文章核心观点 石药集团附属公司与江苏康宁杰瑞合作开发的JSKN003获国家药监局突破性治疗认定，有望成为首个针对铂耐药卵巢癌全人群患者的抗HER2治疗药物 [1][2] 分组1：JSKN003药物信息 - JSKN003是一种靶向HER2双表位的抗体偶联药物 [1] - JSKN003拟定适应症为单药用于铂耐药复发性上皮性卵巢癌、原发性腹膜癌或输卵管癌全人群患者的治疗 [1] 分组2：行业现状 - 卵巢癌年发病率位居中国女性生殖系统肿瘤第3位，病死率位于女性生殖道恶性肿瘤之首，约70%患者就诊时已处于晚期 [1] - 肿瘤细胞减灭术联合术后含铂化疗是当前主要治疗手段，几乎所有患者最终发展为对铂类耐药 [1] - 对于铂耐药患者，非铂类单药化疗为国内外指南推荐主要治疗方案，但疗效有限，客观缓解率低，中位无进展生存期和总生存期短，存在巨大未满足临床需求 [1] 分组3：JSKN003优势及进展 - JSKN003在该适应症临床研究已初步显示出疗效突破，安全性良好，与现有治疗手段相比具有明显临床优势 [1] - 该适应症的III期临床试验目前处于入组阶段，正顺利进行中 [2] - JSKN003正在中国开展用于治疗乳腺癌、胃癌、结直肠癌、胆道癌等实体瘤的多项II期及III期临床研究 [2] - JSKN003获授予突破性治疗认定，将有助于进一步加快其研发和审评速度 [2]

文章核心观点 石药集团附属公司合作开发的JSKN 003获国家药监局突破性治疗认定，拟定适应症为单药治疗铂耐药复发性上皮性卵巢癌等全人群患者，其临床研究显示疗效显著、安全性良好，有望成为首个针对铂耐药卵巢癌全人群患者的抗HER2治疗药物 [1][2][3][4] 分组1：JSKN 003药物信息 - JSKN 003是一种靶向HER2双表位的抗体偶联药物，由石药集团附属公司上海津曼特生物与江苏康宁杰瑞生物合作开发 [1] 分组2：卵巢癌行业现状 - 卵巢癌年发病率居中国女性生殖系统肿瘤第3位，死亡率居女性生殖道恶性肿瘤之首，约70%患者就诊时已处于晚期 [2] - 肿瘤细胞减灭术联合术后含铂化疗是主要治疗手段，几乎所有患者最终对铂类耐药，非铂类单药化疗疗效有限，存在巨大未满足临床需求 [2] 分组3：JSKN 003临床研究数据 - 2024年ESMO年会上一项研究显示，50例铂耐药受试者接受至少1次JSKN 003单药治疗，44例疗效可评估受试者中ORR为56.8%，88.6%出现肿瘤缩小，DCR为95.5%，6个月PFS率为44.7% [3] - HER2表达（IHC1 +，2 +和3 +）受试者的ORR为52.8%，HER2 IHC 0受试者的ORR为75.0% [3] - 50例受试者中仅5例（10.0%）发生3级及以上TRAEs，最常见为腹泻（2.0%）和贫血（2.0%），仅1例发生导致永久停药的TRAEs，无治疗相关死亡事件 [3] 分组4：JSKN 003研发进展 - 该适应症的III期临床试验处于入组阶段，正顺利进行 [4] - JSKN 003正在中国开展用于治疗乳腺癌、胃癌等实体瘤的多项II期及III期临床研究 [4] 分组5：JSKN 003认定意义 - JSKN 003获突破性治疗认定，有助于加快其研发和审评速度，有望成为首个针对铂耐药卵巢癌全人群患者的抗HER2治疗药物 [4]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，预计股票在接下来12个月内具有超过15%的潜在回报 [3][19] 报告的核心观点 - 2024年CSPC净利润下降，主要因成品药销售疲软，传统药物面临压力，但新产品将部分抵消旧产品压力，预计2025/26财年收入和净利润将同比增长 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2024财年归属净利润同比下降26%至43.5亿元，成品药销售额同比下降7%至238.4亿元，第四季度成品药销售额同比降19.3%、环比降2.4%，净利同比降58.8%、环比降25.0% [1] - 