人事变动 - 2025年3月27日公司第十一届董事会第十三次会议通过聘任首席财务官议案[2] - 公司聘任钟龄瑶为首席财务官，任期至第十一届董事会届满[2] 人员信息 - 钟龄瑶1984年出生，北邮工学学士[6] - 钟龄瑶历任复星投资总监，现任舍得酒业总裁助理[6]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[4][5] 报告的核心观点 - 2024年舍得酒业业绩承压，产品结构、省内外市场、盈利能力均受影响，公司实施“控量挺价”策略消化库存，2025年坚持品牌向上等策略，随着宏观经济政策发力和政商务消费需求恢复，预计2025下半年经营拐点显现 [1][2][3][9] - 考虑公司短期处于调整过程，下调盈利预测，预计2025 - 2027年收入增速为5.7%、6.2%、8.4%，归母净利润增速分别为30%、35%、31%，维持买入评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 产品结构与市场策略 - 2024年中高档/普通酒类收入分别为40.96/6.93亿元，同比-28%/-23%，占比为86%/14%，或因品味、智慧舍得及舍之道销售承压，2025年坚持品牌向上等策略，聚焦重点市场等，重视各价位段产品均衡布局 [1] - 2024年省内/省外营收分别为15.11/32.77亿元，同比-20%/-30%，电商销售表现亮眼，营收4.5亿元，同比+3%，公司聚焦传统优势市场，推进全国化布局，升级营销模式 [2] 盈利能力与费用情况 - 2024年毛利率/净利率同比-9/-19pct至65.52%/6.35%，主因产品结构下滑，长期产品结构优化有望带动毛利率回升；销售/管理费用率同比+6pct/+1pct至23.82%/10.17%，2025年费用投放力度有望下降 [3] - 2024年销售收现57.67亿元，同比-22%，截至24Q4末合同负债1.65亿元，同比-1.12亿元，环比-0.1亿元，经销商回款意愿弱；截至2024年末，留存经销商2663个，净增加8个 [3] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年公司收入增速为5.7%、6.2%、8.4%；归母净利润增速分别为30%、35%、31%；EPS分别为1.35、1.82、2.38元，当前股价对应2025年PE为42倍 [4] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|5357|5661|6014|6518| |(+/-) (%)|-24.35%|5.67%|6.24%|8.37%| |归母净利润（百万元）|346|450|605|794| |(+/-) (%)|-80.48%|30.08%|34.55%|31.25%| |每股收益(元)|1.04|1.35|1.82|2.38| |P/E|54.99|42.27|31.42|23.94|[5] 历史业绩与展望 - 2024年公司实现营收53.57亿元，同比-24%；实现归母净利润3.46亿元，同比-80%；24Q4营收9亿元，同比-51%；归母净利润-3.2亿元 [9] - 2024年公司策略以调整为核心，消化库存，随着宏观经济政策发力和政商务消费需求恢复，预计2025下半年经营拐点显现 [9] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2024 - 2027年相关财务指标进行了预测，包括流动资产、现金、营业收入、营业成本等多项指标 [10]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][4] 报告的核心观点 - 舍得酒业2024年主动释放渠道库存压力，营收和归母净利大幅下降，2025年预计全年收入仍难增长，但内在质量提升，维持“增持”评级 [4] - 下调2025 - 2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为7.3（-4.6）亿元、9.0（-2.8）亿元、11.5亿元，同比分别+110.8%、+23.7%、+27.1% [4] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 