报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [10] 报告的核心观点 - 24Q4公司收入267.5亿元（yoy - 1.4%，qoq + 2.1%），毛利162.7亿元（yoy - 3.3%），毛利率60.8%，同比减少1.2pct，调整后净利润96.8亿元（yoy + 31.2%），净利率36.2%，同比增加9.2pct，整体收入符合预期，利润好于预期 [6] - 《漫威争锋》及《燕云十六声》拉动端游增长，代表游戏稳定运营，网易与暴雪重新合作推动暴雪系列流水增长，《逆水寒》手游表现出色 [6][7] - 热门游戏长线运营，内容储备充足，代表性游戏流水稳定，储备游戏完善产品矩阵 [8] - 云音乐和有道业务盈利能力不断提升，AI内容加速业务利润改善，云音乐会员订阅收入增长，毛利率提升，有道业务首次全年营业利润转正 [9] - 预计CY25/26/27年公司营业收入分别为1134.4/1223.5/1329.8亿元，归母净利润(Non - GAAP)分别为359.1/391.6/429.6亿元 [10] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 公司为网易 - S（09999），收盘价157.40港元，近12个月最高/最低174.5/115.3港元，总股本3211百万股，流通股本3211百万股，流通股比例100.00%，总市值5012亿港元，流通市值5012亿港元 [1][3] 财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|105,295|113,435|122,353|132,977| |收入同比（%）|1.8%|7.7%|7.9%|8.7%| |归母净利润（百万元）|33,511|35,906|39,159|42,957| |归母净利润同比（%）|2.8%|7.1%|9.1%|9.7%| |ROE（%）|24%|21%|19%|18%| |每股收益（元）|10.37|11.20|12.21|13.40| |市盈率（P/E）|14.6|13.6|12.5|11.4|[13] 财务报表与盈利预测 - **资产负债表**：现金及现金等价物等资产项目和应付账款等负债项目在2024E - 2027E有相应数据变化，股东权益合计也逐年增长 [15] - **利润表**：营业收入、营业成本、毛利等项目在2024A - 2027E有相应数据变化，经调整净利润逐年增加 [15] - **现金流量表**：税后利润、折旧和摊销等项目在2024E - 2027E有相应数据变化，现金流总计逐年增长 [15] 核心指标 |核心指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营收增长率（%）|1.8%|7.7%|7.9%|8.7%| |EBITDA增长率（%）|4.0%|11.2%|8.5%|9.2%| |EPS增长率（%）|3.4%|8.0%|9.1%|9.7%| |毛利率（%）|62.5%|62.5%|62.9%|63.0%| |营业利润率（%）|31.7%|32.4%|32.9%|33.2%| |ROIC（%）|24%|21%|19%|17%| |ROE（%）|24%|21%|19%|18%| |P/E (X)|14.6|13.6|12.5|11.4| |P/B (X)|3.4|2.8|2.4|2.0| |EV/EBITDA (X)|14.1|9.6|6.1|2.9| |EV/营收 (X)|4.3|3.0|1.9|0.9| |净债务/EBITDA (X)| - 1.22| - 4.10| - 6.62| - 8.73| |利息保障倍数 (X)| - 6.79| - 6.86| - 7.00| - 7.06|[15] 营运资金指标 |营运资金指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |存货周转天数|6|5|4|4| |应收账款周转天数|21|18|16|14| |应付账款周转天数|7|6|6|5| |净营运资金（百万元）| - 50,236|25,536|101,561|177,267|[15] 偿债能力指标 |偿债能力指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |资产负债率（%）|27%|27%|27%|27%| |流动比率|2.87|3.02|3.17|3.32| |速动比率|1.03|2.50|3.58|4.42|[15]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，预计股票在接下来12个月内具有超过15%的潜在回报 [3][19] 报告的核心观点 - 2024年CSPC净利润下降，主要因成品药销售疲软，传统药物面临压力，但新产品将部分抵消旧产品压力，预计2025/26财年收入和净利润将同比增长 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2024财年归属净利润同比下降26%至43.5亿元，成品药销售额同比下降7%至238.4亿元，第四季度成品药销售额同比降19.3%、环比降2.4%，净利同比降58.8%、环比降25.0% [1] - 2024财年肿瘤学收入降28%、心血管药物销售额降15%，中枢神经系统药物销售额第三季度环比降21% [1] 新产品情况 - 2024财年新产品销售额预计达20亿元，2025财年管理层目标是将新产品收入翻倍，增长受明复乐、科灵达等推动 [2] - 已成功将几个创新资产对外许可，多个处于临床试验阶段的资产，预计今年还有更多对外许可交易，可能在4月AACR会议公布EGFR ADC的I期临床试验数据 [2] 财务预测 - 2025/26财年收入分别同比增长4.6%/3.0%，归属于公司股东的净利润分别同比增长14.7%/1.6% [3] 股票数据 - 市值59,943.5百万港元，平均3个月周转率318.7百万港元，52周最高/最低价7.12/4.34港币，总发行股份数11917.2百万股 [4] 股权结构 - 巨大巨人集团有限公司持股10.6%，蔡东辰持股10.4% [5] 股票表现 - 1个月绝对涨幅13.8%、相对涨幅 -0.9%，3个月绝对涨幅 -1.0%、相对涨幅 -17.7%，6个月绝对涨幅6.6%、相对涨幅 -18.5% [6] 估值分析 - 维持目标价5.97港元，折现现金流11.78%，终值增长率2.0% [3] 财务摘要 - 展示2021A - 2026E资产负债表、现金流等多方面财务数据及增长、盈利能力、配对/流动性/活动、估值等指标情况 [14][16]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，预计股票未来12个月潜在回报率超15% [7][17] 报告的核心观点 - FY24净利润下降，主要因成品药销售疲软，受“3+N”联盟省级VBP计划下产品大幅降价影响 [7] - 传统药物销售面临压力，肿瘤学和心血管药物收入下降，CNS销售也受医保基金支出控制和价格下调影响 [7] - 新产品有望部分抵消传统产品压力，FY24新产品销售预计达20亿人民币，FY25管理层目标使新产品收入翻倍 [7] - 预计2025年一季度及以后销售仍面临压力，但考虑授权交易收入，预计FY25/26收入和归属净利润同比分别增长4.6%/3.0%和14.7%/1.6% [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 收入方面，FY22 - FY26E分别为309.37亿、314.50亿、290.40亿、303.88亿、313.00亿人民币，同比增长11.0%、1.7%、-7.7%、4.6%、3.0% [2] - 净利润方面，FY22 - FY26E分别为62.321亿、60.727亿、44.049亿、50.535亿、51.355亿人民币，同比增长9.6%、-2.6%、-27.5%、14.7%、1.6% [2] - 每股收益（报告）方面，FY22 - FY26E分别为0.51、0.49、0.38、0.43、0.44人民币 [2] - 市盈率方面，FY22 - FY26E分别为9.2、9.5、12.4、10.8、10.6倍 [2] - 净负债率方面，FY22 - FY26E分别为-44.1%、-37.3%、-40.7%、-44.5%、-47.2% [2] 目标价格与股价表现 - 目标价格为5.97港元，当前价格为5.03港元，潜在涨幅18.8% [3] - 