报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][12] 报告的核心观点 - 新东方-S收入增速放缓，降本增效下盈利能力有望提升，虽下调全年收入利润，但基于行业发展及竞争分析仍维持“买入”评级 [12] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 截至2025年4月29日，新东方-S近1个月、3个月、12个月表现分别为1.8%、 -0.8%、 -40.7%，恒生指数同期表现为 -6.1%、8.8%、24.0% [5] - 新东方-S当前价格为37.55港元，52周价格区间为31.20 - 70.30港元，总市值614.0508亿港元，流通市值614.0508亿港元，总股本163528.83万股，流通股本163528.83万股，日均成交额2.9704亿港元，近一月换手0.23% [5] 业绩情况 - FY2025Q3实现营业收入11.8亿美元，同比降2%，归母净利润0.9亿美元，同比增0.1%，Non - GAAP归母净利润1.1亿美元，同比降14.3% [6] 投资要点 - 收入端：FY2025Q3教育业务（不含东方甄选）收入10.4亿美元，同比增21.2%，超出此前指引的18% - 21% [8] - 毛利端：FY2025Q3毛利润6.5亿美元，同比增15.8%，毛利率55.1%，同比增8.5pct，得益于降本增效 [8] - 费用端：FY2025Q3销售费用/管理费用分别为1.8/3.4亿美元，同比分别增13.0%/19.8%，销售费用率/管理费用率分别为15.4%/29.1% [8] - 利润端：FY2025Q3经营利润1.2亿美元，同比增9.8%，经营利润率10.5%，同比增1.1pct，Non - GAAP经营利润1.4亿美元，同比降0.2%，Non - GAAP经营利润率12%（高于彭博一致预期10.8%），同比持平；不含东方甄选的Non - GAAP经营利润率13.3%，同比降1.8pct，因海外业务增速放缓及文旅投入大造成短期影响 [8] - 资产负债端：截至FY2025Q3期末，现金及现金等价物14.2亿美元，定期存款14.1亿美元，短期投资18.5亿美元 [8] - 公司指引FY2025Q4营收（不含东方甄选自营品及直播电商业务）10.1 - 10.4亿美元，同比增10% - 13%，受国际局势影响出国业务增速放缓，降本增效有望提升盈利能力 [8] 分业务情况 - FY2025Q3出国考试准备和出国咨询业务分别同比增7.1%/21.4%；成人及大学生国内考试业务同比增17%；教育新业务同比增34.5%，非学科报名人次40.8万，同比增14.9%，智能设备活跃付费用户30.9万，同比增64.4% [10] 盈利预测 - 预计公司FY2025 - 2027实现收入48.6/55.3/62.7亿美元，归母净利润4.1/5.1/6.2亿美元，对应PE 19/15/13x [12]

重要市场新闻 - 美股三大指数集体收涨，道指涨0 75%，标普500指数涨0 58%，纳指涨0 55%，大型科技股多数上涨，特斯拉涨超2%，奈飞涨逾1%，苹果、微软、英伟达、Meta小幅上涨，谷歌、亚马逊小幅下跌 [1] - 中概股涨跌不一，纳斯达克中国金龙指数跌0 3%，小鹏汽车跌超6%，贝壳、蔚来、百度等跌逾1%，新东方涨超4%，富途控股、霸王茶姬涨逾2% [1] - 国际油价大幅走低，美油主力合约跌3 08%报60 14美元/桶，布伦特原油主力合约跌2 76%报63美元/桶，国际金价走低，现货黄金跌0 81%报3316 6美元/盎司 [1] - 欧洲三大股指收盘涨跌不一，德国DAX指数涨0 69%报22425 83点，法国CAC40指数跌0 24%报7555 87点，英国富时100指数涨0 55%报8463 46点 [1] 机器人赛道 - 人形机器人产业密集催化即将来临，4月25日重磅会议强调发挥举国体制优势推动人工智能产业发展，5-6月特斯拉股东大会将更新Optimus进展，产业化进程持续推进 [2] - 5-6月为产业关键期，叠加市场情绪提升，板块有望迎来新一波主升浪，轻量化设计、能耗降低、续航提升、运动性能增强及安全性提高等方面备受关注 [2] - 具身智能市场规模加速打开，预计2026年突破万亿规模，概念股包括汉威科技、汉宇集团、东土科技等 [3] 数据行业 - 国家数据局局长表示要推动数据要素市场化配置改革与"人工智能+"行动同频共振，加快推动数据要素与人工智能、科技创新、产业发展相结合 [4] - AI技术正通过数据智能重构经济系统，预计2035年AI核心产业将直接贡献GDP约10%，数据产业链有望在AI Infra、数据要素、国产化信创驱动下迎来发展机遇 [4] - 数据库、数据平台、基础数据服务三个核心环节需求弹性显著，概念股包括奥飞数据、易华录、同有科技等 [4] 区块链行业 - 北京市发布《区块链创新应用发展行动计划（2025-2027年）》，目标在自主可控区块链技术支撑国家数字基础设施底座能力上实现显著提升 [5][6] - 计划在区块链专用模块、隐私保护等核心技术领域取得10项以上突破性成果，在人工智能大模型等领域形成20个以上优秀应用案例 [6] - 将实施区块链创新源筑基、新型基础设施建设、示范应用标杆引领三项重点行动，概念股包括四方精创、科蓝软件、飞天诚信等 [6] 电力市场 - 国家发改委、能源局发布通知要求2025年底前基本实现电力现货市场全覆盖，全面开展连续结算运行 [7] - 电力供需呈现阶段性趋紧态势，现货市场分区价格信号与供需形势变化一致，独立储能、虚拟电厂等新型主体获得良好发展条件 [7] - 概念股包括南都电源、英可瑞、通合科技等 [7] 公司风险提示 - 江苏吴中股票将于5月6日复牌并实施退市风险警示，A股简称变更为*ST苏吴 [8] - 百利天恒2025年第一季度营业收入6744万元同比下降98 77%，净亏损5 31亿元同比由盈转亏 [8] - 雷迪克澄清未开展任何机器人相关业务，行星滚柱丝杠相关产品不存在 [8] - 中广天择股票将于5月6日复牌并实施退市风险警示，A股简称变更为*ST天择 [8]

新东方教育FY3Q25季度业绩 - 核心教育业务持续减速 [1] - 海外业务开始显现增长迹象 [1] Astrada Advisors研究能力 - 专注于科技、媒体、互联网及消费行业研究 覆盖北美及亚洲市场 [1] - 研究方法结合基本面分析与数据驱动 提供行业趋势、增长动力及竞争格局的深度洞察 [1] - 研究目标为发掘高潜力投资机会并应对复杂行业挑战 [1]

报告公司投资评级 - 行业为非必需性消费/支援服务，6个月评级为买入（维持评级） [5] 报告的核心观点 - 基于本季财务表现调整盈利预测，预计FY25 - 27年营收分别为49亿美元、58亿美元、68亿美元（原值52亿美元、63亿美元、75亿美元）；Non - GAAP归母净利4.6亿美元、5.7亿美元、6.9亿美元（原值为5.0亿美元、6.2亿美元、7.5亿美元）；EPS分别为0.28美元、0.35美元以及0.42美元；对应PE分别为17x、13x、11x，维持“买入”评级 [4] 公司财务情况 - 公司FY25Q3营收12亿美金同减2%，Non - GAAP营业利润1.4亿美金同减0.2%，Non - GAAP归母净利1.1亿美元，同减14% [1] - 本季Non - GAAP经营利润率（不包括东方甄选自营产品及直播电商业务）为13.3%，去年同期为15.1% [3] 公司业务情况 - 本季营收（不包括东方甄选自营产品及直播电商业务）同增21.2%；出国考试准备和出国咨询营收分别同增约7.1%和21.4%；针对成人及大学生的国内考试准备业务同增约17.0%；教育新业务全都在本季度维持强劲增长势头，营收同增34.5% [2] - 非学科类辅导业务在近60个城市开展，本财季报名人次约40.8万；智能学习系统及设备亦在约60个城市中采用，本季活跃付费用户约为30.9万 [2] - 海外相关业务收入增速放缓及新整合的文旅业务的投资，对本季度的经营利润造成短期影响，随着公司在各业务推进降本增效及持续提升效率的措施，预计利润压力将在接下来的季度及新财年得到缓解 [3] 公司发展策略 - 新东方依托雄厚的教育资源，贯彻以长期可持续发展为核心的策略，通过提升产品品质和营运效率，长期推动业务可持续增长和盈利能力 [2] - 本季持续监控教学空间的布局，确保配合业务增长及营运效率；不断努力推进OMO教学系统，并加大人工智能技术在教育领域应用的投入；随着多项创新应用与线下及在线产品融合，产品竞争力持续提升 [2] - 公司开发多项创新技术以支持教师及员工的日常工作，有效提升营运效率及服务满意度 [2] 公司基本数据 - 港股总股本1,701.99百万股，港股总市值61,612.12百万港元，每股净资产16.84港元，资产负债率46.62%，一年内最高/最低股价为70.30/31.20港元 [5]

