中联百强榜单分析 - 2024年度"中联上市公司价值100"榜单由中联企业管理集团发布 云铝股份以综合得分91 59位列第一 华利集团 北新建材 中远海控等紧随其后 [1] - 制造业以67家上市公司保持领先 先进科技制造企业集中在新能源 半导体与AI硬件 电子制造 创新药与医疗器械等领域 [1] - 新能源领域比亚迪 赛力斯等电动车企和阳光电源 德业股份等光伏与储能企业快速增长 创新药领域百利天恒首款国产SL-B01D1进入临床III期 惠泰医疗加快医疗设备国产替代 [1] - 电子制造与半导体领域立讯精密 工业富联 鹏鼎控股向高附加值延伸 中际旭创 沪电股份 北方华创 韦尔股份 瑞芯微等受益AI服务器和芯片需求爆发 [1] 消费与AI产业表现 - 贵州茅台 五粮液 山西汾酒等高端白酒持续入榜 海天味业 东鹏特饮通过渠道下沉实现增长 美的集团 海尔智家 格力电器在高端市场稳步增长 [2] - 欧派家居 公牛集团线上销售提升 安克创新在智能眼镜 无线耳机等消费电子表现良好 传音控股占据非洲智能机市场 乖宝宠物体现服务消费优化成效 [2] - 2024年AI领域股权投资占比达77 9% 中国AI产业规模达2697亿元 预计2025-2029年保持30%以上年均复合增长率 AI产业链纵深发展成为业绩增长引擎 [2] 数据资产发展 - 100家公司在2024年年报披露数据资源入表情况 数据资源披露对信息技术等行业股价有正向驱动 入表占比与资本市场响应呈正相关 [3] - 高质量数据披露可提升信用评级 支持数字化转型融资 促进长期价值释放 助力"数据要素×"国家战略 [3]

报告公司投资评级 - 首次给予买入 - A 的投资评级，12 个月目标价 399.56 元 [4][7] 报告的核心观点 - 看好公司 EGFR×HER3 双抗 ADC 海外市场放量潜力，ADC + 多抗龙头崛起值得期待 [1] 根据相关目录分别进行总结 百利天恒：双抗 ADC 引领国际化征程，ADC + 多抗龙头崛起 - 百利天恒是创新型药物研发企业，构建领先研发平台，有多个临床阶段创新药管线，与 BMS 合作授权 BL - B01D1 权益，建立生产技术平台并计划提升产能 [12] - 公司发展历程丰富，从成立药企到进军创新药，多个产品进入临床阶段，2023 年上市并与 BMS 合作 [13] - 管理团队背景多元，涵盖多领域专业知识和经验，为公司发展提供支持 [15] - 股权结构相对集中，前十大股东持股 88.36%，朱义持股 74.35% 有绝对控制权 [18] - 管线聚焦 ADC 和多抗药物，覆盖多种癌症类型，多个产品进入 3 期临床 [20] - 营收预计随核心产品商业化改善，2024 年因合作增长；利润预计后续随产品商业化推进改善 [21] - 研发投入逐年增加，2024 年达 14.43 亿元，研发人员占比 44.11% [27] - 出海通过与 BMS 合作及海外子公司推进，BMS 已付 8 亿美元首付，未来有望获里程碑付款 [31] ADC 技术平台：青出于蓝，多个 ADC 技术创新值得期待 第一代 ADC 技术：青出于蓝，酸性稳定性接头有望增强 ADC 稳定性 - 百利天恒第一代 ADC 技术在第一三共技术基础上优化改造，国内主流国产 ADC 技术多源于此 [33] - 第一三共 ADC 结构包括抗体、Mc 接头、GGFG 四肽、毒素 Dxd 等，百利天恒改造毒素 Dxd 和接头，引入酸性稳定性接头 [35][38] 新一代 ADC 技术：双毒素 ADC、亲水性 linker ADC、差异化毒素 ADC 技术创新值得期待 - 百利天恒布局双毒素 ADC、亲水性 linker ADC、差异化毒素 ADC 等新一代技术，发布多篇相关专利 [40] 核心产品：EGFR×HER3 双抗 ADC 海外市场潜力大，联合 BMS 开发确定性高 基本情况：全球首创靶向 EGFR×HER3 的双特异性抗体 ADC - BL - B01D1 是全球首创靶向 EGFR×HER3 的双特异性抗体 ADC，由双特异性抗体和 TOP - 1 抑制剂组成，作用机制精准 [42][45] 开发进度：国内已启动 9 项 3 期临床，海外进入 