报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价为33.69港元 [4][6][10] 报告的核心观点 - 基于当前消费复苏情况，对25年下调收入、毛利率，预测公司25 - 27年每股收益分别为1.62、1.75、1.86元（原预测25年为2.18元），结合可比公司，认为目前公司合理估值水平为25年的19倍市盈率，对应目标价为33.69港元 [4][10] - 江苏啤酒市场领导者，受益“苏超”火爆出圈带动啤酒消费，“啤酒 + 足球”场景刺激江苏省啤酒消费增长，随着“苏超”全国化扩散，有望刺激各省啤酒消费需求，华润啤酒作为江苏省啤酒市场龙头及旗下喜力品牌作为“苏超”官方供应商之一，有望充分受益 [9] - 高管减持影响已消化，预计25Q2中高端产品延续强势增长，华润啤酒作为央企子公司，公司治理及决策体系成熟，无需过度担忧减持影响，今年4 - 5月整体仍延续增长趋势，喜力1 - 5月销量增速仍有20%，有望拓展高端份额，引领公司结构升级 [9] - 渠道多元化，积极拥抱即时零售渠道，即时零售成为啤酒行业重要增长渠道，华润啤酒25年与歪马送酒战略合作，强化新渠道竞争力，补充增长动力 [9] 各部分总结 公司主要财务信息 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|38,932|38,635|39,835|41,247|42,430| |同比增长(%)|10.40%|-0.76%|3.10%|3.55%|2.87%| |营业利润(百万元)|4,427|4,700|5,327|5,827|6,232| |同比增长(%)|32.35%|6.17%|13.34%|9.38%|6.96%| |归属母公司净利润(百万元)|5,153|4,739|5,255|5,684|6,050| |同比增长(%)|18.62%|-8.03%|10.89%|8.16%|6.43%| |每股收益（元）|1.59|1.46|1.62|1.75|1.86| |毛利率(%)|41.36|42.64|43.67|44.34|44.86| |净利率(%)|13.39|12.32|13.25|13.84|14.32| |净资产收益率(%)|17.01|14.95|15.82|16.31|16.53| |市盈率（倍）|13.69|14.89|13.43|12.41|11.66| |市净率（倍）|2.33|2.23|2.12|2.02|1.93| [5] 可比公司估值表 |公司|代码|最新价格(元)|每股收益（元）（2025E、2026E、2027E）|市盈率（2025E、2026E、2027E）| |----|----|----|----|----| |燕京啤酒|000729|13.15|0.51、0.61、0.71|25.90、21.56、18.49| |重庆啤酒|600132|54.82|2.63、2.75、2.87|20.85、19.91、19.10| |青岛啤酒|600600|71.11|3.54、3.84、4.12|20.09、18.54、17.27| |百威亚太|01876|7.38|0.42、0.45、0.50|17.48、16.32、14.71| |珍酒李渡|06979|5.49|0.46、0.52、0.61|12.05、10.57、8.93| |调整后平均| - | - | - |19.00、18.00、17.00| [11] 财务报表预测与比率分析 - **资产负债表**：2023 - 2027年资产总计分别为71,524、69,308、69,771、72,220、74,651百万元等，负债和股东权益相应变化 [13] - **利润表**：2023 - 2027年营业额分别为38,932、38,635、39,835、41,247、42,430百万元等，营业利润等指标相应变化 [13] - **现金流量表**：2023 - 2027年经营活动现金流分别为4,149、6,928、9,050、10,034、10,672百万元等，净利润等指标相应变化 [13] - **主要财务比率**：成长能力方面，营业收入、净利润有不同幅度增长；获利能力方面，毛利率、净利率等指标变化；偿债能力方面，资产负债率等指标变化；营运能力方面，总资产周转率等指标变化；每股指标方面，每股收益等指标变化 [13]