全球贸易格局与美股表现 - 中美贸易谈判未进行 外交部驳斥美方混淆视听的说法 [2] - 特朗普表示将针对不同国家设定关税 部分国家可能要求调整 [2] - 标普500指数受贸易消息影响震荡 一度较开盘下跌0.6% [2] 美国经济数据与市场反应 - 密歇根大学消费者信心数据处于历史最低位附近 长期通胀预期创1991年以来最高 [2] - 美国10年期国债收益率保持约3.5个基点的跌幅 一度逼近4.25% [2] - 特朗普声称不太可能再批准90天关税暂停 标普500指数涨幅收窄 [2] 美股主要指数表现 - 纳斯达克指数周度上涨6% 为2023年11月以来第二好的一周 [4] - 标普500指数本月迄今下跌1.5% 道琼斯指数4月份迄今下跌4.5% [4] - 标普500指数收涨0.74%至5525.21点 本周累计上涨4.59% [4] - 道琼斯工业平均指数收涨0.05%至40113.50点 本周累涨2.48% [4] - 纳指收涨1.26%至17382.94点 本周累涨6.71% [4] 行业ETF与个股表现 - 可选消费ETF收涨1.8% 科技行业ETF、半导体ETF等至多涨1.48% [8] - 能源业ETF、金融业ETF、银行业ETF等至多收跌0.92% [8] - 美国科技股七巨头指数收涨2.24% 本周累计上涨8.25% [8] - 特斯拉收涨9.80% 本周累计上涨18.06% [8] - 英伟达涨4.30% 本周累涨9.38% [8] - 费城半导体指数收涨1.03% 本周累涨10.94% [8] 中概股表现 - 纳斯达克金龙中国指数初步收跌0.5% 本周累涨7.1% [7] - 小马智行初步收跌8% 蔚来和小鹏跌超3% [9] - 京东、拼多多、阿里至多涨0.8% 腾讯ADR、新东方、百度涨超1% [9] 其他重点个股 - 美国电信运营商T-Mobile收跌11% 创2013年5月以来最差单日表现 [9] - Summit Therapeutics收跌36% BionTech ADR跌15% [9] - "特朗普关税输家"指数收跌0.15% 本周累计上涨6.47% [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - FY25Q3新东方净营收11.83亿美元，同比降2.0%；归母净利润0.87亿美元，同比增0.1%；Non–GAAP归母净利润1.13亿美元，同比降14.3% [5] - 核心教育业务收入稳健增长，出国考试业务有所拖累，Q3核心教育业务利润率同比下降，建议关注学习机业务进展 [6][8] - 考虑宏观环境影响，下调公司2025 - 2027财年归母净利润预测，当前公司网点扩张及经营稳健，核心教育业务利润率有望改善，维持“买入”评级 [9] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 总股本16.35亿股，总市值589.52亿元，一年最低/最高价为31.20/70.40元，近3月换手率26.52% [1] 收益表现 - 1M相对收益9.96%，3M相对收益 - 10.72%，1Y相对收益 - 76.02%；1M绝对收益 - 1.64%，3M绝对收益0.00%，1Y绝对收益 - 48.65% [4] 业务情况 - FY25Q3净营收（不含东方甄选自营及直播电商业务）10.38亿美元，同比增21.2%；出国考试准备业务营收同比增7.1%，出国咨询业务营收同比增21.4%；成人及大学生国内考试准备业务营收同比增17.0%；教育新业务营收同比增34.5%，非学科类辅导业务在近60个城市开展，报名人次约40.8万，智能学习系统及设备在约60个城市采用，活跃付费用户约30.9万 [6] - FY25Q3网点数量环比扩张数十个，FY25 - FY26年注重提升网点使用效率和利润率 [6] 收入预测 - 预计FY25Q4净营收（不含东方甄选自营及直播电商业务）在10.09 - 10.37亿美元之间，同比增10% - 13%，以人民币计算收入预计同比增12% - 15%，增速放缓受基数增大、宏观环境影响出国高端一对一业务及汇率波动等因素影响 [7] 利润率情况 - FY25Q3经营利润率10.5%，去年同期9.4%；Non - GAAP经营利润率12.0%，去年同期11.8%；剔除东方甄选自营及直播电商业务后，GAAP经营利润率12.1%，去年同期14.0%；Non - GAAP经营利润率13.3%，去年同期15.1% [8] - 