报告基本信息 - 报告行业：国债 [1] - 报告日期：2025年10月21日 [2] - 研究员：何卓乔、黄雯昕、聂嘉怡 [3] 报告核心观点 - 10月债市进入利空落地后风险逐渐出清的窗口期，市场企稳但缺乏明确货币宽松反攻触发因素 [11] - 国内经济基本面自二季度末以来持续放缓，政策加码必要性大，宽货币宽财政取向难改，但短期宽松货币难落地，债市缺乏利好刺激，叠加股债跷板扰动，需耐心等待反攻机会 [11][12] 各部分总结 行情回顾与操作建议 - 当日行情：LPR报价持平，三季度经济数据符合预期且边际走弱，债市受股市回暖压制，国债期货多数收跌 [8] - 利率现券：银行间各主要期限利率现券收益率全面上行，中长端上行幅度约2bp，10年国债活跃券250011收益率报1.7675%，上行2.25bp [9] - 资金市场：资金平稳但边际收敛，当日有2538亿元逆回购到期，央行投放1890亿元，净回笼648亿元；银行间资金情绪指数平稳，短端资金利率窄幅变动，7天抬升2.47bp至1.4332%，中长期资金平稳，1年AAA存单利率在1.65%附近窄幅变动 [10] 行业要闻 - 10月18日中美经贸牵头人视频通话，同意尽快举行新一轮中美经贸磋商；特朗普释放缓和信号，放松多项关税政策 [13] - 多位专家预计10月LPR报价继续持平，后续政策利率及LPR报价有下调空间；央行行长潘功胜表示将实施适度宽松货币政策；2025金融街论坛年会开幕式拟10月27日举行，多位金融监管领导将出席并演讲，期间央行将发布金融标准，证监会配合政策发布 [14] 数据概览 - 国债期货行情：包含国债期货主力合约跨期价差、跨品种价差及走势等数据 [15][16][19] - 货币市场：有SHIBOR期限结构变动、走势及银行间质押式回购加权利率变动等数据 [24][29][33] - 衍生品市场：有Shibor3M和FR007利率互换定盘曲线（均值）数据 [34][35]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 股指 维持对A股乐观核心逻辑为市场交易情绪活跃，人民币升值驱动内外流动性宽松，叠加信贷脉冲韧性及消费政策预期支撑但短期需警惕利好因素钝化带来的波动风险[7] 国债 股市波动加剧利率债震荡后续走势关键看央行降息计划，政策动向将主导市场情绪修复与收益率定位[8] 根据相关目录分别进行总结 股指策略建议 - 走势回顾：上周市场延续震荡态势，风格分化显著，大盘成长板块表现强劲，价值板块持续承压，主要指数涨跌互现，成长型宽基指数领涨[7] - 技术分析：上周A股主要指数呈现分化震荡格局，成长风格指数技术形态更优，但沪指面临关键位突破与否将决定短期市场方向[7] - 策略展望：保持理性，谨慎决策[7] 国债策略建议 - 走势回顾：上周债券收益率先扬后抑，全周看，国债曲线小幅熊陡，整体反弹动能有限，反映市场对政策预期仍偏谨慎[8] - 技术分析：上周国债期货先跌后弹，T延续9月16日以来下跌第3波段，后续若再度探底或现券收益率冲高，或是长线布局机会[8] - 策略展望：耐心等待走势明确后操作[8] 重点数据跟踪 PMI - 7月制造业PMI回落，供需两侧双双转弱，分行业看，反内卷带动上游有色、钢铁景气改善，外需回落压制下游出口链景气[12] 通胀 - 8月物价有积极变化，CPI、PPI环比数据均有改善，但CPI同比、PPI同比整体仍较低迷[15] 工业增加值 - 8月工业增加值同比增速回落，主要拖累在出口链，服务业生产指数同比增速下滑但韧性尚可[18] 固定资产投资 - 8月估算固投同比增速由正转负，成因复杂，极端天气影响最突出的是建筑安装工程增速[21] 社零 - 8月社零同比增速回落，主要反映在餐饮同比增速持续低位震荡、国补资金下达较慢致国补品类销售转弱、地产链消费随成交转弱下滑三方面[24] 社融 - 8月社融新增1.2万亿，人民币贷款新增 - 200亿，月末社融规模存量同比增长9.0%，M2同比增长8.8%，Q4社融增速或将触顶回落，未来政策或相机抉择，货币工具有降准降息窗口，财政工具关注新型政策性金融工具落地及新增政府债额度[27] 进出口 - 8月进、出口表现均显著强于市场预期，主要缘于“抢”特性，集成电路进、出口均改善，国内企业加快对医药材及药品商品的进口[30] 周内关注重点 