核心观点 - 报告对假期经济持谨慎乐观态度，认为消费呈现温和增长，但不同行业分化显著 [1][2] - 宏观层面通缩压力有望缓解，流动性环境将保持宽松，但房地产市场持续疲软，可能需要进一步的财政与货币刺激 [2][6][7][8] - 投资策略上偏好消费降级、高股息以及受益于结构性趋势（如旅游品质化、新能源车渗透率提升）的标的 [1][2][28][32][56] 宏观经济 - 国庆假期服务消费温和增长，总客运量同比增长6.2%，预计国内旅游收入同比增长6%-8% [4] - 绿色与智能消费需求强劲，假期前四天智能家电销售额同比增长16.8%，节能产品销售额同比增长19.0% [4][55] - 文化与科技融合带动体验式消费爆发，假期前五天文旅门票销售收入同比增长超过100% [5] - 房地产市场依然疲软，国庆假期前七天30城日均新建商品房销售面积同比下降18%，政策效果边际减弱 [2][6][76] - 通缩压力预计从2025年第四季度开始缓解，受全球流动性宽松、美元贬值及国内供给侧调控影响，PPI有望环比止跌回升 [7] - 流动性宽松周期预计至少持续两个季度，2025年第四季度可能再次降准降息并扩大财政刺激 [2][8] 互联网（在线旅游平台） - 旅游需求展现韧性，关键词是“品质”和“长途游”，预示主要OTA公司三季度利润率扩张趋势可能优于预期 [2][28] - 具体平台数据显示消费升级趋势：携程长途游预订占比同比提升3个百分点；飞猪客单价同比增长14.6%；同程旅行出境长途跟团游预订量同比增长近100% [2][28][30] - 非一线城市用户在国内和出境跟团游产品上的支出同比增长超过33% [2][28] - 国庆中秋假期国内出游8.88亿人次，日均出游花费1,011亿元人民币，同比增长1.0% [29] - 报告重申对携程和同程旅行的“买入”评级 [2][28] 可选消费 - 2025年国庆假期零售额增长略低于预期，三季度行业趋势放缓，对四季度持谨慎看法 [2][32] - 增长放缓归因于2024年高基数、缺乏政府家电补贴、强劲的出境游分流、宏观压力及天气因素 [32] - 增长放缓、折扣加深和竞争加剧导致利润率承压，投资偏好消费降级主题和高股息标的 [2][32] - 报告列出首选标的：瑞幸咖啡、锅圈、绿茶集团、九毛九、李宁、波司登、JS环球生活 [1][33] 体育用品行业 - 行业评级下调至同步大市，估计9月流水为低单位数增长，三季度增长慢于二季度 [37] - 十一黄金周表现预计不佳，原因包括天气恶劣、宏观经济疲弱、产品创新力不足，且折扣水平同比环比均在加深 [37] - 四季度展望保守，因基数更高且宏观未明显好转，将行业首选调整为李宁 [37][38] 服装行业 - 行业评级下调至同步大市，9月增长估计持平至低单位数，十一黄金周表现预计差于预期 [39] - 折扣力度同比加深，利润率承压，四季度展望保守 [39] - 波司登因产品创新和营运效率提升，基本面表现相对较好 [39] 餐饮行业 - 维持优于大市评级，但看法转趋保守，9月同店销售估计为中至高单位数下跌 [40] - 十一黄金周数据弱于预期，外卖平台补贴增加对堂食品牌构成压力，偏好单价低、受益于消费降级的品牌 [40] - 首选标的为锅圈、绿茶集团和九毛九 [41] 茶饮咖啡行业 - 维持优于大市评级，9月同店销售增长快速，十一黄金周表现符合预期 [42] - 四季度仍可看好，但对2026年利润看法更保守，因补贴减少、基数变高、竞争加剧 [42] - 瑞幸咖啡为首选标的，开店超预期，下半年增长保持快速 [42] 旅游-酒店行业 - 维持优于大市评级，十一黄金周行业每间可售房收入预计转正，主要由入住率上升带动 [43] - 复苏态势持续，但看法审慎乐观，因房间供应量同比有中高单位数上升，增速快于需求 [44] 家电行业 - 维持同步大市评级，9月大家电行业全渠道销售估计已转负，十一黄金周表现预计更弱 [45] - 四季度增长预计大幅下滑，因补贴暂停、高基数及消费意欲减低，价格战可能加剧 [46] - 看好JS环球生活，因其内在价值及SharkNinja在亚太区的强劲发展 [46] 汽车行业 - 国庆期间销售分化加剧，新能源汽车客流和订单情况明显强于传统燃油车 [56] - 8-9月上市超20款新能源新车型（如特斯拉Model Y L、蔚来ES8、理想i6），成为订单增长关键来源 [57][58][59] - 预计四季度将有约50款新车上市，同比接近翻倍，叠加2026年新能源车购置税优惠减半可能引发的提前购买效应，将推动四季度新能源车市场份额提升 [56][61] - 小幅上调2025年乘用车零售及批发销量预测，但预计四季度燃油车销量同比下滑 [56][66] - 整车厂首选吉利汽车和零跑汽车，电池供应商正力新能也将受益 [56][67] 房地产行业 - 国庆假期销售低迷，政策效果明显不及2024年“924”新政，实时数据显示北京和深圳二手房成交套数分别同比下降72%和77% [2][3][76][78] - 惨淡销售表现可能促使监管者推出进一步宽松措施，预计四季度行业保持波动态势 [2][3][76] - 长期仍看好行业处于复苏周期，选股推荐二手房市场受益者贝壳，以及现金流具有韧性的物业管理公司，如华润万象生活、绿城服务等 [3][76]

