融资情况 - 零跑汽车于2025年8月29日完成内资股定向发行 募集资金总额26亿元 [1] - 本次发行系2024年以来境外上市公司规模最大的内资股发行 [5] - 中信证券担任本次发行的主办券商 [1] 业务表现 - 2025年1-8月总交付量逾32万台 位居我国新势力品牌销量榜首 [3][7] - 2025年8月交付量达5.7万台 同比增长超88% [7] - 2025年上半年首次实现半年度净利润转正 成为我国造车新势力中第二家实现半年度盈利的企业 [7] - 半年度毛利率水平创公司成立以来新高 [7] 资金用途 - 募集资金将支持核心技术研发 提升现有车型综合性能、续航里程及智能化水平 [3] - 加快推出新车型 覆盖更多细分市场 [3] - 进一步满足市场多品类需求 [3] 股东结构 - 引入四名国资股东：武义县金投产发控股集团、金华市产业基金、湖州信创股权投资合伙企业和杭州禾合零跑股权投资合伙企业 [4] - 通过政企合作获得地方政府产业资源和政策支持 [4] - 提升本地产业竞争力 打造特色产业集群 [4] 行业趋势 - 国内主流消费者逐步认可新能源汽车的综合性能、智能技术及环保效益 [3] - 消费者更加注重品牌形象和售后服务 [3] - 对辅助驾驶、智能导航、车联网等智能化功能需求不断提升 [3] 公司背景 - 成立于2015年 具备全域自研自造能力 [7] - 业务涵盖智能电动汽车整车设计、研发制造、智能辅助驾驶、电驱总成、电池系统开发及车联网解决方案 [7]

公司基本情况 - 公司全称苏州珂玛材料科技股份有限公司 简称珂玛科技 代码301611 SZ [1] - 公司于2022年6月29日申报IPO 2024年8月16日上市 上市板块为深证创业板 [1] - 公司所属行业为计算机 通信和其他电子设备制造业 [1] - IPO保荐机构为中信证券 保荐代表人为曲娱和汤鲁阳 承销商为中信证券 [1] - IPO律师为上海市通力律师事务所 审计机构为普华永道中天会计师事务所 [1] 上市过程表现 - 上市周期为779天 高于2024年度已上市A股企业平均天数629 45天 [1] - 承销及保荐费用为5899 06万元 承销保荐佣金率9 83% 高于整体平均数7 71% [2] - 发行市盈率为44 90倍 行业均数32 63倍 是行业均值的137 60% [5] - 预计募资9 87亿元 实际募资6 00亿元 实际募集金额缩水39 21% [6] - 弃购率为0 16% [7] 股价表现 - 上市首日股价较发行价格上涨368 25% [3] - 上市三个月股价较发行价格上涨680 63% [4] 财务业绩表现 - 2024年公司营业收入较上一年度同比增长78 45% [7] - 2024年归母净利润较上一年度同比增长279 88% [7] - 2024年扣非归母净利润较上一年度同比增长293 56% [7] 信息披露与评级 - 招股说明书被要求全面修改"重大事项提示"与"风险因素"章节 需突出与投资决策相关信息 [1] - 被要求说明可比公司选取是否充分适当 [1] - IPO项目总得分为79分 分类C级 [7]

股价表现与交易数据 - 9月3日盘中下跌2.01%至30.16元/股 成交24.85亿元 换手率0.67% 总市值4469.88亿元 [1] - 主力资金净流出2.29亿元 特大单买卖占比分别为14.87%和25.67% 大单买卖占比分别为28.08%和26.49% [1] - 年内股价上涨4.40% 近5日下跌2.36% 近20日上涨4.43% 近60日上涨15.56% [2] 财务业绩表现 - 2025年上半年归母净利润137.19亿元 同比增长29.80% [2] - A股上市后累计派现887.04亿元 近三年累计派现220.09亿元 [3] 业务结构与行业属性 - 证券投资业务占比37.69% 经纪业务占比25.96% 资产管理业务占比17.99% 证券承销业务占比6.32% [2] - 所属申万行业为证券Ⅲ 概念板块包括参股基金 期货概念 粤港澳 证金汇金 H股等 [2] 股东结构变化 - 股东户数65.87万户 较上期减少11.13% 人均流通股18,490股 较上期增加12.53% [2] - 香港中央结算有限公司增持2,857.04万股至5.84亿股 华夏上证50ETF增持1,272.83万股至1.91亿股 [3] - 华泰柏瑞沪深300ETF新进持股1.74亿股 国泰中证全指证券公司ETF退出十大股东 [3]

