投资评级 - 报告未明确给出投资评级 [1] 核心观点 - 药明合联2025年上半年业绩表现强劲，营业收入同比增长62.2%至27.01亿元，毛利率提升至36.1%，净利润同比增长52.7%至7.46亿元 [1] - 海外业务（尤其是欧美市场）是主要增长动力，XDC（其他偶联药物）业务加速成长，有望成为第二增长曲线 [2][3] - 公司项目储备丰富，PPQ（工艺验证）项目增加至11个，未完成订单总额达13.29亿美元（同比增长57.9%），中长期成长性突出 [4][6] 财务表现 - 2025年H1营业收入27.01亿元（+62.2% YoY），毛利润9.75亿元（+82.2% YoY），净利润7.46亿元（+52.7% YoY） [1] - 毛利率36.1%（同比+4.0pct，环比+5.5pct），经调整净利率（不含利息）27.1%（同比+1.2pct，环比+2.6pct） [1][3] - 分区域收入：北美51.5%（13.91亿元，+68.9% YoY），欧洲22.4%（6.05亿元，+95.0% YoY），中国17.9%（4.85亿元，+11.4% YoY） [2] 业务结构 - ADC项目收入占比92.7%（25.04亿元，+60.2% YoY），非ADC项目收入占比7.3%（1.96亿元，+92.1% YoY） [2] - IND前阶段收入占比41.3%（11.16亿元，+70.6% YoY），IND后阶段收入占比58.7%（15.86亿元，+56.8% YoY） [2] - 截至2025年H1，累计客户563家（环比增加64家），全球制药20强中13家已合作，33%收入来自全球制药20强 [5][6] 项目与订单储备 - 项目漏斗：药物发现858个、临床前122个、临床I期66个、临床II期17个、临床III期19个、商业化1个、PPQ项目11个 [4] - 2025年H1新签iCMC项目37个，赢得iCMC项目13个，赋能客户提交IND申请12个，新增PPQ项目3个 [4] - 未完成订单总额13.29亿美元（+57.9% YoY），其中北美订单占比超50%；新签合同金额同比增长48.4% [6] 盈利预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为59.60亿元（+47% YoY）、79.42亿元（+33% YoY）、102.34亿元（+29% YoY） [7][8] - 预计2025-2027年归母净利润分别为15.98亿元（+49% YoY）、21.56亿元（+35% YoY）、28.23亿元（+31% YoY） [7][8] - 对应EPS分别为1.33元、1.79元、2.34元，PE估值分别为40.22倍、29.81倍、22.77倍 [7][8]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][4] 核心观点 - AI赋能产品力 生产力和全球化战略持续强验证 [3] - 费用管控良好 核心业务增长强劲 上修盈利预测 [4] - 作为稀缺的AI驱动业绩高增长的应用标的 [4] 业绩表现 - 2025H1实现收入18.2亿元 同比增长12.3% [9] - 2025H1经调整归母净利润4.7亿元 同比增长71.3% 接近业绩预告上限 [9] - 毛利率持续提升至73.6% 同比增加8.6个百分点 [9] - 经调整归母净利润率同比提升8.8个百分点至25.7% [9] 用户数据 - 总体MAU达2.80亿 同比增长8.6% [3] - 国际市场MAU达0.98亿 同比增长15.7% [3] - 中国内地MAU达1.82亿 同比增长5.2% [3] - 生活场景应用MAU达2.57亿 同比增长7.5% 付费率5.3% [3] - 生产力工具MAU达0.23亿 同比增长21.1% 付费率7.8% [3] - 付费用户同比增长42.5%至1540万 [9] - 付费率同比提升1.31个百分点至5.50% [9] 业务分部表现 - 影像与设计业务收入13.5亿元 同比增长45.2% [9] - 广告业务收入4.3亿元 同比增长5.0% [9] - 美业解决方案收入0.30亿元 同比下降88.9% [9] 费用结构 - 