| TCOM 携程网 | | | | --- | --- | --- | | 71.110 ↓-0.440 -0.61% | | 收盘价 10/09 16:00 美东 | | 73.100↑ 1.990 +2.80% | | 盘前价 10/10 04:07 美东 | | 三 7 24 字 S 9 日 ♥ 白 ♥ 白 一 白 一 白 一 白 一 白 | | ● 快捷交易 | | 最高价 72.500 | 开盘价 72.070 | 成交量 205.49万 | | 最低价 70.505 | 昨收价 71.550 | 成交额 1.46亿 | | 平均价 71.224 | 市盈率 M 19.57 | 总市值 464.78亿 (…) | | 振 幅 2.79% | 市盈率(静) 20.46 | 总股本 6.54亿 | | 换手率 0.35% | 市净率 2.243 | 流通值 418.51亿 | | 52周最高 78.650 | 委 比 -- | 流通股 5.89亿 | | 52周最低 51.350 | 量 比 1.25 | 色 手 1股 | | 历史最高 78.650 | 股息TTM 0.304 换股比率 1.00 | ...

涉及的行业与公司 * 行业：中国互联网及其他服务[3][61] * 公司：Tripcom Group Ltd (TCOM)[1][3][61] 同程旅行控股有限公司 (Tongcheng Travel Holdings)[2][61] 美团 (Meituan)[8][61] 核心观点与论据 * 摩根士丹利对Tripcom Group Ltd的股票评级为增持 (Overweight) 目标股价为8300美元 较2025年10月8日收盘价7155美元有16%的上涨空间[3] * 2025年黄金周旅游数据整体积极 总旅游收入同比增长15%至8090亿元人民币 旅游人次同比增长16%至888亿人次[2][6] * 分析师认为总增长数据比日均数据更重要 由于2025年假期为8天而2024年为7天 总收入的增长不应直接与市场预期的7%年增长率比较 但整体15%的增长率对日均消费增长而言是积极的[2] * 日均跨境旅游和航空旅客增长符合预期 入境/出境总人次达1630万 日均约200万 同比增长12% 其中内地居民入境/出境人次同比增长96%[2][6] * 日均交通流量增长62% 其中铁路旅客增长26% 航空旅客增长34%[6] 其他重要内容 * 公司估值采用贴现现金流法 关键假设包括加权平均资本成本为105% 终端增长率为3% 汇率为1美元兑715人民币[7] * 上行风险包括宏观经济和人民币反弹 出境游增长复苏[8] * 下行风险包括来自同程旅行和美团的国内市场竞争加剧 疫情不确定性 宏观经济放缓以及外汇逆风导致旅行需求降低[8] * 公司财务预测显示 净收入从2024年的53294亿人民币预计增长至2025年的61347亿人民币 2026年的68881亿人民币和2027年的76381亿人民币[3] * 截至2025年9月30日 摩根士丹利受益拥有Tripcom Group Ltd 1%或以上的普通股[14]