2025年3月24日，当前股价57.07元，一年最高最低86.25/39.56元，总市值190.11亿元，流通市值189.83亿元，总股本3.33亿股，流通股本3.33亿股，近3个月换手率151.78% [1] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|7,087|5,357|4,937|5,257|5,798| |YOY(%)|17.0|-24.4|-7.8|6.5|10.3| |归母净利润(百万元)|1,769|346|729|902|1,146| |YOY(%)|5.0|-80.5|110.8|23.7|27.1| |毛利率(%)|74.6|65.5|65.6|68.2|71.9| |净利率(%)|25.0|6.4|14.8|17.1|19.7| |ROE(%)|23.4|4.8|9.3|10.7|12.5| |EPS(摊薄/元)|5.31|1.04|2.19|2.71|3.44| |P/E(倍)|11.1|56.6|26.8|21.7|17.1| |P/B(倍)|2.7|2.9|2.6|2.4|2.2| [9] 2024年经营情况 - 2024年1 - 4季度收入变化幅度分别为+4%/-23%/-31%/-51%，二季度开始对核心单品品味舍得控量保价，调整问题市场，为2025年收入前低后高奠定基础 [5] - 中高档/普通酒收入分别同比下滑27.6%、23.4%，品味舍得下滑略高于整体，普通酒因沱牌定制品收缩清理下滑；省内/省外收入同比分别下滑19.7%、30.0%，资源聚焦7大区域和200个区县，新增经销商420家，退出、清理412家，期末共有2663家 [6] - 2024年核心次高端产品控货，产品结构下移，毛利率同降9.0pct至65.5%；销售费用率同比+5.6pct至23.8%；税金及附加比率税率同比+5.1pct至19.4%，2025年预计恢复正常 [7]

报告公司投资评级 - 维持“中性”评级 [1][4][6] 报告的核心观点 - 2024年报告研究的具体公司收入及利润同比下滑，第四季度降幅扩大，公司以促动销为工作重心，释放渠道风险，报表端收入及利润表现承压；产品结构承压，公司协助经销商提升动销；收入下滑叠加费用支出刚性，净利率同比下降；短期白酒需求仍在磨底复苏，预计2025上半年公司仍以去化库存、稳定价盘为工作重心，下调此前2025 - 26年收入及利润预测并引入2027年预测；公司坚持长期主义和老酒战略，有望逐步推动产品结构升级 [1][2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 经营业绩 - 2024年公司实现营业总收入53.57亿元，同比-24.4%，归母净利润3.46亿元，同比-80.5%；2024Q4营业总收入8.97亿元，同比-51.2%，亏损3.23亿元，同比转负；2024Q4销售收现11.82亿元，同比-37.4%，经营性现金流量净额-5.63亿元，截至2024年底合同负债1.65亿元，环比-0.09亿元，经销商数量环比2024Q3末减少100个 [1] 产品结构 - 2024年中高档酒/低档酒实现收入40.96/6.93亿元，同比-27.66%/-23.44%；大单品品味舍得收入下滑拖累中高档酒整体表现，舍之道同比保持较快增长、县乡级市场销售较好，中低端产品下滑主要系开发产品收缩体量所致，高线光瓶酒T68小基数下实现较快增长 [2] 区域市场 - 2024年省内/省外实现收入15.11/32.77亿元，同比-19.72%/-30.3%，传统优势区域四川、山东、河北降幅较小，公司选取7个亿元级别城市打造基地市场，预计成为2025年收入增长贡献主力 [2] 销售渠道 - 2024年批发代理渠道/电商渠道收入同比-29.20%/+3.08%，线下渠道面临渠道周转压力，公司协助经销商促动销、去库存，降低渠道回款压力；线上渠道专销、类标品增长较好 [2] 盈利指标 - 2024年毛利率同比-9.0pcts，税金及附加率同比+5.1pcts，销售费用率+5.6pcts，管理费用率+1.2pcts，净利率同比-18.5pcts [1][3] 盈利预测 - 预计2025/2026/2027年公司收入50.8/53.8/57.6亿元，同比-5.1%/+5.8%/+7.1%；预计2025 - 27年归母净利润4.2/4.5/5.1亿元，同比+21.9%/+7.0%/+12.6% [4] 