2/3 期临床 - BL - B01D1 在中国和美国开展约 40 余项临床试验，国内启动 9 项 3 期临床，海外 BMS 推进至 2/3 期临床 [47] 竞争格局：竞争格局优异，公司进度领先 - BL - B01D1 是唯一 FIC 且 3 期临床的 EGFR×HER3 双抗 ADC，在同靶点及靶向 EGFR、HER3 ADC 中进度领先 [54][55][58] 适应症布局：具备广谱抗肿瘤效果，从后线往一线推进中 - BL - B01D1 具备广谱抗肿瘤潜力，已布局多个瘤种，国内 9 项 3 期临床、海外 1 项 2/3 期临床，有望拓展至一线及辅助/新辅助治疗 [60][66] EGFR 突变型 NSCLC - 已开展 2 项 3 期和 2 项 2 期临床，2023 年 ESMO 年会披露后线治疗数据，ORR 达 67.5%，mPFS 为 5.6 个月 [70][72] EGFR 野生型 NSCLC - 已开展 3 期临床，进展顺利 [74] 其他 ADC 布局：8 个 ADC 药物在研，新一代 linker - payload 药物已进入临床阶段 - 除 BL - B01D1 外，公司有 8 个 ADC 进入临床开发，HER2 ADC BL - M07D1 开展三项 3 期临床，新一代技术产品进入临床 [3] 多抗布局：多个药物在研，市场未来可期 双抗：EGFR×HER3 双抗已在 3 期，PD - 1×CTLA - 4 双抗有望成为 IO 基石药物 - 2 个双抗产品进入临床，EGFR×HER3 双抗 SI - B001 进入 3 期，PD - 1×CTLA - 4 双抗有潜力 [3] 多抗：基于 GNC 平台的多抗产品未来在肿瘤和自免领域前景广阔 - 多项基于 GNC 技术平台的多抗推进至临床研究，前景广阔 [3] 盈利预测预估值 - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 22.5 亿元、27.2 亿元、25.7 亿元，对应归母净利润为 - 1.5 亿元、 - 4.0 亿元、 - 15.7 亿元 [7]

基金表现 - 富国精准医疗混合A最新净值2.6542元 单日下跌3.50% [1] - 近1个月收益率-2.01% 同类排名1809/1838 [1] - 近3个月收益率20.95% 同类排名8/1830 [1] - 今年以来收益率19.11% 同类排名50/1823 [1] 投资组合 - 前十大股票持仓合计占比69.71% [1] - 重仓股包括百利天恒(9.66%)、海思科(9.65%)、科伦药业(9.10%)、惠泰医疗(9.05%)、泽璟制药-U(7.84%) [1] - 其他重要持仓为恒瑞医药(5.95%)、诺诚健华-U(5.29%)、新诺威(5.11%)、百济神州-U(4.91%)、佐力药业(3.15%) [1] 基金概况 - 基金成立于2017年11月16日 [1] - 截至2025年3月31日规模37.46亿元 [1] - 现任基金经理为赵伟 [1] 基金经理背景 - 赵伟具有硕士研究生学历 医药行业研究背景深厚 [2] - 曾任职于葛兰素史克医药研发有限公司 广发证券 招商基金等机构 [2] - 2017-2021年管理农银汇理医疗保健主题股票型证券投资基金等多只医药主题基金 [2] - 2021年3月加入富国基金 2021年7月起管理富国精准医疗混合基金 [2] - 2024年4月起担任富国科创板两年定期开放混合型证券投资基金基金经理 [2]

创新药概念股市场表现 - A股创新药概念股集体回调 [1] - 迈威生物股价下跌超过10% [1] - 百济神州和信立泰股价双双下跌超过8% [1] 个股跌幅情况 - 益方生物 舒泰神 热景生物 百利天恒 诺诚健华等公司股价跌幅靠前 [1]

