳发展，已累计使用近2000万吨废弃物替代燃料[44] - 公司拥有成熟的水泥生产设备研发制造能力和新型低碳建材产品研发实力[45][46] - 公司拥有中国最古老的水泥生产商标"华新堡垒"，品牌价值位居中国500强第79位[47][48] - 公司生产的全部15个水泥品种均为国家首批质量免检产品[49] - 公司在业务和市场布局上形成了战略优势[50] - 公司连续多年入选中国制造业500强和财富中国500强[48] - 公司已有20多年探索信息化发展之路，通过推进「传统工业+数字化创新」的发展战略，聚焦「工业智慧、商业智慧、管理智慧」三个闭环，成功建设了多个重大信息化项目[51] - 公司的「水泥低碳制造智慧化关键技术创新与应用」项目获得中国建材联合会科技进步一等奖，并入选多项国家级和行业级智慧制造示范项目[52] - 公司拥有一支理念先进、善于学习、执行力强、长期稳定的管理团队，多数成员具有超过20年的行业相关经验[53] 公司战略 - 公司穩中求進，全面深化落實續「一體化轉型、海外發展、新型建材業務拓展、傳統工業+數位化創新」戰略[88] - 堅持現金為王的經營模式，嚴控資金風險，完成應收賬款年度控制目標[89] - 加強成本對標管理，提升整體成本競爭力，國內水泥成本同