市场整体表现与短期制约 - 上周A股市场呈现高位震荡格局，大盘价值风格占优 [1] - 节前市场风险偏好抬升面临多重制约 [1] - 外部制约因素在于，市场预期凯文·沃什可能接任美联储主席，其被视为通胀鹰派，导致美元与美债利率上行，对全球风险资产构成压力 [1] - 内部制约因素在于，行情扩散至白酒等估值低位板块，市场轮动加快使得获取超额收益难度加大，同时技术性调整压力与长假效应下资金获利了结意愿上升 [1] 核心驱动与中期展望 - 驱动本轮春季行情的核心因素并未发生根本性变化 [1] - 从历史规律看，春节后至两会前市场胜率将有所提升 [1] - 若市场出现调整，可能为投资者提供新的布局窗口 [1] 行业配置建议 - 配置策略上应重视胜率，建议关注绩优与低位方向 [1] - 具体推荐关注的行业包括电力设备、存储及半导体设备、化工、工程机械、农业、美护（医疗美容及护理）等 [1] - 受益于长假的消费与出行链板块，也可考虑逢低布局 [1]

公司澄清与交易安排 - 国投瑞银基金发布公告澄清市场传闻 明确指出国投白银LOF在2026年2月2日10:30复牌后价格涨跌幅限制比例为10% 而非不设涨跌停[1] - 公司强调若基金在复牌后二级市场交易价格溢价幅度未有效回落 有权申请盘中临时停牌或延长停牌时间以警示风险[1] - 该基金因市场热度 已于2026年1月30日开市起停牌至收市 以保护投资者利益[3] 基金市场表现与溢价风险 - 国投白银LOF停牌前连续两个交易日涨停 最新二级市场价格报5.247元/份 相较于其最新净值3.2838元溢价约60%[3] - 由于基金在1月30日停牌 未能反映白银价格在1月31日的大幅下跌 叠加此前累积的高溢价 市场预计其复牌后将面临较大的估值修复压力[5] - 有观点测算 若白银价格维持当前水平 基金价格或需经历多个跌停板才能逐步消化溢价[5] 白银市场行情与波动 - 2026年开年至今 现货白银最高涨幅超过65% 而2025年全年累计涨幅突破140%[5] - 市场在2026年1月31日凌晨遭遇剧烈反转 现货白银价格日内一度下跌超过36% 最低下探至74.28美元/盎司 最终收跌26.42% 报85.259美元/盎司 创下1983年2月28日以来最大单日跌幅[5] - 截至2026年1月30日 海外金银比价录得48.28 处于50以下 历史数据显示当金银比处于50附近时 可能预示着短期白银风险会快速上升且风险持续一段时间[6] 行业宏观影响因素 - 近期贵金属板块的宏观扰动因素主要包括美国与伊朗政治局势的不确定性 以及特朗普宣布提名凯文·沃什为下一任美联储主席所带来的降息不确定性 这些因素可能导致贵金属板块快速回调[5] - 长期来看 受美国财政可持续性下降等因素影响 具有避险属性的贵金属长期或依然具备配置价值[6]

2025年度券商执业质量评价结果概览 - 北交所与全国股转公司发布了2025年度券商执业质量评价结果，共有101家券商参评，其中20家（约前20%）被评为一档，40家（前20%-60%）为二档，20家（前60%-80%）为三档，21家（80%之后）为四档 [2] - 评价体系由专业质量得分（加分项）和合规质量扣分两部分组成，基础分为100分，最终根据合计分值进行排名分档 [3] 一档券商名单及变化 - 2025年度一档券商名单变动剧烈，与2024年相比有7家券商掉出一档，同时有7家券商新晋加入一档 [2][3] - 2025年20家一档券商中包括8家头部券商：国泰海通、国信证券、华泰证券、银河证券、招商证券、中信建投、中信证券、申万宏源 [3] - 2025年20家一档券商中包括12家中小券商：长江证券、东北证券、东方财富、东吴证券、光大证券、国金证券、国联民生、国投证券、华源证券、开源证券、平安证券、浙商证券 [3] - 2024年度有103家券商参评，一档同样为20家，包括中信建投等 [4] 头部券商业务表现与战略 - 头部券商在新三板和北交所业务方面展现出实力，并因此冲进一档榜单 [2] - 国信证券表示，截至2025年上半年末，公司持续督导新三板项目76家，累计完成北交所主承销项目3.5家，募集资金22.41亿元 [4] - 东北证券在投资银行业务中立足“中小创新企业投行”定位，积极打造北交所业务特色，并保持在北交所和新三板业务的行业排名优势 [4] - 东吴证券在北交所开市后紧抓机遇，推进优质中小企业上市，成功打造多个北交所市场“首单”，并积极开拓科创板与北交所做市业务 [5][6] 评价体系构成 - 专业质量指标是决定合计分值高低的关键，主要包括三大类：北交所业务、全国股转系统业务、以及北交所与全国股转系统的经纪及研究业务 [6] - 北交所业务具体包括保荐业务、发行并购业务、做市业务 [6] - 全国股转系统业务具体包括推荐挂牌业务、发行并购业务、持续督导业务、做市业务 [6] - 经纪及研究业务则包括经纪业务和研究业务两项指标 [6] 合规质量扣分情况 - 合计分值除专业质量得分外，还受合规质量扣分影响，合规质量指标包括执业质量负面行为记录及被采取各类监管措施或处罚的情况 [7] - 2025年度合规质量扣分较多的券商包括：东方证券（扣19.33分）、国联民生（扣14.02分）、国投证券（扣13分）、中信建投（扣12分）、东北证券（扣9.33分）、广发证券（扣8.28分）、华福证券（扣8分）等 [7] - 执业质量负面行为是指券商在各项业务执业过程中因未勤勉尽责出现的工作质量低或不规范行为，但未被采取自律监管措施 [7]