创新药概念股早盘表现 - 创新药概念板块出现集体回调 [1] - 迈威生物股价下跌超过10% [1] - 百济神州和信立泰股价双双下跌超过8% [1] 个股跌幅情况 - 益方生物 舒泰神 热景生物 百利天恒 诺诚健华等公司跌幅靠前 [1]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司 2025 年一季度营收 6744.0 万元同比降 98.77%，归母净亏损 5.31 亿元，上年同期净利润 50.05 亿元，主因 24 年 Q1 确认大额知识产权授权收入，本期无此收入及现金流入致财务指标同比大降 [7] - 核心产品 BL - B01D1 国内进展：截至 25 年 4 月开展 40 余项临床研究，2025 年 ASCO 会议有望读出多项临床数据，后线鼻咽癌和食管癌 25 年有望读出 III 期期中分析数据并于 25 年底或 26 年递交上市申请，多个 III 期临床有望完成入组并新开临床，联合疗法有潜力成肿瘤一线标准疗法和超级重磅药物 [7] - BL - B01D1 首个海外注册临床启动：25 年 4 月 15 日 BMS 启动头对头化疗一线治疗三阴乳腺癌注册 II/III 期临床，公司首次启动海外一线 III 期临床将获 2.5 亿美元里程碑付款，海外早期篮子研究顺利推进，有望 2025 年启动更多实体瘤海外注册临床并最早于 2028 年向 FDA 递交首个上市申请 [7] - 维持公司 2025 年营收预测 20.18 亿，预测 2026/2027 年营收为 20.35/25.41 亿元，认为百利天恒成长潜力较大，维持“买入”评级 [7] 相关目录总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|561.87|5,822.72|2,018.00|2,035.00|2,541.00| |同比（%）|(20.11)|936.31|(65.34)|0.84|24.86| |归母净利润（百万元）|(780.50)|3,707.51|(538.72)|(887.14)|(827.12)| |同比（%）|(176.40)|575.02|(114.53)|(64.67)|6.77| |EPS - 最新摊薄（元/股）|(1.95)|9.25|(1.34)|(2.21)|(2.06)| |P/E（现价&最新摊薄）|-|30.94|-|-|-| [1] 市场数据 - 收盘价 286.08 元，一年最低/最高价 134.55/297.86 元，市净率 34.03 倍，流通 A 股市值 29,435.09 百万元，总市值 114,718.08 百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产 8.41 元，资产负债率 54.68%，总股本 401.00 百万股，流通 A 股 102.89 百万股 [6] 三大财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|6,307|5,208|4,465|3,813| |货币资金及交易性金融资产（百万元）|3,220|2,114|1,358|614| |经营性应收款项（百万元）|220|342|348|429| |存货（百万元）|162|71|78|85| |非流动资产（百万元）|830|727|620|523| |资产总计（百万元）|7,137|5,936|5,085|4,336| |流动负债（百万元）|1,980|1,328|1,363|1,442| |非流动负债（百万元）|1,271|1,274|1,274|1,274| |负债合计（百万元）|3,251|2,601|2,637|2,716| |归属母公司股东权益（百万元）|3,886|3,334|2,447|1,620| |所有者权益合计（百万元）|3,886|3,334|2,447|1,620| |负债和股东权益（百万元）|7,137|5,936|5,085|4,336| |营业总收入（百万元）|5,823|2,018|2,035|2,541| |营业成本(含金融类)（百万元）|264|159|174|192| |销售费用（百万元）|215|242|305|381| |管理费用（百万元）|190|202|204|254| |研发费用（百万元）|1,443|2,018|2,239|2,541| |财务费用（百万元）|(226)|(42)|(9)|14| |营业利润（百万元）|3,979