2024财年肿瘤学收入降28%、心血管药物销售额降15%，中枢神经系统药物销售额第三季度环比降21% [1] 新产品情况 - 2024财年新产品销售额预计达20亿元，2025财年管理层目标是将新产品收入翻倍，增长受明复乐、科灵达等推动 [2] - 已成功将几个创新资产对外许可，多个处于临床试验阶段的资产，预计今年还有更多对外许可交易，可能在4月AACR会议公布EGFR ADC的I期临床试验数据 [2] 财务预测 - 2025/26财年收入分别同比增长4.6%/3.0%，归属于公司股东的净利润分别同比增长14.7%/1.6% [3] 股票数据 - 市值59,943.5百万港元，平均3个月周转率318.7百万港元，52周最高/最低价7.12/4.34港币，总发行股份数11917.2百万股 [4] 股权结构 - 巨大巨人集团有限公司持股10.6%，蔡东辰持股10.4% [5] 股票表现 - 1个月绝对涨幅13.8%、相对涨幅 -0.9%，3个月绝对涨幅 -1.0%、相对涨幅 -17.7%，6个月绝对涨幅6.6%、相对涨幅 -18.5% [6] 估值分析 - 维持目标价5.97港元，折现现金流11.78%，终值增长率2.0% [3] 财务摘要 - 展示2021A - 2026E资产负债表、现金流等多方面财务数据及增长、盈利能力、配对/流动性/活动、估值等指标情况 [14][16]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，预计股票未来12个月潜在回报率超15% [7][17] 报告的核心观点 - FY24净利润下降，主要因成品药销售疲软，受“3+N”联盟省级VBP计划下产品大幅降价影响 [7] - 传统药物销售面临压力，肿瘤学和心血管药物收入下降，CNS销售也受医保基金支出控制和价格下调影响 [7] - 新产品有望部分抵消传统产品压力，FY24新产品销售预计达20亿人民币，FY25管理层目标使新产品收入翻倍 [7] - 预计2025年一季度及以后销售仍面临压力，但考虑授权交易收入，预计FY25/26收入和归属净利润同比分别增长4.6%/3.0%和14.7%/1.6% [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 收入方面，FY22 - FY26E分别为309.37亿、314.50亿、290.40亿、303.88亿、313.00亿人民币，同比增长11.0%、1.7%、-7.7%、4.6%、3.0% [2] - 净利润方面，FY22 - FY26E分别为62.321亿、60.727亿、44.049亿、50.535亿、51.355亿人民币，同比增长9.6%、-2.6%、-27.5%、14.7%、1.6% [2] - 每股收益（报告）方面，FY22 - FY26E分别为0.51、0.49、0.38、0.43、0.44人民币 [2] - 市盈率方面，FY22 - FY26E分别为9.2、9.5、12.4、10.8、10.6倍 [2] - 净负债率方面，FY22 - FY26E分别为-44.1%、-37.3%、-40.7%、-44.5%、-47.2% [2] 目标价格与股价表现 - 目标价格为5.97港元，当前价格为5.03港元，潜在涨幅18.8% [3] - 1个月绝对涨幅13.8%，相对涨幅-0.9%；3个月绝对涨幅-1.0%，相对涨幅-17.7%；6个月绝对涨幅6.6%，相对涨幅-18.5% [5] 股东结构 - Massive Giant Group Ltd持股10.6%，蔡东晨持股10.4% [4] 产品销售情况 - FY24成品药销售同比下降7%至238.4亿人民币，4Q24成品药销售同比下降19.3%，净利润同比下降58.8% [7] - FY24肿瘤学收入下降28%，心血管药物收入下降15%，CNS销售（主要是NBP）在3Q24环比下降21% [7] - FY24新产品销售预计达20亿人民币，FY25管理层目标使新产品收入翻倍，增长主要由明复乐、可伶达、谷美替尼和多恩易驱动 [7] 估值分析 - 采用风险调整后的DCF估值，得出每股DCF为5.97港元，WACC为11.78%，终端增长率为2.0% [8] - 敏感性分析显示，不同WACC和终端增长率下目标价格有所不同 [9] 与市场共识对比 - 报告对FY24 - FY26E的收入、毛利、营业利润、归属净利润等预测与市场共识存在差异，多数指标预测低于市场共识 [10] 财务报表总结 - 利润表显示，收入、成本、利润等指标在不同年份有不同变化趋势 [12] - 资产负债表显示，资产、负债和股东权益在不同年份有相应变化 [12] - 现金流量表显示，经营、投资和融资活动现金流量在不同年份有不同表现 [14] - 增长指标显示，收入、毛利、营业利润和净利润的增长率在不同年份有所波动 [14] - 盈利能力指标显示，毛利率、营业利润率和净资产收益率在不同年份有不同水平 [14] - 杠杆/流动性/活动指标显示，净债务权益比、流动比率、应收账款周转天数等指标在不同年份有相应变化 [14] - 估值指标显示，市盈率、市净率、市现率和股息收益率在不同年份有不同数值 [14]

报告公司投资评级 - 公司评级为买入，目标价为8.88港币，行业评级为超配 [1] 报告的核心观点 - 维持买入评级和DCF目标价8.88港币，目标价对应2025年P/E为18x，略高于可比公司平均值的15x，公司创新转型符合市场预期，应获得估值溢价 [1][3] - SYS6005药物对外授权，公司将获1500万美元首付款，并有资格获最高1.5亿美元开发和监管里程碑付款及最高10.75亿美元销售里程碑付款 [1] - ROR1有望成下一个“黄金靶点”，SYS6005技术创新性和市场潜力高，ROR1在多种恶性肿瘤或组织中高表达，默沙东针对ROR1靶点的ADC药物已进Ⅲ期临床试验 [2] - 公司在ADC研发上推进迅速，首款ADC药物2019年10月进临床，2023年年报显示近10款ADC产品获临床试验批准，多款已推入Ⅲ期阶段，2023年就SYS6002达成近7亿美元授权协议 [3] 相关目录总结 股价信息 - 当前股价5.01港币，股价上行空间+77%，52周最高/最低价为7.83/4.27港币，市值7709百万美元，当前发行数量11954百万股，三个月平均日交易额40百万美元，流通盘占比41%，主要股东中鼎大集团有限公司占10%、联诚控股有限公司占8%、瑞银集团占7% [4] 财务数据摘要 | 摘要 (年结: 12月) | 2022A | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 (RMBmn) | 30937 | 31450 | 31583 | 32296 | 32215 | | 毛利润 (RMBmn) | 22256 | 22177 | 22740 | 23415 | 23517 | | 归母净利润 (RMBmn) | 6232 | 6073 | 6108 | 6525 | 6909 | | 每股收益 (RMB) | 0.51 | 0.49 | 0.50 | 0.53 | 0.57 | | 市盈率 (x) | 15.4 | 13.4 | 11.1 | 8.7 | 8.2 | [6]

股价表现 - 石药集团当日收盘价为4 630港元 下跌3 14% [1] - 全天成交额为2 44亿港元 [1] 回购信息 - 石药集团于1月2日以每股4 610港元至4 710港元的价格回购630 00万股 [1] - 回购金额达2942 59万港元 [1]

