报告行业投资评级 - 推荐 维持评级 [6] 报告的核心观点 - 本轮中国企业出海正经历深刻变革，国内制造业已完成从OEM到ODM的转型，并逐步主导消费品出海，叠加海外仓配体系完善、工程师红利和成熟的跨境电商生态，为国内企业海外品牌化奠定坚实基础 [1][10][14] - 海外线下零售商（特别是美国）在多因素共振下正处于转型期，渠道结构发生较大变化，分为“边缘渠道”和“灯塔渠道”，其经营战略出现分化，为中国企业切入线下渠道带来结构性机遇 [2][10][41] - 能够成功切入欧美线下渠道的中国企业需具备两类核心能力：一是打造线上畅销品的能力；二是拥有强供应链管控能力，以替代欧美线下经销商或中间商 [3][63] - 海外零售商的变革（如FOB转DDP、强化线上线下联动）对中国卖家而言是机遇，将提升行业门槛和集中度，具备畅销品打造能力、能替代中间商或聚焦线下缺乏强势品牌品类的企业有望受益 [4][10][11][92] 根据相关目录分别进行总结 1 本轮出海主旋律：关注由中国品牌主导的新消费 - **国内制造业转型与能力提升**：国内制造业已完成从OEM到ODM的转型，正逐步主导本轮消费品出海。轻工制造行业平均专利数量从2020年的234个提升至2024年的387个；行业平均研发费用率从2019年的2.8%提升至2024年的3.0% [14][15][17] - **海外基础设施完善**：海外仓配体系迅速拓展与智能化升级。中国B2C海外仓规模从2018年的486亿元增长至2023年的2039亿元，年复合增长率达33.2%。截至2022年末，海外仓数量前十的国家/地区合计有2356个仓库，较上年末增长30.17%，面积合计约2600万平方米，增长约58%。2024年我国已建设海外仓超2500个，总面积超3000万平方米 [10][18] - **跨境电商生态成熟**：中国卖家在亚马逊市场份额占比已超过50%。2018-2021年，亚马逊品牌注册的中国卖家数量增长了40倍。2024年Temu在美国的销售额已达200-250亿美元 [20][23] - **产品迭代与品牌塑造**：跨境电商支持快速测试与迭代，如SHEIN日均上新5000+款，7天完成设计到上架。企业通过线上平台直接触达消费者，积累的数据和口碑为线下拓展提供支撑，例如Target、Costco等大型商超倾向于引入线上已验证的热销品牌 [24][26][29][30] 2 多因素共振，海外线下零售商正处于转型期 - **美国消费市场与渠道结构变化**：2024年美国终端消费保持良好，年终购物季零售及食品服务销售额同比增长3.8%。然而，渠道结构发生较大变化，新冠疫情对线下零售造成冲击，2020年3月美国零售销售额环比大跌8.7% [31][33][36] - **“边缘渠道”与“灯塔渠道”战略分化**： - **边缘渠道**：中小零售商（后排零售商）持续关店，TOP100家具店门店数量从2023年的11517家降至2024年的9108家，同比下降20.9%。它们通过DDP模式将清关、仓储等风险转移至供应链上游，并采用店中店模式轻资产引入新品类以提升店效 [2][41][45][47][48] - **灯塔渠道**：以Walmart、Best Buy、Costco为代表的大型零售商加速布局自有线上平台，选品路径更多转向通过亚马逊等第三方电商平台发掘热销商品，先在自身线上渠道试销，再根据数据表现推向线下门店。Walmart在2024年底至2025年，其平台上的中国卖家占比从20%提升至28% [2][41][55][57] - **全渠道融合与招商加速**：头部零售商强化线上线下联动，如Walmart、Best Buy、Target等加速在中国招商，通过全链条服务直接绑定制造商。全渠道融合策略的公司客户留存率达91% [56][57][58] - **线下市场重要性**：2024年美国线上零售额约占零售市场的16.1%，线下仍占据83.9%的市场份额。由于美国实体零售体系成熟且线上线下价差不大（约72%的产品价格相同），走向线下是品牌化公司的必然方向 [58][59][62] 3 什么样的公司可以切入线下？ - **成功企业的两类共同点**：1）拥有打造线上热销品的能力；2）拥有强供应链管控能力，以替代欧美线下经销商 [3][63] - **案例分析**： - **安克创新**：通过Power IQ等技术革新产品，解决多设备自适应充电痛点，并利用线上品牌势能切入线下渠道（如入驻BestBuy、沃尔玛），形成线上线下飞轮效应。2024年线下收入占比约29.7%，2025年上半年海外收入占比96.50% [3][64][65][66] - **浙江正特**：其星空篷产品凭借高性价比和DIY友好设计，率先在Costco线上平台成为爆品后引入线下门店。2024年星空篷销售额达7亿元，占营收50%以上；2024年线下收入占比约79.7% [3][64][68][73] - **卡罗特**：通过强设计、高性价比、多SKU打造线上头部炊具品牌，产品开发周期平均仅50天（行业平均110天）。2023年推出1374个SKU。2025年上半年美国品牌业务收益5.29亿元，占总收入68.1% [3][64][74][82][84] - **匠心家居**：凭借高产品力和产销一体，打造功能沙发的高端平替产品，并通过“MOTO Gallery”店中店模式实现从OEM/ODM向OBM转型。2025年第一季度在美店中店超500家。2025年上半年海外收入占比99.82% [3][64][85][86] - **巨星科技**：通过持续研发投入（2024年研发投入3.66亿元）和外延并购（OBM收入占比从2018年19.3%跃升至2024年47.9%），实现产销一体化以替代传统品牌商/中间商。线下收入占比近8成，是全球多家大型连锁超市的主要工具供应商 [3][64][87][88][91] 4 投资建议 - **核心逻辑**：在中美贸易摩擦叠加线上冲击的背景下，海外线下零售商的被动变革（如FOB转DDP、强化线上线下联动）对中国卖家是机遇，提升了出海门槛（从制造提升至仓配），并有望推动行业集中度提升 [4][10][92] - **受益标的分类**： - **具备畅销品打造能力的企业**：建议关注安克创新、绿联科技、浙江正特等 [4][11][92] - **逐渐替代中间商的企业**：建议关注巨星科技、匠心家居等 [4][11][92] - **聚焦线下缺乏强势品牌产品的企业**：建议关注卡罗特等 [4][11][92]

