核心观点 - 报告核心观点为：食品饮料行业在春节前存在高胜率的“春季躁动”行情，其中零食子板块表现尤为突出，建议从三条思路布局零食板块，并关注餐饮供应链和连锁业态的边际成长叙事[3][7] 一、月聚焦：如何布局零食“春季躁动” - 历史数据显示，过去十年春节前40天（T-40），食品饮料板块相对市场胜率较高，达到70%[7][16] - “春季躁动”的演绎不完全取决于板块年度β，即使在2021年以来的长周期调整中，板块内仍有结构性机会，例如2023年的“复苏预期交易”、2024年的“礼盒断货”和2025年的“微信小店”等主题[7][21] - “春节备货”窗口具备“需求旺、难证伪、易线性外推”特征，渠道备货计划性强，易形成“预期—验证—再上修”的正反馈循环[7][24] - 分子板块看，零食在“春季躁动”窗口期胜率高，过去7年多数年份表现位于子板块前列，其Q4+Q1收入占比合计近60%，春节旺季对景气验证关键[7][26][28][31] - 2024年以来零食“春季躁动”形成“学习效应”，2024年主题为“礼盒断货”，2025年主题为“渠道调改”与“微信小店”共振[7][35][36] - 25Q4以来零食“学习效应”已有体现，建议三条布局思路：1）基数效应、筹码干净，如洽洽食品、甘源食品、三只松鼠；2）主题催化、成长性强，关注鸣鸣很忙上市映射的万辰集团、好想你、卫龙美味及盐津铺子；3）成长抓手清晰、估值切换顺，如西麦食品、有友食品[7][49] - 年初市场也会对新的成长叙事做边际定价，推荐关注餐饮供应链和部分连锁业态（如锅圈）的困境反转机会[7][56] 二、市场回顾：12月食品饮料板块跑输大盘7.5pct - **行情回顾**：2025年12月，申万食品饮料板块下跌5.2%，跑输沪深300指数7.5个百分点，在31个一级行业中排名倒数第一[7][61] - 子板块表现分化，零食和软饮料涨幅居前，白酒和啤酒跌幅居前[7][61] - 12月食饮权重股普遍下跌，白酒企业普跌，大众品中仅海天味业、东鹏饮料、安琪酵母等少数收涨[7][64] - **陆港通**：12月南向资金净买入229亿港元，环比11月的1219亿港元大幅回落[7][70] - 12月南向资金净买入较多个股为现代牧业、青岛啤酒、锅圈、万州国际等[7][70] - **板块估值**：截至2026年1月19日，食品饮料板块PE（ttm）为20.9倍，处于2010年以来16%分位数；PB（lf）为4.0倍，处于2010年以来14%分位数，绝对与相对估值均处于历史低位[7][79] 三、基本面跟踪：茅台批价回落，消费者信心改善 - **宏观消费**：2025年12月社会消费品零售总额同比+0.9%，增速较11月回落0.4个百分点，消费者信心指数底部逐月企稳回升[7][88] - **白酒**：需求偏弱，批价回落，12月散瓶飞天茅台批价约1520元/瓶[7][94] - 本轮飞天茅台价格调整幅度已逼近2011-2015年周期，散瓶批价调整幅度约48%，整箱约56%[7][94] - **大众品**： - **啤酒**：12月为淡季去库存，11月全国啤酒产量同比-5.8%[7][99][103] - **乳品**：景气度偏淡，低温表现好于整体，11月全国乳制品产量同比-2.7%[7][99][103] - **饮料**：东鹏饮料和农夫山泉持续领先，11月全国软饮料产量同比+0.4%[7][99][106] - **餐饮供应链与调味品**：12月呈现增幅放缓、结构优化特点，供给端格局优化、价格竞争趋缓[7][100] - **零食、连锁与保健品**：零食进入备货错期窗口，礼盒类占比较高企业更受益；连锁业态部分品牌出现开店加速、同店改善等积极变化[7][100] - **原材料成本**：12月成本结构分化，部分包材（铝材、瓦楞纸）、农产品（豆粕同比+6.8%、大豆同比+9.3%）、油脂（菜籽油同比+9.7%、大豆油同比+3.6%）和坚果等价格上行[7][107] 