关注美国8月ADP就业人数、新增人数(季调)、非农就业人口、私营部门、U6失业率、时薪变动(季调)、ISM服务业PMI、8月31日炼油厂开工率/产能利用率、原油及石油产品库存、产量引伸需求、战略储备库存、日初请失业金人数(季调)等指标[32]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 短期市场或延续震荡分化，投资者情绪偏谨慎；贵金属板块受国际金价支撑，后续表现可关注；房地产产业链在政策利好下有望保持活跃；半导体、光伏设备等板块需跟踪产能调整及业绩改善；科技板块波动较大，建议密切留意消息面及个股基本面；市场机遇与风险并存，投资者宜保持理性，结合风险偏好审慎决策，把握结构性机会的同时注意仓位管理 [6] - 我国经济缓慢复苏态势未改，PPI、CPI维持低位，居民融资需求偏弱，数据暂不支持利率快速上行；央行维持适度宽松货币政策，对债市形成支撑；四季度受高基数影响，经济数据或阶段性走弱，若政策加码强化货币宽松预期，债市有望迎来下行机会；当前低通胀环境与政策基调共同构成债市有利条件，后续需关注经济数据边际变化及政策响应节奏 [8] 相关目录总结 股指策略建议 - 走势回顾：上周A股市场整体上扬，主要指数纷纷反弹，成长风格板块表现突出，成为带动市场反弹的重要力量，成交金额变化反映出市场交易活跃度的动态特征 [6] - 核心观点：短期市场或延续震荡分化，投资者情绪偏谨慎，市场机遇与风险并存，投资者宜保持理性，结合风险偏好审慎决策，把握结构性机会并注意仓位管理 [6] - 技术分析：上证指数上周四以长阳线姿态强势上攻，突破多条均线及长期趋势线压制，形成“蛟龙出海”形态，释放趋势反转信号，后续走势可适度乐观看待 [6] 国债策略建议 - 走势回顾：资金面上周净回笼，数据对市场影响有限，债市因新规及传闻剧烈波动，后受央行消息提振修复，信贷数据公布后不同期限国债收益率有不同表现 [8] - 核心观点：我国经济缓慢复苏，PPI、CPI低位，居民融资需求弱，数据不支持利率快速上行，央行宽松货币政策支撑债市，四季度经济数据或走弱，若政策加码债市有望下行，需关注经济数据及政策响应节奏 [8] - 技术分析：T合约K线震荡上行，MACD黄白线缠绕，绿色阴影增量边际递减，BOLL线三条轨道线向下张口 [8] 重点数据跟踪 PMI - 7月制造业PMI回落，弱于市场预期和历年同期季节性变化，供需两侧双双转弱，分行业看，上游有色、钢铁景气改善，下游出口链景气受外需回落压制 [12] 通胀 - 公布的通胀数据显示，物价有积极变化，CPI、PPI环比数据改善，核心CPI同比涨幅连续扩大，但CPI同比、PPI同比整体仍较低迷 [15] 工业增加值 - 月工业增加值同比增速回落，服务业生产指数同比增速下滑但韧性尚可，工业增加值增速下滑主要受出口链拖累 [18] 固定资产投资 - 月估算固投同比增速由正转负，制造业、狭义基建、地产投资当月同比增速下滑，固投同比增速转负成因复杂，极端天气对建筑安装工程增速影响最突出 [21] 社零 - 月社零同比增速回落，主要反映在餐饮同比增速低位震荡、国补品类销售转弱、地产链消费随成交转弱下滑三方面 [24] 社融 - 月社融新增、人民币贷款新增数据冰火两重天，信贷新增为负创历史新低，但社融、M1、M2增速有改善，未来社融增速或触顶回落，政策将相机抉择，货币工具有降准降息窗口，财政工具关注存量政府债发行、新型政策性金融工具落地及新增政府债额度 [27] 进出口 - 月进、出口表现强于市场预期，主要缘于美国加征关税背景下进出口的“抢”特性，半导体相关企业备货、国内企业加快药品进口 [30] 周内关注重点 - 需关注美国月日初请失业金人数、联邦基金目标利率、月日炼油厂开工率和产能利用率、月日原油库存量和战略储备库存量、月新屋开工（私人住宅）等指标 [32]

