公司高管动态 - 网络传闻贵州茅台集团有限公司副董事长、总经理王莉被带走调查 [1] - 贵州茅台公司回应称，王莉系根据工作安排外出学习两个月，将于5月初返回公司 [1] - 王莉现任中国贵州茅台酒厂（集团）有限责任公司党委副书记、副董事长、总经理，并代行贵州茅台酒股份有限公司总经理职责 [1] 信息来源 - 相关信息由澎湃新闻发布 [2] - 内容转载自证券市场权威媒体《证券时报》旗下新媒体平台“券商中国” [3]

茅台集团总经理王莉近况说明 - 茅台集团总经理王莉近期情况引发市场关注 [1] - 公司相关人士表示，根据安排，王莉同志到北京学习将持续到5月 [2] - 另有接近公司的人士指出，相关自媒体传言为不实信息 [2]

贵州茅台 (600519 CH) 研究报告关键要点总结 涉及的行业与公司 * 行业：中国白酒行业 [2] * 公司：贵州茅台 [2] 核心观点与论据 价格调整与市场信心 * 公司于2026年3月30日宣布上调飞天53% vol 500ml出厂价至每瓶1269元人民币（原为1169元），上调100元，建议零售价上调至每瓶1539元（原为1499元），上调40元，自2026年3月31日起生效 [2] * 此次提价令市场意外，因行业整体仍处于温和状态，但显示了公司对需求复苏的信心 [2] * 与历史水平相比，此次提价幅度相对较小（出厂价涨幅9% vs 历史平均20%；建议零售价涨幅3% vs 上一次15%）[2] * 提价信心部分源于i茅台平台获得的积极反馈，以及实施市场化定价和动态定价机制的另一举措 [2] 市场化转型措施 * 继2026年1月1日飞天在i茅台上线及2026年1月13日公布“2026年市场化运营方案”后，公司推出更多举措 [3] * 举措包括：1) 下调非标茅台产品价格；2) 对非标茅台产品转为代销政策，给予经销商5%的利润空间 [3] * 非标产品相关改革有助于公司更好地控制价格体系，形成金字塔式的产品组合，并改善经销商的融资状况及对终端消费者的服务 [3] i茅台平台表现 * 根据i茅台数据，2026年第一季度，近400万用户通过i茅台购买产品，而2026年1月为145万 [4] * 这表明i茅台平台的增长势头依然强劲 [4] * 尽管非标产品销售略低于预期，但i茅台的强劲表现仍可支撑整体销售 [4] * 预计公司2026年第一季度将实现低个位数增长 [4] 财务预测与估值调整 * 维持“买入”评级，目标价下调至1878元人民币（原为1883元）[5] * 上调了2026-27年标品茅台的平均售价和销量预测，但被下调的非标产品销售预测所抵消 [5] * 总体下调2025-27年收入预测1%、0.3%、0.2%，净利润预测下调1.9%、0.8%、0.8% [5] * 继续使用DCF模型进行估值，关键假设保持不变（WACC为9.1%，永续增长率为4.0%）[5] * 当前目标价意味着较当前水平有约32%的上涨空间 [5] * 潜在股价催化剂：批发价复苏、白酒销售超预期、白酒需求复苏、宏观刺激政策出台、市场化转型取得进展 [5] * 主要下行风险：批发价下跌、白酒行业去库存速度放缓、宏观经济放缓、不利的监管/政策、消费者偏好改变、食品安全风险、专利保护风险 [5] 财务数据摘要 * 公司市值（截至2026年3月30日）：人民币1,778,224百万 / 美元257,249百万 [7] * 2025-27年预测收入：人民币180,166百万、187,604百万、201,590百万 [13] * 2025-27年预测净利润：人民币88,650百万、92,310百万、99,324百万 [13] * 2025-27年预测每股收益（HSBC Qianhai）：人民币70.57元、73.48元、79.07元 [8] * 2025-27年预测市盈率（基于HSBC Qianhai EPS）：20.1倍、19.3倍、18.0倍 [8] * 2025-27年预测净资产收益率：36.2%、34.2%、33.3% [8] * 2025-27年预测股息收益率：3.7%、3.9%、4.2% [8] 其他重要信息 历史价格对比 * 提供了飞天茅台自2000年以来的出厂价与建议零售价调整历史 [20] * 2026年3月31日的提价（出厂价+9%，建议零售价+3%）是自2023年11月（+20%，建议零售价不变）以来的首次调整 [20] 同业比较 * 在涵盖的多家白酒公司中，贵州茅台2026年预测市盈率（19.3倍）高于行业平均值（47.2倍）和中位数（22.2倍）[34] * 贵州茅台2026年预测净资产收益率（34.2%）远高于行业平均值（12.1%）和中位数（9.2%）[34] * 贵州茅台2026年预测股息收益率（3.9%）高于行业平均值（2.8%），但低于中位数（3.7%）[34]

