投资评级和目标价格 - 维持"增持"评级,下修目标价至68.02元 [13][18] - 考虑到公司迈入调整期,下修2024-2026年盈利预测,预计期内EPS分别为3.78元(-2.01元)、4.17元(-2.77元)、4.56元(-3.66元) [13][18] - 考虑到公司成长性修复带来的估值修复可能,并参考行业平均,给予公司2024年18X动态PE [13][18] 2024Q2业绩表现 - 2024Q2公司迈入调整期,期内营收下滑22.61%,其中高档酒、中低档分别下滑19%、47% [20] - 分区域看,2024Q2省内、省外分别下滑18%、28%,四川受益于渠道基础,省外推测华中区域承压较明显,东北、山东区域相对稳固 [20] - 受制于期内去库等因素影响,公司费用投入力度加大,对盈利能力产生挤压,2024Q2利润同比下滑88.4%,低于预期 [20] 盈利能力承压 - 2024Q2公司期间毛利率、销售费用率分别同比-11.0pct/-11.8pct,主要系期内为推进去库、拉动销而适当增加货折及费用投入 [21] - 受费用投入影响,公司期内净利率同比下降19.7pct至3.48%,盈利能力阶段性承压 [21] - 去库阶段下公司适度放宽回款要求,期内合同负债回落至低位,同样受去库影响,期内销售收现同比转负 [21] 成长性修复可期 - 公司迈入调整期主要系外部需求回落对次高端价位呈现加速挤压状态,公司产品结构较为集中,为保证渠道基础而适度推进库存去化 [22] - 从产业维度看,库存周期是行业主旋律,在此维度下份额逻辑大于价格逻辑,舍得具备基酒及品牌优势,伴随适度费用投放有望实现规模稳定,伴随公司走出去库,成长性修复可期 [22]

业绩简评 2024 年 8 月 21 日，公司披露 24 年半年报，期间实现营收 32.7 亿元，同比-7.3%；实现归母净利 5.9 亿元，同比-35.8%。其中， 24Q2 实现营收 11.7 亿元，同比-22.7%；实现归母净利 0.4 亿元， 同比-88.4%。 经营分析 分产品看：24Q2 中高档/普通酒收入分别 8.8/1.5 亿元，同比分别 -19.4%/-47.3%。内部结构中，舍之道、沱牌 T68、沱牌窖龄特曲 仍录得不错增幅，沱牌定制酒品项优化对普通酒会有所拖累；24H1 夜郎古实现营收 1.7 亿元、同比增量近 1 亿，预计中高档下滑系 期内公司对核心单品品味控量、去库存所致，品味舍得年初至今 批价相对平稳。考虑结构弱化，叠加夜郎古占比提升、天马玻璃 等因素，24Q2 毛利率同比-11.0pct 至 60.9%。 分区域看：24Q2 省内/省外/电商分别实现营收 3.7/6.5/1.1 亿元， 同比-18.2%/-28.5%/-3.0%；经销商新增 112 家，退出 98 家，净 增加 14 家，Q2 末留存 2809 家。 24Q2 归母净利同比-19.7pct 至 3.5%，主要系毛 ...

业绩简评 2024 年 8 月 21 日，公司披露 24 年半年报，期间实现营收 32.7 亿元，同比-7.3%；实现归母净利 5.9 亿元，同比-35.8%。其中， 24Q2 实现营收 11.7 亿元，同比-22.7%；实现归母净利 0.4 亿元， 同比-88.4%。 经营分析 分产品看：24Q2 中高档/普通酒收入分别 8.8/1.5 亿元，同比分别 -19.4%/-47.3%。内部结构中，舍之道、沱牌 T68、沱牌窖龄特曲 仍录得不错增幅，沱牌定制酒品项优化对普通酒会有所拖累；24H1 夜郎古实现营收 1.7 亿元、同比增量近 1 亿，预计中高档下滑系 期内公司对核心单品品味控量、去库存所致，品味舍得年初至今 批价相对平稳。考虑结构弱化，叠加夜郎古占比提升、天马玻璃 等因素，24Q2 毛利率同比-11.0pct 至 60.9%。 分区域看：24Q2 省内/省外/电商分别实现营收 3.7/6.5/1.1 亿元， 同比-18.2%/-28.5%/-3.0%；经销商新增 112 家，退出 98 家，净 增加 14 家，Q2 末留存 2809 家。 24Q2 归母净利同比-19.7pct 至 3.5%，主要系毛 ...