报告行业投资评级 报告未明确给出统一的行业投资评级，但在各细分领域给出了具体的投资建议[4][26] 报告的核心观点 报告核心观点认为，免税板块市场担忧有望缓解，投资逻辑不改，应更积极关注[1][11] 黄金珠宝板块头部品牌业绩超预期，消费者对提价接受度良好，行业景气度向上[1][14] 根据相关目录分别进行总结 一、 核心观点及公司动态 - **免税行业**：2026年1-2月海南离岛免税销售额合计105.9亿元，同比增长25.9%，符合预期[11] 2026年3月1日至12日，离岛免税销售额约15.9亿元，日均销售额约1.33亿元，较2025年3月日均增长41.7%[1][11] 市场担忧有望缓解，看好一季度销售表现，下旬博鳌亚洲论坛等活动将驱动高净值人群前往海南[1][13] - **黄金珠宝行业**：老铺黄金发布2025年业绩预告，预计收入270-280亿元，同比增长217%-229%，预计净利润48-49亿元，同比增长226%-233%[1][14] 2025年下半年公司两次提价接受度良好，带动毛利率修复[1][14] 2026年2月28日公司启动新一轮调价，整体涨幅20%-30%，消费者接受度有望持续好于预期[1][14] 二、 行业数据跟踪 - **线上GMV表现**：2026年1月第4周，天猫与京东平台整体GMV同比增长81.52%，高增长可能与年货节错期相关[2][15] - **线上品类表现**：2026年1月第4周，天猫与京东平台增速前五的品类为汽车及自行车、家居家装、书籍影音、手表、户外运动[2][15] 三、 行情回顾 - **指数与板块表现**：上周（2026年3月9日至13日），商贸零售（申万）板块下跌1.69%，在上证指数（-0.70%）、深证成指（+0.76%）等主要指数中表现偏弱，在9个申万大消费一级行业板块中涨幅位列第8[3][18] - **个股表现**：涨幅前五的个股为新世界（+15.71%）、新迅达（+8.81%）、汇通能源（+6.60%）、国联股份（+6.15%）、天音控股（+5.53%）[3][25] 跌幅前五的个股为苏美达（-10.13%）、孩子王（-9.05%）、中百集团（-7.61%）、中信金属（-6.02%）、翠微股份（-6.00%）[3][26] 四、 投资建议 - **免税**：投资逻辑不改，数据不及预期导致股价暂时承压，当前价格应更积极关注[26] 短期看，折扣缩减、货币升值将驱动利润率增长[26] 中期看，高端消费复苏、日本旅游回流逻辑不变[26] 海南自由贸易港封关有望对免税业务产生明显带动[4] - **黄金珠宝**：持续推荐老铺黄金与潮宏基[4][26] 老铺黄金的涨价有望带来毛利率持续优化，2026年店铺优化与高客运营策略有望驱动同店增长[4][26] 潮宏基通过产品上新强化加盟商单店模型，开店有望超预期，自产比例增长与产品结构优化将驱动盈利能力提升[4][26] - **线下零售**：建议关注模仿胖东来模式、调改持续深化的永辉超市[26] 报告认为其生鲜经营经验、规模优势及上市融资能力构成独特竞争优势[27] - **跨境出海**：建议持续关注头部出海品牌安克创新、AI+跨境平台小商品城与焦点科技及泛品类龙头华凯易佰、后地产链受益的巨星科技与创科实业，以及海外仓受益标的乐歌股份[27]

股份增持 - 周思远2026年3月9日增持公司股份100,000股[1] - 增持前持股375,000股，比例0.0314%，后持股475,000股，比例0.0398%[1] - 增持均价31.50元/股，资金为个人自有[1] 相关说明 - 增持通过深交所集中竞价，符合法规[1][2] - 6个月内不主动减持，不排除未来继续增持[3]

行业与公司 * 涉及的行业为工具行业，包括电动工具、OPE（园林工具）和手工具[1] * 涉及的公司包括创科实业、泉峰控股、巨星科技和史丹利百得[2][8] 市场概况与核心驱动 * 全球工具市场规模达**千亿美元级别**，其中电动工具约**350亿美元**，OPE约**300亿美元**，手工具约**200亿美元**，整体增速与GDP相关，稳态下保持**中个位数增长**[1][3] * **美国是最大单一市场**，重点公司美洲市场营收占比普遍在**60%~70%** 以上，行业对美国市场敞口较高[1][4] * 工具需求与美国**地产周期高度相关**，当前房贷利率高企，成屋销售筑底，但随着降息推进，地产景气有望修复并驱动工具需求释放[1][5] * 行业下游以**线下渠道为主**，受家得宝、劳氏等KA渠道库存周期影响，**24年下半年渠道去库已进入尾声**，25年渠道库存增速平稳，库销比企稳回落[6] * 预计**26年有望迎来地产周期与渠道库存周期的共振复苏**，且考虑到20-21年景气顶点后约**3-5年的更换周期**，当前具备迎来新一轮换新潮的条件[7] 竞争格局与公司定位 * 行业第一梯队为**创科实业**与**史丹利百得**，创科实业已完成反超并确立全球龙头地位[8] * **泉峰控股**在OPE品类位列全球第二，**巨星科技**在手工具品类位列全球第二，两者与龙头的差距持续缩小，尽管全球市场份额仍为**低个位数（约两三个点）**[8] * 