纪要涉及的行业或公司 * 纪要涉及多个行业，包括**白酒、大众消费品（调味品、乳业、酵母）、医药（创新药、CRO、医疗器械、中药）、家电（白电、黑电、两轮车）、轻工纺织出口链、轻工消费、高端消费、家具家纺、餐饮、酒旅、生猪养殖、宠物食品**等[1][2][5][8][11][12][13][23][24][25] * 纪要提及的具体公司包括： * **白酒**：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、古井贡酒、山西汾酒、今世缘、珍酒[1][2][3] * **大众品**：安琪酵母、海天味业、蒙牛、伊利、安井食品[1][4] * **医药**：恒瑞医药、信立泰、乐普生物、苑东生物、药明系、康龙化成、泰格医药、诺思格、迈瑞医疗、澳华内镜、维力医疗、迈普医学[1][5] * **家电**：美的集团、海尔智家、雅迪控股、春风动力、TCL电子[1][8][11] * **出口链**：百隆东方、新澳股份、诺邦股份、嘉联再生[1][12][13] * **轻工消费/高端消费**：毛戈平、登康口腔、顾家家居、喜临门、兔宝宝、索菲亚、欧派家居、金牌厨柜[13][18][19] * **餐饮**：古茗[20] * **酒旅**：三峡旅游、锦江酒店、首旅酒店、华住集团[23] * **生猪养殖**：牧原股份、温氏股份、德康农牧、天康生物[1][24] * **宠物食品**：中宠股份[26][27] * **其他**：泡泡玛特、裕同科技、康耐特光学[14][15] 核心观点和论据 白酒板块：分化加剧，关注业绩出清节奏与新模式 * **贵州茅台确立断代式领先地位**：通过提价（出厂价由1,169元上调至1,269元）与i茅台控量（每人每天限申购一次，单次1-6瓶）的组合策略，稳定了淡季批价（散瓶近2,600元，整箱2,700元以上），消除了市场对价格稳定性的疑虑[2][3] * **业绩展望积极**：2026年第一季度预计录得中个位数增长，全年业绩预计可达900多亿元，当前市值约1.8万亿，对应市盈率不足20倍，估值偏低[1][3] * **供给持续偏紧**：由于茅台酒5年生产周期特性，过去5年产量未增长决定未来5年无新增可用基酒，供给偏紧，可能进入市场化的小幅高频提价周期[3] * **其他酒企分化明显**：五粮液因有200亿元分红底线支撑，4,000亿市值附近基本探明底部；泸州老窖、古井贡酒2026年第一季度预计出现两位数下滑（泸州老窖预计下滑超20%）；山西汾酒因高基数预计下滑10%左右；今世缘、珍酒等出清较早的企业预计第一季度业绩转正[1][3][4] 大众消费品：聚焦结构性复苏中的α机会 * **投资策略**：聚焦业绩确定性强的α标的，关注餐饮链和乳业等成本传导能力强的子行业[2] * **安琪酵母被错杀**：公司海外收入占比近一半，正利用国际局势加速扩张；主要欧洲竞争对手面临成本压力，为公司提供市场机会；2026年糖蜜采购成本锁定在800元/吨，较2025年的近1,200元/吨大幅下降；预计2026年盈利增长确定性较高，增速超20%，全年盈利接近20亿元，当前350亿市值附近具备投资价值[1][4] 医药行业：创新药迎催化剂密集期，多细分领域现拐点 * **创新药**：自2025年7月调整后，市场关注度及情绪处于低位，近期将迎来催化剂密集期（4月ACR会议、5月底ASCO会议），是当前最具吸引力的投资方向[5] * **CRO**：作为创新药产业链一环，在创新药行情中通常有较好表现；泰格医药、诺思格等国内CRO公司业绩自2025年第三季度已出现反转迹象[1][5] * **医疗器械**：2026年将迎来拐点，推荐迈瑞医疗、澳华内镜、维力医疗、迈普医学等[5] * **维力医疗**：主营导管类产品，国内外收入各半；预计2026年国内业务增速5%-10%，海外业务增速10%-15%或更高，综合收入增速10%-15%，利润增速15%-20%；国内多个产品市占率低于30%（部分低于10%），提升空间大；海外已在印尼建厂并计划墨西哥储备工厂，客户和产品结构持续升级[6][7] 家电板块：白电龙头展现韧性，估值处于底部 * **经营韧性**：2025年第四季度行业压力大，但美的、海尔展现较强韧性；美的在并购三块亏损资产情况下收入仍保持增长；两家公司均上调股息率并保持高比例回购注销，分红与回购合并计算的回报率均在6%以上[8][9] * **2026年挑战与机遇**：第一季度空调安装卡数据预计小幅下滑，但外销订单仍增长；成本端压力开始体现，空调成本指数同比涨幅约10%-15%，龙头企业可通过多种方式对冲大部分影响[10] * **估值与配置价值**：当前估值处于底部区间，海尔智家估值约10倍，美的集团约12倍，均处于近五年较低分位；经营活动现金流远超净利润，账面现金充足，为持续提升股东回报奠定基础[10] 黑电与两轮车：关注结构性机会与拐点 * **TCL电子**：核心逻辑包括世界杯赛事备货需求增长、原材料成本波动可控（存储涨价对BOM成本边际影响约10%，可通过锁单和顺价覆盖）、正处于海外份额突破与高端化关键窗口期（全球出货份额从2018年的8%提升至约13%）；与索尼合资公司方案超预期，预计2027年正式运营后贡献可观利润增量；2026年PE估值约12倍[11][12] * **两轮车**：雅迪控股内需逐步触底并环比改善，海外东南亚产能充足，有望承接当地电摩需求爆发，2026年估值约11倍；春风动力预计2026年第二季度基本面迎来拐点，因美国对墨西哥关税下降及汇率趋稳[11] 出口链：需求稳健，关注顺价能力与估值修复 * **整体情况**：美国地产链需求稳健（家得宝2026年销售额预期增长2.5%至4.5%），渠道库存处于中性健康状态；2026年第一季度出口链企业收入增长稳健，但利润端受汇率和成本影响增速弱于收入；多数企业正考虑或已从4月开始执行新一轮价格体系传导成本[12][13] * **投资机会**：建议关注一季报后的估值修复机会；投资主线是具备向下游顺价能力的公司，如纺织产业链的百隆东方、新澳股份（受益于羊毛和棉价上涨），以及诺邦股份、嘉联再生等[1][12][13] 