2025年现券与利率互换基差变动分析 - 2025年末现券与利率互换基差整体上行 其中1年期国开债与同期限FR007利率互换基差为5BP 较2024年末上升31BP 5年期国开债与同期限FR007利率互换基差为20BP 较2024年末上升17BP [1] - 年初因资金利率上行 利率互换领先于现券上行 带动基差下降至低位 1年期基差为-20BP处于倒挂状态 5年期基差为3BP [1] - 2月以来权益市场上涨引发资金分流冲击现券 现券收益率上行带动基差逐步扩大 [1] 2025年基差走势驱动因素 - 二季度现券市场回暖 现券收益率下行带动基差再度缩窄 [1] - 下半年现券市场受增值税征收、机构行为、费率新规等多重因素干扰 收益率上行幅度更大 带动基差再度扩大 [1] - 截至年末 1年期国开债与FR007互换基差为5BP 5年期国开债与FR007互换基差为20BP [1]

2026年可转债市场与投资策略展望 - 文章核心观点：在2026年市场波动环境中，可转债基金因其攻守兼备的特性成为配置热点，但市场在经历2025年大幅上涨后估值偏高，收益预期将从“高弹性”回归“稳健增强”，投资进入需精细化挖掘个券的阶段 [1][4] 市场环境与表现 - 2026年开年，全球大宗商品震荡，美股、A股等呈现波动走势 [1][4] - 2025年债券市场整体承压，但转债市场逆势走强，中证转债指数全年涨幅达18.66% [2][5] - 信用评级机构东方金诚指出，2026年在货币政策宽松、增量资金入市等利好带动下，权益市场中枢或延续震荡上扬，对转债市场形成支撑，同时积极预期将继续吸引债市资金配置转债 [2][5] 南方希元可转债基金表现 - 截至2025年12月31日，南方希元可转债A自成立至今净值增长率为79.27%，同期业绩比较基准收益率为44.66%，跑赢业绩基准34.61个百分点 [2][5] - 2025年该基金净值增长率为28.07%，同期业绩比较基准收益率为12.26%，长短期业绩均跑赢基准 [2][5] 基金经理观点与策略 - 基金经理刘盈杏认为，在权益市场中期向好和转债供需错配驱动下，预计转债估值中枢整体维持在中高水平 [1][4] - 2026年转债市场将进入个券深度跟踪、差异化分析的精细化挖掘阶段，在强调胜率的同时追求更高赔率 [1][4] - 面对偏高估值环境，转债定价需从负债端（资金属性）和资产端双视角进行细化研究与深度挖掘 [3][6] - 投资策略注重“稳健底仓类标的”、“平衡型凸性标的”、“高景气股性标的”的灵活配置，并运用股票仓位择时和结构化布局增强绝对收益 [2][5] - 基金将运用主动增强和量化加持双轮驱动，力争获得稳定超额收益 [3][6] 基金经理背景 - 刘盈杏作为行业新生代代表，与债基老将刘文良共同管理南方希元可转债 [1][4] - 刘盈杏擅长运作中低波固收+产品，熟悉股、债、转债三类资产联动策略，擅长平衡收益增强和回撤控制，并通过大类资产对冲、行业均衡配置、风险因子分散来打造更高风险收益比 [1][4]

核心观点 - 低利率环境和权益市场赚钱效应形成 居民资金入市稳步推进 券商各业务均受益于增量资金入市 [1] - 居民无论以直接或间接方式增配权益 券商都将受益 [1] - 渠道端从垂直流量走向公域流量 更适应业态转型的券商预计更优 [1] - 固收+产品将成为本轮居民增量入市的核心抓手 股债能力并重的券商更被看好 尤其看好参控股头部公募的券商 [1] 居民资产配置与市场环境 - 2025年12月居民资产配置方向以存款为主 但边际增配权益 [2] - 2025年12月末居民可配置财富管理产品全市场存量达352.5万亿元 环比增长1.05% 同比增长10.4% [2] - 2025年12月净值增量达3.7万亿元 环比大幅增长364.2% [2] - 增量贡献中 存款规模增量达25850亿元 贡献+70% 公募基金增量6957亿元 贡献+19% 私募基金增量593亿元 贡献+2% 银行理财增量-1223亿元 贡献-3% 