市场信心恢复与行业修复 - 市场信心持续恢复过程中，在相对低位、能讲出逻辑且不在宽基权重的行业预计都可能将修复 [1] - 消费链的增配时点就是当下到两会前后，以预期交易为主 [1] - 地产链亦可能在此阶段发生明显修复，对国内新开工脱敏的建材板块实际上已经启动 [1] 核心配置思路与组合构建 - 在“资源+传统制造定价权重估”的基本思路下，围绕化工、有色、新能源、电力设备构建基础组合 [1] - 该基础组合是在“人心思涨”与监管逆周期调节矛盾下抗焦虑的配置选择 [1] 其他增配与增强收益方向 - 可逢低增配非银金融，包括证券和保险 [1] - 可通过部分内需品种或高景气品种来增强收益 [1]

市场信心恢复与行业修复路径 - 市场信心持续恢复过程中，在相对低位、能讲出逻辑且不在宽基权重的行业预计都可能将修复 [1] - 消费链的增配时点就是当下到两会前后，以预期交易为主 [1] - 地产链亦可能在此阶段发生明显修复，对国内新开工脱敏的建材板块实际上已经启动 [1] 核心配置思路与组合构建 - 基本思路为“资源+传统制造定价权重估” [1] - 围绕化工、有色、新能源、电力设备构建的基础组合，是在“人心思涨”与监管逆周期调节矛盾下抗焦虑的配置选择 [1] - 在此基础上，可逢低增配非银（证券、保险） [1] - 同时可通过部分内需品种或高景气品种增强收益 [1]

核心观点 - 报告核心观点为：短期宽基ETF份额变化影响权重股，长期公募基金业绩基准新规落地将约束风格偏移，提升行业规范性 [1] 一、本周市场表现 - 截至2026年1月24日，上证指数报4136.16点，周涨0.84%；深证成指报14439.66点，周涨1.11%；沪深300指数报4702.50点，周跌0.62%；创业板指报3349.50点，周跌0.34% [10] - 非银金融子板块表现分化，中信证券指数周跌0.50%，中信保险指数周跌4.02% [10] - 2026年以来，截至报告期，证券（中信）指数累计下跌0.96%，保险（中信）指数累计下跌3.87% [35] 二、证券行业动态 - **市场交投与两融**：本周沪深两市日均成交额为2.80万亿元，环比下降19%；沪深两融余额为2.72万亿元，环比微增0.23% [5] - **宽基ETF份额大幅回落**：2026年1月15日至23日，五类主要宽基ETF份额环比显著下降，其中中证1000 ETF份额降幅达42%，上证50 ETF降幅25%，沪深300 ETF降幅23%，中证A500 ETF降幅相对平缓为4% [5][21][22] - **宽基对个股影响分化**：通过“ETF份额变化×个股权重/个股成交额”测算，宽基资金流动对非银个股影响差异显著 [15][19] - **头部个股影响突出**：国泰海通受宽基份额变化影响的成交额占比达6.3%，中国平安为5.9%，中国太保为4.7%，中国人寿为4.2% [5][16][21] - **影响结构分析**：沪深300覆盖27只非银个股，是核心关联载体；上证50呈现“高权重、窄覆盖”特征，仅覆盖5只个股，但中国平安在其中权重高达7.82%，对头部股单点影响强度大；中证500、中证1000等宽基覆盖少、权重低，整体影响有限 [5][17][18] - **公募业绩基准新规落地**：2026年1月23日，证监会发布《公开募集证券投资基金业绩比较基准指引》正式稿，将于3月1日施行 [5][24] - **核心优化**：强化基准稳定性与约束性，将“代表性”要求聚焦于投资目标和风格；调整并细化了基准变更的禁止性条款和条件，增设了“不损害持有人利益”的前置要求；监管范围从基金管理人扩展至基金销售机构 [5][24][26][27] - **影响意义**：新规旨在遏制基金风格漂移，规范行业评价秩序，推动公募基金高质量发展，长期利于证券行业生态优化 [26][27][28] - **投资建议**：增量资金入市趋势持续，春季躁动下估值滞涨的券商板块有望放大弹性，建议关注业绩高增催化弹性以及中金公司（H）、国泰海通（A/H）、华泰证券（A/H）、东方证券（A/H）、兴业证券等 [5] 三、保险行业动态 - **宏观环境**：截至2026年1月23日，我国10年期国债收益率为1.83%，较上周下降1个基点；2025年12月制造业PMI环比提升0.9个百分点至50.10%，重回扩张区间 [11] - **负债端：开门红持续向好** - 预定利率研究值稳定：保险行业协会披露2025年四季度预定利率研究值为1.89%，环比仅降1BP，与当前传统险预定利率2.0%的差额为11BP，未触发动态调整规则，预计预定利率阶段性保持稳定 [5] - 增长驱动力：居民存款搬家趋势不改，分红险浮动收益优势凸显；头部险企加快银行总对总合作，银保网点持续扩张驱动新单高增；报行合一和预定利率下调有利于价值率提升，2026年负债端有望延续较好增长 [5][14] - **资产端：利差有望边际改善** - 短期：2026年第一季度春季躁动带来权益市场上行，叠加部分险企2025年上半年业绩基数较低，资产端有望驱动险企业绩增长好于预期 [5] - 中长期：长端利率企稳叠加权益市场上行驱动资产端改善；新单预定利率下调驱动存量负债成本迎拐点；报行合一优化渠道成本；险企中长期利费差有望边际改善 [5][14] - **监管新规**：2025年12月19日，金管局发布《保险公司资产负债管理办法（征求意见稿）》，旨在整合监管框架、健全公司组织架构、明确监管指标，有助于提升险企资产负债管理能力，衔接2026年新会计准则 [14] - **投资建议**：建议积极关注保险板块，个股包括中国平安（A/H）、中国人寿（A/H）、中国太平（H）、新华保险（A/H）、中国太保（A/H）、中国人保（A）/中国人民保险集团（H）、中国财险（H）、友邦保险（H） [5][14] 四、港股金融 - 报告建议关注港股优质红利股中国船舶租赁以及受益于流动性改善及政策优化的香港交易所等 [5]

行业新趋势：券商加速布局保险代理业务 - 多家头部券商在官方App中集中上线“保险专区”，加速金融产品边界消融，财富管理争夺战迈入新阶段 [2] - 线上专区密集上线的同时，线下执行层面快速跟进，深圳多家券商营业部已接到明确的保险销售KPI [2][9] - 券商代理保险业务并非新鲜事，但此前推进缓慢，近期加速主要源于2025年7月中证协发布的“证券业高质量发展28条”政策推动 [10][11] 头部券商具体布局与产品情况 - **中信证券**：在App“理财”页面设置“保险专区”专属入口，目前上线保险产品达20款，覆盖健康险、寿险、年金（分红）等类型，产品主要来自中宏保险、太平人寿、中信保诚人寿三家机构 [3][5] - **平安证券**：在App首页最顶端设有“财险”“寿险”专属入口，产品覆盖健康险、意外险、宠物险、车险等，种类齐全且数量丰富，产品主要来自平安人寿、平安产险，并打造了保险知识分享专区 [5] - **招商证券**：在App“交易”页面设有“保险专区”，目前在售4款产品，包括医疗险、年金险、门诊险、两全险，均为招商仁和的产品，但当前仅限深圳10家营业部代销 [7] 线下执行与初期挑战 - 深圳多家券商营业部已被下派保险销售KPI，业绩指标按营业部规模分配销量，再按职级细分，个人任务从10万至50万不等 [9] - 一线员工反馈销售进展缓慢，有头部券商员工表示“基本没有人完成”，另一位则表示任务均分但“基本上完不成” [9] 