各公司通过“**内生+外延**”实现规模扩张，龙头更早完成OBM（自有品牌）转型[1][9] * **创科实业**OBM业务占比已提升至约**90%**；**泉峰控股**OBM占比约**80%**；**巨星科技**OBM占比约**50%**，其电动工具等新品类仍处于成长期[9] 行业趋势：锂电化与智能化 * **锂电化**是核心趋势，电动工具渗透率已达**70%-80%**，OPE锂电化滞后，**25年家用锂电OPE渗透率约39%**，商用领域渗透率仅约**5%**，提升空间大[1][10] * 锂电化推动竞争要素转向**电池平台通用化**，**创科实业**（依托Milwaukee品牌的M18、M12平台）和**泉峰控股**（依托Ego 56伏平台）具有先发优势[1][11] * **智能化**是重要演进方向，**割草机器人**是当前落地较明确的品类[3] * **泉峰控股**的割草机器人新品预计**2026年春季在欧洲上市**，有望凭借品牌、渠道和电池平台优势把握机会[3][12] 公司经营与策略 * **渠道策略**：创科实业深度绑定家得宝（单一客户营收占比约**45%**）；巨星与泉峰渠道更多元，包括线下KA、线上平台（如亚马逊）及经销渠道[13] * **巨星科技**的D to C（直达消费者）营收占比从20年的约**6%** 提升至25年的**14%**，复合增速超**30%**[13] * **供应链重塑**：为应对关税冲击，海外转产成为主要策略[3] * **创科实业**与**巨星科技**海外布局较早，基本实现对美敞口全覆盖；**泉峰控股**加速追赶，预计**2026年底越南产能可实现对美敞口全覆盖**；史丹利百得主要依赖美国本土与墨西哥产能，成本包袱重[14] 财务表现与业绩展望 * **收入修复节奏**：创科实业最先走出周期底部，当前营收增速修复至**中高个位数**；巨星与泉峰在24年上半年走出底部，但25年受关税扰动存在波动[17] * **26年收入指引**：**巨星科技**指引为即使行业零增长，仍可兑现**15%** 的内生增长；**泉峰控股**对26年实现双位数增长有信心；史丹利百得营收仍处下滑区间[17][18] * **盈利能力**： * **创科实业**毛利率已提升至**40%** 以上，净利率稳定在**7%~8%**，抗周期能力突出[19] * **巨星科技**毛利率从22年下半年的低点**22%** 修复至25年三季度的**35%**，净利润显著高于同行[19] * **泉峰控股**盈利修复拐点在24年出现，当前毛利率在**30%~35%** 区间，净利润率指引为**10%**，仍有提升空间[19] * **史丹利百得**毛利率提升至**33%**，净利率提升至**4%** 左右，但仍处相对劣势[19] 投资观点与估值 * 当前关注工具板块的核心原因在于：渠道库存处于历史偏低水位；美国降息预期带动地产改善与需求修复；近期美国关税政策调整形成偏利好催化[2] * 个股层面，**巨星科技**、**泉峰控股**已对26年给出双位数收入增长指引，且当前估值低于历史中枢，具备“贝塔与阿尔法共振”下的修复空间[2] * **创科实业**具备穿越周期能力与最高的经营确定性，有龙头配置价值[20] * **巨星科技**：对26年业绩预期为**31亿**，按20倍估值对应市值约**600亿**，较当前有近**40%** 空间[20] * **泉峰控股**：对26年业绩预期为**1.6亿美元**，按15倍估值对应市值约**24亿美元**，较当前有超**40%** 空间[20]

核心观点 - 报告认为，2026年有望成为中国回归“价值投资元年”的起点，其核心驱动力在于人民币长期升值趋势驱动跨境资本加速回流，这将为中国的制造业和消费行业带来大量稳定的现金流，从而吸引价值投资者[1] - 报告将“价值投资”的核心理念定义为以合理价格买入现金流充沛的优质公司，即拥有稳定现金流且资本开支（CAPEX）较低的“大DCF资产”[2] - 报告重点推荐大炼化板块，认为其具备全球竞争优势和稳定现金流特征，是典型的“大DCF资产”，并将在2026年迎来“巴菲特时刻”[3][5] - 行业配置上，报告维持上半年推荐石油/化工，下半年推荐白酒/恒生科技的判断[7] - 报告提供了2026年3月的金股组合，共12只股票，覆盖有色、钢铁、非银、医药、电新、计算机、电子、家电、食饮、机械及北交所等多个行业[7][11] 宏观策略与行业观点 - **2026年宏观背景**：中国自2018年进入工业化成熟期，制造业出口能力强，能赚取稳定现金流，这曾是2019-2022年“价值投资”行情的基础[1]。美联储降息后人民币回归长期升值趋势，正驱动跨境资本加速回流，将再次为制造和消费行业创造价值投资土壤[1] - **价值投资范式**：报告以美国工业化成熟期（始于1945年）后孕育的巴菲特式价值投资为例，指出其基础是投资于现金流充裕且CAPEX较低的“现金奶牛”型公司，如美国运通、可口可乐、苹果等[2] - **大炼化行业核心逻辑**： - 人民币升值叠加行业“反内卷”资本开支收缩，正在修复化工行业的现金流量表[3] - 中国大炼化板块自2018年后出口规模和海外营收占比明显提升，赚取稳定现金流能力增强[3] - 俄乌冲突导致欧洲能源成本飙升，大量欧洲炼化产能正不可逆地流向中国，进一步强化中国大炼化的现金流优势[3] - 全球产能重构将使中国大炼化的现金流优势具备长期可持续性[4] - **化工细分行业机会**：自2023年第三季度低点以来，多数化工细分行业自由现金流已修复至历史60%分位数以上，部分甚至超过90%分位数。