私募资管增量-2062亿元 贡献-6% [2] - 2025年12月权益市场表现亮眼 主要指数均收涨 居民风险偏好提升 存款存在向高收益资产搬家动力 [2] - 2025年12月股票基金指数、混合基金指数、债券基金指数、货基指数涨跌幅分别为+2.12%、+3.28%、+0.17%、+0.11% [2] - 2025年12月股债市场表现分化 长端利率震荡回升 10年期国债收益率上行0.61BP 中证全债指数下跌0.07% [2] 公募基金市场 - 2025年12月末全市场公募基金规模37.7万亿元 环比增长1.88% [3] - 股票型基金、混合型基金、债券型基金、QDII规模分别环比增长+4.39%、+2.13%、+3.92%、+1.64% [3] - 2025年12月市场新发基金份额1132.20亿份 环比增长19.72% [3] - 新发基金中 权益类新发环比下降10.73% 债券类新发基金环比大幅增长136.82% [3] - 销售费用新规、业绩比较基准指引正式稿均落地 进一步优化基金销售市场、聚焦产品力提升 [3] 私募基金与私募资管市场 - 2025年12月末私募基金存量规模22.2万亿元 环比增长0.27% [3] - 2025年12月私募基金新备案规模989.0亿元 环比增长38.6% [3] - 2025年12月私募资管存量规模12.3万亿元 环比下降1.65% [3] - 私募资管中 权益类、固收类、商品及金融衍生品类、混合类规模分别同比变动-2.35%、-4.11%、+73.61%、+38.69% [3] - 2025年12月私募资管新发规模达819.3亿元 环比下降3.86% [3] 银行理财、保险与存款市场 - 2025年12月银行理财份额增量-2356.1亿元 份额环比下降0.81% [4] - 银行理财中 权益类、固收类、现金管理类增量分别为-17.4亿元、-1885.4亿元、+18.8亿元 [4] - 2025年12月保险公司保费收入4007亿元 同比增长7.2% [4] - 其中寿险保费收入同比增长8.8% 财险公司保费收入同比增长4.4% [4] - 2025年12月人民币住户存款存量165.89万亿元 环比增长1.58% [4]

居民资产配置概况 - 2025年12月末，居民可配置财富管理产品全市场存量规模达352.5万亿元，环比增长1.05%，同比增长10.4%，净值增量为3.7万亿元，环比大幅增长364.2% [1] - 资产配置仍以存款为主，但边际上开始增配权益类资产 [1] - 从增量贡献看，存款贡献了+25850亿元，占比达70%；公募基金贡献+6957亿元，占比19%；私募基金贡献+593亿元，占比2%；银行理财和私募资管则分别贡献-1223亿元和-2062亿元 [1] 各类资产市场表现 - 权益市场表现亮眼，主要指数均收涨，带动居民风险偏好提升，存款存在向高收益资产转移的动力 [2] - 固收市场表现分化，10年期国债收益率上行0.61个基点，中证全债指数下跌0.07% [2] - 受益于权益市场上行，2025年12月股票基金指数、混合基金指数、债券基金指数、货币基金指数涨跌幅分别为+2.12%、+3.28%、+0.17%、+0.11% [2] 公募基金 - 2025年12月末，全市场公募基金规模达37.7万亿元，环比增长1.88% [2] - 分类型看，股票型、混合型、债券型、QDII基金规模环比分别变动+4.39%、+2.13%、+3.92%、+1.64% [2] - 新发基金份额为1132.20亿份，环比增长19.72%；其中权益类新发环比下降10.73%，债券类新发基金环比大幅增长136.82% [2] - 销售费用新规、业绩比较基准指引正式稿落地，旨在优化基金销售市场、聚焦产品力提升 [2] 私募基金与资管 - 2025年12月末，私募基金存量规模为22.2万亿元，环比微增0.27%；当月新备案规模为989.0亿元，环比大幅增长38.6% [3] - 同期，私募资管存量规模为12.3万亿元，环比下降1.65% [3] - 