销售费用2.93亿元 同比增长43.1% 费用率16.1% [9] - 管理费用2.19亿元 同比增长23.2% 费用率12.0% [9] - 研发费用4.51亿元 同比增长6.1% 费用率24.8% [9] 盈利预测 - 预计2025-2027年经调整归母净利润分别为9.43/11.83/15.15亿元 [4] - 2025-2027年营业总收入预测为42.99/48.42/56.45亿元 [1] - 对应2025-2027年PE分别为46/36/28倍 [4] 产品进展 - 2025年7月正式推出AI Agent产品RoboNeo [3] - 截至2025年8月18日产品MAU已突破100万 [3] 财务预测 - 预计2025-2027年毛利率分别为78.15%/78.55%/78.88% [10] - 预计2025-2027年销售净利率分别为20.23%/23.27%/25.03% [10] - 预计2025-2027年ROE分别为14.75%/16.05%/16.76% [10]

投资评级 - 投资评级：买入（维持）[5] 核心观点 - 主品牌基本盘稳健，索康尼产品体验不断提升[5] - 特步国际作为国内头部运动服饰公司，聚焦跑步赛道，通过持续研发投入在鞋履及服饰端获得多项科技成果，筑高竞争壁垒[7] - 通过差异化渠道布局竞争、注重电商渠道及合理运用赞助及代言人等方式提升品牌竞争力[7] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别13.85亿元/15.69亿元/17.88亿元，同比分别增长11.84%/13.26%/13.96%[7] 市场表现 - 收盘价：6.15港元[3] - 一年内最高/最低价：7.13/4.15港元[3] - 总市值：17,112.34百万港元[3] - 资产负债率：42.49%[3] 盈利预测与估值 - 2025E营业收入：14,486.83百万元，同比增长6.70%[6] - 2025E归母净利润：1,384.97百万元，同比增长11.84%[6] - 2025E每股收益：0.50元/股[6] - 2025E ROE：13.73%[6] - 2025E市盈率：11.44[6] 财务表现 - 25H1营收：68.38亿元，同比+7.1%[7] - 25H1毛利润：30.74亿元，同比+6.9%[7] - 25H1归母净利润：9.14亿元，同比+21.5%[7] - 25H1毛利率：45.0%，归母净利率：13.4%[7] - 中期派发股息：18港仙/股，派息比率50%[7] 品牌表现 - 大众运动（特步主品牌）25H1营收：60.53亿元，同比+4.5%[7] - 大众运动毛利率：43.6%，同比-0.3pct[7] - 专业运动（索康尼+迈乐）25H1营收：7.85亿元，同比+32.5%[7] - 专业运动毛利率：55.2%，同比-1.6pct[7] 产品与市场策略 - 主品牌通过160X 7.0系列旗舰产品及青云、360X 2.0等大众产品打造丰富产品矩阵[7] - 主品牌在多个全国重点马拉松赛事中实现穿着率第一名[7] - 专业运动品类通过概念店打造索康尼高端品牌形象，发布新产品"胜利23"并拓展羊毛系列服饰[7]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4][5] 核心观点 - 裕元集团2025H1营收41亿美元同比增长1.1% 归母净利润1.7亿美元同比下降7.16% [1] - 制造业务表现稳健 营收28亿美元同比增长6.2% 运动/户外品类营收22亿美元同比增长4.9% [1] - 零售业务通过多元化策略实现增长 户外线Pony销售额同比增长超30% 全渠道收入占比达33% [3] - 公司现金流状况良好 集团现金总额接近9亿美元 零售业务现金储备达27亿人民币 [2][3] - 智能工厂与数字化升级持续推进 实施SAP ERP系统及OCP分阶段推进智能自动化 [2] 财务表现 - 制造业务毛利率17.7%同比下降1.4个百分点 整体毛利率22.6%同比下降1.7个百分点 [1] - 鞋履出货量1.3亿双同比增长5% 平均售价提升至每双20.6美元同比增长3.2% [1] - 