消费市场：K型分化，高端与低价壁垒品牌更具韧性 * **高端消费更具韧性**：线上渠道（天猫、抖音）数据显示，黄金、美妆、服装等品类高端品牌表现优于大众品牌；线下高端商场客流量表现优于大众商场；原因在于高端客群消费力更强，且平台流量政策向头部国际大牌倾斜[16][17][18] * **投资关注两端**：一端是高端品牌（如毛戈平），其业绩确定性来自客群消费力保障和渠道优势；另一端是在特定价格带内形成坚固低价壁垒的品牌，能有效承接成熟消费客群[18][19] * **毛戈平**：定位高端，约一半业绩来自线下，同店增长和开店计划稳步推进；38节全渠道实现约40%增长；预计2026年利润增长30%，当前估值约20-21倍，合理估值应在25倍以上[19] 餐饮与酒旅：关注优质龙头与政策催化 * **古茗**：计划2026年新增3,000至3,500家门店，增速维持25%左右；当前门店数13,000多家，对标瑞幸（近3万家）和蜜雪冰城（国内近45,000家）仍有成长空间；产品创新能力强，咖啡产品在多数门店销售额占比达20%至25%，有效对冲外卖补贴下滑影响；预计2026年业绩达32亿至33亿元，当前市盈率约17倍[20][21][22] * **酒旅板块景气度高**：清明假期旅游数据验证景气度，春秋假政策合并假期预计延长假期时间，催化旅游市场；预计4月全国服务业大会可能出台更多支持政策；投资标的可关注三峡旅游、锦江酒店、首旅酒店、华住集团等[23] 生猪养殖：全行业深度亏损，关注产能去化催化剂 * **猪价加速下跌**：供给过剩是核心原因，2026年4月7日全国生猪均价已跌至9元/公斤并持续创新低，部分低价区（如贵州）达8.44元/公斤；春节后一个半月内猪价累计下跌约20%，较1月中旬年内高点下跌32%[23][24] * **全产业链深度亏损**：销售仔猪头均利润为-78元，自繁自养商品猪头均亏损已接近400元（-384元/头），所有养殖群体均处于现金流亏损状态[24] * **产能去化判断**：静态数据显示产能去化缓慢，但动态看深度去化可能性增强，原因包括供给压力依然较大、养殖主体现金流持续流出、以及新发现的口蹄疫SAT 1型疫情可能成为非线性去产能的催化剂[24] * **投资策略**：胜率和赔率均在提高，配置价值增强；选股关注成本控制能力强、经营稳健的主体（如牧原股份、温氏股份）以及通过外延并购实现增长的弹性标的（如天康生物）[24] 其他行业与公司要点 * **宠物食品（中宠股份）**：行业趋势向功能化升级，独立研发能力成为关键壁垒；公司“内外兼修”模式优势明显，海外工厂布局完善，国内“顽皮”品牌线上增速亮眼；研发实力强，符合行业差异化趋势；对应2026年业绩预期估值仅为20倍，处于历史底部[25][26][27] * **泡泡玛特**：年报后股价调整较多，但公司连续进行回购；组织架构调整，任命首席增长官全面负责全球业务增长战略，推动向综合型IP运营平台发展；5月将公布第一季度运营数据，当前估值水平下具备配置价值[14] * **口蹄疫疫情风险**：市场可能低估了SAT 1型疫情对猪群的影响风险以及疫苗形成免疫屏障所需的时间窗口；疫情扩散风险较大，为动保板块（如中牧股份）带来增长机遇[25] 其他重要但可能被忽略的内容 * **消费K型分化**：不仅体现在高端与大众之间，也体现在具备低价壁垒的品牌上，例如医美童颜针领域，新获批产品以极致性价比（出厂价数百至1,000元，终端价2000-3000元）承接市场，对原有高端品牌形成差异化竞争[18][19] * **成本传导时间差**：大众品板块，大宗商品价格波动可能在一到两个季度后（即2026年下半年）传导至成本端，可能导致部分公司盈利预测面临下调[2] * **白电关键观察节点**：2026年第二季度将是检验白电龙头抗压能力的关键节点，届时成本和内需压力可能进一步体现[10] * **轻工消费数据**：从三八节及1-2月电商数据看，线上增速低于此前预期[13] * **家纺板块特点**：呈现股息率与增长共振，TTM股息率基本在6%以上，且大单品业务模式效果逐渐显现[14] * **康耐特光学担忧的澄清**：2025年下半年收入增速较低是由于客户提前补库造成的高基数及公司主动优化低毛利客户，并非大客户压价；公司业绩指引风格一向偏保守；XR业务部分项目推进略超预期[15] * **裕同科技的投资逻辑**：主营业务增长平稳，有60%以上分红承诺预期；投资价值主要在于参股公司华俨科技（AI眼镜、折叠手机、液冷业务）带来的估值向上弹性[15]

