核心观点 报告围绕宏观经济、固定收益、医药生物行业展开研究，指出美国短期通胀压力大、欧洲维持强硬谈判态度、国内经济顶住压力，债市重回震荡格局，医药生物行业整体上涨，维持“看好”评级 [2][3][5][8][9] 宏观及策略研究 外围环境 - 美国 6 月 CPI 因能源价格和关税传导反弹，高利率拖累住房分项，其他核心服务分项普涨，零售销售环比增速扭转跌势，美联储官员对降息意见不一，市场降低对年内降息押注 [2] - 欧洲面对美国加征 30%关税维持强硬态度，市场预计欧央行 7 月暂停降息 [3] 国内环境 - 年中经济成绩单显示国内经济顶住压力，6 月外需提振但内需偏弱、物价低位，金融数据受政府债融资和企业短期贷款支撑，政策关注扩内需和反内卷 [3] 高频数据 - 下游房地产成交走弱、农产品批发价格指数回落，中游钢铁价格震荡、水泥价格走低，上游焦煤焦炭价格持平、有色金属多数下行、黄金和原油价格下降 [3] 固定收益研究 重点事件点评 - 6 月金融数据总量和结构改善，经济呈现“供给升温、内需降温”特征，政策支持必要性仍强 [5] 资金价格 - 税期央行投放资金呵护流动性，资金价格先上后下，R007 和 DR007 利差低位 [5] 一级市场 - 共发行 82 只利率债，发行总额 8612 亿元，净融资额 3671 亿元，新发行特别国债票面利率高，一级市场情绪偏弱 [5] 二级市场 - 债市窄幅震荡，各期限国债收益率分化，1 - 2Y 国债收益率较好，地产政策扰动有限，股债跷跷板效应存在 [5] 市场展望 - 基本面国内对债市偏利好，关注贸易环境变化；政策面重视扩内需和“反内卷”；资金面预计价格下行，债市或跟随资金面偏强震荡，关注短期限利率 [6] 行业研究 行业要闻 - 国家组织药品联合采购办公室开展第十一批药品集采信息填报，医保局发布 2024 年医保事业统计公报，百济神州/安进双抗申报上市，恒瑞医药披露研究结果 [7][8] 公司公告 - 百奥泰注射液上市申请获美国 FDA 受理，中国生物制药收购礼新医药，百利天恒获临床试验批准，康龙化成发布业绩预告 [8] 行情回顾 - 本周上证、深证、医药生物指数均上涨，全部子板块上涨，7 月 17 日医药生物行业市盈率 29.63 倍，相对沪深 300 估值溢价率 153% [8] 本周策略 - 关注创新药板块政策和半年报业绩超预期标的，以及受益于集采规则优化的制药板块，同时关注 CXO 和 AI + 板块投资机遇，维持行业“看好”评级 [9]

港股创新药概念股调整 - 港股创新药概念股盘初普遍下跌 百济神州跌幅超过5% [1] - 歌礼制药 山东新华制药股份 昭衍新药跌幅均超过4% [1] - 君实生物 诺诚健华等个股跌幅超过3% [1] 创新药行业表现 - 创新药板块整体呈现调整态势 多只龙头股出现显著下跌 [1]

基金业绩表现 - 第二季度基金利润5.35亿元，加权平均基金份额本期利润0.4323元 [3] - 报告期内基金净值增长率为12.16% [3] - 截至7月18日单位净值为4.524元 [3] - 近三个月复权单位净值增长率为34.04%，同类排名47/138 [4] - 近半年复权单位净值增长率为54.03%，同类排名48/138 [4] - 近一年复权单位净值增长率为51.05%，同类排名46/133 [4] - 近三年复权单位净值增长率为52.38%，同类排名7/107 [4] - 近三年夏普比率为0.4532，同类排名17/105 [9] 基金规模与仓位 - 截至二季度末基金规模为39.44亿元 [3][15] - 近三年平均股票仓位为92.35%，高于同类平均86.91% [14] - 2023年上半年末达到94.24%的最高仓位 [14] - 2020年上半年末仓位最低为86.71% [14] 投资组合调整 - 显著降低CXO、器械耗材IVD等细分行业持仓比例 [3] - 将主要仓位集中配置于创新药领域 [3] - 前十大重仓股集中度长期超过60% [18] - 二季度末十大重仓股为恒瑞医药、热景生物、信立泰、百济神州、海思科、诺诚健华、一品红、科伦药业、舒泰神、百利天恒 [18] 风险指标 - 近三年最大回撤为24.99%，同类排名105/106 [11] - 单季度最大回撤出现在2021年一季度为24.73% [11] 基金经理表现 - 基金经理杨桢霄目前管理3只基金近一年均为正收益 [3] - 易方达全球医药行业混合(QDII)A近一年复权单位净值增长率达83.37% [3] - 易方达医疗保健行业混合A近一年复权单位净值增长率为51.05% [3]