公司业务与经营业绩 - 被吸并方主营业务涵盖工业汽轮机、燃气轮机、发电机、水轮机等装备产品的设计、制造、安装、运维等 [2] - 报告期各期被吸并方毛利额、毛利率及净利率持续下降 工业汽轮机、配套及备件业务报告期内收入、毛利占比持续在67%以上 [2] - 工业汽轮机、配套及备件业务报告期各期毛利额分别为12.94亿元、11.78亿元和9.39亿元 毛利率分别为29.30%、26.78%和21.21% [2] - 2024年汽轮机产销量下降20%以上 [2] - 燃气轮机业务报告期各期毛利率分别为8.77%、9.53%和8.85% [2] - 报告期各期被吸并方净利润分别为7.08亿元、7.36亿元和6.38亿元 少数股东损益分别为1.03亿元、1.49亿元和0.40亿元 [2] 汽轮机业务分析 - 汽轮机产品分为工业驱动汽轮机和工业发电汽轮机两大类 工业驱动汽轮机主要用于驱动压缩机、鼓风机、泵等旋转机械 应用于炼油、化工、化肥、建材、冶金、电力等工业领域 [4] - 工业发电汽轮机主要用于驱动发电机并同时提供热能 应用于工业企业自备电站、区域性热电联产工程、工业过程余热回收发电等 [4] - 报告期内工业驱动汽轮机业务占工业汽轮机业务收入的比重分别为44.05%、36.30%和43.65% 其他业务（包括铸锻件、辅机、备配件等）占比分别为22.34%、25.13%和27.56% [5] - 2024年全球汽轮机制造行业市场规模为283.75亿美元 预计到2032年达337.52亿美元 年复合增速2.19% [6] - 2024年我国汽轮机制造行业市场规模为346亿元 其中电力领域市场规模约197.10亿元 工业驱动领域市场规模约78.84亿元 [6] - 我国汽轮机行业呈现高度集中的市场结构 由东方电气、上海电气、杭汽轮和哈尔滨电气四家央国企主导 [10] - 在工业驱动汽轮机领域 杭汽轮在国内市场占有率保持领先 2021-2023年其工业驱动汽轮机产量和销量占国内主要厂家总产量和总销量的比例均超过50% [10] 业绩变动原因 - 报告期汽轮机产量：2024年360台/套（同比-20.70%） 2023年454台/套（同比+22.37%） 2022年371台/套 [11] - 销售均价：2024年1226.67万元/台（同比+28.86%） 2023年951.93万元/台（同比-9.73%） 2022年1054.49万元/台 [11] - 工业汽轮机业务毛利额下降主要受行业竞争及细分产品收入结构性变化引起的阶段性波动影响 [12] - 2025年一季度综合毛利率为26.44% 总体有所好转 [13] - 细分产品销售均价：2024年工业驱动汽轮机1003.82万元/台 工业发电汽轮机870.79万元/台 其他666.83万元/台 [13] - 毛利率下降原因包括宏观经济波动、双碳政策推进、新能源机组挤压传统市场、市场竞争加剧等 [14] - 工业驱动汽轮机毛利率较高 工业发电汽轮机因市场竞争激烈毛利率较低 [15] - 2025年1-6月工业汽轮机、配套及备件业务收入同比增长6.25% 燃气轮机及备件收入同比下降65.94% [18] - 2025年1-6月主营业务毛利率26.96% 较2024年度19.21%提升7.75个百分点 [20] - 截至2025年6月30日 工业汽轮机业务在手订单金额超过60亿元 燃气轮机业务在手订单金额超过10亿元 [21] 技术优势与市场竞争 - 杭汽轮拥有完善的技术和产品研发体系 建有国家级企业技术中心、博士后科研工作站等多个创新平台 [23] - 累计获得1项国际首台（套）产品认定、8项国内首台（套）产品认定 [27] - 在工业驱动汽轮机领域具备同全球同行业公司"同技术、同标准、同领域"的竞争能力 [29] - 可比上市公司相关业务毛利率平均值：2024年16.83% 2023年14.49% 2022年19.28% [21] - 杭汽轮毛利率变动趋势与东方电气一致 不存在明显差异 [22] 应对措施与发展前景 - 持续研发创新 把握设备更新、节能减排和余热利用市场等新的增长点 [30] - 实施品牌出海战略 2024年承接驱动汽轮机订单2.85亿元 较2023年增长26% [32] - 构建基于机组全生命周期的服务体系 报告期内汽轮机服务业务毛利额从2022年度6399.57万元上涨至2024年度 [33] - 推进精益降本 2025年一季度制造费用占营业收入比重较2024年下降约2个百分点 [17] - 预计设备更新市场可承接年均20台机组更新订单 按每台1000万元计算可新增2亿元订单额 [23] - 海外市场重点突破东南亚/南美电力市场、中东/俄语区驱动市场 [23] 西门子能源合作 - 与西门子能源签订技术合作与许可协议 约定在中国大陆不可转让、无权分许可、非独占地使用相关辅助设备和专有技术 [2] - 合作模式稳定 许可协议有效期20年 [36] - 自主研发燃气轮机不存在侵权风险或潜在纠纷 未影响与西门子能源的合作 [21] - 电气风电与西门子存在类似技术许可协议 但不具备直接可比性 [39] 持续经营能力 - 报告期主营业务收入持续增长：2024年66.00亿元 2023年58.78亿元 2022年54.96亿元 [41] - 主营业务持续盈利：2024年营业毛利12.85亿元 2023年14.30亿元 2022年14.73亿元 [41] - 境内外销售收入均持续增长 境内收入占比均在90%以上 [41] - 本次交易完成后 存续公司利润规模更大、盈利能力更强 有利于提高资产质量和增强持续经营能力 [44]