华泰证券股份有限公司 证券代码：601688 证券简称：华泰证券 公告编号：临2026-014 关于高级管理人员任职的公告 本公司董事会及全体董事保证本公告内容不存在任何虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，并对其内容 的真实性、准确性和完整性承担法律责任。 2026年1月23日，华泰证券股份有限公司（以下简称"公司"）第七届董事会第一次会议审议通过了《关 于聘任公司高级管理人员的议案》，聘任王宇捷先生担任公司执行委员会委员，待其通过证券公司高级 管理人员水平评价测试后正式任职。 近日，王宇捷先生通过证券公司高级管理人员水平评价测试，正式任职公司执行委员会委员。 特此公告。 华泰证券股份有限公司董事会 2026年2月2日 ...

公司人事任命 - 华泰证券于2月1日发布公告，聘任王宇捷担任公司执行委员会委员 [2] - 该任命需待王宇捷通过证券公司高级管理人员水平评价测试后方可正式生效 [2]

文章核心观点 - 平安养老受托资管部总经理罗庆忠在论坛上分享了2026年权益资产配置的三条主线，并阐述了公司在大类资产配置、风险管理及回撤控制方面的专业实践与模型应用 [1][3][5][6][7][8][9][10] 行业背景与论坛概况 - 2025年度理财公司、商业银行、养老金产品及管理人“群星汇”多项大奖榜单发布，论坛新增私募基金评选赛道，吸引了超过100家银行理财、商业银行、养老金管理机构，100多家私募基金，以及10多家证券公司和主流媒体参与 [1] 年金资产配置演变与现状 - 企业年金和职业年金目前的资产配置中，权益资产占比约为25%到30%，固定收益资产占比约为70%到80% [3] - 年金配置比例在过去十年间从权益30%、固收70%（可加杠杆）演变至权益上限40%、固收60% [3] - 权益资产是年金业绩和风险的主要贡献来源 [4] 对权益市场的看法与关注点 - 需关注“924”行情后国家对股票市场从侧重融资向投资与融资并重的重新定位，若得到验证，权益市场繁荣可能进一步扩展 [4] - 需关注新股发行速度，股票数量已从2000年的约1010只增长至近5500只 [4] - 认为股票市场的繁荣可能反过来推动国家产业升级和经济发展 [4] - 对2026年权益配置持积极进取态度，认为市场机会比2025年更多 [4][5][7] 2026年权益配置三条主线 - **第一条主线**：基本盘需兼顾红利资产与景气度较高的行业 [5] - **第二条主线**：关注“十五五”规划相关的10个细分赛道 [6] - **第三条主线**：关注国家政策推动的领域，如反内卷和出海产业链 [7] 风险管理与回撤控制实践 - 强调风险管理存在成本，可能体现为预期收益率被压低 [8] - 公司采用“四变量函数方程”管理产品最大回撤，该模型基于超过52万个数据条，变量包括：预期收益率、波动率、风险显著水平（如50年或百年一遇）、时间T [9] - 根据模型，可为不同产品设定差异化的最大回撤目标，例如2%、1.5%、0.5%或3% [9] - 公司已基于贝叶斯模型完成适用于3年以上投资期（依据51号文）的止损方程开发 [10] - 指出绝对收益型产品必须进行回撤管理，而跟踪指数的产品则主要管理跟踪误差 [10] 投资工具使用注意事项 - 使用股指期货对冲是有效工具，但必须有专门团队精细操作，确保多头与空头头寸匹配，以达到对冲目标 [10] - 指出部分投资管理人存在对冲头寸与组合不匹配的问题 [10]