电话会议纪要关键要点总结 一、 涉及的行业与公司 * **行业**：食品饮料行业，具体包括白酒、大众品（调味品、速冻食品）、啤酒、乳制品、保健品、量贩零食、饮料等子行业[1][11][22][33][46] * **公司**： * **白酒**：贵州茅台、五粮液[3][5][6] * **大众品/餐饮链**：海天味业（海天H）、安井食品（安井H）、宝立食品[7][8] * **啤酒**：燕京啤酒、珠江啤酒、华润啤酒、重庆啤酒、青岛啤酒[9][10][11][15] * **乳制品**：新乳业、伊利股份、三元股份[11] * **保健品**：H&H国际控股、新乐健康[20][21][22] * **其他**：安琪酵母、很忙（量贩零食）、东方饮料[15][19][30][34] 二、 核心观点与论据 1. 整体消费与板块配置 * **消费复苏呈现结构性**：清明假期消费延续春节趋势，服务性和体验式消费表现更领先[1] * **食品饮料板块处于有利位置**：板块预期低、估值低，且关注度有提升空间[2] * **白酒与大众品配置思路**： * **白酒**：报表改善趋势明确，自去年三季度起经历出清与动销V型反转，春节动销超预期，价格底表现较好[2][3] * **大众品**：全年主线是餐饮复苏，且大B端（餐饮渠道）复苏更为领先[7] 2. 白酒板块 * **行业趋势**：报表端出清节奏持续，随着二三四季度基数走低，报表与动销端均有望环比持续改善向上修复，底部已较确定[3] * **核心事件（茅台提价）**： * 提价是年初市场化改革方案的进一步落地，未来价格体系管理可能从“低频大幅”转向“高频小幅”[4][5] * 提价动作通过渠道改革对需求底和价格底进行了坚实判断，茅台作为龙头已实现供需平衡，对行业信心有托底和正面支撑作用[5] * 龙头价格体系的强势稳定，对行业整体价盘和天花板有正向作用[5] * **公司观点**： * **贵州茅台**：改革先锋，全年阿尔法明确，首推[5][6] * **五粮液**：下一个值得重点关注的标的，若一季报出清过程超预期，则二三四季度展望更顺，品牌资产中长期优势明确[5][6][7] 3. 大众品板块（餐饮链） * **投资主线**：餐饮复苏是贯穿全年的投资主线，且大B端复苏更领先[7] * **重点推荐**：海天味业（H股）、安井食品（H股）、宝立食品[7][8] * **海天H与安井H**：股价表现可能更明确，基本面及龙头竞争优势巩固[7] * **宝立食品**：基本面稳定，估值低且股价滞涨，在大B端复苏背景下，其大B稳定性和C端弹性值得期待[8] 4. 啤酒板块 * **看多逻辑**： * 餐饮修复趋势在春节表现后，二三季度值得期待，且基数较低[9] * 啤酒动销处于明确低基数，在餐饮场景恢复下，有望实现量价改善[9] * 大餐饮链关注度持续提升，板块轮动下啤酒受益趋势明确[9] * **推荐标的**： * **成长性**：燕京啤酒（首推）[9][15] * **防御性**：华润啤酒、重庆啤酒等[9] * **业绩验证**：燕京啤酒一季度业绩预告超市场预期，利润增速区间55%-65%（扣非65%-75%），高端化趋势明确，U8保持两位数增长，新品A10上市加速高端化[9][10][24][25][26] * **估值水平**：燕京啤酒全年估值不到20倍，华润啤酒（港股约13倍）、青岛啤酒（H股约12倍）估值有性价比，且华润股息率约4%，青啤H股息率接近6%[10][11][15] * **消费税新规影响有限**：新规4月1日执行，以出厂价与关联销售价孰高为税基，甲/乙类啤酒税额差30元/吨[12][13] * 因啤酒企业吨价普遍接近4000元/吨，受影响销量占比小（如重啤约7%）[13][14] * 平均每吨消费税增加约2元多，按吨价4000元估算，对净利润影响不到0.1%[14][15] 5. 其他子行业与公司更新 * **安琪酵母**： * 2025年Q4收入增速符合预期，利润增速略低，主因毛利率低于预期（制糖业务占比提升，该业务毛利率为负）[15][16][17] * 主业酵母及深加工Q4收入同比增长13%，表现稳健[17] * 2026年成本端改善确定性高，海运费上涨影响可控，糖蜜成本涨幅预计有限[18][19] * 预计2026年净利润有望达19亿元，对应估值约19倍，回落至低位，可作为稳健配置标的[19] * **保健品**： * 一季度行业收入端偏稳健，利润端略有承压[20] * 二季度是更好布局窗口，重点关注H&H国际控股[20] * 预计二季度618窗口期表现不错，4月将官宣新保健品大单品[20] * 一季度收入有望接近双位数增长，上半年利润端因低基数有望不错增长[21] * 全年经调整净利润预计约8亿元，对应估值不到9倍[21] * 建议关注新乐健康，一季度报表压力出清后，二季度业绩能见度提高[22] * **乳制品/肉牛周期（口蹄疫影响）**： * 新疆、宁夏出现口蹄疫（南非1型毒株），涉及6000多头牛，已扑杀[40][41] * 该毒株传播力、幼畜死亡率（50%-80%）更高，对怀孕母牛影响大，成年牛可自愈但成带毒者[42] * 主要影响肉牛散户，规模化奶牛场未涉及，对奶牛行业的影响在于提升肉牛价格后，可能增加奶牛淘汰积极性[42][43] * 对牛肉价格影响：产区恐慌销售导致价格环比下降5%-10%，销区因无法调运价格环比上涨5%-10%，终端综合涨幅约4%-5%[44] * 长期看，牛周期（5-6年）未来5年看好上升趋势；奶牛行业产能去化近尾声[45] * **很忙（量贩零食）**： * 行业空间广阔，预计可达10万家以上开店体量，公司目标至少5万家[34] * 2026年有信心开5000家店，坚持“先开好店，再开多店”[36] * 单店模型稳定：前期投入80-100万元，毛利率19%，EBITDA利润率8%-10%，回本周期约2年[36] * 精细化运营效果显现，25Q4单店营收降幅显著收窄，26年春节表现优于以往[38] * 品类拓展聚焦热食、冷藏冷冻休闲产品，自有品牌优先级相对靠后[39] * 