债券发行计划 - 中信证券2025年科技创新公司债券（第一期）将于9月8日簿记建档 [1] - 本期债券基础发行规模为20亿元人民币 [1] - 债券期限为5年 [1] 超额增发条款 - 若全场申购倍数达到或超过1.4倍 发行人可行使超额增发权 [1] - 超额增发规模不超过20亿元人民币 [1] - 发行总规模上限可达40亿元人民币 [1] - 若申购倍数未达1.4倍 则按基础规模20亿元发行 [1] 信用评级情况 - 经中诚信国际信用评级有限责任公司评定 发行人中信证券主体信用等级为AAA [1] - 本期债券信用等级为AAA [1] - 评级展望为稳定 [1]

核心观点 - 物业服务行业在2025年上半年面临挑战但通过运营提升和品牌建设实现盈利稳步增长 周期性业务占比下降 现金流管理加强 品牌公司优势突出 行业股息率6.2%具备吸引力 [1] 收入与增长 - 2025年上半年14家样本企业收入增速5.3% 同比下降1.6个百分点 基础物业服务收入增速8.1% 同比下降3.9个百分点 但仍是主要增长来源 [1] - 在管面积同比增长4.4% 企业通过退盘低效项目和聚焦优势赛道优化合约质量 [1] 盈利能力 - 2025年上半年样本企业基础物业服务毛利率16.2% 同比下降0.5个百分点 处于合理水平 企业间毛利率收敛 部分高毛利企业盈利能力下降 [1] 增值服务业务 - 业主增值服务收入同比下降5.6%（1H24增速4.7%） 收入占比9.7% 同比下降1.1个百分点 企业关停低毛利率业务 [2] - 非业主增值服务收入同比下降8.5% 自2022年持续下降 收入占比6.5% 较去年同期下降1个百分点 价值低且现金流差 [2] 现金流管理 - 2025年上半年样本企业贸易应收款原值同比增长7.5% 增速较2024年上半年的18.8%大幅收窄 企业通过供应链传导和预收方式控制应收款 [3] - 11家样本企业经营性现金流净流出17亿元 其中7家恶化4家优化 品牌公司现金流表现突出 [3] 分红派息 - 2025年中期7家样本企业拟派发中期股息 其中3家分红率同比提升 [4] - 14家样本企业货币资金同比增长3.1% 预计全年平均归母净利润分红率73% 股息率2.5%-9.5% 平均6.2% [4]

行业业绩表现 - 2025年上半年A股白酒上市公司营收2415亿元同比下滑0.8% 归母净利润946亿元同比下滑1.2% [1][2][3] - 剔除茅台和五粮液后 上半年营收同比下滑10.7% 归母净利润同比下滑15.1% [1][2][3] - 第二季度营收同比下滑4.9% 归母净利润同比下滑7.5% 剔除茅五后分别下滑18.2%和27.7% [1][2][3] 价格带分化 - 高端酒2025H1/Q2收入分别同比增长6%/3% 展现较强韧性 [2] - 有基地市场的名酒2025H1/Q2收入分别同比下滑11%/21% 次高端酒收入同比下滑20%/23% [2] - 产品结构下移导致毛利率承压 费用率提升拖累盈利能力 [1][2][3] 市场与估值 - 2025年初至8月29日 中信白酒指数微涨0.1% 跑输沪深300指数14.2个百分点 [5] - 板块市盈率(TTM)为20倍 处于5年/10年/上市以来的13%/8%/16%分位 [5] - 头部酒企分红率普遍超过65% 股东回报稳步提升 [5] 行业趋势展望 - 宴请需求大幅减少是业绩承压主因 渠道库存和动销速率仍偏低 [1][2][4] - 茅台批价从2021年9月3800元高点下跌至1850元左右 跌幅约51% [4] - 预计2025年下半年为酒企业绩下滑斜率最大阶段 但底部配置机会显现 [1][4][7]