零售业务二季度毛利率达34.5%环比提升1.8个百分点 库存管理效率提升（库存天数146天） [3] - 公司派发中期股息0.4港元/股 分红率48% 零售业务配息率达60% [1][3] 业务细分 - 运动凉鞋业务营收4亿美元同比增长29.2% 鞋底及配件业务营收1.9亿美元同比下降16.2% [1] - 零售业务完成瑜伽品牌XEXYMIX垂直布局 自有渠道"胜道仓"实现去库存与新品孵化一体化 [3] - 直播销售额激增超100% 通过微店、抖音蚂蚁雄兵直播及速播跨区库存协同实现数字化升级 [3] 盈利预测 - 调整2025-2027年营收预测至83亿美元、88亿美元、94亿美元 [4] - 维持2025-2027年归母净利润预测为4.0亿美元、4.3亿美元、4.8亿美元 [4] - 对应EPS分别为0.25美元、0.27美元、0.30美元 PE分别为7倍、6倍、6倍 [4]

投资评级 - 维持"增持"评级 [1][8] 核心财务数据 - 2025Q2营收46.7亿元(yoy+10%)，经调归母净利润7.8亿元(yoy+18%)，超指引上沿 [8] - 2023-2027年营业总收入CAGR达19.8%，归母净利润CAGR达22.9% [1] - 2025Q2毛利率65.0%(yoy+0.4pct)，经调净利率16.6%(yoy+1.1pct) [8] 业务表现 - Core-OTA板块收入同比+14%至40.1亿元： - 交通票务收入18.8亿元(yoy+8%)，国际机票量同增近30% [8] - 住宿预定收入13.7亿元(yoy+15%) [8] - 度假业务同比-8%至6.6亿元，受东南亚跟团游恢复受阻影响 [8] - 平均月付费用户达4640万人(yoy+9.2%) [8] 盈利预测调整 - 上调2025-2027年归母净利润预测至26.8/32.1/35.4亿元(原25.0/30.1/35.2亿元) [8] - 对应PE估值16/13/12倍，2025年经调整净利润34亿元对应PE12倍 [8] 估值指标 - 当前股价19.66港元，对应2025E P/E 15.68倍，P/B 1.85倍 [1][5][9] - 港股流通市值419.49亿港元，市净率1.98倍 [5] - 2025E ROE 11.8%，ROIC 10.43% [9] 现金流与资本结构 - 2024A经营性现金流29.7亿元，2027E预计达37.7亿元 [9] - 资产负债率从2024A的44.51%降至2027E的36.09% [9] - 现金及等价物2027E预计达123.56亿元 [9]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][7] 核心财务数据 - 2025Q2营收142.3亿元，同比+165.5%，环比+42.0% [7] - 2025Q2归母净利润1.63亿元（2024Q2为-12.0亿元，2025Q1为-1.3亿元） [7] - 2025Q2毛利率13.6%，同比+10.8pct，环比-1.3pct [7] - 2025E/2026E/2027E归母净利润预测为8.8/44.0/76.7亿元，对应PE为95/19/11x [7] 业务表现 - 2025Q2销量13.4万辆，同比+151.7%，环比+53.2% [7] - 平均售价（ASP）10.6万元，同比+5.5%，环比-7.3% [7] - 出口1.3万辆，环比+70%，欧洲市场首批B10将于9月慕尼黑车展上市 [7] - 海外销售网点超600家（欧洲550家），马来西亚工厂8月完成首台C10下线 [7] 渠道与成本 - 销售服务网络覆盖286城（同比新增88城），门店806家（环比新增50家） [7] - 2025年底计划新增覆盖60个空白城市，覆盖率提升至90% [7] - 2025Q2销售/管理/研发费用率分别为5.6%/2.8%/7.7%，同比改善3.3/2.7/5.4pct [7] 战略合作 - 与Stellantis集团协同推进出海战略 [7] - 与一汽在新能源汽车领域开展战略合作 [7] 盈利预测 - 2025E营业总收入676.62亿元，同比+110.36% [1] - 2026E营业总收入1091.49亿元，同比+61.32% [1] - 2027E营业总收入1331.51亿元，同比+21.99% [1] 市场数据 - 收盘价68.15港元，市净率6.39倍 [5] - 港股流通市值694.26亿港元 [5] - 每股净资产9.73元，资产负债率71.90% [6]