1个月绝对涨幅13.8%，相对涨幅-0.9%；3个月绝对涨幅-1.0%，相对涨幅-17.7%；6个月绝对涨幅6.6%，相对涨幅-18.5% [5] 股东结构 - Massive Giant Group Ltd持股10.6%，蔡东晨持股10.4% [4] 产品销售情况 - FY24成品药销售同比下降7%至238.4亿人民币，4Q24成品药销售同比下降19.3%，净利润同比下降58.8% [7] - FY24肿瘤学收入下降28%，心血管药物收入下降15%，CNS销售（主要是NBP）在3Q24环比下降21% [7] - FY24新产品销售预计达20亿人民币，FY25管理层目标使新产品收入翻倍，增长主要由明复乐、可伶达、谷美替尼和多恩易驱动 [7] 估值分析 - 采用风险调整后的DCF估值，得出每股DCF为5.97港元，WACC为11.78%，终端增长率为2.0% [8] - 敏感性分析显示，不同WACC和终端增长率下目标价格有所不同 [9] 与市场共识对比 - 报告对FY24 - FY26E的收入、毛利、营业利润、归属净利润等预测与市场共识存在差异，多数指标预测低于市场共识 [10] 财务报表总结 - 利润表显示，收入、成本、利润等指标在不同年份有不同变化趋势 [12] - 资产负债表显示，资产、负债和股东权益在不同年份有相应变化 [12] - 现金流量表显示，经营、投资和融资活动现金流量在不同年份有不同表现 [14] - 增长指标显示，收入、毛利、营业利润和净利润的增长率在不同年份有所波动 [14] - 盈利能力指标显示，毛利率、营业利润率和净资产收益率在不同年份有不同水平 [14] - 杠杆/流动性/活动指标显示，净债务权益比、流动比率、应收账款周转天数等指标在不同年份有相应变化 [14] - 估值指标显示，市盈率、市净率、市现率和股息收益率在不同年份有不同数值 [14]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][4] 报告的核心观点 - AI前景逐步兑现，随着AI应用成本和门槛降低，AI民主化将扩大AI终端和基建市场空间，联想集团具备混合AI生态位优势，AI终端和云端有望双驱动 [4] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2024 - 2027E年营业总收入分别为568.64亿、677.39亿、750.63亿、814.29亿美元，同比增长-8.2%、19.1%、10.8%、8.5% [4] - 2024 - 2027E年未调整归母净利润分别为10.11亿、15.39亿、16.15亿、19.50亿美元，同比增长-37.1%、52.3%、5.0%、20.7% [4] - 2024 - 2027E年毛利率分别为17.2%、16.3%、15.6%、15.5% [4] - 2024 - 2027E年每股收益分别为0.08、0.12、0.13、0.16美元，市盈率分别为13.88、13.47、12.83、10.63 [4] FY25Q3业绩 - 收入187.96亿美元（YoY + 19.6%，QoQ + 5.3%），Factset一致预期178.54亿美元，归母净利润6.93亿美元（YoY + 105.6%，QoQ + 93%），非香港财务报告准则归母净利4.30亿美元（YoY + 20.4%，QoQ + 6.4%），Factset一致预期3.91亿美元 [4] IDG业务 - FY25Q3智能设备业务集团收入137.84亿美元（YoY + 11.5%，QoQ + 2.0%），营业利润率7.3%（YoY - 0.1pct，QoQ - 0.1pct） [4] - FY25Q3 PC出货量1690万台（YoY + 4.8%），好于市场整体出货量同比增速的1.8%，季度PC收入同比增长10%，智能手机收入同比增长21% [4] - 随着新模型推动AI应用成本下降，AI终端有望加速渗透，公司于2月18日宣布旗下小天个人智能体全面接入DeepSeek - R1联网满血版大模型 [4] ISG业务 - FY25Q3基础设施方案集团收入39.38亿美元（YoY + 59.2%，QoQ + 19.2%），营业利润率0.0%（YoY + 1.6pcst，QoQ + 1.1pcts），业务实现扭亏 [4] - 看好AI成本下降带动应用加速渗透，预期云服务商和企业客户加速部署AI基建，公司作为服务器品牌龙头有望受益 [4] - 在规模经济、ESMB AI服务器市场发展等因素推动下，公司ISG业务有望提升盈利能力，成为集团重要盈利贡献来源 [4] SSG业务 - FY25Q3方案服务业务集团收入22.57亿美元（YoY + 11.7%，QoQ + 4.2%），实现连续15个季度同比双位数增长，营业利润率20.3%（YoY持平，QoQ - 0.1pct），盈利保持稳定 [4] - 运维服务和项目与解决方案服务业务营收占SSG业务营收比59%，同比增长5pcts [4] - 长期看，AI模型成本下降、投资回报率提升有助于加速企业客户采用AI方案，带动公司解决方案业务需求 [4] 投资建议 - 预计公司FY2025 - 2027年营收分别为677亿、751亿、814亿美元，未调整归母净利润分别为15.39亿、16.15亿、19.50亿美元，维持“增持”评级 [4]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][12] 报告的核心观点 - 首款纯电SUV i8上市时机比MEGA更成熟，理想汽车增程基本盘稳固，在增程扩容趋势下有望充分受益 [12] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 行业为汽车，实际控制人为李想，总股本2122.02百万股，总市值2339.16亿元，每股净资产31.38元，资产负债率56.70% [1] 财务数据 盈利预测 - 2024 - 2026年预计营业收入分别为1445.65亿元、1944.36亿元、2506.26亿元，同比增长16.7%、34.5%、28.9%；净利润分别为79.36亿元、140.65亿元、215.24亿元，同比增长 - 32.2%、77.2%、53.0% [5] 资产负债表 - 2023 - 2026年资产总计分别为1434.67亿元、1610.07亿元、2005.75亿元、2505.70亿元；负债合计分别为828.92亿元、924.96亿元、1179.99亿元、1464.69亿元 [14] 利润表 - 2023 - 2026年营业额分别为1238.51亿元、1445.65亿元、1944.36亿元、2506.26亿元；税后利润分别为118.09亿元、79.36亿元、140.65亿元、215.24亿元 [14] 主要财务比率 - 成长能力方面，2024 - 2026年营收额增长率分别为16.7%、34.5%、28.9%；盈利能力方面，毛利率分别为20.8%、21.1%、21.2%；估值倍数方面，P/E分别为29.5、16.6、10.9 [15] 现金流量表 - 2023 - 2026年经营性现金净流量分别为506.94亿元、162.98亿元、325.40亿元、411.21亿元 [17] 公司事项点评 - 纯电SUV i8造型首次公开，保留部分家族式设计风格，与MEGA有差异，车尾造型更贴近理想L9，或缓解市场对理想纯电SUV造型的担忧 [8] - i8再试高端纯电市场，预计售价30万元以上，比MEGA低近20万元，面向更广泛用户群体；造型延续增程SUV家族风格，客户接受度或更高；目前超充站数量达1862座，展位数量预计从23年底的2600余个增至24年底的3600个 [8] - 增程扩容是大趋势，2025年公司增程基本盘稳固，预计增程车中长期市场容量有望达750万台，是2024年规模的6倍左右；主要竞品问界M8上市时间可能在25年年中左右，问界与理想价格中枢有差距，对理想25年增程基本盘影响可控；L系列2025年改款升级方向可能在动力、智驾、舒适性配置方面 [8][9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2] 报告的核心观点 - 2025年2月24日公司发布2024年盈利预告并交付第100万台激光雷达E1R，4Q24利润端同比大幅减亏业绩基本符合预期，24FY营收16.3 - 16.7亿元同比增长45.5% - 49.1%，利润端亏损4.3 - 5.2亿元同比减亏88.0% - 90.1%，4Q24单季度营收4.95 - 5.35亿元同比 - 6.2% - 1.4%，单季度利润端亏损0.79 - 1.69亿元同比减亏47.2% - 75.3% [6] - 24FY ADAS出货约52万台基本符合预期，2024FY