公司战略与定位 - 公司锚定“建设中国一流的服务型投资银行”战略目标 [6][13] - 公司坚持把功能性摆在首位，坚定扛起服务实体经济、服务国家战略、服务社会民生的央企使命 [6][12] - 公司致力于在服务国家大局中找准定位，在防控金融风险中筑牢底线，在推动高质量发展中彰显担当 [6][13] 2025年经营回顾与业绩 - 2025年公司经营业绩稳中有升 [6][13] - 全年聚焦金融“五篇大文章”，持续扩大股票债券承销规模，提升投行、经纪、资管等中介服务竞争力 [6][13] - 深化“投行+”综合金融服务生态，助力实体企业优化融资结构、提升经济效益 [6][13] - 强化用资类业务稳健运行，夯实可持续发展基础 [6][13] 服务实体经济举措 - 加大对科技创新、先进制造、绿色能源等关键领域的支持力度 [7][13] - 完善科创企业全生命周期服务体系，推动“科技—产业—金融”良性循环，积极培育壮大新质生产力 [7][13] - 发挥资本市场与实体经济桥梁作用 [7][13] 服务社会民生举措 - 持续优化普惠型财富管理产品体系，强化专业选品与组合配置，满足居民多元化资产配置需求 [7][13] - 积极参与养老第三支柱建设，推动养老金与资本市场良性互动 [7][13] - 打造具有光大特色的中小微企业综合金融服务模式，以数字化转型驱动服务升级 [7][13] 履行社会责任举措 - 积极响应“一司一县”结对帮扶倡议，聚焦乡村振兴重点区域 [7][14] - 创新“保险+期货”等保障类、发展类项目，覆盖更多市场主体与农户 [7][14] - 加强消费帮扶与项目跟踪问效，精准助力乡村全面振兴 [7][14] - 始终坚持投资者保护优先，规范营销宣传，强化信息披露，切实维护投资者权益 [7][14] 2026年行业背景与公司展望 - 2026年是“十五五”规划开局之年，更是迈向2035年基本实现社会主义现代化的关键奠基之年 [8][14] - 资本市场服务高质量发展的责任更重、天地更广 [8][14] - 公司将继续以“国之大者”为引领，坚定不移把自身发展融入国家经济金融大局 [8][14] 2026年公司核心工作方向 - 以功能性为先，深耕科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融，打造出光大“五篇大文章”特色亮点 [8][14] - 以专业性为本，全面提升承销、投研、财富管理核心能力，在服务国家大局中打造差异化竞争优势 [8][14] - 以安全性为基，健全全面风险管理体系，严守不发生系统性风险底线 [8][14]

文章核心观点 - 美国电力系统面临结构性缺电问题，其核心驱动力是数据中心建设的资本开支预期持续增强，这已转化为燃气轮机、电力设备、储能等领域的长期投资机会 [1] 美国缺电的核心原因 - **数据中心需求激增**：数据中心资本开支预期持续增强，是缺电的核心原因 Grid Strategies将2025-2030年美国夏季峰值负荷增长预测上调至166GW，其中55%（约90GW）由数据中心驱动 [1][23] - **三重错配问题**：存在资本开支预期与实际需求、实际需求与基建能力之间的错配，且数据中心实际规划量（245GW）远高于机构负荷增长预测（33-109GW） [1][25] - **电源结构制约**：美国电源以天然气为主（截至2025年底装机577GW，占比42%），但2026-2030年仅气电有新增装机，煤电将迎来退役潮（2026-2030年计划退役7/8/13/4/1GW），稳定电源供给增长不足 [1][30][34][37] - **电网基建滞后**：电网拥堵成本已攀升至每年100亿美元以上，输电线路建设严重滞后，2024年仅新建888英里高压线路，远低于满足需求所需的每年5000英里 [39] 负荷增长的区域特征 - **增长高度集中**：2025-2030年美国电力峰值负荷预计增长的166GW中，约四分之三集中在ERCOT、PJM、SPP、MISO四个输电区域 [54] - **两大核心区域**：PJM和ERCOT是数据中心主要建设区，也是负荷增长核心区，2025-2030年峰值负荷预计分别增长29.7GW和53.2GW [2][54] - **区域驱动因素**：ERCOT负荷增长由数据中心、工业发展和油气生产驱动；PJM负荷增长主要由弗吉尼亚州北部、俄亥俄州、宾夕法尼亚州的数据中心驱动 [62] PJM区域电力格局 - **负荷预测大幅上调**：数据中心需求激增推动PJM夏季峰值负荷预测，预计将从2026年的156GW增长至2036年的222GW，增幅达66GW [2][66][68] - **容量电价飙升**：因备用裕度跌破20%安全值（从2024/25年度的21.7%降至2025/26年度的18.6%），PJM容量拍卖价格从2024/25年度的28.92美元/兆瓦天飙升至2025/26年度的269.92美元/兆瓦天，容量总成本从22亿美元增至147亿美元 [2][6][70][72] - **加快电源建设**：为应对缺电，PJM正加快电源审批，截至2025年6月已有46GW发电项目签署并网协议，并有11.8GW以气电为主的项目进入快速审批通道 [2][6] ERCOT区域电力格局 - **成为数据中心首选**：凭借丰富的天然气资源、更低的电价和更快的并网审批速度，ERCOT成为新规划数据中心的首要选址 [2][7] - **互联申请量巨大**：截至2025年11月8日，ERCOT已收到226GW大型负载互联申请，其中数据中心占164GW（73%） [2][7] - **可靠性面临挑战**：数据中心建设推动其夏季峰值负荷从2025年的87GW增长至2030年的138GW，预计电力系统可靠性将在2028年转向不足 [2][7] - **大力建设调节电源**：为增强系统可靠性，ERCOT正加快储能和气电建设，截至2025年底有441GW发电项目处于互联申请队列中，包括175GW储能和54GW气电 [2][7] 缺电程度测算与调节电源作用 - **负荷缺口测算**：基于不同数据中心建设节奏（5年建90GW、10年建245GW、8年建245GW、5年建245GW）进行测算，若不考虑调节性电源，2030年美国负荷缺口将分别达到2GW、35GW、65GW和157GW [1][49] - **调节电源的关键作用**：测算表明，若考虑储能和SOFC等调节性电源，在上述四种情形下，2030年均不会出现负荷缺口 [1][49] 梳理的投资机会 - **燃气轮机**：市场高景气下，海外头部企业产能存在瓶颈，中国企业如东方电气、上海电气有望持续提升市场份额 [3][8][13] - **电力设备**： - **变压器**：美国电网基建需求增长，变压器环节存在供给瓶颈，相关公司如金盘科技、思源电气、伊戈尔将受益 [3][8][13] - **AI电源架构**：HVDC、SST方案随AI数据中心电源架构升级持续放量，相关公司如盛弘股份、四方股份、麦格米特、禾望电气值得关注 [3][8][13] - **储能**：作为短期内有效增强电力系统可靠性的关键，储能需求明确，阳光电源、阿特斯等公司将充分受益 [3][8][13]

公司股权变动 - 2025年2月13日，公司股东将股票由光大证券投资服务香港转入瑞城证券公司，转仓涉及市值3270.91万港元，占公司股份比例达62.57% [1] 公司财务表现 - 截至2025年9月30日止六个月中期业绩显示，公司收益约为1.64亿港元，较去年同期减少6.81% [1] - 同期公司净利润为62.7万港元，较去年同期大幅减少44.66% [1] - 同期公司每股盈利为0.12港仙 [1]