其中，氟化工、合成树脂、塑料等细分行业现金流已明显改善，但股价尚未充分反映[5] - **油价周期展望**：随着俄乌冲突缓解，OPEC主要产油国相继宣布暂停扩产，2026年全球有望迎来“油价超级周期”，大炼化板块将受益[5] 2026年3月金股组合详情 - **紫金矿业 (601899.SH)**： - **短期逻辑**：全球第二大铜矿Grasberg遭遇矿难停产，供给担忧加剧，铜价有望上行[21] - **中长期逻辑**：矿业龙头高成长价值凸显，增储扩产持续推进[22]。金铜双轮驱动彰显强大韧性[24] - **盈利与估值**：预计2025年EPS为1.90元，对应PE为20.78倍；预计2026年EPS为2.52元，对应PE为15.68倍[12] - **洛阳钼业 (603993.SH)**： - **短期逻辑**：铜金价格上行[25] - **中长期逻辑**：铜+黄金“双核”布局清晰，并购扩张与产能升级双轮驱动[26][28] - **盈利与估值**：预计2025年EPS为0.91元，对应PE为26.24倍；预计2026年EPS为1.18元，对应PE为20.30倍[12] - **南钢股份 (600282.SH)**： - **短期逻辑**：宏观经济企稳回升[29] - **中长期逻辑**：公司资源端频频布局，打造全产业链一体化以稳定ROE并挖掘新增长点，是钢铁行业中稀缺的具备显著α的公司[30][32] - **盈利与估值**：预计2025年EPS为0.44元，对应PE为13.30倍；预计2026年EPS为0.49元，对应PE为12.03倍[12] - **新华保险 (601336.SH)**： - **短期逻辑**：分红险开门红超预期[33] - **中长期逻辑**：资产端高权益弹性，在股市上行中贡献投资收益，负债端保费稳健流入贡献AUM，成长性大[34]。居民资产配置转移下分红险优势突出，公司具备权益端高弹性逻辑[36] - **盈利与估值**：预计2025年EPS为12.13元，对应PE为6.23倍；预计2026年EPS为12.31元，对应PE为6.14倍[12] - **国邦医药 (605507.SH)**： - **短期逻辑**：抗生素需求回暖；动保原料药过剩产能出清、下游补库存驱动价格拐点向上[39] - **中长期逻辑**：“十五五”规划强调节能减排，加速过剩落后产能出清，公司作为动保原料药龙头利润弹性显著[37][38]。公司还投资前沿生物医药等领域，开拓新业态[40] - **盈利与估值**：预计2025年EPS为1.74元，对应PE为16.11倍；预计2026年EPS为2.10元，对应PE为13.35倍[12] - **恩捷股份 (002812.SZ)**： - **短期逻辑**：下游需求回升；隔膜新一轮涨价落地[43] - **中长期逻辑**：行业供需格局改善，隔膜价格企稳回升。公司通过降本增效、新品研发等措施巩固全球市场地位[44] - **盈利与估值**：预计2025年EPS为0.05元，对应PE为1,209.57倍；预计2026年EPS为1.87元，对应PE为33.10倍[12] - **海光信息 (688041.SH)**： - **中长期逻辑**：在互联网、政企客户加大AI基础设施投入的背景下，随着新一代产品落地，公司有望凭借基础软件栈优势扩大市场份额，实现高弹性增长[47]。国产AI芯片持续迭代，公司DCU业务有望突破互联网关键客户[49] - **盈利与估值**：预计2025年EPS为1.10元，对应PE为238.72倍；预计2026年EPS为2.02元，对应PE为128.98倍[12] - **南亚新材 (688519.SH)**： - **短期逻辑**：自2025年12月起主流覆铜板厂商密集调价，价格单周最大涨幅达10%-20%[50] - **中长期逻辑**：公司通过配方创新卡位高增长赛道，高可靠性HDI材料已量产，适配800V快充的车载材料已规模化交付[51]。IC载板材料通过认证，高端产品有望放量[52]。AI服务器CCL用量达传统设备的3-5倍，公司高端CCL在国内外客户中导入顺利[54] - **盈利与估值**：预计2025年EPS为1.07元，对应PE为114.04倍；预计2026年EPS为2.21元，对应PE为52.89倍[12] - **西锐 (2507.HK)**： - **短期逻辑**：公司自身产能、交付提升[57] - **中长期逻辑**：全球私人飞机龙头，行业持续景气。美国私人飞机市场低渗透、高接受度，公司是唯一专注ToC小型私人飞机的厂商，长期享受量价抬升[55][58] - **盈利与估值**：预计2025年EPS为0.44元，对应PE为17.58倍；预计2026年EPS为0.52元，对应PE为14.61倍[12] - **颐海国际 (1579.HK)**： - **短期逻辑**：公司产品提价、收缩促销；海底捞翻台率逐月改善[62] - **中长期逻辑**：餐饮供应链行业景气度好转，竞争改善。公司海外市场增速快，国内B端客户增长稳定，关联方改善及提价贡献业绩弹性[61][64] - **盈利与估值**：预计2025年EPS为0.78元，对应PE为18.97倍；预计2026年EPS为0.85元，对应PE为17.33倍[12] - **巨星科技 (002444.SZ)**： - **短期逻辑**：美联储降息节奏超预期；北美渠道商补库启动；电动工具订单及收入超预期；贸易摩擦下产能转移推进[65] - **中长期逻辑**：手工具龙头地位稳固，依托渠道与产能优势提升份额，OBM占比提升叠加电动工具放量驱动中长期成长[66] - **盈利与估值**：预计2025年EPS为2.16元，对应PE为16.50倍；预计2026年EPS为2.62元，对应PE为13.61倍[12] - **戈碧迦 (920438.BJ)**： - **短期逻辑**：纳米微晶玻璃新客户拓展+HDD存储玻璃需求提升将带来特种玻璃业务较大增长[69] - **中长期逻辑**：半导体玻璃基板及载板订单放量，以及玻璃纤维产品商业化将带来更大想象空间[70]。公司是高端光学材料龙头，先进封装及AI上游核心材料替代先锋[72] - **盈利与估值**：预计2025年EPS为0.20元，对应PE为246.23倍；预计2026年EPS为0.77元，对应PE为62.45倍[12]