展望FY25Q4，虽出国高端一对一业务和文旅业务承压，但K12业务经营效率提升及总部降本增效举措，预计核心教育主业Non - GAAP经营利润率同比增长，FY26利润率较FY25有望改善 [8] 学习机业务 - 公司在现有学习机基础上加AI应用，计划推出第二代产品，提供额外付费买断机器选择，主要通过线下教学网点销售，市场需求旺盛，有望贡献收入增量 [9] 盈利预测与估值 |指标|FY2023|FY2024|FY2025E|FY2026E|FY2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万美元）|2998|4314|4848|5513|6246| |营业收入增长率|-3.46%|43.89%|12.40%|13.71%|13.30%| |净利润（百万美元）|177|310|406|536|679| |净利润增长率|114.93%|74.57%|31.03%|32.12%|26.69%| |EPS（美元）|0.11|0.19|0.25|0.33|0.42| |ROE（归属母公司)（摊薄）|4.92%|8.20%|9.70%|11.36%|12.58%| |P/E|43|25|19|14|11| [10] 财务报表预测 - 利润表、现金流量表、资产负债表对FY2023 - FY2027E各财务指标进行预测 [11][12]

报告公司投资评级 - 维持公司中线“优于大市”评级 [3][22] 报告的核心观点 - FY2025Q3非甄选业务收入同增21.2%略优于指引，受“与辉同行”出表影响公司收入降2.0%，经营利润增9.8%，经调增净利润降14.3%，递延收入增15.0%但增速边际走低 [1][8] - K9教育新业务和高中培训增速良好，留学业务增速边际下行，电商及文旅业务因剥离“与辉同行”收入降49% [2][12] - FY2025Q3产能扩张环比4%，维持2025财年20 - 25%扩张计划，2026财年网点计划同增10 - 15%并聚焦利用率提升 [2][13] - FY2025Q3毛利率结构性走高，销售及管理费率同比走高，所得税率大幅提升 [2][19] - FY2025Q4预计非甄选收入同增10 - 13%，增速环比走低，公司累计股份回购达6.96亿美元并计划采取多元股东回报方式 [3][21] - 下调2025 - 2027年经调整净利润，公司积极降本增效，未来经营利润率有望重回扩张通道，经调净利润CAGR约20%，PEG具备性价比 [3][22] 各部分总结 财务数据 - 2023 - 2027E营业收入分别为2998、4314、4896、5640、6457百万美元，增速分别为 - 3.5%、43.9%、13.5%、15.2%、14.5% [4] - 2023 - 2027E经调整净利润分别为259、381、466、565、685百万美元，增速分别为 - 114.9%、74.6%、22.2%、21.4%、21.2% [4] - 2023 - 2027E每股收益分别为0.16、0.23、0.28、0.35、0.42美元 [4] 业务表现 - K9教育新业务同增35%，非学科素养培训人次40.8万增14.9%，学习机付费活跃用户30.9万人增64.4%，增速受基数效应影响放缓 [2][12] - 大学生业务同增17%，高中培训同增19%，留学考培/咨询同增7%/21%，电商及文旅业务收入同比 - 49% [2][12] 成本费率 - FY2025Q3毛利率为55.1%增8.5pct，管理/销售费率29.1%，分别同比增5.3/2.0pct，所得税率为34.3%大幅提升 [2][19] 未来展望 - FY2025Q4预计净营收同比增长10 - 13%（人民币口径12 - 15%），增速因留学需求压力和K12教培高基数放缓 [3][21] - 下调2025 - 2027年经调整净利润至4.7/5.7/6.9亿美元，调整方向 - 3%/-14%/-22%，对应PE估值为16/14/11x [3][22]

