公司业务与战略 - 思源电气在机构调研中表示超级电容作为一个储能元件在汽车电子电器、新型电力系统、AI和数据中心等领域有较为广泛的应用机会 [1] - 公司对超级电容业务的理解不断加深，并有效拓展了公司的能力边界和业务边界 [1] - 公司对超级电容业务有信心 [1]

公司业绩与财务表现 - 2025年前三季度公司主营收入138.27亿元，同比增长32.86%，归母净利润21.91亿元，同比增长46.94% [14] - 2025年第三季度单季度主营收入53.3亿元，同比增长25.68%，单季度归母净利润8.99亿元，同比增长48.73%，毛利率为32.32% [14] - 前三季度期间费用方面，研发费用和营销费用持续加大投入，管理费用会加强控制 [10] 订单情况与市场展望 - 公司全年订单增长25%的目标任务艰巨，但截至9月份订单完成情况基本符合阶段性目标，对完成年度目标有信心 [1] - 分市场看，海外订单增速高于平均增速，国内订单中系统内订单、新能源和储能相关订单增长符合预期，国内工业企业订单增幅平稳 [4] - 海外EPC项目主要集中在东南亚和非洲地区，基于当地能源建设需求，今年订单量有所增长 [12] 业务发展与战略布局 - 在超级电容领域，公司认为其作为储能元件有广泛应用机会，拓展了公司的能力边界和业务边界，并对该业务保有信心 [5] - 公司于9月底公告，与怀柔实验室拟共同设立合资公司，以共同推进IGCT阀组技术的产业化进程，加速技术创新和市场应用 [7] - 新产品对总收入影响目前还比较小，新业务的培育需要一定时间 [8] 成本与毛利率展望 - 公司总体毛利率得到维持，原因包括业务规模扩大带来的规模效应以及今年整体材料价格相对平稳 [3] - 未来随着在建工程完工转为固定资产，将产生折旧费用，对毛利率会有一定的负面影响 [3] 机构关注与预测 - 最近90天内共有15家机构给出评级，其中买入评级14家，增持评级1家，过去90天内机构目标均价为127.52元 [15] - 机构预测公司2025年净利润范围约在25.17亿元至30.17亿元，2026年净利润预测范围约在31.34亿元至40.69亿元 [17]

财务业绩与运营 - 2025年前三季度公司实现营业收入约138.27亿元，整体符合阶段性预期 [2] - 公司整体业务规模扩大使库存相应增加，现金流阶段性承压 [2] - 第三季度的其他收益同比金额变化较大，原因是收到政府补贴的时间节点差异 [8] 订单情况与目标 - 全年订单增长25%的目标任务艰巨，截止到9月份订单完成情况基本符合阶段性目标 [2] - 海外订单的平均履约周期相对长一些 [4] - 海外订单的增速高于平均增速，国内系统内订单、新能源和储能相关订单增长符合预期，国内工业企业订单增幅平稳 [6] - 海外EPC项目主要集中在东南亚和非洲地区，基于当地能源建设需求，今年订单量有所增长 [15] 毛利率与成本控制 - 随着业务规模扩大和规模效应体现，总体毛利率得到维持，今年整体材料价格相对平稳 [5] - 在建工程完工结转为固定资产后将产生折旧费用，对毛利率有一定负面影响 [5] - 管理费用会加强控制 [12] 研发投入与新产品布局 - 研发费用会持续加大投入，以创新驱动发展 [12] - 超级电容业务在汽车电子电器、新型电力系统、AI和数据中心等领域有广泛应用机会，公司对该业务保有信心 [7] - 公司与怀柔实验室共同设立合资公司，共同推进IGCT阀组技术的产业化进程 [9] - 新业务的培育需要一定时间，目前新产品对总收入影响还比较小 [8] - 公司仍会聘请专业评估机构对GMCC进行减值测试 [15] 市场拓展与费用管理 - 营销费用的增长主要投入市场开拓方面，如参加各类展会以提升市场影响力 [12] - 2026年的收入目标目前尚未确定 [11]