公司股权变动 - 2025年2月13日，股东将市值3270.91万港元的股票由光大证券投资服务香港转入瑞城证券公司，此次转仓股份占公司总股本的62.57% [1] 公司财务表现 - 截至2025年9月30日止六个月，公司收益约为1.64亿港元，较去年同期减少6.81% [1] - 同期公司净利润为62.7万港元，较去年同期大幅减少44.66% [1] - 同期公司每股盈利为0.12港仙 [1]

文章核心观点 - 美国电力短缺的结构性问题正转化为长期且确定性强的投资机会 燃气轮机、电力设备及储能是主要受益方向 [1] 美国缺电成因分析 - 核心原因是数据中心资本开支预期持续增强 导致电力需求预测大幅上调 Grid Strategies对美国2025-2030年夏季峰值负荷增长的预测已从2024年的64GW大幅上调至2025年的166GW [2] - 数据中心资本开支预期与实际需求之间存在错配 实际需求与基建能力之间也存在错配 这使得数据中心实际落地节奏具有不确定性 [2] 电力供需缺口与调节方案 - 美国未来新增电源装机以气电为主 EIA预计在当前项目规划下2026-2030年将分别新增气电装机7GW、7GW、16GW、8GW、7GW 而其余稳定电源基本无新增 同时煤电机组将面临较大退役压力 [3] - 截至2025年10月中旬 自2023年1月起的美国数据中心储备项目规划容量已达到245GW [3] - 若不考虑调节性电源 在不同数据中心建设节奏下 2030年负荷缺口分别为2GW、35GW、65GW、157GW 若考虑调节性电源 则以上情形均能满足负荷需求 [3] - 储能、SOFC等调节电源能有效弥补负荷缺口 [3] 负荷增长的区域特征 - 未来美国电力峰值负荷增长主要集中在ERCOT、PJM等输电区域 核心推动因素是数据中心 [4] - 截至2026年1月 PJM的弗吉尼亚州计划中的数据中心容量为34.19GW ERCOT的得克萨斯州为26.60GW [4] PJM区域情况 - 数据中心需求激增推动PJM夏季峰值负荷将从2026年的156GW增长至2036年的222GW [4] - PJM电力备用裕度在2025/2026年度下降至18.6% 跌破20%的安全值 导致其容量电价从2024/2025年度的28.92美元/兆瓦天飙升至2025/2026年度的269.92美元/兆瓦天 [4] - 截至2025年6月 PJM已有46GW发电项目签署并网协议 并有11.8GW以气电为主的项目进入快速审批通道 [4] ERCOT区域情况 - 截至2025年11月8日 ERCOT已收到226GW大型负载互联申请 其中包括数据中心164GW [5] - 这将推动其夏季峰值负荷从2025年的87GW增长至2030年的138GW ERCOT预测其电力系统可靠性将在2028年转向不足 [5] - 截至2025年底 ERCOT共有441GW发电项目处于电力互联申请队列中 其中包括175GW储能和54GW气电 [5] 受益方向与相关公司 燃气轮机 - 市场高景气背景下海外燃气轮机头部企业产能存在瓶颈 看好中国企业持续提升份额 [1] - 建议关注东方电气、上海电气 [1] 电力设备 - 美国电网基建需求增长 看好存在供给瓶颈的变压器环节 [1] - 建议关注金盘科技、思源电气、伊戈尔 [1] - AI电源架构升级能有效提升电源效率 看好HVDC、SST方案持续放量 [1] - 建议关注盛弘股份、四方股份、麦格米特、禾望电气 [1] 储能 - 短期内能有效增强电力系统可靠性 [1] - 建议关注阳光电源、阿特斯 [1]

