文章核心观点 - 华利集团与安德玛之间为供应链合作关系 但华利集团股价波动主要受其自身基本面及市场情绪影响 并无直接证据表明其股价受安德玛业绩拖累 [1][6] 华利集团近期经营与财务表现 - 2025年上半年营收同比增长10.36% 但净利润同比下滑11.06% 主要受新工厂产能爬坡、部分老客户订单波动及国际贸易政策不确定性影响 [2] - 2025年第三季度归母净利润同比下滑20.73% 毛利率同比下降4.8个百分点 但环比已改善1.1个百分点 显示新工厂爬坡成效初显 [4] - 前五大客户收入占比已降至71.88% 客户结构多元化增强 安德玛仅为客户之一 其订单占比有限 业绩波动对华利集团营收的直接影响相对可控 [2] 安德玛近期状况 - 安德玛2026财年第三季度（截至2025年12月31日）营收同比下降5% 其中北美市场营收下滑10% 但国际市场增长3% [3] - 安德玛近期股价出现波动 例如2026年2月10日单日下跌10.70% 主要反映其自身增长乏力及北美市场疲软 [3] - 安德玛正通过精简产品线、聚焦中国市场等策略进行转型 但短期业绩仍面临压力 [3] 公司治理与股价表现 - 2025年11月 控股股东俊耀集团因超比例减持未披露收到警示函 累计套现18.6亿元 引发市场对公司治理结构的担忧 [4] - 受控股股东违规减持事件影响 公司股价从减持均价55.66元跌至2026年2月11日的49.49元 跌幅约9.8% [4] - 2026年2月以来 主力资金呈净流出状态 而散户资金净流入 反映短期市场情绪受事件扰动 [5] 行业与核心风险分析 - 在运动鞋服产业链中 品牌商的业绩波动可能间接影响供应商的订单预期 [6] - 华利集团的核心风险更集中于自身产能爬坡效率、关税政策及大股东行为 [6] - 当前华利集团股价表现与安德玛股价走势并无显著联动性 二者分别受各自内部因素主导 [6]

行业投资评级 - 增持（维持）[5] 核心观点 - 运动鞋服板块在波动环境下经营韧性强，长期增长性被看好[19] - 品牌服饰领域建议关注稳健成长或具备业绩反转逻辑的优质个股[7][20] - 行业库存基本健康，期待下游稳健补库带动上游订单增长[8] - 黄金珠宝行业2025年个股表现分化，2026年建议关注具备强产品差异性和品牌力的公司[9] 专题一：adidas披露2025年度业绩预告 - 2025年第四季度，adidas品牌在货币中性基础上营收同比增长11%，若考虑同期Yeezy产品销售收入，营收增长10%，毛利率同比提升1个百分点至50.8%[1][15] - 2025年全年，adidas品牌在货币中性基础上营收增长13%，所有渠道及地区均实现双位数增长，若考虑Yeezy产品销售收入，全年营收增长10%，毛利率同比提升0.8个百分点至51.6%，经营利润率同比提升2.6个百分点至8.3%[1][15] - 基于强劲的基本面和管理层信心，公司宣布启动股票回购，计划从2026年2月初开始，回购价值高达10亿欧元的股票[1][15] 专题二：VF公司披露FY2026Q3季报 - VF公司FY2026Q3（截至2025年12月末）报表层面营收为28.8亿美元，剔除已剥离的Dickies业务后营收为28.2亿美元，在货币中性基础上营收同比增长2%[2][16] - 第三季度毛利率同比提升0.1个百分点至57%，经营利润率同比提升0.3个百分点至12.1%，表现优于公司此前指引[2][16] - 展望FY2026Q4，公司预计营收同比持平至增长2%，并预计FY2026全年自由现金流同比增长[2][16] - 分品牌看，The North