市场表现 - 10月22日A股三大指数回调，电网设备板块大幅调整，电网设备ETF（159326）下跌2.16% [1] - 部分持仓股逆市上涨，包括海联讯、东材科技、平安电工、远东股份、东方电缆 [1] - 10月以来该ETF持续吸引资金流入，合计“吸金”2.56亿元，最新规模达3.81亿元，为全市场规模最大的电网设备主题ETF [1] 行业驱动因素 - AI技术快速发展导致全球数据中心电力需求爆炸式增长，倒逼电网配套升级 [1] - 全球新能源装机规模快速攀升，风电、光伏等间歇性电源并网进程显著加速 [1] - 多数国家电网基础设施面临老化、智能化水平不足等问题，老旧电网改造需求迫切 [1] - 全球电网投资迎来增长高峰 [1] - 新型电力系统发展背景下，配网与农网升级改造迫切度日益提高 [1] - 海外新能源发展、用电量增长、老旧电网改造多重需求催生电网投资长景气周期 [1] 产品与指数特征 - 电网设备ETF（159326）是全市场唯一跟踪中证电网设备主题指数的ETF [2] - 指数成分股行业分布以输变电设备、电网自动化设备、线缆部件及其他、通信线缆及配套、配电设备为主 [2] - 特高压权重占比高达63%，为全市场最高 [2] - 前十大重仓股囊括国电南瑞、特变电工、思源电气、特锐德等行业龙头 [2] 投资机会 - 建议关注配网相关设备需求变化 [1] - 中国企业海外渗透率提升空间巨大 [1]

**涉及的公司和行业** * 公司：思源电气 (Sieyuan Electric, 002028 SZ)，一家拥有超过50年历史的中国民营电网设备生产商 [40] * 行业：中国电网设备行业 (PRC power grid equipment sector) [1] **核心观点和论据** **财务业绩表现强劲** * 公司2025年第三季度及前三季度业绩超预期，前三季度净利润同比增长45.7%至12.93亿元人民币，第三季度净利润同比增长48.7%至8.99亿元人民币 [2] * 业绩超预期主要得益于收入强劲增长（前三季度收入同比增长32.9%至138.27亿元人民币）和利润率扩张（前三季度净利润率同比提升1.5个百分点至15.8%）[15] * 花旗将公司2025-2027年净利润预测上调6.8%-7.6%，其2025-2026年净利润预测为市场最高 [1][23] * 基于现金流折现模型的目标价大幅上调43%至每股143元人民币，主要因盈利增长和现金流改善 [1][23] **收入增长动力充足** * 花旗将公司2025年收入增长预测上调至31.2%（达到203亿元人民币），高于公司不低于185亿元人民币的指引 [3] * 增长动力来自前三季度强劲的新订单流（同比增长超过25%），其中大部分将在2026年交付 [3] * 新订单增长海外快于国内市场，其中国内市场来自电网客户的订单增长快于工业客户 [3] * 海外订单主要来自拉丁美洲、中东、东南亚、欧洲和非洲五个区域，各占海外订单约18%-22% [19] **利润率持续扩张** * 花旗将公司2025年和2026年毛利率预测分别上调至32.4%和33.1% [4] * 利润率扩张主要得益于规模经济效应和产品结构变化，第三季度毛利率同比提升2.3个百分点至33.3%，前三季度毛利率同比提升0.9个百分点至32.3% [4][17] * 公司认为毛利率基本可持续，并可能因规模经济带来的成本分摊而存在上行潜力 [18] **现金流显著改善** * 公司经营现金流在第三季度转为正流入，前三季度经营现金流为4.32亿元人民币，其中第三季度单季流入达11.36亿元人民币，超过当季净利润 [5][21] * 第三季度自由现金流同比增长四倍至7.28亿元人民币，公司目标在2025年实现自由现金流环比增长 [5][21] * 公司财务状况稳健，处于净现金状态 [21] **研发与新产品发展** * 公司研发投入强劲，2024年研发费用占收入的7% [20] * 新产品发展包括750kV气体绝缘开关设备已获订单并交付，预计储能系统相关产品、继电保护和电子产品将带来增长潜力 [20] * 公司设立IGCT技术相关合资公司，并为开关设备在江苏和无锡扩充产能 [20] **其他重要内容** **估值与风险** * 花旗给予公司"买入"评级，认为其21.1倍的2026年预期市盈率相对于28%的2025-2027年每股收益复合年增长率并不算高 [1] * 目标价对应2025年预期市盈率为37.9倍，市净率为7.4倍 [42] * 主要下行风险包括：中国电网资本支出低于预期、海外新订单低于预期、原材料成本高于预期 [43] **行业背景** * 中国电网资本支出在2025年前8个月同比增长14.0%，达到3800亿元人民币 [13] * 公司被视为全球电力需求加速增长和可再生能源使用增加的主要受益者 [1]