四、投资建议 - **白酒**：板块历经四年调整期，有望迎来“估值+业绩”双底，核心推荐泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、贵州茅台、今世缘、古井贡酒[7][114] - **大众品**：行业自2022年进入调整期，2026年以来部分子赛道已率先企稳，展望2026年行业吨价有望温和上涨，看好新品、新渠道带来的个股超额机会[7][114] - 大众品核心推荐包括：安井食品、千禾味业、立高食品、安琪酵母、东鹏饮料、燕京啤酒、新乳业、锅圈、卫龙美味、盐津铺子、万辰集团、西麦食品、天味食品等[7][114]

券商评级与目标价概览 - 1月19日券商共发布6次目标价评级 其中贵州茅台目标价1860元 对应涨幅35.17% 中际旭创目标价799元 对应涨幅31.96% 密尔克卫目标价79.14元 对应涨幅29.95% 分列目标价涨幅前三[1] - 除前三名外 众生药业目标价26.68元 对应涨幅23.12% 新乳业目标价23元 对应涨幅20.04% 内蒙华电目标价5.55元 对应涨幅19.10%[2] 个股机构关注度 - 1月19日共有17家上市公司获得券商推荐 其中众生药业获得2家机构推荐 关注度最高[2] - 内蒙华电 外服控股等公司均获得1家机构推荐[2] 券商首次覆盖动态 - 1月19日券商共给出3次首次覆盖评级 覆盖公司为外服控股 千里科技和众生药业[3] - 外服控股获得中银国际证券给予买入评级 属专业服务行业[4] - 千里科技获得东吴证券给予买入评级 属摩托车及其他行业[4] - 众生药业获得国联民生证券给予推荐评级 属中药行业[4] 涉及行业分布 - 涉及行业包括白酒 通信设备 物流 中药 食品饮料 电力 专业服务 摩托车及其他等多个领域[1][2][4] - 白酒行业代表公司为贵州茅台[1] - 通信设备行业代表公司为中际旭创[1] - 物流行业代表公司为密尔克卫[1] - 中药行业代表公司为众生药业[2][4]

核心观点 - 根据“今日酒价”披露的批发参考价，2025年1月20日，多款飞天茅台及生肖茅台产品批发价格较前一日出现下跌 [1] 产品价格变动 - 2025年飞天茅台原箱批发参考价为1540元/瓶，较前一日下跌10元 [1] - 2025年飞天茅台散瓶批发参考价为1530元/瓶，较前一日下跌10元 [1] - 生肖马经典版茅台批发参考价为2235元/瓶，较前一日下跌65元 [1]

白酒市场终端价格动态 - 1月20日，中国白酒市场十大单品终端零售均价普遍回升，创下五天来新高，十大单品打包总售价为8915元，较昨日上涨44元 [1] - 市场呈现“八涨两跌”格局，青花郎领涨12元，习酒君品涨11元，古井贡古20涨9元，洋河梦之蓝M6+和精品茅台各涨5元，国窖1573涨4元，青花汾20涨2元，水晶剑南春涨1元 [1] - 下跌产品为飞天茅台和五粮液普五八代，分别下跌3元和2元 [1] 价格数据来源与方法论 - 价格数据源自全国各大区合理分布的约200个采集点，包括酒企指定经销商、社会经销商、电商平台及零售网点 [2][6] - 原始数据为过去24小时内各采集点的真实成交终端零售价，计算遵循对真实成交量加权的规则 [2][6] - 官方“i茅台”平台自元旦起以1499元/瓶出售飞天茅台，1月9日起以2299元/瓶出售精品茅台，该渠道对两款产品的市场终端零售均价已产生“磁吸式”影响力 [2] 头部酒企战略与行业趋势 - 贵州茅台正推进市场化转型，以巩固定价权、应对行业环境变化，此举有望丰富公司价格调节手段、增强市场话语权并覆盖更多增量需求 [3] - 以贵州茅台为代表的头部酒企将加快对尾部品牌及落后产能的挤压，推动行业集中度提升，加速行业出清与筑底 [3] 公司盈利预测与估值 - 中金公司维持贵州茅台2025年盈利预测不变，考虑到公司下调多款产品价格，将2026年盈利预测下调2.8%至904.7亿元 [3] - 中金首次引入贵州茅台2027年盈利预测为915.9亿元 [3] - 基于股息率支撑，中金维持贵州茅台目标价1860元，对应2026年和2027年市盈率分别为25.7倍和25.4倍，较当前股价仍有34.6%上行空间 [3]