旅游市场总体规模 - 国庆中秋8天假期全国国内出游8.88亿人次，较2024年国庆7天假期增加1.23亿人次 [1] - 国内出游总花费8090.06亿元，较2024年国庆7天假期增加1081.89亿元 [1] 假期旅游主题与热门目的地 - 红色文博游、赏秋户外游、观景赏月游成为假期主流玩法 [1] - 兼具红色旅游和赏秋赏月资源的小城市成为热门选择，例如江西井冈山、陕西延安、湖南长沙橘子洲头、浙江嘉兴南湖 [1] - 同程旅行数据显示，红色景区、赏秋景区和夜游景区搜索热度最高的是延安市延安革命纪念地景区、阿勒泰地区喀纳斯景区和上饶市望仙谷 [1] - 去哪儿平台用户预订了全国2000多个县城的酒店，四川九寨沟县酒店预订量最高 [2] 旅游消费行为趋势 - 携程数据显示国内长线游订单占比较去年提升3个百分点 [2] - 同程旅行数据显示同时预订两个及以上国内城市的用户占比同比增长超20% [2] - 国内非一线城市的高品质酒店预订热度同比增长超90% [2] - 连住两天及以上的国内酒店预订热度同比增长超52% [2] 新兴消费场景与细分市场 - 消费新场景呈现"虚实结合""跨界联动"特点，05后群体成为二次元消费主力 [3] - 携程平台"夜游"一词搜索热度环比增幅超200% [3] - 上海浦东美术馆、南京博物院等多家场馆夜间热度同比增长超5倍 [3] - 无人机烟花秀等视觉盛宴带动无锡禅意小镇·拈花湾、重庆欢乐谷等景区热度增长超30% [3] 特定旅游模式与驱动因素 - 人少景美、拥有小机场的城市机票预订增幅最为明显 [3] - 音乐节对小城旅游的带动效应最为显著 [3] - 体育赛事进一步激活假期文旅市场 [3] - 出境游热门目的地机票预订量同比增幅超三成，其中青少年和大学生群体出境机票预订增幅超五成 [2]

（王潇雨 摄影） 国庆中秋双节叠加的8天"超级黄金周"正式收官，旅游市场热度如此前的预测一样再创新高。据交通运 输部公布的数据显示，10月1日至8日累计全社会跨区域人员流动量预计24.32亿人次，日均3.04亿人次， 同比增长6.2%。 在人们出游热情持续释放，全行业各项指标显著增长的背后，从诸多出游行为、消费选择以及与以往长 假期间出行习惯等诸多方面变化相比，可以瞥见在经过数十年发展转型之后，每一个公众假期出游热潮 都成为中国旅游产业升级迭代的"舞台"。在社会经济变迁和民众生活方式的演进中，旅游正逐步从标准 化、团体化的"千篇一律"转向个性化、碎片化的"沉浸式参与"，消费模式从精英阶层的奢侈享受转向全 民参与的大众休闲。 "爱玩"到"会玩" "在返乡探亲和大众旅游双重需求叠加的背景下，今年国庆中秋假期，长线跨省、跨境旅行趋势明显， 整体呈现走得更远、玩法更多、品质更高的特征。"同程旅行10月8日发布的《2025国庆中秋假期旅行消 费报告》显示。在"短途高频次，长线高品质"的假期旅行主基调下，用户的消费潜力也得到了持续释 放。今年国庆中秋假期，多居室、高品质的住宿产品，以及私家团、定制游的跟团游产品预订热度持 ...

（王潇雨 摄影） 本报（chinatimes.net.cn）记者王潇雨 北京报道 国庆中秋双节叠加的8天"超级黄金周"正式收官，旅游市场热度如此前的预测一样再创新高。据交通运 输部公布的数据显示，10月1日至8日累计全社会跨区域人员流动量预计24.32亿人次，日均3.04亿人次， 同比增长6.2%。 在人们出游热情持续释放，全行业各项指标显著增长的背后，从诸多出游行为、消费选择以及与以往长 假期间出行习惯等诸多方面变化相比，可以瞥见在经过数十年发展转型之后，每一个公众假期出游热潮 都成为中国旅游产业升级迭代的"舞台"。在社会经济变迁和民众生活方式的演进中，旅游正逐步从标准 化、团体化的"千篇一律"转向个性化、碎片化的"沉浸式参与"，消费模式从精英阶层的奢侈享受转向全 民参与的大众休闲。 "爱玩"到"会玩" "在返乡探亲和大众旅游双重需求叠加的背景下，今年国庆中秋假期，长线跨省、跨境旅行趋势明显， 整体呈现走得更远、玩法更多、品质更高的特征。"同程旅行10月8日发布的《2025国庆中秋假期旅行消 费报告》显示。在"短途高频次，长线高品质"的假期旅行主基调下，用户的消费潜力也得到了持续释 放。今年国庆中秋假期，多 ...

