行业与公司 * 纪要涉及的公司为三棵树涂料股份有限公司[1] * 公司所属行业为建筑涂料行业[13][14][16] 核心财务表现 * 2025年前三季度营收93.9亿元，同比增长约3%[4] * 前三季度归母净利润7.44亿元，同比增长超过80%[4] * 第三季度单季收入35.8亿元，同比增长5.6%[2][4] * 第三季度归母净利润3.1亿元，同比增长超过50%[2][4] * 前三季度毛利率为32.8%，较去年同期提升超过4个百分点[4] * 第三季度毛利率超过33%，同比提升接近5个百分点[4] * 前三季度净利润率达到8%，较去年同期提升3.4个百分点[4] * 第三季度净利润率为9%左右，同比提升接近3个百分点[4] * 负债率降至37.5%，为上市以来同期新低[2][4] * 前三季度经营性净现金流10.89亿元，创上市以来同期新高[4][19] 业务板块表现与战略调整 * 零售业务占比提升至48%，增速达13.9%[2][5] * 工程端业务收入48.8亿元，同比下降6%[5][6] * 工程业务中大B业务下滑39%，占整体营收比重不到1%[6] * 工程业务中小B业务下滑6%，其中涉房类小B业务下滑24%，非涉房类小B业务如工业厂房增长6%[6][16] * 公司积极调整业务结构，降低对房地产行业的依赖[2][16] * 前三季度工业厂房业务占总营收13.6%，市政公建类占10.4%[10] 零售新业态驱动增长 * "马上住"前三季度收入3.73亿元，同比增长180%[5] * "美丽乡村"前三季度收入8.8亿元，同比增长40%[5] * "艺术漆"前三季度收入2.1亿元，同比增长40%[5] * 前三季度新业态在零售端占比34%，第三季度占比37%，全年预计达42%[8] * "马上住"毛利率接近50%，"美丽乡村"毛利率49%，"艺术漆"毛利超60%[2][8] * 新业态对公司整体毛利和收入增长起到显著推动作用[2][9] * 公司预计"马上住"等新业态全年完成翻倍增长目标[2][7] 渠道拓展与未来展望 * "马上住"全国已有3,035家门店，年底预计突破4,000家，2027年底目标10,000家门店[7][14] * "美丽乡村"截至9月底覆盖率约20%，目标2028年提升至60%以上[15] * 公司预计明年新业态增速可达50%以上甚至翻倍[7] * 全年收入目标为实现双位数增长，毛利率预计至少提升3个百分点以上，净利率目标7.5-8%[2][22] 运营效率与费用控制 * 前三季度期间费用率为22%左右，较去年同期减少接近1.5个百分点[4] * 公司计划继续压降费用率，优化工程端销售人员配置[3][23] * 三季度末员工人数约9,000人，全年目标维持在此人数以下[3][24] * 前三季度销售费用率同比下降约3.1个百分点[23] 资产质量与风险管理 * 截至9月底应收账款环比半年度减少约1-2亿元[11] * 当前应收账款约为34.5亿元，其中与历史大客户合作相关的剩余约1.6亿元[11][20] * 前三季度减值计提1.8亿元，四季度预计减值较少[11] * 公司持有工抵房资产接近10亿元，其中部分正在加快处置[12] * 现金流改善得益于零售业务占比提升和工程端应收款催收加强[2][19] 其他业务与战略重心 * 基辅材增速较好，配套率逐步提升，胶粘剂和防水涂料增长显著[17] * 工业涂料前三季度收入约1.2亿元，同比增长接近50%[17] * 未来三年战略重心仍放在建筑涂料零售端，工业涂料目前非战略中心[18] * 防水卷材业务主动收缩，定位为涂料主业配套产品[16]