券商评级与目标价概览 - 1月19日，券商共发布6次上市公司目标价，按最新收盘价计算，目标价涨幅排名前三的公司为贵州茅台、中际旭创、密尔克卫，目标价涨幅分别为35.17%、31.96%、29.95% [1] - 贵州茅台获得中国国际金融“跑赢行业”评级，最高目标价为1860.00元 [2] - 中际旭创获得野村东方国际证券“增持”评级，最高目标价为799.00元 [2] - 密尔克卫获得中国国际金融“跑赢行业”评级，最高目标价为79.14元 [2] 获得券商推荐的上市公司 - 1月19日，共有17家上市公司获得券商推荐 [2] - 众生药业获得2家券商推荐，是当日获得推荐家数最多的公司 [2][3] - 内蒙华电、外服控股等公司均获得1家券商推荐 [2] 券商首次覆盖的公司 - 1月19日，券商共给出3次首次覆盖评级 [3] - 外服控股获得中银国际证券首次覆盖，给予“买入”评级 [3][4] - 千里科技获得东吴证券首次覆盖，给予“买入”评级 [3][4] - 众生药业获得国联民生证券首次覆盖，给予“推荐”评级 [3][4] 各公司所属行业 - 贵州茅台属于白酒行业 [1] - 中际旭创属于通信设备行业 [1] - 密尔克卫属于物流行业 [1] - 众生药业属于中药行业 [2][3] - 外服控股属于专业服务行业 [4] - 千里科技属于摩托车及其他行业 [4]

券商评级与目标价概览 - 1月19日券商共发布6次目标价评级 其中贵州茅台目标价涨幅最高达35.17% 中际旭创为31.96% 密尔克卫为29.95% [1] - 目标价涨幅排名前六的公司还包括众生药业(23.12%) 新乳业(20.04%) 内蒙华电(19.10%) [2] 个股评级详情 - 贵州茅台获中国国际金融给予“跑赢行业”评级 最高目标价为1860.00元 [2] - 中际旭创获野村东方国际证券给予“增持”评级 最高目标价为799.00元 [2] - 密尔克卫获中国国际金融给予“跑赢行业”评级 最高目标价为79.14元 [2] - 众生药业获国投证券给予“买入”评级 最高目标价为26.68元 [2] - 新乳业获华创证券给予“强推”评级 最高目标价为23.00元 [2] - 内蒙华电获华泰证券给予“买入”评级 最高目标价为5.55元 [2] 券商推荐热度 - 1月19日共有17家上市公司获得券商推荐 其中众生药业获得2家券商推荐 热度最高 [2] - 内蒙华电 外服控股等公司均获得1家券商推荐 [2] 首次覆盖情况 - 1月19日券商共给出3次首次覆盖评级 [3] - 外服控股获中银国际证券首次覆盖并给予“买入”评级 [3][4] - 千里科技获东吴证券首次覆盖并给予“买入”评级 [3][4] - 众生药业获国联民生证券首次覆盖并给予“推荐”评级 [3][4] 行业分布 - 涉及公司行业分布广泛 包括白酒(贵州茅台) 通信设备(中际旭创) 物流(密尔克卫) 中药(众生药业) 食品饮料(新乳业) 电力(内蒙华电) 专业服务(外服控股) 摩托车及其他(千里科技) [1][2][3][4]