今日重点推荐 - **中国平安 (601318)**：报告核心观点认为，中国平安的“综合金融+医疗养老”战略定位及其构建的“产品+服务”新模式，将铸造公司新的价值增长极。采用分部估值法，给予公司1.6万亿人民币目标市值，对应目标价88.53元，当前股价63.50元，总市值1.15万亿人民币[2][3]。凭借领先的综合金融基础、先发的医养布局以及强大的科技能力三大优势，公司有望构建更高效的“产品+服务”体系[4] - **钢研高纳 (300034)**：报告认为公司是国内高温合金领域龙头，实控人为国务院国资委，核心产品覆盖航空航天等多领域。受益于航空航天领域需求高景气与技术自主可控，公司业绩有望稳健增长。预计2025-2027年归母净利润分别为1.32亿、1.52亿、1.72亿元人民币。给予目标价28.05元，当前股价24.90元，总市值198.44亿元人民币[2][5][6]。军民市场共振，行业景气具备韧性，燃气轮机、核电、新能源、高端制造等多下游领域共同发力，尤其是国产大飞机交付提速、商业航天快速发展，为行业带来结构性增长机遇[6] - **石药集团 (1093)**：报告核心观点认为公司创新研发实力强劲，近年进入创新药管线的收获期，同时公司通过搭建国际化的BD生态系统，达成了多笔重磅授权。首次覆盖给予增持评级，目标价16.58港元[2][8]。肿瘤管线中，SYS6010是全球进展最快的拓扑异构酶EGFR ADC[8][29]。在减肥代谢、小核酸等管线布局国内领先，2026年1月30日与阿斯利康签订战略合作，涉及8个创新长效多肽药物项目，石药集团将获得12亿美元预付款，最高35亿美元的研发里程碑付款和最高138亿美元的销售里程碑付款，交易总额达185亿美元[9][30] 行业事件快评：其他小金属 - **核心事件**：津巴布韦矿业部宣布立即暂停所有原矿及锂精矿出口，旨在加强矿产监管。未来仅持有效采矿权及获批选矿厂的企业具备出口资格[14][15] - **供给影响**：根据SMM数据，中国2025年从津巴布韦进口锂精矿总计119万吨，折算碳酸锂产量14.88万吨，津巴布韦对全球碳酸锂供给的影响较大。若政策持续，锂矿供给端将明显收紧[15] - **行业基本面**：2026年1月底到2月，SMM口径的碳酸锂库存持续5周下行，且去库速度逐渐加快，碳酸锂基本面保持偏强运行。预期随着春节后需求恢复，碳酸锂价格将偏强震荡[17] - **投资建议**：推荐藏格矿业、赣锋锂业、天齐锂业、永兴材料、雅化集团等[14] 行业跟踪报告：房地产 - **市场现状**：基于对27个一二线城市核心指标的模型测算，2025年四季度仅有19%的城市房地产市场呈现筑底迹象，市场整体仍处深度调整与筑底阶段[18]。2025年Q4，新房与二手房市场价格同比降幅均再次扩大[19] - **成交情况**：2025年Q4，受高基数与需求疲软影响，全国新房及二手房成交同比大幅走弱。一线城市新房成交同比下滑47%，二线城市新房同比降幅达43%。相比之下，二手房市场显现分化，一线城市韧性较强，成交同比虽下降26%，但仍高于2023年同期水平[19][20] - **库存压力**：2025年Q4，一、二线城市新房出清周期均呈现持续攀升态势，一线城市突破23个月，二线城市达到26个月的历史高位，库存去化压力加大[20] 公司跟踪报告：兆威机电 (003021) - **核心事件**：公司于2026年1月30日正式通过港交所主板上市聆讯，若H股成功上市，公司将迈入“A+H”双资本平台新阶段，募集资金将主要用于推进全球化战略[21] - **公司地位**：公司是中国第一、全球第四的一体化微型传动与驱动系统提供商（基于2024年数据），产品广泛应用于新能源汽车、消费及医疗科技产品、智能制造及具身智能领域[22] - **人形机器人布局**：公司通过布局驱动模组+灵巧手产品切入人形机器人产业。2025年1-9月，具身智能板块业务实现收入1553万元人民币，同比增长281%[23] 公司跟踪报告：五洲新春 (603667) - **财务表现**：2025年前三季度公司营收26.61亿元人民币，同比增长7.60%；归母净利润9848.29万元人民币，同比增长0.25%。2025年第三季度毛利率为19.71%，同比提升0.98个百分点[25][26] - **业务进展**：公司在新能源汽车领域深入配套丰田、宝马及国内主流造车新势力。在航空航天、燃气轮机等领域的高附加值轴承产品已获得小批量订单。在机器人核心传动部件——反向式行星滚柱丝杠上已获得多家客户小批量订单[27] - **定增布局**：公司通过定增募资投向高端丝杠及轴承项目，已对接字节跳动、新剑传动等厂商[27] 海外报告：石药集团 (1093) (重复/精粹部分) - **财务预测**：预测公司2025-2027年EPS为0.55元、0.75元、0.70元人民币，增速分别为48%、36%、-7%。采用可比公司相对估值法，给予目标价16.58港元[28] - **创新管线**：肿瘤管线EGFR ADC全球进展最快，多个早期管线静待2026年数据催化[29]。减肥代谢、小核酸等管线布局国内领先，与阿斯利康达成总额185亿美元的战略合作[30] 公司跟踪报告：聚杰微纤 (300819) - **收购拓展**：公司收购根银科技80%股权，拓展电子布领域。根银科技在安徽马鞍山拥有产能1000万米电子级玻璃纤维布[32][34] - **业务协同**：根银科技原实控人同为设备制造商根银机电的实控人，具备较强的设备改造能力基因，收购有望协同受益于设备端的灵活升级能力[35] - **半导体耗材**：公司生产的超纤无尘洁净布达到国际先进水平，广泛用于高端晶圆厂、PCB等行业，在国产替代和下游半导体扩产周期驱动下有望加速渗透[35] 行业跟踪报告：储能设备及系统集成 - **政策催化**：青海省发布了《关于建立青海省发电侧容量电价机制的通知（征求意见稿）》，这是国家发改委114号文后第一个出台容量电价的省份。