发展动因与战略价值 - 根本驱动力是市场内在的周期性压力与财富管理转型的必然需求，传统佣金收入在降费让利趋势下持续承压，市场周期性波动让券商“看天吃饭”弊端凸显 [11] - 具备长久期、稳定现金流特性的保险产品，为券商提供了对抗周期、增厚客户资产“安全垫”的理想工具，技术环境成熟也让基于客户精准画像的线上化销售成为可能 [11] - 保险代销收入的低波动性，能有效平滑市场牛熊带来的业绩震荡，其核心战略价值在于补齐财富管理“服务闭环”，使券商从“投资顾问”升级为“综合风险与财富管理人”，提升客户黏性与生命周期价值 [12] 券商渠道的优势、劣势与市场影响 - **核心优势**：在于独特的客群与场景，服务的是对资本市场有认知、能理解复杂金融产品的投资者，在销售与资本市场关联度更高的养老险、年金险、投连险等产品时更具潜力 [13] - **明显短板**：缺乏保险专业人才储备，核保、理赔等后端服务体系几乎从零起步，短期内难以构建与银行匹敌的服务信任度 [13] - **市场角色**：券商并非简单的保险市场“分食者”，更可能扮演“升级者”与“共创者”角色，开辟基于资产配置视角的“投资型保险”新战场，推动产品设计革新，在差异化赛道上共同做大保险业蛋糕 [14]

报告行业投资评级 - 行业评级：强于大市（维持）[2] 报告的核心观点 - 市场观点：交易面因素造成的非银金融板块短期调整或仍将持续，但在基本面无忧的背景下，配置窗口或逐步来临，继续看好非银板块的配置机会[7] - 证券方面：公募基金业绩基准新规落地，聚焦长期价值重塑行业生态，有望推动行业从“规模导向”转向“能力导向”[7][14][16] - 保险方面：行业理赔高效且获赔率高，技术驱动时效提升，但重疾险保障存在显著缺口，未来需聚焦产品创新与认知对齐[7][8][43][44] 根据相关目录分别进行总结 1. 证券业务概况及一周点评 - **政策动态**：证监会与基金业协会于1月23日发布《公开募集证券投资基金业绩比较基准指引》及操作细则，自3月1日起施行[7][14]。新规构建覆盖表征、约束、考核、监督的全流程管控体系，强制基准与产品策略匹配，并将业绩比较基准与基金经理薪酬挂钩[7][15] - **市场表现**：本周（2026.01.19-01.23）主要指数表现分化，沪深300指数下跌0.62%，非银金融（东财）指数下跌1.70%，其中证券（东财）指数下跌0.29%，保险（东财）指数下跌4.07%，多元金融（东财）指数上涨2.22%[7][16] - **经纪业务**：本周（01.12-01.16）沪深两市A股日均成交额2.81万亿元，环比上周下降16.59%[17] - **信用业务**：截至2026年1月23日，两融余额2.72万亿元，较上周下降0.24%；场内外股票质押总市值3.17万亿元，较上周增加3.00%[17][18] - **投资银行**：截至2026年1月23日，年内累计IPO承销规模35.04亿元，再融资承销规模1206亿元[18] - **资产管理**：截至2025年11月末，证券公司资产管理计划规模5.80万亿元，环比增长0.10%[18] - **基金规模**：截至2025年12月末，股票型+混合型基金规模9.90万亿元，环比增长0.60%；12月股票型+混合型新发基金份额329亿份，环比下降35.6%[18] - **板块估值**：截至2026年1月23日，证券板块PB估值1.38倍，位于近三年历史约71%分位水平[18] - **个股表现**：本周A股券商涨幅前三为华安证券（+4.86%）、财通证券（+4.73%）、东吴证券（+3.77%）；H股涨幅前三为广发证券（+1.39%）、国联民生（+1.31%）、中信证券（+0.71%）[17][19] - **投资建议**：建议关注综合实力突出的头部券商（如中信证券、中国银河等）及特色鲜明的中小券商[7] 2. 