白酒市场终端价格整体表现 - 中国白酒市场十大单品终端零售均价于1月20日普遍回升，创下五天来新高[1] - 十大单品打包总售价为8915元，较昨日上涨44元[1] - 市场呈现普涨格局，十大单品中八涨两跌，结构与昨日相比实现逆转，但量能未放量[1] 各品牌单品价格变动详情 - **价格上涨单品**： - 青花郎领涨，价格环比上涨12元至708元/瓶[1][4] - 习酒君品上涨11元至656元/瓶[1][4] - 古井贡古20上涨9元至511元/瓶[1][4] - 洋河梦之蓝M6+上涨5元至582元/瓶[1][4] - 精品茅台上涨5元至2339元/瓶[1][3] - 国窖1573上涨4元至881元/瓶[1][3] - 青花汾20上涨2元至375元/瓶[1][3] - 水晶剑南春上涨1元至388元/瓶[1][4] - **价格下跌单品**： - 飞天茅台下跌3元至1672元/瓶[1][3] - 五粮液普五八代下跌2元至803元/瓶[1][3] 数据来源与市场特征 - 价格数据来源于全国各大区约200个采集点，包括酒企指定经销商、社会经销商、主流电商平台和零售网点[4] - 数据反映过去24小时内各采集点经手的真实成交终端零售价[4] - 核心单品价格在低位区间内小幅修复，市场运行仍以结构性波动为主[1]

核心观点 - 报告核心观点聚焦于如何布局食品饮料行业的“春季躁动”行情，尤其看好零食板块的投资机会[2][3] 报告认为，春节前（T-40）食品饮料板块相对市场胜率较高，历史数据显示过去十年有70%的胜率[7][16] 零食子板块在“春季躁动”窗口期历史胜率高，且自2024年以来已形成“礼盒断货”、“渠道调改”和“微信小店”等主题的“学习效应”[7][26] 当前零食板块的“学习效应”已有体现，建议从“基数效应、筹码干净”、“主题催化、成长性强”和“成长抓手清晰、估值切换顺”三条思路进行高胜率布局[7][49] 此外，年初市场也会对餐饮供应链和部分连锁业态等新的成长叙事进行边际定价[7][56] 月聚焦：如何布局零食“春季躁动” - **历史胜率高**：过去十年（2016-2025年），食品饮料板块在春节前40天（T-40）的窗口期，有7次跑赢Wind全A指数，相对胜率达70%[7][16] - **行情特征**：“春季躁动”的演绎不完全取决于板块年度β，2021年以来板块虽处于长周期调整，但每年仍有结构性机会（如2023年白酒反弹、2024年零食礼盒、2025年微信小店主题）[7][21] - **催化因素**：春节备货需求进入旺季，礼赠、聚会场景集中，渠道备货计划性强，易于形成“预期—验证—再上修”的正反馈，具备“需求旺、难证伪、易线性外推”特征[7][24] - **零食板块优势**：从子板块看，零食在“春季躁动”中胜率高，其Q4+Q1收入合计占比近60%，春节旺季对景气验证关键[26][31] 个股如承德露露、三只松鼠、养元饮品、好想你等Q4+Q1收入占比接近70%[26] - **近年案例复盘**：2024年春节，“礼盒断货”主题（三只松鼠、良品铺子礼盒售罄）带动零食板块走强[35] 2025年春节，“渠道调改”（万辰集团来优品）与“微信小店送礼物”主题共振，万辰集团在T-40窗口股价涨幅超40%[36] - **成长性验证**：零食“春季躁动”背后核心是相对成长性，24Q1和25Q1零食子板块收入增速均处于板块前列[40] 24Q1三只松鼠、甘源食品等，25Q1万辰集团（归母净利润同比+3344%）、有友食品等均实现高增[40][48] - **当前布局思路**：报告提出三条布局思路：（1）**基数效应、筹码干净**：如洽洽食品、甘源食品、三只松鼠[7][49] （2）**主题催化、成长性强**：关注鸣鸣很忙上市进度映射的万辰集团、好想你，以及卫龙美味、盐津铺子[7][49] （3）**成长抓手清晰、估值切换顺**：如西麦食品、有友食品[7][49] - **其他成长叙事**：年初市场还会关注餐饮供应链（竞争格局优化）和连锁业态（锅圈、巴比食品、紫燕食品等困境反转）的边际定价机会[7][56] 