纪要涉及的公司 华润啤酒 纪要提到的核心观点和论据 - **经营情况**：今年四五月份市场有波动，但华润啤酒仍实现增长，两个主要竞争对手表现各异，国际对手 5 月份表现一般，本地企业整体较好，市场虽复杂但仍有机会[4] - **渠道库存管理**：去年下半年开始积极去库存，目前渠道库存压力较小，但对销量带动效果不如前几年显著，通过品牌推广（欧冠和 F1 赞助）使头五个月销量增长超 20%，喜茶存货有压力，超众、老雪和红雪花啤酒均两位数增长[2][5][6] - **全渠道投放策略**：对夜场、餐饮、新兴渠道（即时配送、外卖生态）和超市投入，部分地区如江苏和华东表现较好，今年开店关店率平稳，与有影响力酒吧和连锁 live house 合作推广新品，紧跟消费者需求变化提供产品[7] - **高端化发展**：高端化未到尽头但形式改变，过去靠新品促销，现在消费者注重品牌价值、多元个性差异化，品牌需创新提供卖点，避免简单促销带来价格压力，要了解消费趋势快速响应市场[8] - **应对市场环境**：市场环境复杂有价格压力和社会贬值等因素，但高端产品有发展空间，提供多元个性差异化产品，全渠道投放并紧跟消费趋势可保持增长[9][10] - **啤酒销售情况**：今年啤酒销量增长，销售单价略有提升但幅度小，低端产品组合改变对单价提升效果小，关注两个竞争对手但未造成巨大压力，收购地方品牌可推动区域高端化发展，小众化啤酒成全国规模待观察[11] - **材料成本和毛利率**：去年下半年用便宜澳大利亚大麦，今年价格仍低，包装材料成本压力不大，毛利率改善，通过产品组合优化提升成本效益，目标全年销量持平或低个位数增长，售价单价低个位数增长，毛利率至少与去年持平或改善 0.95 个百分点以上，头五个月盈利良好[2][3][12] - **白酒市场挑战及应对**：白酒市场比去年困难，上半年有高基数压力和渠道库存问题，行业需调整整合，公司专注一两个地区发展，压库存和控制费用避免亏损，白酒业务占比不到 10%，考虑不减配[13] - **股东回报策略**：今年基本开支约 20 亿元，啤酒相关 6 - 8 亿元，今年净利润健康，希望稳步提高派息率增加股东回报，去年分红率 52%，今年争取接近 60%，未来两年稳步提升至 70%[14] - **渠道布局及合作**：与万马控股合作效果好，有助于优化行业格局推动业务发展[15] - **与美团等平台合作**：基于便利性和高端化策略，目标推动高端化，外卖配送增长快但不替代其他渠道，电商占比低，代加工利润率与非餐饮渠道相差不大，深度合作了解消费者需求[16] - **与商超合作**：已与山姆、胖东来等商超合作，提供其他价值，2024 年下半年更积极推进不同品种和品牌合作[16] - **费用管控**：费用管控是持续过程，今年无具体减少目标，经济无重大变化时整体销售及管理费用率（SG&A）有下降空间，头五个月已下降，全年预计也下降，是优化结构投向高价值项目[17][18] - **业务多元化拓展**：考虑拓展汽水、碳酸饮料、能量饮料、黄酒等品类，探索低度酒或相关饮料品类发展机会[19] - **新产品规划**：考虑推出预调酒、低度酒以及与国内品牌混合的啤酒产品，高度白酒有成熟产品，暂不引入外国红酒或白酒，新产品扩大市场份额有不确定性[20] - **酒店限流影响**：酒店限流对啤酒销售影响小，酒店消费群体与普遍啤酒消费群体不同，公司推动非即饮渠道发展，啤酒销量基本未受显著影响[23] - **生产成本和毛利率趋势**：2024 年上半年大麦成本高且去库存，下半年成本压力减小，2025 年上半年原材料和包材成本压力低，全年单品价格基本锁定，预计生产成本无显著变动[24] - **白酒店厂盈利情况**：山东景芝持股 40%，营业额不计入公司整体，去年盈利今年一季度良好，山东章鼓专注本地盈利稳定，各厂控制费用可实现盈利，白酒店业务毛利率高，控制费用可维持不亏损[25][26] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 公司基本开支今年约 20 亿元，其中啤酒相关支出约 6 至 8 亿元，包括包装转换生产线及深圳总部产能扩展等项目[14] - 与美团等平台合作虽目前用价格吸引消费者，但最终目标是推动高端化，代加工利润率不低，量大价合理，毛利率略低但费用减少后整体利润率与非餐饮渠道相差不大[16]