券商中国平台发展 - 券商中国微信平台粉丝总量已强势突破600万大关 [2] - 平台诚邀各大金融机构共同录制新春寄语视频，回顾2025年并展望2026年 [2] 光大证券2025年回顾与总结 - 光大证券在2025年锚定“建设中国一流的服务型投资银行”战略目标 [5][6] - 公司牢牢把握金融工作的政治性、人民性，在服务国家战略中找准定位，在防控金融风险中筑牢底线，在推动高质量发展中彰显担当 [5][6] - 公司实现了“十四五”规划的圆满收官 [5][6] - 2025年资本市场深化改革蹄疾步稳，新“国九条”落地生根，全面注册制行稳致远 [6] 光大证券2026年战略展望 - 光大证券2026年将以“国之大者”为引领，坚定不移服务国家战略、实体经济与百姓民生 [5][7] - 公司将聚焦金融“五篇大文章”，以功能性为先、专业性为本、安全性为基 [7] - 公司将全力支持科技创新、先进制造、绿色发展等关键领域，积极培育新质生产力，助力“双碳”目标落地见效 [7] - 公司将深化“投行+”综合服务生态，全面提升股票债券承销、财富管理、资产管理等核心能力 [7] - 公司将在稳中求进中筑牢风险防线，在守正创新中激发内生动能 [7] - 公司将主动融入养老第三支柱建设与乡村全面振兴大局，让普惠金融有温度、投资者保护有力度、财富增长有质感 [7] - 光大证券将以国企担当扛起时代重任，以专业匠心书写高质量发展答卷 [8]

核心观点 - 光大证券国际维持华虹半导体“买入”评级，看好人工智能和存储周期带动需求，公司稼动率维持高位且产品价格稳中有升，同时自主可控趋势、制程提升及扩产将支撑长期成长[1] 财务预测与估值 - 光大证券调整公司2026年归母净利润预测至1.42亿美元，较上次预测下调7%，2027年预测为1.95亿美元，较上次预测上调3%，并新增2028年预测2.48亿美元[1] - 预测公司2026-2028年归母净利润同比增速分别为+158%、+38%、+27%[1] - 公司当前股价对应2026年、2027年市净率分别为3.3倍和3.2倍[1] - 华泰证券给予公司目标价120港元[1] - 近90天内，共有4家投行给出买入评级，目标均价为103.5港元[1] 业务与运营前景 - 人工智能和存储周期正带动下游需求[1] - 预计到2026年，公司产能利用率将维持较高水平，且产品价格呈现稳中有升的趋势[1] - 公司正在加速扩产，但同时面临折旧压力增强的挑战[1] - 自主可控与在地化趋势有助于公司市场份额增长[1] - 公司制程工艺提升和积极的产能扩张将支撑营收的长期成长性[1] 公司资产与行业地位 - 华力微Fab 5等优质资产的注入有望进一步提振公司业绩和估值[1] - 华虹半导体港股市值为1323.9亿港元，在半导体行业中排名第2[2]

核心观点 - 光大证券国际看好人工智能和存储周期带动的下游需求 预计华虹半导体2026年稼动率将维持较高水平且价格稳中有升 同时公司扩产加速带来折旧压力增强 该行调整了公司2026-2027年盈利预测并新增2028年预测 维持“买入”评级 主要基于自主可控趋势、制程工艺提升、积极扩产以及优质资产注入预期 [1] 2025年第四季度及全年业绩 - 2025年第四季度收入为6.6亿美元 同比增长22.4% 环比增长3.9% 接近公司指引上限但略低于市场预期的6.66亿美元 增长主要源于晶圆出货量上升和平均销售价格增长 [1] - 按晶圆尺寸分类 2025年第四季度12英寸收入为4.07亿美元 同比增长41.9% 环比增长8.1% 占总收入比重达61.7% 同比提升8.5个百分点 8英寸收入为2.53亿美元 同比微增0.2% 环比下降2.3% [1] - 2025年第四季度毛利率为13% 符合公司指引 同比增长1.6个百分点 环比下降0.5个百分点 同比增长得益于平均销售价格增长及降本增效 