董事会提名 - 三只松鼠董事会提名白显月为第四届董事会独立董事候选人[2] 任职资格 - 被提名人及其直系亲属持股、任职等符合要求[7] - 被提名人近十二个月无不适任情形[8] - 被提名人近三十六个月未受相关谴责批评[10] - 被提名人担任独董的境内上市公司不超三家[10] - 被提名人在公司连续任独董未超六年[11] 提名人责任 - 提名人保证声明真实准确完整，愿担责[11] - 提名人授权报送声明内容，承担法律责任[12] - 若被提名人不符要求，提名人督促其辞职[12]

公司基本信息 - 公司股票简称三只松鼠，代码300783[14] - 公司法定代表人是章燎源[14] - 公司注册地址在安徽省芜湖市弋江区芜湖高新技术产业开发区久盛路8号，邮编241002[14] - 公司办公地址在安徽省芜湖市弋江区长江南路与峨山东路交汇口松鼠Sunshine阳光之城，邮编241002[14] - 董事会秘书是潘道伟，证券事务代表是吕金青，联系电话0553 - 8788323，传真0553 - 8783156，邮箱ir@3songshu.com[15] - 公司披露年度报告的证券交易所网站是深圳证券交易所：http://www.szse.cn[16] - 公司披露年度报告的媒体有《证券时报》《中国证券报》《上海证券报》《证券日报》、巨潮资讯网：http://www.cninfo.com.cn[16] - 公司聘请的会计师事务所是大华会计师事务所（特殊普通合伙），办公地址在北京市海淀区西四环中路16号院7号楼11层1101，签字会计师是唐荣周、李东辉[17] 报告期信息 - 报告期为2024年1月1日至12月31日，上年同期为2023年1月1日至12月31日[12] 财务数据关键指标变化 - 2024年营业收入106.22亿元，较2023年增长49.30%[18] - 2024年归属于上市公司股东的净利润4.08亿元，较2023年增长85.51%[18] - 2024年归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润3.19亿元，较2023年增长214.33%[18] - 2024年经营活动产生的现金流量净额6.02亿元，较2023年增长80.08%[18] - 2024年末资产总额67.67亿元，较2023年末增长22.07%[18] - 2024年末归属于上市公司股东的净资产28.27亿元，较2023年末增长12.45%[18] - 2024年非经常性损益合计8841.42万元[24] - 2024年第一至四季度营业收入分别为36.46亿元、14.29亿元、20.95亿元、34.53亿元[20] - 2024年中国零食市场规模接近1.4万亿元，比上年增长5.3%[28] - 2024年中国坚果种子零食市场规模达到2889.5亿元[29] - 2024年国民零食店年初门店149家，新增212家，关闭65家，年末296家，期末门店合同总面积34513.39平方米[50] - 2024年销售费用为18.68亿元，同比增长50.92%，主要系销售规模增长导致宣传费上升[83] - 2024年管理费用为2.21亿元，同比下降2.76%[84] - 2024年财务费用为683.94万元，同比增长20.45%，主要系汇兑损益增加所致[84] - 2024年研发费用为2838.96万元，同比增长13.93%[84] - 2024年研发人员数量99人，较2023年的90人增长10.00%；研发人员数量占比3.76%，较2023年的3.92%下降0.16%[86] - 2024年研发人员中本科60人，较2023年的53人增长13.21%；硕士21人，较2023年的20人增长5.00%；大专18人，较2023年的17人增长5.88%[86][87] - 2024年30岁以下研发人员26人，较2023年的25人增长4.00%；30 - 40岁研发人员73人，较2023年的65人增长12.31%[87] - 2024年研发投入金额28,389,554.65元，研发投入占营业收入比例0.27%；2023年研发投入金额24,918,987.46元，占比0.35%；2022年研发投入金额38,439,094.45元，占比0.53%[87] - 2024年经营活动现金流入小计12,211,126,835.22元，较2023年的8,063,559,631.56元增长51.44%[89] - 2024年经营活动现金流出小计11,609,382,131.42元，较2023年的7,729,403,298.90元增长50.20%[89] - 2024年经营活动产生的现金流量净额601,744,703.80元，较2023年的334,156,332.66元增长80.08%，主要系销售增长，销售回款增加所致[89][90] - 