ADAS出货51.98万台，机器人出货2.44万台，总出货量54.42万台，4Q2024 ADAS出货15.40万台，机器人出货0.83万台，总出货量16.23万台，公司ADAS激光雷达市占率稳居龙头，24FY约占国内市场出货量33.4% [6] - 看好公司持续向机器人方向展业，已与宇树科技等机器人公司建立合作，机器人激光雷达市场数倍于车载L2，激光雷达正从“智驾之眼”走向“机器人之眼” [6] - FSD入华难撼动车载激光雷达配置必要性，算经济账2025年单颗激光雷达售价降至200美金，特斯拉FSD License买断价格高达8800美金，看车企选择尊界S800与改款M9搭载4颗激光雷达冲击L3，理想25年全系车型标配激光雷达，激光雷达是高阶智驾必选项，已从“上车危机”转向“帮车企卖车” [6] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测、估值与评级 - 预计公司24 - 26年营业收入分别为16.7/26.4/42.4亿元，归母净利润分别为 - 4.72/-2.75/0.68亿元，公司股票现价对应PS估值为13.6/8.6/5.4倍 [2] 公司基本情况 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|530|1120|1668|2644|4235| |营业收入增长率| - |60.19%、111.22%|48.91%、58.49%| - |60.18%| |归母净利润(百万元)| - 2089| - 4337| - 472| - 275|68| |归母净利润增长率| - | - | - |89.12%、41.73%、124.78%| - | |摊薄每股收益(元)| - 4.53| - 9.41| - 1.02| - 0.60|0.15| |每股经营性现金流净额| - 1.13| - 1.21| - 1.32| - 1.03| - 0.56| |ROE(归属母公司)(摊薄)|41.38%|47.73%|5.40%|3.05%| - 0.76%| |P/S|0.00|0.00|13.62|8.60|5.37| |P/B|0.00|0.00| - 2.60| - 2.52| - 2.54| [5] 三张报表预测摘要 损益表 - 主营业务收入2021 - 2026年分别为331、530、1120、1668、2644、4235百万元，增长率分别为93.7%、60.2%、111.2%、48.9%、58.5%、60.2% [7] - 主营业务成本2021 - 2026年分别为191、570、1027、1365、2058、3212百万元，占销售收入比例分别为57.6%、107.4%、91.6%、81.9%、77.9%、75.8% [7] - 毛利2021 - 2026年分别为140、 - 39、94、303、586、1023百万元，占销售收入比例分别为42.4%、 - 7.4%、8.4%、18.1%、22.1%、24.2% [7] - 销售费用、管理费用、研发费用等各项费用及息税前利润、净利润等指标在不同年份有相应数据及变化 [7] 资产负债表 - 货币资金2021 - 2026年分别为628、2071、1826、1975、1376、942百万元，应收款项、存货等资产项目及应付款项、负债等项目在不同年份有相应数据及变化 [7] 现金流量表 - 净利润2021 - 2026年分别为 - 1659、 - 2089、 - 4337、 - 472、 - 275、68百万元，经营活动现金净流、投资活动现金净流、筹资活动现金净流等在不同年份有相应数据及变化 [7] 市场中相关报告评级比率分析 |日期|一周内|一月内|二月内|三月内|六月内| |----|----|----|----|----|----| |买入|1|2|7|13|16| |增持|0|0|1|2|0| |中性|0|0|0|0|0| |减持|0|0|0|0|0| |评分|1.00|1.00|1.13|1.13|1.00| [9]