盈利能力持续提升，主要来自规模效应和加盟商补贴收窄，预计毛利率将保持稳步提升[40] * **东方饮料**： * 2025年毛利率提升5个百分点至35%，主因促销收缩及原料价格下降[30] * 当前网点300万家，中长期目标超500万家[31][32] * 2025年底冰柜存量50万台，2026年规划投放不低于20万台，目标三年内突破100万台[31] * 2026年营销费用率保持平稳或略升，累计不重复扫码消费者超2.9亿[32] 三、 其他重要内容 * **海天味业近况**： * 2025年渠道反馈发货约9亿元，同比基本持平[29] * 预计2026年Q1收入端增长约6%[29] * 当前原材料成本略有上升但未达2021年高度，暂无提价，若未来成本大幅提升不排除提价可能[29] * **A股与H股选择**：在大众品A+H组合中，更推荐H股，主要因估值相对更加友好[8] * **偏成长型个股**：建议以阿尔法为主，自下而上寻找，关注很忙、万辰集团、盐津铺子、农夫山泉等[11]

食品饮料行业2026年第一季度前瞻与投资策略分析 一、 行业与公司概述 * 纪要涉及的行业主要为食品饮料行业，具体细分为**白酒**、**大众消费品**（包括调味品、乳制品、饮料、休闲食品、保健品等）以及**啤酒、低度酒**板块 [1] * 涉及的核心公司包括： * **白酒**：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、迎驾贡酒、舍得酒业等 [1][2][11][12][13][14] * **大众品**：海天味业、安琪酵母、天味食品、千禾味业、颐海国际、农夫山泉、伊利股份、蒙牛乳业、新乳业、洽洽食品等 [1][3][5][6][8] * **啤酒**：燕京啤酒、华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒、珠江啤酒 [3][8][15] * **饮料及低度酒**：东鹏饮料、百润股份 [15][16][17] 二、 白酒行业：处于调整尾声，分化明显 核心观点与阶段判断 * 白酒行业正处于自2024年第四季度开始的“企业煎熬期”尾声，特点是业绩承压、渠道库存出清 [10] * 参考上一轮约6-8个季度的调整周期，本轮调整至2026年第一季度已是第六个季度，接近尾声，但因为是渐进式调整，持续时间可能更长 [10] * 2026年第一季度是行业下滑幅度收敛、开始向上的季度，预计2026年下半年（第三至第四季度）大部分企业可能恢复报表增长 [1][2][10] 2026年第一季度业绩表现与分化 * **行业整体**：延续2025年三季度以来的出清趋势，整体仍面临双位数下滑，但下滑幅度收窄 [1][2] * **贵州茅台**：表现超预期，主要得益于i茅台在一季度放量，预计实现**5%** 左右的中个位数增长 [1][11] * **五粮液**：春节动销实现**12%** 左右的增长，但报表端因致力于消化历史遗留库存（平台公司和平储酒），预计收入下滑**20%**，利润下滑**25%** [1][12] * **泸州老窖**：预计收入下滑约**17%**，利润下滑约**25%**，低度国窖及腰部产品表现强于高度国窖 [12] * **山西汾酒**：经营策略出现变化，考核机制可能从与自身同期比较转变为与行业平均表现比较，旨在稳定价格和消化渠道库存 [12] * **区域酒/次高端**：如迎驾贡酒、舍得酒业等前期率先调整的企业，在2026年第一季度可能仅有个位数下滑甚至实现增长 [2][13] 投资关注点与逻辑 * **行业龙头**：关注**贵州茅台**，其市盈率已回到**20倍**附近，对应接近**4%** 的股息率，估值重回春节上涨前位置 [2][14] * **区域龙头**：关注**迎驾贡酒**，其调整启动更早（2024年第四季度），动销反馈良好，洞藏系列在春节期间部分市场有个位数增长，个别省份洞6产品增长**10%** [13] 其估值在低点时对应底线利润仅**13倍**左右，分红率超**4.5%**，安全边际充足，第一阶段修复目标可看至对应2026年**17倍**估值 [14] * **潜在机会**：**五粮液**（动销已开始好转）和**山西汾酒**（若通过调整改善渠道库存）后续也可能迎来布局机会 [14] 三、 大众消费品行业：需求边际改善，餐饮链领先 整体需求与成本环境 * **需求端**：2026年第一季度呈现边际改善 [2][4] * 2026年1-2月社会消费品零售总额同比增长**2.8%** [4] * **餐饮收入**增速达**4.8%**，为2025年6月以来最高增速，餐饮产业链景气度明显优于其他消费品 [1][4] * 改善原因：2025年的政策性扰动因素（如禁酒令、外卖补贴影响）在2026年缓解；2025年闭店潮后，2026年净关店数量预计减少 [4] * 春节错期（2026年在2月 vs 2025年在1月）形成低基数优势，助力一季度报表端业绩改善 [4][5] * **成本端**：压力总体可控 [1][2] * 尽管2026年2月起的地缘冲突推高了大宗商品价格（一季度原油均价超**80美元/桶**），但多数企业通过提前锁价策略应对 [2][5] * 