内需新消费板块 - 消费整体承压但部分细分板块展现高成长性 部分公司通过渠道变革或行业红利布局开启第二成长曲线 推荐稀缺成长属性细分行业中的优质新消费个股 [2] - 个护板块国产品牌通过电商红利+产品升级撬动份额 推荐百亚股份(益生菌大单品红利+电商直播提份额+线下扩张) 建议关注豪悦护理(纸尿裤代工恢复+收购南通大王产能+洁婷品牌亮眼) [2] - AI眼镜板块国内外头部玩家加速布局 2025年产品加速落地 推荐明月镜片(销售渠道和生产设计优势突出) [2] - 情绪消费板块注重产品情绪价值 涵盖悦己消费/情感陪伴等 推荐晨光股份(IP二次元布局+九木杂物社IP类产品占比提升) [2] 新型烟草板块 - HNB市场增长稳健 尼古丁袋市场翻倍增长 国际烟草龙头发力新型烟草领域 建议关注盈趣科技(PMI合作)/诺邦股份(口含烟无纺布布局) [3] 传统消费板块 - 家居/造纸行业面临消费压力 投资逻辑聚焦优质α个股政策红利/成本节降能力 [4] - 家居板块2025年国补品类/额度/周期全面升级 龙头凭借经销商资质/补贴优势抢份额 推荐欧派家居/索菲亚/顾家家居 [4] - 造纸板块2025H2纸价或季节性波动 文化纸>箱板瓦楞纸>白卡纸 推荐太阳纸业(2025产能投放+成本控制领先) [4] 出口板块 - 短期博弈关税2 0 海外产能布局维持现状 已提前布局企业优势显著 [5] - 部分出口行业对美越产能依赖度高 代工厂可转嫁大部分关税 对美敞口小企业现阶段安全性强 [5] - 中长期推荐高成长性细分行业(需求刚性/消费习惯变化/库存周期) 标的包括嘉益股份/共创草坪/致欧科技 建议关注匠心家居/久祺股份/浙江自然 [5]

报告行业投资评级 - 轻工制造行业投资评级为看好，上次评级也为看好 [2] 报告的核心观点 - 消费需求整体偏弱，建议关注细分方向中产品&渠道变革提升份额、品牌心智占领或业绩修复可期的核心个股 [2][8] - 宠食天花板高，消费者教育壁垒更高、品牌粘性强、大单品效应显著；婴童护理格局分散，优秀品牌依托性价比&爆款产品快速迭代提份额，线上依赖度高，毛利率高、SKU 相对分散；卫生巾&牙膏国产二线品牌提份额，新锐品牌通过抖音等平台引流、赋能其他平台&线下市场；线下经销体系密度高、考验综合运作能力；潮玩赛道产品创新+品牌重塑，群体共识认知通过圈层外扩，小红书社媒加速品牌出圈，泡泡玛特、布鲁可、卡游等收入高速增长 [2][8] 根据相关目录分别进行总结 文具板块 - 24Q4&25Q1 传统文具用品渠道信心恢复缓慢，线下渠道流量承压、线上增速相对较好；晨光股份收入同比下降，传统核心收入压力显现，但晨光科技收入增长较好，零售大店延续扩张且提升 IP 产品战略高度；办公集采增速阶段性回落，龙头公司深挖存量客户需求，伴随春节后国央企招投标启动，增速有望修复；25Q2 传统文具有望延续平稳，科力普有望边际提速，九木有望延续快速开店、渠道下沉 [12] 卫生巾板块 - 舆情重塑格局，百亚逐步恢复、全国化拓展提速，24Q4&25Q1 收入和归母净利润有不同表现，25Q1 外围省份收入高速扩张，电商收入受舆情影响，益生菌 Pro 势能向上，预计 25Q2 收入增势有望恢复、盈利能力抬升；豪悦护理收购洁婷后推新提速，拓展外围省份、布局深度分销渠道，加大电商发力，预计洁婷有望实现品牌焕新、增长提速 [13] 眼镜板块 - 2023 - 2024 年传统眼镜行业竞争加剧，2025 年行业格局优化；明月镜片、博士眼镜收入和归母净利润有不同表现，盈利能力随产品结构升级而提升，智能眼镜赛道合作提速；康耐特光学标准化镜片稳步增长，定制化&功能性产品快速发展，自有品牌增长驱动盈利能力改善，海外市场布局多元，预计 25H1 收入和利润有一定增长 [13][15] 宠物板块 - 头部宠物食品企业加速布局国内市场，乖宝宠物、中宠股份增长亮眼，佩蒂股份收入和归母净利润承压主要系关税影响和品牌投入增加，25Q2 有望重回增长通道 [16] 口腔护理板块 - 登康口腔全渠道份额扩张、产品结构升级，24Q4/25Q1 收入和归母净利润同比增长，毛利率超预期提升，预计 2025 年有望保持靓丽增长；倍加洁收入同比增长，归母净利润由盈转亏，主要系经营承压、计提减值和受到关税、大客户影响，25Q1 牙膏客户逐步放量有望贡献新增长点 [19] 婴童护理板块 - 板块景气度高，儿童防晒&青少年赛道快速扩容；润本股份收入和归母净利润同比有不同表现，新品防晒啫喱快速放量，5 