容量补偿标准2026年为165元/（千瓦·年）[36][37] - **经济性测算**：按照青海计算公式，4小时储能电站的每千瓦年度补偿价格为153.77元。结合2026年1月青海独立储能参与现货市场充放电价差0.38元/度电测算，4小时储能系统资本金IRR可达9%，经济性走通[38] - **行业需求**：2026年1月，中国新型储能新增装机3.8GW/10.9GWh，同比分别增长62%和106%。储能电池销量为46.1GWh，同比增长164.0%。预计2026年全球储能增速达50%[38] - **投资建议**：建议增持储能板块，推荐海博思创、宁德时代、亿纬锂能、中创新航、阿特斯、湖南裕能等[36] 行业专题研究：投资银行业与经纪业 - **发展趋势**：国际业务已成为券商发力的重要方向。样本18家券商国际子公司对券商整体利润贡献从2018年的0.7%提升至2025年上半年的8.2%。中信证券、中金公司、华泰证券的国际子利润贡献分别达20%、55%、14%[40] - **战略意义**：在金融强国战略导向下，券商国际化发展是必然之路。国际化是国际一流投行发展的主要手段，也是建设全球一流投行的题中之义[41] - **业务结构**：多数券商国际业务以投资收益为主，财富管理、投行业务具备一定业务体量。随着中国企业出海及居民跨境财富管理需求增长，这些业务有望成为新的增长引擎[42] - **发展空间**：参考国际一流投行，其国际业务占比普遍在30%以上。看好国际业务在头部券商中盈利占比稳步提升，成为业绩成长重要驱动[42] 行业月报：机械行业（出口链） - **成本环境**：2026年2月24日，美元兑人民币即期汇率为6.88，环比下降0.38%；欧元兑人民币汇率为8.11，环比下降1.15%。主要航线海运费同比持续下滑，例如美西航线CCFI指数为824.72，同比下降25.73%[44] - **海外市场数据**：2026年2月美国住房市场指数为36，同比下降14.29%。2025年12月，美国成屋销量391万套，同比下降4.40%[44][46] - **细分行业**：2025年12月，中国高尔夫球车出口量1.21万辆，同比上升7.66%；出口额0.43亿美元，同比上升8.76%。摩托车出口量同比上升16.29%[46] - **投资建议**：建议重点关注具备全球制造布局、品牌输出能力与渠道整合优势的出口型消费企业，推荐巨星科技、银都股份、涛涛车业等[43] 公司首次覆盖：雪峰科技 (603227) - **业务模式**：公司形成民爆和能化双主业协同发展，打造“天然气→合成氨→硝酸铵→民爆产品”产业链。在民爆领域具备工程爆破一体化服务能力；在能化领域，拥有年产60万吨尿素、90万吨复合肥、66万吨硝酸铵等产能[47] - **经营情况**：2025年上半年，公司营业收入同比减少4.96%。其中，民爆产品及服务收入减少11.75%，化工产品收入减少13.64%，但天然气收入同比大幅增长136.85%[48] - **发展机遇**：新疆已成为国内炸药产量第二的省份。公司控股股东变更为广东宏大，后者承诺在未来3-5年内将民爆资产注入公司[49] 公司首次覆盖：联化科技 (002250) - **业绩表现**：公司是精细化工龙头企业，产品覆盖植保、医药、功能化学品等领域。2025年预计扣非净利润3.3-4.1亿元人民币，同比增长171.87%–237.78%[50] - **医药业务**：2025年上半年，公司医药业务收入10.18亿元人民币，同比增长43%；毛利4.35亿元人民币，同比增长42.6%。公司在连续生产、小核酸、多肽等领域研发能力增强[52] - **增长点**：2025年上半年，功能化学品业务（含新能源）收入2.65亿元人民币，同比增长108.7%。马来西亚基地计划投资2亿美元，目前第一期建设中，规划以生产植保CDMO产品为主[53] 基金专题报告：ETF配置策略 - **研究目标**：构建具有稳定投资回报预期的大类资产ETF配置策略，目标为预期年化收益不小于6%，年化波动率不大于5%，最大回撤不大于5%[54] - **模型构建**：战略层通过风险平价模型设定资产权重中枢；战术层通过构建10个高频宏观因子，对各大类资产进行月度定量打分，并据此进行战术性权重调整[55] - **回测结果**：在宏观打分模型下，两个高风险权重调整规则下的全球大类资产ETF策略年化收益表现最佳，分别达到10.85%与10.77%。以ES风险平价模型为基础的组合则展现出更优的风险管控能力[56]

行业投资评级 - 评级：增持 [4] 报告核心观点 - 美元兑人民币小幅贬值，主要航线海运费同比继续下滑 [2] - 美国餐饮RPI环比下降，美国住房市场指数环比承压 [2] - 建议重点关注具备全球制造布局、品牌输出能力与渠道整合优势的出口型消费企业 [4] - 看好市场占有率高、供应链韧性强、并已建立成熟海外产能的标的 [4] 成本跟踪总结 - **汇率**：2026年2月24日美元兑人民币即期汇率为6.88，环比2月13日下降0.38%；欧元兑人民币汇率为8.11，环比2月13日下降1.15% [4] - **海运费**：2026年2月第2周中国出口集装箱运价指数（CCFI）综合指数为1088.14，同比下降21.56%，环比下降3.03% [4] - **欧洲航线**：指数为1508.26，同比下降7.05%，环比下降1.74% [4] - **美东航线**：指数为913.08，同比下降29.01%，环比下降2.56% [4] - **美西航线**：指数为824.72，同比下降25.73%，环比下降0.12% [4] - **东南亚航线**：指数为852.70，同比下降19.27%，环比下降2.83% [4] 