投资评级 - 报告对公司的投资评级为“推荐”（维持）[4] 核心观点 - 公司业绩同比高增，前三季度归母净利润同比增长81.2%，主要受益于毛利率改善和费用率下降[7] - 公司作为国内民族涂料品牌领先者，通过小B业务和零售市场双轮驱动，市占率稳步提升，维持“推荐”评级[8] - 建筑涂料行业格局正加速整合，公司在中长期将受益于存量房翻新需求和消费升级[8] 业绩表现 - 2025年前三季度实现营收93.9亿元，同比增长2.7%，归母净利润7.4亿元，同比增长81.2%[4] - 2025年第三季度实现营收35.8亿元，同比增长5.6%，归母净利润3.1亿元，同比增长53.6%[4] - 前三季度毛利率从上年同期的28.7%提高至32.8%，期间费用率从24.0%降至22.7%[7] - 前三季度经营活动现金流量净额为10.9亿元，高于上年同期的9.2亿元[7] 业务分析 - 分业务看，前三季度家装墙面漆收入同比增长11.80%，工程墙面漆收入同比下降2.51%，基辅材收入同比增长11.34%[7] - 家装墙面漆、工程墙面漆、基辅材、防水卷材的销售均价同比分别下滑1.18%、6.41%、12.69%、4.12%[7] - 毛利率改善主要因高毛利的家装墙面漆收入增长更快，以及主要原材料采购单价明显下滑[7] 财务预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为8.67亿元、10.92亿元、12.68亿元，同比增长161.1%、26.0%、16.2%[6] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.17元、1.48元、1.72元[6] - 预计2025-2027年毛利率分别为31.6%、32.5%、33.1%，净利率分别为6.9%、8.3%、8.9%[6] - 当前市值对应的2025-2027年市盈率（P/E）分别为39.4倍、31.3倍、26.9倍[6] 财务状况 - 期末资产负债率为75.8%，低于上年同期的80.0%，延续下滑趋势[1][7] - 期末应收账款为34.5亿元，低于上年同期的42.8亿元[7] - 预计2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为26.5%、27.3%、26.2%[6] 行业展望 - 建筑涂料属于建材中优质赛道，重涂周期短、消费属性强[8] - 中长期看，存量房翻新将带来较大涂料需求，且消费升级带动产品高端化发展[8] - 尽管房地产下行拖累行业需求，但行业格局正加速整合，中小企业快速出清[8]

核心观点 - 资金呈现"高低切换"趋势，叠加消费建材细分行业竞争格局优化，消费建材板块值得关注，行业处于"政策底+盈利底+估值底"三重共振阶段，建议优先配置龙头及高景气赛道 [4] - 水泥板块旺季提价存在阻力，需静待供给侧改善，后续第四季度基建实物工作量存在博弈空间，或为价格触底回暖提供基础 [4] 消费建材板块分析 - 资金端因中美关税摩擦等因素，市场资金向与国内经济周期深度绑定的内需型板块转移，以内需为主导的建材板块成为资金避险选择方向之一 [4] - 消费建材细分行业竞争格局正在改善，龙头企业集中度有望提升，价格端出现企稳迹象 [4] - 涂料龙头企业发布提价公告，价格企稳逐步体现在报表中，例如三棵树2025年1-9月家装漆平均单价同比-1.18%，工程漆平均单价同比-6.41%，但工程漆第三季度价格环比+0.9% [4] - 防水材料价格战趋缓，自2025年6月以来，东方雨虹、科顺股份、北新建材陆续对部分产品价格进行上调，对行业价格体系企稳起到示范作用，是竞争趋缓、格局优化的前瞻信号 [4] - 需求骤降导致许多中小企业因资金链断裂退出市场，其回归可能性较小，因渠道被龙头企业抢占且客户愈发重视供应商的可持续经营能力和品牌效应，龙头企业的马太效应将更加显著 [4] - 重点推荐公司包括三棵树、东方雨虹、兔宝宝、科顺股份 [4] 水泥板块分析 - 工信部等六部门于9月发布《建材行业稳增长工作方案（2025-2026年）》，明确2026年绿色营收突破3000亿元目标，严禁新增水泥、玻璃产能，并要求2025年底前完成超备案产能置换，供需结构有望逐步改善 [4] - 发改委及市场监督管理总局于10月9日联合发布公告，要求治理价格无序竞争，规范价格行为，但政策落实需要各企业共同执行 [4] - 在当前需求下行背景下，业内企业在市场份额、停窑时间等问题上存在分歧，导致提价延缓，十一假期后首周水泥价格环比下降1.02% [4] - 重点推荐华新水泥，建议关注上峰水泥、塔牌集团 [4]