2024年投资活动现金流入小计3,484,996,793.74元，较2023年的4,430,016,171.06元下降21.33%[89] - 2024年投资活动现金流出小计3,389,536,357.75元，较2023年的4,709,856,809.80元下降28.03%；投资活动产生的现金流量净额95,460,435.99元，较2023年的 - 279,840,638.74元增长134.11%，主要系本期购买理财产品支付的现金减少所致[89][90] - 2024年筹资活动现金流入小计1,125,585,021.21元，较2023年的1,630,417,527.78元下降30.96%；筹资活动现金流出小计1,281,623,735.94元，较2023年的1,530,528,778.36元下降16.26%；筹资活动产生的现金流量净额 - 156,038,714.73元，较2023年的99,888,749.42元下降256.21%，主要系本期归还借款与分红现金流出增加所致[89] - 2024年末货币资金8.66亿元，占总资产比例12.80%，较年初增加6.89%，主要因销售增长回款增加[92] - 2024年末应收账款5.60亿元，占总资产比例8.28%，较年初减少2.44%[92] - 2024年末存货20.83亿元，占总资产比例30.79%，较年初增加5.76%，主要因年货节采购备货[92] - 2024年末固定资产8.43亿元，占总资产比例12.45%，较年初增加3.31%，主要因松鼠研发运营中心项目转固[92] - 交易性金融资产期初数1962.95万元，本期购买金额5.63亿元，本期出售金额5.83亿元，期末数为0[94] - 报告期内公司资产权利受限合计1232.82万元，包括保函保证金、平台冻结资金和银行监管资金等[95] - 报告期投资额2.48亿元，上年同期投资额1.25亿元，变动幅度97.84%[96] - 2024年休闲食品营业收入为106.22亿元，同比增长49.30%，营业成本为80.46亿元，同比增长47.50%，毛利率为24.25%，同比增长0.92%[75] - 2024年休闲食品销售量为111,477.92吨，同比增长62.69%；生产量为124,607.96吨，同比增长65.35%；库存量为33,223.64吨，同比增长65.34%[76] - 坚果主营业务成本为40.79亿元，占营业成本比重50.70%，同比增长39.07%；烘焙主营业务成本为11.83亿元，占比14.70%，同比增长36.41%[78] - 2024年国内收入106.21亿元，占比99.99%，同比增长49.30%；国外收入69.68万元，占比0.01%[73] - 2024年线上销售74.07亿元，占比69.73%，同比增长49.60%；线下销售32.15亿元，占比30.27%，同比增长48.62%；还原后线下销售占比33.85%，同比提升3.44pct[73] - 2024年坚果收入53.66亿元，占比50.52%，同比增长40.76%；烘焙收入15.01亿元，占比14.13%，同比增长38.26%；肉制品收入9.61亿元，占比9.05%，同比增长60.19%；果干收入5.82亿元，占比5.48%，同比增长66.49%；综合收入20.17亿元，占比18.99%，同比增长85.06%；其它收入1.94亿元，占比1.83%，同比增长9.83%[73] 各条业务线数据关键指标变化 - 报告期内打造超20款亿级坚果大单品，瓜子、花生等四大籽坚果单品销售额均超亿元[38] - 报告期内累计上线超1000款SKU，多款重磅新品上线数月突破千万销售[39] - 小鹿蓝蓝上新超百款产品，打造数款千万级大单品，获多项荣誉[40] - 三只松鼠休闲零食营收98.25亿元，占总营收92.49%；小鹿蓝蓝儿童零食营收7.94亿元，占总营收7.48% [43] - 报告期内第三方电商平台营收74.07亿元，占总营收69.73%，抖音系营收21.88亿元，同比增81.73%，天猫系营收19.37亿元，同比增11.45%，京东系营收13.4亿元，同比增11.95% [44] - 报告期内整体分销业务营收26.41亿元，同比增长超80% [45] - 东部区域报告期末经销商数量560家，南部区域400家，西部区域376家，北部区域494家[46] - 区域经销、直营系统合计数据为1062、937、128、1871[47] - 前五大经销商销售收入总额为26873.50万元，销售占比为10.18%[48] - 报告期末公司线下门店累计开设333家，其中国民零食店296家，线下门店收入4.04亿元，国民零食店营业收入3.46亿元[49] 