核心观点 - 在2026资产配置畅谈圆桌论坛上，与会嘉宾普遍看好中国权益资产（A股、港股）与黄金的投资前景，并阐述了具体驱动因素 [1][3] - 看好中国权益资产的核心逻辑包括：强有力的平准基金托底、居民金融资产从存款向其他产品转移、海外资金可能重新配置、上市公司盈利企稳回升以及制造业与贸易的强劲表现 [3][4][5] - 看好黄金的核心逻辑在于其作为应对不可预见货币风险的价值储藏工具，且央行购金行为提供了托底 [6] - 论坛还探讨了保险行业、制造业及AI应用等具体领域的投资机会 [7][8][9] 中国权益资产看好理由 - **强有力的市场托底力量**：以汇金公司为主的平准基金不仅能够托住市场底部，其存在本身也在降低A股波动率，从而提升市场吸引力 [3] - **居民资产配置转移**：国内居民面临寻找收益率高于2%、流动性好、波动小的金融产品的需求，在金融资产从存款向其他产品转化的过程中，资金将直接或间接流入股票市场 [3] - **海外资金可能回流**：随着全球秩序变化，海外投资者可能重新考虑资产配置，这部分资金若回流将形成巨大力量，是中国权益资产上行的关键期权 [4][5] - **上市公司盈利改善**：2025年上市公司盈利已明确企稳，2026年大概率回升，其中银行板块息差有望企稳甚至扩张，对A股整体盈利企稳起到关键作用 [5] - **制造业与贸易彰显实力**：中国制造业体系和韧性全球有目共睹，2025年创造了超过一万亿美元的贸易顺差，这在德国和日本巅峰时期也只有其约1/3的水平 [5] - **科技实力体现**：中国开源大模型是全球下载量最大的，体现了科技实力 [6] 黄金资产看好理由 - **价值储藏与风险对冲工具**：黄金是投资者应对完全不可预见货币风险的重要管理工具 [6] - **央行购金提供支撑**：央行将黄金作为价值储藏工具进行购买，为金价提供了很好的托底 [6] - **美国债务问题**：根据美国国会预算办公室报告，美国债务除以财政收入达到4倍，这构成了长期背景 [6] 保险行业投资机会 - **受益于居民资产转移**：在银行存款利率系统性下降、长期限存单供应受管理的背景下，保险公司成为能为普通老百姓提供收益率2%以上、长期限金融产品的主要机构，将深度参与并享受居民存款向金融产品转移的制度红利 [7] - **商业模式显著改善**：保险公司预定利率随市场利率调整，使得2025年后新签保单不会有利差损问题；同时监管对销售费用上报行合一的措施限制了过度竞争，保护了费差 [7][8] - **估值体系可能转换**：一旦回到负债高速增长阶段，保险公司的估值体系可能从当前的PB或内涵价值倍数，回归到按新业务价值倍数估值，带来巨大的上涨空间 [8] 制造业与科技投资机会 - **制造业体系优势**：中国的产业体系、供应链优势和制造业能力不仅能将传统产品做得更好，还能在商业航天等新兴领域抓住机会，例如SpaceX在中国国内也有许多供应商 [8] - **AI应用领域优势**：中国在AI应用领域具备人才和互联网优势，AI对千行百业的影响速度以日或周计算 [9] - **AI应用成功案例**：一家中国创立的AI Agent公司Manus，在2024年10月转型，2025年4月推出产品，半年后其年化收入已超过1亿美元，并于2025年12月30日被Meta以不低于20亿美元收购 [9]

人事变动 - 2026年1月23日公司董事会通过聘任王宇捷为执行委员会委员议案[2] - 近日王宇捷通过测试正式任职执行委员会委员[2] - 公告于2026年2月2日发布[3]