财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|7,081|5,357.069|5,082.48|5,375.234|5,756.359| |(+/-%)|16.9%|-24.3%|-5.1%|5.8%|7.1%| |净利润(百万元)|1771|345.775|421.636|451.009|507.621| |(+/-%)|5.1%|-80.5%|21.9%|7.0%|12.6%| |每股收益（元）|5.32|1.04|1.27|1.35|1.52| |EBIT Margin|31.5%|10.3%|11.1%|11.4%|13.1%| |净资产收益率（ROE）|24.5%|5.1%|5.9%|6.5%|8.0%| |市盈率（PE）|11.0|56.6|46.4|43.4|38.5| |EV/EBITDA|9.7|32.8|27.2|24.3|21.5| |市净率（PB）|2.70|2.87|2.75|2.81|3.10| [5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][7] 报告的核心观点 - 公司2025年延续调整趋势，舍之道、T68聚焦大众价格带，需求韧性相对较强，叠加渠道下沉与空白市场开发，预计仍为营收增长主要来源；品味仍以控货挺价为主，静待商务需求恢复 [6][7] - 考虑到公司经营调整加速，更新公司盈利预测，预计2025 - 2027年分别实现营业总收入56.08/60.57/66.50亿元，分别同比+4.7%/+8.0%/+9.8%；实现归母净利润4.16/4.87/6.12亿元，分别同比+20.4%/+16.9%/+25.6%；当前股价对应PE分别为47/40/32倍，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024Q4营业总收入8.97亿元（-51.2%），归母净利润 - 3.23亿元（-168.1%），扣非归母净利润 - 2.53亿元（-155.0%）；2024年营业总收入53.57亿元（-24.4%），归母净利润3.46亿元（-80.5%），扣非归母净利润4.01亿元（-76.6%） [6] - 2024Q4业绩略低于预告中枢 [6] 分价格带情况 - 2024Q4公司中高档/普通酒营收分别同比 - 60.5%/-26.4%，2024年中高档/普通酒营收分别同比 - 27.7%/-23.4%，中高档酒受商务需求走弱影响程度较大 [6] - 中高档酒2024年量/价分别同比 - 12.1%/-17.6%，量价齐降；普通酒2024年量/价分别同比 - 41.7%/+31.3%，量减价增 [6] 分区域情况 - 2024Q4公司省内/外白酒业务营收分别同比 - 49.8%/-59.0%，省内表现好于省外；2024年公司省内/外白酒业务营收分别同比 - 19.7%/-30.0% [6] - 2024年公司省内/外经销商数分别净 + 79/-71家，省内持续渠道下沉，省外仍处于收缩状态 [6] 回款质量情况 - 2024Q4公司销售收现同比 - 37.4%，同期营收 + Δ合同负债同比 - 50.3%，回款表现与营收表现基本一致，渠道信心仍处于底部盘整阶段 [6] 毛利率情况 - 2024Q4/2024A公司毛利率分别为53.66%/65.52%，分别同比 - 18.6/-9.0pct，全年毛利率下降主要源自产品结构持续下移 [6] 净利率情况 - 2024Q4公司销售/管理费率分别同比 + 19.5/+4.0pct，2024年公司销售/管理费率分别同比 + 5.6/+1.2pct，2024Q4/2024年公司归母净利率分别同比 - 62.3/-18.7pct至 - 36.4%/6.4% [6] 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|5357|5608|6057|6650| |收入同比（%）|-24.4%|4.7%|8.0%|9.8%| |归属母公司净利润（百万元）|346|416|487|612| |净利润同比（%）|-80.5%|20.4%|16.9%|25.6%| |毛利率（%）|65.5%|62.7%|63.0%|64.2%| |ROE（%）|5.1%|5.8%|6.5%|7.7%| |每股收益（元）|1.05|1.25|1.46|1.84| |P/E|62.67|46.96|40.16|31.97| |P/B|3.23|2.73|2.60|2.45| |EV/EBITDA|27.93|28.07|23.83|18.41| [9] 