报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周有色金属价格表现各异，铜价突破新高后回落，铝价受降息预期扰动回调，锌价上涨，镍价和不锈钢价格下跌，铅价小幅下跌，锡价上涨，工业硅价格震荡，碳酸锂价格震荡偏强 ；各金属品种基本面情况不同，投资策略需综合考虑供需、库存、宏观等因素，部分品种如锌建议观望或关注反套、正套机会，镍和不锈钢关注逢高空配机会 [1][2][6][9][12][13][15][18][20] 各金属品种总结 铜 - 本周铜价突破新高后周五夜盘随贵金属回落 ；2026 年结构性供需缺口维持，全球库存分布不均，美国低库存地区压力大 ；国内高价使实际消费放缓，年内至春节预计小幅累库，月差及进口利润窗口受抑制 ；海外流动性宽松，铜价维持逢低做多思路，12 月价格运行区间参考 1.08w - 1.2w 美金 [1] 铝 - 降息预期交易扰动沪铝盘面，终端需求不及预期，周内两度大幅回调 ；短期内铝锭与铝材表需好，预计震荡偏强走势，26 年初需求或偏弱，之后随需求增长趋紧 [2] 锌 - 本周锌价上涨，LME 锌 0 - 3M 升水震荡下行 ；供应端国产和进口 TC 加速下滑，四季度至明年一季度国产矿边际走紧，12 月多家冶炼厂检修预计环比下滑 ；需求端内需季节性疲软，海外欧洲需求一般，美国锌锭进口回升 ；国内基本面现实较差，但年底供应端存阶段性减量，价格重心难深跌，单边建议观望，关注反套和 01 - 03 正套机会 [6] 镍 - 供应端硫酸镍价格坚挺，纯镍产量环比小幅回落 ；需求端整体偏弱，金川升水偏强 ；库存端国内外持续累库，短期现实基本面偏弱 ；印尼矿端扰动持续，政策端有挺价动机，关注逢高空配机会 [9] 不锈钢 - 供应层面钢厂排产高位维持，需求层面刚需为主，成本方面镍铁小幅企稳、铬铁价格维持，库存方面高位维持 ；基本面整体偏弱，印尼政策端有挺价动机，关注逢高空配机会 [12] 铅 - 本周铅价小幅下跌 ；供应侧原生开工维持高位，精矿开工季节性下行，再生复产出料增加 ；需求侧电池开工率高位但有走弱预期 ；再生开工恢复缓解供需矛盾，下游逢低补库形成支撑，铅价回到 17000 附近区间 ；预计下周内外铅价维持震荡，区间 17100 - 17600，关注低仓单风险 [13] 锡 - 本周受宏观情绪和资金配置影响锡价上涨较快 ；供应端矿端加工费低位维持，海外产量恢复慢但高价刺激库存矿出口，印尼 2026 年出口将恢复正常，刚果（金）与卢旺达风险扰动缓解 ；需求端高价下刚性支撑，下游接单意愿变弱，国内外库存上升 ；短期供应端有边际放量风险，基本面转弱，中长期需求决定上方空间，2026 年注意回调风险 [15] 工业硅 - 本周新疆头部企业开工稳定，后续内蒙、新疆个别硅厂有检修计划，12 月供需预计维持平衡 ；短期价格随成本震荡运行，中长期产能过剩，价格以季节性边际成本为锚周期底部震荡 [18] 碳酸锂 - 本周宁德复产不及预期，盘面震荡偏强运行 ；原料端流通货偏紧，海外矿山挺价 ；锂盐端上游库存去化，企业以长协和预售订单为主，交仓慢，部分散单高位出货 ；下游周初询盘采购积极，价格反弹后观望情绪浓厚 ；短期供需双强，后续上方弹性打开需库存去化、投机性需求起色或持货意愿走强 [20]

向来精打细算的姑父最近花几千元购买了一款智能手表，让我对提振消费有了新思考。普通智能手环只 需两三百元，为什么要买几千元的呢？原来姑父看重的是随时监测血压等功能。 "十五五"规划建议提出"大力提振消费""扩大优质消费品和服务供给"。大力提振消费是加快构建新发展 格局、推动高质量发展的内在要求。党的十八大以来，我们坚定实施扩大内需战略，使发展更多依靠内 需特别是消费需求拉动。大力提振消费，推动消费提质升级，是形成强大国内市场、畅通国内大循环的 关键所在，也有利于集聚全球优质资源要素，促进国内国际双循环，推动高质量发展。 如何提升产品和服务的质量？在市场机制作用下，企业自身有提质升级的内在动力，但一些中小微企业 受资金、技术制约，心有余而力不足。政府部门应加快建设质量基础设施公共服务平台，面向企业和市 场提供一站式、一体化服务。数据显示，"十四五"时期，参与质量认证提升行动的小微企业年度利润率 平均提升约8％，质量成本平均下降约6％，提升产品和服务品质的同时也提振了发展信心。 大力提振消费，要提高数量，更要提升质量。以产品和服务质量的提升带动消费需求释放，进而更好地 满足人民对美好生活的向往，为推动我国经济社会高 ...

