财务表现 - 销售管理费用率再优化0.1个百分点 [1][2] - 净利率再提升0.4个百分点 [1][2] 数字化平台建设 - 搭建全面TOC平台实现多链路业务场景打通 [1][2] - 截至2025年7月60%商品直接通过公司仓库到达用户 [1][2] - 预计2025年底基本实现全面统仓TOC和库存数字化 [1][2] - 通过平台降低SKU数量与库存数量同时降低营销费用 [1][2] 用户服务升级 - 建立用户全生命周期闭环平台 [1][2] - 实现业务闭环、服务闭环和用户全生命周期闭环 [1][2] - 通过平台对用户提供终身服务 [1][2] 发展战略 - 继续加速模式变革推进降本提效全流程落地 [2][3]

核心观点 - 空调行业价格战加剧 格力与小米份额之争导致美的和海尔受益 行业进入多元化与灵活应对的新竞争阶段 [2][5][8] 格力电器业绩表现 - 上半年营收973.25亿元同比下降2.46% 归母净利润144.12亿元同比增长1.95% [3] - 第二季度归母净利润85.08亿元同比下降10% 消费电器收入762.79亿元同比下降5.09% [3] - 5月线上空调销量份额17.08%同比下降1.53个百分点 均价3425元 [4] - 6月线上均价降至3241元 销量份额17.32%仍同比下降2个百分点 [5] - 新冷冻年下调中档空调供货价约10% 计划试点海外区域销售公司 [8] 小米空调业务进展 - 5月线上空调销量份额18.02%同比增加2.83个百分点 均价2418元 [4] - 6月线上销量份额17.04%同比微增0.77个百分点 [5] - 第二季度空调出货量超540万台同比增长超60% [6] - 武汉空调生产基地2025年第四季度投产 目标2026年产能300万台/年 [7] 美的集团市场策略 - 5月线上空调销量份额22.63%同比提升4.9个百分点 均价2844元同比下降5.96% [5] - 6月线上均价大幅降至2688元同比下降7.37% 份额21.92%同比增加3.72个百分点 [5] - 上半年营收2511亿元同比增长15.57% 智能家居业务收入1672亿元增长13.31% [7] - 通过华凌子品牌推出千元机参与价格竞争 [6] 海尔智家业务表现 - 6月线上空调均价2552元同比下降12.56% 份额7.25%同比增加2.84个百分点 [5] - 上半年营收1565亿元同比增长10.22% 空气能源解决方案业务收入329.78亿元增长12.8% [7] - 家用空调收入增长超10% 通过统帅子品牌参与价格战 [6][7] - 组建大暖通专业团队 布局中美欧三大市场 [7] 空调行业动态 - 上半年国内家用空调销量同比增长8.3% 但中央空调销售额同比下降10.1% [3] - 二季度线上市场2100元以下低端机销量占比首次超过50% [3] - 头部企业通过多品牌策略应对消费分层 行业呈现分化趋势 [8] - 企业加速海外产能布局 家用空调与大暖通业务趋向独立运营 [7][8]

核心观点 - 空调行业价格战加剧 消费分层推动企业分化 多元化与灵活应对成为破局关键 [3][14] - 格力电器受价格战影响业绩失速 二季度净利润同比下降10% 中期不分红 [5] - 美的和海尔通过价格调整与多品牌策略实现量利双增 在竞争中抢占份额 [9][12] 行业整体表现 - 2025年上半年国内家用空调销量同比增长8.3% 受益于以旧换新政策和天气因素 [6] - 中央空调市场销售额同比下滑10.1% 家用空调低端机价格竞争加剧 [6] - 二季度线上家用空调2100元以下低端机销量占比首次超过50% [6] 格力电器业绩表现 - 上半年营收973.25亿元同比下降2.46% 归母净利润144.12亿元同比增长1.95% [5] - 二季度归母净利润85.08亿元同比下降10% 消费电器收入同比下降5.09%至762.79亿元 [5] - 5月线上空调销量份额同比减少1.53个百分点至17.08% 被小米超越 [7] - 6月线上均价降至3241元 销量份额17.32%仍同比减少2个百分点 [9] 小米空调业务进展 - 5月线上空调销量份额同比增加2.83个百分点至18.02% 超过格力 [7] - 空调均价2418元 较格力低1000多元 [6] - 二季度空调出货量超540万台 同比增速超60% [9] - 武汉空调生产基地将于2025年第四季度投产 规划年产能300万台 [13] 美的集团竞争策略 - 5月线上空调销量份额提升4.9个百分点至22.63% 均价下降5.96%至2844元 [9] - 6月均价大幅下降7.37%至2688元 份额同比增加3.72个百分点至21.92% [9] - 上半年营收2511亿元同比增长15.57% 智能家居业务收入1672亿元增长13.31% [12] - 通过华凌子品牌推出千元机参与价格竞争 [9] 海尔智家业务表现 - 6月线上空调均价大幅下降12.56%至2552元 份额同比增加2.84个百分点至7.25% [9] - 上半年营收1565亿元同比增长10.22% 空气能源解决方案业务收入329.78亿元增长12.8% [12] - 通过统帅子品牌参与价格竞争 [9] - 已组建大暖通专业方案团队 布局全球市场 [13] 企业战略调整 - 格力推出晶弘子品牌拓展工程机市场 但价格竞争力不足 [10] - 新冷冻年格力中档空调供货价下降约10% 压缩销售公司费用让利零售商 [13] - 计划试点海外区域销售公司 完善海外智能制造基地布局 [13] - 美的集团提拔家用空调事业部总裁兼任智能家居事业群总裁 [13] 行业竞争趋势 - 头部企业通过扩产能和海外布局筹备长期竞争 [14] - 家用空调和大暖通产业需要独立运营以实现品牌效应和经营业绩 [14] - 企业需要灵活的产品价格及多品牌布局策略应对消费分层 [14]

境外共同基金A股持仓分析（2025Q1） - 2025Q1持有A股的境外共同基金共1532只，合计规模1.9万亿美元，绝大部分基金投资A股比例在0%-20%之间，仅4.7%的基金投资比例超过60% [9] - 主动基金表现优于被动基金，季度平均收益率0.51%，中位数0.28%，52.28%取得正收益；高仓位A股基金平均收益率1.77%，中位数2.00%，近七成基金取得正收益，58.5%跑赢沪深300指数 [10] - 行业持仓变动显示减持电力设备及新能源最多，其次为机械、汽车；增持前三位行业为家电、交通运输、计算机 [10] - 个股层面增持市值前三为海尔智家、顺丰控股、紫光股份；减持前三为宁德时代、福耀玻璃、恒立液压 [10] - 截至2025年3月31日，境外共同基金A股持仓总市值5035.69亿元，占A股流通市值0.64%；持仓市值前三个股为宁德时代、贵州茅台、美的集团，在全部基金中持仓占比均高于5% [10][11] 深南电路（002916.SZ）投资价值分析 - 预计2025-2027年营收分别为221.34亿元、263.30亿元、300.87亿元，归母净利润分别为32.73亿元、42.78亿元、51.54亿元 [2] - 数据中心PCB业务受益于AI算力需求，2024年该领域成为公司第二个达20亿元级订单规模的下游市场；测算2025年全球ASIC出货量450万颗时，单ASIC PCB价值量400美元对应市场空间18亿美元 [13] - 通信PCB领域光模块需求增长，2025年800G光模块有望放量，PCB层数由400G的10层提升至14层；公司背板批量生产层数达68层，技术领先 [14] - 封装基板业务覆盖模组类、存储类、应用处理器芯片等领域，无锡基板二期工厂2024年实现单月盈亏平衡，广州项目产能爬坡稳步推进 [15] - 采用可比公司估值法，预计2026年目标市值1625.72亿元，目标价243.83元，首次覆盖给予"买入"评级 [2] 图南股份（300855.SZ）高温合金业务前景 - 国内少数能同时批量化生产变形高温合金、铸造高温合金产品的企业之一，产品用于航空发动机、燃气轮机、核电装备等军民领域 [3] - 2020-2024年营业收入和归母净利润复合增长率分别为23.20%和25.10%；2024年实现营收12.58亿元，归母净利润2.67亿元 [17] - 航空发动机镍基高温合金材料用量占发动机总量40wt%~60wt%，公司受益于国产航空发动机换代升级 [17] - 全资子公司图南部件航空用中小零部件产线已投产，形成年产50万件加工能力；子公司图南智造年产1000万件产线项目持续推进 [18] - 截至2025年上半年在手订单突破17.5亿元，较上年同期增长236.5%，较2024年末增长483.3% [18] - 预计2025-2027年营业收入15.7亿元、20.9亿元、25.9亿元，同比+25%、+33%、+24%；归母净利润3.0亿元、4.2亿元、5.4亿元，同比+14%、+40%、+28% [18] AI芯片与算力基础设施增量机会 - 阿里巴巴计划未来三年投入3800亿元用于AI资本开支，自研AI芯片主要满足自身推理需求，减少对外部供应商依赖 [20] - 自研芯片难点在于需求规模分摊研发成本，大厂多将后端物理实现交给博通、Marvell等芯片设计服务企业 [21] - AI数据中心功耗从传统每机架20kW-30kW快速跳升，英伟达满配NVLink AI服务器机柜功率或将突破100kW [22] - 液冷技术能将PUE压降至1.1-1.2超低水平，远优于风冷的1.5以上；电源、液冷领域有望获得新增量空间 [22] - 与大厂存在较强商业绑定关系的行业龙头有望充分受益于AI芯片投入加大趋势 [4] 重点公司业绩表现及展望 - 天孚通信（300394.SZ）2025年上半年营收24.56亿元同比+58%，归母净利润8.99亿元同比+37%；光引擎业务放量，下半年持续上量可期 [31][32] - 寒武纪（688256.SH）2025年上半年营收28.81亿元，归母净利润10.38亿元；Q2单季营收17.69亿元环比+59%，净利润2.72亿元环比+92% [35] - 商汤（00020.HK）2025年上半年收入24亿元同比+36%，经调整净亏损12亿元同比收窄50%；生成式AI收入18亿元同比+73%，占比提升至77% [46] - 特锐德（300001.SZ）2025年上半年营收62.56亿元同比+16.72%，归母净利润3.27亿元同比+69.32%；电力设备海外合同额约10亿元同比+84% [78][79] - 横店东磁（002056.SZ）2025年上半年营收119.36亿元同比+24.8%，归母净利润10.20亿元同比+58.94%；光伏业务收入80.54亿元同比+36.6%，出货量13.4GW同比+65% [82] 消费与制造行业动态 - 古井贡酒（000596.SZ）2025年上半年营收138.80亿元同比+0.54%，归母净利润36.62亿元同比+2.49%；华中地区营收122.97亿元同比+3.60% [49][50] - 山西汾酒（600809.SH）2025年上半年营收239.64亿元同比+5.35%，归母净利润85.05亿元同比+1.13%；Q2省内营收26.5亿元同比-5.29% [53][54] - 海尔智家（600690.SH）2025年上半年营收1564.9亿元同比+10.22%，归母净利润120.3亿元同比+15.59%；海外收入790.8亿元同比+11.7% [74][75] - 极兔速递（01519.HK）2025年上半年营收54.99亿美元同比+13.1%，经调整净利润1.56亿美元同比+147.1%；东南亚市场包裹量32.26亿件同比+57.9% [96][97]

A股中期分红总体情况 - 截至8月30日，810家A股公司推出2025年中期现金分红计划，拟派现总额6428.08亿元，分红金额和公司数量同比分别增长9.56%和15.06%，均创历史新高 [1] - 300多家上市公司首次计划发放中期现金分红，显示分红频率提升趋势 [1][7] - 中期分红行为既是政策引导方向，也是市场自主选择结果，长期有助于提升市场内在价值 [2] 央企与国企分红表现 - 74家公司派现金额超10亿元，其中22家为"中字头"企业，占比约三成 [3] - 中国移动以540.82亿元派现金额居首，中国电信派现165.81亿元（占净利润72%），中国联通派现34.77亿元 [3] - "三桶油"合计分红超800亿元：中国石油402.65亿元、中国石化106.70亿元、中国海油346.97亿港元（约316.60亿元人民币） [3] - 地方国企如紫金矿业拟分红58.47亿元，江西铜业、上海银行等多家地方国企分红金额均超10亿元 [4] 高分红企业业绩支撑 - 810家披露分红方案的公司中，522家上半年归母净利润同比增长，占比超六成，其中148家净利润增幅超50%，70家实现倍增 [5] - 牧原股份净利润大增近12倍，分红50.02亿元（分红比例47.50%），叠加回购后股东回报比例达58.04% [6] - 药明康德派现10.03亿元，海尔智家营收1564.94亿元（同比增10.22%），净利润120.33亿元（同比增15.59%），AI技术驱动业务增长，中期分红超25亿元 [6] 行业龙头首次分红案例 - 海康威视首次中期分红36亿元，营收418.18亿元（同比增1.48%），净利润56.57亿元（同比增11.71%） [7] - 中国中车派现31.57亿元（分红比例43.57%），海天味业派现15.19亿元（占净利润38.80%） [7] - 海螺水泥、长安汽车、三一重工等行业龙头首次推出中期分红方案 [7] 超百亿分红企业明细 - 分红超100亿元的公司包括：中国移动540.82亿元（分红比例64.20%）、工商银行503.96亿元（29.98%）、建设银行486.05亿元（29.99%）、农业银行418.23亿元（29.98%）、中国石油402.65亿元（47.94%）、中国银行352.50亿元（29.98%）、中国海油316.60亿元（45.53%）、中国神华194.71亿元（79.02%）、中国平安172.02亿元（25.28%）、中国电信165.81亿元（72.04%） [9][10] - 银行与能源行业成为高分红主力，分红比例普遍维持在30%-80%区间 [9][10]

核心观点 - 中国家电三巨头在复杂全球经贸环境中展现出强大韧性与活力 通过多元化业务拓展和海外市场扩张实现稳健增长 技术创新和全球化布局成为核心战略 [1][3][4] 财务表现 - 美的集团上半年营收2523亿元同比增长15.7% 归母净利润260亿元同比增长25% [1] - 海尔智家上半年营收1564.94亿元同比增长10.22% 归母净利润120.33亿元同比增长15.59% [1] - 格力电器上半年营收973.25亿元同比下降2.46% 归母净利润144.12亿元同比增长1.95% [1] 业务结构 - 美的集团智能家居业务收入1672亿元同比增长13.31% 占比66.58% 新能源与工业技术等业务收入645亿元同比增长近21% 占比25.7% [2] - 格力电器工业制品及绿色能源收入95.91亿元同比增长17.13% 智能装备收入3.14亿元同比增长20.9% 合计占比约10.17% [2] - 海尔智家装备部品及渠道综合服务收入187.2亿元同比增长近35% 占比12% [3] 海外市场 - 美的集团海外业务收入1071.93亿元同比增长17.70% [3] - 海尔智家海外市场收入790.79亿元同比增长11.70% [3] - 格力电器海外业务收入163.35亿元同比增长10.19% [3] 研发投入 - 美的集团研发投入87.6亿元同比增长14.41% [3] - 海尔智家研发投入57.9亿元同比增长11.73% [3] - 格力电器研发投入38.92亿元同比增长7.05% [3] 战略转型 - 家电企业从代工出海向品牌出海质变 通过收购整合全球资源实现抗周期增长 [3] - 行业以技术创新 场景体验和全球化布局为核心开展价值战 在人工智能及绿色家电领域寻求突破 [4]