公司战略与发展规划 - 2022年底公司率先提出“高端性价比”战略，助公司走出困境实现逆势转增[33] - 2025年国内供应链集约基地再添华南，国际供应链在东南亚建设优势品类工厂[69] - 2025年依托全渠道协同体系，线上细化运营，线下加速全品类适配与渗透，布局饮料品类[69] 公司研发情况 - 烘焙糕点无蔗糖健康产品研发已有无蔗糖欧包、无蔗糖全麦吐司等产品上市，另有多款战略产品储备，形成完善蔗糖替代方案矩阵[85] - 烘焙糕点天然保鲜技术研究及应用在手撕面包等产品中进行天然保鲜成分协同方案效果测试并优化升级[85] - 门店现制五香花生米新品已在多家门店售卖现炒五香花生米，开发出门店现炒设备和输出工艺SOP[85] - 核桃贮藏品质劣变研究及保鲜技术开发正在开展核桃贮藏品质劣变机制研究并确定生物标志物[85] - 手剥巴旦木已协助完成产线测试及顺利投产，实现旺季满产，掌握多个品种预处和加工技术[85] - 烘焙品类低糖、无糖健康产品研发已有无蔗糖岩烧乳酪吐司等产品上市，另有多款战略产品储备[85] 公司治理结构 - 公司董事会设董事7名，其中独立董事3名，超过董事总数的1/3[114] - 董事会下设薪酬与考核、战略、提名、审计委员会，除战略委员会外其他委员会中独立董事占比均超过1/2[114] - 公司监事会设监事3名，其中职工监事1名[114] - 公司指定《证券时报》等报刊和巨潮资讯网为信息披露渠道[115] - 公司治理实际状况与相关规定不存在重大差异[116] - 公司在业务、人员、资产、机构、财务方面与控股股东相互独立[117] 公司股东与股权变动 - 董事长兼总经理章燎源期初与期末持股数均为161,872,000股，本期增持、减持及其他增减均为0股[120] - 杨嵘峰于2021年12月27日至2024年3月25日任董事，现已离任[120] - 黄钟伟于2021年12月27日开始任职独立董事，任期至2027年12月17日[120] - 李景武于2021年12月27日至2024年4月25日任独立董事，现已离任[120] - 2024年3月25日，原任董事杨嵘峰、吴斌因个人原因辞去公司第三届董事会董事职务[121][122][123] - 2024年4月25日，原任独立董事李景武因个人原因辞去公司第三届董事会独立董事职务[122][123] - 2024年4月25日起，吴小亮任公司第三届董事会独立董事职务[122][123] - 2024年4月25日，原任监事苏军因个人原因辞去公司第三届监事会监事、监事会主席职务[122][123] - 2024年4月25日起，孙芳任公司第三届监事会监事、监事会主席职务[122][123] - 2024年4月25日，原任监事刘丛丛因个人原因辞去公司第三届监事会监事职务[122][123] - 2024年4月25日起，李曾光任公司第三届监事会监事职务[122][123] - 章燎源自2015年至今担任公司董事长、总经理[124] - 潘道伟自2015年12月至今任公司董事、董事会秘书[124] - 周庭自2012年12月至今先后担任公司财务经理、财务总监[129] - 章燎源在多家公司任职，如2015年6月30日任安徽燎原投资管理有限公司执行董事等[129] 公司人员薪酬与激励 - 董事、监事、高级管理人员报酬决策程序需经董事会、监事会审议后提交股东大会审议通过[131] - 报酬确定依据为行业薪酬水平、岗位职责、履职情况和公司年度经营情况[131

薪酬与财务 - 2024年支付独立董事津贴34万元，相关人员薪酬合计1083.97万元[11] - 公司及子公司拟用不超25亿元闲置自有资金买低风险理财产品[12] - 公司为参股子公司担保事项提供3000万元本金及对应费用反担保[16] 会议与议案 - 第四届监事会第二次会议2025年3月27日召开，3名监事全到[3] - 多项议案监事会表决全票通过，需提交2024年度股东大会审议[4][5][6][7][9][10][13][15][17] - 《关于董事、监事和高级管理人员2024年度薪酬的议案》直接交股东大会审议[11] H股发行 - 公司拟发行H股并在香港联交所主板上市，相关议案需股东大会三分之二以上表决权通过[18][19][24][25][26][28] - H股每股面值1元，发行股数不超发行后总股本15%，有15%超额配售权[20][21] - 发行方式为香港公开发售及国际配售，价格协商确定[20][22] - 募集资金用于深化全球供应链布局、推进销售渠道扩张等[26] 其他事项 - 同意聘请德勤关黄陈方会计师为H股发行审计机构，议案需股东大会三分之二以上表决权通过[29] - 同意购买董高责任险，提请股东大会授权董事会办理[30][31] - 拟订H股发行上市后《监事会议事规则（草案）》，需股东大会三分之二以上表决权通过[32][33] - 同意修订《监事会议事规则》部分条款，需股东大会三分之二以上表决权通过[34][35]