之前我们说，年前猪价可能会有两波机会：第一波是元旦前后，另一波就是临近春节。 元旦吧，其实不好说，因为往年来看，基本是喜忧参半，而且猪价涨不涨归根到底还要看情绪，情绪决定着供需是否错配，而供需是否错配就决定着猪价能 不能涨。 一直在说猪价旺季不旺，磨底震荡，今天说点乐观的。 现在距离春节还有60多天，除去最后那几天不算，实际卖猪的时间也就还有不到60天了。 意味着什么呢？ 意味着全年卖猪高峰就要来了。 可能有人要说了，冬至都没挺过去，再来个卖猪高峰，那不就更完蛋了吗，哪还有什么乐观可言？ 而且猪多是事实，供应压力那么大，何来乐观呢？ 乐观当然也是相对来说的。 而中国家庭饮食习惯多喜欢吃鲜肉，所以一般也不会提前太多时间去囤肉，一般节前两周左右差不多。 因为那时候有的企业已经陆续放假了，春运也开始进入高峰时段，所以备货自然也就该提上日程了。 为啥这么说呢？ 因为现在猪多，如果硬要比供需的话，那可能一天也涨不了。 所以，在供大于求的情况下，猪价想要上涨，一定是要情绪引发的供需错配，这才有机会（当然别管这机会能不能持续，对当前的生猪市场来说，只要是上 涨就比下跌强）。 元旦的情绪不太好说，那我们就把元旦放下，直接说春 ...

2025年即将划上句号，回望这一年的中国经济，无论是对内还是对外，又是整个国家克服巨大困难的一年。这一年走得不容易，成效也看得出来。本周召 开的中央经济工作会议提出的八项任务中，坚持内需主导，建设强大国内市场被放在了首位。那么未来的一年，中国经济将会取得什么样的进展，新的重 要政策和措施将如何更精准地抵达企业和个人？ 2026中国经济 在复杂而不确定的外部环境下，中国外贸的驱动力来自何处？数据显示，今年前11个月，我国对美国出口同比下降18.9%，比去年同期减少897.6亿美元。 与此同时，我国对东盟的出口，比去年同期多出723.76亿美元，对欧盟出口比去年同期增长384亿美元，从而弥补了对美出口的下降。此外，我国对非 洲、拉美等经济体出口，增速也在加快。 中国国际经济交流中心研究员 张茉楠：在2018年之后，我们逐步实现了贸易的多元化，特别是市场的多元化，比如说东南亚、非洲和拉美等，逐步形成 了我们多元化的布局。贸易的多元化，使得我们会减少对单一市场的依赖。 中国出口的逆势增长，离不开外贸企业的竞争力。数据显示，民营企业已经成为稳住外贸大盘的主力军。前11个月，民营企业进出口23.52万亿元，逆势 增长7. ...