报告公司投资评级 - 买入 [3][6][11] 报告的核心观点 - 2025年1月售电量受春节因素影响同比降4.7%，火电降11%，风电、光伏、水电分别增14.1%、45.4%、18.9% [3][8] - 2024年累计售电量同比增7.4%，排除Q4大额资产减值，全年业绩有望较好增长 [4][9] - 考虑煤价和电价因素，2025年煤价有下行空间，火电盈利有保障，风电存量资产受政策影响有限，公司盈利能力和业绩稳定性处于行业优异水平 [5][10] - 维持买入评级，更新目标价至23.6港元，较现价有31%上升空间 [6][11] 相关目录总结 重要数据 - 2025年2月24日收盘价18港元，总股本5177百万股，总市值932亿港元，净资产110617百万港元，总资产346778百万港元，52周高低为24.88/14.34港元，每股净资产18.81港元，主要股东华润集团（电力）有限公司持股61.73% [2] 财务数据 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业额（百万港元）|103305|103334|104851|107531|109718| |变动(%)|15.0%|0.0%|1.5%|2.6%|2.0%| |归属股东净利润（百万港元）|7042|11003|14378|16221|19059| |变动(%)|342.2%|56.2%|30.7%|12.8%|17.5%| |每股盈利(港元)|1.46|2.29|2.94|3.13|3.68| |PE@18 HKD|12.3|7.9|6.1|5.7|4.9| |每股股息(港元)|0.586|1.415|1.174|1.253|1.473| |股息率(%)|3.26%|7.86%|6.52%|6.96%|8.18%|[7] 行业估值 |代码|简称|货币|股价|市值（亿港元）|PE（2023A）|PE（2024E）|PE（2025E）|PE（2026E）|PB（2023A）|PB（2024E）|PB（2025E）|PB（2026E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |0902.HK|华能国际电力股份|HKD|4.26|987|7.3|5.8|5.1|4.7|1.0|0.5|0.5|0.4| |1071.HK|华电国际电力股份|HKD|4.10|571|8.3|0.0|0.0|0.0|0.9|0.8|0.8|0.8| |2380.HK|中国电力|HKD|3.01|372|10.9|6.9|5.8|5.1|0.6|0.6|0.6|0.5| |1798.HK|大唐新能源|HKD|2.09|152|5.0|5.3|4.9|4.4|0.7|0.8|0.7|0.7| |0916.HK|龙源电力|HKD|6.29|1109|7.5|7.6|6.8|6.0|0.7|0.7|0.6|0.6| |0182.HK|协合新能源|HKD|0.49|39|3.6|3.2|2.8|2.6|0.4|0.4|0.4|0.4| |0956.HK|新天绿色能源|HKD|3.76|258|6.5|6.1|4.8|4.3|0.7|0.6|0.6|0.6| |0991.HK|大唐发电|HKD|1.43|459|16.7|-|-|-|-|-|-|-| |平均|-|-|-|-|8.2|5.0|4.3|3.9|0.7|0.6|0.6|0.6| |0836.HK|华润电力|HKD|18.00|932|7.9|6.1|5.7|4.9|1.0|1.0|0.9|0.8|[13] 财务报表摘要 - 损益表、财务分析、资产负债表、现金流量表展示了2022A - 2026E的相关财务数据，包括收入、营业支出、净利润、现金流等指标及变化情况 [15]

报告公司投资评级 - 首次覆盖先声药业，给予“买入”评级 [1][2][5] 报告的核心观点 - 先声药业多元化布局+高效license - in持续升级产品矩阵，新药创收占比提升+经营净利润稳健增长可预期；在优势领域推出潜在大单品先必新舌下片，与存量品种先必新注射液形成销售协同；自研新药管线具备差异化，进入in + out结合新纪元；预计2024 - 2026年公司营收和归母净利润增长，目前市值低估 [2] 根据相关目录分别进行总结 一、多领域同步发展，老牌药企创新转型标杆 - 先声药业1995年成立，2020年在港交所上市，是创新驱动的商业化阶段制药公司，聚焦多领域，截至2025年12月1日有8款已上市创新药，处于快速稳健发展阶段 [10] - 股权结构集中，截至2024年6月30日，董事长任晋生及其一致行动人合计直接/间接持有公司70.85%股份 [12] - 