行业竞争格局 - 阿里巴巴将飞猪业务并入淘宝生态，获得重要战略支持 [2][4][5] - 中国在线旅游市场呈现巨头混战态势，主要玩家包括携程、美团、飞猪、同程旅行及抖音 [6][17] - 携程集团（包括去哪儿）占据市场主导地位，市场份额达56% [13] - 同程旅行市场份额约为15%，其背后获得腾讯和携程的支持 [15] - 美团和飞猪的市场份额分别为13%和8% [16] 行业增长动力 - 旅游行业是国内为数不多的朝阳行业，消费增长强劲 [7] - 2025年十一长假全社会流动人口超过20亿人次 [8] - 2025年上半年国内居民出游花费达3.15万亿元，同比增长15%以上，增速为中国GDP的三倍 [9] - 亚朵酒店2025年上半年收入同比增长37%，显示行业高景气度 [10] - 消费观念转变，居民更愿意为具有“情绪价值”的旅游消费买单 [11] - 参考日本经验，即使宏观经济增速放缓，旅游行业仍能持续增长 [12] 商业模式与价值 - 酒店预订是旅游行业利润的主要来源，因为酒店高度依赖平台获客 [18][19] - 酒店行业供给分散，平台价值凸显，携程对酒店订单的抽成比例为10%-20% [20][21] - 旅游属于低频高额消费，单次消费金额高，携程平台年流水已超过万亿元 [23][24] - 旅游平台盈利能力强劲，携程集团年利润高达二三十亿美元 [14] 战略举措与竞争焦点 - 阿里巴巴借鉴饿了么并入淘宝的成功经验，试图通过高频的淘宝应用带动低频的旅游业务 [4][26][29] - 飞猪与淘宝88vip会员体系深度打通，通过会员权益匹配吸引用户 [38][39] - 淘宝计划利用其信息流推荐算法，为飞猪进行酒店和度假产品的智能化推荐 [40][42] - 携程凭借自营模式提供更优服务（如问题处理、改签），尤其受商旅客户青睐，与飞猪的第三方平台模式形成差异 [31][32][34] - 飞猪过往战略曾偏重出境游资源投入，与当前国内游及短途国际游趋势不符 [35][36]

行业核心观点 - 电商行业是推动就业增长的关键引擎，为社会创造了大量高质量就业岗位 [1] - 主要电商平台通过产业链延伸、模式创新和区域协同发展，提供了多元化的就业机会 [1] - 行业在助力就业方面面临人才供需错配、区域发展不平衡、就业质量等多重挑战，需多方协同解决 [16] 行业面临的挑战 - 存在显著的人才供需结构性错配现象，表现为“有人没活干，有活没人干” [5] - 高校电子商务专业课程更新速度慢，教材更新周期需2-3年，远跟不上行业发展 [5] - 2025年我国跨境电商人才缺口预计达400万，且未来可能持续扩大 [5] - 企业急需既懂技术、又通商业、还了解法律的复合型电商人才 [5] - 电商就业机会与资源分布呈现明显区域集中性，广东省跨境电商岗位需求占全国22.04%，浙江占11.99% [6] - 西部地区、农村地区电商人才严重不足，且基础设施存在明显短板 [6] - 电商从业者工作强度大，大促期间需连续熬夜加班，工作压力过大占离职原因的33% [7] - 尽管2025年行业平均月薪达11794元，但仅31.4%的受访者在过去一年中获得涨薪，三分之一薪酬原地踏步 [7] - 灵活就业人员的社会保障覆盖不充分 [7] - 社会培训机构的电商课程内容滞后，缺乏对人工智能、大数据分析等前沿内容的覆盖 [8] - 电子商务师等职业认证标准在不同地区、机构间存在差异，证书公信力有限 [8] - 政府对电商就业创业的支持政策存在碎片化现象，缺乏有效整合和协同 [9] - 电商扶持资金和资源更多流向大型平台和成熟企业，小微企业和个体创业者获取支持难度大 [9] 行业发展建议与措施 - 深化产教融合，鼓励高校开设《智能客服系统》《跨境税务实务》等前沿课程以缩小知识与市场差距 [10] - 强化校企合作，开展“订单式”人才培养，建设电商就业实习基地 [10] - 教育部和商务部可联合建设“电子商务校企合作服务平台”，为企业参与人才培养提供标准化流程 [10] - 将电子商务师、互联网营销师等职业纳入职业技能培训急需紧缺职业目录，提供精准培训服务 [11] - 鼓励电商企业推行“电商直播现场+考场”的互动评价模式，使技能评价更贴近实际工作场景 [11] - 针对高校毕业生、退役军人等重点群体开展专项数字技能培训 [11] - 依托东部省份产业及人才优势，面向中西部展开区域协作，加大产业助力及人才支持 [12] - 实施“互联网+”农产品出村进城工程，完善农产品网络销售体系，支持冷链物流项目建设 [12] - 对到中西部地区、农村基层从事电商工作的毕业生给予学费补偿、生活补贴等优惠政策 [12] - 制定电商行业劳动用工标准指引，明确灵活就业人员的基本劳动权益标准 [13] - 探索适合电商灵活就业人员的社会保险参保方式，推行“社保一卡通”制度 [13] - 制定行业职业健康保护指南，鼓励企业引入心理健康支持计划，改善工作条件 [14] - 为电商产业链上下游企业和创业个人提供多种融资支持，鼓励金融机构开发适合的信贷产品 [15] - 依托公共就业服务机构，为电商创业人员提供政策咨询、创业培训等“一站式”服务 [15] - 鼓励电商企业吸纳高校毕业生等重点群体就业，按规定落实相关补贴政策 [15]