核心观点 - 报告核心观点为“券商与保险基本面持续向好，关注非银板块配置价值” [1] - 非银金融行业评级为“买入” [2] 证券行业分析 - **市场环境与核心指标向好**：2026年初至1月31日，上证综指涨3.76%，深证成指涨5.03%，市场趋势向好 [5]。截至1月26日，全部AB股日均成交额达2.90万亿元，较2025年同期日均成交额1.19万亿元增长144.26% [5][21]。两融业务方面，截至1月29日，两融余额为2.73万亿元，年初至今增长4.52% [5][20] - **业绩表现与预期**：截至1月30日，已有17家券商披露2025年业绩，归母净利润合计1153.44亿元，同比增长60.27% [5]。其中25Q4单季度归母净利润248.08亿元，同比增长28.33% [19]。基于核心指标改善，2026年第一季度证券行业业绩有望实现高增长 [5][16] - **自营环境改善**：当前10年期国债收益率稳定在1.81%～1.83%区间，为固定收益类自营资产提供稳健环境；同时，2026年初权益市场呈现结构分化，为权益类自营业务改善创造了条件 [25] - **估值安全边际**：证券板块市净率具备一定安全边际，配置价值逐步凸显 [5][25] - **业务扩容新机遇**：2026年1月29日，首批3只商业不动产公募REITs获证监会受理，预计募资超130亿元，覆盖酒店、写字楼等多元业态，为相关金融机构带来业务增量 [5][27] - **重点公司关注**：报告建议关注事件催化弹性以及国泰海通、中金公司、招商证券、华泰证券、东方证券、兴业证券等 [5] 保险行业分析 - **市场表现**：截至1月31日当周，中信II保险指数周度上涨5.41% [10][11] - **开门红与业绩展望**：险企开门红持续向好。短期来看，尽管2025年第四季度部分险企因计提资产减值导致全年业绩增速预期下修，但考虑到2026年第一季度“春季躁动”可能带来权益市场上行，且部分险企2025年上半年业绩基数较低，资产端有望驱动2026年第一季度险企业绩增长好于预期 [5][15] - **中长期利费差改善逻辑**：中长期看，长端利率企稳叠加权益市场上行将驱动险企资产端改善；新单预定利率下调驱动存量负债成本迎来拐点；“报行合一”政策优化渠道成本，险企中长期利差和费差有望边际改善 [5][15] - **负债端增长动力**：展望2026年，居民存款搬家趋势不改，分红险浮动收益优势凸显。头部险企加快银行总对总合作，银保网点持续扩张驱动银保渠道新单高增，个险和银保开门红均有望持续向好。“报行合一”和预定利率下调有利于价值率提升，2026年负债端有望延续较好增长态势 [5][15] - **行业趋势验证**：1月22日，平安集团增持国寿寿险H股至9.17%，险资举牌同业验证了行业向好的逻辑 [5][15] - **重点公司关注**：报告建议关注中国平安、中国人寿、中国太平、新华保险、中国太保、中国人保/中国人民保险集团、中国财险、友邦保险等 [5][15] 港股金融 - 报告建议关注港股优质红利股中国船舶租赁以及受益于流动性改善及政策优化的香港交易所等 [5] 重点公司估值摘要 - 报告提供了包括中国平安、新华保险、中国太保、中国人寿、华泰证券、中信证券、中金公司等在内的多家A股及H股上市非银金融公司的详细估值与财务预测数据，包括最新收盘价、合理价值、2025及2026年每股收益预测、市盈率、市净率及净资产收益率预测 [6]

公募基金2025年四季度非银金融板块持仓分析 - 公募基金对非银金融板块的仓位提升超1个百分点，行业配置比例跃升至基金第四大增持领域，仅次于有色金属、通信和基础化工 [1] - 非银金融此轮增持主要由价值型基金主导，与受成长型基金驱动的有色金属、通信等板块不同 [3] - 尽管四季度获得加仓，非银金融整体仍处于低配状态，当前仓位较2006年以来平均水平仍有较大差距，位于30%的历史分位 [3] 保险板块持仓与表现 - 保险股表现尤为亮眼，中国平安、中国太保等龙头获基金超配 [1] - 2025年四季度，保险指数累计上涨23.42%，显著跑赢银行股和券商股 [3] - 保险行业兼具稳定分红与长期成长性，在权益市场回暖和定存资金转移背景下配置价值凸显 [3] - 中国平安、中国太保等龙头因资产负债表优化、新业务价值回升，成为基金超配的核心标的 [3] - 具备渠道优势和产品创新能力的头部保险公司，有望持续受益于居民财富配置转型 [3] 券商板块持仓与表现 - 券商板块呈现头部集中趋势，结构性机会受到市场关注 [1] - 券商板块的加仓呈现“强者恒强”特征，对头部券商增持显著 [3] - 公募基金对中信证券的持仓市值比例从0.1687%提升至0.3132% [3] - 公募基金对华泰证券的持仓市值比例从0.1579%增至0.1989% [3] - 中小券商的增持幅度相对有限 [3] - 全面注册制深化、衍生品业务扩容等政策预期，叠加权益市场活跃度提升，利好头部券商 [3] - 头部券商凭借资本实力和综合服务能力，更易获得超额收益 [3] 后市展望与配置逻辑 - 非银金融的配置逻辑将延续“业绩为王”主线 [4] - 保险板块需关注新单保费增速和投资端收益持续性 [4] - 券商板块需跟踪政策落地节奏及市场成交量变化 [4] - 在低利率环境下，非银金融作为高股息与成长性的结合体，或成为中长期资金的重要配置方向 [4]