好的，我将扮演资深研究分析师，仔细研读这份电话会议记录，并列出关键要点。我会逐步思考，确保全面覆盖内容。 **关键要点总结** **涉及的行业和公司** * 行业：中国家电行业（大型家电和小型家电）[2] * 公司：海尔智家（H股和A股）、美的集团、格力电器、石头科技、老板电器、苏泊尔、科沃斯[3] **核心观点和论据** * 行业观点：家电行业是备受青睐的板块之一，因其多元化的产品和地域覆盖、高且稳定的盈利能力以及强大的管理和执行力，但同时也是中国消费领域中最具周期性的板块之一[2] * 当前估值：大型家电和小型家电2025年预期市盈率分别为11.8倍和23.3倍，2026年预期市盈率分别为10.5倍和19.5倍，当前估值已基本反映了即将到来的行业销售放缓[2] * 销售表现：2025年前7个月家电零售额同比增长30.4%，远超整体零售额4.8%和家具22.6%的增速，主要受益于以旧换新补贴政策，估计90%的销售额来自享受补贴优惠的消费者[2][5][9][10] * 政策影响：2025年全年补贴预算为800亿至1000亿元人民币，其中5M25已部署约540亿元，预计9月至12月销售将保持强劲，但同比增长可能放缓至个位数甚至负增长（因补贴于2024年9月开始），2026年补贴政策是否会延长尚无官方公告[2][5][12] * 生产调整： anticipating 2025年第四季度需求同比增长放缓，品牌已开始削减生产计划，空调7月和8月生产计划同比增速分别降至8.1%和-11.9%，冰箱和洗衣机也呈现同样趋势[5][16][17] * 历史参考：上一轮以旧换新补贴政策后，空调/冰箱/洗衣机行业销量在4Q11-3Q12连续四个季度同比下降5%-15%[22] * 前景展望：预计4Q25可能是行业最艰难的时期，一旦国内需求下降正常化、海外销售回升、刺激政策延长以及房地产/宏观复苏，预计基本面改善将推动整个行业估值重估[2][26] * 股票偏好顺序：海尔智家-H（增持）、石头科技（增持）、苏泊尔（增持）、老板电器（增持）、美的集团（中性）、海尔智家-A（中性）、科沃斯（中性）、格力电器（中性）[11] **其他重要内容** * 市场表现：2025年迄今，覆盖的家电股总市值上涨4%，表现逊于恒生指数（29%）和沪深300指数（13%），科沃斯（105%）和石头科技（35%）表现最佳，海尔智家-A（-8%）和老板电器（-7%）表现最差[31][36][38] * 全球估值比较：基于Bloomberg共识，中国大型家电板块2026年预期市盈率为10.5倍，股息率5.2%，ROE为19%（全球同业分别为16.6倍、2%、12%），中国小型家电板块2026年预期市盈率为19.5倍，股息率2.1%，ROE为21%（全球同业分别为13.9倍、3.4%、9%）[40] * 海尔智家-H（增持）详细分析：预计2Q25销售额/净利润同比增长12%/14%，全年增长9%/15%，当前10倍2026年预期市盈率过度反映了中国放缓和新美国钢铁关税的下行风险，5%的股息率提供下行缓冲，目标价32港元[42][44][46][47][48][49] * 财务预测调整：对覆盖公司的2025-2027年盈利预测进行了调整，并更新了目标价[28][29][53][56] * 风险提示：包括国内经济疲软导致家电销售放缓、美国关税上调超预期、销售费用超预期影响利润率扩张、原材料价格上涨等[64]

**行业与公司** * 涉及公司为海尔智家（股票代码：600690.SS），是全球最大的家电制造商之一，产品涵盖冰箱、洗衣机、空调及厨电等，拥有海尔、卡萨帝、统帅、GEA、Candy等全球化品牌组合[11] * 公司实现三地上市（A股+H股+D股），市值达2420亿元人民币（约338亿美元）[5] **核心业绩表现** * **1H25收入与利润**：收入1560亿元人民币（同比增长10%），净利润120亿元人民币（同比增长16%），其中2Q25收入与净利润均同比增长10%和16%，盈利超预期主因海外营运利润率改善[1] * **分区域收入驱动**： * 国内业务同比增长9%，高端品牌卡萨帝收入增长超20%，平价品牌统帅增长超15%，受益于以旧换新政策及零售改革[2] * 海外业务同比增长12%，其中美国子公司GEA收入增长2%（优于行业），其他国际市场实现两位数增长[2] * **盈利能力提升**： * 毛利率同比改善0.1个百分点，主因产品高端化及数字化运营[2] * 