投资评级 - 维持腾讯控股(00700 HK)"买入"评级 [1] 核心业绩表现 - 2025Q2营业收入1845亿元(同比+14 5%)，超出彭博一致预期1789 4亿元 [14] - 2025Q2 Non-IFRS归母净利润630 5亿元(同比+10 0%)，超出彭博一致预期620 2亿元 [14] - 2025Q2整体毛利率56 9%(同比+3 6pct)，增值服务/广告/金融科技毛利率分别达60 4%/57 6%/52 1% [35] 分业务表现 游戏业务 - 网络游戏收入592亿元(同比+22 1%)，超预期561 4亿元，其中国际游戏收入188亿元(同比+35 3%) [20] - 《三角洲行动》7月月活突破2000万，日活行业前五，《皇室战争》6月流水创7年新高 [20] - AI技术应用于游戏虚拟队友创建和营销，小游戏总流水同比+20% [20] 广告业务 - 广告收入357 6亿元(同比+19 7%)，超预期350 7亿元 [25] - AI升级广告基础模型，提升点击率与转化率，视频号及微信搜一搜贡献高毛利率收入 [25][35] 金融科技及企业服务 - 收入555 4亿元(同比+10 2%)，超预期538 5亿元，消费贷款和云服务成本效益提升 [29] 用户数据 - 微信MAU达14 11亿(同比+2 9%)，超预期13 99亿 [31] - QQ移动端MAU 5 32亿(同比-6 8%)低于预期5 53亿 [31] - 视频付费会员1 14亿，腾讯音乐付费会员1 24亿 [23] 财务预测 - 上调2025-2027年Non-IFRS净利润预测至2555/2858/3182亿元 [40] - 对应2025-2027年PE(Non-IFRS)为19/17/16倍 [40] - 2025E营业总收入预计7489 62亿元(同比+13 43%) [1] AI投入影响 - 销售费用94 1亿元(同比+2 8%)，管理费用319 2亿元(同比+16 1%)，主要因AI研发开支增加 [38] - 微信新增AI关键词检索、智能客服等功能，元宝AI应用使用量提升 [23]

投资评级与估值 - 首次覆盖给予"买入"评级，目标市值428亿人民币（469亿港元），对应21%上行空间 [6][7] - 采用FCFF绝对估值法，预计2025-2027年归母净利润为-10.5亿、-0.8亿、7.3亿元，对应归母净利率-5%、0%、2% [6][7] - 2026年EBIT转正，2027年EBIT Margin达3.3%，接近滴滴25Q1水平 [6][7] 核心业务分析 - 网约车业务2024年营收占比93%，2022-2024年订单量3.8亿、4.5亿、6.0亿笔，复合增速25.7% [24][28] - 定制车型枫叶80V和曹操60的TCO较典型纯电车低33%、40%，2024年定制车GTV占比达25% [15][22] - 2024年新增85座城市，单城盈亏平衡周期缩短至6个月，新城补贴占GTV15.5%高于可比城市14.5% [15][26] 行业与市场地位 - 中国共享出行市场规模2025-2029年CAGR达17%，2024年市占率5.4%行业第二 [15][38] - 一二线城市GTV占比超90%，一线城市市占率9%高于全国平均 [47][52] - 聚合平台促成GTV占比从2022年50%提升至2024年85%，支付佣金率7.2%-7.5% [41][44] Robotaxi战略布局 - 2025年推出"曹操智行"平台，苏杭试点Robotaxi服务，计划2026年底推出L4定制车型 [15][81] - 吉利生态提供"算法-制造-运营"闭环，2030年Robotaxi单车年净利润有望达4.5万元 [89][90] - 远期（2030年）Robotaxi毛利率预计突破40%，司机成本占比从73%大幅降低 [15][89] 财务表现 - 2022-2024年营收76亿、107亿、147亿元，归母净亏损20亿、19亿、13亿元，亏损率持续收窄 [24][28] - 2024年毛利率8.1%较2023年提升2.3个百分点，经营活动现金流连续两年转正 [24][33] - 短期借款从2022年35亿元增至2024年57亿元，资产负债率维持高位 [33][34]