投资评级 - 维持买入评级，目标价8.35港元，较现价有73%的升幅 [4][20] 核心观点 - 公司业绩短暂承压，主要受医药行业环境影响，2024年前三季度收入总额为人民币226.86亿元，同比下降4.9%，净利润下降15.9%至人民币37.78亿元 [10][19] - 公司积极布局创新药，研发投入加大，研发费用占成药业务收入的20.8%，未来5年内计划申报近50款新产品/新适应症上市 [8][11] - 公司已建成一支逾2000人的国际化研发团队，聚焦于抗肿瘤、精神神经、心血管等治疗领域，目前有超过60个重点在研药物进入临床或申报阶段，其中6个已递交上市申请，24个产品（30个适应症）处于注册临床阶段 [8][9] 财务数据 - 2024年预计收入为人民币296亿元，净利润为48.60亿元，2025年预计收入为305亿元，净利润为50.05亿元，2026年预计收入为330亿元，净利润为54.71亿元 [11][23] - 2024年每股盈利预计为0.41元，2025年为0.42元，2026年为0.46元 [23] - 2024年PE为15.5倍，2025年为15.1倍，2026年为13.8倍 [23] 研发进展 - 公司与百济神州在小分子MAT2A抑制剂SYH2039开展合作，收取总计1.50亿美元的预付款，并有权收取最高1.35亿美元的潜在开发里程碑付款及最高15.50亿美元的潜在销售里程碑付款 [9][14] - 注射用SYS6002（抗人Nectin–4单克隆抗体偶联药物）在晚期实体瘤中体现了明确的疗效信号，且耐受性良好 [15] - DBPR108（普卢格列汀片）在治疗糖尿病的III期临床研究中降糖疗效显著优于安慰剂组，非劣于阳性药磷酸西格列汀片组 [15] - JMT101注射液联合奥希替尼治疗携带EGFR 20号外显子插入突变的局部晚期或转移性NSCLC患者，展示了非常有潜力的疗效 [16] 行业背景 - 医药行业集采降价背景下，公司通过不断推出新产品线及强大的商业化团队，推动业绩恢复增长 [10][19]

公司回购行为 - 石药集团于12月18日在港交所公告显示，以每股4.670港元至4.750港元的价格回购620.00万股，回购金额达2927.00万港元[1] - 当日收盘价为4.750港元，上涨2.59%，全天成交额为2.89亿港元[1] - 自12月13日以来，公司已连续4日进行回购，合计回购2500.00万股，累计回购金额1.18亿港元[1] - 今年以来，公司累计进行41次回购，合计回购3.09亿股，累计回购金额15.74亿港元[2] 股价表现 - 自12月13日以来，公司股价累计下跌5.19%[1]

报告公司投资评级 - 给予石药集团目标价6.87港元，维持买入评级 [2] 报告的核心观点 - 医药环境压力和主动降低库存导致石药集团2024年前3季度业绩下滑，调整后归母利润同比下降15.2% [2] - 公司通过新品拉动未来增长，预计创新产品将贡献约20亿元的增量 [2] - 公司年初至今回购约15亿港元，24年9月公告将在2年内回购不超过50亿港元，预计今年派息率也将提升 [2] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2024年前3季度公司营收226.9亿元，同比-4.9%；毛利159.9亿元，毛利率70.5%，同比+0.1个百分点 [2] - 归母净利润、扣非后归母净利润分别为38.8亿元（-15.9%）和40.0亿元（-15.2%），扣非后归母净利率17.6%（-2.2个百分点） [2] - 成药板块收入186.7亿元（-3.5%），原料药板块中的维C、抗生素及其他收入分别为14.6亿元（-3.4%）、12.6亿元（-7.2%），功能食品板块收入12.9亿元（-21.9%） [2] 成药各板块业务情况 - 神经系统收入同比+4.5%至72.3亿元，收入占成药比例38.8%，其中3季度收入同比-15.8% [2] - 肿瘤板块前3季度收入+17.6%至38.1亿元，占比20.4%，其中3季度收入-31.2% [2] - 抗感染板块前3季度收入+2.2%至32.1亿元，占比17.2%，其中3季度收入-9.6% [2] - 