2025年中国经济回顾与2026年展望 - 2025年中国经济在克服巨大困难中前行 中央经济工作会议将“坚持内需主导 建设强大国内市场”置于八项任务之首[1] - 2025年前11个月中国货物贸易进出口总值41.21万亿元人民币 同比增长3.6% 其中出口24.46万亿元 进口16.75万亿元 贸易顺差首次超过1万亿美元[1] - 青岛港2025年货物吞吐量累计突破7亿吨 比2024年提前15天达到此水平[1] 外贸表现与结构变化 - 前11个月外贸顺差突破1万亿美元 创历史最高规模 凸显中国在全球产业链分工中不可替代的作用[3] - 前11个月对美国出口同比下降18.9% 比2024年同期减少897.6亿美元 但对东盟出口同比增加723.76亿美元 对欧盟出口同比增长384亿美元 有效弥补了对美下滑[3] - 2018年后中国贸易实现市场多元化 对东南亚、非洲和拉美等市场布局减少了对单一市场的依赖[3] - 民营企业成为外贸主力军 前11个月进出口23.52万亿元人民币 逆势增长7.1% 占外贸总值57.1% 有进出口实绩的民营企业数量同比增加6.6万家[5] - 近八成高端机床、超七成锂电池、近六成医疗器械等“中国制造”硬实力产品主要由民营企业出口[5] - 前11个月进口同比增长0.2% 表现疲弱 反映内需乏力[5][6] 内需挑战与政策转向 - 国内面临“供强需弱”的突出矛盾 供给能力强但需求相对不足 导致供需错配[10][12] - 2025年中央经济工作会议强调供给和需求的有效平衡[12] - 最终消费占GDP比重为56.6% 与发达国家80%的水平相比仍有较大差距和提升空间[12] - 市场订单不足导致行业内卷现象严重 出现过度竞争和不正当竞争[13] - 2025年中央经济工作会议强调“制定全国统一大市场建设条例 深入整治‘内卷式’竞争” 治理进入深水区[13] - 需引导企业从“生产更多”向“生产更对、生产更好”转变 从“卷价格”转向“卷品质”[10][16] 扩大消费的具体举措 - 深入实施提振消费专项行动 扩大优质商品和服务供给[16] - 工信部等六部门方案目标到2027年 形成3个万亿级消费领域和10个千亿级消费热点 打造一批高品质消费品[16] - 服务消费领域新热点涌现 如演唱会、体育赛事等 具有衍生带动效应[16] - 消费品以旧换新等“两新”政策效果显著 2025年“国补”金额从2024年的1500亿元翻倍至3000亿元 前11个月带动相关商品销售额超2.5万亿元[16] - 中央经济工作会议提出2026年将优化“两新”政策实施[16] - 耐用消费品需求的前置性释放需要居民收入增长支撑 有效提升居民收入是扩大消费最关键着力点[17] 居民增收与财富保障 - 中央经济工作会议首次提出“制定实施城乡居民增收计划” 政策范围从中低收入群体扩展至全体城乡居民 力度从“增收减负”升级为系统性“增收计划”[18][20] - 提高居民收入是扩大消费的前提 需要政府进行一定的财富转移 支持居民收入增长[20] - 增收计划更强调普惠和均等化 应更多向农村居民倾斜[20] - 实现增收需多管齐下 包括提高劳动报酬的初次分配和完善社会保障、转移支付等再分配机制[21] - 提高城乡居民基础养老金等举措能增强消费意愿和预期[21] - 财政支持方向应更多转向公共服务、医疗、教育、社保等领域 消除居民后顾之忧[21] - 基本公共服务均等化水平滞后 尤其影响农民工等中低收入群体消费能力[23] - 财政资金用于稳消费的乘数效应显著 在城镇可达3倍 在乡村地区达5倍以上 高于用于投资的1.06倍[23] - 投资重点从传统“铁公基”转向教育、医疗、养老、文化等围绕人的服务设施[23] - 着力稳定房地产市场 因城施策控增量、去库存、优供给 鼓励收购存量商品房用于保障性住房 以稳定居民资产和消费信心[25] 未来经济工作总基调 - 2026年经济工作政策取向为“稳中求进、提质增效”[25] - “增效”对地方政府意味着财政收入改善和摆脱债务困扰 对企业意味着利润增长和走出低价竞争 对城乡居民意味着收入的稳定增长[26]