行业高频数据跟踪总结 - **美国餐饮业**：2025年12月美国RPI为98.3，相较11月的99.2环比下降1.0% [4] - **美国房地产**：2026年2月美国住房市场指数为36，环比下降2.70%，同比下降14.29% [4] - **成屋库存与销量**：2026年1月美国成屋库存量122万套，同比增加3.39%；成屋销量391万套，同比下降4.40% [4] - **新建住房销量**：2025年12月美国新建住房销量745万套，同比增加3.76% [4] - **高尔夫球车出口**：2025年12月，出口量环比增加1.33%，同比上升7.66%；出口金额环比增加11.21%，同比上升8.76% [4] - **高尔夫球车累计出口**：2025年1-12月累计出口额为3.63亿美元，同比下降63.74%；累计出口量为10.54万辆，同比下降62.24% [4] - **摩托车出口**：2025年12月，中国摩托车出口额环比下降2.73%，同比上升15.83%；出口量环比下降6.79%，同比上升16.29% [4] 投资建议与推荐标的 - **推荐标的**：巨星科技、银都股份、涛涛车业、宏华数科、杰克股份 [4] - **相关标的**：浩洋股份 [4] - **重点公司盈利预测**：报告提供了巨星科技、银都股份、涛涛车业、宏华数科、杰克股份截至2026年2月25日的股价及2025-2027年EPS预测和PE估值 [15]

行业投资评级 - 评级：增持 [4] 报告核心观点 - 美元兑人民币小幅贬值，主要航线海运费同比继续下滑 [2] - 美国餐饮RPI环比下降，美国住房市场指数环比承压 [2] - 建议重点关注具备全球制造布局、品牌输出能力与渠道整合优势的出口型消费企业 [4] - 看好市场占有率高、供应链韧性强、并已建立成熟海外产能的标的 [4] 成本跟踪 - **汇率**：2026年2月24日美元兑人民币即期汇率为6.88，环比2月13日下降0.38%；欧元兑人民币汇率为8.11，环比2月13日下降1.15% [4] - **海运费**：2026年2月第2周中国出口集装箱运价指数（CCFI）综合指数为1088.14，同比下降21.56%，环比下降3.03% [4] - 欧洲航线为1508.26，同比下降7.05%，环比下降1.74% [4] - 美东航线为913.08，同比下降29.01%，环比下降2.56% [4] - 美西航线为824.72，同比下降25.73%，环比下降0.12% [4] - 东南亚航线为852.70，同比下降19.27%，环比下降2.83% [4] 行业高频数据跟踪 - **美国餐饮业**：2025年12月美国RPI为98.3，相较11月的99.2环比下降1.0% [4] - **美国房地产**：2026年2月美国住房市场指数为36，环比下降2.70%，同比下降14.29% [4] - 2026年1月美国成屋库存量122万套，同比增加3.39% [4] - 2026年1月美国成屋销量391万套，同比下降4.40% [4] - 2025年12月美国新建住房销量745万套，同比增加3.76% [4] - **高尔夫球车行业**：2025年12月，高尔夫球车出口量环比增加1.33%，同比上升7.66%；出口金额环比增加11.21%，同比上升8.76% [4] - 2025年12月我国高尔夫球车出口额为0.43亿美元，1-12月累计出口额3.63亿美元，同比下降63.74% [4] - 2025年12月出口量为1.21万辆，1-12月累计出口量10.54万辆，同比下降62.24% [4] - **摩托车行业**：2025年12月，中国摩托车出口额环比下降2.73%，同比上升15.83%；出口量环比下降6.79%，同比上升16.29% [4] 投资建议与推荐标的 - 建议重点关注具备全球制造布局、品牌输出能力与渠道整合优势的出口型消费企业 [4] - 推荐标的：巨星科技、银都股份、涛涛车业、宏华数科、杰克股份 [4] - 相关标的：浩洋股份 [4] 重点公司盈利预测 - **巨星科技 (002444.SZ)**：股价37.38元，预测2025/2026/2027年EPS分别为2.18元、2.72元、3.19元，对应PE分别为17.1倍、13.7倍、11.7倍，评级“增持” [15] - **银都股份 (603277.SH)**：股价16.27元，预测2025/2026/2027年EPS分别为1.02元、1.20元、1.35元，对应PE分别为16.0倍、13.6倍、12.1倍，评级“增持” [15] - **涛涛车业 (301345.SZ)**：股价209.70元，预测2025/2026/2027年EPS分别为7.23元、9.41元、11.96元，对应PE分别为29.0倍、22.3倍、17.5倍，评级“增持” [15] - **宏华数科 (688789.SH)**：股价79.97元，预测2025/2026/2027年EPS分别为2.92元、3.76元、4.57元，对应PE分别为27.4倍、21.3倍、17.5倍，评级“增持” [15] - **杰克股份 (603337.SH)**：股价45.27元，预测2025/2026/2027年EPS分别为1.99元、1.99元、2.64元，对应PE分别为22.7倍、22.7倍、17.1倍，评级“增持” [15]

