**北京人力 2025年第三季度电话会议纪要关键要点** **一、 公司财务业绩** * 2025年前三季度营业收入实现小幅增长[3] * 归母净利润增长57% 主要得益于一季度处置黄思公司产生的非经常性收益[3] * 剔除黄思公司影响后 实际归母净利润增幅约为14%-15%[2][3] * 资产负债率 加权净资产收益率和每股收益均呈现稳步向好态势[2][3] * 2025年为业绩承诺最后一年 前三季度归母净利润完成率达116% 扣非净利润完成率约为74%[2][3] **二、 业务板块表现与市场前景** * 各业务板块收入均小幅上涨 与整体合并口径一致[4] * 外包业务毛利略有增加 但属于正常波动 非市场景气度上升所致[4] * 人事管理服务和薪酬福利服务等其他业务板块毛利率基本稳定[4] * 公司未感受到经济或行业有明显反弹迹象[5] * 客户对未来市场信心不足 对新业务拓展持谨慎态度[5] * 对未来市场前景持偏悲观态度 预计明年不会出现显著改善[6] **三、 运营效率与成本控制** * 公司自2024年以来注重降本增效 2025年期间费用控制良好[2][3] * 通过严控不必要费用支出和数字化手段优化内部结构与业务流程实现降本增效[8] * 联合数字外媒上线整合平台产品 提高招聘效率和用户体验 匹配准确率达80%-90%[8] * 未来将继续利用AI技术挖掘简历信息价值 降低重复采购成本[8] **四、 人员结构与优化** * 人员优化持续进行 主要针对未能完成考核指标的低效业务单元[9] * 过去两年每年人员减少约10%[10] * 预计2025年将延续类似人员精简趋势 因各业务单元承受压力更大[10] * 新业务拓展（如出海）则需要扩张并增加人手[9] **五、 数字化战略与数据资产** * 简历主要通过采购获得 并进行整合确权到数据库[11] * 不同区域分公司间存在简历共享 但效率不高 多通过人工方式[11] * 正整合为不同客户需求开发的约100个小程序以降低成本并提高覆盖性[12] * AI技术主要服务于内部金融客户和流程优化 暂未考虑市场化产品[12] * 未来可能根据十五规划探讨开发人力资源相关to C产品[12] **六、 未来发展战略：国际化与并购** * 国际化或出海是未来五年重点发展方向[13] * 计划伴随国央企及大型民企出海 提供海外用工劳务匹配及相关服务[13] * 与瑞士德科集团合作探讨在东南亚及一带一路国家开展业务[13] * 海外用工偏定制化 毛利率普遍高于国内同类型业务[14] * 公司管理层认识到难以通过现有模式实现高速增长 并购将成为重要策略[14] * 并购策略聚焦三个方向：专业化 数字化和国际化[15] * 专业化方向计划通过并购扩展未涉及的细分领域（如电梯工程师）[16] * 数字化方向希望通过并购增强能力 打造大型平台并开发适合低端客户的产品[16] * 国际化方向可能收购目标市场（如东南亚）当地人力资源服务机构[16] **七、 行业政策影响** * 社保缴纳政策趋严的影响是中长期而非短期显现[17] * 政策是对已有规定的进一步明确 不会对行业产生颠覆性影响[17] * 中长期看有利于合规运营的公司 整体合规水平将逐步提高[17] * 政策不会立即导致大规模诉讼或雇主迅速调整用工成本[17]