薪酬与会议 - 2024年支付独立董事津贴34万元，相关人员薪酬合计1083.97万元[14] - 第四届董事会第二次会议于2025年3月27日召开，应到实到董事均为7名[3] 报告与议案 - 多项报告和议案表决赞成7票，反对0票，弃权0票，部分需提交股东大会审议[4][5][6][7][9][10][11][13][16] - 多份报告将于2025年3月28日登载于巨潮资讯网和相关报纸[4][6][9][11][13][14][15] 财务与融资 - 公司拟申请不超30亿元银行授信，额度可循环使用[18] - 公司及子公司拟用不超25亿元闲置资金买理财产品[20] - 2025年与关联方预计交易不超87000万元[21] - 参股子公司拟申请不超15000万元授信，公司提供3000万元反担保[22][23] - 公司提请授权向特定对象发行不超3亿元股票[24] H股发行 - 公司拟发行H股并在港交所主板上市，相关议案需股东大会三分之二以上通过[30][31] - 拟发行H股不超发行后总股本15%，授予承销商15%超额配售权[34] - 发行上市相关决议有效期18个月，授权事项多[37][40][41][42] 其他事项 - 董事会决定2025年4月21日召开2024年度股东大会[81] - 公司制定《市值管理制度》，自审议通过生效[80]

资金流向 - 3月24日主力资金净流入3689.48万元，占成交额6.05% [1] - 超大单净流入1942.17万元（占成交额3.19%），大单净流入1747.31万元（占成交额2.87%） [1] - 中单净流出2368.11万元（占成交额3.88%），小单净流出6057.58万元（占成交额9.94%） [1] 股价表现 - 3月24日收盘价29.15元，单日上涨4.97% [1] - 换手率7.63%，成交量21.33万手，成交金额6.10亿元 [1] 财务业绩 - 2024年三季报营业总收入71.69亿元，同比增长56.46% [1] - 归属净利润3.41亿元，同比增长101.15%，扣非净利润2.67亿元，同比增长211.55% [1] - 流动比率2.183，速动比率1.754，资产负债率38.92% [1] 公司基本信息 - 三只松鼠股份有限公司成立于2012年，位于芜湖市，从事食品制造业 [1] - 注册资本40100万人民币，实缴资本40100万人民币，法定代表人章燎源 [1] 商业运营与资产 - 公司对外投资36家企业，参与招投标项目93次 [2] - 拥有商标信息2431条，专利信息436条，行政许可34个 [2]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“推荐”评级 [1][7][68] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司在“高端性价比”总战略牵引下已走出困境周期，未来通过“D+N”全渠道协同和构建“全品类”产品矩阵，有望实现线上销售稳健、线下分销放量 [7][68] - 预计公司 2024 - 2026 年归母净利润分别为 4.09/5.35/7.40 亿元，同比增长 86.1%/30.8%/38.4%，对应的 EPS 分别为 1.02/1.33/1.85 元，当前股价对应的 2024 - 2026 年的 PE 分别为 28.4、21.7、15.7 倍 [4][7][68] 根据相关目录分别进行总结 三只松鼠：磨砺出锋芒，先锋立潮头 - 发展历程：2012 年成立，前期借互联网渠道崛起，2020 年因电商平台去中心化营收负增长，2022 年底提出“高端性价比”战略，现成为“全品类 + 全渠道”经营企业 [6][14] - 业绩表现：2019 年营收首破百亿，2020 - 2023 年下滑，2024 年营收重回百亿，预计全年实现营业收入 102 - 108 亿元，同比增长 43.37% - 51.80%；净利润 4.0 - 4.2 亿元，同比增长 81.99% - 91.09% [17] - 股权架构：截至 2024 年第三季度，章燎源直接持股 40.37%，稳坐第一大股东，早期 PE/PV 投资公司持股比例从 2019 年的 37.34%降至 2024 年三季度的 10% [19] - 激励机制：2024 年 4 月推出股票期权激励计划与员工持股计划，设置相同解锁目标，提高核心员工积极性 [22] 零食行业：行业景气度延续，新渠道新产品孕育新机遇 - 市场规模：2023 