销售与管理费用率（SG&A）同比下降0.1个百分点，受益于运营效率提升及汇兑收益[2] * **营运利润率改善**： * 全球营运利润率全面提升，其中国内/海外市场分别同比改善0.3/0.2个百分点[2] * 欧洲市场从去年同期亏损改善至接近盈亏平衡，美国市场在关税压力下仍实现增长[2] **股息与派息政策** * 公司宣布史上首次中期股息，规模25亿元人民币，每股0.269元人民币，全年派息率承诺不低于50%[2] **前景与指引** * 公司此前指引收入增长为中个位数至高个位数，未提供更新指引，详细前景将于8月29日业绩电话会议披露[3] **估值与评级** * 瑞银维持"买入"评级，目标价30.00元人民币，基于DCF估值隐含2026年预期市盈率13倍[4] * 预测2025-2027年每股收益复合年增长率（CAGR）为5%，当前股息率5%[4] * 当前股价25.78元人民币（截至2025年8月27日），预测股价涨幅16.4%，叠加股息后总回报率20.6%[5][10] **财务预测与指标** * **2025年预测**：收入3033.65亿元人民币，每股收益2.21元人民币，息税前利润率7.8%[7] * **现金流与负债**：2025年预计净债务391.5亿元人民币，权益自由现金流收益率7.0%[7] * **历史表现**：2024年收入2859.81亿元人民币，净利润187.41亿元人民币，每股股息0.96元人民币[7] **风险因素** * 主要风险包括冰箱需求走弱、智能电器普及缓慢、原材料成本维持高位[12] * 量化研究显示短期风险均衡（评分3/5），行业结构稳定（评分3/5），监管环境偏积极（评分4/5）[14] **其他关键信息** * 公司通过数字化和零售转型持续提升运营效率，高端化战略成效显著[2] * 瑞银持有公司普通股证券≥1%的权益，且可能涉及投资银行业务关系[18][27]

行业竞争格局 - 空调行业价格战加剧 线上低端机销量占比首次超过50% 中高端空调销售承压 [3] - 消费分层趋势明显 企业需通过多元化与灵活应对策略破局 [2][8] - 头部企业加码产能布局和海外扩张 小米武汉基地2026年达300万台年产能 美的海尔同步推进国际化 [7][8] 格力电器业绩表现 - 上半年营收973.25亿元同比下降2.46% 归母净利润144.12亿元微增1.95% [3] - 二季度归母净利润85.08亿元同比下降10% 消费电器收入下降5.09%至762.79亿元 [3] - 5月线上销量份额同比减少1.53个百分点至17.08% 被小米反超 均价保持3425元高位 [4] 小米空调业务进展 - 二季度空调出货量超540万台 同比增速超60% [5] - 5月线上销量份额同比提升2.83个百分点至18.02% 均价2418元较格力低1000元 [4] - 通过千元机策略抢占市场 但销售额份额仍显著低于格力 [4] 美的集团市场策略 - 5月线上销量份额提升4.9个百分点至22.63% 均价下降5.96%至2844元 [5] - 上半年营收2511亿元增长15.57% 智能家居业务收入1672亿元增长13.31% [7] - 通过华凌子品牌推出千元机 6月均价大幅下降7.37%至2688元 [5] 海尔智家业务发展 - 上半年营收1565亿元增长10.22% 空气能源解决方案业务收入329.78亿元增长12.8% [7] - 6月线上空调均价下降12.56%至2552元 份额提升2.84个百分点至7.25% [5] - 组建大暖通专业方案团队 通过中美欧三大市场倒逼全球竞争力建设 [7] 企业应对措施 - 格力通过子品牌晶弘推出性价比产品 新冷冻年供货价下降约10% [6][8] - 美的提拔空调业务负责人 海尔推进多元化运营策略 [7] - 行业头部企业独立运营家用空调与大暖通业务 强化品牌效应与经营业绩 [8]

公司业绩表现 - 2025年上半年外销实现双位数增长 [1] - 卡萨帝与Leader品牌共同驱动内销成长 [1] - 2025年第二季度盈利能力提升 [1] 运营效率优化 - 数字化变革推动运营效率提升 [1]