财务数据 - 2024年上半年营业收入为32.71亿元，同比下降7.28%[18] - 归属于上市公司股东的净利润为5.91亿元，同比下降35.73%[18] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为5.78亿元，同比下降35.51%[18] - 经营活动产生的现金流量净额为-2,055.32万元，同比下降103.21%[19] - 归属于上市公司股东的净资产为70.14亿元，较上年度末下降3.07%[19] - 总资产为115.81亿元，较上年度末增长4.13%[19] - 基本每股收益为1.7799元，同比下降35.97%[20] - 加权平均净资产收益率为8.41%，同比下降5.07个百分点[20] - 公司财务费用较同期有所增加，经营活动产生的现金流量净额有所下降[50,51] - 公司投资活动产生的现金流量净额有所增加，主要是定期存款到期收回和理财产品到期收回所致[51] 品牌与技术 - 公司酿酒生产工艺于2008年被评为"国家非物质文化遗产"[32] - 公司拥有大量优质陈年基酒储备，为打造老酒品类第一品牌奠定基础[33] - 公司率先提出"生态酿酒"理念并付诸实践，建成占地6.5平方公里的生态酿酒工业园[34] - 公司拥有强大的技术研发能力,先后拥有发明专利45项、专有技术9项、自主创新成果100余项[35] - 公司产品在多个国内外大赛中屡获殊荣,如吞之乎获布鲁塞尔国际烈酒大赛大金奖[36][37] - 公司拥有"沱牌"和"舍得"两大中国驰名白酒品牌,品牌价值超过1,700亿元[38] - 公司坚持"一核四维"老酒战略核心思想，建立了基于价值贡献的长期发展激励方式和有效人才培养机制[39] - 公司持续提升舍得、沱牌等品牌的社交价值、情绪价值和体验价值，全面提升品牌曝光量[42] - 公司构建了"标准领先、认知优势、支撑优势、体验优势"的老酒体系，夯实"坛贮老酒市场化的开创者、引领者形象"[46] - 公司持续推动品牌国际化布局，目前已在34个国家（地区）开展业务[43] 生产管理 - 公司通过建立透明招标采购模式、推进节能降耗等措施，生产成本得到有效控制，品质保障能力持续增强[39] - 公司坚持"稳价格、控库存、强动销"的核心原则，聚焦价格管理，推动社会库存动销持续向好[43] - 公司持续深化生产过程控制，强化技术标准体系，出酒率稳中有进，优品率持续提升[44] 环境保护 - 公司被列入2024年遂宁市水环境重点排污单位名录[110] - 公司控股子公司四川天马玻璃有限公司被列入2024年遂宁市大气环境重点排污单位名录[110] - 公司废水排放口规范化,符合环境管理要求,通过了环保验收和检查[111] - 公司废水排放指标如CODCr、NH3-N、总氮、总磷等均符合排放标准要求[111] - 公司废水排放总量控制在核定排放总量范围内[111] - 四川天马玻璃有限公司原厂区废气排放执行《工业窑炉大气污染物排放标准》,二车间废气排放执行《玻璃工业大气污染物排放标准》[116] - 公司于2006年建成废水处理站并投入运行，废水经处理后达到排放标准[124] - 2017年废水处理车间建设了除磷设施，经处理后废水磷含量≤0.4mg/L，大幅度优于环保标准[124] - 2021年公司进行废水处理升级改造，采用预处理+ICX厌氧处理+两级AO+二沉池+脱色+反硝化+脱磷处理工艺[124] - 废水处理过程中对甲烷进行收集和提纯处理，将沼气提纯为天然气，实现减排量26,027.7吨[126] - 公司先后通过实施"煤改气"节能技改项目，淘汰燃煤锅炉改用天然气直燃蒸馏系统[126] - 公司2021年完成对雨污水管网的全面改造，确保达到雨水和污水的彻底分排管理要求[127] - 原厂区2座窑炉废气配套建有2根75米高烟囱，26套袋式除尘器，2022年建成两套炉窑尾气深度治理设施[128] - 二车间已建成窑炉1座，配套建有1套炉窑尾气治理设施采用"干法脱硫+陶瓷黄管脱硝除尘一体化处理"技术工艺[129] - 公司新改扩建项目按照相关法律法规要求，项目开工建设前办理环评审批，项目竣工后进行环保验收[131] - 公司定期检查环境突发事故应急物资储备，开展应急演练，确保应急预案的科学性、实效性和可操作性[138,139] - 公司2024年上半年废水处理车间沼气收集和提纯项目稳定运行，实现减排量26,027.7吨[148] - 公司2024年上半年太阳能路灯节约用电并实现碳减排量6.5吨[148] - 公司2024年上半年包装洗瓶水净化设备稳定运行，促进节水及废水减量等，实现碳减排量209.56吨[149] - 公司2024年上半年实施酿造冷却水回收利用，实现碳减排量194.28吨[149] - 公司2024年内部交通和场内移动机械实现电动化，并在厂区