股价与交易表现 - 11月24日盘中股价报18.82元/股，上涨2.01%，总市值106.54亿元 [1] - 当日成交金额3398.76万元，换手率0.50% [1] - 今年以来股价累计上涨0.91%，近60日股价下跌10.21% [1] 资金流向分析 - 主力资金净流出97.93万元 [1] - 特大单买入313.65万元，占比9.23%，卖出154.11万元，占比4.53% [1] - 大单买入262.89万元，占比7.73%，卖出520.35万元，占比15.31% [1] 公司基本面与财务业绩 - 2025年1-9月实现营业收入338.07亿元，同比增长1.89% [2] - 2025年1-9月归母净利润10.07亿元，同比增长57.02% [2] - 业务外包服务是核心收入来源，占主营业务收入的83.63% [1] 股东结构与机构持仓 - 截至9月30日股东户数1.63万，较上期增加6.59% [2] - 人均流通股22521股，较上期减少6.18% [2] - 中欧养老混合A为第三大流通股东，持股1083.48万股，较上期减少288.23万股 [3] - 香港中央结算有限公司为第五大流通股东，持股911.58万股，较上期增加45.24万股 [3] 公司业务与行业属性 - 公司主营业务为人力资源服务，包括人事管理、薪酬福利、业务外包、招聘及灵活用工等 [1] - 公司所属申万行业为社会服务-专业服务-人力资源服务 [1] - 公司涉及概念板块包括新零售、国资改革、北京国资等 [1] 分红历史 - A股上市后累计派现14.68亿元 [3] - 近三年累计派现6.70亿元 [3]

板块整体表现 - 11月19日，专业服务板块整体下跌1.09%，领跌个股为国义招标，跌幅为4.56% [1][2] - 当日上证指数上涨0.18%，报收于3946.74点，深证成指基本持平，微跌0.0%，报收于13080.09点 [1] - 从资金流向看，专业服务板块主力资金净流出2.51亿元，而游资资金净流入1.2亿元，散户资金净流入1.31亿元 [2] 个股价格表现 - 信测标准涨幅居前，上涨3.60%，收于33.10元，成交量为16.60万手，成交额为5.45亿元 [1] - 北矿检测上涨3.47%，收于27.42元，成交量为13.89万手，成交额为3.86亿元 [1] - 国义招标领跌板块，下跌4.56%，收于12.56元，零点有数下跌4.39%，实村检测下跌3.72% [1][2] - 谱尼测试上涨1.53%，收于8.62元，成交额为1.47亿元 [1] 个股资金流向 - 谱尼测试获得主力资金净流入1797.82万元，主力净占比为12.27%，但散户资金净流出2497.57万元 [3] - 信测标准主力资金净流出2462.93万元，主力净占比为-4.52%，游资仅净流入74.96万元 [3] - 中金辐照主力资金净流入414.30万元，同时游资净流入1488.53万元，游资净占比达6.72% [3] - 外服控股主力资金净流入166.58万元，主力净占比为4.65%，但游资净流出199.26万元 [3]