年我国零食行业市场规模达 1.27 万亿元，2018 - 2023 年年均复合增长率为 4.4%，预计 2028 年超 1.6 万亿元，人均消费额有提升空间 [24] - 行业格局：格局分散，市场集中度低，本土上市公司中良品铺子、三只松鼠与洽洽食品占第一梯队，细分赛道头部效应显现 [26] - 零食品类：2022 年中国风味零食、烘焙糕点、糖果巧克力等市场规模占比分别为 38%、34%、13%等，中国人偏爱风味零食 [29] - 渠道红利：量贩零食集合店等渠道重塑行业格局，其市场规模预计 2027 年达 1547 亿元，三只松鼠收购入局或形成三分天下格局 [31] - 新品红利：制造型企业新品红利释放，如三只松鼠孵化新品牌，盐津铺子新品销售良好等 [33] 高端性价比：重构供应链路，牵引内外部变革 - 战略提出：2022 年底公司率先提出“高端性价比”战略，以市场需求为导向，整合全链路与全要素，实现产品高品质、差异化且价格亲民 [35] - “一品一链”模式：对每个核心产品构建独立供应链管理模式，采购端规模化直采降本提质，生产端投资建设自主工厂提升竞争力 [37] - “品销合一”价值观：聚焦“产品、市场、渠道”实现高度协同，打破部门壁垒，提高运营效率，提升人均创利并降低管理费用率 [41] 全渠道：线上渠道势能不减，线下分销正式发力 - 抖音为核心引擎：“D + N”战略以短视频平台赋能全渠道，抖音带动线上重回高增长，2024H1 抖音营收 12.24 亿元，同比增长 180.73%，大量合作中小达人并推出大单品策略 [43][45][49] - 重构线下分销：2024 年提出“双百目标”，24H1 分销业务营收 6.69 亿元，同比增长超 100%，重新构建线下门店体系，放宽加盟政策，收购爱零食与爱折扣完善硬折扣社区业态布局 [52][54][57] 全品类：持续推陈出新，全链路优化打造大单品 - 坚果与全品类零食：坚果是核心品类，24H1 营收 27.60 亿元，占比 54.38%，24H1 累计上线超 1000 款 SKU，打造多款爆款产品 [60] - 多品牌矩阵布局：旗下婴童食品品牌“小鹿蓝蓝”2024 年销售近 10 亿元并盈利，公司加快布局和孵化多个新品牌，多品牌矩阵初步形成 [63] - 创新与技术前沿：重视研发投入，研发投入居前列，拥有 200 人技术队伍，与多所高校合作，截至 2024 年半年报，申请版权 1194 件，专利 500 件 [66] 盈利预测与估值 - 盈利预测：预计 2024 - 2026 年线上渠道增速分别为 45.00%、16.29%、15.19%，线下渠道增速分别为 51.94%、60.00%、53.90%，归母净利润分别为 4.09/5.35/7.40 亿元 [68][69] - 估值对比：选取同行业 3 家公司对比，考虑公司“全品类 + 全渠道”经营及成长速度，享受更高估值溢价 [71]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“推荐”评级 [1][6][67] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司当前在“高端性价比”总战略牵引下已走出困境周期，未来通过“D+N”全渠道协同和构建“全品类”产品矩阵，有望实现线上销售稳健、线下分销放量 [6][67] - 预计公司 2024 - 2026 年归母净利润分别为 4.09/5.35/7.40 亿元，同比增长 86.1%/30.8%/38.4%，对应的 EPS 分别为 1.02/1.33/1.85 元，当前股价对应的 2024 - 2026 年的 PE 分别为 28.4、21.7、15.7 倍 [3][6][67][68] 根据相关目录分别进行总结 三只松鼠：磨砺出锋芒，先锋立潮头 - 发展历程：2012 年成立，前期借互联网渠道崛起，2020 年因电商平台去中心化营收负增长，2022 年底提出“高端性价比”战略，现成为“全品类 + 全渠道”经营企业 [13] - 股权架构：截至 2024 年第三季度，创始人章燎源直接持股 40.37%，稳坐第一大股东，早期 PE/PV 投资公司持股比例下降，2021 年发起事业合伙人持股计划 [18] - 激励机制：2024 年 4 月披露股票期权激励计划与员工持股计划，设置相同解锁目标，提高核心员工积极性 [21] - 业绩表现：2019 年营收首破百亿，2020 - 2023 年下滑，2024 年营收重回百亿，预计全年营收 102 - 108 亿元，同比增长 43.37% - 51.80%；净利润 4.0 - 4.2 亿元，同比增长 81.99% - 91.09% [16] 零食行业：行业景气度延续，新渠道新产品孕育新机遇 - 市场规模：2023 年我国零食行业市场规模达 1.27 万亿元，2018 - 2023 年年均复合增长率为 4.4%，预计 2028 年超 1.6 万亿元，人均消费额有提升空间 [23] - 行业格局：格局分散，市场集中度低，本土上市公司中良品铺子、三只松鼠与洽洽食品占据第一梯队，细分赛道头部效应显现 [25] - 零食品类：2022 年中国各零食品类中，风味零食、烘焙糕点、糖果巧克力、冰淇淋和甜饼干&能量棒&水果零食市场规模占比分别为 38%、34%、13%、7%和 8% [28] - 渠道红利：量贩零食集合店等渠道重塑行业格局，预计 2027 年量贩零食集合店市场规模达 1547 亿元，三只松鼠收购入局或形成三分天下格局 [30] - 新品红利：制造型企业新品红利释放，如三只松鼠孵化新品牌，盐津铺子新品销售良好等 [32] 高端性价比：重构供应链路，牵引内外部变革 - 战略提出：2022 年底公司率先提出“高端性价比”战略，以市场需求为导向，整合全链路与全要素，实现产品高品质、差异化且价格亲民 [34] - 供应链管理：实施“一品一链”策略，采购端规模化直采降本提质，生产端投资建设自主工厂，覆盖核心坚果品类生产 [36][38] - 组织架构：采用“品销合一”组织架构，打破部门壁垒，实现全链路协同，提高运营效率，降低管理费用率 [40] 全渠道：线上渠道势能不减，线下分销正式发力 - 线上渠道：以抖音为核心引擎，“D + N”赋能全渠道，2024H1 抖音营收 12.24 亿元，同比增长 180.73%，大量合作中小达人，推出大单品策略 [42][44][48] - 线下分销：2024 年重点聚焦分销业务，提出“双百目标”，24H1 分销业务营收 6.69 亿元，同比增长超 100% [51] - 线下门店：重新构建门店体系，开放全新店型加盟，增设“现制炒货”模块，2024 年 10 月收购爱零食与爱折扣，完善硬折扣社区业态布局 [53][55][57] 全品类：持续推陈出新，全链路优化打造大单品 - 坚果与零食：坚果是核心品类，24H1 坚果营收 27.60 亿元，占比 54.38%，24H1 累计上线超 1000 款 SKU，打造多款爆款产品 [59] - 多品牌矩阵：旗下婴童食品品牌“小鹿蓝蓝”2024 年销售近 10 亿元并盈利，加快布局超大腕、东方颜究生等新品牌 [62] - 技术创新：重视研发投入，研发费用位居前列，拥有 200 人技术队伍，与 15 所高校合作，截至 2024 年半年报，申请版权 1194 件，专利 500 件 [65] 盈利预测与估值 - 盈利预测：预计 2024 - 2026 年线上渠道增速分别为 45.00%、16.29%、15.19%，线下渠道增速分别为 51.94%、60.00%、53.90%，归母净利润分别为 4.09/5.35/7.40 亿元 [67][68] - 估值对比：选取盐津铺子、劲仔食品、甘源食品对比，同行业 3 家公司 2024/2025/2026 年 PE 均值为 19.6/15.8/13.0 倍，三只松鼠享受更高估值溢价 [70]

文章核心观点 公司投资设立全资子公司孵化新子品牌聚焦咖啡品类 [1] 分组1 - 三只松鼠3月3日晚间公告近日投资设立全资子公司芜湖第二大脑咖啡有限公司 [1] - 设立子公司用于孵化“第二大脑”新子品牌，聚焦咖啡品类 [1] - 子公司已完成工商登记并取得芜湖市市场监督管理局颁发的《营业执照》 [1]

新策略 - 公司拟向子公司投资不超1亿元助力新子品牌发展[3] - 公司投资设立全资子公司芜湖第二大脑咖啡有限公司孵化“第二大脑”新子品牌[4] 新产品和新技术研发 - 芜湖第二大脑咖啡有限公司2025年3月3日成立，注册资本500万元[4]

报告公司投资评级 - 行业为食品饮料/休闲食品，6个月评级为买入（维持评级） [4] 报告的核心观点 - 2024年三只松鼠坚决贯彻“高端性价比”总战略，坚守“全品类+全渠道”经营方式，坚定“制造型自有品牌零售商”商业模式，向“制造、品牌、零售”前后一体化战略推进全面布局，如期达成“重回百亿”总目标 [1] - 公司通过全品类供应链布局、全渠道业务拓展、多品牌矩阵布局和“品销合一”网络型组织，提升了产品竞争力、终端竞争力和销售规模，夯实了组织能力 [1] - 年货节表现优秀，截止2025年1月2日线上传统电商渠道总销售额8.4亿元，截止2024年12月底线下分销渠道总销售额超18亿元，同比增长超40%，为2025年业绩奠定坚实基础 [2] - 随着公司战略持续在终端得到验证，强化核心大单品，做强全渠道，未来利润有望维持高增，调整公司盈利预期，预计24 - 