Face在货币中性基础上Q3营收增长5%，所有产品类别均有增长[3][18]；Vans在货币中性基础上Q3营收同比下降10%，但新品销售动能保持[3][18]；Timberland在货币中性基础上Q3营收增长5%[3][18] 本周观点：推荐运动鞋服优质标的，关注制造板块投资机会 - 推荐李宁，预计其2025年归母净利润下降9%至27.4亿元，2026年增长5.8%至29.01亿元，当前股价对应2026年市盈率为17倍[4][19] - 推荐安踏体育，预计其2025年归母净利润下降15%至132亿元，2026年增长6.4%至140亿元，当前股价对应2026年市盈率为14倍[4][19] - 关注具备反转逻辑的Nike大中华区零售商滔搏，当前股价对应FY2026市盈率为13倍[4][19] - 推荐海澜之家，预计其2025年归母净利润平稳略增，2026年拓店有望带动收入提速，当前股价对应2026年市盈率为12倍[7][20] - 关注罗莱生活，若不考虑家具业务潜在的商誉减值风险，预计其2025年归母净利润增长21%至5.2亿元，当前股价对应2026年市盈率为15倍[7][20] - 推荐申洲国际，对应2026年市盈率为11倍[8]；推荐华利集团，对应2026年市盈率为15倍[8] - 推荐周大福，其FY2026Q3集团零售值同比增长17.8%，增速较Q2显著加速，当前股价对应FY2026市盈率为18倍[9][21] - 推荐潮宏基，其2025年业绩预告预计归母净利润同比大幅增长125%~175%至4.4~5.3亿元[9][24] 近期报告：安踏体育拟收购PUMA - 安踏体育拟收购PUMA SE 29.06%的股份，现金对价为35欧元/股，较PUMA前收盘价溢价62%，交易总额15.06亿欧元（约122.78亿元人民币），预计于2026年底前完成[10][34] - 此次收购将深化安踏体育“单聚焦、全球化、多品牌”战略，弥补其在足球、跑步等运动细分品类品牌影响力的薄弱环节，并提升在欧洲、拉丁美洲等国际市场的布局[35] - PUMA短期经营承压，2025年前三季度货币中性基础上营收下降4.3%至约59.74亿欧元，并出现净亏损[36] - 安踏体育自身经营稳健，2025Q4安踏主品牌流水同比下降低单位数，Fila品牌增长中单位数，其他品牌增长35%-40%[36] - 不考虑PUMA影响，预计安踏体育2025年归母净利润为132亿元，2026年增长6.4%至140亿元[37] 本周行情 - 报告期内（2026年2月2日至2月6日），纺织服饰板块跑赢大盘，其中纺织制造板块上涨2.76%，品牌服饰板块上涨1.74%，同期沪深300指数下跌1.33%[28] - A股周涨幅前三为菜百股份(+30.39%)、ST起步(+18.22%)、三夫户外(+16.49%)[28] - H股周涨幅前三为天虹国际集团(+6.81%)、维珍妮(+6.47%)、李宁(+4.31%)[28] 本周原材料走势 - 截至2026年2月3日，国棉237价格同比上涨16%至24930元/吨[42] - 截至2026年2月6日，长绒棉328价格同比上涨8%至16025元/吨[42] - 同期，国内棉花价格高于人民币计价的外棉价格3682元/吨[42]

报告行业投资评级 - 行业评级：增持 [4] 报告的核心观点 - 科技板块调整，顺周期情绪酝酿，优质消费布局正当时 [2] - 推荐关注内需三条主线与外需两条主线 [2][4] 行情回顾 - **A股市场表现**：上周（20260202-20260206）申万纺织服饰板块上涨1.32%，跑赢沪深300指数2.66个百分点，在31个申万一级行业中位列第7位 [7] - 纺织制造板块上涨2.18%，服装家纺板块上涨2.25% [7] - 板块PE估值（TTM，剔除负值）为21.66倍，低于历史均值24.54倍 [7] - **港股市场表现**：上周恒生指数下跌3.02% [12] - **个股涨跌**： - A股涨幅前五：棒杰股份（+25.00%）、洪兴股份（+21.93%）、哈森股份（+18.59%）、ST起步（+18.22%）、如意集团（+17.16%） [10] - A股跌幅前五：延江股份（-13.61%）、众望布艺（-10.33%）、万事利（-7.06%）、日播时尚（-5.35%）、华茂股份（-5.06%） [10] - 港股涨幅前五：天虹国际集团（+6.81%）、维珍妮（+6.47%）、都市丽人（+4.55%）、李宁（+4.31%）、波司登（+3.98%） [12][13] - **推荐标的估值**：报告列出了12家推荐公司的盈利预测与估值，所有公司投资评级均为“增持” [15][17] 行业数据跟踪 - **国内零售数据**：2025年12月，我国限额以上单位商品服装类零售额同比增长1.2%，增速较上年同期增加0.80个百分点 [17] - 服装鞋帽、针、纺织品零售额同比增长0.6%，增速较上年同期增加0.90个百分点 [17] - **出口数据**：2025年12月，我国纺织品服装出口额约259.92亿美元，同比下降7.4% [19] - 2025年1-12月累计出口2937.67亿美元，同比下降2.61% [19] - **原材料价格**： - 棉花：中国328棉花价格指数报收16025元/吨，周下跌0.98%；cotlookA指数报收11139元/吨，周下跌1.68% [21] - 涤纶：POY指数报收7050元/吨，周下跌1.05%；短纤报收6530元/吨，周下跌2.10% [21] - 锦纶：POY报收11800元/吨，DTY报收14000元/吨，周均持平；CPL报收9800元/吨，周上涨2.08% [22] - 其他：布伦特原油报收68美元/桶，周下跌3.51%；澳大利亚羊毛价格指数报收1177美分/公斤，较24年同期上涨54.87% [22] 重点公告及新闻 - **公司公告**： - 新秀丽宣布Luciano Severo Rodembusch将于4月1日后出任公司及TUMI品牌总裁 [24] - 孚日股份拟在6个月内通过集中竞价减持不超过2%的已回购股份 [25] - **行业新闻**： - Ralph Lauren第三财季净收入同比增长12%至24.06亿美元，净利润同比增长21.6%至3.616亿美元，并上调全年营收增速指引 [26] - 加拿大鹅第三财季总收入同比增长14.2%至6.945亿加元，其中大中华区收入增长13.1%至2.483亿加元 [26] 投资要点详述 - **内需主线（三条）**： 1. 基本面好且有股息率支撑（A股>5%，港股>7%）：推荐水星家纺、罗莱生活、江南布衣 [4] 2. 估值处近三年低位（20%分位以下）且有股息率支撑（>7%）：推荐波司登、滔搏 [4] 3. 基本面预期向好或上调：推荐李宁、新秀丽 [4] - **外需主线（两条）**： 1. 估值处近三年低位（25%分位以下）：推荐华利集团、申洲国际 [4] 2. 2026年利润预期增长高单位数-双位数且有股息率支撑（>6%）：推荐晶苑国际、九兴控股、超盈国际控股 [4] - **核心逻辑支撑**： - **内需环境**：2025年12月核心CPI同比上涨1.2%，连续4个月保持在1%以上，需求恢复具韧性；高端白酒动销与批价反馈积极；地产链修复预期升温 [4] - **外需环境**：2026年1月美国密歇根大学消费者信心指数终值56.4，创五个月新高；得益于“大美丽法案”，26Q1美国个人退税额预计将达3500亿美元，支撑消费；2025年10月美国服装零售商库销比2.15月，11月批发商库销比1.91月，均处三年新低，潜在补库需求催化 [4]