行情表现与市场情绪 - 隔夜美联储降息及启动RMP债券购买的偏鸽派行动持续影响市场，叠加COMEX白银交割月行情演绎，推动内外盘白银价格继续摸高 [1] - 12月12日日盘，沪银主力合约AG2602涨幅接近4%，收盘报14892元/千克 [1] - 白银价格持续上涨带来波动率走强，白银VIX波动率指数维持在40%的高位 [1] 驱动因素一：宏观流动性改善 - 美联储如期宣布降息25个基点，将联邦基金利率目标区间下调至3.5%-3.75%，年内累计降息达75个基点 [3] - 美联储宣布当月启动400亿美元的短期国债购买用于准备金管理，该RMP短债购买措施将持续到明年二季度，意味着货币供应的实质性增加 [3] - 截至12月6日当周，美国首次申请失业救济人数升至23.6万人，创3个多月高位，单周大增4.4万人，创下2020年3月以来最高水平 [3] - 日本央行加息预期升温利多日元，多重因素打压美元，资金倾向于流向贵金属等实物货币 [3] - 全球最大白银ETF SLV基金持仓达到16000吨以上，创约三年半新高，其他白银ETF持仓亦有上升，资金流入速度在价格创新高情况下并未放缓 [3] 驱动因素二：交割与供需基本面 - 今年COMEX白银市场出现大规模的实物交割需求，远超往年，合约在交割月首周后仍有较多未了结头寸 [5] - 伦敦白银拆借和租赁利率再度抬头，升至7%以上，为10月末以来高位，表明空头获得实物成本增加，履约困难 [5] - 白银等金属矿产被美国政府列入《2025版关键矿产清单》，未来可能有更多实物库存被政府或机构锁定，在交割月容易发生供需错配 [5] - 2025年，白银总体持续第五年呈现供应缺口，规模接近3000吨，矿山供应等扩产节奏相对缓和，难以改善当下的供需格局 [5] 后市展望 - 美国宏观经济基本面和货币政策预期从金融属性角度对价格形成利好，多头资金通过ETF大量增持驱动，在有色板块提振下继续强化上行趋势 [9] - 中长期看，贵金属趋势取决于美联储独立性威胁对实际利率、资金情绪的影响，以及贸易和地缘风险的扰动，预计上涨空间可观 [9] - 短期看，随着COMEX白银临近最后交易日，实物交割需求不断减少对行情的驱动减弱，叠加国内库存回升可能缓和多头情绪 [9] - 白银大幅上涨或进入超买区间，交易拥挤情况下波动风险增加，不排除监管部门将实施更多风控措施 [9]

文章核心观点 - 硫磺价格因新能源需求增长及传统农业刚性需求、全球供给受限等因素而大幅上涨，其作为磷酸铁锂及未来固态电池关键原材料，其成本上涨已传导至电池材料产业链，并可能重塑相关化工企业的竞争格局 [5][7][8][11][14][15] 硫磺价格走势与市场动态 - 硫磺价格大幅上涨，国内最新价格突破4000元/吨，国际市场卡塔尔12月合约价上调至495美元/吨，中国港口到岸价约520-521美元/吨，折合人民币约4258-4266元/吨 [5][7] - 价格同比上涨超过200%，与年初相比环比上涨198%，已突破2022年历史第二高位 [7] - 硫磺牛市始于2024年下半年，一年半时间价格翻了三倍 [14] 硫磺在电池产业链中的作用与需求 - 硫磺是生产硫酸的关键原料，而硫酸是制备磷酸铁（磷酸铁锂前驱体）的中间体，在磷酸铁锂生产中充当“中介”角色 [10] - 生产1吨磷酸铁锂大约需要消耗超过200斤硫磺，按此估算，2025年前三季度中国磷酸铁锂正极出货量257.5万吨，同比增长60.8%，所需硫磺数量可能在51.5万吨左右 [10] - 新能源市场崛起显著拉动硫磺需求，三年前磷酸铁锂对硫磺的需求占全球消费总量仅5%，今年已增至15% [11] - 未来固态电池（硫化物电解质）技术发展将进一步提升对高纯度硫磺的需求 [11] - 印尼镍湿法冶炼项目大增，新建高压酸浸项目消耗大量硫酸，预计今年印尼硫磺需求将翻倍 [12] 硫磺价格上涨的原因分析 - 需求端：新能源市场崛起及传统农业刚性需求导致需求变大 [8] - 供给端：受全球突发事件及地缘政治影响，上游供给出现紧缺；俄罗斯局势导致出口减少；印尼因国内需求上升分流全球供给；OPEC+减产协议控制石油生产，也限制了其副产品硫磺的扩产概率 [8][14][15] - 市场结构：国内硫磺采购相对混乱且长期持观望态度，导致供需错配，价格快速上涨 [8] - 近期动态：国庆期间受印尼高价成交影响，国内加大采购力度，但国内硫磺产量环比减少约5.7万吨，到港资源量也在减少，供需紧张状态可能持续到明年上半年 [14] 对产业链成本与企业的影响 - 成本传导：硫磺价格上涨推高硫酸生产成本，进而传导至磷酸铁锂前驱体生产环节，增加磷酸铁锂成本；以每吨4000元计，生产1吨磷酸铁锂所需的硫磺成本约800元，较去年贵了约600元（翻约三倍） [10][11] - 企业影响：拥有硫磺或硫酸资源的企业（如中石化、中石油、荣盛、恒力等石油化工企业及硫铁矿相关企业）抗风险能力强，并能从涨价中提升利润、加强市场地位；依赖外购的中小企业可能面临压力，出现降低开工率等情况 [15] - 当前主要影响：受涨价影响最大的是磷肥市场，新能源赛道次之 [15]