国债市场表现 - 30年国债ETF(511090)上涨0.21% [1] - 30年期国债期货合约(TL2512)价格上涨0.37%至115.53元，成交量30161手，总持仓量143401手 [1] - 其他期限国债期货合约普遍上涨：10年期(T2512)涨0.13%，5年期(TF2512)涨0.07%，2年期(TS2509)涨0.02% [1] 央行操作与利率变动 - 央行开展6000亿元7天期逆回购操作，中标利率1.40%持平此前 [1] - 银行间主要利率债收益率普遍下行：10年期国债活跃券250011收益率下行0.05bp至1.797%，10年期国开债活跃券250215收益率下行1bp至1.945%，30年期国债活跃券2500002收益率下行1.2bp至2.085% [1] 社会融资数据 - 8月新增社融2.57万亿元，同比少增4630亿元，低于过去五年同期均值3.04万亿元 [2] - 8月社融存量增速由7月的9%下降0.2个百分点至8.8% [2] - 社融口径人民币贷款新增6233亿元，同比少增4178亿元，成为主要拖累项 [2] - 政府债券新增1.37万亿元，同比少增2519亿元；企业债券融资新增1343亿元，同比少增360亿元 [2] 机构观点与产品定位 - 国金证券研报指出8月企业及居民信贷表现平淡，政府债发行进度放缓导致对社融支撑减弱 [2] - 鹏扬30年国债ETF(511090)作为首只跟踪中债30年期国债指数的ETF，具备T+0交易属性，可用于日内交易、久期调整及权益对冲 [2] - 该产品被定位为高弹性现金管理工具，短期具交易属性，长期在低利率环境下具配置属性 [2] 其他ETF产品信息 - 国企红利ETF(159515)聚焦优质国企与红利增强策略 [7] - 数字经济ETF(560800)覆盖数字经济核心产业 [7] - 双创50ETF(588350)跟踪科技新兴龙头 [9] - 500质量成长ETF(560500)聚焦中小盘成长股 [9]

特朗普政府政策对国债市场影响 - 特朗普政府呼吁美联储大幅降息 可能扰乱国债市场并推高长期借贷成本 [1] - 美国短期债券发行增加的前景可能进一步加剧市场波动 [1] 美联储政策独立性担忧 - 债券持有人担忧美联储更关注政府融资而非维护本金实际价值 可能导致债券抛售和期限溢价上升 [1] - 特朗普持续向美联储决策者施压要求下调基准利率以刺激美国经济 [1] 财政部融资策略调整 - 降息举措为财政部通过转向发行短期国库券节省利息支出打开通道 [1] - 美国财政部长贝森特最近几个月提出转向短期国库券发行以替代锁定长期高收益债务的设想 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 未提及 各部分总结 全球资产市场表现 - 主要经济体10年期国债收益率有不同变化，如美国最新变化-0.074，一周变化-0.064，一月变化-0.135，一年变化0.418等[3] - 主要经济体2年期国债收益率也有不同变化，如美国最新变化-0.010，一周变化0.070，一月变化0.050，一年变化-0.270等[3] - 美元兑主要新兴经济体货币汇率呈现不同涨跌，如巴西最新变化-0.91%，一周变化0.46%，一月变化-2.48%，一年变化-0.87%等[3] - 主要经济体股指有不同涨幅，如标普500最新变化1.52%，一周变化0.27%，一月变化1.23%，一年变化18.55%等[3] - 信用债指数不同类型有不同变化，如美国投资级信用债指数最新变化0.53%，一周变化0.36%，一月变化1.28%，一年变化4.10%等[3][4] 股指期货交易数据 - A股收盘价3825.76，涨跌1.45%；沪深300收盘价4378.00，涨跌2.10%等[5] - 沪深300、上证50等估值PE(TTM)分别为13.97、11.94等，环比变化分别为0.24、0.23等[5] - 标普500、德国DAX风险溢价1/PE - 10利率分别为 - 0.61、2.25，环比变化均为0.02[5] - A股资金流向最新值1045.08，近5日均值 - 289.80等[5] - 沪深两市成交金额最新值25467.10，环比变化1226.53等[5] - 主力升贴水IF基差16.00，幅度0.37%等[5] 国债期货交易数据 - 国债期货T00收盘价107.915，涨跌0.13%；TF00收盘价105.475，涨跌0.07%等[6] - 资金利率R001为1.4466%，日度变化 - 9.00BP；R007为1.4839%，日度变化 - 6.00BP等[6]