保险业务概况及一周点评 - **理赔服务表现**：2025年度行业理赔获赔率普遍维持在99%以上（如平安人寿99.2%、交银人寿99.8%），理赔时效显著提速，依托技术实现“秒级赔付”（如平安人寿最快8秒）和“出院即赔”，理赔线上化率超过97%[7][43] - **理赔认知差异**：市场对“理赔难”的感知主要源于消费者健康告知不实、对条款理解模糊、材料准备不全以及销售环节可能存在的误导[7][43] - **重疾险保障缺口**：重疾险在赔付总金额中占比常超过50%，但2025年多家公司重疾平均赔付金额仅约10万元，而恶性肿瘤平均治疗成本达40万元，保障明显不足；泰康人寿数据显示80%的重疾赔付不足10万元[7][44] - **未来展望**：信息技术已深度渗透服务全链条，有望持续提升运营效率；巨大的重疾保障缺口有望驱动高保额、责任清晰的产品创新；行业需加强销售规范、条款透明化与消费者教育[8][44] - **市场表现与估值**：本周保险（东财）指数下跌4.07%[16]。A股主要上市险企周跌幅在3.66%至6.51%之间，如中国平安下跌3.66%，新华保险下跌6.51%[45] - **投资建议**：可关注估值更具吸引力的港股标的（如中国人寿H、中国太保H等）及业务品质优良的A股标的（如中国太保A、中国平安A）[7] 3. 市场流动性追踪 - **央行操作**：本周（01.19-01.23）央行公开市场净投放9795亿元，其中逆回购投放20810亿元，到期回笼11015亿元[49] - **债券发行**：本周同业存单发行5894.90亿元，到期7061.70亿元，净回笼1166.80亿元；地方债发行2315.70亿元，到期偿还284.10亿元，净投放2031.60亿元[49] - **资金利率**：本周短端资金利率表现分化，银行间质押式回购利率R001上升9个基点至1.47%，R007上升2个基点至1.54%，DR007上升5个基点至1.49%；SHIBOR隔夜利率上升7个基点至1.40%[54] - **债券利率**：本周1年期国债收益率上升4个基点至1.28%，10年期国债收益率下降1个基点至1.83%[54] 4. 行业新闻 - **证券行业新闻**： - 公募业绩比较基准新规正式落地，围绕“表征、约束、考核、监督”四大维度构建全流程管控体系[62] - 上海市国资委部署2026年工作，重点包括提升国有资本运作水平、实施“AI+”行动等[62] - 光大证券2025年归母净利润37.29亿元，同比增长21.92%[62] - **保险行业新闻**： - 近10年商业健康险年均复合增长率超过20%，2025年对创新药械总赔付金额147亿元，年复合增长率达70%[63] - 深圳发布征求意见稿，力争到2028年底科技保险保费收入年均增速超10%，每年为科技企业提供风险保障超5万亿元[64] - 财政部表示2026年将出台推进加快农业保险高质量发展的指导性文件[64]