市场整体表现 - 2024年12月9日，国内商品期货市场普遍走弱，中证商品期货价格指数收报1492.50点，较前一交易日下跌18.41点，跌幅1.22% [1] - 金属板块几乎全线走弱，能化板块受国际油价隔夜大跌超2%拖累，几乎全线下挫 [1] 多晶硅期货 - 多晶硅主力合约逆势领涨，终盘涨幅达3.45% [1][3] - 上涨受市场关于“多晶硅产能整合收购平台”的猜测提振，新成立的北京光和谦成科技有限责任公司被市场视为潜在平台 [3] - 远月2605合约在超6亿元资金流入加持下大涨超5% [3] - 市场基本面呈现供需双减，需求萎靡导致硅料累库，现货市场主要依赖头部企业挺价支撑 [3] - 尽管广期所扩容交割品牌，但“广义产能过剩”与“狭义交割品短缺”的错配问题持续，当前可交割资源依然有限 [3] 生猪期货 - 生猪主力合约延续反弹，收涨1.55%，盘中触及三周以来高点 [1][4] - 反弹受新一轮寒潮天气预期推动，市场期待降温后灌肠需求释放，且雨雪天气可能增加运输成本 [4] - 短期生猪出栏压力下降，市场对当前价格接受度增加，现货逐步稳定 [4] - 大雪节气带动猪肉购销转强，南方腌腊周期来临，北方有提前制作香肠现象 [4] - 气温降低使猪瘟疫病进入高发阶段，或促使养殖端加快母猪淘汰节奏 [4] - 预计12月到春节前，市场供应充裕与需求转好因素交织，猪价或以低位震荡稍偏强走势为主 [4] 工业硅期货 - 工业硅成为市场领跌品种，12月9日弱势下跌超3%，盘中期价触及三个月低位 [5] - 价格下跌主要受基本面驱动，全国范围内工业硅供应整体趋稳，北方厂家产量提高抵消了南方低开工率的影响 [5] - 需求端表现疲弱，下游多晶硅市场供需双弱、高库存与部分企业减产并存，铝合金、有机硅等方面未见明显需求增量 [5] - 当前价格下方有减产及成本因素支撑，连续下跌后短期下方空间或有限 [5] 氧化铝期货 - 氧化铝盘中刷新上市以来新低至2533元/吨，终盘收跌1.36% [6] - 过剩压力主导市场，截至12月5日当周，全国氧化铝运行产能仍高达9580万吨，环比仅减少80万吨，降幅不足1% [6] - 在价格跌破部分企业成本线的背景下，大规模减产仍未出现 [6] - 下游电解铝产能接近“天花板”的局面未改观，进一步强化氧化铝过剩压力 [6] - 在基本面未见改善、大规模减产未现的背景下，期价或仍宜以偏空思路对待 [6] 其他品种表现 - 能化板块全线下挫，焦煤续跌近3%，SC原油、高硫燃料油均跌超2%，低硫燃料油跌幅接近2% [6] - 玻璃、液化气、塑料等多个能化品种收跌超1% [6] - 贵金属双双减仓收跌近1% [1]

公司经营状况 - 公司光伏板块营收同比大幅下降 [2] - 公司光通讯板块营收基本持平 [2] - 公司通过技术进步和工艺改善提高生产效率 [2] - 公司通过预算管理和成本控制提升相关板块盈利能力 [2] 光伏行业状况 - 全球光伏需求近几年高速增长 [2] - 光伏产业链各环节规模持续扩张 [2] - 光伏行业呈现阶段性供需错配的局面 [2] - 光伏产业链竞争加剧 [2] 光通讯行业状况 - 光通讯板块市场需求承压 [2] - 光通讯板块价格竞争进一步加剧 [2]

核心观点 - 大摩分析师团队认为，大中华区科技半导体行业中的“传统存储”市场正面临严重的供需错配，行业周期刚刚开始，当前并非获利了结的时机 [1] 市场供需与价格预测 - 大摩预计，2026年第一季度的存储合约价格可能飙升超过100% [1] - 当前供需紧张程度极高，16Gb DDR4产品严重短缺，渠道库存已接近于零 [1] - 减产效应正全面扩散至Flash产品 [1] - 大摩预测，2026年NOR Flash的供应缺口将从低至中个位数扩大到“高个位数” [1] - NOR Flash价格预计在明年一季度上涨超过20% [1]