中国外贸表现与结构变化 - 2025年中国出口总额创历史新高，同比增长5.5%，贸易顺差首次突破1万亿美元，同比大幅上升19.8% [1][57] - 外贸成为经济增长重要引擎，2025年货物和服务净出口对GDP增长拉动1.64个百分点，为2007年以来次高水平 [3][59] - 出口链上市公司盈利表现强劲，2025Q3盈利增速达12.96%，连续9个季度优于全A非金融板块，增速差扩大至11.03个百分点 [3][59] - 地区结构多元化，对美直接出口同比下降19.79%，拖累出口总规模2.91%，美国在中国出口中比重下降3.53个百分点至11.15% [6][61] - 新兴市场成为新增长点，2025年对非洲、东盟、中东出口同比分别增长25.9%、13.64%、9.7%，对出口总规模分别拉动1.29%、2.24%、0.64% [6][61] - 对欧盟出口稳步修复，同比增长8.57%，对出口总规模形成1.43%的正向拉动 [6][61] - 产品结构向价值链上游攀升，2025年电机/电气产品、机械、汽车、船舶等中高端制造业是出口主力，分别拉动出口总规模44.10%、17.67%、16.05%、6.99% [8][64] - 传统轻工业制品如家具、玩具、袜靴等出口规模在关税摩擦和产业链外迁下出现明显下跌 [8][64] 全球供应链重构与中国企业出海 - 全球工业体系正从“效率优先”向“安全与自主”转型，带来大量基础设施和工业化建设需求 [11][67] - 中国出口结构适应性调整，消费品占比趋势性收窄，服务于全球供应链重建的中间品和资本品占据主导 [14][70] - 中国在电动汽车、电池、半导体、船舶、机械设备等全球重要工业品类中抢占大量增量市场份额 [16][72] - 例如，宽度≥600毫米铁/钢平板轧材、客运或货运船舶、半导体器件、蓄电池等品类的中国增量占比分别达127.35%、101.05%、61.09%、56.63% [17][73] - 中国企业产能全球化布局加速，2025年A股上市公司在东盟/印度/墨西哥建设产能/子公司公告数量达229家，较2024年将近翻倍 [17][73] - 中国产能出海是本土供应链延伸，建厂期需大量中国设备进口，投产后需持续从中国进口中间品 [17][73] - 东盟承接中国产业链外溢较为全面，覆盖纺织服饰、家电家具、消费电子、汽车等多项产业 [18][74] - 墨西哥和印度呈现“单一赛道”特征，分别主要承接中国汽车和消费电子产业链 [18][74] - 具体数据显示，中国对东盟出口的有线电话电报设备、自动数据处理设备等份额边际变化显著 [20][76] - 中国对墨西哥出口的汽车零部件、电视接收机等份额边际变化分别为1.81%和5.70% [23][79] - 中国对印度出口的有线电话电报设备、自动数据处理设备份额边际变化分别为1.80%和2.13% [25][81] AI扩张周期的持续性与影响 - AI算力硬件是中国资本市场核心主线，宏观、微观和流动性层面显示AI扩张周期具有持续性 [29][85] - 宏观经济层面，AI领域资本开支显著飙升，但占美国GDP比重明显低于科网泡沫时期 [29][85] - 上市公司层面，美股科技龙头资产负债表和现金流量表健康，净债务权益比和净债务/EBITA低于90年代，自由现金流可覆盖资本开支 [30][86] - 流动性层面，美联储处于降息周期，与科网泡沫时期加息环境不同，降低了AI企业融资变难的风险 [33][89] - 科技巨头2026年资本开支指引高增，亚马逊、谷歌、Meta、微软四家云服务厂商资本开支指引合计约5987亿美元，同比增长67% [35][91] - AI资本开支高增长影响向上下游传导，上游拉动美国电网设备、储能装备需求，下游端侧硬件落地利好国内人形机器人、消费电子产业链 [36][92] - 端侧AI硬件如折叠屏手机、智能家居摄像头、Vision Pro迭代产品等预计在2026/2027年陆续推出 [38][94] 文化与技术价值输出 - 文化输出体现为IP出海与生活方式出海 [39][95] - 潮玩企业泡泡玛特2025年H1海外业务收入占比首次超过40%，海外增速明显高于本土 [39][95] - 2025年中国自主研发游戏海外市场实际销售收入达204.55亿美元，同比增长10.23%，收入规模连续六年保持在千亿元人民币以上 [39][95] - 技术出海以创新药BD为代表，2025年中国创新药深度融入全球产业链，自主出海与License-out双线发力 [41][97] - 新餐饮品牌如蜜雪冰城在东南亚凭借“高质价比”快速抢占市场份额 [43][99] - 互联网电商如Temu、Shein依托中国供应链和C2M模式，输出高效履约标准与算法推荐能力 [43][99] 2026年值得关注的出海链细分方向 - 综合多维度因素，2026年电新、机械、TMT以及创新药、新消费、造船、商用车、汽车零部件、化学制品等细分方向存在确定性较强的出海机会 [46][102] - 具体行业数据包括：电池海外营收占比25.11%，海外毛利率23.54%；电网设备海外毛利率25.10%；工程机械海外营收占比47.33%，海外毛利率29.04%；游戏海外营收占比38.49%，海外毛利率高达69.61% [48][104] - 从在手订单增速看，2025Q3电池、工程机械、化学制药、游戏行业订单增速分别为39.58%、11.14%、28.09%、10.68% [49][55][105][111] - 从一致预期看，2026年商用车、电池、工程机械、化学制药、游戏行业的预期净利润增速分别为66.65%、44.86%、23.43%、22.86%、40.30% [51][55][107][111] - 综合考虑业绩与估值，重点提示商用车、电池、工程机械、化学制药、游戏行业的投资机会 [54][110]

公司专利与研发动态 - 巨星科技公布一项名为“夹具”的国际专利申请 专利申请号为PCT/CN2025/113396 国际公布日为2026年2月12日 [1] - 今年以来公司已公布国际专利申请7个 较去年同期增加600% [1] - 2025年上半年公司在研发方面投入1.75亿元人民币 同比增长10.57% [1]