投资评级与估值 - 报告维持对蓝思科技“优于大市”的投资评级 [2] - 目标价设定为26.37港元，较当前股价17.95港元有约46.9%的潜在上涨空间 [2] - 估值基于2026年26倍市盈率，与之前一致，但目标价因汇率及A/H折价因素从36.5港元下调了28% [8] 核心观点与战略方向 - 公司全面拥抱AI趋势，战略方向明确为“AI智能终端+具身智能+AI服务器+商业航天” [3][14] - 公司作为智能终端全产业链平台型龙头企业，正顺应AI趋势积极布局，新兴业务成长空间明确 [8] - 实控人计划以不低于1亿元人民币增持公司A股股份，彰显长期成长信心 [3] 近期业绩与短期挑战 - 2025年全年实现营业收入744.1亿元，同比增长6.5%，归母净利润40.2亿元，同比增长10.9% [4][15] - 2026年第一季度营收141.4亿元，同比下降17%，归母净利润亏损1.5亿元，主要因智能手机及电脑业务收入减少及汇率波动产生的汇兑损失 [4][15] - 短期业绩受汇率波动影响，但2026年第一季度整体毛利率改善明显 [4][15] 分业务板块表现与展望 - **智能手机与电脑业务**：2025年收入611.8亿元，同比增长5.9%，毛利率16.0% [4] 公司积极供应折叠屏项目中的UTG玻璃、PET膜等关键部件，项目价值量高，份额领先，有望在下半年产品发布中显著受益 [4] - **智能汽车及座舱业务**：2025年收入64.6亿元，同比增长8.9% [5] 超薄夹胶玻璃年产35万套产线已投产，后续产能爬坡将继续为汽车业务贡献新增量 [5] - **智能头显与穿戴业务**：2025年收入39.8亿元，同比增长14.0%，毛利率达19.9% [5] 公司具备从材料、光学到整机组装的全栈式服务能力，作为核心AI端侧硬件未来成长空间极强 [5] - **其他智能终端**：2025年收入10.5亿元，同比下降25% [5] 新兴业务进展 - **具身智能业务**：2025年机器人整机进入规模化交付阶段，人形机器人和四足机器狗全年出货量过万台，相关公司实现营业收入超10亿元 [7] 新建成的永安园区完全达产后，将具备年产1万台/套工业机器人及50万台具身智能机器人的生产能力 [7] 公司已成功切入全球头部机器人客户供应链，并作为智元机器人战略合作伙伴，自2025年起为其提供整机制造及核心模组生产服务，累计交付订单规模达数千台 [7] - **AI服务器业务**：2025年全球服务器市场同比增长80%，达4441亿元，其中结构件、液冷模组等增长强势 [7] 公司积极布局，完成产业链切入后将形成“结构件+液冷系统+存储组件”的全链条产品矩阵，并积极扩充产能服务头部客户 [7] 盈利预测与财务指标 - 报告下调2026/2027/2028年归母净利润预测至51.2亿元、64.8亿元、76.5亿元（原2026-2027年预测为68.01亿元、83.62亿元） [8] - 预测2026年至2028年营业收入分别为866.09亿元、1041.74亿元、1203.29亿元，同比增长16.4%、20.3%、15.5% [10] - 预测2026年至2028年毛利率将持续改善，分别为15.1%、15.4%、15.1% [2][13] - 预测2026年至2028年净资产收益率（ROE）将持续提升，分别为10.0%、10.8%、10.8% [2][13] - 基于盈利预测，2026年至2028年对应的预测市盈率（P/E）分别为13倍、11倍、9倍 [2]

2026年第一季度财务表现 - 营业收入141.40亿元人民币，同比下滑17.13% [2] - 归母净利润亏损1.50亿元人民币，同比转负 [2] - 毛利率为14.55%，同比提升接近2个百分点 [3] 业绩下滑主要原因 - 消费电子客户需求下修，导致结构件、功能模组、整机组装等业务不同程度下滑 [2] - 部分客户机型迭代及设计变化产生影响 [2] - 汇率波动产生约5亿元人民币的负面影响（对比去年同期）[2][3] - 财务费用达2.5亿元人民币 [3] - 管理费用因新业务布局及人才储备而上升 [3] 业务进展与未来展望 - 折叠屏项目进展顺利，供应UTG玻璃、PET膜、玻璃盖板、3D玻璃支架等，预计下半年随客户新品发布开始放量 [5] - 汽车玻璃业务首条年产35万套产线已投产交付，后续3条产线建设中，建成后总产能达100-150万套/年 [5] - 机器人业务已切入全球头部客户供应链，实现核心模组订单批量落地，并为多家客户批量交付整机及模组 [6] - 商业航天业务持续供应地面接收器结构件模组，航天级UTG柔性玻璃正与客户联合研发验证 [6] - 公司处于新旧动能转化期，预计新增长点将在下半年及明年集中爆发 [4][6] 汇率影响与应对 - 汇率波动影响大，因公司海外客户占比高，美元收入金额大，且生产成本中美元计价材料占比不高 [3] - 公司通过外汇衍生品进行套保，但无法完全抵消极端波动影响 [5] - 随着汇率波动趋稳，预计二季度环比影响将减少 [5] 公司战略方向 - 2025-2026年为业务结构战略性优化关键窗口期，主动优化低盈利业务，布局高增长点 [6] - 目标通过3-5年时间实现业务、产品、收入结构的升维，AI智能终端和三大新增战略方向将贡献增长动能 [7]