啤酒业务 - 公司持续深化"三精主义"，优化组织效率与费用管控，2024年关闭2家低效工厂，精简销售公司，推动销售费用率降0.97pct、管理费用率降1.75pct [1] - 营销聚焦高效场景，强化品牌高端形象，拓展即时配送、山姆会员定制等新兴渠道，突破非现饮场景 [1] - 2024年啤酒销量同比下滑2.5%，但高档及以上产品销量增幅超9%，喜力品牌增速近20%，老雪、红爵等销量翻倍增长，带动啤酒吨价同比提升1.5%，毛利率同比提升0.9个百分点至41.1% [1] - 2024年1-5月啤酒销量实现低至中单位数增长，喜力维持双位数增速，大麦、玻璃等价格延续低位运行，成本端红利持续释放 [1] 白酒业务 - 白酒业务聚焦"摘要"大单品战略，2024年摘要销量同比增长35%，贡献白酒业务收入70%以上 [2] - 依托啤酒经销商网络赋能，渠道商数量大幅增长，为中长期快速发展奠定坚实基础 [2] - 2025年重点推进核心市场聚焦战略，以河南、山东为样板区域，优化渠道库存与精准控制低效投入，加速"摘要"全国化布局 [2] - 短期销量承压，春节后动销复苏放缓，禁酒令或对部分政企渠道形成冲击，但啤白渠道协同深化及新品矩阵扩容带来中长期发展空间 [2] 2025年业绩展望 - 高温少雨催化消费旺季，5月全国平均气温较常年偏高0.9℃，部分地区降水显著偏少，福建新产能释放保障供应，助推喜力加速渗透华南市场 [3] - 啤酒现货成本同比跌8%，公司通过对冲锁价锁定采购，2025年啤酒毛利率或提升至42%以上 [3] - 啤白渠道协同深化与场景突破持续推进，渠道商兼营模式下终端覆盖效率显著提升 [3] - 数字化中台赋能供应链优化，啤酒库存周转周期缩短至45天以内，2024年线上业务GMV同比增速超30%，即时配送等新兴渠道贡献显著增量 [3] 投资建议 - 公司作为行业龙头展现出强劲韧性，高端化布局与新兴渠道拓展显著领先同业，当前股价对应16倍PE（TTM），低于啤酒行业平均水平 [3] - 2024年经营活动现金流同比+67%至69.28亿元，支撑分红率从52%逐步提升至60%（2025）、70%（2026） [3] - 预计2025-2027年EPS为1.63/1.75/1.87元，给予2025年20倍PE，目标价由48下调至36港元 [3]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级 [2] 报告的核心观点 - 啤酒业务高端化与成本优化双轮驱动，旺季增长动能明确；白酒业务摘要单品领航增长，渠道整合蓄力待发；2025 年业绩展望啤酒销量改善，盈利提升确定性强；当前股价对应 16 倍 PE（TTM）低于行业平均，安全边际显著，维持“优于大市”评级 [4][5][6][7] 各业务情况总结 啤酒业务 - 2024 年深化“三精主义”，关闭 2 家低效工厂，精简销售公司，销售和管理费用率分别下降 0.97 和 1.75 个百分点 [4] - 2024 年啤酒销量受餐饮和天气影响下滑 2.5%，但高端化战略成效显著，高档及以上产品销量增幅超 9%，带动啤酒吨价提升 1.5%，毛利率提升 0.9 个百分点至 41.1% [4] - 2025 年 1 - 5 月啤酒销量低至中单位数增长，喜力维持双位数增速，大麦、玻璃等价格低位，成本红利持续释放 [4] 白酒业务 - 聚焦“摘要”大单品战略，2024 年摘要销量同比增长 35%，贡献白酒业务收入 70%以上，渠道商数量大幅增长 [5] - 2025 年推进核心市场聚焦战略，以河南、山东为样板区域，优化渠道库存与控制低效投入，加速“摘要”全国化布局 [5] - 短期受去年高基数和禁酒令影响，销量承压，中长期啤白渠道协同和新品矩阵扩容，发展空间广阔 [5] 2025 年业绩展望总结 - 高温少雨催化消费旺季，福建新产能释放助推喜力渗透华南市场 [6] - 三精战略深化降本增效，截至 5 月底啤酒现货成本同比跌 8%，2025 年啤酒毛利率或提升至 42%以上 [6] - 啤白渠道协同深化与场景突破，终端覆盖效率提升，啤酒库存周转周期缩短至 45 天以内，2024 年线上业务 GMV 同比增速超 30% [6] 投资建议总结 - 维持“优于大市”评级，当前股价对应 16 倍 PE（TTM）低于行业平均，有安全边际 [7] - 2024 年经营活动现金流同比增 67%至 69.28 亿元，分红率将从 52%逐步提升至 60%（2025）、70%（2026） [7] - 预计 2025 - 2027 年 EPS 为 1.63/1.75/1.87 元，给予 2025 年 20 倍 PE，目标价由 48 下调至 36 港元 [7] 财务报表分析和预测总结 利润表 - 2024 - 2027 年预计营业收入分别为 38,635、40,000、40,363、40,688 百万元，增速分别为 - 1%、4%、1%、1% [2][12] - 同期净利润分别为 4,739、5,288、5,682、6,059 百万元，增速分别为 - 8%、12%、7%、7% [2][12] 资产负债表 - 2024 - 2027 年预计资产负债率分别为 48.7%、46.0%、44.6%、43.2% [12] - 流动比率分别为 0.60、0.68、0.81、0.94 [12] 现金流量表 - 2024 - 2027 年预计经营活动现金流分别为 6,928、8,142、8,333、8,643 百万元 [12] - 投资活动现金流分别为 - 3,489、 - 2,492、 - 1,979、 - 1,852 百万元 [12]

目标价调整 - 建银国际将华润啤酒目标价由34港元下调1.2%至33.6港元 [1] - 投资评级维持"跑赢大市" [1] 盈利预测调整 - 2025财年盈利预测下调4% [1] - 下调原因是白酒销售成长弱于预期 [1] 估值方法 - 啤酒业务采用2025财年10倍企业价值/息税折旧摊销前利润倍数 [1] - 白酒业务采用2025财年10倍市盈率 [1] 业务发展 - 喜力啤酒需求强劲 [1] - 公司考虑扩大福建喜力啤酒产能 [1] 财务政策 - 预计股息支付率将从52%提高至约60% [1] - 稳健的经营现金流支持资本支出增加 [1]

报告公司投资评级 - 摩根士丹利维持华润啤酒“买入”评级，目标价34港元 [1] 报告的核心观点 - 华润啤酒4 - 5月销量正增长，与2025年1 - 5月销售趋势一致，受益于原材料有利因素，毛利率提升超1个百分点，通过“三精”举措降低运营成本 [1] - 因需求疲软且基数较高，今年白酒业务收入仍面临压力，公司会努力避免亏损和减值 [1] 按产品总结 - 喜力持续强劲，年初至今销量同比增长超20% [1] - 超级X年初至今销量同比增长约10% [1] - 老雪和阿姆斯特尔销量同比增长超50% [1] - 雪花纯生销量同比个位数下滑 [1] 按地区总结 - 广东地区（尤其是深圳周边区域）销售势头良好 [1] - 预计2025年华东和华南地区将成为销量增长的关键驱动力 [1] 按渠道总结 - 即饮渠道需求仍疲软，但5月华东和华南部分餐饮市场有小幅改善 [1] - 公司在夜生活渠道获得一定市场份额 [1] - 即饮渠道销量在整体销量中占比约为38 - 39%，与2024年底水平一致 [1] 资本支出总结 - 鉴于喜力销售强劲，公司计划在福建扩充喜力产能 [2] - 2025年计划继续在维护、生产线转型以及白酒业务方面进行投资 [2] - 预计未来资本支出将逐步减少 [2] 基准情形假设总结 - 采用现金流折现法，假设加权平均资本成本（WACC）为11.3%（由3%无风险利率、9.1%风险溢价得出），终端增长率为3% [2]