证券经纪人数量锐减 - 行业证券经纪人数量在过去一年减少逾5000人，自2018年初的逾9万人减至2025年底的2.24万人，8年间减少超6.8万人[2][3] - 部分券商经纪人数量急剧缩减，例如招商证券经纪人数量从2025年初的800余人锐减至年末的13人，缩减幅度超过90%，中金财富的证券经纪人群体在年内已实现“清零”[4] - 经纪人流失是行业普遍现象，一家营业部的案例显示，同期入职的6名经纪人中，仅剩1人仍在岗[1] 经纪人减少的驱动因素 - 传统佣金率及两融费率持续下滑，公募基金费率改革进一步压缩代销收入空间，导致经纪人主要收入来源的佣金分成大幅缩水[4] - 金融科技普及，如线上开户、智能投顾等，大幅降低对线下基础开户、交易引导岗位的需求，压缩了经纪人的职能空间[4] - 经纪人与券商多为委托代理关系，管理难度大，合规风险更高，这也是券商调整人员结构的原因之一[4] 投资顾问队伍快速扩张 - 行业投顾数量从2018年的4万余人增至2025年末的8.6万人，其中2025年增加超过5000人，新增规模为近4年新高[6] - 头部券商积极增员，华泰证券投顾人数过去一年增加逾400名，中信证券增加389人，中金财富、银河证券、广发证券也分别增加超过200名[6] - 中小券商如华福证券推进“全员投顾”战略，投顾队伍人数增长率连续三年超过15%[6] 投顾队伍的来源与建设策略 - 投顾新鲜血液部分来自内部理财顾问或经纪人的转化，筛选时侧重考察投资顾问资质、性格匹配度、客户服务能力及持续学习意愿[7] - 券商通过多种策略扩容投顾队伍，例如国元证券实施买方人才“千百工程”计划累计招聘培养1000名优秀投顾，并创设总部级“优+”投顾团队[6] - 行业共识是需建立“人才快育成”机制，整体提高人才队伍的专业素养与服务实战能力，以形成业务护城河[7] 财富管理转型对人才能力的新要求 - 行业正从以销售为主的业务模式加快向以“客户资产保值增值”为核心的买方服务转型，投资者的需求向智能化、个性化、场景化的综合服务转变[5] - 对投顾的核心能力要求已升级为三个方面：大类资产配置与投资咨询分析能力、客户陪伴与信任构建能力、AI协同与数字化工具应用能力[8] - 投顾需要掌握内容创作技巧，将投资逻辑转化为客户易懂的服务产品，并需要公司通过培训体系、研究平台和AI工具等进行赋能[8] 行业转型的本质与挑战 - 证券经纪业务正从销售向财富管理深度转型，人才结构调整是必然结果，行业变革已进入深水区[2] - 转型的核心是人才能力与角色的进化，需跨越从“促成交易”到“管理资产”、从“销售产品”到“提供解决方案”的能力鸿沟[7] - 当“专业”取代“流量”成为财富管理的基石，人才价值正在被重新定义[2]

核心观点 - 国泰海通认为，在利率中枢较低的背景下，居民资金入市将为盈利改善且估值较低的非银金融股带来投资机会 [1] - 非银金融板块总体仍处于欠配状态，总体欠配3.08个百分点 [1][4] - 中长期增量资金加速入市，看好财富管理、保险估值修复、数字人民币支付及股权投资四类投资机会 [4] 券商板块 - 2023年第四季度，公募基金（剔除被动指数基金）对券商板块的持仓比例由0.85%提升至1.08%，但板块仍欠配2.30个百分点 [1][2] - 第四季度Wind全A指数上涨0.97%，单季度股基成交量为2.45万亿元，环比下降3%，但仍处于高位，市场交投活跃带动基金增配券商板块 [2] - 个股持仓方面，中信证券持仓市值比例由0.1687%提高至0.3132%，华泰证券持仓市值比例由0.1579%提高至0.1989% [2] - 随着居民增加权益资产配置的确定性提升，建议关注零售业务份额有望提升、或参控股头部公募且利润贡献比例居前的特色券商 [2] 保险板块 - 2023年第四季度，公募基金对保险板块的配置比例从1.03%大幅上升至2.13%，但仍欠配0.33个百分点 [1][3] - 第四季度保险指数上涨23.42% [1][3] - 个股持仓方面，中国人寿持仓市值比例从0.019%提升至0.020%，中国平安持仓市值比例从0.68%提高至1.449%，中国太保持仓市值比例从0.22%提高至0.422%，其中中国平安和中国太保获超配 [3] - 随着利率企稳和保险企业负债端转型深化，继续推荐保险标的 [3] 多元金融及金融科技板块 - 2023年第四季度，公募基金对多元金融及金融科技板块的持仓比例由0.204%降至0.145% [3] - 个股方面，拉卡拉持仓市值比例从0%提升至0.0027%，越秀金控持仓市值比例从0%提升至0.0025% [3] - 随着增量资金入市政策落地、数字人民币场景拓展、AI金融产品落地及科创类公司IPO数量增加，继续看好金融信息服务、第三方支付和股权投资相应标的的投资机会 [3] 投资机会总结 - 看好居民资金入市带来的财富管理主线（金融科技及券商）投资机会 [4] - 看好2026年初由利率企稳带来的保险板块估值修复机会 [4] - 看好数字人民币场景拓展给第三方支付公司带来的盈利增厚机会 [4] - 看好科创类IPO数量增加带来的股权投资机构退出渠道拓宽机会 [4]

算力板块业绩展望 - 预计2025年算力板块业绩将持续景气增长，主要驱动力包括CSP大厂资本开支持续兑现、Token需求不断释放以及产品能力不断提升 [1] - 板块整体盈利亦有望明显改善 [1] - 展望2026年，算力景气有望持续 [1] AI应用发展前景 - 预计2025年AI应用将显现结构性亮点，其中AI金融科技、AI医疗、AI数据等领域表现突出 [1] - 通用Agent应用亦将韧性增长 [1] - 展望2026年，AI应用将迎来拐点机遇 [1]

核心观点 - 中信证券预计算力板块2025年业绩将持续景气增长，AI应用显现结构性亮点，板块整体盈利有望明显改善 [1] - 展望2026年，算力景气有望持续，AI应用迎来拐点机遇 [1] 收入端 - 预计算力板块2025年收入增长保持高景气，主要驱动力包括CSP大厂资本支出持续兑现、Token需求不断释放 [1] - AI应用显现结构性亮点，表现突出的领域包括AI金融科技、AI医疗、AI数据，通用Agent应用亦韧性增长 [1] - 信创、卫星互联网等领域亦有结构亮眼表现 [1] 利润端 - 预计算力板块2025年利润增速与收入同步高增 [2] - 部分AI应用公司显示出利润的高弹性 [2] - 多数亏损公司普遍亏损收窄或转盈，板块整体盈利能力显著改善 [2] 2026年投资展望 - 国产算力竞争正由单卡算力比拼过渡到超节点等系统级别竞争，超节点系统级能力将成为算力厂商下一阶段竞争的重要要素 [2] - 在各大CSP厂商持续加速资本支出投入、tokens需求持续释放的背景下，算力发展具备高确定性 [2] - AI应用层面，模型能力提升叠加出海新机遇，AI应用拐点已至、价值有望重估 [2] - AI应用正逐步从Chatbot、Coding、搜索、客服等场景走向广泛的多模态、Agent、具身智能等场景 [2] - 国内AI应用公司加速布局海外市场，抢占全球AI应用市场份额，海外业务带来全新商业价值 [2] - 内需来看，政策有望继续加大对于卫星、医疗、消费等内需科技的支持 [2] - 中信证券认为，国产AI拐点已至 [2] 投资策略 - 建议关注四大方向：AI基础设施、AI应用、AI医疗、卫星互联网 [4]

核心观点 - 展望2026年，算力板块景气度有望持续，同时AI应用将迎来拐点性机遇 [1] 算力板块展望 - 预计算力板块2025年业绩将持续景气增长，主要驱动力包括：云服务提供商资本开支持续兑现、Token需求不断释放、产品能力不断提升 [1] - 板块整体盈利有望明显改善 [1] AI应用板块展望 - AI应用已显现结构性亮点，在AI金融科技、AI医疗、AI数据等领域表现突出 [1] - 通用Agent应用亦呈现韧性增长 [1]