新东方-S(09901)评级与目标价调整 - 高盛维持对新东方-S的买入评级 并将基于SOTP的目标价上调至42港元 [1] - 若公司实现5月季度利润率扩张指引 预计投资者信心将改善 核心业务估值倍数将从当前1倍12个月远期市盈率逐步提升 [1] 新东方核心业务表现与预期 - 2月季度财报电话会议显示 管理层强调成本控制和运营效率提升 预计5月季度及26财年核心业务运营利润率(OPM)将扩大 [1] - 核心业务5月季度收入指引为同比增长12-15%(人民币计算) 26财年收入指引为同比增长14-15% 与高盛预期相符 [1] - 高盛将25-27财年核心业务非GAAP运营利润预期上调7-14% [1] 利润率与利润增长驱动因素 - 成本控制举措及成熟学习中心占比提高 预计将抵消海外考试培训和咨询业务对利润率的拖累 [1] - 预计25财年第四季度非GAAP运营利润率同比提升1.2个百分点 26财年和27财年分别同比提升0.8和0.4个百分点 [1] - 核心业务25-27财年运营利润复合年增长率预计达18% 高于核心业务收入复合年增长率(12%) [1] 东方甄选(01797)业绩影响 - 2月季度新东方集团收入和每股收益未达预期 主因东方甄选收入同比下降59% 且盈利能力不及预期(调整后运营利润率/净利润率分别约2%/5%) [2] - 现金转移预提税导致所得税高于预期 [2] - 高盛下调东方甄选25财年预期 并将基于市盈率的目标价下调至7.8港元(原为8.2港元) [2] - 东方甄选从2月季度恢复盈利 预计5月季度对新东方集团利润拖累减少 8月季度起将为集团利润增长做出贡献 [2]

业绩概览 - 2025财年前三财季累计收入36.57亿美元，同比增长15.1%，净利润3.64亿美元，同比增长29.0% [2] - 第三财季净营收同比下降2%至11.83亿美元，但扣除东方甄选业务后核心教育营收同比上升21.2%至10.38亿美元 [7] - 股东应占净利润同比微增0.1%至8726万美元，略低于市场预期 [7] 业务表现 - 出国考试准备和咨询业务营收分别同比增长7.1%和21.4%，国内考试准备业务同比增长17% [7] - 教育新业务营收同比增长34.5%，非学科辅导已扩展至60个城市并推出智能学习系统 [7][10] - 东方甄选电商业务拖累整体营收，导致经营利润同比仅上升9.8%至1.245亿美元 [7] 战略与投入 - 公司重点推进OMO教学系统和AI技术应用，通过技术提升运营效率及产品竞争力 [10] - 管理层预计未来季度利润率压力将缓解，计划通过降本增效措施优化盈利 [10] - 2025财年Q4指引：扣除东方甄选后的净营收预计同比增长10%-13%（美元计）或12%-15%（人民币计） [11] 市场反应与机构观点 - 美股(EDU.US)收跌0.68%，港股(09901.HK)次日一度涨超5.6%，但走势呈现高开回调 [3] - 麦格理、摩根大通、大华继显因Q4指引低于预期下调目标价，大华继显维持"买入"评级但指出Non-GAAP纯利1.13亿美元未达预期 [4][8][14] - 摩根大通认为地缘风险或压制留学需求，更看好好未来(TAL)的宏观风险敏感性较低 [15][16] 财务健康度 - 公司账面现金及短期投资合计44亿美元，剔除递延收入后净现金26.8亿美元，资金充沛 [17] - 股票回购计划授权总额从4亿美元提升至7亿美元，有效期延至2025年5月31日 [16][17]

中美贸易摩擦与中概股风险 - 中美相互加征关税已超过100%，贸易摩擦有向其他领域扩散的风险 [1] - 美国可能采取强制中概股退市或限制美资投资中国资产作为谈判筹码 [1] - 2020-2022年HFCAA法案曾导致中移动等公司被强制退市，中国石油等选择主动退市 [1] 中概股现状分析 - 拼多多、滴滴等纯美股上市公司风险最高，美资持股比例达53% [3] - 网易、京东等港股交易占比提升至34%，但对美股流动性依赖仍达2倍 [20] - 百度、阿里等涉及AI、自动驾驶等敏感领域的公司被禁投风险较高 [42] 历史退市危机回顾 - 2020-2022年退市危机导致跟踪的19家中概公司平均下跌60% [11] - 7家公司在退市恐慌高点创出5年最低价 [11] - 危机后多家公司加速回港上市，降低对美股依赖 [12] 禁投风险分析 - NS-CMIC清单主要针对军工相关企业，但也包含华为等民企 [15] - 中海油被禁投案例显示，外资持股12%的公司股价短期下跌25% [34] - 当前跟踪的中概公司美资平均持股达40%，远高于中海油水平 [37] 潜在影响评估 - 极氪、滴滴等无法立即转港股主要上市的公司风险最大 [25] - 港股成交占比<30%的公司受退市冲击更大 [41] - 净现金占比高的公司(如百度58%)防御性较强 [3] 行业敏感度分析 - 半导体、AI、量子技术等被列为重点审查领域 [17] - 涉及自动驾驶、芯片半导体的公司被禁投概率较高 [42] - 美团、泡泡玛特等非敏感行业公司风险最低 [42]