例如，调味品企业对大豆、白砂糖等核心原料锁价周期可达**半年**，包材锁价周期为**2-3个月**；饮料企业对PET锁价周期甚至可能长达**一年** [5] * 因此，至少到2026年上半年，成本压力仍在可控范围内 [5] 细分板块表现 * **调味品及餐饮供应链**：表现突出，受益于餐饮需求向好、春节错期备货及2025年四季度轻装上阵去库存，一季度开门红完成情况较好 [1][5] * **啤酒**：2025年四季度行业结构升级承压，2026年一季度行业销量维持稳定，在餐饮改善、旺季来临及重大体育赛事催化下，板块量价均有超预期可能 [5][8] * **饮料**：一季度春节旺季表现分化，龙头企业如农夫山泉表现强势 [5] * **休闲食品**：尽管2025年一季度基数较高导致增速环比放缓，但同比景气度依然保持双位数以上增长，部分品类（如洽洽食品的葵花籽）存在成本红利 [2][5] * **保健品**：1-2月受线上监管趋严影响，环比或受冲击，但长期利好头部品牌提升市场份额 [5] * **乳制品**：受益于原奶拐点及供需改善，液奶业务复苏 [1][3] 重点公司2026年第一季度业绩预期 * **海天味业**：预计收入增速约**7%**，利润增速约**10%**，一季度任务进度完成较快，渠道库存同比2025年更低 [6] * **安琪酵母**：预计收入增速在**10%** 以上，利润增速可达**20%** 以上，主要得益于2025-2026榨季糖蜜价格明显下降带来的成本红利 [1][6] * **天味食品**：预计收入和利润增速均较高，原因包括2025年低基数、2026年动销好于预期（“布拉发”系列断货补货）、小龙虾调味料业务亮眼、以及并购的“一品味享”蒜蓉酱业务贡献外延增长 [6] * **伊利股份**：预计收入增速约**3%**（中个位数增长），液奶业务（金典、基础白奶）实现中到高个位数增长，安慕希常温酸奶增速同比转正 [6] * **新乳业**：预计收入保持双位数增长，利润增速更快，主要受低温业务高个位数快速增长带动产品结构改善驱动 [1][6][7] 四、 啤酒、饮料及低度酒板块趋势 啤酒板块 * **行业趋势**：2025年表现平淡，2026年预期保守，但近期餐饮数据改善，预计2026年旺季量价有超预期可能 [15] * **一季度表现**：行业整体平淡，但公司分化 [15] * **燕京啤酒**：预告利润增长约**60%** [15] * **珠江啤酒**：在广东市场份额提升，预计收入有小个位数增长 [15] * **青岛啤酒**和**重庆啤酒**：一季度可能因基数及市场调整原因，收入有小幅下滑 [15] 饮料及低度酒板块 * **东鹏饮料**：一季度维持良好动销，预计收入增长约**21%**，利润增长约**23%**，是板块中增长最突出的龙头 [15] * **百润股份**：一季度预调酒业务实现个位数增长，威士忌业务贡献约大几千万元销量，综合收入预计实现大个位数增长 [16] 具备投资价值的公司及逻辑 * **农夫山泉**：产品势能良好，估值已回落至对应2026年约**26倍**的合理水平，提供了布局优质公司的机会 [3][17] * **百润股份**：被认为明显低估，若采用分部估值法，市场给予其威士忌业务的估值可能仅为**二三十亿元**，而公司在国产威士忌的产能、品牌等方面处于领先地位，具备潜在增长空间 [17] 五、 投资策略与重点推荐 大众消费品板块三条主线 [3][8] 1. **餐饮供应链**： * **海天味业**：员工持股计划要求利润增速达**11.5%**，确定性高；承诺**80%** 分红，年度股息率预计**2%-3%** [8] * **颐海国际**：估值约**15倍**，分红比例超**90%**，股息率可达**5%-6%**；关联方海底捞经营改善有望带动业务 [3][8] * **天味食品**和**千禾味业**：受益于一、二季度低基数效应，业绩有望高增长 [3][8] * **啤酒板块**：首推**燕京啤酒**（关注新品势能），其次关注处于低位的**华润啤酒**（2026年啤酒主业经营利润估值约**12-13倍**） [3][8] 2. **高确定性且估值合理的品种**： * **农夫山泉**：2026年估值约**25-26倍**，未来增长中枢预计在双位数，股息回报可观 [3][8] * **安琪酵母**：估值已回落至**18倍**左右，接近其过去十年历史估值底部（约**17-18倍 P/E TTM**），2026年全年收入和利润改善确定性高 [3][8] 3. **原奶周期受益的乳制品板块**： * 预计2026年奶价出现拐点概率较大，带动下游竞争趋缓和需求改善 [8] * **新乳业**：低温奶业务增速高，带动盈利改善，估值已回到2026年**19倍PE**左右 [3][8] * **伊利股份**：2026年业绩改善确定性高，股息率预计约**6%** [3][9] * **蒙牛乳业**：估值较低（仅**13倍**），2026年有望实现困境反转 [9] 白酒板块策略 * 板块估值已重回春节上涨前的位置，个别酒企甚至跌回2022年9月24日前的低位 [2] * 考虑到4月一季报披露后市场可能调整全年盈利预测，板块或面临情绪性压制，待消化后可增加配置 [2] * 当前阶段建议关注行业龙头**贵州茅台**和地产龙头**迎驾贡酒** [14]

