市场表现 - 沪指低开0 17%至3381 87点 深成指低开0 19%至10274 68点 创业板指平开报2065 41点 [1][2] - 算力电源 MLCC 食药溯源板块领涨 宠物经济 航运港口板块跌幅居前 [1] - 北证50指数下跌0 78%至1468 26点 成交金额3 28亿元 [2] 外围市场动态 - 标普500指数暴跌1 61%至5844 61点 纳斯达克指数下跌1 41%至18872 64点 道琼斯指数重挫1 91%至41860 44点 均创月度最大跌幅 [3] - 纳斯达克中国金龙指数下跌0 72% 其中百度下跌4 32% 拼多多下跌1 01% 蔚来下跌0 51% [3] - 小鹏汽车因盈利预期大涨13% 文远知行因Robotaxi进展飙升21 42% [3] 风电行业展望 - 陆上风机价格触底回升 海上及海外市场进入放量期 行业供需格局持续改善 [4] - 整机厂商通过"双海"市场拓展和降本增效 有望实现量价利齐升 [4] - 行业将迎来业绩与估值双重修复 龙头企业增长空间打开 [4] 银行业分析 - 非对称降息政策落地 银行息差企稳获得支撑 [5] - 金融政策工具加码 银行业绩拐点可期 [5] - 公募低配状态改善 中长期资金加速流入助推板块价值重估 [5] 核聚变产业进展 - 全球70%聚变企业预计2031-2040年实现商业化 中美欧日制定明确战略规划 [6] - 中国BEST托卡马克项目将于2027年建成 首次演示聚变发电 [6] - 磁体系统 第一壁等高价值零部件供应商将显著受益于项目落地 [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价33美元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 公司25Q1业绩超预期，收入和利润整体好于市场预期，随着游戏和效果广告收入占比持续提升，利润有望加速兑现 [1] - 春晚驱动平台流量及用户粘性提升，创作者生态蓬勃发展，广告商业化能力增强，预计25年广告业务收入97.67亿元 [2] - 《三谋》流水企稳，预计25H1延续高增长，全年游戏业务收入68亿元 [3] - 经营杠杆显现，毛利率持续改善，预计25年盈利弹性显著，调整后经营利润为18.68亿元 [4] - 综合广告和游戏业务增长，预计公司25 - 27年收入为305.7/336.1/363.2亿元，调整后归母净利润为19.99/26/31.83亿元 [5][13][15] 各部分总结 业绩表现 - 25Q1收入70.03亿元，同比+23.6%，超VA 69.17亿元的预测；调整后归母净利润3.63亿元，超VA 2.59亿元的预测 [1] 用户与平台 - 25Q1平台流量及用户粘性提升，日均使用时长达108分钟，DAU达1.07亿（yoy+4.6%），正式会员数量2.64亿（yoy+12%），大会员数量2350万，80%以上选年度或自动续费套餐 [2] - 创作者生态蓬勃发展，百万以上粉丝创作者增长20% [2] 业务收入 - 25Q1广告收入19.98亿元（yoy+19.7%），基本符合VA 20.1亿元的预测，预计25年广告业务收入97.67亿元（yoy+19%） [2] - 25Q1游戏收入17.31亿元，略超市场预期，同比增长76.1%，预计25年游戏业务收入68亿元（yoy+21%） [3] 盈利能力 - 25Q1毛利率为36.3%（yoy+8pct），计入春晚投入情况下销售费用率为16.7%（yoy - 0.3pct），调整后经营利润为3.42亿 [4] 盈利预测 - 预计公司25 - 27年收入为305.7/336.1/363.2亿元（原预测306.3/334.5/359.1亿元，调整幅度：-0.2%/0.5%/1.1%） [5][13][15] - 预计公司25 - 27年调整后归母净利润为19.99/26/31.83亿元（原预测16.49/21.15/26.5亿元，调整幅度：21.2%/22.9%/20.1%） [5][15] 估值情况 - 采用25E分部PS估值法，合计目标市值为1012.8亿人民币，对应目标价33美元（汇率为7.19，原目标价34.4美元），对应25E PS 3.3x（前值3.4x） [5][15] 财务指标 - 2023 - 2027E营业收入分别为225.28亿、268.32亿、305.69亿、336.1亿、363.23亿元，增长率分别为2.87%、19.10%、13.93%、9.95%、8.07% [7] - 2023 - 2027E归母净利润分别为 - 48.22亿、 - 13.47亿、6.9288亿、13.23亿、18.03亿元，增长率分别为 - 35.68%、 - 72.07%、 - 151.45%、90.88%、36.31% [7]