财务报表与盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了公司2024A - 2027E的相关财务数据，包括流动资产、现金、应收账款、营业收入、营业成本等多项指标及变化情况 [11] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等方面，如营业收入增长率、毛利率、资产负债率等 [11] - 每股指标包括每股收益、每股经营现金流（摊薄）、每股净资产等；估值比率包括P/E、P/B、EV/EBITDA等 [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][10] 报告的核心观点 - 短期白酒消费疲软致公司业绩承压，长期看好商务场景复苏后品味舍得在次高端市场的品牌力持续提升，考虑到公司作为次高端弹性标的，且较早进入业绩调整期，目前基数较低，后续经济复苏后商务宴请预计恢复，公司业绩与股价表现弹性预计较高 [10] 根据相关目录分别进行总结 公司基本数据 - 2025年3月21日，当前股价58.71元，总市值196亿元，总股本333百万股，流通股本333百万股，52周价格范围40.18 - 82.9元，日均成交额630.28百万元 [1] 投资要点 控货保价调整市场，业绩表现承压 - 2024年总营收/归母净利润分别为53.57/3.46亿元，分别同比 -24%/-80%；2024Q4分别为8.97/-3.23亿元，分别同比 -51%/-168% [5] - 2024年毛利率/净利率分别为66%/6%，分别同比 -9.0/-18.7pcts；2024Q4毛利率/净利率分别为54%/-36%，分别同比 -18.6/-62.3pcts [5] - 2024年销售/管理费用率分别为24%/10%，分别同比 +5.6/+1.2pcts [5] - 2024年经营净现金流/销售回款分别为 -7.08/57.67亿元，分别同比 -199%/-22%；截至2024年年末，公司合同负债1.65亿元（环比 -0.09亿元） [5] 品味控货保价，舍之道保质增长 - 2024/2024Q4中高档酒营收分别为40.96/7.54亿元，分别同减27.58%/60.31%；2024年毛利率下降4.9pcts至81.76%；销量/均价增速分别为 -12.09%/-13.94%，主品品味舍得控货保价效果明显，目前库存处于合理水平；舍之道在乡镇市场增长较快，凸显宴席用酒定位；后续公司仍将以藏品十年为抓手突破千元价位带 [6] - 2024/2024Q4普通酒营收分别为6.93/1.56亿元，分别同减23.42%/26.34%；2024年毛利率下降1.27pcts至92.25%；销量/均价增速分别为 -41.69%/+29.74%，持续在主力城市打造T68，提高与大众餐饮适配度，强化铺市率 [6] 重视与经销商同成长，加大基地市场投放力度 - 2024年电商/经销营收分别为4.46/43.43亿元，分别同比 +3.08%/-29.13%，线上渠道有所增长，经销渠道承压，截至目前拥有2663家经销商，持续提升小商培育力度 [7] - 2024年省内/省外营收分别为15.11/32.77亿元，分别同减19.72%/29.93%；省内营收占比同比 +2.86pcts，提高省内重视程度，加大对基地市场投放力度 [7] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年EPS为1.31/1.58/1.91元，当前股价对应PE分别为45/37/31倍 [10] - 2025 - 2027年主营收入分别为55.46亿、59.33亿、64.98亿元，增长率分别为3.5%、7.0%、9.5%；归母净利润分别为4.38亿、5.26亿、6.36亿元，增长率分别为26.6%、20.0%、21.0% [12] 公司盈利预测（百万元） - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对2024A - 2027E进行预测，涵盖流动资产、非流动资产、流动负债、非流动负债、营业收入、营业成本等多项指标 [14] 食品饮料组介绍 - 孙山山为经济学硕士，6年食品饮料卖方研究经验，2021年11月加盟华鑫证券研究所担任食品饮料首席分析师，负责食品饮料行业研究工作，获多项分析师荣誉 [16] - 肖燕南于2023年6月加入华鑫证券研究所，研究方向是次高端等白酒和软饮料板块 [16] - 张倩于2024年7月加入华鑫证券研究所，研究方向是调味品、速冻品以及除徽酒外的地产酒板块 [16]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 考虑白酒需求持续承压，下调公司25 - 26年归母净利57%/56%，预计25 - 27年收入分别+1.5%/+6.6%/+13.4%；归母净利分别+30.9%/+17.1%/+25.0%，对应归母净利分别4.53/5.30/6.62亿元；EPS为1.36/1.59/1.99元，公司股票现价对应PE估值分别为43.2/36.9/29.5倍 [4] 业绩简评 - 2025年3月21日公司披露24年年报，期间实现营收53.6亿元，同比-24.4%；实现归母净利3.5亿元，同比-80.5%；其中24Q4实现营收9.0亿元，同比-51.1%；实现归母净利-3.2亿元、录得亏损，位于此前业绩预告偏下沿 [1] 经营分析 营收结构 - 24年分产品中高档/普通酒分别实现营收41.0/6.9亿元，同比分别-27.6%/-23.4%，其中24Q4同比分别-60.3%/-26.3%，中高档酒受景气冲击影响更强、去库加速；24年夜郎古实现营收2.6亿元，同比+47.8%，其中24H2同比-10.0%，全年亏损0.57亿；整体结构弱化叠加成本端等因素，24年毛利率同比-9.0pct至65.5% [2] 区域结构 - 24年省内/省外/电商分别实现营收15.1/32.8/4.5亿元，同比分别-19.7%/-29.9%/+3.1%；公司区域规划仍是聚焦基地市场打造下的全国化思路；截至24年末，公司留存经销商2663个，期内新增420个/退出412个，净增加8个 [2] 报表结构 - 24年归母净利同比-18.6pct至6.5%，源于毛利率-9.0pct、销售费用率/营业税金及附加占比+5.6pct/+5.1pct [3] - 24年末合同负债余额1.6亿元，环比-0.1亿元，考虑合同负债环比变量后24Q4营收-50%；24Q4销售收现11.8亿元，同比-37.4% [3] - 24年分红率40.9%，同比+0.7pct，增产扩能等项目仍有资本开支资金需求 [3] 盈利预测、估值与评级 - 下调公司25 - 26年归母净利57%/56%，预计25 - 27年收入分别+1.5%/+6.6%/+13.4%；归母净利分别+30.9%/+17.1%/+25.0%，对应归母净利分别4.53/5.30/6.62亿元；EPS为1.36/1.59/1.99元，公司股票现价对应PE估值分别为43.2/36.9/29.5倍，维持“买入”评级 [4] 公司基本情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|7,081|5,357|5,437|5,799|6,576| |营业收入增长率|16.9%|-24.3%|1.5%|6.6%|13.4%| |归母净利润(百万元)|1,771|346|453|530|662| |归母净利润增长率|5.1%|-80.5%|30.9%|17.1%|25.0%| |摊薄每股收益(元)|5.316|1.038|1.358|1.591|1.988| |每股经营性现金流净额|2.15|-2.12|0.98|0.96|1.99| |ROE(归属母公司)(摊薄)|24.49%|5.08%|6.39%|7.16%|8.50%| |P/E|18.19|63.53|43.22|36.90|29.53| |P/B|4.45|3.23|2.76|2.64|2.51|[7] 三张报表预测摘要 损益表 - 主营业务收入2022 - 2027E分别为6,056、7,081、5,357、5,437、5,799、6,576百万元，增长率分别为16.9%、-24.3%、1.5%、6.6%、13.4% [10] - 主营业务成本、毛利、营业税金及附加、销售费用、管理费用、研发费用等项目在各年份有相应数据及占比变化 [10] 资产负债表 - 货币资金、应收款项、存货等资产项目及短期借款、应付款项等负债项目在各年份有相应数据及占比变化 [10] 现金流量表 - 净利润、少数股东损益、非现金支出等项目在各年份有相应数据及变化，经营活动、投资活动、筹资活动现金净流也有相应数据 [10] 比率分析 每股指标 - 每股收益、每股净资产、每股经营现金净流、每股股利回报率等指标在各年份有相应数据 [10] 收益率指标 - 净资产收益率、总资产收益率、投入资本收益率等指标在各年份有相应数据 [10] 增长率指标 - 