市场与宏观环境 - 2026年4月13日，主要市场指数普遍上涨，其中创业板指涨幅最大，达3.78%[2] - 从行业表现看，电力设备、非银金融、通信、电子、汽车板块领涨，涨幅分别为3.50%、2.51%、2.04%、2.01%、1.59%[3] - 大类资产配置顺序为：股票>大宗>债券>货币[3][7] - 3月CPI同比增长1.0%，低于预期，主要受春节后消费季节性回落影响，食品和服务价格拖累明显[4][11]；PPI同比增长0.5%，符合预期，同比增速转正，主要受输入性因素影响[4][11] - 预计年内PPI同比增速有望震荡上行，四季度同比增速或有望升至2.0%附近[4][14] - 人民币汇率近期走强，年初至4月10日对美元升值2.23%，原因包括中东局势不确定性、中国扩张性财政政策及较低通胀水平、人民币资产估值相对合理等[9] - 本周（报告发布当周）沪深300指数上涨4.41%，风险资产普遍反弹[8][56] 策略观点 - 市场面对新变量时易陷入无解问题的纠缠而忽视有解主线，当前真正具备持续定价能力的主线在科技，而非中东局势[16][17][18] - 国产大模型-云服务-国产算力正向循环逻辑已打通，产业链有望充分受益，关注相关配置机会[4][15] - 当前A股PE_TTM处于历史极高分位（81%），但股债性价比（风险溢价）处于历史中枢位置[59] - 从风格看，成长较红利占优，小盘较大盘占优，小盘风格当前具有较高的配置性价比[57] 量化与行业配置 - 当前（2026年4月9日）中银多策略行业配置系统仓位最高的行业为基础化工（17.9%），其次为建材（11.3%）、电子（8.1%）、通信（7.3%）[6][52] - 本周收益率表现最好的三个行业是通信（11.3%）、电子（8.7%）、有色金属（5.1%）[53] - 本周行业轮动复合策略获得累计收益1.1%，超额基准0.7个百分点[53] - 石油石化、煤炭、有色金属、电子、国防军工等行业当前PB估值触发高估值预警[54] 交通运输行业-华夏航空 - 公司是国内唯一规模化独立支线航空公司，支线航点覆盖率达43.84%，独飞航线占比较高，有助于强化区域壁垒[26][27] - 商业模式兼具市场化与政企协同，通过“机构运力购买”与地方政府等合作实现运力托底、风险共担，2024年该部分收入占营收比重21.86%[26][27] - 推进“通程航班”产品强化干支衔接，通程产品旅客销量从2022年的56.4万增长至2024年的137.93万[27] - 以“环飞-串飞”模式打造网络型次级枢纽，在新疆市场，公司2019年市场份额为27.43%，疆内支线市场份额70%以上[28] - 预计公司2025-2027年营业收入分别为78.33/90.31/102.14亿元，归母净利润分别为6.19/9.89/11.97亿元[29] 基础化工行业-兴发集团 - 公司2025年实现营业总收入293.00亿元，同比增长3.18%；归母净利润14.92亿元，同比降低6.83%[5][31] - 分产品看，新能源材料收入16.07亿元（2024年为2.51亿元），销售均价同比提升68.46%至1.60万元/吨，毛利率同比改善33.30个百分点至-4.30%[32] - 2026年以来，草甘膦和有机硅DMC市场均价较2025年均价分别上涨33.59%和17.52%，公司作为草甘膦（产能23万吨/年）和有机硅单体（产能60万吨/年）的龙头有望受益于盈利修复[33] - 公司上游资源保障能力增强，并投资13.81亿元建设10万吨/年电池级磷酸铁锂项目[34] - 预计公司2026-2028年EPS分别为1.87元、2.23元、2.47元[35] 计算机行业-黑芝麻智能 - 公司2025年实现营收8.22亿元，同比大增73.4%；经调整后净亏损10.76亿元，亏损幅度同比收窄17.5%；毛利率为41.0%，保持稳定[5][37] - 辅助驾驶产品及解决方案收入为6.87亿元，同比增长56.8%，主要受华山系列芯片搭载车型销量强劲、商用车领域竞争力提升及L4场景批量出货推动[38] - 具身智能解决方案业务作为战略新业务，2025年实现营收0.96亿元，毛利率为48.7%，产品已实现规模化交付[39] - 2026年，公司高阶智驾业务将以华山A2000芯片为核心推进量产，具身智能业务将依托SesameX平台规模化部署，并计划通过收购横向拓展至消费级AIoT领域[40] - 预计2026-2028年公司收入分别为13.6/20.6/28.5亿元，净亏损逐步收窄[41] 电力设备与新能源行业 - 本周电力设备和新能源板块上涨6.98%，子板块中工控自动化上涨8.38%，新能源汽车指数上涨6.96%[44] - 看好2026年全球新能源汽车销量保持较快增长，带动电池和材料需求增长[5][43] - 3月国内动力电池装车量56.5GWh，环比增长114.9%[45] - 光伏领域，“反内卷”和“太空光伏”是2026年投资双主线，组件环节有望企稳[43] - 中东局势升级推动欧洲海风需求提升，建议关注海上风电方向[43] - 储能需求维持高景气度，建议关注储能电芯及大储集成厂[43] 医药生物行业 - 申万医药生物指数在2026.04.06-2026.04.10期间上涨0.92%，跑输沪深300指数3.49个百分点[6][47] - 随着投融资复苏，CXO行业景气度持续提升，2025年全球医疗健康一级市场融资总额较2024年上涨约4%，国内医疗健康产业融资同比上涨32%[47][49] - 中国创新药IND申请数量从2018年的405件增长至2025年的2703件，有望带动临床CRO需求[50] - 2026年前三个月，中国创新药对外授权交易总额超过600亿美元，接近2025年全年的一半[50] - CXO相关公司订单持续回暖，例如泰格医药2025年净新增订单金额同比增长20.7%，药明康德持续经营业务在手订单同比增长28.8%[51]