市场回顾：2025年12月板块表现 - **整体跑输大盘**：2025年12月，申万食品饮料板块下跌5.2%，跑输沪深300指数7.5个百分点，在31个一级行业中排名倒数第一[7][61] - **子板块分化**：零食和软饮料涨幅居前，白酒和啤酒跌幅居前[7][61] - **权重股普跌**：12月白酒权重股普遍下跌，大众品中仅海天味业、东鹏饮料、安琪酵母、养元饮品和重庆啤酒收涨[64] 2025年全年，安琪酵母、养元饮品、东鹏饮料和双汇发展表现较优[64] - **南向资金**：12月南向资金净买入229亿港元，较11月的1219亿港元环比回落[70] 净买入较多个股为现代牧业、青岛啤酒股份、锅圈、万洲国际等[70][74] - **板块估值低位**：截至2026年1月19日，食品饮料板块PE（ttm）为20.9倍，处于2010年以来16%分位数；PB（lf）为4.0倍，处于2010年以来1%分位数，绝对与相对估值均处于历史低位[79] 基本面跟踪 - **宏观消费数据**：2025年12月社会消费品零售总额同比+0.9%，增速较11月回落0.4个百分点[88] 消费者信心指数在11月已呈现逐月企稳回升态势[88][95] - **白酒板块**：需求偏弱，批价回落[7] 12月散瓶飞天茅台批价回落至1520元/瓶，整箱价1530元/瓶；普五/国窖1573批价分别为810/840元/瓶，较11月末略有回落[96] 本轮飞天茅台批价调整幅度已达50%左右，逼近2011-2015年调整周期[96] - **大众品板块**： - **啤酒**：12月为淡季去库存，备战1月春节开门红[101] - **乳品**：12月景气度偏淡，低温品类表现好于整体，新乳业因新渠道及新品贡献表现优于行业[101] - **饮料**：11月行业产量同比+0.4%，东鹏饮料和农夫山泉持续领先[101] - **餐饮供应链与调味品**：12月呈现增幅放缓、结构优化特点，供给端格局优化、价格竞争趋缓[102] - **零食、连锁、保健品**：零食进入备货错期窗口，礼盒类占比高的企业更受益；连锁业态部分品牌出现开店加速、同店改善等积极变化[102] - **成本跟踪**：12月原材料成本结构分化，部分包材（铝材、瓦楞纸）、农产品（豆粕同比+6.8%、大豆同比+9.3%）、油脂（菜籽油同比+9.7%、大豆油同比+3.6%）和坚果等价格同比上行[110][114][115] 投资建议 - **白酒**：板块历经四年调整，有望迎来“估值+业绩”双底[117] 核心推荐：泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、贵州茅台、今世缘、古井贡酒[7][117] - **大众品**：行业自2022年进入调整期，2026年以来部分子赛道已率先企稳，展望2026年行业吨价有望温和上涨，看好新品、新渠道带来的个股超额收益机会[117] 核心推荐：安井食品、千禾味业、立高食品、安琪酵母、东鹏饮料、燕京啤酒、新乳业、锅圈、卫龙美味、盐津铺子、万辰集团、西麦食品、天味食品等[7][117]

融资净买入概况 - 2024年1月16日，沪深两市融资净买入额排名前十的股票合计净买入额约为73.32亿元 [1] - 中国平安以13.32亿元的融资净买入额位列榜首 [1] - 特变电工以11.20亿元的融资净买入额排名第二 [1] - 贵州茅台以10.28亿元的融资净买入额排名第三 [1] 金融行业 - 中国平安获得单日最高融资净买入13.32亿元，显示市场资金对其关注度较高 [1] 食品饮料行业 - 贵州茅台获得融资净买入10.28亿元，在榜单中排名第三 [1] 电力设备行业 - 