月新品青少年系列值得期待，户外驱蚊拓展新渠道，预计 25Q2 有望延续较好表现；海龟爸爸、袋鼠妈妈 25Q1 电商销售额同比增长 [20] 潮玩板块 - 布鲁可 25Q2 新品密集发布，有望延续高双位数增长且盈利能力保持稳健，后续重磅新品有望上市，出海逻辑有望持续验证；卡游 24 年收入和经调整净利润同比大幅增长，预计 25Q1 保持平稳增长，后续 IP 矩阵多元化、品类丰富有望提升经营韧性 [22] 费用投放策略 - 25Q1 豪悦护理、登康口腔销售费用率同比提升较多，预计 25Q2 登康销售费用率有望走低；晨光股份、润本股份销售费用率同比小幅提升；中顺洁柔、百亚股份、博士眼镜销售费用率同比下降 [23] 投资建议 - 建议关注传统消费复苏可期的晨光股份，结构性成长的泡泡玛特、布鲁可、润本股份、百亚股份、登康口腔、乖宝宠物、中宠股份、康耐特光学、明月镜片、博士眼镜、豪悦护理、佩蒂股份、倍加洁、齐心集团等 [7][25]

股票期权与限制性股票激励计划 - 本次行权股票期权数量362,400份，占行权前总股本0.0844%[2] - 本次股票期权行权价格15.68元/份（调整后）[2] - 本次行权激励对象310人[2] - 本次行权股票上市流通时间为2025年5月16日[2] - 2023 - 2024年非线上业务员工公司层面业绩考核目标调整[26][27][28] - 激励计划首次授予激励对象由568人调整为537人[25] - 激励计划中股票期权拟授予数量由168.98万份调整为163.12万份[25] - 激励计划中拟授予的限制性股票总数由326.56万股调整为320.56万股[25] - 激励计划第三个行权期符合可行权条件的激励对象323人，可行权股票期权数量376,160份[29] 利润分配 - 2021年利润分配方案为每10股派发现金红利3.00元（含税）[7] - 2022年利润分配方案为每10股派发现金红利3.00元（含税），2023年4月26日实施完成[10] - 2023年利润分配方案为每10股派发现金红利5.50元，2024年4月24日实施完成[13] - 2024年利润分配方案为每10股派发现金红利5.5元，2025年4月23日实施完成，行权价和回购价调整[17] 业绩数据 - 2024年线上业务收入15.24618664亿美元，较2020年增长率为893.78%[22] - 2024年公司营业收入32.54235621亿美元，较2020年增长率为160.18%[22] - 2024年公司剔除股份支付费用影响后归属于上市公司股东的净利润为2.90024149亿美元，较2020年增长率为58.91%[22] 其他 - 本次行权采用集中行权方式，股份来源为定向发行A股普通股股票[2] - 本次行权所募集资金用于补充公司流动资金，激励对象个人所得税由公司代扣代缴[35] - 本次行权对公司股权结构无重大影响，行权后总股本增加会影响和摊薄基本每股收益和净资产收益率[36] - 未行权或不符合行权条件的股票期权由公司注销[37] - 公司尚需就本次行权事宜办理相关手续并履行信息披露义务[41]

小赛道高增长公司表现 - 今年以来港股和A股市场涌现一批"小赛道"高增长个股，如食品饮料赛道的盐津铺子、万辰集团，宠物经济赛道的中宠股份，美容护理赛道的百亚股份、润本股份、锦波生物等股价均创历史新高 [1] - 公募基金产品投向这些高成长新兴消费公司，带动基金净值优异表现，如恒越匠心优选一年持有、申万菱信乐融一年持有、银华品质消费、海富通消费优选等年内收益回报均超20% [1] 渠道变革驱动业绩增长 - 消费品赛道公司业绩高增长推动股价上涨，如万辰集团2025年第一季度营业收入108.21亿元（同比+124.02%），归属净利润2.15亿元（同比+3344.13%），股价涨幅超260% [2] - 若羽臣2024年营收17.66亿元（同比+29.26%），归母净利润1.06亿元（同比+94.58%）；2025年Q1营收5.74亿元（同比+54.16%），归母净利润2742.2万元（同比+113.88%），股价涨幅超254% [2] - 登康口腔、润本股份、百亚股份等公司因新渠道发力（如抖音电商）实现股价显著上涨，涨幅分别超70%、60%、25% [2] 基金经理布局高成长消费公司 - 恒越匠心优选一年持有基金年内收益率超30%，前十大重仓股中9只为新兴消费领域（谷子经济、贵金属消费、美容护理等） [3] - 申万菱信乐融一年持有、银华品质消费、海富通消费优选等基金重仓高成长新兴消费公司 [3] 新产品与渠道变革观察 - 社区团购压价倒逼产业升级，具备终端渠道优势的企业突围，如零食赛道通过"商超+量贩店"双渠道布局实现23%营收增长 [4] - 健康化、创新品类（魔芋零食、低糖奶茶等）增速超50%，成为穿越周期的成长赛道 [4] - 硬折扣店、会员折扣店、食品团购等新渠道崛起，消费板块投资策略转向自下而上拥抱新渠道公司 [4] 消费板块2025年展望 - 消费板块面临三大利好催化：政策环境改善（中央经济工作会议强调提振消费）、居民消费信心企稳（1-2月社零增速环比改善）、行业供需格局优化（ROE回升契机） [6] - 当前消费板块估值处于低位，政策支持力度大（如《提振消费专项行动方案》），内需恢复推动估值修复与基本面改善的戴维斯双击效应 [6] - 投资主线包括传统核心消费资产（ROE提升+高股息）和新消费资产（高景气度+合理估值），配置方向涵盖乳制品、家电、化妆品、黄金珠宝等 [6]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入 - A，维持评级，6 个月目标价 35.57 元，对应 2025 - 2027 年 PE 为 33.88x、26.61x、19.52x，给予 2025 年 41xPE [4][7][8] 报告的核心观点 - 百亚股份深耕个护领域多年，持续推进产品结构优化，渠道、区域快速拓展，发力电商新渠道，未来市场份额有望持续提升 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2025 年 Q1 公司实现营业收入 9.95 亿元，同比增长 30.10%；归母净利润 1.31 亿元，同比增长 27.27%；扣非后归母净利润 1.29 亿元，同比增长 32.41% [1] - 预计 2025 - 2027 年营业收入为 43.20、55.09、70.31 亿元，同比增长 32.76%、27.51%、27.62%；归母净利润为 3.72、4.74、6.45 亿元，同比增长 29.46%、27.14%、36.02% [4] 渠道与产品表现 - 渠道端：2025 年 Q1 电商渠道受舆情影响，实现营业收入 3.22 亿元，同比增长 8.6%；线下区域核心五省营业收入同比增长 26.7%，外围省份同比增长 125.1%，且受 2024Q1 产能紧张导致的基数影响，2025 年 Q1 川渝地区营收同比增速高于云贵陕地区 [2] - 产品端：2025 年 Q1 自由点卫生巾实现营业收入 9.51 亿元，同比增长 35.8%，高于公司整体营收增速，高端系列产品收入占比持续提升，中高价位的大健康系列产品增速更快 [2] - 营销渠道战略：抖音是品牌宣传和直播销售的重要渠道，也是未来战略重点，同时会增加对天猫、拼多多、小红书等平台的投入力度，推动营销策略从单一抖音投放转向品牌的全域投放 [2] 盈利能力与费用情况 - 盈利能力：2025 年 Q1 公司毛利率为 53.32%，同比下降 1.04pct；净利率为 13.12%，同比下降 0.29pct [3] - 期间费用：2025 年 Q1 公司期间费用率为 37.95%，同比下降 1.04pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为 33.99%/2.45%/1.52%/-0.01%，同比分别 - 0.43/-0.27/-0.48/+0.14pct；销售费用 3.38 亿元，同比增长 28.5%，销售费比为 34.0%，与去年同期基本持平，费用增长主要是广宣和电商投流费用、舆情应对支出等方面增加 [3] 财务报表预测和估值数据 - 成长性指标：2023 - 2027 年营业收入增长率分别为 33.0%、51.8%、32.8%、27.5%、27.6%；营业利润增长率分别为 29.7%、17.2%、32.9%、26.5%、35.8%；净利润增长率分别为 27.2%、20.7%、29.5%、27.1%、36.2%等 [10] - 利润率指标：2023 - 2027 年毛利率分别为 50.3%、53.2%、53.7%、54.2%、54.6%；营业利润率分别为 13.1%、10.1%、10.1%、10.0%、10.7%；净利润率分别为 11.1%、8.8%、8.6%、8.6%、9.2% [10] - 运营效率指标：2023 - 2027 年固定资产周转天数分别为 79、62、54、45、36 