主动权益类基金发行 - 大成洞察优势混合基金合并发行规模达24.6亿元，成为年内新发规模最大的主动权益类基金 [1] - 华商致远回报混合基金发行规模达20.82亿元，刷新年内同类产品募集纪录 [1] - 年内主动权益类基金合并发行规模达569.64亿元，较2024年同期增长28.01% [1] 科创债ETF表现 - 科创债ETF华夏最新规模突破百亿元大关，约为142亿元，单日资金净流入约111亿元，规模增幅超378% [2] - 科创债ETF鹏华成交额达183.61亿元，换手率612.17%，最新规模突破109亿元 [2] - 深交所上市的4只科创债ETF中，嘉实科创债ETF和富国科创债ETF规模均超百亿元 [2] 主动权益类基金清算 - 年内已有50只主动权益类基金清算，其中7月以来有6只进入清算程序 [3] - 清算基金中包括布局人工智能、TMT板块的申万菱信专精特新主题基金和医药板块的富荣医药健康基金 [3] 浮动费率基金发展 - 首批25只新模式浮动管理费基金发行规模合计247.62亿元 [4] - 第二批11只新模式浮动费率基金已上报，重点布局高端装备、医药等热门板块 [4] 基金经理持仓调整 - 刘格菘管理的基金在二季度减持新能源车产业链和半导体设备类公司，加仓新消费、互联网及军工产业 [5] - 高楠管理的基金在二季度集中配置TMT与创新药方向，代表作永赢睿信前十大重仓股包括泡泡玛特、中际旭创等 [6][7] 市场行情回顾 - 上一交易日沪指涨0.5%，深成指涨0.37%，创业板指涨0.34%，沪深两市成交额1.57万亿元，较上个交易日放量317亿元 [8] - 稀土永磁概念股集体走强，稀有金属ETF基金领涨4.12%，湖北ETF领跌 [8]

韩国股民对中国股票的投资偏好 - 中国位列韩国股民最喜爱的海外市场第二名，仅次于美国 [1] - 韩国股民尤其热衷港股，持有金额最多的港股为小米集团-W [1] - 韩国股民可用于购买股票的投资者存款达66.7万亿韩元，处于近年高位 [1] 韩国股民净买入金额排名前10的港股（过去一年） - 小米集团-W：1.60亿美元 [2] - 比亚迪股份：6243.77万美元 [2] - 宁德时代：6085.39万美元 [2] - 老铺黄金：5769.15万美元 [2] - 泡泡玛特：2940.64万美元 [2] - 百济神州：2476.77万美元 [2] - 三花智控：2092.20万美元 [2] - Global X恒生科技ETF：1880.34万美元 [2] - 优必选：1704.85万美元 [2] 韩国股民净买入金额排名前10的港股（过去一个月） - 老铺黄金：2942.90万美元 [3] - 三花智控：2092.20万美元 [3] - 小米集团-W：1985.85万美元 [3] - 中国财险：219.75万美元 [3] - 中国宏桥集团：187.83万美元 [3] - 南方东英三星电子每日杠杆（2x）ETF：184.40万美元 [3] - 理想汽车-W：164.47万美元 [3] - 国泰海通：146.89万美元 [3] - 中广核电力：126.48万美元 [3] - 石药集团：109.27万美元 [3]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：创新药、CXO 及生命科学服务、中药和生物制品、干细胞、IVD、AI 加医疗、药店 - **公司**：信达、百济、石药、中生、一方、康辰药业、一方生物、三生制药、中国生物制药、君实生物、荣昌生物、神州细胞、华海药业、益杨科技、药明康德、昭衍新药、泰格医药、佐力、甘李药业、健之力、康缘药业、九芝堂、悦康、济川药业、新时力、我我生物、甘李通化、联邦制药、瑞迈特、新产业、金隅、华大智造、一心堂 纪要提到的核心观点和论据 1. **创新药板块** - **行情展望**：下半年行情预计持续，支撑因素包括政策（临床许可加速、科创板和未盈利生物科技企业上市、商保目录落地）、产业和 