政策影响范围 - 美国拟对专利及品牌药品加征100%关税 自10月1日起实施 [2] - 原料药不在加征关税范围内 [2] - 政策主要涉及专利药 仿制药不在范围内 [2] 市场反应 - A股医药股大跌 CRO及化学制药板块跌幅超2% [2] - 百济神州A股股价盘中跌幅超过4% [5] 企业影响评估 - 华海药业在美销售制剂产品为仿制药 目前不受影响 [2] - 海正药业仅有仿制药业务 确认不受政策影响 [2] - 科伦药业表示公司不受关税政策影响 [3] - 国产创新药主要采用授权出海模式 不涉及实际产品出口 [3] 创新药企特殊情况 - 百济神州为当前A股唯一在美国自主销售创新药的企业 [4] - 公司新泽西州生产基地总投资额8亿美元 正处于调试认证阶段 [5] - 百济神州内部评估认为政策影响有限 [5]

股价表现与交易数据 - 9月25日公司股价上涨1.93% 成交额达16.09亿元 [1] - 当日融资买入1.90亿元 融资偿还1.81亿元 实现融资净买入880.79万元 [1] - 融资融券余额合计12.44亿元 其中融资余额12.25亿元占流通市值3.37% [1] 信用交易状况 - 融资余额处于近一年90%分位水平高位 [1] - 融券余量5.97万股 融券余额1884.87万元 同样超过近一年90%分位水平 [1] - 当日融券卖出2500股金额78.92万元 融券偿还2012股 [1] 股东结构变化 - 截至6月30日股东户数2.33万户 较上期减少3.90% [2] - 人均流通股4976股 较上期增加4.11% [2] - 香港中央结算有限公司退出十大流通股东之列 [2] 机构持仓动态 - 中欧医疗健康混合A增持124.36万股至482.54万股 位列第四大流通股东 [2] - 万家优选减持50万股至300万股 工银前沿医疗股票A减持30.01万股至270万股 [2] - 南方中证500ETF新进持股172.59万股 位列第九大流通股东 [2] 财务业绩表现 - 2025年1-6月营业收入175.18亿元 同比增长46.03% [2] - 归母净利润4.50亿元 同比增长115.63% [2] 公司基本情况 - 公司位于北京市昌平区中关村生命科学园 2010年10月28日成立 [1] - 2021年12月15日上市 主营业务为创新药物研发、生产及商业化 [1] - 收入构成中药品销售收入占比99.10% 合作安排收入占比0.90% [1]

恒生指数ADR表现 - 恒生指数ADR收报26412.89点 较香港收盘价26518.65点下跌105.76点 跌幅0.40% [1] - 当日最高价26518.90点 最低价26346.35点 振幅0.65% [1] - 成交量1.18亿股 平均价26432.63点 [1] 大型蓝筹股表现 - 汇丰控股ADR报108.728港元 较港股107.50港元上涨1.228港元 涨幅1.14% [2][3] - 腾讯控股ADR报643.360港元 较港股648.50港元下跌5.14港元 跌幅0.79% [2][3] - 阿里巴巴ADR报171.555港元 较港股174.00港元下跌2.445港元 跌幅1.41% [3] 金融板块ADR价差 - 建设银行ADR报7.413港元 较港股7.47港元下跌0.057港元 跌幅0.76% [3] - 工商银行ADR报5.776港元 较港股5.81港元下跌0.034港元 跌幅0.59% [3] - 中国银行ADR报4.216港元 较港股4.27港元下跌0.054港元 跌幅1.27% [3] 科技股ADR表现 - 小米集团ADR报56.643港元 较港股56.90港元下跌0.257港元 跌幅0.45% [3] - 美团ADR报101.509港元 较港股102.20港元下跌0.691港元 跌幅0.68% [3] - 京东集团ADR报135.463港元 较港股133.00港元上涨2.463港元 涨幅1.85% [3] 其他重点个股表现 - 快手ADR报75.257港元 较港股76.85港元下跌1.593港元 跌幅2.07% [3] - 百度集团ADR报129.240港元 较港股128.60港元上涨0.640港元 涨幅0.50% [3] - 腾讯音乐ADR报92.175港元 较港股90.25港元上涨1.925港元 涨幅2.13% [3]