26年实现归母净利润为4.0/5.6/7.5亿元，同增83%/39%/34%，对应PE分别为32X/23X/17X，维持“买入”评级 [2] 根据相关目录分别进行总结 财务数据和估值 |指标|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|7,293.16|7,114.58|10,464.67|13,645.21|17,729.37| |增长率(%)|(25.35)|(2.45)|47.09|30.39|29.93| |EBITDA(百万元)|200.18|271.39|620.22|848.46|1,111.50| |归属母公司净利润(百万元)|129.06|219.79|401.62|559.55|749.14| |增长率(%)|(68.61)|70.30|82.73|39.32|33.88| |EPS(元/股)|0.32|0.55|1.00|1.40|1.87| |市盈率(P/E)|100.64|59.09|32.34|23.21|17.34| |市净率(P/B)|5.54|5.17|4.67|4.21|3.70| |市销率(P/S)|1.78|1.83|1.24|0.95|0.73| |EV/EBITDA|41.94|26.02|20.01|14.07|10.39| [3] 基本数据 - A股总股本401.00百万股，流通A股股本279.60百万股 [5] - A股总市值12,988.39百万元，流通A股市值9,056.11百万元 [5] - 每股净资产6.98元，资产负债率38.92% [5] - 一年内最高/最低股价为42.88/14.68元 [5] 财务预测摘要 资产负债表 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |货币资金(百万元)|171.24|327.72|1,465.05|1,910.33|2,482.11| |应收票据及应收账款(百万元)|394.16|594.04|324.12|1,075.28|870.19| |预付账款(百万元)|80.98|116.54|110.91|212.31|214.71| |存货(百万元)|1,071.02|1,387.64|2,278.47|2,573.77|3,570.10| |流动资产合计(百万元)|3,317.04|4,327.35|5,897.50|7,515.16|8,971.50| |非流动资产合计(百万元)|1,218.77|1,215.71|1,137.32|1,059.93|971.72| |资产总计(百万元)|4,535.80|5,543.07|7,034.81|8,575.09|9,943.22| |流动负债合计(百万元)|1,584.99|2,464.85|3,814.31|5,344.65|6,291.61| |非流动负债合计(百万元)|346.63|268.93|438.13|144.68|143.70| |负债合计(百万元)|2,192.40|3,029.20|4,252.44|5,489.33|6,435.31| |股东权益合计(百万元)|2,343.40|2,513.87|2,782.37|3,085.76|3,507.91| |负债和股东权益总计(百万元)|4,535.80|5,543.07|7,034.81|8,575.09|9,943.22| [9][10] 利润表 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|7,293.16|7,114.58|10,464.67|13,645.21|17,729.37| |营业成本(百万元)|5,342.81|5,454.93|7,812.54|10,155.56|13,186.41| |营业税金及附加(百万元)|47.78|45.40|66.78|87.07|113.13| |销售费用(百万元)|1,532.84|1,237.52|1,831.32|2,346.98|3,013.99| |管理费用(百万元)|283.46|227.46|219.76|286.55|372.32| |研发费用(百万元)|38.44|24.92|36.65|47.79|62.10| |财务费用(百万元)|8.24|5.68|13.08|14.20|10.06| |资产/信用减值损失(百万元)|(7.34)|(9.23)|(11.72)|(9.43)|(10.12)| |公允价值变动收益(百万元)|0.53|0.06|0.37|1.00|1.00| |投资净收益(百万元)|56.19|53.80|55.35|55.12|54.76| |营业利润(百万元)|177.53|278.13|528.55|753.76|1,016.99| |营业外收入(百万元)|27.65|40.91|52.02|40.19|44.38| |营业外支出(百万元)|4.69|5.41|7.48|5.86|6.25| |利润总额(百万元)|200.49|313.64|573.10|788.10|1,055.12| |所得税(百万元)|71.43|93.85|171.48|228.55|305.98| |净利润(百万元)|129.06|219.79|401.62|559.55|749.14| |归属于母公司净利润(百万元)|129.06|219.79|401.62|559.55|749.14| [9][10] 