环比下降主要因人工开支上升 [1] - 2025年第四季度归母净利润为0.175亿美元 低于市场预期的0.374亿美元 [1] - 2025年全年实现营收24.02亿美元 同比增长19.9% 主要系晶圆出货量上升 全年毛利率为11.8% 同比增长1.6个百分点 主要受平均销售价格上行与成本优化带动 部分被折旧增加所抵消 [1] 下游需求与价格展望 - 人工智能拉动模拟与电源管理芯片需求 2025年第四季度该业务营收同比增长41% 公司看好BCD工艺维持高速增长态势 [2] - 存储业务方面 嵌入式非易失性存储器2025年第四季度营收同比增长31% 独立式非易失性存储器营收同比增长23% 存储供给短缺可能导致产能挤占和需求外溢 同时微控制器向更高制程迭代有望带来本地化客户机遇 [2] - 价格方面 2025年已实现小幅提价 公司认为2026年12英寸晶圆仍有提价空间 8英寸提价空间相对有限 可能进行结构性涨价 [2] 产能、稼动率与资本支出 - 2025年第四季度稼动率为103.8% 同比微增0.6个百分点 环比下降5.7个百分点 环比回落主要因快速扩产期设备、产能和订单存在时间差 2025年全年稼动率达106.1% 同比提升6.6个百分点 [3] - 2025年第四季度晶圆出货量持续提升 折合8英寸达144.8万片 同比增长19.4% 环比增长3.4% [3] - 2025年第四季度折合8英寸总产能达48.6万片/月 环比增长3.9% [3] - Fab9工厂将持续扩产并进入扩产收尾阶段 公司指引2026年资本支出将同比下降 [3] - 华力微Fab5的收购有序推进 该资产具备3.8万片/月的12英寸产能 [1][3] 2026年第一季度指引与未来展望 - 公司指引2026年第一季度营收为6.5至6.6亿美元 中值对应同比增长21.1% 环比微降0.7% 低于市场预期的6.95亿美元 指引毛利率为13%至15% 中值对应同比增长4.8个百分点 环比增长1个百分点 超过市场预期的13.2% [4] - 考虑到人工智能浪潮和存储大周期 下游部分需求强劲 叠加本地化生产承接海外客户订单 预计2026年稼动率维持较高水平仍有保障 [4] - 随着Fab9产能持续扩张 预计2026年晶圆出货将带动营收维持较快增长 [3][4] - 预计未来价格保持稳健提价 尽管Fab9折旧压力提升 但涨价效应和产能规模效应有望对冲 叠加积极成本管控 盈利能力有望维持恢复态势 [4] 盈利预测与估值 - 调整2026-2027年归母净利润预测至1.42亿美元和1.95亿美元 较上次预测分别下调7%和上调3% 新增2028年预测为2.48亿美元 对应2026-2028年同比增速分别为+158%、+38%、+27% [1] - 当前股价对应2026年及2027年市净率分别为3.3倍和3.2倍 [1]

核心投资观点 - 光大证券国际维持华虹半导体“买入”评级 看好自主可控与在地化趋势助力市场份额增长 制程工艺提升和积极扩产支撑长期营收成长 华力微Fab 5优质资产注入有望进一步提振业绩和估值 [1] - 调整公司2026至2027年归母净利润预测至1.42亿美元及1.95亿美元 较上次预测分别变动-7%和+3% 新增2028年预测为2.48亿美元 对应同比增速分别为+158%、+38%和+27% [1] - 当前股价对应2026年及2027年市净率分别为3.3倍及3.2倍 [1] 近期财务业绩 - 2025年第四季度实现收入6.6亿美元 同比增长22.4% 环比增长3.9% 接近公司指引上限但略低于市场预期的6.66亿美元 增长主要系晶圆出货量上升和平均销售价格增长 [1] - 2025年第四季度毛利率为13% 符合公司指引区间 同比增长1.6个百分点 环比下降0.5个百分点 同比增长系平均销售价格增长及降本增效 