行业投资评级 - 行业评级：推荐 [4] 报告核心观点 - 核心观点围绕“十五五”内需预期升温与关税冲突背景，强调反内卷自律加速带来的投资机会，重点关注内需投资 [1] - 报告推荐多个细分方向，包括水泥、光伏玻璃、防水材料、消费建材、消防报警、特种电子布、新疆区域投资及工业涂料等 [1][6][7][8][9] 行业价格与市场表现 - 水泥价格环比回落0.7%至347元/吨，区域表现分化，湖南、广西、陕西上涨10-40元/吨，东北、华北、西北回落10-30元/吨，长三角、河南、贵州推涨30元/吨 [2] - 浮法玻璃均价上涨0.87%至1300.97元/吨，环比涨幅收窄 [2] - 光伏玻璃价格持平，2.0mm镀膜面板主流价13元/平方米，3.2mm镀膜主流价20元/平方米 [2] - 无碱纱价格持平，2400tex直接纱主流价3250-3700元/吨，均价3524.75元/吨，同比下降3.93% [2] - 电子纱G75主流报价上涨3.03%至8800-9300元/吨，7628电子布报价涨至3.9-4.4元/米 [2] - 建材指数周涨幅-4.01%，跑输沪深300指数1.79个百分点 [13] 房地产成交数据 - 第42周30大中城市新房成交面积211.75万㎡，同比-20%，环比+107.52%；累计成交面积6948.96万㎡，同比-7% [3] - 第42周15城二手房成交面积175.69万㎡，同比-14%，环比+80%；累计成交面积7230.46万㎡，同比+14% [3] 细分行业动态与推荐标的 - 水泥行业受益于反内卷自律，推荐海螺水泥、华新水泥、上峰水泥、塔牌集团 [1][6] - 光伏玻璃反内卷且底部提价，推荐旗滨集团，福莱特、信义光能受益 [1][6] - 防水材料行业提价动作频繁，推荐东方雨虹、科顺股份 [1][6] - 消费建材推荐经营韧性强的三棵树（前三季度营收93.9亿元同比+2.7%，归母净利7.4亿元同比+81.2%，毛利率32.8%同比提升超4pct），以及估值低位高分红的兔宝宝、伟星新材 [1][6] - 消防报警龙头青鸟消防受益于新国标与机器人商业化，海外毛利率高达48.12% [6] - 特种电子布景气度高，推荐中国巨石（25H1营收91.09亿元同比+17.70%，归母净利16.87亿元同比+75.51%）、中材科技（25H1营收133.3亿元同比+26.5%，归母净利10亿元同比+114.9%，拟扩产5900万米特种电子布） [6][7] - 新疆区域投资增量受益于70周年庆典与新藏铁路建设（全长1980公里，注册资本950亿元），推荐天山股份、新疆交建、北新路桥、雪峰科技、西部建设 [9] - 工业涂料新成长，推荐麦加芯彩（船舶涂料取得突破）、松井股份（新能源电池涂料增长强劲，乘用车涂料25Q1同比+78.17%） [9] 目录章节总结 - 一周市场表现：建材板块跌幅靠前，耀皮玻璃、东鹏控股、海南瑞泽涨幅居前，四川双马、上峰水泥、金隅集团跌幅靠前 [13] - 水泥价格环比下调，全国磨机开工负荷均值42.23%，环比下降4.39个百分点 [24][32] - 浮法玻璃价格上涨但涨幅收窄，行业产能利用率82.71%，周内日熔量增加700吨 [71] - 光伏玻璃交投一般，库存呈增加趋势 [81] - 玻纤市场粗纱价格暂稳，电子纱报价上涨 [90][97]