|(490)|(806)|(752)| |利润总额（百万元）|3,978|(490)|(806)|(752)| |净利润（百万元）|3,708|(539)|(887)|(827)| |归属母公司净利润（百万元）|3,708|(539)|(887)|(827)| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|9.25|(1.34)|(2.21)|(2.06)| |EBIT（百万元）|3,722|(532)|(816)|(738)| |EBITDA（百万元）|3,805|(407)|(688)|(621)| |毛利率(%)|95.46|92.14|91.43|92.45| |归母净利率(%)|63.67|(26.70)|(43.59)|(32.55)| |收入增长率(%)|936.31|(65.34)|0.84|24.86| |归母净利润增长率(%)|575.02|(114.53)|(64.67)|6.77| |经营活动现金流（百万元）|4,059|(1,015)|(703)|(694)| |投资活动现金流（百万元）|(2,565)|12|0|5| |筹资活动现金流（百万元）|1,274|(89)|(54)|(54)| |现金净增加额（百万元）|2,816|(1,098)|(757)|(743)| |折旧和摊销（百万元）|83|125|128|117| |资本开支（百万元）|(84)|(20)|(20)|(20)| |营运资本变动（百万元）|326|(621)|23|(13)| |每股净资产(元)|9.69|8.32|6.10|4.04| |最新发行在外股份（百万股）|401|401|401|401| |ROIC(%)|102.22|(10.34)|(18.23)|(19.98)| |ROE - 摊薄(%)|95.41|(16.16)|(36.25)|(51.05)| |资产负债率(%)|45.56|43.83|51.87|62.63| |P/E（现价&最新股本摊薄）|30.94|-|-|-| |P/B（现价）|29.52|34.40|46.88|70.81| [8]

财务表现 - 2025年第一季度营业收入6744万元 同比大幅减少98.77% [1] - 归属于母公司所有者的净亏损5.31亿元 上年同期为净利润50.05亿元 [1] - 财务指标大幅下滑主要因本报告期未确认BMS大额知识产权授权收入及相关现金流入 而2024年同期存在该项收入 [1] 核心产品BL-B01D1临床进展 - 截至2025年4月 BL-B01D1已开展40余项临床研究 包括8个单药后线疗法III期注册临床 [2] - 临床适应症覆盖非小细胞肺癌 小细胞肺癌 乳腺癌 尿路上皮癌 食管癌 鼻咽癌 [2] - 联合奥希替尼治疗一线EGFR突变非小细胞肺癌进入III期临床试验并完成首例受试者入组 [2] - 8个与PD1联合用于一线治疗的II期临床研究同步推进 [2] 数据披露与注册规划 - 2025年ASCO会议将披露非小细胞肺癌 小细胞肺癌及卵巢癌等多组临床数据 [2] - 后线鼻咽癌和食管癌III期期中分析数据预计2025年读出 2025年底或2026年递交上市申请 [2] - 多个III期临床有望完成患者入组 并将新开多个后线及一线患者的III期临床 [2] 海外合作与里程碑 - 2025年4月15日BMS启动BL-B01D1头对头化疗一线治疗三阴乳腺癌的注册II/III期临床IZABRIGHT-Breast01 [3] - 根据合作协议 公司启动海外一线III期临床后将获得2.5亿美元里程碑付款 [3] - 海外单药及联合奥希替尼/PD-1的早期篮子研究顺利推进 2025年有望启动更多实体瘤海外注册临床 [3] - 最早将于2028年向FDA递交首个上市申请 [3] 产品价值与营收预测 - BL-B01D1联合疗法有潜力成为肿瘤一线治疗标准疗法和超级重磅药物 [2] - 维持2025年营收预测20.18亿元 预测2026/2027年营收分别为20.35亿元和25.41亿元 [3] - 基于产品壁垒 创新属性和出海价值 公司被维持买入评级 [3]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司 2025 年一季度营收和利润大幅下滑，主要因 24 年 Q1 确认大额知识产权授权收入，本报告期无此收入 [7] - 核心产品 BL - B01D1 国内进展良好，开展多项临床研究，2025 年 ASCO 会议有望读出多项临床数据，后线鼻咽癌和食管癌 25 年有望读出 III 期期中分析数据并于 25 年底或 26 年递交上市申请 [7] - BL - B01D1 首个海外注册临床启动，首次启动海外一线 III 期临床后公司将获 2.5 亿美元里程碑付款，海外多项研究顺利推进，有望 2025 年启动更多实体瘤海外注册临床并最早于 2028 年向 FDA 递交首个上市申请 [7] - 维持公司 2025 年营收预测为 20.18 亿，预测 2026/2027 年营收为 20.35/25.41 亿元，维持“买入”评级 [1][7] 盈利预测与估值 - 2023 - 2027 年营业总收入分别为 561.87 百万元、5,822.72 百万元、2,018.00 百万元、2,035.00 百万元、2,541.00 百万元，同比分别为 - 20.11%、936.31%、 - 65.34%、0.84%、24.86% [1] - 2023 - 2027 年归母净利润分别为 - 780.50 百万元、3,707.51 百万元、 - 538.72 百万元、 - 887.14 百万元、 - 827.12 百万元，同比分别为 - 176.40%、575.02%、 - 114.53%、 - 64.67%、6.77% [1] - 2023 - 2027 年 EPS - 最新摊薄分别为 - 1.95 元/股、9.25 元/股、 - 1.34 元/股、 - 2.21 元/股、 - 2.06 元/股 [1] - 2024 年 P/E（现价&最新摊薄）为 30.94 [1] 市场数据 - 收盘价 286.08 元，一年最低/最高价为 134.55/297.86 元，市净率 34.03 倍，流通 A 股市值 29,435.09 百万元，总市值 114,718.08 百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产 8.41 元，资产负债率 54.68%，总股本 401.00 百万股，流通 A 股 102.89 百万股 [6] 财务预测表 资产负债表 - 2024 - 2027 年流动资产分别为 6,307 百万元、5,208 百万元、4,465 百万元、3,813 百万元 [8] - 2024 - 2027 年非流动资产分别为 830 百万元、727 百万元、620 百万元、523 百万元 [8] - 2024 - 2027 年资产总计分别为 7,137 百万元、5,936 百万元、5,085 百万元、4,336 百万元 [8] - 2024 - 2027 年流动负债分别为 1,980 百万元、1,328 百万元、1,363 百万元、1,442 百万元 [8] - 2024 - 2027 年非流动负债分别为 1,271 百万元、1,274 百万元、1,274 百万元、1,274 百万元 [8] - 2024 - 2027 年负债合计分别为 3,251 百万元、2,601 百万元、2,637 百万元、2,716 百万元 [8] - 2024 - 2027 年归属母公司股东权益分别为 3,886 百万元、3,334 百万元、2,447 百万元、1,620 百万元 [8] 利润表 - 2024 - 2027 年营业总收入分别为 5,823 百万元、2,018 百万元、2,035 百万元、2,541 百万元 [8] - 2024 - 2027 年营业成本分别为 264 百万元、159 百万元、174 百万元、192 百万元 [8] - 2024 - 2027 年销售费用分别为 215 百万元、242 百万元、305 百万元、381 百万元 [8] - 2024 - 2027 年管理费用分别为 190 百万元、202 百万元、204 百万元、254 百万元 [8] - 2024 - 2027 年研发费用分别为 1,443 百万元、2,018 百万元、2,239 百万元、2,541 百万元 [8] - 2024 - 2027 年净利润分别为 3,708 百万元、 - 539 百万元、 - 887 百万元、 - 827 百万元 [8] 现金流量表 - 2024 - 2027 年经营活动现金流分别为 4,059 百万元、 - 1,015 百万元、 - 703 百万元、 - 694 百万元 [8] - 2024 - 2027 年投资活动现金流分别为 - 2,565 百万元、12 百万元、0 百万元、5 百万元 [8] - 2024 - 2027 年筹资活动现金流分别为 1,274 百万元、 - 89 百万元、 - 54 百万元、 - 54 百万元 [8] 重要财务与估值指标 - 2024 - 2027 年每股净资产分别为 9.69 元、8.32 元、6.10 元、4.04 元 [8] - 2024 - 2027 年 ROIC 分别为 102.22%、 - 10.34%、 - 18.23%、 - 19.98% [8] - 2024 - 2027 年 ROE - 摊薄分别为 95.41%、 - 16.16%、 - 36.25%、 - 51.05% [8] - 2024 - 2027 年资产负债率分别为 45.56%、43.83%、51.87%、62.63% [8] - 2024 - 2027 年 P/B（现价）分别为 29.52、34.40、46.88、70.81 [8]

行业景气度提升 - 中国创新药行业近期利好消息不断 行业景气度提升 [1] - 政策支持 市场认可提升 投融资环境改善 研发成果逐步显现 创新药板块发展前景广阔 [1] - 医药行业有望在2025年继续迎来估值修复 [1] 创新药研发进展 - 126家中国药企亮相AACR会议 共发布近300项新药研究结果 包括超80项ADC研究 近40项双抗研究 超10项单抗研究 [2] - 信达生物展示双抗 三抗及双抗体偶联药物(ADC)肿瘤管线数据 [2] - 和誉医药发布四项临床前研究结果 涉及EGFR Exon20ins抑制剂ABSK112 [2] - 诺诚健华BTK抑制剂奥布替尼获批上市 用于治疗CLL/SLL [2] - 康方生物PD-1/VEGF双特异性抗体新药依沃西获批上市 用于NSCLC一线治疗 [3] - 热景生物参股公司舜景医药SGC001注射液获FDA快速通道认证 [3] 企业业绩表现 - 恒瑞医药2024年营收279.85亿元 同比增长22.63% 归母净利润63.37亿元 同比增长47.28% [4] - 恒瑞医药一季度营收72.06亿元 同比增长20.14% 净利润18.74亿元 同比增长36.9% [4] - 百利天恒2024年营收58.23亿元 同比增长936.31% 净利润37.08亿元 实现扭亏为盈 [4] - 神州细胞2024年营收25.13亿元 同比增长33.13% 归母净利润1.12亿元 首次扭亏为盈 [5] - 神州细胞核心产品安佳因销售额18.9亿元 三个抗体药物销售额突破6.2亿元 同比大幅增长 [6] 行业催化剂 - 2025年ASCO年会恒瑞医药 中国生物制药 复宏汉霖 乐普生物等将公布重磅数据 [7] - 北京市推出32条创新药支持措施 加速医药健康产业创新 优化审批流程 强化资金支持 [7] - 深圳市对完成临床试验并上市的1类创新药给予最高3000万元奖励 [7] - 2025年3月国内创新药VC&PE投融资金额同比增长51.78% [7] 行业发展趋势 - 具备差异化属性的创新药有望在国内获得更好发展机会 包括更快审评审批速度 医保定价支持 药品进院速度支持 [8] - 创新药及创新药产业链仍是板块核心主线 创新和国际化是核心关键词 [8]

股东大会信息 - 2025年4月30日在成都召开股东大会[2] - 241人出席，所持表决权占比80.5153%[2] 议案表决情况 - 多项议案同意票数占比超99.9%[4][6][7] 决议情况 - 股东大会决议合法有效[11] 见证信息 - 见证律所是北京君合（成都）律所[11] - 见证律师为赵媛媛、钟晓依云[11]