政策发布 - 财政部联合商务部 中国人民银行 金融监管总局等部门于8月12日发布《个人消费贷款财政贴息政策实施方案》和《服务业经营主体贷款贴息政策实施方案》[1] - 国务院新闻办于8月13日举行新闻发布会介绍两项政策相关情况[1] 市场关注点 - 机构关注贴息政策对国债走势的影响程度[1] - 机构关注后续债市演绎方向[1] - 机构关注交易操作策略[1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 7月中国出口同比增长超预期 8月初集装箱吞吐量断崖式下滑或成出口拐点 [1][11] - 7月PPI环比增速回升 若8月商品价格稳定同比增速有望回升但幅度悲观 [2][17] - 房地产市场低迷 新房销售面积处近年低位 二手房市场恶化 [2][21] - 本周债市相对企稳 保持震荡态势 后市整体看多短期看震荡 利率向下概率较大 [3][35] 根据相关目录分别进行总结 国内经济数据跟踪 - **出口超预期**：7月中国出口总值3217.8亿美元 同比增长7.2%超预期 可能受“抢出口”影响 对欧盟和东盟出口有韧性 8月初集装箱吞吐量断崖式下滑或为8月出口拐点 [11] - **供给侧改革暂未传导至PPI**：7月PPI同比-3.6%与6月持平 环比增速较6月回升0.2个百分点 若8月商品价格稳定同比增速有望回升 但回升幅度悲观 因下游需求问题 价格回升仅在采掘端和原料端 占比约25% [15][17][19] 房地产政策效果跟踪——房地产市场继续表现低迷 - 30大中城市新房销售面积季节性回落 低于2024年同期 一二三线城市均处近年低位 二手房挂盘价指数整体下跌 一线城市小幅回升 二三线城市下跌 地产趋势不容乐观 [21] 国债：政策扰动降温，债市保持震荡态势 - 本周债市相对企稳 资金面利率低位运行 央行逆回购净投放 供给侧改革上冲行情降温 债市受冲击不明显 因经济回升预期无法证伪保持震荡态势 后市整体看多短期看震荡 资金面利率或低位 扰动来自股市和商品市场 利率向下概率较大 [35]

日本国债市场表现 - 日本国债早盘小幅走低 跟随隔夜美债价格下跌走势 [1] - 10年期日本国债收益率上升1个基点 至1.495% [1] 市场预期与事件影响 - 日本国债市场在自民党参众两院联合全体会议召开前显得较为平静 [1] - 会议预计将讨论首相石破茂的去留问题 结果存在高度不确定性 [1] - 会议结果不太可能在下周初之前反映到日本国债现货市场中 [1]

贵金属市场 - 现货铂金XPTUSD报1297.550美元 下跌7.000美元 跌幅0.54% [2] - 现货钯金XPDUSD报1210.650美元 下跌1.600美元 跌幅0.13% [2] - 黄金(COMEX)GC期货报3348.300美元 上涨20.400美元 涨幅0.61% [2] - 白银(COMEX)SI期货报36.365美元 下跌0.810美元 跌幅2.18% [2] 外汇市场 - 欧元兑美元EURUSD报1.144 上涨0.34% [3] - 英镑兑美元GBPUSD报1.323 下跌0.06% [3] - 美元兑日元USDJPY报149.943 上涨0.28% [3] - 澳元兑美元AUDUSD报0.644 上涨0.10% [3] - 美元兑瑞郎USDCHF报0.813 下跌0.21% [3] - 纽元兑美元NZDUSD报0.590 上涨0.14% [4] - 英镑兑日元GBPJPY报198.349 上涨0.22% [4] 加密货币市场 - 比特币BTC报118505.020美元 上涨664.720美元 涨幅0.56% [4] - 莱特币LTC报110.620美元 上涨0.120美元 涨幅0.11% [4] - 以太坊ETH报3855.480美元 上涨45.480美元 涨幅1.19% [4] - 瑞波币XRP报3.171美元 上涨0.075美元 涨幅2.41% [4] 国债收益率 - 美国2年期国债收益率报3.943% 上涨0.006% 涨幅0.15% [6] - 美国5年期国债收益率报3.957% 下跌0.008% 跌幅0.20% [7] - 美国10年期国债收益率报4.360% 下跌0.017% 跌幅0.39% [7] - 美国30年期国债收益率报4.888% 下跌0.025% 跌幅0.51% [7] - 英国10年期国债收益率报4.607% 下跌0.002% 跌幅0.04% [7] - 德国10年期国债收益率报2.705% 下跌0.001% 跌幅0.04% [7] - 法国10年期国债收益率报3.364% 上涨0.003% 涨幅0.09% [7] - 意大利10年期国债收益率报3.545% 下跌0.007% 跌幅0.20% [7] - 日本10年期国债收益率报1.562% 上涨0.008% 涨幅0.51% [7]