业绩概览 - 2025年上半年A股上市银行营业收入和归母净利润分别同比+1.0%和+0.8% 一季度分别为-1.7%和-1.2% 二季度收入与利润增速双转正 [1] - 非对称降息 资本市场转暖和银行资负策略优化共同驱动二季度业绩修复 [1] - 上半年上市银行利润增速区间为[-7.9% 16.7%] 一季度为[-14.2% 17.3%] 利润增速中枢总体上行 [2] 盈利要素 - 利息净收入增速修复由量价协同改善驱动 手续费及佣金净收入同比+3.1% 财富市场回暖带动中收增速回正 [1] - 其他非息收入同比+10.8% 部分银行积极确认投资收入浮盈 [1] - 成本因素对利润增长贡献由正转负 因当季资产减值损失与所得税增速超过营收增速 [1] 资负管理 - 2Q25上市银行总资产季度环比+2.3% 同比上升2.0个百分点 基本持平2021-2023年同期平均水平 [3] - 二季度信贷投放节奏放缓 但非信贷资产增长相对积极 投资资产和同业资产新增占比明显提升 [3] - 二季度商业银行净息差1.42% 较一季度小幅下降1bp 季度降幅较一季度-9bps明显收窄 [3] 息差表现 - 二季度生息资产收益率延续下行 单季-14bps 但计息负债成本率明显节约 单季-9bps 形成有效对冲 [3] - 城商行生息资产收益率下行幅度较大 农商行资产收益率下行幅度较小 各类型银行计息负债成本率节约幅度较为均衡 [3] 非息业务 - 1Q25上市银行非息收入同比增速+7.0% 一季度为-1.9% 非息要素成为营收增长重要支撑 [4] - 二季度手续费及佣金净收入同比+3.1% 一季度为-0.7% 资本市场全面回暖驱动代理业务和财富业务收入改善 [4] - 上半年公允价值变动损益439亿元 二季度债券市场回暖使得收益转正 一季度为-420亿元 [4] 投资收益 - 上半年上市银行投资收益同比+23.6% 一季度同比+26.1% 银行通过FVOCI和AC项下浮盈确认增厚收益 [4] - FVTPL高占比的股份行与城商行更受益于债市回暖 大型银行当前浮盈储备空间更为充裕 [4] 资产质量 - 2025年上半年末上市银行加权平均不良贷款率1.23% 较一季度末小幅改善0.41bp [6] - 上半年上市银行加权平均不良生成率0.69% 低于去年同期0.74% 不良生成走势趋于好转 [6] - 上半年末上市银行算数平均拨备覆盖率287.3% 季度环比小幅下降0.4个百分点 风险抵御能力保持稳定 [6] 信用成本 - 2025年二季度上市银行广义信用成本 季度年化 0.47% 同环比基本持平 [6] - 居民资产负债表仍处修复进程 应对零售资产质量波动使拨备计提政策保持审慎 [6] - 营收增速改善为部分银行减值准备计提提供空间 [6]

行业整体表现 - 2025年上半年14家物业服务样本企业收入增速为5.3% 同比下降1.6个百分点[1] - 基础物业服务收入增速为8.1% 同比下降3.9个百分点 仍是主要增长来源[1] - 在管面积同比增长4.4% 企业主动提升合约质量并优化存量项目[1] 盈利结构与毛利率 - 基础物业服务毛利率为16.2% 同比下降0.5个百分点 处于合理水平[1] - 企业间毛利率呈现收敛趋势 部分高毛利企业盈利能力下降[1] - 周期性业务占比持续下降 盈利结构持续优化[1] 增值服务业务调整 - 业主增值服务收入同比下降5.6% 收入占比9.7% 较去年同期下降1.1个百分点[2] - 非业主增值服务收入同比下降8.5% 收入占比降至6.5%[2] - 企业主动关停低毛利率及低潜力业务 进行业务修剪[2] 现金流管理 - 样本企业贸易应收款原值同比增长7.5% 较2024年上半年18.8%的增速大幅收窄[3] - 11家样本企业合计经营性现金流净流出17亿元 其中7家企业现金流恶化[3] - 企业通过供应链传导和增加预收款等方式控制应收款水平[3] 分红派息情况 - 7家样本企业拟派发中期股息 其中3家分红率同比提升[4] - 样本企业货币资金同比增长3.1% 包括定期存款等类现金科目[4] - 预计全年平均归母净利润分红率达73% 平均股息率为6.2%[4] 品牌与服务优势 - 品牌公司现金流表现明显跑赢行业[3] - 企业通过科技提效和回归基础服务实现盈利稳步增长[1] - 行业聚焦优势赛道 加速布局存量房外拓能力[1]

AI产业现状 - AI产业投入与产出处于脆弱平衡状态 难言理想 [1] - 伴随AI资本支出增加 科技巨头股东回报能力面临持续下降风险 [1] 短期发展关键 - 短期AI产业平衡关键在于软件SaaS商业化的突破 [1] - 在收入增长 效率提升 成本投入三要素体系中需重点突破软件商业化 [1] 行业挑战 - 短期存在脆弱的投资回报率 庞大的资本支出投入以及应用落地缓慢等问题 [1] - 美股AI算力投资预计将持续保持高波动性 [1] 投资策略 - 逆向思维成为短期最优策略 [1] - 长期仍看好全球AI产业发展前景 [1]