主营业务收入增长率、EBIT增长率、净利润增长率、总资产增长率等指标在各年份有相应数据 [10] 资产管理能力指标 - 应收账款周转天数、存货周转天数、应付账款周转天数、固定资产周转天数等指标在各年份有相应数据 [10] 偿债能力指标 - 净负债/股东权益、EBIT利息保障倍数、资产负债率等指标在各年份有相应数据 [10] 市场中相关报告评级比率分析 |日期|一周内|一月内|二月内|三月内|六月内| |----|----|----|----|----|----| |买入|1|5|9|12|40| |增持|1|3|7|7|4| |中性|0|0|0|0|4| |减持|0|0|0|0|0| |评分|1.50|1.38|1.44|1.37|1.25|[12]

业绩总结 - 公司2024年营业收入为535,706.91万元[5] - 2024年酒类收入478,887.89万元，占比89.39%，较上年下降27.08%[5] - 2024年销售费用为127,626.93万元，占比23.82%[7] - 2024年度归属于母公司股东的净利润为4577.451936万元，2023年度为17.693903489亿元[25] - 2024年度营业成本为37.7947758418亿元，2023年度为48.353013996亿元[25] 财务数据 - 2023年12月31日归属于母公司所有者权益相关金额为109225057480元[24] - 2024年12月31日公司货币资金为857,523,337.03元[34] - 2024年12月31日公司流动资产合计为6,067,692,262元[34] - 2023年年末实收资本（或股本）为333,195,979元，2024年年末为33,176,579元[31] - 2024年综合收益总额为749,901,249.71元[40] 股本变动 - 1996年5月公司向社会公开发行普通股3300万股，股本总额由1.0965亿元增至1.3169亿元[41] - 1996年11月公司以资本公积金向全体股东每10股转增10股，股本总额增至2.6338亿元[42] - 1998年公司按10:3向全体股东配售股份，股本总额增至2.982724亿元[42] - 2000年公司配股后股本总额增至3.373亿元[42] - 截至2024年12月31日，公司账面总股本和登记总股本均为3.33167579亿股，注册资本为33316.7579万元[44][45] 会计政策 - 同一控制下企业合并，合并方取得资产和负债按被合并方账面价值计量[1] - 非同一控制下企业合并，合并成本含购买方付出资产等公允价值，中介费用等计入当期损益[59] - 金融资产按业务模式和现金流量特征分为三类[79] - 存货按加权平均法计价，按成本与可变现净值孰低计量[108,109] - 职工薪酬包括短期薪酬、离职后福利、辞退福利和其他长期职工福利[150] 准则执行 - 2024年起执行《企业会计准则解释第17号》，合并报表和母公司报表其他应付款调整，其他非流动负债新增[190] - 2024年起提前执行《企业会计准则解释第18号》，未对公司财务状况和经营成果产生重大影响[191]

内部控制审计 - 审计公司对舍得酒业2024年12月31日财务报表内部控制有效性进行审计[2] - 公司董事会负责建立健全和有效实施内部控制并评价其有效性[3] - 注册会计师负责对财务报告内部控制有效性发表审计意见并披露非财务报告内部控制重大缺陷[4] 内部控制情况 - 内部控制存在固有局限性，推测未来有效性有一定风险[5] - 公司于2024年12月31日在所有重大方面保持了有效的财务报告内部控制[6]

2024年会议情况 - 召开7次董事会、1次年度股东大会、1次临时股东大会[4] - 召开2次董事会薪酬与考核委员会会议、1次独立董事专门会议[6] 2024年审议事项 - 3月18日通过2024年度预计日常关联交易议案[12] - 3月18日通过续聘上会会计师事务所为2024年度审计机构议案[16] - 3月29日通过董事、高管2023年度薪酬及2024年度薪酬方案议案[20] - 12月20日通过回购注销部分限制性股票等议案[21] 2024年其他情况 - 独立董事郁震出席7次董事会、2次股东大会[4] - 郁震现场办公超15天[7] - 公司披露4份报告及内控评价报告[15] - 2023年员工持股计划第一个锁定期解锁条件成就[21] 2025年展望 - 独立董事继续履职提建议[22] - 对关联交易等做独立判断[22] - 推动完善公司治理促进发展[22]