作者 | 张羽 编辑 | 江江 新媒体编辑 | 宝珠 视觉 | 诺言 霸王茶姬最近不太平。 前有3月底财报披露业绩滑铁卢，成为业内热议焦点；近日，又因4月28日"奶茶中喝出水银"事件，站在 了舆论的风口浪尖。 4月28日，有顾客发文称在 奶茶中喝出水银 而几乎同一时间，4月30日，霸王茶姬正式登陆韩国，三家门店在首尔同步开业，瞬间成为了韩国人 的"顶流"。 近年来，霸王茶姬海外持续扩张，继东南亚、北美市场之后，消费文化高度契合的韩国，是其下一块亟 待填补的版图。而早在韩国门店开业几个月前，市场就已提前引爆。 今年初，韩国偶像张元英在直播中品尝四杯霸王茶姬，随即向粉丝种草，大赞惊艳。当晚直播片段在社 交媒体上病毒式传播，甚至有韩国粉丝为此专程飞往中国打卡。 但与其说是"倒逼"，不如说是主动选择的结果。霸王茶姬的海外扩张，是一场提前布局的野心战略。 野心，是刻在霸王茶姬基因里的东西。创始人兼CEO张俊杰，则是一个不折不扣的野心家。 不仅如此，张元英又反向带货给了中国粉丝。次日，国内多地门店挂出告示：张元英同款的"青青糯 山"与"伯牙绝弦"全部售罄。 此后EXO都暻秀等多位偶像艺人也陆续晒出同款，品牌热度持续发酵。 ...

报告投资评级 - 对明月镜片维持“增持”评级 [2][5] 核心观点总结 - 公司公布2025年报及2026年一季报，2025年业绩符合预期，2026年第一季度表现超预期 [5] - 全面落地的“1+4+N”大单品战略对收入拉动效果显著 [5] - 传统镜片业务坚定大单品战略，推动产品结构升级；同时积极发力近视防控和AI眼镜等高潜赛道，打造新增长引擎 [5] - 公司通过精益管理实现降本增效，在原材料成本压力下保障了盈利能力的稳定 [5] - 公司发布的2026年股权激励计划将员工利益深度绑定，彰显了管理层对未来增长的信心 [5] - 随着产品、品牌和渠道建设的推进，以及差异化产品发力，未来增长可期 [5] 财务表现与预测 - **2025全年业绩**：实现营业总收入8.28亿元，同比增长7.4%；归母净利润1.93亿元，同比增长9.1% [1][5] - **2026年第一季度业绩**：实现营业总收入2.33亿元，同比增长18.3%；归母净利润0.56亿元，同比增长19.1% [1][5] - **盈利预测**：预计2026-2028年营业总收入分别为9.46亿元、10.95亿元、12.70亿元，同比增长率分别为14.3%、15.8%、16.0% [1][5] - **净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为2.25亿元、2.66亿元、3.14亿元，同比增长率分别为16.7%、18.1%、18.2% [1][5] - **盈利能力指标**：2025年毛利率为57.3%，2026年第一季度毛利率为55.2%；预计2026-2028年毛利率将逐步提升至56.8%、58.4%、59.7% [1][5] - **估值水平**：当前股价对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为33倍、28倍、23倍 [1][5] 业务战略与运营亮点 - **传统镜片大单品战略**： - 2025年，PMC超亮系列销售额达1.09亿元，同比增长46%；1.74系列销售额达0.46亿元，同比增长130% [5] - 2026年第一季度，PMC超亮系列销售额达3566万元，同比增长46%；1.74系列销售额达2816万元，同比增长391% [5] - 高折射率产品（1.67及以上）收入占比在2026年第一季度已达到45.8% [5] - **医疗渠道拓展**：2026年第一季度医疗渠道收入同比增长258%，进入结果期 [5] - **近视防控业务**：作为战略核心“1”，新推出轻松控“光优点”产品，与轻松控Pro2.0形成互补，拉动收入增长和产品结构升级 [5] - **AI眼镜赛道探索**：与小米AI眼镜合作，提供官方配镜服务，布局高潜力的智能眼镜赛道 [5] - **费用控制**：2026年第一季度期间费用率为27.8%，同比下降3.8个百分点，收入增长有效摊薄了费用 [5] 公司治理与激励 - **股权激励计划**：公司发布2026年股权激励计划，拟向79名激励对象授予77.9万股（占总股本的0.4%），授予价格为17.43元/股 [5] - **解锁条件**：分两期解锁（各50%），考核目标包括收入与利润增速 [5] - 2026年：收入增速触发值和目标值分别为11.9%和14.0%；利润增速触发值和目标值分别为12.75%和15.0% [5] - 2027年：收入增速触发值和目标值分别为26.35%和31.00%；利润增速触发值和目标值分别为28.05%和33.00% [5] 市场数据与基础信息 - **股价与市值**：截至2026年4月27日，收盘价为36.52元，一年内股价最高55.28元，最低31.71元；流通A股市值为69.72亿元 [2] - **估值指标**：市净率（PB）为4.0倍；基于最近一年分红计算的股息率为1.37% [2] - **股本结构**：总股本为2.02亿股，流通A股为1.91亿股 [2] - **财务基础**：截至2026年3月31日，每股净资产为9.02元，资产负债率为11.05% [2]