心血管领域前3季度收入-11.1%至16.3亿元，占比8.7%，其中3季度收入-26.7% [2] - 呼吸板块前3季度收入-18.8%至9.4亿元，占比5.0%，其中3季度收入+35.1% [2] - 消化和其他治疗领域前3季度收入分别+30.7%和+2.6%至8.7和9.8亿元，3季度消化板块收入-11.2% [2] 管线新旧交替 - 老产品克艾力、玄宁、多美素和津优力等因集采影响收入下降，明年多美素因第10批集采将受到较大影响 [2] - 未来将依靠新品拉动，如铭复乐、伊立替康、奥马珠单抗、谷美替尼等创新产品预计明年将贡献约20亿元的增量 [2] - 24年10月公司将脂蛋白(a)抑制剂YS2302018以1亿美元首付款+19.2亿里程碑授权给阿斯利康 [2] 估值与目标价 - 以DCF为公司估值，其中WACC为10%，永续增长2%，得出目标6.87港元，对应2024年的16.9倍市盈率 [2] - 目标价6.87港元，较当前股价5.08港元有+35.2%的上涨空间 [3] 主要财务数据 - 2024年预测收入285.38亿元，同比-9.3%；归母净利润43.45亿元，同比-26.0% [4] - 2024年预测每股基本收益37.1人民币分，市盈率12.5倍 [4] - 2024年预测每股派息18.6人民币分，息率4.0% [4] 主要财务报表 - 2024年预测收入309.37亿元，毛利199.77亿元，毛利率70.0% [6] - 2024年预测EBITDA 64.75亿元，EBITDA利率22.7% [6] - 2024年预测净利率15.2%，研发费率17.8% [6] - 2024年预测存货周转天数128天，应收账款天数58天 [6]

报告公司投资评级 - 目标价调整至5.06港元，给予"中性"评级 [3] 报告的核心观点 - 预计短期内业绩仍将承压，成药板块第三季度收入下降，导致公司前三季度业绩同比下滑 [1] - 短期内成药业务面对挑战，原料药与功能食品等收入短期内难以大幅回升 [2] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩 - 石药集团前三季度收入同比下跌4.9%至226.86亿元，股东应占溢利同比下跌15.9%至37.8亿元，其中第三季度收入与股东净利润分别同比下滑17.8%与51.5% [1] - 第三季度业绩转差的原因包括：1）主营业务成药收入较第二季度环比下降14.5%；2）成药板块收入的下滑导致第三季度毛利率环比下降3.1个百分点；3）公司加大研发投入，导致研发费用率环比上升2.1个百分点 [1] 业务板块分析 - 成药业务收入维持原先预测，即2024年收入将同比下降7.0%，2025-26年为缓步回升 [2] - 新药伊立替康、两性霉素B脂质体、奥玛珠单抗上市以来销售表现较好，但新药从上市到上量略需时间，集采降价对四季度与2025年收入仍将产生影响 [2] - 恩必普与玄宁上市已近20年，在医保控费趋紧及市场竞争加剧的情况下，短期内销售收入大幅回升的可能性不高 [2] - 预计2024年全年原料产品与功能食品及其它板块的收入将略逊预期，短期内难以大幅回升 [2] 财务预测 - 轻微下调原料产品与功能食品及其它板块的收入预测，并相应将2024-26E收入分别下调1.0%、1.6%、1.6% [3] - 根据第三季度情况将2024-26E研发费预测上调7.8%-11.5%，并将2024-26E股东净利润预测分别下调3.7%、4.8%、2.2% [3] - 根据调整后DCF模型，将目标价从5.18港元微调至5.06港元 [3] 股票资料 - 收市价：5.13港元 [5] - 总市值：60,116.83百万港元 [5] - 流通股比例：69.20% [5] - 已发行总股本：11,695.88百万 [5] - 52周价格区间：4.45-7.83港元 [5] - 3个月日均成交额：695.99百万港元 [5] - 主要股东：蔡东晨等（占20.67%） [5]