**中国创新药及产业链观点更新 20250923 关键要点总结** 涉及的行业与公司 * 行业：创新药、CRO、CDMO、制药产业链上游[1][3][13][14] * 公司：恒瑞医药、百济神州、信达生物、康方生物、科伦博泰、礼来、中外制药、三生制药、辉瑞、默沙东、中国生物制药、石药集团、昕诺威、诺诚健华、荣昌生物、泽璟制药、众翰林、歌礼制药、药明系、泰格医药、凯莱英、百普赛斯[1][2][4][5][6][10][11][13][14] 核心观点与论据 **1 创新药板块估值与竞争力** * 创新药板块表现优异 核心驱动因素是全球竞争力的突破[2] * 当前创新药估值静态PS约为7倍 低于历史高点9.3倍 但因全球竞争力驱动 理论静态PS应远超上一轮[1][2] * 参考案例：礼来在减重药物周期驱动下 静态PS从2019-2021年的5-6倍增长至2024年的22.8倍 中外制药从3-4倍上升到11-13倍[2] **2 BD交易活跃度与潜力** * 2025年1-9月国内创新药企首付款金额达65.8亿元 已超2024年全年60亿元的总和[4] * 2025年1-9月BD总金额达564亿元 也超2024年全年489亿元[4] * 四季度是BD交易旺季 预计首付款和总金额将远超去年[1][4] * 具BD潜力的未来品种包括：恒瑞Myosin、百济CDK4、信达IBI363及眼科产品、中国生物制药PD34、石药集团和昕诺威EGFR ADC、康方生物AK104、诺诚健华奥布替尼、荣昌生物RC148、泽璟制药DLL3、众翰林PD-L1 ADC及歌礼制药GLP1小分子[4] **3 细分赛道进展：免疫双抗** * 中国免疫双抗资产具备全球竞争力[1][5] * 康方生物AK12在国内开设9个三期临床 海外合作方开设3个肺癌三期临床 Harmony 6研究入选ISMO大会LBA主席论坛[5] * 信达IBI363开展肺癌一线及结肠癌一线临床研究 并获美国FDA批准进行肺癌二线全球多中心三期研究 确认剂量为3毫克[1][5] **4 细分赛道进展：ADC领域** * 中国公司在ADC工程迭代方面效率高且进展快[1][5] * 科伦博泰SKD264在美国开启14个三期临床研究 其合作方默沙东决心显著[5] * 科伦博泰第二个产品SKB571已进入临床二期研究 计划明年学术大会披露数据[5] * 昆仑模块进行双毒素迭代 预计明年上半年进入临床研究[1][5] * 信达生物在ADC领域布局广泛 包括双抗、双表位及双毒素 主打产品3001将在明年公布数据 同时布局3005 EGFR和HER2 ADC以及13014 PD-L1 Chop LADC等多个项目[6] * 恒瑞医药HER2 ADC已申报上市 还有HER3相关项目正在推进中[1][6] * 未来期待：康定18.2等多个分子进入临床三期 更多数据发布和新技术路线验证（如双抗ADC和双载荷ADC）[7] **5 细分赛道进展：减重代谢领域** * 减重领域是中国非常有竞争力的领域[8] * 礼来口服GLP-1分子ofgliprant三期临床数据出色 为中国公司提供了改进空间（如提高AUC减少胃肠道毒性 用更低剂量实现更好疗效）[1][8] * 礼来在2025年ADA大会上提出新路线 通过大幅降低CTR结合显著减少恶心呕吐率 为中国公司探索类似路径提供启示[8][9] * 信达生物基石产品玛仕度肽自2025年6月底上市以来取得初步成功 并进一步获得糖尿病适应症[10] * 信达生物开发了IBI3032（GLP-2小分子 已进入美国一期临床 预计年底读出一批数据）、IBI3012（去后锯产品）、IBI3030（同时解决降血脂和减肥问题的PCSK9单克隆抗体分子）[10] **6 其他公司创新进展** * 歌礼制药ASC30展现出优异初期疗效 正在进行美国二期临床 预计年底读出数据[11] * 恒瑞医药通过纽科设立凯莱瑞公司 与GSK和JJ合作推进300例机动剂项目 持有19.9%的股权及1.1亿美元首付款[11] * 荣昌生物、泽璟制药、华海药业等也在积极推进各自项目[11] **7 提升全球竞争力的策略** * 中国创新药企业应坚持"出海"主线 通过海外销售驱动、海外研发驱动及潜在产品license out驱动提升全球竞争力[12] * 应重点关注已上市品种的实际销售趋势（如百济神州、金斯瑞、传奇生物及和黄医药）[12] * 需密切关注美国药品定价趋势及海外临床试验数量与数据读出的预期[12] **8 CRO与CDMO行业现状** * CRO行业已度过最困难时期 进入拐点阶段[3][13] * 2025年第三季度投融资活跃度明显回升[13] * 地缘政治担忧缓解后 中国CDMO公司的交付效率与质量优势显现 海外需求恢复迹象明显[13] * 推荐关注药明系、泰格医药、凯莱英等头部公司[3][13] **9 制药产业链上游情况** * 制药产业链上游出现回暖迹象[3][14] * 研发端于2024年四季度率先回暖（以百普赛斯为代表）市场需求复苏[14] * 景气度传导顺序：对接工业研发需求的市场先行恢复 其次是科研端实验室需求 再到资本开支相关部分[14] * 建议重点关注百普赛斯等细分行业领先企业[3][14]