公司业绩与增长 - 华润啤酒4-5月销量实现正增长 与2025年1-5月销售趋势一致 [1] - 毛利率提升超1个百分点 受益于原材料有利因素及"三精"举措降低运营成本 [1] - 喜力品牌销量同比增长超20% 超级X增长约10% 老雪和阿姆斯特尔增长超50% 雪花纯生个位数下滑 [2] 区域与渠道表现 - 广东地区(尤其深圳周边)销售势头良好 华东和华南预计成为2025年销量增长关键驱动力 [2] - 即饮渠道需求疲软但5月华东/华南餐饮市场小幅改善 夜生活渠道市场份额提升 [2] - 即饮渠道销量占比稳定在38-39%(低于2024年初水平) [2] 业务战略与资本配置 - 白酒业务收入仍承压 因需求疲软且基数较高 公司将努力避免亏损和减值 [1] - 计划在福建扩充喜力产能 2025年继续投资维护/生产线转型/白酒业务 预计未来资本支出逐步减少 [2] - 现金流折现估值采用11.3% WACC(含3%无风险利率+9.1%风险溢价) 终端增长率假设3% [2] 产品与市场定位 - 喜力持续强劲增长推动产能扩张计划 显示高端化战略成效 [2] - 超级X双位数增长印证中端产品竞争力 老雪/阿姆斯特尔超50%增速反映细分市场突破 [2]

报告行业投资评级 - 对华润啤酒（0291.HK）的评级为“买入” [9] 报告的核心观点 - 华润啤酒5月关键指标表现良好，啤酒销量增长与4月相近且高于1Q25，混合ASP温和上升，利润率向全年目标积极发展，各市场细分领域均有积极销量增长 [1][6] - 按品牌看，喜力是主要销量驱动品牌，5月同比保持20%以上增长；纯生销量同比降幅收窄；SuperX保持高个位数至双位数增长 [1][7] - 按地区看，华东和华南地区表现符合预期，5月现饮渠道销量增长稍好 [10] - 即时配送业务从低基数开始实现强劲增长，公司将分配更多资源，且该业务运营利润率不比传统渠道低 [1][10] - 传统渠道库存健康，约为1个月销售额，公司在渠道备货方面自律性强 [1][6] 根据相关目录分别进行总结 整体运营情况 - 5月啤酒销量增长与4月相近，高于1Q25的个位数增长，混合ASP温和上升，利润率向全年目标积极发展，各市场细分领域均有积极销量增长，渠道库存约为1个月销售额 [1][6] 渠道情况 - 餐饮渠道有温和复苏，火锅、烧烤和潮流餐厅表现明显；夜场渠道基本平淡，但公司自4月起扩大与全国性连锁Livehouse合作；现饮渠道整体销量占比同比基本持平，为38%-39% [6] - 即时配送业务从低基数开始实现强劲两位数至三位数增长，公司将分配更多资源，还与主要即时配送平台合作提供定制自有品牌产品，该业务运营利润率不比传统渠道低，线上渠道（含即时配送）目前占总销量低个位数至中个位数百分比 [1][10] 品牌情况 - 喜力是主要销量驱动品牌，5月同比保持20%以上增长，主要受餐厅、夜场和便利店渠道销量增加推动 [1][7] - 纯生5月销量同比降幅较4月和1Q25收窄，SuperX 5月保持高个位数至双位数增长，高于4月近10%的增长（因去年同期基数低） [1][7] 地区情况 - 华东和华南地区表现符合预期，5月现饮渠道销量增长稍好 [10] 估值与目标价 - 基于全球同行过去五年全周期平均估值，给予华润啤酒12个月目标价33.50港元，较当前股价有34.0%的上涨空间 [8][9] 财务预测 |指标|12/24|12/25E|12/26E|12/27E| |----|----|----|----|----| |营收（人民币百万元）|38,635.0|39,421.5|40,209.1|40,965.4| |EBITDA（人民币百万元）|8,924.0|9,466.8|10,124.2|10,734.1| |EPS（人民币）|1.47|1.63|1.80|1.99| |P/E（倍）|18.6|14.0|12.7|11.5| |P/B（倍）|2.8|2.2|2.0|1.8| |股息收益率（%）|2.8|4.0|4.7|5.6| |净债务/EBITDA（不含租赁，倍）|(0.2)|(0.5)|(0.8)|(1.1)| |CROCI（%）|8.0|11.2|11.7|12.0| |FCF收益率（%）|3.7|6.9|8.4|9.2| [9]