创新药收入占比在传统药企中领先且有望维持，2021 - 2023年分别为62%、65%、72%，未来随着多款新药获批和医保支付，占比将进一步提升 [15] - 收入端短期受影响，近期有望反转，2024H1营业总收入同比下降8.1%，各领域有不同变化，未来肿瘤、其他、神经系统领域有望带来增量 [16] - 盈利能力好转且稳定性可预期，2024H1毛利率升至79.1%，净利率恢复至历史常规水平，非经常项目前利润/营业总收入稳步提升，费用率阶段性波动 [18] - 优势领域商业体系完善，截至2024年6月30日，营销事业部及支持部门约3900人，产品覆盖全国众多医院和药店 [26] - 围绕优势领域拓展已上市产品适应症+引进后期阶段新产品，实现商业化新药矩阵的可接续性，神经、肿瘤、自免、抗感染领域均有进展 [28][30] 二、商业化&后期品种：各板块接续良好 2.1神经：先必新舌下片获批形成院内外协同+获FDA BTD，失眠新药获批在即 - 脑卒中是主要致死疾病，缺血性脑卒中在中国发病及死亡人数全球最高，患者基数庞大，国内患病人数从2015年的0.1亿人增加至2024年的0.2亿人 [34] - 先必新注射剂已历三轮医保谈判，温和降价有利于提高患者可及性，销售额影响积极 [36] - 先必新舌下片2024年12月获批上市，可与注射剂形成序贯疗法，满足院外治疗需求，市场前景光明，且就mRS得到强阳性结果，安全性良好 [39][40] - 先必新舌下片获FDA“突破性疗法认定”，潜在大单品国际化之路初步打开 [45] - 达利雷生作为双食欲素受体拮抗剂具备权威指南背书，长期用药有循证医学支持，有望引领国内失眠药迭代，公司有先发优势和市场基础 [45] 2.2肿瘤：成熟靶点开新花，布局潜在大单品三代ALK - 恩度针对一线NSCLC市场扎实，恶性胸腹腔积液注册临床研究进行中，大样本IIT研究结果支持其获批 [49] - 科赛拉是全球首个在化疗前给药、拥有全系骨髓保护作用的新药，可降低化疗导致的骨髓抑制风险，已纳入2024年医保目录，惠及患者人群广，临床地位提升且具多癌种拓展潜力 [51][57] - 恩泽舒差异化布局贝伐珠单抗短板适应症，不受前线VEGF和PARP抑制剂治疗限制，联合化疗治疗铂类耐药卵巢癌若获批，有望在OS获益上突破，填补临床空白 [56] - 恩维达是全球首个PD - (L)1皮下注射制剂，占据先发优势，针对非小细胞肺癌新辅助/辅助、子宫内膜癌的开发正处在III期/Pivotal临床研究阶段，具备长期发展潜力 [57] - 恩立妥针对大适应症结直肠癌，有望凭安全性制胜，国内竞争格局良好，且在III期临床展现良好耐受性 [60] - TGRX - 326是引进的三代ALK抑制剂，针对第一、二代耐药的G1202R突变展示良好效果，针对未经ALK抑制剂治疗的ALK + NSCLC的III期临床研究正招募，若上市有望发挥长用药周期潜力 [66][68] - SIM0270是自研第三代口服SERD，近期III期临床已完成首例给药，从脑转移未满足的治疗需求出发，具备应用于乳腺癌脑转移患者的潜力 [71] 2.3自免：一款商业化新药+两款III期阶段新药，产品梯队可延续 - 先声药业以新型DMARDs为基深耕自免领域多年，艾得辛2023年在中国公立医疗机构终端销售额达12亿元，同比增长20.24%，还超适应症应用于干燥综合征等 [73] - 公司引进JAK1抑制剂LNK01001和IL - 4Rα单抗Rademikibart，目前均处于III期临床，在自免领域形成延续性良好的后期产品梯队，竞争策略和全球自免龙头艾伯维近似 [73] 三、早期品种：自研新药出海交易节节高，布局多款潜在爆品 - SIM0278是Treg偏好型IL - 2融合蛋白，2022年与欧洲药企Almirall达成授权许可协议，刷新临床前国产自免新药BD总金额最高纪录，2023年12月Almirall启动其海外I期临床研究 [74] - SIM0500是GPRC5D - BCMA - CD3三抗，2025年1月与AbbVie达成许可选择协议，先声再明可获高额付款和特许权使用费，目前正在中美开展针对复发或难治性多发性骨髓瘤的临床I期研究，目标市场空间可观，且在临床前实验展现优效潜力 [74][75] - 公司多款在研新药所处赛道玩家少、潜力强，涉及多个创新领域，如SIM0237是PD - L1/IL - 15融合蛋白，具有良好安全性，公司获授权CD3多抗专利，持续布局新药的美国临床研究 [79] 四、盈利预测与投资建议 - 预计2024 - 2026年公司实现营业收入66.36、76.90、86.54亿元，同比增长0%、16%、13%，实现归母净利润10.37、11.93、13.36亿元，同比增长45%、15%、12%，基于可比公司估值法，公司目前市值较为低估，首次覆盖，给予“买入”评级 [2][5]