天；流动营业资本周转天数分别为 - 4、- 3、6、6、7 天等 [10] - 投资回报率指标：2023 - 2027 年 ROE 分别为 17.2%、19.8%、24.6%、30.1%、38.6%；ROA 分别为 12.7%、13.4%、14.2%、17.9%、19.0%；ROIC 分别为 41.2%、51.6%、55.8%、49.1%、72.6% [10] - 费用率指标：2023 - 2027 年销售费用率分别为 31.2%、37.7%、37.4%、37.2%、37.0%；管理费用率分别为 3.4%、3.6%、3.5%、4.0%、4.0%等 [10] - 偿债能力指标：2023 - 2027 年资产负债率分别为 26.4%、32.6%、42.0%、40.6%、50.7%；负债权益比分别为 35.9%、48.4%、72.3%、68.3%、102.8%等 [10] - 分红指标：2023 - 2027 年 DPS 分别为 0.55、0.55、0.72、0.97、1.27 元；分红比率分别为 99.1%、82.1%、83.4%、88.2%、84.5%；股息收益率分别为 1.9%、1.9%、2.5%、3.3%、4.3% [10] - 业绩和估值指标：2023 - 2027 年 EPS 分别为 0.55、0.67、0.87、1.10、1.50 元；BVPS 分别为 3.23、3.38、3.53、3.66、3.90 元；PE 分别为 52.9、43.8、33.8、26.6、19.5 等 [10]

美容护理板块市场表现 - 美容护理板块持续拉升 [1] - 百亚股份冲击涨停 [1] - 登康口腔涨超7% [1] - 丸美生物涨超6% [1] - 拉芳家化及豪悦护理涨幅居前 [1] 资金流向 - 暗盘资金正涌入这些股票 [1]

A股市场表现 - 4月23日沪指跌0.1%报3296.36点，深成指涨0.67%报9935.8点，创业板指涨1.07%报1949.16点 [1] - 当日表现较好板块包括减速器、机器人执行器和汽车热管理，下跌板块包括黄金概念、预制菜概念和免税概念 [1] 基金经理变动 - 近30天（3.24-4.23）共有594只基金产品的基金经理发生离职变动，其中4月23日单日有32只基金发布离职公告 [3] - 离职原因中，工作变动涉及7只基金（4位基金经理）和25只基金（3位基金经理） [3] - 创金合信基金闫一帆管理规模286.76亿元，任职期间最佳回报47.27%（创金合信鑫祺混合A） [4] - 中银基金赵建忠新任管理两只港股通高股息指数基金，其管理的中银上海金ETF任职回报达92.05% [5] 基金公司调研动态 - 近1个月（3.24-4.23）博时基金调研116家上市公司居首，嘉实（96家）、富国（90家）、华夏（88家）紧随其后 [7][8] - 消费电子行业最受关注，共获429次调研，化学制品（392次）、专用设备（379次）分列二三位 [7][8] - 立讯精密获141家基金调研居个股榜首，澜起科技（98家）、蓝思科技（93家）次之 [8][10] - 近一周（4.16-4.23）百亚股份获70家基金调研领先，宁波银行（62家）、华东医药（58家）位列其后 [9][10] 新任基金经理信息 - 德邦优化灵活配置混合等产品由新基金经理接管，周文超、赵建忠等开始任职多只指数型基金 [6] - 华安、招商等公司旗下债券型及混合型基金由李振宇、郭利亚等新任基金经理管理 [6][7]

核心财务表现 - 2025年第一季度营业收入9.95亿元 同比增长30.1% [1] - 归母净利润1.31亿元 同比增长27.27% [1] - 经营活动现金流量净额691.07万元 同比大幅减少92.92% [1][7] 产品线表现 - 自由点品牌营收9.52亿元 同比增长35.8% [2] - 产品定位中高端 涵盖卫生巾、婴儿纸尿裤和成人失禁用品三大品类 [2] 渠道结构变化 - 电商渠道营收3.22亿元 同比增速从去年同期的150.5%锐减至8.6% [2][3] - 电商营收占比从46.85%下降至32.36% [2][3] - 线下渠道营收6.5亿元 同比增长49% [3] - 核心区域外省份营收同比增长125.1% [3] 成本与费用结构 - 综合毛利率53.3% 同比下降1个百分点 [4] - 销售费用3.38亿元 同比增长28.5% [6][7] - 研发费用1511万元 同比下滑1% [6][7] - 