报告投资评级 - 增持（下调）[2] 报告核心观点 - 蓝思科技2025年业绩符合预期 全年营收744.10亿元 同比增长6.46% 归母净利润40.18亿元 同比增长10.87%[7] - 2025年公司进行战略聚焦 主动收缩低效业务 优化产品结构 并确立AI智能终端、具身智能、AI服务器、商业航天四大战略方向[7] - 公司在折叠屏、航天玻璃、机器人等新业务领域取得进展 并完成港股IPO 迈入“A+H”双平台阶段[7] - 基于战略调整 报告下调了公司未来营收及盈利预测 但认为当前估值较可比公司有优势[7] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：营业总收入744.10亿元（+6.5%） 归母净利润40.18亿元（+10.9%） 扣非归母净利润38.35亿元（+16.71%）[6][7] - **2025年第四季度**：营业收入207.47亿元（-12.34%） 归母净利润11.75亿元（-6.23%）[7] - **盈利预测**：预测2026-2028年营业总收入分别为818.51亿元、900.36亿元、990.39亿元 对应增长率均为10.0%[6][7] - **盈利预测**：预测2026-2028年归母净利润分别为55.69亿元（+38.6%）、64.98亿元（+16.7%）、70.29亿元（+8.2%）[6][7] - **盈利能力**：预测2026-2028年毛利率稳定在16.0%-16.4%之间 ROE从2025年的7.3%提升至2028年的10.7%[6] - **估值**：基于预测 2026年对应市盈率（PE）为29倍[6][7] 业务板块分析 - **智能手机与电脑类业务**：2025年营收611.84亿元（+5.94%） 毛利率15.41%（同比上升0.30个百分点） 得益于产品结构优化及智能制造效率提升[7] - **智能汽车与座舱类业务**：2025年营收64.62亿元（+8.88%） 毛利率7.22%（同比下降2.95个百分点） 主要受市场需求增长影响[7] - **智能头显与智能穿戴类业务**：2025年营收39.78亿元（+14.04%） 毛利率19.91%（同比上升0.15百分点） AI眼镜业务实现突破增长[7] - **其他智能终端业务**：2025年营收10.51亿元（-25.34%） 毛利率16.84%（同比下降2.11个百分点） 主要因公司调整业务发展重心[7] 新业务与战略进展 - **折叠屏业务**：参与2026年高端折叠机项目 供应UTG玻璃、PET膜等多种高价值量部件 份额领先并已进入量产爬坡交付阶段[7] - **商业航天业务**：加速航天级玻璃客户送样 推进UTG在卫星柔性太阳翼封装领域的应用 该材料被视为主流选择[7] - **机器人业务**：已建立垂直整合制造平台 覆盖从核心零部件到整机组装 为多家头部客户批量交付整机及模组 组装出货规模居前列[7] - **资本运作**：2025年7月完成港股IPO 募集55亿港元 用于扩展产品组合、扩大海外布局及提升智能制造能力 进入“A+H”双平台新阶段[7] 市场数据与比较 - **当前股价**：30.13元（2026年4月10日收盘价）[2] - **估值比较**：报告指出 公司2026年预测市盈率29倍 较可比公司（立讯精密、领益智造、统联精密）平均市盈率低11%[7]