私募资管产品中，权益类、固收类、商品及金融衍生品类、混合类规模同比分别变动-2.35%、-4.11%、+73.61%、+38.69% [3] - 2025年12月，私募资管新发规模为819.3亿元，环比下降3.86% [3] 银行理财、保险与存款 - 2025年12月，银行理财份额减少2356.1亿元，环比下降0.81%；其中权益类、固收类、现金管理类增量分别为-17.4亿元、-1885.4亿元、+18.8亿元 [3] - 保险公司保费收入为4007亿元，同比增长7.2%；其中寿险保费收入同比增长8.8%，财险公司保费收入同比增长4.4% [3] - 人民币住户存款存量达165.89万亿元，环比增长1.58% [3] 行业影响与投资逻辑 - 低利率环境和权益市场赚钱效应形成，推动居民资金入市稳步进行 [4] - 券商作为权益资产重要服务中介，将在居民资金入市过程中多维度受益 [1][4] - 无论居民以直接或间接方式增配权益资产，券商都将受益 [4] - 渠道端正从垂直流量走向公域流量，更适应业态转型的券商预计更具优势 [4] - “固收+”及衍生品预计将成为本轮居民增量入市的核心抓手，股债能力并重，因此更看好参控股头部公募的券商 [4]

文章核心观点 - 尽管近期科技板块出现调整，但由AI驱动的科技革命仍在持续深化，科技赛道依然是市场中长期的核心主线 [1] - 鉴于科技领域细分方向众多、选股难度高，关注投资能力突出、覆盖多细分领域的“大科技”型基金经理或是优选 [1] - 景顺长城基金即将发行景顺长城信优成长基金，拟任基金经理农冰立深耕大科技赛道，对权益市场保持乐观，并认为第一季度可能是较好的建仓窗口 [1][2] 基金经理投资理念与能力圈 - 基金经理农冰立深耕大科技赛道，善于结合产业趋势与个股研究以增强投资稳定性 [1] - 注重通过分散配置相关性较低的行业来控制组合风险、降低回撤 [1] - 能力圈广泛，覆盖TMT的硬科技、软科技、传媒、互联网等，并逐步延伸至高端制造、新能源车、军工等科技成长方向，同时对消费、医药等行业也保持关注 [1] - 投资中不局限于单一赛道，强调行业分散，聚焦具备核心壁垒、长期经营理念及非线性增长潜力的企业 [1] - 个股选择上更关注公司的阿尔法收益，注重研发投入、经营控制、盈利兑现等基本面指标，从长期维度评估投资回报 [1] 新发基金产品细节 - 景顺长城信优成长基金股票投资比例为基金资产的60%—95% [2] - 投资范围覆盖A股、港股等，其中可用不超过50%的股票仓位投资港股通标的股票 [2] - 产品采用与基金业绩表现挂钩的浮动管理费机制，旨在引导基金管理人和基金经理提升挖掘超额收益的投资能力，并鼓励投资者长期持有 [2] - 基金业绩比较基准为中证800指数收益率×60%+中证港股通综合指数（人民币）收益率×20%+中债综合全价（1年以下）指数收益率×20%，注重超越基准的表现 [2] 市场展望与关注方向 - 展望2026年，基金经理农冰立对权益市场保持乐观，策略上将更注重盈利增长的确定性 [2] - 认为第一季度可能是较好的建仓窗口 [2] - 具体关注方向包括算力、半导体、互联网、创新药及消费电子等 [2] - 对于港股市场，认为经过深度调整后，不少公司已具备较好的投资性价比 [2]

近期公募基金发行情况 - 2月9日有4只新基金开始发行，包括鑫元中证港股通科技指数、招商裕田混合发起式、中信建投双颐3个月持有期债券、上银稳健睿享三个月持有（FOF）[1] - 自2月9日起未来三周，共计有29只基金进入发售期[1] - 新发基金类型分布：偏股混合型基金10只数量居首，被动指数型基金8只紧随其后，混合型FOF基金6只，混合债券型二级基金2只，偏债混合型基金、普通股票型基金、增强指数型基金各1只[1] - 上述29只基金中，有21只属于权益类基金，显示权益类基金正引领春节前后的公募基金发行[1] 公募机构积极布局权益类基金的原因 - 当前权益市场估值具备吸引力，节后政策与流动性环境预期偏暖，春季行情可期[1] - 