现金流量表 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |净利润(百万元)|129.06|219.79|401.62|559.55|749.14| |折旧摊销(百万元)|76.14|68.67|59.71|62.87|64.44| |财务费用(百万元)|13.52|10.86|13.08|14.20|10.06| |投资损失(百万元)|(56.19)|(53.80)|(55.35)|(55.12)|(54.76)| |营运资金变动(百万元)|(327.78)|(208.02)|94.49|118.31|(71.37)| |经营活动现金流(百万元)|73.27|334.16|513.91|700.81|698.51| |资本支出(百万元)|87.22|39.29|1.44|(2.19)|0.98| |长期投资(百万元)|0.18|14.86|0.00|0.00|0.00| |投资活动现金流(百万元)|(185.48)|(279.84)|54.61|53.12|52.76| |债权融资(百万元)|(302.33)|203.72|701.91|(52.48)|147.49| |股权融资(百万元)|(17.34)|(85.50)|(133.11)|(256.17)|(326.98)| |筹资活动现金流(百万元)|(134.44)|99.89|568.80|(308.65)|(179.49)| |现金净增加额(百万元)|(246.64)|154.20|1,137.33|445.28|571.78| [10] 主要财务比率 |指标|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |成长能力 - 营业收入增长率| - 25.35%| - 2.45%|47.09%|30.39%|29.93%| |成长能力 - 营业利润增长率| - 62.07%|56.67%|90.04%|42.61%|34.92%| |成长能力 - 归属于母公司净利润增长率| - 68.61%|70.30%|82.73%|39.32%|33.88%| |获利能力 - 毛利率|26.74%|23.33%|25.34%|25.57%|25.62%| |获利能力 - 净利率|1.77%|3.09%|3.84%|4.10%|4.23%| |获利能力 - ROE|5.51%|8.74%|14.43%|18.13%|21.36%| |获利能力 - ROIC|5.55%|9.34%|16.23%|24.75%|35.81%| |偿债能力 - 资产负债率|48.34%|54.65%|60.45%|64.01%|64.72%| |偿债能力 - 净负债率|4.83%|6.61%| - 9.21%| - 23.97%| - 32.90%| |偿债能力 - 流动比率|1.80|1.57|1.55|1.41|1.43| |偿债能力 - 速动比率|1.22|1.07|0.95|0.92|0.86| |营运能力 - 应收账款周转率|24.68|14.40|22.79|19.50|18.23| |营运能力 - 存货周转率|5.32|5.79|5.71|5.62|5.77| |营运能力 - 总资产周转率|1.52|1.41|1.66|1.75|1.91| |每股指标 - 每股收益(元)|0.32|0.55|1.00|1.40|1.87| |每股指标 - 每股经营现金流(元)|0.18|0.83|1.28|1.75|1.74| |每股指标 - 每股净资产(元)|5.84|6.27|6.94|7.70|8.75| |估值比率 - 市盈率|100.64|59.09|32.34|23.21|17.34| |估值比率 - 市净率|5.54|5.17|4.67|4.21|3.70| |估值比率 - EV/EBITDA|41.94|26.02|20.01|14.07|10.39| |估值比率 - EV/EBIT|57.44|32.48|22.14|15.20|11.03| [10]