核心观点 - 报告提出社会服务行业2026年三大投资主线：市场供需再平衡下头部企业优势显现、AI应用落地以二次创收为主旋律、具备资源禀赋和优质产品的旅游投资可穿越周期 [2][3][5][6] - 宏观层面，服务消费活跃度提升，旅游意愿增强，休假制度优化为行业创造结构性机会 [9][11][12][14][15] - 投资建议关注酒店、免税、人力资源、会展、景区等细分领域的龙头企业 [5][7][8][75] 宏观视角：服务消费与休假制度 - 2025年1-10月全国服务零售额同比增长5.3%，高于商品消费增速，餐饮、旅游、交通等服务子行业表现突出 [11] - 服务消费占比抬升形成"总量池扩容"，旅游作为高体验度服务消费，配置权重提升具备内在逻辑 [11] - 休假制度演变进入"结构性调整、幸福感导向"阶段，2025年起法定节假日增加2天，中小学春秋假推广、企业取消"大小周"等举措有望进一步提振旅游市场 [14][15][8] 主线一：触底回暖，市场供需再平衡 - 酒店市场触底回暖，2025年9月中旬以来大陆全部酒店平均房价（ADR）同比逐步转正，入住率（OCC）恢复略慢于房价 [18][25] - 奢华酒店供给增长稳健，2016-2025年大陆地区奢华酒店数量从96家提升至198家，TOP10奢华酒店平均房价五年增幅达58% [27][30] - 中高端酒店成为投资主力，客房数占比从2017年26%上升至2024年38%，2024年新开业中高端品牌酒店达1620家，客房约18万间 [32][33] - 经济型酒店占比下降但仍占半壁江山，过去十年间其平均房价涨幅尤为显著 [32][37] - 离岛免税销售额在2025年9月实现18个月以来首次正增长，达17.33亿元，同比增长3.4%，客单价提升至6181元/人，同比增长11.4% [38][41] 主线二：AI应用落地与二次创收 - AI在人力资源领域应用于岗位JD生成、简历筛选匹配、视频面试等环节，大幅提升招聘效率，AI面试产品有效降低单次面试成本、提升到面率 [45][46][50] - 米奥会展发布"AI慧展1.0"系统，以AI眼镜为核心提供实时翻译、数据贯通等功能，套餐服务价格19800元，实现精准获客与智能分析 [51][52] - AI+文旅应用场景深化，如世界之窗景区的AI机器人饮品驿站、汕头的AI数字空间体验馆，融合文化特色与AIGC技术创造新体验 [53][56] 主线三：旅游投资与资源禀赋 - 2024年国内居民出游56.2亿人次，同比增长14.8%；出游总花费5.8万亿元，同比增长17.1% [61] - 2025年4月上海市外国人入境人次恢复至67.09万，同比2019年增长5%，显示入境游市场回暖 [61] - 银发经济规模2023年约7万亿元，预计2035年达30万亿元，2028-2035年复合增长率13.58%，旅游休闲是"新银发"人群可选消费主要支出 [68] - 长江内河游轮客运量长期增长明确，行业规模在2008-2023年间扩张逾三倍，豪华型游轮在2021-2023年复苏周期中增速连续大幅领先整体旅游市场 [70][73] 重点公司关注 - 人力资源及会展领域建议关注：科锐国际、北京人力、同道猎聘、米奥会展、兰生股份 [5][76] - 酒店领域建议关注：亚朵、华住酒店、首旅酒店 [7][76] - 免税领域建议关注：中国中免 [7][76] - 景区及旅游服务领域建议关注：祥源文旅、九华旅游、三峡旅游、黄山旅游等 [8][76]

宏观与政策 - 10月社融增速走低，新型政策性金融工具和5000亿元地方政府债务限额下达将托底年末社融[3] - 央行淡化贷款数量目标，关注社融和货币指标，政策增量刺激紧迫性下降[3] - 货币政策需继续宽松，9月末新发放个人房贷利率仅降低3bp至3.06%[4] - 高市经济学侧重需求侧管理，2026年日本财政赤字率或提升但规模有限，日央行或加息30-50BP[5][6][7] 行业与市场 - 海博思创与宁德时代签订3年不低于200GWh电芯采购协议，阿特斯获加拿大411MW/1,858MWh储能大单[9][10] - 国内政策将新型储能纳入容量电价机制，内蒙古独立储能放电补偿为0.28元/kWh[10] - AI在金融多个场景落地，OpenAI估值或达1万亿美元，中国政策加快AI高价值应用场景培育[14][15] - NAND Flash价格近两个半月累计涨幅超50%，512Gb TLC NAND Wafer价格接近翻倍，NOR Flash报价或涨30%[18][20][21] - 2025年10月全市场公募基金资产净值36.02万亿元环比增2.26%，但份额环比降0.38%，权益型基金份额环比降2.73%[29] - 10月乘用车平均折扣率18.5%环比降0.3%，新能源车折扣率稳定在12.8%，自主新势力品牌折扣率低于10%[38][39] 公司动态 - 腾讯控股25Q3营收1929亿元同比增15.4%，经调整净利润706亿元同比增18.0%，资本开支130亿元同比降24.0%[47][48] - 哔哩哔哩25Q3 DAU达1.17亿同比增9%，经调整净利润7.9亿元同比增233.3%，广告收入25.7亿元同比增22.7%[60][61][62] - 国投电力25Q3营收149亿元同比降14.0%，归母净利27.2亿元同比降3.9%，燃料成本下行带动营业成本改善[71][72] - 腾讯音乐25Q3营收84.6亿元同比增20.6%，在线音乐付费用户达1.26亿，付费渗透率22.8%同比增2.2个百分点[82][83]