投资评级 - 维持"买入"评级，目标价194.00港元（对应178.27人民币，汇率HKD/CNY=0.92）[2][5] 核心观点 - 游戏业务驱动收入高增长，《三国：谋定天下》S8周年庆赛季将于5月31日上线，预期带动玩家回流[2][10] - 广告业务受益于供给侧流量增长（DAU同比+8.2%）及算法效率提升，需求侧用户年龄增长释放商业化能力[2][10] - 公司预计25Q2 Non-GAAP营业利润达5.3亿元（去年同期为-2.8亿元），实现扭亏为盈[10] - 上调2025-2026年收入预测至312/341亿元（原预测302/324亿元），主因游戏《优俊少女》恢复运营[2] 财务表现 - **25Q1收入**：70.0亿元（同比+23.6%，环比-9.5%），广告和游戏为主要增长动力[10] - **毛利率**：25Q1达36.3%（同比+7.9pp，环比+0.2pp），变现效率提升及运营成本稳定为主要原因[10] - **费用控制**：销售费用11.7亿元（同比+25.9%），研发费用8.4亿元（同比-12.8%）[10] - **盈利转折**：25Q1 Non-GAAP归母净利润3.6亿元（去年同期亏损4.4亿元）[10] 分业务表现 - **广告业务**：25Q1收入20亿元（同比+19.7%），效果类广告增长强劲；前五大广告行业为游戏、网络服务、电商、数码家电、汽车[10] - **直播与增值服务**：25Q1收入28亿元（同比+11%），主要受直播收入推动[10] - **游戏业务**：25Q1收入17亿元（同比+76%），主要由《三国：谋定天下》贡献[10] - **电商业务**：25Q1衍生品收入4.67亿元（同比-4%）[11] 未来预测 - **2025年收入预期**：311.95亿元（同比+16.26%），其中广告96.22亿元（同比+17.5%），游戏75.63亿元（同比+34.81%）[3][11] - **盈利改善**：预计2025年营业利润11.36亿元（2024年亏损13.44亿元），毛利率升至38.05%[3][11] - **用户规模**：25Q1 DAU达3.68亿（同比+8.2%），DAU/MAU为28.99%[10] 估值依据 - 采用可比公司25年调整后PS均值2.4x（包括快手、网易、腾讯等同业）[12] - 当前股价146港元较目标价194港元存在32.9%上行空间[5]

财政税收 - 1-4月全国一般公共预算收入80616亿元同比下降0.4% 降幅较一季度(-1.1%)收窄 [1] - 4月税收收入同比增长1.9% 实现年内首次转正 主要由个人所得税增长带动 [1] - 1-4月证券交易印花税535亿元同比增长57.8% 反映资本市场活跃度提升 [1] - 1-4月财政支出93581亿元同比增长4.6% 完成预算31.5% 进度为2020年以来最快 [1] 中国-东盟自贸区 - 中国-东盟自贸区3.0版谈判全面完成 新增数字经济等9个章节 [3] - 谈判历时近两年共9轮 计划2024年底前正式签署升级议定书 [3] - 中国与东盟互为最大贸易伙伴 2023年双边贸易额达6.4万亿元 [3] 对外投资 - 2024年中国对欧直接投资增长47%至100亿欧元 为七年来首次增长 [5] - 投资主要流向匈牙利电动汽车和电池项目 宁德时代等五家企业占总投资近半 [5] - 截至2024年底中国累计对欧直接投资近1100亿美元 [5] 日本贸易 - 日本4月出口同比增长2% 为去年10月以来最低增速 [7] - 4月贸易逆差1158亿日元 远逊于预期的顺差2271亿日元 [7] - 对美出口减少1.8% 对中国出口减少0.6% [8] 房地产政策 - 广东出台措施鼓励支持进城农民购房 包括发放补贴等多样化形式 [9] - 推动财政转移支付等与农业转移人口市民化规模挂钩 [9] 科技行业 - 谷歌发布Gemini 2.5模型 提升多模态理解和推理能力 [11] - 推出Android XR智能眼镜 集成AI助手功能 [11] - B站一季度营收70亿元同比增长24% 净亏损收窄99%至1070万元 [13] - 游戏业务收入同比增长76%至17.3亿元 [13] 证券市场 - 5月21日沪指涨0.21% 深成指涨0.44% 创指涨0.83% [15] - 两市成交额1.17万亿元 较前日放量37.8亿元 [15] - 固态电池和创新药概念股表现强势 [15]