股价与交易表现 - 截至2026年2月3日收盘，华利集团股价报收于49.12元，上涨0.53% [1] - 当日换手率为0.22%，成交量为2.55万手，成交额为1.24亿元 [1] - 当日资金流向显示主力资金净流入603.5万元，游资资金净流入813.81万元，而散户资金净流出1417.31万元 [3][4] 公司治理与股东结构 - 截至2026年1月30日，公司股东户数约为1.61万户 [2] - 在2025年三季度末，全国社保基金109组合和115组合位列公司前十大股东 [2] - 公司已关注到证监会关于将社保基金等明确定义为“资本投资者”并设定5%持股比例门槛的规则征求意见稿，并表示将持续跟进 [2] - 针对投资者关于大股东持股比例偏高及减持行为影响股价的关切，公司表示始终重视股权结构优化与公司治理水平提升，并称若有引入战略股东等安排将及时披露 [2] 产能规划与业务发展 - 针对未来几年资本开支高峰期的产能消化问题，公司表示将与品牌方召开产能规划会议，讨论和规划中长期产能需求，以便提前准备 [2] - 公司计划通过加强自身核心竞争力、拓展新客户等措施，以保持订单和产能利用率的稳健 [2]

调研活动概况 - 2026年1月30日，公司接待了包括睿远基金、银河证券、长江证券等在内的49家机构调研 [1] - 调研公告于2026年2月1日披露 [1] 公司股价与估值 - 公告披露当日，公司股价报49.27元，较前一交易日上涨1.10元，涨幅为2.28% [1] - 公司总市值为574.63亿元 [1] - 公司滚动市盈率为16.38倍，在纺织服装行业中排名第16位，低于行业平均值42.27倍和行业中值31.74倍 [1] 行业与市场观点 - 管理层认为运动鞋属于生活必需品及易耗品 [1] - 与发展中国家相比，运动产业发达国家的运动鞋渗透率仍有很大提升空间 [1] - 行业格局相对稳定且产能相对紧张 [1] 公司业务与竞争优势 - 公司实行多客户模式，拥有业界最全面的制鞋工艺技术和流程 [1] - 公司的开发能力和量产能力具有明显优势 [1] - 公司持续推进客户多元化战略，以增强业绩韧性 [2] - 公司为阿迪达斯在越南、印尼和中国均开设了专属工厂，出货情况基本按规划进行 [2] 工厂运营与成本控制 - 2024年投产的4家运动鞋量产工厂中，已有3家达成阶段性考核目标 [2] - 降本增效措施正有序推进，新工厂运营逐步成熟 [2] - 公司持续推进产线自动化升级，与智能化设备厂商密切合作以提高生产效率 [2] 未来资本开支与规划 - 公司将继续在印尼、越南新建工厂，新工厂投产节奏将与订单情况匹配 [2] - 预计未来几年资本开支可能保持在11-17亿人民币区间，平均或偏中上水平 [2] 股东回报政策 - 公司重视投资回报，2025年增加了中期分红 [2] - 在满足资本开支和日常运营资金需求外，公司会尽可能多分红 [2] 公司基本信息 - 公司全称为中山华利实业集团股份有限公司，成立于2004年9月2日 [2] - 公司主营业务为皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业 [2] - 截至2026年1月20日，公司股东户数为14500户，较上次增加1000户 [2] - 户均持股市值为396.30万元，户均持股数量为8.05万股 [2]