会议主要讨论的核心内容 - 公司端午节期间宴席产品的销售情况较好,但整体行业宴席销售有所压力 [1][2][3] - 公司在终端营销、促销等方面加大了投入,以促进销售增长 [1][2][3] - 公司二季度整体经营情况较为稳定,在库存管理和价格策略上保持谨慎 [4][5][6][7] - 公司密切关注电商平台价格动态,加强对线上价格的管控 [7][8] - 公司主力产品"手指棒"预计今年增长较快,新兴市场和成熟市场均有增长潜力 [9][10][11] - 公司高端产品"藏品天之乎"销售情况良好,但超高端产品受经济环境影响较大 [15][16][17] - 公司合资公司"九庄"业务发展势头良好,未来有望实现较快增长 [18][19][20] 问答环节重要的提问和回答 问题1 **投资者提问** 公司今年业绩目标是否存在较大压力 [21] **公司回答** 公司面临较大压力,但仍将全力以赴冲刺目标,结合市场情况采取综合措施 [21][22] 问题2 **投资者提问** 公司费用投放的节奏和计划 [22] **公司回答** 二季度销售费用投放已基本恢复正常,保持稳中趋降的趋势 [22][23] 问题3 **投资者提问** 公司高端产品和超高端产品的策略 [15][16] **公司回答** 聚焦"藏品天之乎"等高端产品,超高端产品受经济环境影响较大,公司将从长期发展角度审慎考虑 [15][16][17]

会议主要讨论的核心内容 - 公司二季度以来的整体经营状况 [2][3][4] - 不同价格带和产品在当前宏观环境下的表现 [3][4] - 公司对于今年24年经营目标的规划和调整 [4][5] - 公司在双节期间的冻销策略 [6][7] - 公司线上电商渠道的建设和战略规划 [7][8] - 公司主要市场的占比和增长情况 [9][10] - 公司在新兴市场的拓展策略 [11][12] - 公司渠道库存和经销商盈利情况 [13][14][15] - 公司在数字化和年轻化方面的布局 [16][20] - 公司大股东复星的赋能和长期持股计划 [23][24] - 公司夜郎骨品牌的发展趋势 [25][26] - 公司营销组织架构的调整 [27][28] - 公司低端酒产品的定位和布局 [29][30] 问答环节重要的提问和回答 问题1 **投资者提问** 咱们未来还有可能再去提升分红率吗 [21] **夏总回答** 未来分红率会稳步增长,但不会大幅提升 [21] 问题2 **投资者提问** 大股东复星给公司的赋能体现在哪些方面 [23] **夏总回答** 主要体现在人才、机制和销售渠道等方面 [23][24] 问题3 **投资者提问** 公司夜郎骨品牌的发展趋势如何 [25] **夏总回答** 夜郎骨公司在团队建设和品牌运营方面进行了梳理,预计今年表现会比较好 [25][26]

会议主要讨论的核心内容 - 端午节期间公司主要产品舍之道和品位舍得的销售表现较好,公司加大了营销投入和促销力度 [1][2][3] - 公司二季度整体经营环境面临一定压力,但舍之道的增长势头较好,品位舍得相对平稳 [3][4][5] - 公司密切关注电商平台价格动态,加强对线上价格的管控,并与经销商保持沟通协调 [7][8] - 公司高端产品如藏品天之乎等销售情况较好,但占比较小,公司主要聚焦于中高端产品 [15][16][19] - 公司控股子公司伊朗股发展势头良好,有望实现较好的增长 [17][18][20] - 公司今年收入和利润目标较为挑战,但公司正全力以赴冲刺,并将根据市场情况适当调整 [21][22] 问答环节重要的提问和回答 问题1 **投资者提问** 咨询公司对电商平台价格管控的应对措施 [7][8] **公司回应** 公司密切关注电商平台价格动态,对违反公司政策的情况会加大处理力度,并与经销商保持沟通协调 [7][8] 问题2 **投资者提问** 咨询公司高端产品的发展策略和规划 [15][16] **公司回应** 公司主要聚焦于藏品天之乎等千元级高端产品,严格控量稳价,未来几年将通过精耕细作提升品牌力 [15][16] 问题3 **投资者提问** 咨询公司今年收入和利润目标的实现情况 [21][22] **公司回应** 公司收入和利润目标压力较大,但公司正全力以赴冲刺,并将根据市场情况适当调整 [21][22]