投资评级 - 报告对明月镜片维持“增持”评级 [2] 核心观点 - 公司公布2025年年报及2026年一季报，2025年业绩符合预期，2026年第一季度业绩表现超预期 [5] - 公司全面落地“1+4+N”大单品战略，对收入的拉动效果显著 [5] - 公司在传统镜片业务坚持差异化、高端化路径，同时布局离焦镜、AI眼镜等高潜赛道，打造新增长引擎，推动产品结构优化和盈利改善，未来增长可期 [5] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：实现营业总收入8.28亿元，同比增长7.4%；归母净利润1.93亿元，同比增长9.1% [1][5] - **2026年第一季度业绩**：实现营业总收入2.33亿元，同比增长18.3%；归母净利润0.56亿元，同比增长19.1%，表现超预期 [1][5] - **盈利预测**：报告预测公司2026-2028年营业总收入分别为9.46亿元、10.95亿元、12.70亿元，同比增长率分别为14.3%、15.8%、16.0% [1] - **归母净利润预测**：报告预测公司2026-2028年归母净利润分别为2.25亿元、2.66亿元、3.14亿元，同比增长率分别为16.7%、18.1%、18.2%； 报告略微下调了2026-2027年归母净利润预测（前值为2.33亿元、2.68亿元），并新增2028年预测 [1][5] - **估值水平**：基于2026年4月27日收盘价36.52元，当前市值对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为33倍、28倍、23倍 [1][2][5] - **分红情况**：公司2025年年度分红方案为每10股派发股息5元，对应分红率52% [5] 业务战略与发展 - **大单品战略效果显著**：在传统镜片业务中，公司坚定推行大单品战略，持续推动产品结构升级 [5] - 2025年，PMC超亮系列产品实现销售额1.09亿元，同比增长46%；1.74系列产品实现销售额0.46亿元，同比增长130% [5] - 2026年第一季度，PMC超亮系列产品实现销售额3566万元，同比增长46%；1.74系列产品实现销售额2816万元，同比增长391% [5] - 高折射率产品（1.67及以上）收入占比在2026年第一季度已达到45.8% [5] - **医疗渠道高速增长**：医疗渠道进入结果期，2026年第一季度收入同比增长258% [5] - **发力高潜赛道**： - **近视防控**：坚定将近视防控作为战略核心“1”，新推出轻松控“光优点”产品，与轻松控Pro2.0形成互补，拉动收入增长和产品结构升级 [5] - **智能眼镜**：公司与小米合作，为其AI眼镜提供官方配镜服务，探索高潜力的智能眼镜赛道 [5] 盈利能力与费用控制 - **毛利率**：2025年毛利率为57.3%，同比下降1.2个百分点；2026年第一季度毛利率为55.2%，同比下降3.2个百分点，主要受原料价格上涨及1.74等高折射率产品产能爬坡影响 [5] - **净利率**：2025年净利率为24.6%，同比提升0.2个百分点；2026年第一季度净利率为24.6%，同比下降0.5个百分点 [5] - **费用控制**：公司通过精益管理，在2026年第一季度收入增长的情况下，期间费用绝对额相对稳定，期间费用率同比下降3.8个百分点至27.8%，有效保障了盈利能力的稳定 [5] 股权激励 - 公司发布2026年股权激励计划，拟向79名激励对象授予77.9万股限制性股票（占总股本的0.4%），授予价格为17.43元/股，分两期解锁（各50%） [5] - **业绩考核目标**： - 2026年：营业收入增速触发值、目标值分别为11.9%、14.0%；利润增速触发值、目标值分别为12.75%、15.0% [5] - 2027年：营业收入增速触发值、目标值分别为26.35%、31.00%；利润增速触发值、目标值分别为28.05%、33.00% [5] - 该计划旨在实现核心员工与公司利益的深度绑定，彰显了公司对未来增长的信心 [5] 市场与基础数据 - **股价与市值**：截至2026年4月27日，公司收盘价为36.52元，一年内股价最高55.28元，最低31.71元；流通A股市值为69.72亿元 [2] - **估值指标**：市净率（PB）为4.0倍，股息率（以最近一年分红计算）为1.37% [2] - **公司财务数据**：截至2026年3月31日，公司每股净资产为9.02元，资产负债率为11.05%，总股本为2.02亿股，其中流通A股为1.91亿股 [2]