销售费用为研发费用的17倍（基于2024年数据） [7] 舆情影响与应对 - 3·15晚会曝光行业乱象涉及自由点和好之品牌 [2] - 电商渠道增长明显受舆情影响 [4] - 公司适当放宽经销商信用政策以应对舆情影响 [8] - 增加舆情应对和电商投流费用支出 [7] 未来战略方向 - 营销策略从单一抖音投放转向全域投放 [4] - 重点投入裤型卫生巾细分品类 因市场渗透率较低且增长空间大 [9] - 持续加大研发投入 进行新产品开发和现有产品迭代升级 [9]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级，目标价33.7元/股 [2] 报告的核心观点 - 公司品牌势能稳步向上，核心五省竞争优势稳固，外围市场渗透率逐渐提升，聚焦大健康系列产品优化产品结构，线上渠道增速或延续高增态势推动业绩持续兑现 [7] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2025年一季报公司实现营收10.0亿元，同比+30.1%；归母净利润1.3亿元，同比+27.3%；扣非归母净利润1.3亿元，同比+32.4% [2] - 预测2025 - 2027年营业总收入分别为43.2亿、54.7亿、65.23亿元，同比增速分别为32.8%、26.6%、19.2%；归母净利润分别为3.73亿、4.97亿、6.27亿元，同比增速分别为29.8%、33.0%、26.3% [2] 产品结构 - 持续聚焦卫生巾系列产品，25Q1自由点产品实现营收9.5亿元，同比+35.8%，高端系列产品收入占比持续提升，2025年将益生菌Pro系列产品作为推广重点推进新品迭代 [7] 渠道情况 - 线上渠道舆情影响逐步弱化，25Q1电商渠道实现营收3.2亿元，同比+8.6%，未来预计优化渠道投放策略，从单一抖音投放转向品牌全域投放 [7] - 线下渠道25Q1实现营收6.5亿元，同比+49.0%，核心五省市场份额提升，25Q1营收同比+26.7%，外围市场渠道运作更精细，25Q1营收同比+125.1% [7] 盈利能力 - 25Q1公司实现毛利率53.3%，同比-1.0pct，环比+4.4pct，费用端一季度销售/管理/财务费用率34.0%/2.4%/-0.01%，同比-0.4/-0.3/+0.1pct，综合影响归母净利率-0.3pct至13.1% [7] 投资建议 - 结合一季度业绩表现，预计25 - 27年公司分别实现归母净利润3.7/5.0/6.3亿元（前值为3.6/4.8/6.0亿元），对应PE为34/26/20X，参考绝对估值法，给予目标价33.7元/股，维持“推荐”评级 [7]

财务表现 - 公司2025Q1实现营收9.95亿元，同比增长30.10% [1] - 归母净利润1.31亿元，同比增长27.27% [1] - 扣非后归母净利润1.29亿元，同比增长32.40% [1] - 综合毛利率53.32%，同比下降1.04个百分点 [3] - 净利率13.12%，同比下降0.29个百分点 [3] 产品与渠道 - 自由点卫生巾实现营收9.52亿元，同比增长35.8% [2] - 高端系列产品收入占比持续提升 [2] - 线下渠道收入6.50亿元，同比增长49.0% [2] - 外围省份线下收入同比增长125.1% [2] - 电商渠道收入3.22亿元，同比增长8.6% [2] 费用与现金流 - 销售费用同比增长28.5% [3] - 销售费率同比下降0.43个百分点 [3] - 管理费率同比下降0.27个百分点 [3] - 研发费率同比下降0.48个百分点 [3] - 财务费率同比上升0.14个百分点 [3] - 经营性现金流净额0.07亿元，同比下降92.92% [4] - 应收账款环比Q4增长0.95亿元 [4] 市场拓展与舆情 - 公司持续加速拓展外围省份市场 [2] - 315舆情影响逐步消化，电商增速趋缓但仍保持正增长 [2] - 公司已自行接管生产残次品处理流程 [4] - 中长期有望带动卫生巾行业更加规范化发展 [4] 未来展望 - 预计2025-2027年营收分别为42.30/54.02/67.39亿元 [5] - 预计2025-2027年归母净利润分别为3.68/4.52/5.58亿元 [5] - 预计2025-2027年EPS为0.86/1.05/1.30元/股 [5] - 3年营收和净利润CAGR分别为24.70% [5] - 益生菌系列有望持续带动电商渠道和外围市场高增长 [5]