投资评级 - 报告对三棵树维持“买入”评级 [5] 核心观点 - 报告看好三棵树在新成长阶段，认为其盈利能力更加稳定，新业态保持高成长 [5] - 公司C端零售转型加速，三大新业态（马上住、美丽乡村、艺术漆）是主要增长引擎 [3] - 各项经营指标保持向好趋势，并逐步具备股东回报能力，这是零售转型的必然结果 [4] 业绩简评 - 2025年前三季度公司收入93.9亿元，同比增长2.7%，归母净利润7.4亿元，同比增长81.2% [2] - 2025年第三季度单季收入35.8亿元，同比增长5.6%，归母净利润3.1亿元，同比增长54% [2] - 2025年第三季度净利率8.3%，同比提升2.4个百分点，扣非净利率7.6%，同比提升2.6个百分点 [2] 经营分析 - 业务结构优化：2025年前三季度家装墙面漆收入24.9亿元（同比+12%），工程墙面漆收入29.0亿元（同比-3%），基材与辅材收入28.5亿元（同比+11%），防水卷材收入7.2亿元（同比-29%） [3] - 剔除主动收缩的防水业务后，2025年前三季度涂料及基辅材收入同比增长6.2%，单第三季度同比增长8.1% [3] - 盈利能力提升：单第三季度毛利率33.6%，同比提升4.9个百分点，环比提升0.5个百分点 [4] - 费用控制：单第三季度期间费用率21.0%，同比下降0.9个百分点 [4] - 资产质量改善：2025年第三季度同比多计提接近8000万减值，进一步出清存量应收账款风险 [4] - 现金流强劲：2025年前三季度经营性现金流10.9亿元，同比增加1.7亿元，资本开支4.2亿元，同比减少3.1亿元 [4] - 运营效率提升：截至三季度末资产负债率75.8%，同比下降4.2个百分点，应收账款周转率2.81次，同比提升0.48次，存货周转率6.51次，同比提升0.92次，净营业周期-18.54天，同比改善22.66天 [4] - 股东回报：2025年前三季度拟现金分红3.7亿元，现金分红比例50% [4] 盈利预测与估值 - 维持公司2025年归母净利润预测10.0亿元，2026年预测14.0亿元 [5] - 当前股价对应2025年预测市盈率34.2倍，2026年预测市盈率24.4倍 [5] - 预测公司2025年营业收入129.51亿元，同比增长6.99%，2026年营业收入144.51亿元，同比增长11.58% [9] - 预测公司2025年摊薄每股收益1.355元，2026年摊薄每股收益1.897元 [9] - 预测公司2025年净资产收益率30.44%，2026年净资产收益率33.94% [9] 财务表现展望 - 预测公司息税前利润率将从2024年的4.4%提升至2025年的10.3%和2026年的11.8% [11] - 预测公司净利率将从2024年的2.7%提升至2025年的7.7%和2026年的9.7% [11] - 预测公司每股经营性现金流将从2024年的1.91元提升至2025年的3.16元和2026年的3.96元 [9] - 预测公司资产负债率将从2024年的78.77%下降至2025年的74.09%和2026年的68.52% [11]

投资评级 - 报告对三棵树维持“增持”评级 [2] 核心观点 - 公司2025年前三季度营收93.92亿元，同比增长2.7%；归母净利润7.44亿元，同比增长81.2%；扣非净利润5.65亿元，同比增长126.4% [7][8] - 第三季度单季营收35.75亿元，同比增长5.6%；归母净利润3.08亿元，同比增长53.6% [7][8] - 预测2025-2027年归母净利润分别为10.84亿元、13.41亿元、15.97亿元，对应同比增速为226.69%、23.68%、19.10% [7][9] - 预测2025-2027年EPS分别为1.47元、1.82元、2.16元，以2025年10月17日收盘价计算，对应PE为31.5倍、25.5倍、21.4倍 [7][9] 财务业绩表现 - 2025年前三季度毛利率同比提升4.16个百分点至32.81% [7][9] - 销售费用率为14.24%，同比下降0.85个百分点；管理费用率为5.50%，同比微升0.07个百分点；研发费用率为1.93%，同比下降0.20个百分点 [7][9] - 归母净利率同比提升3.43个百分点至7.92% [7][9] - 经营活动现金流净额10.88亿元，同比增长18.73%；收现比为110%，同比提升5.6个百分点 [7][9] - 前三季度分红3.69亿元，分红率50%，股息率1% [7][8] 分业务表现 - 2025年前三季度家装漆收入24.91亿元，同比增长11.8%；工程漆收入29.04亿元，同比下降2.5% [7][9] - 第三季度家装漆收入同比增长18.1%，销量同比增长28.5%；工程漆收入同比下降2.9%，销量同比微增0.1% [7][9] - 第三季度家装漆价格同比下降8.1%，环比下降5.3%；工程漆价格同比下降3.0%，但环比止跌回升0.9% [7][9] - 2025年前三季度基辅材收入28.50亿元，同比增长11.34%；防水卷材收入7.15亿元，同比下降28.62% [7][9] 盈利驱动因素 - 原材料成本下降，钛白粉均价同比下降12% [7][9] - 产品结构优化，高毛利的家装漆收入占比由去年同期的24.4%提升至26.5% [7][9] - 零售端依靠“马上住”和艺术漆等高端产品以及双包服务的快速复制带动增长 [7][9] - 行业竞争格局改善，工程漆价格环比止跌企稳 [9]

政策动态 - 证监会修订《上市公司治理准则》旨在规范董事、高管及控股股东行为以提升上市公司治理水平，新规将于2026年1月1日起施行[1][2] - 三部门调整海南离岛免税购物政策，自11月1日起实施，具体调整包括将免税商品范围由45大类扩大至47大类，并允许部分国内商品进入免税店销售[1][2] - 财政部提前下达2026年新增地方政府债务限额，并从地方政府债务结存限额中安排5000亿元下达地方以保障重点领域资金需求[2][3] 财政与市场数据 - 前三季度全国一般公共预算收入163876亿元同比增长0.5%，支出208064亿元同比增长3.1%，证券交易印花税1448亿元同比大幅增长103.4%[2] - 9月市场新开融资融券账户20.54万户创年内新高，环比增长12.24%，同比增长288%，截至9月末全市场融资融券账户总数突破1528万户[3][4] 公司业绩表现 - 寒武纪前三季度营收46.07亿元同比增长2386.38%，归母净利润16.05亿元[5] - 三棵树前三季度净利润7.44亿元同比增长81.22%，公司拟向全体股东每10股派发现金红利5元[5] - 紫金矿业前三季度归母净利润378.64亿元同比增长55.45%[5] - 神通科技前三季度归母净利润1.13亿元同比增长584.07%[5] - 思特威预计前三季度归母净利润为6.56亿元至7.36亿元，同比增长140%至169%[6] 公司并购与资本运作 - 经纬辉开拟以8.5亿元现金收购中兴系统技术有限公司100%股权，中兴系统股东承诺2025至2027年度累计净利润不低于2.15亿元[6] - 威高血净筹划以发行股份方式购买山东威高普瑞医药包装有限公司100%股权，预计构成重大资产重组，公司股票自10月20日起停牌[7] - 歌尔股份终止约104亿港元（折合人民币约95亿元）的股权收购事项，因交易双方未能就关键条款达成一致[8] - 三花智控将回购股份价格上限由35.75元/股调整为60元/股，并将回购实施期限延长至2026年2月28日，目前已回购150.68万股耗资3597.15万元[8][9] 行业研究观点 - 光伏产业链仍处供需失衡，行业核心矛盾在于通过反内卷推动产能出清，多晶硅能耗新标准收紧预计将加速产能出清，看好头部主材企业及新技术方向[10] - 六部门发布电动汽车充电设施服务能力三年倍增行动方案，政策引导下充电基础设施将加速建设，大功率快充设备需求有望显著拉动相关企业受益[10]