中概股盘前表现 - 阿里巴巴股价上涨9% [1] - 百度股价上涨5% [1] - 京东股价上涨3% [1] - 哔哩哔哩和蔚来股价均上涨2% [1] - 拼多多和携程股价均上涨1% [1] - 百济神州股价上涨0.5% [1]

市场表现 - 9月24日A股市场全面回暖 科创板强劲冲高 [1] - 科创创新药ETF汇添富（589120）上涨1.59% 上市三个交易日连续净申购超2000万元 [1] - 标的指数成分股多数上涨 特宝生物涨超3% 泽璟制药、益方生物、艾力斯涨超2% 百利天恒、荣昌生物微涨 [3] 指数成分结构 - 科创创新药ETF标的指数前十大成分股权重集中 百济神州-U占比9.92% 艾力斯占比8.03% 百利天恒占比7.96% [4] - 成分股当日表现分化 泽璟制药-U涨2.77% 特宝生物涨3.41% 益方生物-U涨2.90% 博瑞医药跌1.81% [4] 政策催化 - 国家医保局将召开企业现场沟通会 推进医保目录调整 [5] - 医保与商保"双目录"同步申报成为今年最大创新 [5] - 5款CAR-T产品在专家评审中全票通过 此前因百万元级定价未能进入医保目录 [5] 行业趋势 - 创新药行情驱动力来自出海 "本土创新-全球变现"模式成为关键支撑 [6] - 东吴证券预计创新药指数及龙头股有望创2021年以来新高 [6] - 信达证券指出创新主线行情持续 中国创新药崛起为产业趋势 降息预期利好创新产业链 [7] 产业竞争力 - 天风证券认为中国创新药已具备全球竞争力 进入产业兑现阶段 [8] - 资金端通过BD授权和商业化实现自我造血能力 [8] - 政策端从顶层设计到地方落地全面支持"真创新" [9] - 人才端战略与执行层协同配置 构建可持续研发引擎 [9] 发展前景 - 产学研合作深化 中国成为全球靶点验证到IND路径效率最高国家之一 [10] - 研发效率与成本优势推动更高创新度分子开发 提升商业化价值 [10] - "政策支持+创新升级+出海BD常态化"三重逻辑催化行业高景气 [10]