证券研究报告 | 行业周报 | 食品饮料 食品饮料周报：茅台非标代售落地，板块迎业绩催化 ——食饮行业周报（2026 年 4 月第 2 期） 投资要点 ❑ 市场表现复盘 大众品：看好红利/强 α 龙头标的。本周食饮板块中零食/烘焙居前，A—来 伊份/ST 加加/妙可蓝多涨幅居前（+32.8%/+17.4%/+8.95%），H—周黑鸭 /IFBH/第一太平涨幅居前（+6.7%/+3.6%/+3.1%）。本周盐津铺子&巴比食品 发布年报/妙可蓝多发布一季报快报，其中妙可蓝多 26Q1 收入延续高增， BC 双轮驱动成效显现，表现优秀推动股价上行；盐津铺子 Q4 增速放缓； 巴比食品分红方案积极。当前板块核心驱动力为 26Q1 业绩预期变化/旺季催 化，其中软饮料&啤酒板块将迎旺季催化；餐供需求转暖&竞争格局改善； 乳制品需求持续边际向好；休闲零食红利品类仍保持高增，我们继续看好红 利及强 α 标的（特别是近期回调较多的标的）。 ❑ 风险提示：供过于求；食品安全风险；需求疲软；市场同质化产品竞争加剧 等 食品饮料 报告日期：2026 年 04 月 12 日 行业评级: 看好(维持) 分析师：张潇倩 执业证书号：S1 ...

文章核心观点 - 文章讨论了A股市场与美股市场在资本回报策略（分红与回购）上的差异及其对股价和股东利益的不同影响，核心观点是认为A股市场以分红为主流，而美股牛市则更多依赖回购注销，但A股市场回购注销的推行面临制度、利益动机和监管等多重障碍 [1][4][5] 关于分红与回购的机制与影响 - 有观点认为，如果A股公司将用于分红的资金全部用于回购并注销股票，将能显著推高股价，甚至可能使大盘指数超越历史高点 [1] - 美股十年牛市被认为主要是通过公司回购并注销股票实现的，因为回购资金被视为注入市场的资金，而分红资金则可能离开市场 [4] - 在A股，分红是主流，因为其本质符合大股东从股市取现的利益，而回购则被视为大股东的变相增持，这与A股作为“融资市”、大股东普遍寻求减持的利益逻辑相悖 [5][7] - 对于投资者而言，分红和回购在低估值环境下对股东均有利，但在高估值环境下回购可能只利于投机客卖出，反而损害长期股东利益 [6] - 在A股，持有一年以上分红免税，这对股东有利，提供了选择权，对于长期持股和以股息养老为目标的投资者，低估值下的高比例分红最为有利 [6] 关于A股市场参与者的利益冲突 - 散户与大股东的利益存在根本不一致，大股东可能通过关联交易（如茅台集团通过其他产品线）将利润转移至非上市公司体系，而非通过提高上市公司利润与所有股东分享 [2] - 在一些案例中，即使投资者收购了上市公司（如部分在英上市中国民企）大量股份并试图接管公司以分配现金，也因无法获得公司实际控制权（如公章、银行U盾）而失败，表明实控人可能仅将上市视为提供流动性的工具，并不关心二级市场股东利益 [3] - 监管层在现有体系和人员结构下，可能天然倾向于上市公司而非散户利益，例如在股权激励与员工持股的规则执行上存在监管纵容，导致业绩考核要求不断降低，损害了股东权益 [9] 关于A股市场的制度与公司行为 - A股市场存在大量既不分红也不回购注销的公司，这被部分观点视为损害股东价值 [11] - 有观点指出，回购注销制度的有效推行需要搭配资本利得税，否则缺乏顶层动力 [11] - 员工持股计划有逐渐取代股权激励的趋势，因为前者在业绩考核未达标时，权益可以延期至后续期间，而股权激励未达标部分需注销，这对上市公司更为有利，也反映了规则制定上的倾向性 [9] - 茅台公司被举例为正面案例，其在过去两年进行了90亿元的回购注销 [10]

茅台代售落地 动销反馈积极 行 业 及 产 业 食品饮料 2026 年 04 月 12 日 本期投资提示： 点 评 相关研究 《茅台提价释放积极信号 价格趋势逐步向 上——食品饮料行业周报 20260330- 20260403》 2026/04/06 《春糖反馈 头部企业通过压力测试 战略战 术愈加清晰——食品饮料行业周报 20260323-20260327》 2026/03/28 证券分析师 吕昌 A0230516010001 lvchang@swsresearch.com 周缘 A0230519090004 zhouyuan@swsresearch.com 王子昂 A0230525040003 wangza@swsresearch.com 联系人 王子昂 A0230525040003 wangza@swsresearch.com 看好 —— 食品饮料行业周报 20260404-20260410 证 券 研 究 报 告 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 行 业 研 究 / 行 业 ⚫ 投资分析意见：维持板块观点，看好食品饮料板块 2026 年投资机会，核心方向是顺周期的白酒和餐饮 供应链，核心指标 ...