文章核心观点 - 三棵树2025年第三季度机构持股情况发生变动，总体持股比例微降，但结构出现显著变化，公募基金和社保基金的持仓调整尤为明显 [1][2] 机构投资者持股概况 - 截至2025年10月17日，共有9个机构投资者持有三棵树A股股份，合计持股量为8668.33万股，占公司总股本的11.75% [1] - 相较于上一季度，机构投资者合计持股比例下跌了0.03个百分点 [1] 公募基金持仓变动 - 本期较上一季度持股增加的公募基金有1个，为化工ETF，其持股增加占比达到0.54% [2] - 本期较上一季度持股减少的公募基金有2个，包括诺德价值优势混合和南方中证500ETF，持股减少占比小幅下跌 [2] - 本期有288个公募基金未再披露持有三棵树，其中包括景顺长城成长龙头一年持有期混合A类、景顺长城优选混合等多个基金 [2] 社保基金持仓变动 - 本期较上一季度持股减少的社保基金有1个，为全国社保基金四零四组合，其持股减少占比小幅下跌 [2] - 本期新披露持有三棵树的社保基金有2个，包括全国社保基金五零三组合和全国社保基金四一三组合 [2]

登录新浪财经APP 搜索【信披】查看更多考评等级 ■ 其他不涉及实质性内容的非重要修订，如条款序号的相应调整等，未在上述表格中一一对比列示。除前 述修订和调整外，《公司章程》的其他条款不变。 证券代码：603737 证券简称：三棵树 公告编号：2025-063 ●本次利润分配以实施权益分派股权登记日登记的总股本为基数，具体日期将在权益分派实施公告中明 确。 ●在实施权益分派的股权登记日前公司总股本发生变动的，公司拟维持每股分配比例不变，相应调整分 配总额，并将在相关公告中披露。 一、利润分配方案内容 （一）利润分配方案的具体内容 三棵树涂料股份有限公司 2025年前三季度利润分配方案的公告 本公司董事会及全体董事保证本公告内容不存在任何虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，并对其内容 的真实性、准确性和完整性承担法律责任。 重要内容提示： ●每股分配比例： 每股派发现金红利0.50元（含税），不以资本公积金转增股本，不送红股。 截至2025年9月30日，三棵树涂料股份有限公司（以下简称"公司"）母公司报表期末未分配利润为人民 币1,029,539,192.54元（未经审计）。经董事会决议，公司拟以实施权益分派股权 ...

□是 √否 一、主要财务数据 登录新浪财经APP 搜索【信披】查看更多考评等级 证券代码：603737 证券简称：三棵树 本公司董事会及全体董事保证本公告内容不存在任何虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，并对其内容 的真实性、准确性和完整性承担法律责任。 重要内容提示： 公司董事会、监事会及董事、监事、高级管理人员保证季度报告内容的真实、准确、完整，不存在虚假 记载、误导性陈述或重大遗漏，并承担个别和连带的法律责任。 公司负责人、主管会计工作负责人及会计机构负责人（会计主管人员）保证季度报告中财务信息的真 实、准确、完整。 第三季度财务报表是否经审计 （一）主要会计数据和财务指标 单位：元 币种：人民币 ■ 注："本报告期"指本季度初至本季度末3个月期间，下同。 （二）非经常性损益项目和金额 √适用 □不适用 单位:元 币种:人民币 ■ 对公司将《公开发行证券的公司信息披露解释性公告第1号一一非经常性损益》未列举的项目认定为非 经常性损益项目且金额重大的，以及将《公开发行证券的公司信息披露解释性公告第1号一一非经常性 损益》中列举的非经常性损益项目界定为经常性损益的项目，应说明原因。 □适用 √不适用 （三）主 ...