制药板块市场表现 - 9月24日午后制药板块持续上攻，全市场唯一药ETF（562050）冲高逾2% [1] - 创新药概念领涨，信立泰和甘李药业双双涨停封板 [1] - 权重股恒瑞医药、百济神州等均上涨，中药股太极集团、东阿阿胶、达仁堂集体涨超2% [1] 药ETF交易数据 - 药ETF（562050）14:06报价1.127元，涨幅2.18%，均价1.117元 [2] - 成交金额10.75万元，换手率10.91%，外盘6.79万手，内盘3.96万手 [2] - 实时净值1.1246元，折溢价率0.21%，T-1日基金规模1104148.54元 [2] 成分股表现 - 明可有（002294）涨幅10.01%，权重占比2.48% [2] - 日本预报（603087）涨幅10.000%，权重占比1.96% [2] - 海南科（002653）涨幅5.71%，权重占比1.43% [2] 行业研发进展 - 恒瑞医药三项研发进展：药物纳入拟突破性治疗品种公示、药品上市许可申请获受理并纳入优先审评、获得药物临床试验批准通知书 [2] - 长春高新子公司与丹麦ALK-Abelló A/S公司达成变应原特异性免疫治疗产品合作 [2] 行业分析观点 - 创新药维持高景气，持续推荐创新药械及产业链 [3] - 集采规则优化，医保局推动"反内卷"，内需市场有望改善 [3] - CXO及制药上游景气度修复，医疗器械龙头或迎复苏 [3] 指数产品特征 - 药ETF（562050）被动跟踪中证制药指数，前十大权重股包括恒瑞医药、片仔癀、云南白药等 [3] - 药ETF为全市场唯一跟踪制药指数的ETF，重仓创新药兼顾中药，无CXO成分 [4] - 对比医疗ETF（512170）专注创新药研发，港股通创新药ETF（520880）具港股高弹性特性 [4]

股价表现与交易数据 - 9月24日盘中股价上涨2.09%至309.88元/股，成交额5.26亿元，换手率1.49%，总市值4774.25亿元 [1] - 主力资金净流出4535.87万元，特大单买卖占比分别为8.19%和10.23%，大单买卖占比分别为25.24%和31.82% [1] - 今年以来股价累计上涨92.45%，近5日/20日/60日分别变动-1.10%/25.96%/33.79% [2] 财务业绩表现 - 2025年1-6月营业收入175.18亿元，同比增长46.03% [2] - 同期归母净利润4.50亿元，同比增长115.63% [2] - 主营业务收入构成中药品销售占比99.10%，合作安排收入占比0.90% [2] 股东结构变化 - 截至6月30日股东户数2.33万户，较上期减少3.90% [2] - 人均流通股4976股，较上期增加4.11% [2] - 中欧医疗健康混合A增持124.36万股至482.54万股，万家优选减持50万股至300万股，工银前沿医疗股票A减持30.01万股至270万股 [3] - 南方中证500ETF新进持股172.59万股，香港中央结算有限公司退出十大流通股东 [3] 公司基本信息 - 公司位于北京市昌平区中关村生命科学园，2010年10月28日成立，2021年12月15日上市 [2] - 主营业务为研究、开发、生产及商业化创新型药物 [2] - 所属申万行业为医药生物-化学制药-化学制剂，概念板块包括H股、抗癌治癌、百元股等 [2]