华润啤酒战略转型与白酒业务发展 - 华润啤酒董事会主席侯孝海5月两度减持公司股份，合计套现超2600万港元（均价28.04港元和27.43港元减持63.8万股及30万股），持股比例降至0.01% [4][6] - 公司2017年启动高端化转型"3+3+3"战略，通过关闭低效工厂、与喜力达成战略合作（独家分销权），推动毛利率从33.71%提升至42.36%，营收从286.94亿元增至386.35亿元，归母净利润从6.29亿元增长至47.39亿元（2016-2024年） [7][8] - 啤酒业务计划将喜力销量提升至100万-200万吨，雪花纯生同步扩张，并保持1100万吨经济型啤酒规模以巩固市场领导地位 [16] 白酒业务布局与挑战 - 2020年成立华润酒业子公司，2021-2022年斥资上百亿元收购景芝白酒40%股权、金种子酒业49%股权及金沙窖酒55.19%股权 [10] - 当前白酒业务规模约40多亿元（主要来自金沙酒业），目标营收超100亿元、利润20亿-30亿元，但2024年金沙酒业营收仅21.49亿元（2021年为36.41亿元），EBITDA微增0.37%至8.07亿元 [11][12][17] - 金种子酒2024年营收同比下降37.04%至9.25亿元，亏损扩大至2.58亿元；景芝白酒未披露华润入主后数据（2020年营收11.25亿元） [13] 行业专家观点与建议 - 专家认为白酒行业长周期特性需资本耐心，华润旗下品牌需强化竞品意识、押注线上渠道并借助啤酒渠道势能加速全国化 [19] - 金沙、景芝、金种子历史峰值营收合计近114亿元（金沙67亿元、景芝24亿元、金种子23亿元），具备百亿潜力但需品牌升级与渠道协同 [18][20] - 啤酒团队需适应白酒快消品特性，当前行业集中度提升导致区域酒企承压 [13][19]

行业转折点 - 中国啤酒行业在2016年达到转折点，2013年产量达5000万千升峰值[1] - 年轻消费者转向高端、体验式和精酿啤酒，市场动态显著变化[1] - 百威英博和喜力等全球巨头积极扩大中国高端产品组合加剧竞争[1] 华润啤酒的挑战 - 旗舰品牌"雪花"依赖规模扩张和价格策略已不可持续[3] - 面临运营效率低下、高端市场份额薄弱及员工老龄化问题[3] - 首席执行官侯孝海将问题概括为"三座大山"[3] 3+3+3战略 - 2017年启动分阶段转型战略，旨在解决核心挑战并建立长期竞争力[4] - 战略强调适应消费者偏好和经济现实[4] 组织与文化重塑 - 2017年整合啤酒厂从98家减至63家，员工从58200人减至25000人[5] - 工资增加47%以留住人才，启动数智化改革提升供应链和营销能力[5] - 2018年企业文化改造覆盖2.6万名员工，嵌入新理念提升文化认同[5] 品牌重塑 - 以"We made for young"为旗帜，重点振兴勇闯天涯SuperX品牌[6] - 通过网红营销、音乐节和XGames等活动吸引年轻消费者[6] - SuperX销售目标迅速翻倍，强化高端市场主导地位[6] 与喜力战略合作 - 2018年与喜力建立合作，获得其产品在中国大陆、港澳独家分销权[7] - 喜力收购华润啤酒20.7%股份，华润啤酒收购喜力0.9%股份[7] - 2023年喜力在华销量达60万吨增长四倍，中国成其第二大全球市场[7] 4+4品牌矩阵 - 融合四大国内品牌和四大国际品牌，满足不同消费者需求[8] 白酒领域扩张 - 2020年成立华润酒业，进军高利润白酒市场[10] - 2021-2022年收购山东景芝白酒40%股权和安徽金种子股份[10] - 采用啤白双赋能战略，整合啤酒与白酒业务协同效应[11] 转型成果 - 2024年高端啤酒销量飙升，喜力增长近20%，老雪和红爵销量翻倍[12] - 2020-2024年总收入增长22.85%，净利润增长126.3%[12] - 高档啤酒销量达250万吨，白酒收入21.49亿元，摘要销售额增长35%[12] 未来战略 - 2025年进入"3+3+3"战略最后阶段，推出"三精管理"模式[12] - 三精管理强调精简组织结构、精益成本优化和精细业务操作[12] 商业启示 - 可持续转型需要坚实基础和长期视角[14] - 体现战略远见、细致执行和大胆适应性[15]