投资评级与目标 - 报告对北京人力给予“增持”评级 [5] - 目标价格为35.60元 [5] - 估值基于2026年20倍市盈率 [13] 核心观点与业绩预测 - 公司业绩稳健，未来有望通过优化数字化能力和深耕多元化客户需求推动业绩增长 [2] - 预计2025-2027年归母净利润分别为11.08亿元、10.09亿元、11.16亿元 [4][13] - 预计2025-2027年营业总收入分别为468.17亿元、526.59亿元、574.41亿元 [4] - 2025年归母净利润预测包含转让北京城乡黄寺商厦有限公司股权带来的非经常性损益 [13] 近期财务表现 - 2025年第三季度营业收入111.16亿元，同比下降1.74% [11] - 2025年第三季度归母净利润1.94亿元，同比下降6.58% [11] - 2025年1-3季度营业收入338.07亿元，同比增长1.89% [11] - 2025年1-3季度归母净利润10.07亿元，同比增长57.02%，主要受非经常性损益影响 [11] - 2025年1-3季度扣非归母净利润4.34亿元，同比增长7.94% [11] 费用管控与盈利能力 - 2025年第三季度销售费用率1.09%，同比下降0.14个百分点 [11] - 2025年第三季度管理费用率1.89%，同比下降0.35个百分点 [11] - 2025年第三季度毛利率5.71%，同比下降0.18个百分点 [11] - 预计净资产收益率将从2024年的12.1%提升至2025年的15.3% [4] 数字化与AI应用 - 公司依托AI工作台实现从简历推荐到入职的全流程数字化管理 [11] - 整合内外部资源构建自主招聘渠道体系，降低对外部平台的依赖 [11] - 通过AI数据分析平台评估渠道效果，提升招聘效率 [11]

投资评级与估值 - 报告对北京人力维持“优于大市”的投资评级 [3][5][8] - 基于2026年预测，给予公司20倍市盈率（PE）进行估值，目标价设定为35.6元，较当前股价有34%的上涨空间 [3][5] - 估值基准选择2026年，是考虑到2025年因转让北京城乡黄寺商厦有限公司股权将产生非经常性损益 [3][5] 财务表现与预测 - 2025年第三季度（25Q3）营业收入为111.16亿元，同比下降1.74%，主要受宏观经济影响 [3][9] - 25Q3归母净利润为1.94亿元，同比下降6.58%；但扣非归母净利润为1.39亿元，同比增长10.25%，显示主营业务盈利能力增强 [3][9] - 2025年前三季度（1-3Q25）营业收入为338.07亿元，同比增长1.89%；归母净利润为10.07亿元，同比大幅增长57.02%，主要得益于股权转让带来的3.57亿元投资收益 [3][9] - 报告预测公司2025年至2027年归母净利润分别为11.08亿元、10.09亿元和11.16亿元 [3][5] - 费用管控成效显著，25Q3销售费用率和管理费用率分别为1.09%和1.89%，同比分别下降0.14和0.35个百分点 [3][11] 运营亮点与发展战略 - 公司正通过优化数字化能力和深耕多元化客户需求来推动业绩增长 [1] - 公司依托AI工作台实现了从简历推荐到入职的全流程数字化管理，提升了招聘流程的线上化水平 [3][11] - 通过整合内外部资源构建自主招聘渠道体系，公司显著降低了对第三方平台的依赖 [3][11] - 利用AI数据分析平台评估渠道效果，为精准选择招聘渠道提供了数据支撑，显著提升了招聘效率 [3][11]