市场前景与行业格局 - 运动鞋作为生活必需品及易耗品，需求具备长期韧性，发展中国家渗透率仍有很大提升空间 [2] - 行业格局相对稳定，因开发周期长、技术积累要求高、量产管理难度大，新进入者少，产业产能相对紧张 [2] 公司战略与运营 - 公司实行多客户、多元化产品策略，以掌握市场动态并增强业绩韧性 [2] - 拥有业界最全面的制鞋工艺技术和流程，开发与量产能力有明显优势 [2] - 持续推进客户多元化战略，动态调整客户结构及产能资源配置 [2] - 为阿迪达斯在越南、印尼和中国开设专属工厂，出货按规划进行 [6] 财务表现与展望 - 2025年1-9月毛利率同比有所下滑，主因较多新工厂处于爬坡阶段及产能调配 [3] - 2024年投产的4家运动鞋量产工厂中，已有3家（含印尼世川）在2025年第三季度达成内部核算口径盈利 [3] - 平均单价波动与客户组合、产品组合变化相关，但与营业收入及毛利率变动趋势相关性很小 [5] - 2022-2024年资本开支每年约11-17亿人民币，未来几年预计保持在区间平均或偏中上水平 [7][8] - 2025年9月末合并报表未分配利润约90亿人民币，现金流非常好 [9] 自动化与产能建设 - 运动鞋生产因款式、码数、工序、材料多且材料柔软，实现全自动化有难度，自动化水平是不断完善的过程 [4] - 持续通过定制化设备、改进夹制具等方式推进产线自动化升级，以提高效率与品质 [4] - 将继续在印尼、越南新建工厂，投产节奏与订单匹配，并对老工厂进行自动化改造 [7] 股东回报 - 重视股东回报，2021年现金分红合计占全年净利润约89% [9] - 2022年、2023年、2024年现金分红占净利润比例分别为43%、44%、70% [9] - 2025年半年度现金分红占当期净利润比例约70% [9] - 在满足资本开支及运营资金后，公司会尽可能多分红 [9]

公司战略与运营 - 公司将继续专注运动鞋制造主业 [2] - 公司将持续拓展新客户 [2] - 公司将提升国际化运营和管理能力 [2] - 公司将保持业绩和运营的稳健发展 [2] 投资者关系与价值管理 - 公司将积极与资本市场沟通 [2] - 公司将传递公司的经营理念和投资价值 [2] - 公司将努力增进市场认同和价值实现 [2]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“看好”，并维持该评级 [7] 报告核心观点 - 2025年12月运动鞋服制造订单多数环比降速，行业整体景气度未现拐点 [2][4] - 零售端需求分化：美国、英国表观零售具韧性，但美国消费者信心指数持续下行，增长主要由高端消费拉动，大众服装消费待修复 [2][4][21] - 出口端格局变化：越南12月鞋服出口显著改善，中国出口仍承压 [2][4][26] - 投资主线：制造上游2026年上半年业绩确定性更强；下游运动产业链修复方向确定；品牌服装2025年第四季度收入波动，2026年盈利预计修复；红利标的受价值型投资青睐 [2][5] 行业现状与数据分析 制造企业订单情况 - **制鞋企业12月营收同比增速**：裕元集团制造业务-3.7%，丰泰企业-0.6%，志强国际-2.8%，钰齐-KY -2.2% [4][16] - **制鞋企业12月营收环比变化**：裕元集团环比-1.3个百分点，丰泰企业环比+11.2个百分点，志强国际环比-5.9个百分点，钰齐-KY环比-8.8个百分点 [4][16] - **制衣企业12月营收同比增速**：儒鸿-3.6%，聚阳实业-9.2%，广越+9.7% [4][16] - **制衣企业12月营收环比变化**：儒鸿环比-5.1个百分点，聚阳实业环比-9.7个百分点，广越环比-22.1个百分点 [4][16] - 截至2025年12月，整体鞋服订单增速未有明显改善趋势，运动制造行业β拐点仍有待观察 [17] 全球零售需求分析 - 2025年12月，全球主要消费国服装零售增速分化：美国、英国表观零售具韧性；法国在低位徘徊；德国在低基数下2025年上半年以来有所改善；日本服装零售持续承压 [21] - 美国消费者信心指数持续下行，与表观零售数据背离，报告认为增长由高端消费拉动 [21] 出口数据对比 - 2025年第二季度以来，各国鞋服出口增速均呈下行趋势，主因美国加征关税的系统性影响 [26] - 中国受影响最深，鞋服出口增速均低于东南亚国家 [26] - 越南12月鞋服出口增速有所改善 [26] 投资建议与标的推荐 制造板块 - 受关税战及去库存影响，2025年板块筑底，2026年预计开启修复 [5] - **上游材料**：推荐量价齐升驱动2026年上半年业绩强确定性的新澳股份 [5] - **运动产业链**：Nike持续去库，中长期修复方向确定，推荐晶苑国际、申洲国际、华利集团、伟星股份、裕元集团 [5] - **关注高弹性及低估值标的**：业绩高弹性的诺邦股份、洁雅股份；低估值安全边际强的台华新材、鲁泰A [5] A股品牌板块 - 2025年持续去库存，2026年轻装上阵有望盈利改善 [5] - **重点推荐α标的**：精细化运营有望迎补库的罗莱生活；爆品驱动线上高增的水星家纺；基本面趋势向好且京东奥莱业务增量明显的海澜之家 [5] - **关注细分行业标的**：中高端服装如报喜鸟、比音勒芬、锦泓集团、歌力思等 [5] 港股品牌板块 - **优选标的**：强兑现龙头且当前低估值的安踏体育；高赔率的李宁；强运营能力且高股息的波司登；Nike产业链相关高股息经营修复的滔搏 [5][30] 红利策略 - 市场风格有望偏好避险资产，可关注的红利标的包括：波司登、雅戈尔、海澜之家、罗莱生活、水星家纺、滔搏、百隆东方、江南布衣等 [6][30]

理财金额 - 2026年度公司委托理财及现金管理预计交易金额不超55亿元，闲置募集资金现金管理不超15亿元[2] - 近期赎回闲置募集资金理财产品本金14,937.36万元[4] - 本次继续委托理财金额合计25,145.24万元[8] - 截至公告披露日，公司最近十二个月累计使用闲置募集资金委托理财未到期余额为13.1645亿元[12] 理财收益 - 近期赎回闲置募集资金理财产品收益94.22万元[4] - 华利集团6500万元广发银行人民币结构性存款收益67.32万元[5] 理财项目 - 印尼宇川多笔定期存款，金额分别约4218.68万、6199.82万、4133.21万、2055.84万、5756.37万元人民币，预期年化收益率4.5%或1.8%[5][8][15] - 华利集团多笔结构性存款和大额存单，金额涉及6500万、7000万、2.5亿、2000万、6000万、2500万、1.7亿元等，预期年化收益率0.2% - 3.35%不等[5][8][13][14][15]

报告投资评级 - 行业投资评级：看好，维持 [9] 报告核心观点 - 核心观点：报告探讨了本轮下游品牌补库呈现弱周期性的原因，并展望未来弹性。核心原因在于：1）美国消费呈K型分化，整体消费强度有限；2）各品牌修复节奏错位，淡化了整体修复弹性；3）运动品类红利可能正在减弱。展望后续，短期内（2026年）因周期错位和弱需求，品牌补库弹性预计有限；但中期来看，本轮预防式降息结束后，终端零售需求有望迎来更具韧性的改善，届时若头部品牌处于去库中后期，纺织制造板块有望迎来行业性（β）机会 [3][6][8] 根据目录总结 前言：本轮制造补库力度偏弱 - 美国服装行业自2023年第一季度开启主动去库后，库存已去化至健康水位，并处于向主动补库过渡的阶段，理论上应带动上游制造商业绩和市场表现反弹 [6][17] - 但对比上一轮（2018年）弱零售环境下的库存周期切换，本轮由去库切换至补库阶段带来的修复弹性偏弱。