A股三季报业绩概况 - 截至统计时共有360家上市公司披露三季报业绩数据 其中254家公司前三季度净利润为盈利且同比增长 占已披露公司数量的比例达到七成以上 [1] - 业绩增长公司主要分布于电子 基础化工 汽车 电力设备 机械设备等行业 [1] - 剔除上市不满三年的公司 有85家公司今年前三季度净利润创同期历史新高 [3] 电子行业业绩表现 - 电子行业入围业绩增长公司数量最多 有32家 [1] - 人工智能龙头寒武纪-U前三季度实现净利润16.05亿元 同比扭亏为盈 为历史同期首次盈利 [1] - 算力芯片公司海光信息前三季度实现净利润19.61亿元 同比增长28.56% [1] - 立讯精密 领益智造 瑞芯微 长川科技 思特威 扬杰科技等电子领域龙头公司业绩均取得大幅增长 [1] 基础化工行业业绩表现 - 基础化工行业有30家公司入围业绩增长名单 [2] - 锂矿龙头盐湖股份预计前三季度净利润为43亿元至47亿元 同比增长36.89%至49.62% 主要因主要产品氯化钾价格上升 [2] - 东方铁塔预计前三季度净利润为7.5亿元至9亿元 同比增长60.83%至93% 同样受益于氯化钾涨价 [2] 业绩创历史新高公司特征 - 85家净利润创同期历史新高的公司中 有7家公司A股市值超千亿元 包括中国人寿 立讯精密 中国船舶 中科曙光 新华保险 山东黄金 小商品城 [3] - 中国人寿市值最高 达9160.27亿元 预计前三季度净利润约1567.85亿元至1776.89亿元 同比增长约50%至70% [3] - 上述85家公司中 近一个月内有17家公司盘中股价创历史新高 包括思源电气 扬杰科技等 [3] - 思源电气10月21日收盘上涨7.32% 当天创下历史新高 前三季度实现净利润21.91亿元 同比增长46.94% [3]

核心经营业绩 - 2025年前九个月实现营业收入138.27亿元，同比增长32.86% [1][5] - 2025年前九个月归母净利润21.91亿元，同比增长46.94%，已超过2024年全年20.49亿元的水平 [1][5][6] - 2025年前九个月扣非净利润20.36亿元，同比增长44.87%，业绩增长主要由主业拉动 [5] 季度业绩表现 - 第三季度营业收入53.30亿元，同比增长25.68%，第二季度营业收入52.7亿元，同比增长50.21% [5] - 第三季度归母净利润8.99亿元，同比增长48.73%，第二季度归母净利润8.46亿元，同比增长61.53% [5] - 季度归母净利润同比增速高于营业收入增速 [6] 盈利能力与财务指标 - 2025年前三季度净利率为16.42%，较上年同期14.60%上升1.82个百分点 [6] - 截至2025年三季度末资产负债率为45.94%，略低于2024年末水平 [2] - 2025年前三季度财务费用为-3547.11万元，时隔一年再度转负 [2] 订单与市场拓展 - 截至2025年9月末合同负债28.96亿元，创历史新高，较上年同期22.36亿元增长29.52% [2][9] - 2025年上半年在国家电网变电设备招标中中标总额39.25亿元，同比增长超80% [9] - 2025年上半年海外市场收入28.62亿元，占营业收入比重首次超过30%，达到33.68% [13] 历史增长与市场地位 - 2018年至2023年营业收入从48.07亿元增长至124.60亿元，累计增长1.59倍，归母净利润从2.95亿元增长至15.59亿元，累计增长4.28倍 [7] - 公司是输配电设备行业中少数具备电力系统一次设备、二次设备、储能及电能质量治理相关设备研发制造能力的厂家之一 [10] - 截至2025年6月末公司共有授权专利948项，其中发明专利342项 [11] 二级市场表现与资金动向 - 2025年10月20日公司股价收报114.47元/股，市值约894亿元，年内涨幅达58.55% [3][13] - 2025年第三季度陆股通增持1045.43万股，期末持股占流通股总数27.14% [13] - 2025年第三季度摩根士丹利加仓351.20万股，成为公司第五大股东 [4][13]