报告行业投资评级 - 投资评级：看好丨维持 [10] 报告核心观点 - 2025年前三季度社会服务行业整体营收同比+1.8%，扣非净利润同比-6.51%，呈现弱复苏态势 [2][6][19] - 单三季度行业营收同比+3.64%、扣非净利润同比-4.28%，显示边际改善趋势 [2][6][19] - 子板块分化明显：酒店和人资板块扣非净利润分别实现+13.51%和+5.41%的正增长，而景区、教育、餐饮、免税、出境游板块均为负增长 [2][6][19] - 行业回暖动能持续增强，细分领域机遇凸显，重点关注AI技术赋能、消费政策刺激等结构性机会 [1][6][7] 细分行业总结 教育板块 - 市场集中度提升：K12教培行业经历供给侧出清，线下/线上机构出清率分别达92%/87%，头部合规机构迎来量价齐升 [7][41] - 业绩表现分化：2025年前三季度教育板块营收同比+4.41%，扣非净利润同比-9.24%；但学大教育、昂立教育营收分别实现+16.30%/+12.03%的增长 [20][22][48] - AI+教育成为新增长点：AI技术实现个性化教学，提升企业创收能力；学大教育合同负债同比增长22.45%，显示业绩潜力 [7][51][53][58] 人力资源板块 - 需求结构性修复：2025年三季度就业市场改善，交通运输、住宿餐饮等行业就业人数增加；AI行业新发职位同比增速达54.84% [7][62][66] - 业绩稳健增长：板块前三季度营收同比+9.57%，扣非净利润同比+5.41%；科锐国际营收同比+26.29%，净利润同比+62.46% [2][6][20][78] - AI赋能降本增效：科锐国际禾蛙平台AI匹配准确率提升5倍，三季度offer数量3600余个，同比增长73% [7][74][78] 酒店板块 - 经营指标复苏：2025年9月行业RevPAR同比回正，三大酒店集团RevPAR降幅收窄；前三季度板块扣非净利润同比+13.51% [2][6][7][83] - 龙头公司加速扩张：锦江酒店与首旅酒店三季度净开店均超200家，中高端酒店和加盟店占比持续提升 [7][86][87] - 业绩表现优异：锦江酒店三季度扣非归母净利润同比+72.18%，首旅酒店拓店计划加速 [7][93][95] 免税板块 - 离岛免税降幅收窄：2025年前三季度板块营收同比-7.21%，扣非净利润同比-23.98%；但9月销售额同比+3.4%，18个月来首次转正 [2][6][20][96] - 政策利好持续：免税新政扩大供给、优化流程，引导消费回流；海南离岛免税客单价同比+13.6% [7][96][103] - 口岸店迎来机遇：2024年出入境人次大幅增长，出境游/入境游分别恢复至2019年同期的94%/91% [99][102] 餐饮板块 - 短期受政策扰动：2025年三季度社零餐饮收入增速下滑，限额以上企业餐饮收入同比转负；板块扣非净利润同比-16.02% [2][6][8] - 公司表现分化：同庆楼受消费环境影响承压，广州酒家食品制造与餐饮业务稳健增长，降本成效明显 [8][22] 景区与旅游板块 - 旅游人次高增长：2025年前三季度国内旅游人次同比+18%，农村居民人次同比+25%，消费潜力释放 [8][29] - 业绩承压但结构优化：板块营收同比+1.41%，扣非净利润同比-5.3%；人均消费增长弱于人次增长，消费仍偏谨慎 [2][6][20][29]

权益变动情况 - 权益变动方向为比例减少，前合计比例8.79%，后为8.00%[3] - 2025年10月17 - 11月11日减持448.33万股，占总股本0.79%[5] - 变动前持股4976.9899万股，后持股4528.6599万股[6] 其他要点 - 权益变动方式为集中竞价，不影响控股权[6][7] - 本次变动符合减持计划，不触及要约收购[8]

权益变动概述 - 公司于2025年11月12日收到股东天津融衡关于权益变动的告知函 [1] - 权益变动触及公司总股本1%的整数倍刻度 [1] 减持具体情况 - 减持期间为2025年10月17日至2025年11月11日 [1] - 减持方式为通过集中竞价交易 [1] - 减持股份数量为448.33万股 [1] - 减持股份占公司总股本比例为0.79% [1] 变动后持股情况 - 本次权益变动前，天津融衡持有公司股份比例为8.79% [1] - 本次权益变动后，天津融衡持有公司股份比例下降至8.00% [1]