投资评级与核心观点 - 报告给予水星家纺“增持”评级，目标价为25.90元 [5] - 核心观点：公司25Q4盈利水平持续提升，26Q1开局良好；线上渠道收入增长强劲，毛利率显著改善；大单品战略首年效果良好，已步入正循环；预计26年该战略将延续，核心单品将进行科技迭代，线下门店将迎来形象升级 [2][11] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：营业总收入为45.28亿元，同比增长8.0%；归母净利润为4.07亿元，同比增长11.0% [4][11] - **季度表现**：25Q4净利率为11.2%，同比提升0.9个百分点；26Q1收入为9.8亿元，同比增长5.7%，扣非归母净利润为0.9亿元，同比增长16.4% [11] - **财务预测（2026-2028E）**：预计营业总收入分别为49.04亿元、53.00亿元、57.13亿元，同比增长率分别为8.3%、8.1%、7.8%；预计归母净利润分别为4.53亿元、5.00亿元、5.49亿元，同比增长率分别为11.4%、10.4%、9.7% [4] - **盈利能力**：预计销售毛利率将从2025年的45.0%持续提升至2028年的50.8%；净资产收益率（ROE）预计从2025年的13.0%提升至2028年的14.9% [12] - **运营效率**：2025年末存货周转天数为145天，同比持平；应收账款周转天数为22天，同比下降5天 [11] - **股东回报**：2025年宣派股息1.0元/股，派息比率为63.6%，股息率为4.8% [11] 业务与战略分析 - **分品类增长**：2025年，套件、被芯、枕芯、其他产品收入同比分别增长1.5%、7.9%、34.9%、11.0%；各品类毛利率同比分别提升2.5、4.1、4.9、4.2个百分点 [11] - **分渠道表现**：2025年，线上、直营、加盟、其他渠道收入同比分别增长15.5%、下降10.8%、下降3.3%、增长25.3%；毛利率同比分别提升4.4、5.4、2.4、下降0.2个百分点 [11] - **大单品战略**：2025年是公司深入践行大单品战略的首年，通过开发特色大单品（如人体工学枕、雪糕被）并结合精细化营销，形成“爆品引流、全品类承接”的正向循环 [11] - **未来战略与产品迭代**：预计2026年将继续践行大单品战略；已对核心单品记忆枕进行迭代升级，推出人体工学枕4.0，创新24cm科学头窝区，据称其肌肉放松性能相比对照样增加2.1%-6.3% [11] - **线下渠道升级**：新一代门店已亮相，门头突出“专业床品全球销量第一”的行业地位，预计2026年线下渠道形象更迭将稳步推进 [11] 行业趋势与公司定位 - 家纺行业正以科技赋能、睡眠经济与全渠道融合为核心发展趋势，头部品牌有望凭借科技优势与全渠道运营能力巩固优势 [11] 估值与市场数据 - **当前估值**：基于报告预测，2025年市盈率（P/E）为14.67倍，2026年预计市盈率为13.17倍 [4] - **目标价依据**：给予2026年15倍市盈率，得出目标价25.90元 [11] - **可比公司估值**：罗莱生活、富安娜2026年预测市盈率平均为15.4倍 [13] - **市场表现**：过去12个月股价绝对升幅为48%，相对指数升幅为24% [10] - **公司市值**：总市值为59.69亿元 [6]

报告投资评级与核心观点 - **投资评级**：增持 [5] - **目标价格**：25.90元 [5] - **核心观点**：公司25Q4盈利水平持续提升，26Q1开局良好。线上渠道收入同增15.5%，毛利率改善4.4pct，强者恒强。大单品战略首年效果良好，已步入正循环。预计26年大单品战略延续，核心单品科技迭代，线下门店将迎形象升级 [2][11] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：营业总收入45.28亿元，同比增长8.0%；归母净利润4.07亿元，同比增长11.0%，符合市场预期 [4][11] - **2025Q4盈利**：净利率11.2%，同比提升0.9个百分点，延续Q3提升趋势 [11] - **运营效率**：2025年末存货周转天数145天，同比持平；应收账款周转天数22天，同比下降5天 [11] - **2026年预测**：预计营业总收入49.04亿元，同比增长8.3%；归母净利润4.53亿元，同比增长11.4% [4][11] - **长期预测**：预计2027-2028年归母净利润分别为5.00亿元和5.49亿元 [4][11] - **盈利能力**：销售毛利率从2024年的41.4%提升至2025年的45.0%，并预计将持续改善至2028年的50.8% [12] - **股东回报**：2025年宣派股息1.0元/股，派息比率63.6%，股息率4.8% [11] 分品类与分渠道表现 - **分品类收入**：2025年套件/被芯/枕芯/其它产品收入同比分别增长1.5%/7.9%/34.9%/11.0% [11] - **分品类毛利率**：2025年套件/被芯/枕芯/其它产品毛利率同比分别提升2.5/4.1/4.9/4.2个百分点 [11] - **分渠道收入**：2025年线上/直营/加盟/其他渠道收入同比分别+15.5%/-10.8%/-3.3%/+25.3% [11] - **分渠道毛利率**：2025年线上/直营/加盟/其他渠道毛利率同比分别+4.4/+5.4/+2.4/-0.2个百分点 [11] 战略与未来展望 - **大单品战略**：2025年是公司深入践行大单品战略的首年，通过开发特色大单品（如人体工学枕、雪糕被）和精细化营销，形成“爆品引流、全品类承接”的正向循环 [11] - **产品迭代**：公司已对核心大单品记忆枕进行迭代升级，推出人体工学枕4.0，创新24cm科学头窝区，整晚睡眠后肌肉放松性能相比对照样增加2.1%-6.3% [11] - **线下渠道升级**：新一代门店已亮相，门头注明“专业床品全球销量第一”的行业地位，预计26年线下渠道形象更迭将稳步推进，增强线下竞争力 [11] - **行业趋势**：家纺行业正以科技赋能、睡眠经济与全渠道融合为核心发展趋势，头部品牌有望凭借科技优势与全渠道运营能力巩固优势 [11] 市场与估值数据 - **交易数据**：总市值59.69亿元，总股本2.62亿股，52周内股价区间15.83-23.04元 [6] - **股价表现**：近1个月/3个月/12个月绝对升幅分别为11%/10%/48%，相对指数升幅分别为7%/11%/24% [10] - **估值水平**：基于2026年预测净利润，给予15倍市盈率得出目标价 [11] - **可比公司估值**：罗莱生活与富安娜2026年预测市盈率平均为15.4倍 [13] - **财务比率**：当前市净率（现价）为1.8倍，净负债率为-42.88% [7]

报告投资评级 - 买入（维持） [3] 核心观点总结 - 公司以科技赋能产品，正从传统家纺品牌向科技睡眠专家转型，大单品战略驱动收入稳健增长并持续优化盈利能力 [5] - 线上渠道作为核心增长引擎领跑行业，线下渠道通过体验升级寻求复苏，共同构筑稳固增长基础 [5] - 2026年公司有望延续量价齐升的良好态势，市场份额和盈利能力仍有较大提升空间 [5] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：全年实现营业收入45.28亿元，同比增长8%；归母净利润4.07亿元，同比增长11%；扣非净利润3.54亿元，同比增长6.3% [5] - **盈利能力提升**：2025年全年毛利率为44.95%，同比提升3.55个百分点；归母净利率为8.98%，同比提升0.24个百分点 [5] - **2026年第一季度业绩**：实现营业收入9.79亿元，同比增长5.7%；归母净利润1.05亿元，同比增长17.1%，净利润增速显著高于营收增速 [5] - **盈利预测**：预计2026/2027/2028年归母净利润分别为4.6亿/5.0亿/5.5亿元，对应每股收益分别为1.75元/1.92元/2.08元 [3][5] - **估值指标**：基于2026年4月26日收盘价22.85元，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为10.5倍/9.6倍/8.9倍 [3] 大单品战略与产品分析 - **战略成效显著**：以睡眠研究为核心，在功能纤维、温湿调控等多方向形成科技输出，成功打造大单品系列并形成爆款群 [5] - **具体产品带动效应**： - 雪糕被系列产品覆盖梯度价格带，带动夏被品类增长 [5] - 人体工学枕带动枕芯品类全年收入增速高达34.92% [5] - 闪睡被、泡芙鹅绒被等爆品带动被芯品类全年收入增长7.89% [5] - **毛利率优化**：2025年枕芯和被芯品类毛利率分别提升4.94和4.12个百分点 [5] 渠道表现分析 - **线上渠道**：2025年线上渠道收入达26.54亿元，同比增长15.47%，占总收入比重达到58.6%，全平台稳居家纺品类头部位置 [5] - **线下渠道**：2025年线下加盟和直营渠道收入分别同比下降3.32%和10.76% [5] - **其他渠道**：以团购为主的其他渠道表现亮眼，2025年收入同比增长25.30% [5] - **渠道建设**：公司通过打造标杆门店、推动终端从产品售卖向体验服务转型，以加深品牌影响力 [5] 运营与财务状况 - **运营效率**：2025年末存货为9.99亿元，同比下降1.34%；存货周转天数为145.21天，同比增加0.6天；应收账款周转天数为22.35天，同比减少4.9天 [5] - **现金流与资金**：2025年经营现金流净额为5.32亿元，同比增长3.2%；期末货币资金为8.74亿元，同比减少2.2% [5] - **分红政策**：2025年末拟每10股派发现金股利8元，分红总额2.07亿元，全年分红率达63.62% [5] - **2026年第一季度盈利能力**：毛利率为46.29%，同比提升2.39个百分点；归母净利率为10.74%，同比提升1.04个百分点 [5]