报告公司投资评级 报告未提及赣锋锂业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 赣锋锂业2024年业绩亏损，但Mariana项目投产带来新机遇 [1] 根据相关目录分别进行总结 2024年业绩情况 - 赣锋锂业发布2024年年度业绩预告，预计归属上市公司股东净亏损14 - 21亿元，去年同期净利润为49.5亿元 [1][6] - 2024年第一、二、三季度净利润分别为 - 4.39亿元、 - 3.21亿元、1.20亿元，推算四季度净亏损7.6 - 14.6亿元 [1][6] - 业绩下滑原因包括锂产品市场波动，碳酸锂价格从年初10.1万元/吨跌至7.5万元/吨，跌幅25.74%；金融资产公允价值变动损失约16.40亿元；资产减值准备计提 [1][6] Mariana项目投产情况 - 2025年2月12日，赣锋锂业全资子公司LMA旗下阿根廷Mariana锂盐湖项目一期正式投产 [2][7] - 该项目已勘探锂资源总量约合812.1万吨LCE，一期规划年产能2万吨氯化锂生产线 [2][7] - 项目达产后，2万吨氯化锂产能折合近3万吨碳酸锂，将优化公司锂资源供应及成本结构，提升盈利能力和全球市场竞争力 [2][7] - 项目践行互惠合作、绿色发展理念，推动本地经济发展，创造超11600个就业机会，周边建设120MW光伏发电站和288MWh储能项目 [2][7] 公司发展潜力情况 - 赣锋锂业是全球最大金属锂生产商、国内最大锂化合物供应商，拥有10.6万吨氢氧化锂、9.1万吨碳酸锂及3150吨金属锂年产能 [3][8] - 公司资源全球布局，2024年非洲马里Goulamina锂辉石项目一期、阿根廷萨尔塔Mariana盐湖项目、胡胡伊省Cauchari - Olaroz盐湖项目有进展 [3][8] - 公司拥有“卤水提锂”等先进产业化技术，贯彻“技术赣锋”路线，进军固态电池领域，自主研发高比能电池 [3][8] - ESG理念贯穿公司发展战略，阿根廷项目单吨碳酸锂产品用水量、新余赣锋蒸汽冷凝水回收、赣锋锂电动力工厂节能改造有成效 [3][8] - 2024年公司获MSCI ESG指数评级A级，获多个ESG奖项，入选多个榜单 [3][8]

报告公司投资评级 报告未提及赣锋锂业的投资评级相关内容 报告的核心观点 - 赣锋锂业2024年业绩亏损，但Mariana项目投产带来新机遇 [1] 根据相关目录分别进行总结 2024年业绩情况 - 赣锋锂业发布2024年年度业绩预告，预计归属上市公司股东净亏损14 - 21亿元，去年同期净利润为49.5亿元 [1][6] - 2024年第一、二、三季度净利润分别为 - 4.39亿元、 - 3.21亿元、1.20亿元，推算四季度净亏损7.6 - 14.6亿元 [1][6] - 业绩下滑原因包括锂产品市场波动、金融资产公允价值变动损失、资产减值准备计提 [1][6] Mariana项目投产情况 - 2025年2月12日，赣锋锂业全资子公司LMA旗下阿根廷Mariana锂盐湖项目一期正式投产 [2][7] - 该项目已勘探锂资源总量约合812.1万吨LCE，一期规划年产能2万吨氯化锂生产线 [2][7] - 项目达产后，2万吨氯化锂产能折合近3万吨碳酸锂，将优化公司锂资源供应及成本结构 [2][7] - 项目践行互惠合作、绿色发展理念，创造超11600个就业机会，周边建设光伏发电站和储能项目 [2][7] 公司发展潜力情况 - 赣锋锂业是全球最大金属锂生产商、国内最大锂化合物供应商，拥有多项产能 [3][8] - 公司资源全球布局，2024年多个项目投产或产能爬坡，资源优势转化为品质与成本优势 [3][8] - 公司拥有先进生产技术，贯彻“技术赣锋”路线，布局全产业链 [3][8] - ESG理念贯穿公司发展战略，2024年获MSCI ESG指数评级A级及多个奖项 [3][8]