年初居民资金季节性回流，叠加长期资产配置向权益类资产转移的趋势，形成有利的发行窗口[1] - 监管层积极引导长期资金入市，公募机构顺势布局，以匹配居民理财需求与市场结构性机遇[1] 对2月份权益市场的展望 - 2月份权益市场有望震荡上行，轮动加快或是市场重要特征之一[2] - 春节前受长假影响、缺乏明确催化剂，市场活跃度预计有所下降[2] - 春节后临近重要会议召开，政策催化有望加快显现，可重点关注节后市场表现[2] - 1月份至2月份是数据真空期，产业端边际变化带来的业绩改善趋势仍是市场关注的重要方向[2] - 春节假期后，随着资金回流，资金面有望明显改善[2] - 未来权益市场预计继续呈现轮动格局（主要为预期驱动行情），多数板块暂难获得充分业绩验证[2] - 短期聚焦科技仍是较优策略，尤其可关注海外算力相关方向，大概率带动“AI+”板块活跃[2] - 目前宽基指数ETF净卖出已基本结束，也可关注此前超跌的部分权重板块[2] 春节假期对基金发行的利弊 - 优势在于投资者在假期期间理财关注度上升，营销活动更易触达投资者、吸纳闲置资金[3] - 节后资金回流与市场乐观预期有助于基金募集落地[3] - 劣势在于春节假期休市可能会拉长基金发行周期，投资者注意力分散或影响认购，线下渠道推广效率也会相对降低[3] 对2026年公募基金发行的展望 - 长期资金入市与居民资产配置转型，将共同推动公募基金行业向高质量、工具化、长期化方向发展[3] - 预计2026年基金产品发行总量稳中有升，结构持续优化[3] - 权益类产品仍为主流，主动管理型基金与指数投资工具均衡发展[3] - “固收+”等稳健型品种需求继续保持[3] - 行业集中度或会进一步提升，头部机构市场份额持续扩大，产品线更聚焦新质生产力、红利等主线[3]

公募机构年内自购行为数据总结 - 截至2月4日，年内公募机构净申购旗下非货币基金总金额达4.74亿元 [1] - 其中权益类基金（股票型+混合型）净申购规模为3.78亿元，占总自购额的79.75% [1] - 非权益类资产中，债券型基金净申购0.58亿元，占比12.24%；FOF净申购0.30亿元，占比6.33%；QDII基金净申购0.08亿元，占比1.69% [1] 公募机构自购的结构与偏好 - 自购结构高度集中于权益类资产：混合型基金净申购2.58亿元，占比54.43%；股票型基金净申购1.20亿元，占比25.32% [1] - 混合型基金的自购资金全部集中于偏股混合型基金，未涉及偏债或平衡混合型基金 [2] - 股票型基金中，被动指数型基金净申购0.80亿元，占比16.88%，规模最大；普通股票型与增强指数型基金各净申购0.20亿元，各占比4.22% [2] - 债券型基金呈现梯度配置：混合债券型一级基金净申购0.28亿元，占比5.91%；混合债券型二级基金净申购0.20亿元，占比4.22%；中长期纯债型基金净申购0.10亿元，占比2.11% [2] 公募机构自购行为的核心逻辑与行业信号 - 自购行为受三重核心逻辑驱动：监管政策引导利益绑定、当前权益市场估值合理且长期配置价值凸显、以及自购能稳定规模并展示投研实力以适应高质量发展要求 [3] - 2025年权益类基金业绩表现亮眼，吸引机构主动布局 [3] - 该现象释放积极信号：一是展现公募机构对A股市场中长期走势的乐观预期；二是反映行业正从“规模竞赛”向“质量优先”转型，更注重长期业绩与投资者回报 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周转债随权益市场调整，周五平价及估值同时回落，极化估值持续性取决于权益市场走向，对权益市场走势做出三种猜想并制定转债应对方案 [2][20] 根据相关目录分别进行总结 上周市场焦点（2026/1/26 - 2026/1/30） - 股市：日成交额维持高位，板块轮动快，贵金属领涨但周五跌幅大，受美伊潜在冲突影响原油价格涨带动A股油气板块，商业航天等前期热门板块回调多，各交易日指数及板块表现有差异 [8] - 债市：央行公开市场操作净投放，资金面由紧转松，权益市场波动加剧，货币政策利好传闻使债市情绪强，周五10年期国债利率收于1.81%，较上周下行1.86bp [9] - 转债市场：个券多数收跌，中证转债指数全周 -2.61%，价格中位数 -2.22%，算术平均平价全周 -3.70%，全市场转股溢价率 +1.12%；多数行业收跌，煤炭、银行等表现居前，社会服务、国防军工等表现靠后；天准、百川转2等涨幅靠前，新致、航宇等跌幅靠前；总成交额4228.55亿元，日均成交额845.71亿元，较前周小幅下降 [9][13][14][18] 观点及策略（2026/2/2 - 2026/2/6） - 春躁行情延续（概率较大）：上证指数突破4200，小盘切大盘，增量资金来源切换，机构定价权提升，小盘走弱或短期扰动转债情绪，建议在成长科技板块优选电池、汽车/机器人/智能驾驶等板块相关个券 [2][20] - 宽基指数延续震荡（概率其次）：小盘风格占优，题材轮动加快，建议在热门赛道聚焦不赎回且业绩兑现度高的核心标的，关注商业航天、AIDC方向等板块 [2][20] - 权益市场转跌（概率较小）：资金回补防御板块，权益转跌初期转债全市场平价估值齐跌，之后高评级相对低价底仓品种率先企稳，推荐降仓应对，之后关注银行、电力、生猪养殖等防御板块 [2][20] 估值一览 - 截至2026/01/30，偏股型转债不同平价区间平均转股溢价率位于2010年以来/2021年以来较高分位值；偏债型转债中平价70元以下平均YTM位于较低分位值；全部转债平均隐含波动率及与正股长期实际波动率差额位于较高分位值 [21] 一级市场跟踪 - 上周无转债公告发行，联瑞转债、耐普转02上市，介绍了两只转债正股情况、发行规模、资金用途等 [28][29] - 截至1月30日公告，未来一周暂无转债公告发行和上市；上周新增交易所受理4家，股东大会通过4家，董事会预案3家，无新增交易所同意注册和上市委通过企业 [30][31] - 截至目前，待发可转债100只，合计规模1559.0亿，其中已被同意注册8只，规模合计61.6亿，无已获上市委通过企业 [31] - 列出了可转债发行进度，包含公司名称、发行规模、方案进度等信息 [32][33]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 对比2018 - 2022年和2023 - 2026年利率周期，债市都经历超2年牛市后快速调整，2020Q4 - 2021Q1利率震荡磨顶后下行，2026年与之有异同 [1][8] - 中期长端利率或类似2021年初震荡磨顶，短期顺畅下行有制约因素，建议关注5Y政金债、3 - 5Y普信债配置机会和利差压降机会 [2][24] 根据相关目录分别进行总结 2月债市前瞻：2026年较2021年有何异同 - 基本面：2021年信用周期走弱、地产见顶回落，2026年信用周期或温和下行、地产或仍处于磨底阶段 [1][8] - 财政政策与地方债供给：超常规政策退出后广义赤字率或边际放缓，2026年地方债供给前置发力、期限偏长 [12] - 货币政策与资金面：2021年与2026年宽货币总量政策预期均下降，2026年初流动性相对充裕、2021年初资金面偏紧 [18] - 权益市场与机构行为：权益市场火热资金流入股市，2026年债券需求支持力度或相对受限 [21] 1月债市复盘 债市走势复盘 - 第一周：10Y国债利率上行3bp至1.88%，受供给冲击及A股开门红影响，收益率先上后下 [26] - 第二周：10Y国债利率下行4bp至1.84%，在权益市场调整、政策博弈与资金面波动下，债市震荡修复 [29] - 第三周：10Y国债利率下行1bp至1.83%，央行呵护下资金压力可控，权益涨势趋缓，债市回暖 [29] - 第四周：10Y国债利率下行2bp至1.81%，临近月末消息面清淡，股债跷跷板效应强化，长短端走势分化 [30] 资金面 - 央行通过四大工具净投放9678亿元，月初资金价格抬升，月中一度趋紧后转松，月末再度抬升 [31] - 1月资金价格整体走高，3M同业存单发行利率区间震荡后月末上行，FR007 - 1Y互换利率先上后下、月末回升，3M国股行票据利率先上后下再回升 [33] 二级走势 - 1月收益率先上后下，除部分期限外，国债利率下行、期限利差走阔 [42] - 26年1月10Y国债新老券利差月内先走阔后走窄，10Y国开债新老券利差负值走窄，30Y国债次活跃券与活跃券利差月内先上后下 [44] 债市情绪 - 26年1月银行间杠杆率先上后下，30Y - 10Y国债利差继续走阔、债基久期月内先上后下 [50] - 26年1月30Y国债周度换手率月均值较25年12月小幅上升，10年国开债隐含税率26年1月较25年12月走阔 [50] 债券供给 - 26年1月利率债净融资额环比同比均上升，国债、地方政府债、政金债净融资额环比均增加 [54] - 26年1月国债发行规模环比下降、同比增加，地方政府债发行规模环比同比均增加，下周地方债发行规模较大 [57][59] - 26年1月同业存单净偿还额上升，月度发行利率下降 [60] 经济数据 - 1月制造业PMI景气重返收缩区间，非制造业PMI和综合制造业PMI均下降 [63] - 1月以来二手房成交有所恢复，工业生产边际走弱，基建与物价高频数据显示库存指标环比同比均升，原油、沥青价格边际明显上涨 [63][66] 海外债市 - 美联储宣布维持利率不变，美国12月PPI涨幅超预期，特朗普提名凯文·沃什出任美联储主席 [71][72] - 海外债市方面，德国债市上涨，日本、韩国债市下跌，中美10Y国债利差走阔 [72][75] 大类资产 - 沪深300指数1月小幅上涨，沪金大幅走强、南华原油指数走强，南华生猪指数走弱 [78] - 本月大类资产表现：沪金>原油>中证1000>沪铜>可转债>沪深300>螺纹钢>中债>中资美元债>美元>生猪 [3][78] 2月债市日历 - 2月包含流动性投放及到期、政府债供给、基本面数据公布、国内外重要关注事件等安排 [82]

行业发展趋势 - 中国城市发展正从大规模增量扩张阶段转向存量提质增效为主的阶段 这一转变将带来国土空间治理的深刻变革 [1] - 存量阶段的核心任务是将已建成的巨额城市存量资产转化为可交易的权益 以避免其成为压垮城市财政的债务 据估计 2025年中国城市不动产总价值约为450万亿元至500万亿元 [1] - 存量提质增效的具体要求是将存量资产的“估值”转变为真正可以被抵押 交易 转让的权益 并在权益市场上实现保值增值 [1] 存量资产盘活路径 - 第一步是资产普查 需查清城市每一寸土地和建筑的产权 按用途和使用分类 分析低效资产并寻找更高价值的利用方式 通过有价土地效益最大化间接为公共资产定价 [1] - 第二步是为资产寻找现金流 现金流能将异质非标资产的价值标准化 使其能在权益市场被比较 定价和交易 规划需要突破增量时代的政策技术屏障 以业主权益最大化原则制定新标准 [2] - 第三步是创造新的权益市场 为存量资产定价 这是地方政府摆脱债务陷阱和完成发展模式转型的关键 [3] 新权益市场构建 - 建立新权益市场需通过公允的定价系统降低估值成本 即依托国土空间规划汇总空间 交易和产权信息 通过算法为每项资产提供价格走廊并实时更新 [3] - 需利用现代技术降低交易成本 例如利用区块链技术和智能合约实现资产上链登记 利息支付等规则的自动化 将不动产实体资产分割为等值权益 减少中间环节并增加流动性 [3] 行业参与者角色重塑 - 未来的规划院角色将转变为空间的“投行” 为委托人寻找廉价 低估的资产 赋予其现金流并放入权益市场 [3] - 自然资源管理部门角色将类似证监会 负责登记所有交易 披露资金往来和产权转移情况 并监管违规操作以维护公开 透明 便捷 低成本的市场 [3] 行业转型要求 - 存量时代的规划转型是一场深刻变革 要求规划师不仅要会“画图” 更要懂“算账” [4] - 这不仅是规划行业的转型 更是中国新型城镇化必须跨越的一道槛儿 [4]