文旅消费TOP10目的地，南京第一 10月8日，美团旅行发布数据显示，长达8天的超级黄金周，带动平台出行订单量较2024年国庆假期增长 超30%。文旅消费TOP10目的地城市分别为南京、成都、西安、北京、重庆、武汉、长沙、洛阳、上 海、广州，南京排名首位。 游客在夫子庙景区游玩。新华社发 该平台数据显示，国庆中秋假期期间，南京整体旅游订单量同比增长15%。当地主要客源地为：上海、 北京、杭州、合肥、深圳。当地热门景区为：牛首山文化旅游区、红山森林动物园、明孝陵、大报恩寺 遗址景区、南京中山植物园。 多目的地"串游"趋势明显 今年国庆中秋假期，多目的地"串游"趋势明显，飞猪的数据显示，机票、用车等交通工具类商品人均预 订量同比提升5%，酒店、线路游、门票等商品人均预订量同比提升4.6%。假期出行的客单价同比提升 14.6%，95后游客预订人次占比最高。 大学生们不再局限于就近城市的"特种兵式" 旅游，转而探索更多玩得久、体验深入的长线目的地。飞猪数据显示，大学生的机票预订量同比增长 63%，今年国庆中秋假期大学生的人均预订金额较去年提升31%。 10月1日美团旅行发布热度TOP10景区榜单，牛首山文化旅游区上榜 ...

"日咖夜游"成为年轻游客打卡开封的模板——清晨在鼓楼街咖啡馆休闲，傍晚换汉服体验《大宋·东京 梦华》，夜间乘船赏汴河灯影。开封高星酒店连住2晚以上订单占比提升19%。 依托郑开城际铁路班次加密等利好措施，开封有望持续保持30%以上高增速，巩固中原文化度假第一门 户地位。 2025年国庆中秋假期，国内旅游市场呈现长线跨省、跨境趋势明显，高品质、多玩法特征突出的态势。 10月8日，记者从多个在线旅游平台获悉，这个假期，河南凭借"全域历史文化"特色跻身全国文旅增速 第一梯队。 携程《2025国庆中秋双节旅游报告》显示，河南整体旅游订单量同比增长10%，高于全国平均水平，郑 州、开封、洛阳3城各有突破，成为中原文化输出的核心载体。 郑州加速从"中转站"向"目的地"转型，外地游客在郑平均停留1.7晚、同比提升0.3晚，河南博物院、只 有河南·戏剧幻城、郑州黄河文化公园等稳居热门景区前五。 开封以36%的订单同比增速领跑全省，客源高度集中于"高铁3小时朋友圈"——北京、上海、苏州、武 汉、西安5城贡献62%的客流，其中北京游客占比22%，不少游客提前20天锁定清明上河园与万岁山武 侠城"双园联票"。 洛阳则凭借汉服经济实 ...