哔哩哔哩股票发行 - 公司发行1,030万股Z类普通股 [1] - 每股发行价格为140.10港元 [1]

文章核心观点 公司宣布可转换优先票据发行定价及同步增量发行Z类普通股定价，两发行相互依存，公司将用票据发行部分收益进行同步回购，回购股份将注销 [1][2][3][4] 分组1：发行情况 - 公司宣布Z类普通股单独承销发行定价 [1] - 公司宣布2030年到期的6亿美元可转换优先票据增量发行定价，拟授予初始购买者30天选择权，可额外购买最高9000万美元本金票据 [2] - 同步增量发行中，高盛和摩根士丹利将发售从非关联第三方借入的10281240股Z类普通股，每股140.10港元，用于便利可转换套利投资者套期保值，不发行新股，公司无收益 [3] 分组2：资金用途 - 公司将用票据发行部分收益进行同步回购，使投资者建立Z类普通股初始空头头寸以对冲票据市场风险，体现公司对长期战略和增长的信心，回购股份将注销 [4] 分组3：文件获取 - 公司已向美国证券交易委员会提交F - 3表格自动上架注册声明，同步增量发行将通过招股说明书补充文件和随附招股说明书进行，投资者可从SEC网站或承销商处获取相关文件 [5] 分组4：公司介绍 - 公司是中国领先视频社区，使命是丰富年轻一代日常生活，提供多种视频内容，有“弹幕聊天”功能，是年轻人多元兴趣聚集地和传播中国文化前沿 [9]