报告投资评级 - 对富安娜（002327.SZ）维持“优于大市”评级 [1][3][33] 报告核心观点 - 2025年业绩因加盟渠道主动去库存及市场环境疲软而承压，但2026年第一季度已显现经营周期修复的拐点，业绩企稳回升 [1][3] - 看好公司在新财年受益于库存优化、渠道策略调整及大单品战略，业绩有望持续修复 [3][33] - 公司重视股东回报，2025年分红率维持在95%以上 [1][3] 2025年财务业绩总结 - 2025年全年实现营业收入25.85亿元，同比下降14.2%；归母净利润3.36亿元，同比下降38.0% [1] - 毛利率同比下降2.85个百分点至53.20%，主要因去库存促销及渠道结构变化 [1] - 销售费用率同比上升4.77个百分点至32.40%，主因收入下滑的规模效应及线上渠道投入增加 [1] - 归母净利率同比下降4.99个百分点至13.02% [1] - 经营性现金流净额同比增长52.41%至5.58亿元，净现比1.66，得益于有效的库存管理和回款控制 [1] - 拟每10股派现3.85元，合计派现3.21亿元，分红率达95.4% [1] - 第四季度营收9.58亿元（同比-14.8%），归母净利润1.77亿元（同比-28.9%） [1] 2026年第一季度财务业绩总结 - 2026年第一季度营收6.13亿元，同比增长14.3%；归母净利润0.65亿元，同比增长15.1% [1] - 扣非归母净利润0.61亿元，同比增长24.2% [1] - 毛利率为52.31%，同比下降2.16个百分点 [1] - 销售费用率为33.98%，同比下降2.46个百分点，预计受渠道结构变化影响 [1] - 经营现金流净额为1.18亿元，同比下降35.4%，主因支持销售增长的采购支付增加 [1] 分渠道业务表现 - **2025年渠道收入**：直营渠道收入同比下降9.83%，加盟渠道收入同比下降44.51%，线上渠道收入同比增长2.37%，团购渠道收入同比增长13.95% [2] - **渠道结构变化**：线上渠道收入达11.47亿元，占比提升至44.38%；加盟渠道收入大幅下滑主因公司主动控制发货以帮助渠道消化库存 [2] - **门店数量**：直营门店净增9家至494家，加盟门店净减88家至899家 [2] - **渠道毛利率**：直营、加盟、团购、线上渠道毛利率分别同比下滑4.9、6.8、2.7、0.1个百分点 [2] 分品类业务表现 - **核心品类**：套件类收入10.32亿元，同比下降13.6%，超越被芯类成为第一大品类，毛利率下降2.35个百分点至55.52% [2] - **被芯类**：收入10.13亿元，同比下降15.6%，毛利率下降3.51个百分点至52.35% [2] 未来盈利预测 - 预计2026年至2028年净利润分别为3.8亿元、4.3亿元、4.9亿元，同比增速分别为+13.1%、+13.5%、+12.8% [3][7][34] - 预计2026年至2028年营业收入分别为29.45亿元、32.67亿元、36.01亿元，同比增速分别为+13.9%、+10.9%、+10.2% [7][34] - 下调2026年盈利预测（前值为4.1亿元），主要基于电商平台政策变化及营销投放费用增加带来的短期费用压力 [3][33] 财务与估值指标 - **每股收益预测**：2026E至2028E分别为0.45元、0.52元、0.58元 [7][34] - **净资产收益率（ROE）预测**：2026E至2028E分别为10.2%、11.4%、12.7% [7][34] - **市盈率（PE）**：基于2025年实际及未来预测，分别为18.2倍（2025A）、16.1倍（2026E）、14.2倍（2027E）、12.6倍（2028E） [7][34] - **市净率（PB）**：2025年至2028年预测值在1.60倍至1.66倍之间 [7][34] - **总市值/流通市值**：分别为61.28亿元/35.89亿元 [4]

投资评级 - 评级：买入 [1] 核心观点 - 报告认为劲仔食品坚持大单品战略，聚焦高势能渠道，全渠道协同发展，品类创新持续发力，未来豆干、肉干等品类有望进一步打开增长空间 [4][5] - 尽管2025年盈利水平同比有所下降，但2026年第一季度营收实现快速增长，公司对线上渠道进行主动调整，后续改善空间较大 [5] - 基于2025年度及2026年一季度经营情况调整盈利预测，预计公司未来三年归母净利润将保持15%以上的复合增长，当前估值具有吸引力，故维持买入评级 [5] 公司业绩与财务表现 - **2025年业绩**：营业收入24.43亿元，同比增长1.28%；归母净利润2.43亿元，同比下降16.68%；扣非归母净利润2.01亿元，同比下降22.78% [5] - **2026年第一季度业绩**：营业收入7.39亿元，同比增长24.16%；归母净利润0.71亿元，同比增长5.48%；扣非归母净利润0.66亿元，同比增长23.00% [5] - **分产品表现（2025年）**：鱼制品营收16.46亿元，同比增长7.33%，基本盘稳健；禽类制品营收4.49亿元，同比下降11.91%，主要因鹌鹑蛋品类竞争加剧；豆制品营收2.31亿元，同比下降6.47%；蔬菜制品及其他营收1.17亿元，同比下降4.01% [5] - **分渠道表现（2025年）**：线下渠道营收20.98亿元，同比增长3.80%；线上渠道营收3.45亿元，同比下降11.77%，公司主动调整线上产品结构 [5] - **盈利能力（2025年）**：毛利率为29.29%，同比下降1.18个百分点；归母净利率为9.94%，同比下降2.14个百分点 [5] - **费用情况（2025年）**：销售费用率13.09%，同比提升1.12个百分点，主要因品牌推广费用增加；管理费用率4.45%，同比提升0.69个百分点；研发费用率2.11%，同比提升0.10个百分点 [5] - **经销商网络**：截至2025年末，经销商数量为3685个，较2024年末净增加279个 [5] 业务战略与运营进展 - **大单品与产品矩阵**：公司形成“深海鳀鱼、鹌鹑蛋、豆干、肉干、魔芋、素肉”六大健康产品系列矩阵，并推出芥末摇摇鱼、周鲜鲜低GI豆干、劲仔爆嫩豆干、京门爆肚魔芋等多款创新产品 [5] - **渠道发展**： - 零食量贩渠道延续高增长，2025年已合作超100家零食专营系统，覆盖超4.5万家终端门店 [5] - 会员店作为高势能渠道，后续有望完成重点客户突破 [5] - 传统流通渠道加强精耕，现代渠道聚焦核心高势能客户 [5] - 电商渠道在2025年承压，公司已进行主动调整，后续改善空间较大 [5] 未来盈利预测 - **营收预测**：预计2026-2028年营收分别为28.1亿元、32.1亿元、36.0亿元，同比增速分别为15.1%、14.0%、12.4% [6] - **归母净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为2.9亿元、3.3亿元、3.8亿元，同比增速分别为17.7%、16.5%、15.3% [6] - **每股收益（EPS）预测**：预计2026-2028年EPS分别为0.63元、0.74元、0.85元 [6] - **估值水平**：当前股价对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为18倍、15倍、13倍 [5][6] 财务比率预测摘要 - **获利能力**：预计毛利率将从2025年的29.3%提升至2028年的30.5%；净利率将从9.9%提升至10.7%；净资产收益率（ROE）将从17.3%提升至23.6% [7] - **成长能力**：预计营业收入增速在2026-2028年将保持在12.4%以上 [7] - **估值比率**：基于预测，2026-2028年市盈率（P/E）分别为17.8倍、15.3倍、13.2倍；市净率（P/B）分别为3.7倍、3.4倍、3.1倍 [7]

报告投资评级 - 行业评级：看好 [2] 报告核心观点 - 纺织制造板块看好上游涨价品种及运动制造产业链的复苏，服装家纺板块建议围绕高性能户外、社交服饰和睡眠经济等未来消费趋势寻找具有渗透率空间的投资方向 [3] - 运动服饰板块基本面持续企稳回升，26Q1流水加速增长，行业需求韧性及公司管理能力得到印证，叠加26年体育赛事大年，有望进一步提振需求 [3][11] - 家纺板块大单品战略成效显著，成功带动毛利率大幅上行和利润弹性释放，部分公司分红比例高，彰显优质红利资产属性 [3][12] - 无纺布产业链受益于湿巾市场规模的持续增长，长期前景看好 [3][10] - 女装板块经历深度调整后，2026年有望迎来困境反转，部分品牌已显现复苏态势 [13] 本周板块表现与行业数据 - **市场表现**：4月17日至4月24日，SW纺织服饰指数上涨0.2%，跑输SW全A指数0.2个百分点，其中服装家纺子板块上涨1.4%，纺织制造子板块下跌0.7% [3][5] - **涨幅居前个股**：泰慕士（+28.7%）、云中马（+20.4%）、中胤时尚（+17.9%）、水星家纺（+11.0%）、探路者（+11.0%）[6] - **行业数据**： - **社零**：3月社会消费品零售总额4.2万亿元，同比增长1.7%，其中服装鞋帽、针纺织品类零售额1296亿元，同比增长7.0% [3][42] - **出口**：3月纺织服装出口额166亿美元，同比大幅下降28.9%，其中纺织品和服装出口分别下降28.5%和29.4% [3][46] - **原材料价格**： - 棉花：4月24日国内棉花价格B指数报17,604元/吨，周涨2.5%；国际棉花M指数报88美分/磅，周涨1.6% [3][47] - 羊毛：4月22日澳大利亚羊毛东部市场综合指数报1358美分/公斤，同比上涨75.5%，年内上涨33% [3][52] 纺织制造板块观点 - **诺邦股份**：2025年营收28.7亿元（+28.5%），归母净利润1.2亿元（+23.2%）；26Q1营收7.1亿元（+16.2%），净利润0.31亿元（+2%），利润增速受汇兑损失影响略低于预期，公司新增卷材产能已投产，未来战略聚焦自有品牌，湿巾市场增长持续利好无纺布产业链 [3][10][25] - **健盛集团**：26Q1归母净利润9134万元，同比大幅增长51.9%，毛利率提升2.4个百分点至29.2%，净利率提升5.1个百分点至15.9%，管理成本控制成效显著，棉袜业务稳健，无缝业务盈利弹性持续释放 [10][31][32] - **投资建议**：看好上游涨价品种（如优质毛纺公司、百隆东方）及运动制造产业链（申洲国际、华利集团、裕元集团、伟星股份、晶苑国际）[3] 服装家纺板块观点 - **运动服饰**： - **李宁**：26Q1成人零售额录得中单位数增长，童装增长超20% [3][11] - **特步**：26Q1主品牌流水实现低单位数增长，索康尼品牌增长超20% [3][11] - 板块库存及折扣保持稳健，运营质量健康，推荐李宁、安踏体育、361度、特步、波司登，建议关注伯希和 [3][11] - **家纺**： - **罗莱生活**：2025年归母净利润5.2亿元（+20.1%），26Q1净利润1.48亿元（+30.5%），大单品战略带动毛利率大幅上行，25年分红比例高达99.5% [3][12][14] - **水星家纺**：2025年归母净利润4.07亿元（+11.0%），26Q1净利润1.25亿元（+17.1%），大单品战略成功驱动全品类增长，毛利率快速扩张 [3][12][20] - **富安娜**：26Q1归母净利润同比增长15%，略好于市场预期，25年加盟渠道坚决去库存为后续扩张做准备 [3][12] - **女装**：行业调整后预期足够悲观，部分品牌如歌力思旗下高端女装已显现复苏，江南布衣业绩稳健增长且具低估值高股息属性，建议关注板块复苏机会 [13] - **投资建议**： - 高性能户外：李宁、安踏体育、波司登、361度、滔搏、特步，建议关注伯希和 [3] - 社交服饰：比音勒芬、江南布衣、歌力思，建议关注锦泓集团 [3] - 睡眠经济：罗莱生活、水星家纺 [3] 重点公司回顾与业绩更新 - **罗莱生活深度点评**：大单品带动毛利率加速扩张，25年毛利率提升2.5个百分点至50.5%，26Q1提升3.6个百分点至49.6%，公司现金流强劲，分红超预期，维持“买入”评级 [14][15][16][18] - **水星家纺深度点评**：大单品战略效果显著，枕芯和被子品类增长强劲，分别同比增长34.9%和7.9%，并带动毛利率大幅扩张，维持“买入”评级 [20][21][22][23] - **诺邦股份深度点评**：卷材业务贡献主要利润增量，制品业务贡献主要营收增量，公司为全球高端水刺非织造材料引领者，维持“买入”评级 [25][26][27][28] - **健盛集团深度点评**：26Q1利润率显著回升，公司拟投资8.2亿元建设埃及生产基地以拓展全球市场，棉袜与无缝业务双轮驱动，维持“买入”评级 [31][32][33] - **国际公司业绩汇总**：部分国际品牌表现分化，如Deckers旗下HOKA增长18.5%，Nike大中华区销售下滑7%，Lululemon大中华区增长29%，On Running亚太区增长96.4% [37] - **奢侈品集团业绩**：一季度部分集团业绩承压，如LVMH营收下降6%，开云集团营收下降6%，但历峰集团营收增长11% [38] 行业长期市场数据（欧睿） - **运动服饰市场**：2024年中国市场规模达4089亿元，同比增长6.0%，安踏公司口径市占率提升2.4个百分点至23.0%，耐克市占率下滑至20.7% [58][59][60] - **男装市场**：2024年市场规模5687亿元，同比增长1.3%，CR10为25.0%，安踏市占率提升至5.1% [61][62] - **女装市场**：2024年市场规模10597亿元，同比增长1.5%，CR10为10.1%，迅销、波司登市占率领先 [63][64] - **童装市场**：2024年市场规模2607亿元，同比增长3.2%，CR10为14.8%，森马市占率提升至6.0% [65][66] - **内衣市场**：2024年市场规模2543亿元，同比增长2.1%，CR10为9.1%，迅销市占率1.9%领先 [67][69]

报告行业投资评级 - 看好 纺织服装行业 [2] 报告核心观点 - 纺织服饰板块整体表现弱于市场 但内部子板块分化明显 服装家纺表现优于纺织制造 [3][5] - 纺织制造板块看好上游涨价品种及运动制造产业链的复苏 [3] - 服装家纺板块建议围绕高性能户外、社交服饰、睡眠经济等未来消费趋势寻找投资机会 [3] - 多家公司发布2025年及2026年第一季度业绩 港股运动品牌及家纺公司表现亮眼 [1][3] 本周板块表现与市场数据 - 市场表现：4月17日至4月24日 SW纺织服饰指数上涨0.2% 跑输SW全A指数0.2个百分点 其中SW服装家纺指数上涨1.4% 跑赢SW全A指数1.0个百分点 SW纺织制造指数下跌0.7% 跑输SW全A指数1.1个百分点 [3][5] - 行业数据： - 社零：3月社会消费品零售总额4.2万亿元 