特变电工获得融资净买入11.20亿元，在榜单中排名第二 [1] 半导体行业 - 佰维存储获得融资净买入6.55亿元，在榜单中排名第四 [1] - 中微公司获得融资净买入5.66亿元，在榜单中排名第七 [1] - 兆易创新获得融资净买入4.90亿元，在榜单中排名第八 [1] - 通富微电获得融资净买入4.83亿元，在榜单中排名第九 [1] - 长电科技获得融资净买入4.61亿元，在榜单中排名第十 [1] 电子行业 - 香农芯创获得融资净买入6.04亿元，在榜单中排名第五 [1] 汽车零部件行业 - 新泉股份获得融资净买入5.93亿元，在榜单中排名第六 [1]

文章核心观点 - 贵州茅台正通过其官方直销平台“i茅台”以1499元/瓶的零售价直接向消费者投放飞天茅台，此举是一场力度空前的渠道与价格体系市场化变革，旨在打破长期由经销商和黄牛主导的加价体系，将利润让渡给终端消费者，并触达更广泛的真实消费群体[5][6][18] - 飞天茅台的“金融属性”和“一瓶难求”的稀缺神话正在发生显著变化，市场批价和转手溢价大幅收窄，部分黄牛和散户选择离场或降低盈利预期，茅台酒正从投资品向消费品回归[9][12][13][17] - 官方原价放量激发了此前被高价抑制的真实消费需求，包括自饮、家庭聚会、社交送礼等场景，吸引了大量新用户，特别是过去渠道难以覆盖的消费者[19][23][24][26] 渠道与价格体系变革 - 2025年12月28日，公司提出以消费者为中心，全面驱动推进渠道体系市场化变革[5] - 2026年1月1日，53度飞天茅台以1499元/瓶的零售价登陆“i茅台”平台每日定时投放，9天内平台新增用户超270万，成交用户突破40万[5][26] - 除2026年份外，“i茅台”同步上架2019至2024年多个年份的飞天产品，依据年份定价从1909元到2649元不等，将过去由经销商层层加价产生的中间利润让利给消费者[18] - 2026年1月12日，公司针对精品茅台、陈年贵州茅台酒（15）等多款核心产品下调出厂价，降价幅度超千元[18] - 公司董事长表示，茅台酒代理商可以赚到钱，但暴利时代一去不复返[18] 市场反应与价值重估 - 过往53度500ml飞天茅台市场价动辄两三千元，2021年行情顶峰时单瓶市场价格飙至3500元以上[8] - 出厂价969元、指导价1499元与实际市场价格3500元以上的悬殊价差，曾催生了规模庞大的倒卖产业链[17] - “i茅台”放量后，转手溢价迅速收窄：开售初期有买家转手整箱（6瓶）可净赚500元（单瓶约83元）[10]；约一周后，原箱普茅回收行情溢价回落至约200元一箱，折合单瓶仅溢价约30元[17]；有黄牛表示单瓶飞天茅台已不收，除非接受亏钱卖[18] - 市场情绪变化导致部分“散牛”离场或原价出售，有买家感慨茅台作为送礼品的“牌面”感下降[11][13] 消费需求释放与新用户触达 - 原价放量释放了被高价抑制的日常社交与家庭消费需求，购买动机包括过年自饮、家人分享、封存纪念、见家长送礼、人情回礼等[23] - 吸引了大量过去非核心客户的新用户，包括为“尝尝啥味”而首次购买的年轻消费者[24][26] - 甚至催生了愿意为保真而支付小幅溢价（如加价100元）的购买需求[25] - “i茅台”上线飞天茅台后，线下门店的咨询量提升了3倍，客流量上涨了10%[25] - 平台触达的用户大部分不是原有渠道中的核心客户，而是过去渠道难以覆盖的真实消费者[26] 对原有流通体系的冲击 - 过去消费者购买1499元飞天茅台的渠道极为有限且门槛高，如机场抽签、特定超市抢购（需满足高额消费或会员门槛）[20] - 黄牛曾长期活跃于这些渠道，如蹲守超市门口当场加价几百元从顾客手中收酒，或“打飞的”参与机场购酒活动[20] - 公司当前的直销放量举措，正逐步打破这套运行多年的“游戏规则”[22]