分组1 - 公司目前的回款进度和库存水平较好,四五月份主要在去库存和强化销售,整体表现良好 [1][2] - 公司主要产品如水质道和T68增长明显,全年增速预计将快于公司整体 [2][3] - 公司在广告宣传、经销商支持等方面加大了投入力度,端午节期间也有较多优惠政策 [3][4] - 公司对于渠道和经销商的发展态度较为积极乐观,不会出现大幅下滑 [4] 分组2 - 公司对于下半年的宏观经济走势持谨慎乐观态度,预计会有所向好 [5][6] - 公司在品位价格管控方面采取了阶段性调整,未来将继续稳步推进价量提升 [6][38][39] - 公司在省内市场深耕和全国化战略并举,重点发展一些样板市场和传统优势市场 [7][8][9][10] - 公司经销商数量保持稳步增长,主要集中在一些传统优势市场和新开拓的首府战役市场 [11][12][13] 问答环节重要的提问和回答 问题1 **Ellie Jiang 提问** 询问公司对于舍之道产品的定位和全国化发展空间 [23][24] **Jiazhen Zhao 回答** 舍之道产品定位于中端价位,目前更多契合中西部县域市场,未来在东部沿海市场拓展还需时间培育品牌影响力 [23][24][25][26] 问题2 **Yang Bai 提问** 询问公司对于下半年宴席和商务市场需求的预期 [35][36][37] **Jiazhen Zhao 回答** 公司针对宴席市场做了较多准备和投入,希望通过丰富的营销活动来弥补商务市场的疲软 [35][36][37] 问题3 **Joyce Ju 提问** 询问公司对于一些传统优势市场如东北、山东、河南的发展情况 [41][42][43] **Lei Chen 回答** 这些传统优势市场整体表现良好,但河南市场去年有所松动,主要受到当地酱酒市场的影响,公司正在采取措施进行调整 [41][42][43]

报告公司投资评级 - 公司维持"优于大市"评级 [4] 报告的核心观点 公司经营情况 - 24Q1公司实现营业总收入21.05亿元，同比+4.1%，归母净利润5.50亿元，同比-3.4% [1] - 省内市场表现良好，渠道布局持续拓展 [2] - 中高档酒/普通酒收入分别同比+3.3%/+0.8%至17.25/2.38亿元 [2] - 省内市场收入同比+12.2%，省外市场收入同比-0.1% [2] - 电商/批发代理收入分别同比+5.9%/+2.8% [2] - 24Q1经销商数量净增加140家至2795家 [2] 盈利能力分析 - 24Q1毛利率同比-4.24pct至74.2%，或与大众价格带产品表现良好下产品结构有所扰动、夜郎古收入占比提升有关 [3] - 期间费用管控良好，24Q1同比-2.44pct至25.5%，其中销售/管理费用率分别同比-2.90pct/-0.29pct至16.3%/7.9% [3] - 24Q1公司归母净利率同比-2.03pct至26.1% [3] 盈利预测与估值 - 预计公司2024-2026年EPS分别为6.08、7.16、8.25元/股 [4] - 参考可比公司估值，给予公司2024年16-20倍PE，对应合理价值区间为97.34-121.67元 [4] 风险提示 - 行业竞争加剧，渠道扩张不及预期，新品销售不及预期 [5]

业绩总结 - 公司2024年第一季度实现营业总收入21.05亿元，同比增长4.13%[5] - 产品结构略有承压，毛利率同比下降至74.2%[6] - 销售费用率和管理费用率有所提升，研发费用同比增加1200万元[7] - 预测2024-2025年公司收入为72.31/79.65亿元，同比增长2.1%/10.2%；归母净利润为17.76/19.51亿元，同比增长0.2%/9.9%[10] 财务数据 - 公司合同负债为2.41亿元，现金流阶段性承压，预计全年现金回款逐步改善[8] - 报告中列出了多家酒类公司的估值数据，包括收盘价、总市值、归母净利润和PE等指标[11] - 公司的资产负债表和利润表数据显示了现金及现金等价物、营业收入、营业成本等关键财务指标[12] 报告声明 - 报告作者声明独立、客观、公正，且未受任何第三方影响，保证报告数据来源合规[13] - 投资评级标准分为买入、增持、中性、卖出、超配、中性和低配等级，根据市场表现进行评级[14] - 报告提醒投资者，公司不保证报告中信息的完整性和准确性，可能随时更新和修订相关信息[15] 公司资质 - 公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格[17] - 证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式[18] - 国信证券经济研究所位于深圳、上海和北京[19]