BD（预计更多大额产品 BD 落地）、业绩（创新药企进入盈利周期，头部企业业绩大概率符合或超预期，学术会议提供临床数据催化）[3] - **重点标的**：A股 推荐康辰药业和一方生物，H 股推荐信达生物、三生制药和中国生物制药，关注二代 IO 产品线相关公司（三生制药、君实生物等）[4][5] 2. **CXO 及生命科学服务板块** - **出海**：CDMO 公司订单增速回升到 15%以上并维持较长时间，订单转化为收入，收入和利润增长良好，如药明康德二季度收入超预期，经调整净利率达 33%，全年收入目标 415 - 430 亿元[6] - **内需**：内需见底，创新药研发投入来源渠道多样，今年创新药公司上市热潮可能重现，未盈利企业放开上市有望实现，如合源生物 7 月 1 日成功过会[6] 3. **创新研发投入资金来源** - **多元化**：除一级市场融资外，BD 首付款成为主要资金来源之一，今年前三个季度接近单季度生物医药投资体量，二季度达两倍以上，利好大分子条线产业链上游企业，如昭衍新药、泰格医药[7] - **趋势**：投融资一季度回暖，二季度预冷，随着港股创新药行情和估值重塑及未盈利企业放开上市，国内投资有望触底回升；一级市场募资方面，港股创新药 IPO 数量显著增加，上半年八家创新企业上市，截至 7 月 9 日 39 家医药公司排队上港股，其中 20 家为创新企业；A股 未盈利企业科创板上市通道即将放开；二季度港股医药公司 IPO 募集资金达 150 亿，剔除恒瑞部分也有 45 亿[20][21] 4. **中药和生物制品领域** - **业绩表现**：佐力和甘李药业二季度及全年业绩完成概率高；有创新药布局且主业稳定的公司（健之力、康缘药业等）在创新药资产方面未充分定价，有较大投资潜力[9] - **胰岛素业务**：甘李通化及联邦制药胰岛素业务表现突出，二季度及全年业绩预计较好[14] 5. **干细胞产业** - **中美进展**：美国 2024 年底、中国 2025 年初分别批准干细胞产品用于治疗移植物抗宿主病，干细胞技术还应用于组织修复，市场空间大[10] - **布局公司**：新时力、九芝堂、我我生物在干细胞技术方面有较早布局或创新，九芝堂针对人骨髓间充质干细胞，新时力集中在人脐带血间充质干细胞和脂肪间充质干细胞[11] 6. **IVD 行业**：今年量已恢复平稳并有所增长，增速稍慢于诊疗量；价格受集采影响去年降价明显，今年一二季度延续降幅 15 - 20%，预计三季度降幅减缓，明年价格趋稳，与诊疗量同步增长约 10%，关注新产业等国内出清状态良好的企业[16][17] 7. **AI 加医疗领域**：目前未看到明显产品落地或商业化收入，蚂蚁发布新 AI 加医疗模型，应用方面关注降本和新需求，持续跟踪金隅与华大智造等企业[18] 8. **药店行业**：今年二季度飞行检查提前，小型药店受处罚，推动行业集中度提升，关注大型药店改造措施带来的变化，预计三季度看到业绩数据，服务端平稳，改善依赖经济环境和基本面变化[19] 其他重要但可能被忽略的内容 - 康缘药业有两款减肥药（二把减肥药和双三把减肥药），安全性数据优异，有业务发展预期[13] - 非医药板块关注家用呼吸机赛道的瑞迈特、骨科行业相关公司以及医疗设备板块，医疗设备板块招标数据延续一季度快速增长趋势，今年去库存，预计三季度报表端改善，下半年设备更新政策资金落地后可能继续增长[15]

高楠旗下基金二季度表现 - 高楠管理的8只基金合计规模达153.26亿元，较一季度末118.41亿元增长近30% [1] - 代表作永赢睿信基金规模增长16亿元至50.16亿元，份额净值增长率为10.12%，远超同期业绩比较基准1.50% [1] - 基金集中配置TMT、创新药、新消费方向，收益位居同类产品前列 [1] 基金持仓情况 - 永赢睿信前十大重仓股包括泡泡玛特、中际旭创、康方生物、新易盛、匠心家居等 [1] - 中际旭创、新易盛、信达生物、潍柴重机、三生制药、紫金矿业为新进持仓 [3] - 康方生物、百济神州等个股获得增持 [3] 宏观经济与市场环境 - 二季度中国经济运行平稳，工业生产具韧性，基建和制造业投资维持高位 [3] - 外围环境复杂性提升，宏观政策注重稳定市场预期，央行进行降准降息操作 [3] - 上证指数二季度收涨3.26%，但振幅巨大，4月曾遭遇罕见单日跌幅 [3] - 创新药、人工智能、金融等板块超额收益显著 [3] 投资策略 - 采用自下而上选股策略，重点考虑企业成长性和盈利兑现度 [4] - 行业配置分散化，通过捕捉企业成长机会获取收益 [4] - 同时配置基本面见底、估值具备安全边际的赔率性标的 [4] - 日常操作中综合考量安全边际、基本面趋势、系统性机会等因素进行动态优化 [4]