投资评级与估值 - 首次覆盖给予"买入"评级，目标市值428亿人民币（469亿港元），对应21%上行空间 [2][6] - 采用FCFF绝对估值法，Robotaxi业务贡献高成长性及期权属性 [6][7] - 预计2025-2027年归母净利润为-10.5亿、-0.8亿、7.3亿元，对应归母净利率-5%、0%、2% [6][7] 核心业务与市场地位 - 吉利集团旗下共享出行平台，业务涵盖出行服务、车辆销售、租赁 [6] - 2024年市占率5.4%居行业第二，一二线城市GTV占比超90% [6][15] - 运营全国最大定制化网约车队（3.4万辆），定制车GTV占比达25% [6][23] 财务表现与预测 - 2023-2024年营收107亿/147亿元，增速39.8%/37.4% [5][6] - 毛利率从2023年6%提升至2024年8.1%，预计2027年达15.3% [5][6] - 经营活动现金流2023年起转正，亏损幅度持续收窄 [6][28] 定制车战略优势 - 枫叶80V和曹操60定制车型TCO较典型纯电车低33%/40% [6][22] - 定制车全生命周期成本0.47-0.53元/公里，显著优化运营效率 [6][72] - 计划2026年底前完成自营车队全定制化 [6][72] Robotaxi布局与前景 - 2025年推出"曹操智行"平台，苏杭试点Robotaxi服务 [6][85] - 计划2026年底推出L4级定制车型，基于吉利SEA浩瀚架构 [6][89] - 远期（2030年）Robotaxi毛利率有望突破40%，单车净利润4.5万元/年 [6][94] 行业增长潜力 - 中国共享出行市场规模2025-2029年CAGR预计17% [6][12] - Robotaxi全球市场规模预计从2025年2.9亿美元增至2035年3526亿美元 [63][64] - 聚合平台促成订单占比从2019年7%提升至2024年31% [6][46]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价146港元/38美元 [3] 核心观点 - 国家以旧换新政策推动数码家电品类收入强劲增长23.4% 带动整体收入超预期增长22.4% [1] - 外卖业务补贴导致销售费用同比激增128% 调整后净利润同比下降50%至73.9亿元 [2] - 新业务收入同比增长近两倍(约93亿元) 但经营利润率-107% 亏损同比扩大约140亿元 [2] - 京东零售经营利润率改善0.6个百分点至4.5% 创大促季度最高记录 [2] - 略微上调FY25E收入预测3.3% 维持目标价对应FY25E 15.5倍市盈率 [3] 财务表现 - 2Q25收入3,567亿元 同比增长22.4% 超市场预期6.5% [1] - 商品收入同比增长20.7% 其中数码家电增长23.4% 日用百货增长16.4% [1] - 服务收入同比增长29.1% 广告收入和物流收入分别增长21.7%和34.3% [1] - 毛利率15.9% 同比微升0.1个百分点 [2] - 调整后净利率2.1% 较去年同期5.0%下降 [2] - 销售费用率升至7.6% 去年同期为4.1% [2] 业务运营 - 京东外卖618期间日单量突破2,500万单 入驻商家150万家 [2] - 集团季度活跃用户数和购物频次均同比增长超40% [2] - 预计三季度京东零售利润同比增长10% 保持稳健增长 [2] - 预计三季度商品收入增速可能放缓 [1] 估值预测 - FY25E营业收入预测1.324万亿元 同比增长14.3% [4][7] - FY25E毛利润预测2,120亿元 同比增长15.3% [7] - FY25E调整后净利润预测256亿元 同比下降46.4% [4][7] - 目标价对应潜在升幅21%(港股)/20%(美股) [4][5] - 乐观情景目标价212港元/55美元 悲观情景目标价97港元/25美元 [11][16]