同比增长1.7% 其中服装鞋帽、针纺织品类零售总额1296亿元 同比增长7.0% [3][42] - 出口：3月我国纺织服装出口金额166亿美元 同比下滑28.9% 其中纺织纱线、织物及制品出口额86亿美元 同比下滑28.5% 服装及衣着附件出口额80亿美元 同比下滑29.4% [3][46] - 棉价：4月24日 国家棉花价格B指数报17,604元/吨 本周上涨2.5% 郑棉主力合约报16,195元/吨 本周上涨1.6% 国际棉花价格M指数报88美分/磅 本周上涨1.6% [3][47] - 澳毛价格：4月22日 澳大利亚羊毛交易所东部市场综合指数报1358美分/公斤 同比上涨75.5% 月内上涨13% 年内上涨33% [3][52] 纺织制造板块观点 - 诺邦股份：2025年营收28.7亿元 同比增长28.5% 归母净利润1.2亿元 同比增长23.2% 2026年第一季度营收7.1亿元 同比增长16.2% 归母净利润0.31亿元 同比增长2% 受汇兑损失等影响 利润增速略不及预期 新增卷材产能已正式投产 未来战略仍关注自有品牌 湿巾市场规模持续增长 持续看好无纺布产业链 [3][10][25] - 健盛集团：2026年第一季度营收5.8亿元 同比增长2.8% 归母净利润9134万元 同比增长51.9% 毛利率29.2% 同比提升2.4个百分点 归母净利率15.9% 同比提升5.1个百分点 管理成本控制成效显著 棉袜业务稳健增长 无缝业务盈利弹性持续释放 [3][10][31] 服装家纺板块观点 - 运动服饰：李宁、特步发布2026年第一季度流水表现 李宁成人零售额同比增长中单位数 童装增长超20% 特步主品牌流水增长低单位数 索康尼增长超20% 运动板块基本面持续企稳回升 印证行业需求韧性及公司管理能力 [3][11] - 家纺：罗莱生活、水星家纺发布2025年及2026年第一季度业绩 大单品战略带动毛利率大幅上行 利润兑现亮眼 - 罗莱生活：2025年营收48.4亿元 同比增长6.1% 归母净利润5.2亿元 同比增长20.1% 2026年第一季度营收11.6亿元 同比增长5.9% 归母净利润1.48亿元 同比增长30.5% 25年分红比例高达99.5% [3][12][14] - 水星家纺：2025年营收45.3亿元 同比增长8.0% 归母净利润4.1亿元 同比增长11.0% 2026年第一季度营收9.8亿元 同比增长5.7% 归母净利润1.25亿元 同比增长17.1% [3][12][20] - 女装：2026年有望迎来困境反转 歌力思旗下高端女装品牌展现优异内生成长性 江南布衣业绩持续稳健增长 兼具低估值与高股息属性 [13] 重点公司回顾与评级 - 罗莱生活：大单品带动毛利率大幅上行 利润兑现弹性超预期 2025年毛利率50.5% 同比提升2.5个百分点 2026年第一季度毛利率49.6% 同比提升3.6个百分点 维持“买入”评级 [14][15][18] - 水星家纺：大单品战略成功驱动全品类增长 毛利率大幅扩张 2025年毛利率45% 同比提升3.6个百分点 枕芯品类营收同比增长34.9% 被子品类营收同比增长7.9% 维持“买入”评级 [20][21][22] - 诺邦股份：新增卷材产能正式投产 未来战略仍关注自有品牌 2025年卷材业务毛利率24.6% 同比提升2.8个百分点 制品业务营收21.5亿元 同比增长42.5% 维持“买入”评级 [10][25][27] - 健盛集团：2026年第一季度归母净利润增长52% 利润率显著上行 拟投资8.2亿元在埃及建设综合性生产基地 维持“买入”评级 [31][32][33] 国际公司业绩与行业动态 - 国际运动品牌业绩分化：Adidas 2025年销售额248.1亿欧元 同比增长5% 净利润13.9亿欧元 同比增长67% Nike2026财年第三季度销售额113.0亿美元 同比持平 净利润5.2亿美元 同比下滑35% Puma 2025年销售额73.0亿欧元 同比下滑13% 净亏损6.2亿欧元 [36] - 国际奢侈品集团表现：Moncler集团2026财年第一季度总营收8.81亿欧元 按固定汇率计同比增长12% 其中亚太地区增长14% LVMH集团2026年第一季度营收191.2亿欧元 同比下滑6% [38][39] 行业长期市场数据 - 中国运动服饰市场：2024年市场规模达4089亿元 同比增长6.0% 公司口径CR10达82.5% 其中安踏市场份额同比提升2.4个百分点至23.0% Nike市场份额同比下滑2.6个百分点至20.7% [58] - 中国男装市场：2024年市场规模达5687亿元 同比增长1.3% 公司口径CR10达25.0% [61] - 中国女装市场：2024年市场规模达10597亿元 同比增长1.5% 公司口径CR10达10.1% [63] - 中国童装市场：2024年市场规模达2607亿元 同比增长3.2% 公司口径CR10达14.8% [65] - 中国内衣市场：2024年市场规模达2543亿元 同比增长2.1% 公司口径CR10达9.1% [67]