2025年国家医保与商保目录调整进展 - 国家医保局公布2025年国家基本医保目录与首版商业健康保险创新药目录复评结果 534个品种通过国家基本医保目录初审 121款药品入围商保创新药目录 [1] - 79款药品同时通过两个目录初审 "双报"比例超过六成 涉及74家药企 其中4家药企申报两种及以上药品 卫材申报3款药品数量最多 [1] - "双报"药品涵盖19款罕见病药品和3款CAR-T疗法 年治疗费用区间从日均几元至高达200万元 [1] 药企"双报"策略动机分析 - "双报"反映企业对医保价格谈判的不确定心态 高价药倾向"参与医保谈判 主攻商保" 更多药品采取"主攻医保 商保托底"策略 [2] - 企业将"双报"视为低成本战略试探 主要投入为人员和精力成本 竞品申报行为直接驱动企业跟进申报 [3] - 商保目录综合评审通过率不足30% 专家估计通过专家评审药品数量约30多个 远低于医保目录通过率 [3] 罕见病药品"双报"特点与前景 - 19款罕见病药物参与"双报" 年治疗费用从几万元至百万元不等 武田制药的注射用维拉苷酶α年治疗费用约150-200万元 [8] - 罕见病药品进医保希望大于进商保 2024年医保目录初审48种罕见病药仅13种进入医保 占比不足30% [9] - 商业保险公司对罕见病药保障兴趣有限 因适应证人群少（如戈谢病全国仅500余患者）且长期用药赔付压力大 [9] CAR-T疗法申报格局分析 - 5款CAR-T药物中2款单独申报商保目录 3款选择"双报" 治疗费用均在百万级别 [10] - "双报"的3款CAR-T均为2023年后上市：合源生物纳基奥仑赛注射液定价99.9万元/针 科济生物泽沃基奥仑赛注射液115万元/针 驯鹿生物伊基奥仑赛注射液116.6万元/针 [10] - 单独申报商保的2款CAR-T为2020年上市：复星凯特阿基仑赛注射液120万元/针 药明巨诺瑞基奥仑赛注射液129万元/针 已分别被80余款和70余款商业医疗险产品纳入 [11][12] ADC与双抗药物申报策略 - ADC与双抗各仅一款选择"双报"：吉利德注射用戈沙妥珠单抗和百济神州注射用贝林妥欧单抗 [12] - 其他ADC药物如中美华东索米妥昔单抗、科伦博泰注射用芦康沙妥珠单抗等仅申报医保目录 [13] - 双抗药物中康方生物卡度尼利单抗、罗氏格菲妥单抗仅报医保 强生特立妥单抗等仅报商保 [13] 跨国药企申报表现 - 79款"双报"药品中14款来自10家跨国药企 百时美施贵宝2款抗肿瘤药物通过初审 卫材3款药物涵盖睡眠障碍、阿尔茨海默病和痛风领域 [20] - 卫材莱博雷生片治疗睡眠障碍 月费用约500元 礼多多奈单抗注射液治疗阿尔茨海默病 年费用18万元 两者形成直接竞争 [22] - BMS的"O药"纳武利尤单抗和"Y药"伊匹木单抗联合治疗年费用36-144万元 O药已被纳入139个城市惠民保目录 [23] 惠民保与商保目录联动效应 - O药在2022-2024年惠民保中年理赔金额2000-2600万元 覆盖600-700名患者 [27] - 惠民保为创新药提供临床价值和市场价值证明 赔付实践表明高风险药品也可实现可控管理 [28][29] - 2024年惠民保药品目录包含299款肿瘤创新药 超过50%产品纳入罕见病用药 创新药总支付金额预估约18亿元 [31] 商保目录落地挑战与机遇 - 商保目录首选落地渠道为惠民保等社商融合保险产品 但199款惠民保市场高度分散 政策引导难度较大 [32] - 药企预期商保协商降价幅度10%-20% 更关注创新药进院政策支持 包括直接挂网和流程简化等措施 [34] - 2035年中国创新药械市场规模预计达1万亿元 商业健康险支付规模预估4400亿元 为当前规模的数十倍 [35]

恒生指数ADR表现 - 恒生指数ADR收报26109.58点，下跌49.54点，跌幅0.19% [1] - 当日最高价26404.34点，最低价26106.95点，振幅1.14% [1] - 成交量6568.44万股，平均价26255.65点 [1] 大型蓝筹股表现 - 汇丰控股ADR收报109.177港元，较香港收市上涨0.53% [2][3] - 腾讯控股ADR收报633.990港元，较香港收市下跌0.24% [2][3] 主要成分股价格变动 - 阿里巴巴-W ADR较港股折让0.55%，收报158.517港元 [3] - 建设银行ADR较港股折让0.26%，收报7.481港元 [3] - 网易-S ADR较港股溢价0.28%，收报237.857港元 [3] - 美团-W ADR较港股折让0.87%，收报100.118港元 [3] 显著下跌个股 - 百度集团-SW ADR较港股折让4.94%，收报122.056港元 [3] - 京东集团-SW ADR较港股折让0.18%，收报128.073港元 [3] - 比亚迪股份ADR较港股折让0.73%，收报105.522港元 [3] 表现突出个股 - 中信股份ADR较港股溢价3.32%，收报11.882港元 [3] - 汇丰控股ADR较港股溢价0.53%，收报109.177港元 [3] - 网易-S ADR较港股溢价0.28%，收报237.857港元 [3]