2025年第三季度并未呈现修复趋势，主要制造公司月度营收增速和各国鞋服出口增速（如中国、越南鞋类出口）均在下行，制造端未能如期修复 [19][25][28] 剖析：为何本轮下游补库呈现弱周期性？ 中观：K型经济下，美国消费仍徘徊 - 美国消费呈现K型分化：高端客群（前20%收入家庭）因权益资产上涨拉动整体消费韧性，但普通家庭因失业率上升、实际可支配收入增长乏力、信用卡拖欠率高企等因素，购买力和消费意愿被压制 [7][32][34] - 这种分化体现在品牌端：奢侈品北美市场营收增速领先全球（如LVMH美洲地区），而大众运动及休闲品牌（如PUMA、H&M）的北美市场增速多成为拖累 [40][42] - 国内主要上市纺织制造企业（如申洲国际、华利集团）产品以大众运动及休闲品类为主，海外消费分化不利于国内上游制造订单呈现一致性弹性增长 [7][44] 品牌：修复节奏分化，弱化整体弹性 - 本轮周期各品牌修复节奏出现错位：经营较佳的品牌（如Adidas、Deckers、lululemon）在2024年至2025年初已迎来经营拐点并经历补库，而巨头Nike以及UA、VF等品牌仍处于营收降幅收窄的弱经营周期，缺乏强补库意愿 [7][49] - 从补库金额同比增速看，多数品牌在2024年第四季度达到高点后，2025年以来呈递减趋势，表明因内部修复节奏分化导致整体补库弹性偏弱 [53][56] 行业：运动品类红利或将逐步减弱 - 运动品类过去因高增速、强确定性成为制造商业绩重要驱动，但其行业增速正在放缓：全球运动鞋服规模增速从2023年的约5%降至2024年的低单位数 [58][62][64] - 增速放缓原因有三：1) **渗透率提升遇掣肘**：运动休闲（Athleisure）全球搜索热度下行，中、美、日等国运动品类渗透率提升至瓶颈，测算未来3年运动鞋/服规模增速区间收窄至2.9%~6.3% [68][70][72]；2) **产品科技迭代放缓**：核心运动品牌（如Nike、Adidas）在中底材料（如PEBA发泡）技术上差距收窄，产品迭代缺乏实质性创新，品牌网站总流量同比下滑 [74][83][88]；3) **零售转型红利减弱**：行业直营（DTC）渠道占比已提升至43%，Nike与Adidas的DTC占比不再大幅提升，渠道结构性改善效益边际递减 [90][92] 推演：后续补库弹性如何预期？ 短期弹性有限 - 复盘历史，成熟品牌（如Nike）的被动去库+主动补库周期合计约2~6个季度，成长性品牌（如Deckers）周期更长（3~9个季度） [8][97] - 当前各品牌库存阶段分化：经营较佳品牌（Adidas、Deckers、lululemon）在2025年已进行多季度补库，2026年预计补库持续时间较短；而经营较弱品牌（Nike、PUMA、VF）多处于主动去库期，行业龙头Nike对2026财年给出批发温和增长、直营下滑的中性指引，修复弹性预计较弱 [8][93][96][101] - 综合判断，在修复周期错位叠加弱需求预期下，短期内（2026年）品牌补库弹性有限 [8][97] 中期期待降息催化 - 复盘美国历次降息周期（1989年至今共七轮），降息能有效激活服装消费需求，但改善通常滞后于降息周期结束1-2个季度 [104][109] - 本轮预防式降息始于2024年9月，期间美国服装零售增速已呈向上趋势，但增长主要源自K型经济下的高端消费拉动 [8][109] - 参考历史，预计本轮降息结束后，零售需求有望迎来更具韧性的改善。届时，若头部品牌处于去库中后期，则可逐步进入补库周期并兑现弹性补库，纺织制造板块有望迎来行业性（β）机会 [8][109] 投资建议 - 报告推荐标的：推荐α仍持续演绎的**晶苑国际**、悲观预期充分的**申洲国际**，建议关注**华利集团**、**裕元集团**、**九兴控股** [8][109]