文章核心观点 公司宣布6亿美元可转换优先票据发行定价及10281240股Z类普通股同步发行定价 计划用票据发行所得款项净额增强内容生态、提高变现效率等 [1][2][6] 分组1：票据发行情况 - 公司发行2030年到期的6亿美元可转换优先票据 初始购买者有30天内额外购买最多9000万美元票据的选择权 [1] - 票据为公司高级无抵押债务 2030年6月1日到期 持有人可在到期日前转换 初始转换率为每1000美元本金对应42.1747股Z类普通股 初始转换价格约为每股185.63港元 较2025年5月21日收盘价溢价约27.1% 较同步增量发行清算股价溢价约32.5% [3] - 公司可在2028年6月6日后赎回票据 若剩余本金不足10%可全部赎回 发生特定税务事件也可赎回 持有人可在2028年6月1日或发生特定根本变化时要求公司回购 [4] - 票据年利率0.625% 每年6月1日和12月1日付息 [5] 分组2：资金用途 - 公司计划用票据发行所得款项净额增强内容生态、促进用户增长、创造IP资产、提高变现效率、进行同步回购、支持股份回购计划及用于其他一般公司用途 [2] 分组3：同步增量发行情况 - 公司宣布同步发行10281240股Z类普通股 由高盛亚洲和摩根士丹利亚洲承销 每股140.10港元 承销商利用空头头寸为可转换套利投资者的套期保值交易提供便利 [6] - 同步增量发行不发行新股 公司不获得收益 票据发行和同步增量发行相互依存 [7] 分组4：同步回购情况 - 公司将用票据发行部分所得款项进行同步回购 使投资者建立Z类普通股初始空头头寸以对冲票据市场风险 回购股份将被注销 [8] 分组5：公司介绍 - 公司是中国领先视频社区 以“你喜欢的视频都在这”为价值主张 开创“弹幕聊天”功能 成为中国年轻一代多元兴趣聚集地和传播中国文化前沿 [12][13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [8][10] 报告的核心观点 - 哔哩哔哩2025Q1营收70亿元同比+24%，Non - GAAP净利润3.6亿元同比扭亏为盈，游戏保持强劲增长实现持续盈利 [4] - 预计2025 - 2027年公司收入307/335/361亿元，NON - GAAP归母净利润分别为21.47/31.4/39.72亿元，当前股价对应2025 - 2027年P/E分别为25.66/17.55/13.87X [8] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2023 - 2027年预计营业收入分别为225.28亿、268.32亿、306.88亿、334.99亿、361.45亿元，增长率分别为2.87%、19.10%、14.37%、9.16%、7.90% [3] - Non - Gaap归母净利2023 - 2027年预计分别为 - 34.14亿、 - 0.39亿、21.47亿、31.4亿、39.72亿元，增长率2024 - 2027年分别为36.35%、41.08%、13.54%、8.96% [3] - Non - Gaap摊薄每股收益2023 - 2027年预计分别为 - 7.991、 - 0.091、5.025、7.348、9.295元 [3] - 每股经营性现金流净额2023 - 2027年预计分别为0.62、14.08、4.24、12.00、9.53元 [3] - ROE（归属母公司）（摊薄）2023 - 2027年预计分别为 - 33.51%、 - 9.55%、6.03%、9.57%、13.27% [3] - P/E 2025 - 2027年预计分别为25.66、17.55、13.87，P/B 2023 - 2027年预计分别为4.16、4.25、3.99、3.61、3.13 [3] 经营分析 - 毛利率连续11季度上行，2025Q1达36.3%，游戏及广告等高毛利业务占收比持续提升合计占比54%；2025Q1销售/管理/研发费用率降至16.7%/7.4%/12.02%，Q1实现Non - GAAP利润3.6亿元，已连续3个季度实现盈利 [5] - Q1月活用户3.68亿创历史新高，日均使用时长108分钟同比+3%创历史新高，活跃用户平均年龄26岁，月均付费用户3200万 [5] 各业务情况 - 广告：2025Q1收入20亿元同比+20%占收入比29%，效果广告增长强劲，AI+广告战略赋能显现，投前洞察生产效率提升三倍，4月推出商业化AI数据洞察智能体“Insight Agent” [6] - 游戏：2025Q1收入17.3亿元同比+76%占收入比25%，由《三国谋定天下》带动，5月31日该游戏开启S8赛季叠加周年庆有望带动Q2收入高增速 [6] - 增值服务+IP生态：2025Q1增值服务收入28.1亿元同比+8%占比40%，大会员数量2350万，保持80%以上年费或自动续订用户，Q1接近150万UP在B站获得收入 [7] 三张报表预测摘要 - 损益表：涵盖主营业务收入、成本、毛利、各项费用、利润等指标在2022 - 2027年的情况及变化 [11] - 资产负债表：包含货币资金、应收款项、存货等资产项目，以及短期借款、应付款项等负债项目在2022 - 2027年的情况 [11] - 现金流量表：展示净利润、非现金支出、营运资金变动等项目在2022 - 2027年的现金流量情况 [11] - 比率分析：包括每股指标、回报率、增长率、资产管理能力、偿债能力等指标在2022 - 2027年的情况 [11]

哔哩哔哩资金用途 - 公司计划将所得款项净额用于增强内容生态 [1] - 资金将加速IP资产创造 [1] - 目标为释放IP资产内在潜力 [1]

债券发行 - 哔哩哔哩提供额外购买7500万美元债券的选择权 [1]