板块整体表现 - 电网设备板块在10月21日整体表现强劲，较上一交易日上涨2.14%，显著跑赢大盘指数，其中上证指数上涨1.36%，深证成指上涨2.06% [1] - 从资金面看，板块呈现主力资金和散户资金净流入态势，主力资金净流入3.89亿元，散户资金净流入4.83亿元，但游资资金净流出8.71亿元 [2] 领涨个股表现 - 智光电气以10.03%的涨幅领涨板块，收盘价为8.12元，成交量为56.71万手，成交额达4.39亿元 [1] - 国电南自涨幅为9.98%，收盘价12.78元，成交量81.29万手，成交额10.04亿元 [1] - 明阳电气上涨7.76%，收盘价51.10元，思源电气上涨7.32%，收盘价122.85元，成交额高达20.58亿元 [1] 资金流向突出的个股 - 特变电工获得主力资金最大净流入4.86亿元，主力净占比达8.04% [3] - 国电南自主力净流入1.73亿元，主力净占比高达17.26% [3] - 智光电气在强势涨停的同时，获得主力净流入8061.34万元，主力净占比为18.34% [3] 下跌个股情况 - 日云电器跌幅最大，为-4.84%，收盘价12.79元，成交额10.37亿元 [2] - 宏远股份下跌-3.78%，望变电气下跌-3.62%，神马电力下跌-3.50% [2]

市场表现 - 10月21日A股三大指数集体上涨，能源设备、电工电网、发电设备等行业集体上涨 [1] - 截至10点13分，全市场唯一的电网设备ETF（159326）涨幅2.14%，成交额达3437万元 [1] - 持仓股中国电南自涨停，思源电气涨超6%，伊戈尔、华明装备、科林电气、华通线缆、精达股份、特变电工等股跟涨 [1] 政策驱动 - 10月15日，国家发展改革委等部门印发《电动汽车充电设施服务能力"三年倍增"行动方案（2025—2027年）》，提出加快配电网升级改造 [1] - 政策将充电设施接入需求纳入配电网规划，重点围绕城市核心区、高速公路服务区、交通枢纽、乡镇聚集区以及老旧小区开展网架优化和台区增容等建设改造 [1] - 光大证券表示，政策要求到2025年初步建成全国统一电力市场，2029年全面建成全国统一电力市场 [1] 行业趋势与展望 - 未来5年多方位解决消纳问题的措施将不断落地，电网跨省通道及数字化、碳市场、电力市场建设将是核心 [1] - 发电端电价下移、调节端成本提升、终端电价上移、碳价内部化将是趋势 [1] - 光大证券看好配电网及数字化和特高压建设 [1] 产品概况 - 电网设备ETF（159326）是全市场唯一跟踪中证电网设备主题指数的ETF [2] - 指数成分股的行业分布以输变电设备、电网自动化设备、线缆部件及其他、通信线缆及配套、配电设备为主 [2] - 特高压权重占比高达63%，为全市场最高，前十大重仓股囊括国电南瑞、特变电工、思源电气、特锐德等行业龙头 [2]

电网设备板块市场表现 - 板块盘中震荡拉升 [1] - 国电南自股价涨停 [1] - 思源电气股价上涨超过8%且盘中创出历史新高 [1] - 华明装备、伊戈尔、明阳电气、科林电气、特变电工等公司股价跟涨 [1]