行业表现 - 创新药板块走强，华泰柏瑞恒生创新药ETF等5只港股创新药主题ETF涨超13%，龙头品种康方生物、康诺亚涨幅超20%，科伦博泰生物、映恩生物、百济神州涨超10% [1] - AI算力板块活跃，新易盛大涨近40%，中际旭创、东山精密涨超20%，富国基金、华宝基金等旗下创业板人工智能ETF及云计算、通信主题ETF涨超10% [2] - 游戏、地产、金融科技板块表现平淡，中证动漫游戏ETF跌超3%，中证全指房地产ETF及金融科技主题ETF跌超2% [2] 资金流动 - 首批10只科创债ETF上市两个交易日净流入近600亿元，总规模从不足290亿元增至880亿元以上，华夏基金、鹏华基金旗下科创债ETF净流入均超110亿元 [1][2] - 证券、红利低波及半导体主题ETF获增量配置，易方达中证香港证券投资主题ETF净流入超24亿元，嘉实上证科创板芯片ETF等净流入超14亿元 [3] - 龙头宽基ETF资金流出明显，跟踪中证A500、沪深300、创业板指的ETF合计净流出近200亿元，7月以来中证A500指数ETF累计净流出超300亿元 [3] 行业观点 - 中信建投证券认为中国创新药企实力增强，出海BD浪潮汹涌，跨国药企面临专利悬崖且现金充沛 [1] - 中信证券预计AI主线有较大投资机会，建议关注国内云计算和科技厂商、海外算力供应链及国内上游算力基础设施 [2] - 申万宏源证券策略团队看好A股算力产业链、港股互联网龙头，认为银行股调整或形成再配置机会 [4] 市场展望 - 招商基金长期看好中国股市，但短期需关注汇率变化及获利回吐压力，建议关注小盘价值风格 [5] - 招商基金建议根据性价比配置AI新兴行业或银行股，同时关注电新、机器人、新消费、生物科技等高景气领域及石化、建材等低估值行业 [5]

核心观点 - 2025年上半年医药生物板块迎来拐点与结构性行情，持续关注创新药及其产业链、AI医疗、脑机接口等方向结构性机会 [3] - BD出海、研发与商业化进程推进、政策支撑，创新药及其产业链加速价值重塑；AI医疗技术融合与应用拓展加速推进，关注重点适配方向的前沿进展 [5] - 组合推荐稳健组合和港股组合，涉及恒瑞医药、百济神州、云顶新耀、再鼎医药等公司 [10] 2025年上半年医药行业复盘 股价走势 - 2025年初以来医药行业上涨10.10%，跑赢沪深300指数8.90个百分点，行业涨跌幅排名第4；表现最好的前三板块分别是化学制剂、其他生物制品、原料药 [22] - 2025上半年子行业股价走势分化，药品产业链领涨，增长前五的子行业依次为化学制剂、其他生物制品、原料药、医疗研发外包和线下药店，跌幅前三板块分别为中药、血液制品、疫苗 [29] - 2025上半年港股医药指数大幅跑赢大盘，美股医药指数表现逊色 [34] 个股涨跌幅 - 2025年初至7月6日，480家医药生物上市公司中绝对涨幅>0%的共有348家，占比72.5%；相对涨幅跑赢医药指数超过50pp的有44家，占比9.2% [41] 估值 - 截至2025年7月6日，医药生物指数PE(TTM)为28.5倍，略高于近4年的50分位线（26倍）；相对全部A股溢价率80.91%，相对剔除银行后全部A股溢价率为39.97%，相对沪深300溢价率为127.20% [43] 基金持仓 - 2025Q1公募基金持仓环比增加，外资持股占比基本持；化学制剂占比24.8%，环比增加最大，+9.3pp；其他生物制品占比7.1%，环比+5.7pp，原料药占比2.0%，环比+1.4pp [58][60] - 2025Q1非医药基金持仓中，其他生物制品占比0.30%，环比增加最大，+0.24pp；医疗研发外包占比0.27%，环比+0.07pp；原料药占比0.04%，环比略有增加 [65] 行业收入与利润增速 - 2025年1 - 5月，全国规模以上医药制造业实现营业收入9947.9亿元（-1.4%），实现利润收入1353.2亿元（-4.7%） [103] 医保基金 - 医保基金收入从2003年的890亿元增长至2024年的34810亿元，CAGR达19.1%；医保基金支出从2003年的654亿元增长至2024年的29676亿元，CAGR达19.9%，医保基金支出增速高于收入增速 [109] - 2025年1 - 5月，医保统筹基金收入12295亿元（+5.9%），医保统筹基金支出9443亿元（+1.2%） [109] 中美商保 - 美国医保制度以商保为主，社保主要保障特殊人群；中国商保以社保为主，商保作为补充 [119] - 2025年商保创新药目录将落地，制定第一版商业健康保险创新药品目录，纳入超出保基本定位、暂时无法纳入基本目录，但创新程度高、临床价值大、患者获益显著的创新药 [119] 医药子行业2025年中期投资逻辑 创新药及制剂 - 把握“BD出海+进展/突破+政策支撑+业绩增长”多条主线，关注创新药在BD、研发突破、商业化、政策落地、业绩超预期等方面的投资机会 [131] - 2025上半年创新药走出独立行情，关注研发进展、商业化进展、BD授权等主线，相关标的包括创新药龙头、转型创新、Biotech等企业 [133] - 关注优质创新重要催化和商业化成绩单，如创新药加速落地、临床数据披露、新药获批情况、国产创新药授权出海等 [185] 医疗器械 - 常态化背景下，瞄准刚需替代、出海、主题投资三大方向 [256] - 2025H1器械板块股价下跌0.6%，整体表现较为平稳；政策多发，包括以旧换新政策、集采政策、地缘政治政策等 [258] 血制品 - 并购整合加速，行业集中度处于上升通道；2024年血制品板块逐步走出基数影响，十四五新设浆站逐步投采，行业浆量稳定增长 [368] 中药 - 政策定调支持中医药高质量发展，多地落实中药集采通知；看好中药三大方向，包括品牌中药、国企混改、基药目录调整等 [400] 医药分销 - 内部稳中求变，外部政策利好；业绩承压，看好政策出台缓解院端回款压力、行业集中度持续提升、商业模式优化三大方向 [462] 药店 - 积极探索多元化经营，行业持续出清 [130] 医疗服务 - 关注Ai+布局，静待需求释放 [130] CXO - 重回增长轨道，上半年国内投融资活动回暖 [130] 原料药 - 业绩显著改善，关注产业能力升级 [130] 生命科学试剂及制药装备 - 期待国内需求端复苏，国产替代大趋势未改变 [130] 疫苗 - 传统品种边际改善，建议关注创新+出海两条主线 [130]

韩国股民投资偏好分析 海外市场偏好 - 中国为韩国股民第二大海外投资市场 2025年截至7月17日累计成交额达5514亿美元 仅次于美国的3224亿美元[1][12][14] - 港股是韩国股民在中国市场的投资重点 持有金额最高的个股为小米集团-W[2] 港股投资热点 长期持仓 - 过去一年净买入前十港股：小米集团-W(160亿美元)、比亚迪股份(6244万美元)、宁德时代(6085万美元)、老铺黄金(5769万美元)、泡泡玛特(2941万美元)[3] - 持股市值前十港股：小米集团-W(251亿美元)、腾讯控股(217亿美元)、阿里巴巴-W(176亿美元)、中芯国际(9235万美元)、宁德时代(8333万美元)[9][10] 短期交易动态 - 过去一个月净买入前三：老铺黄金(2943万美元)、三花智控(2092万美元)、小米集团-W(1986万美元)[4][5][6] - 最近一周净买入前三：阿里巴巴-W(1338万美元)、老铺黄金(682万美元)、康方生物(74万美元)[7][8] 美股投资特点 - 虚拟资产概念股受追捧 6月19日-7月18日净买入前五：Circle(520亿美元)、Direxion特斯拉2倍杠杆ETF(280亿美元)、Coinbase(244亿美元)[16][17] 韩国市场资金面 - 投资者存款达667万亿韩元 创近年高位 显示加仓潜力[2] - 未偿还保证金贷款216万亿韩元 KOSPI指数年内涨幅达3289%[18]