环比下降系人工开支上升 [1] - 2025年第四季度归母净利润为0.175亿美元 低于市场预期的0.374亿美元 [1] - 2025年全年实现营收24.02亿美元 同比增长19.9% 毛利率为11.8% 同比增长1.6个百分点 受平均销售价格上行与成本优化带动 部分被折旧增加所抵消 [1] 下游需求与价格展望 - 人工智能拉动模拟与电源管理需求 2025年第四季度该业务营收同比增长41% 公司看好BCD工艺维持高速增长态势 [2] - 存储周期对公司利好大于利空 2025年第四季度嵌入式非易失性存储器营收同比增长31% 独立式非易失性存储器营收同比增长23% 存储供给短缺可能导致产能挤占和需求外溢 同时微控制器向更高制程迭代有望带来在地化客户机遇 [2] - 公司2025年已实现小幅提价 认为2026年12英寸晶圆仍有提价空间 8英寸提价空间相对有限 或将进行结构性涨价 [2] 产能、稼动率与资本开支 - 2025年第四季度稼动率为103.8% 同比增长0.6个百分点 环比下降5.7个百分点 环比回落系快速扩产期设备、产能和订单存在时间差 2025年全年稼动率达106.1% 同比增长6.6个百分点 [3] - 2025年第四季度折合8英寸晶圆出货量为144.8万片 同比增长19.4% 环比增长3.4% [3] - 2025年第四季度末公司折合8英寸总产能达每月48.6万片 环比增长3.9% [3] - Fab 9产能持续释放 预计2026年持续扩产并进入收尾阶段 公司指引2026年资本支出将同比下降 [3] - 华力微Fab 5收购有序推进 该资产具备每月3.8万片12英寸产能 [3] 未来业绩指引与预期 - 公司指引2026年第一季度营收为6.5至6.6亿美元 中值对应同比增长21.1% 环比下降0.7% 低于市场预期的6.95亿美元 指引毛利率为13%至15% 中值对应同比增长4.8个百分点 环比增长1个百分点 超过市场预期的13.2% [4] - 考虑到人工智能浪潮和存储大周期 下游部分需求强劲 叠加在地化趋势承接海外客户订单 预计2026年公司稼动率维持较高水平仍有保障 晶圆出货将带动营收维持较快增长 [4] - 尽管Fab 9扩产带来折旧压力提升 但预计未来价格保持稳健提价 叠加涨价效应、产能规模效应及积极成本管控 公司盈利能力有望维持恢复态势 [4]

金价技术走势与近期表现 - 自去年8月以来，金价经历几次小幅回调后，仍能稳守于50天移动平均线上方 [1] - 现货黄金在每盎司4402美元水平获得支持，技术形态在过去两周呈现向上趋势 [1] - 此轮反弹高位约每盎司5092美元，短线需留意金价会否向上突破该水平，若能成功突破，将为2026年黄金价格设定全年目标 [1] - 1月底现货金价冲高至每盎司5595.46美元，已达到该行设定的上半年目标价每盎司4950美元 [2] - 随后因升势过急，现货金价在3个交易日内大幅回吐，盘中一度低见每盎司4402.97美元，之后出现技术性反弹，当前于每盎司5061美元附近整固 [2] - 从技术走势看，现货黄金日线图在50天移动平均线处存在强力支持位 [2] 美国经济数据与货币政策预期 - 美国1月非农就业职位增加13万个，创下逾1年来的最大增长，远超市场预期 [1] - 1月失业率意外降至4.3%，市场原本预期为4.4% [1] - 尽管非农数据显示就业市场强劲，美联储理事米兰仍强调有诸多理由支持降息 [1] - 堪萨斯城联储银行行长施密德对过高的通胀表示担忧，并称联邦基金利率应维持在"适度限制性"水平 [1] - 克利夫兰联储银行总裁哈马克表示，联邦公开市场委员会可能需要相当长一段时期内维持利率不变 [1] - 交易员随即下调对美联储今年开始降息的预期，消息令美元指数在96.9水平徘徊整固 [1]