涉及的行业与公司 * **行业**：被动元件行业，具体为多层陶瓷电容器（MLCC）细分赛道[1] * **公司/厂商**：韩国三星机电（Samsung Electro-Mechanics）[1]、中国大陆渠道商[1]、日韩企业头部厂商[1]、国产厂商[1] 核心观点与论据 * **MLCC现货价格显著上涨**：继中国大陆渠道商MLCC现货价格上涨20%后，韩国三星机电的被动元件现货价格也再次上涨20%[1] * **行业高景气度得到交替验证**：中国大陆与海外（韩国）市场相继出现涨价，形成交替验证，表明行业景气度上行[1] * **需求端强劲且多元化**：下游AI服务器订单供不应求[1]，同时人形机器人、AI智能终端、智驾汽车、低空经济、商业航天卫星等多个新兴领域均处于蓬勃发展初期，对MLCC产生巨大需求[1] * **供给端面临约束**：日韩头部厂商虽保持90%以上的高产能利用率[1]，但面临稀土等关键原材料供应限制，扩产受限[1] * **订单外溢与国产替代机遇**：供给受限可能导致订单外溢，国产厂商将因此明显受益[1] * **涨价可能成为新常态**：国内与海外市场交替涨价可能成为行业新常态，为相关公司带来非常大的潜在业绩弹性[1] * **赛道前景被长期看好**：MLCC赛道因需求广泛且处于多个新兴行业爆发初期，被认为比存储芯片周期更大、持续性更久，相关公司有望迎来超级成长期[1] 其他重要内容 * **信息来源**：韩国KB证券于2月11日发布的消息[1] * **市场结构**：日韩企业是当前市场的头部厂商[1]

公司业务合作进展 - 公司在AI智能终端、商业卫星通信、智能汽车等业务领域均与北美科技客户有合作 [1] - 公司与北美科技客户的业务合作规模持续扩大 [1]

2025年度业绩预告核心数据 - 预计2025年归母净利润为3.6亿元至4.2亿元，同比增长57.23%至83.43% [4] - 预计2025年扣非净利润为3.13亿元至3.73亿元，同比增长59.14%至89.65% [4] - 预计2025年度营业收入约65亿元，同比增长约25% [16] 当前估值水平 - 以1月23日收盘价计算，公司市盈率（TTM）约为48.14倍至56.17倍 [4] - 市净率（LF）约5.09倍，市销率（TTM）约3.25倍 [4] 公司主营业务与战略 - 公司主要从事电磁屏蔽材料及器件、热管理材料及器件、基站天线及相关器件、防护功能器件、轻量化材料及器件、功能组件等的研发、设计、生产与销售 [14] - 公司致力成为ICT领域新材料及智能制造领先企业，能够为客户提供相关领域的整体解决方案 [14] - 公司围绕既定战略规划，持续深耕主营业务，坚持以客户需求为导向，通过技术创新与工艺优化强化内生增长 [15] 业绩增长驱动因素 - **消费电子领域**：市场需求回暖与技术升级，AI快速发展对算力基础设施的散热及电磁屏蔽提出更高需求，公司产品结构优化，市场份额及盈利能力稳步上升 [16] - **通信领域**：基站类业务稳定，交换机业务订单量持续提升，AI服务器液冷散热需求增长，与多个重要客户的合作有序推进，营业收入不断增长 [17] - **新能源领域**：已定点的项目及新产品订单持续释放，产品结构优化带动销售收入及盈利能力提升，新项目定点落地工作稳步进行 [17] - **新兴市场布局**：公司加大在前沿领域如AI智能终端、服务器液冷散热、具身智能、低空经济等新兴市场的渗透与研发投入，并取得阶段性成果 [15] - **具身智能领域**：聚焦人形机器人、智能穿戴等应用场景进行布局，可提供导热材料、风扇、液冷散热系统、灵巧手、关节模组及轻量化结构件等产品，部分产品已通过多个重要客户认证，处于送样、测试或小批量供货阶段 [16][17] - **储能领域**：液冷散热相关业务取得积极进展，营业收入实现稳定增长 [17] 影响净利润的其他因素 - 研发费用同比增加约9000万元，对净利润有一定影响 [17] - 因实施股权激励计划确认的股份支付费用同比增加约2900万元，对净利润有一定影响 [17] - 汇率波动导致汇兑损益同比减少净利润约2500万元 [17] - 预计非经常性损益对净利润的影响金额为4700万元，主要来自政府补助及合并同一控制下企业的影响 [18]

公司业务与产品 - 公司主要从事FPC、连接器及零组件、LED背光模组等精密电子零组件的研发、生产和销售 [1] - 公司的FPC产品凭借优异的弯折性能、信号传输稳定性及小型化设计，可满足具身机器人在复杂运动场景下的高可靠性需求 [1] 市场布局与增长领域 - 在机器人领域，公司近两年配合全球头部具身智能机器人头部客户开发多款FPC产品 [1] - 未来随着通用紧凑型人型机器人商业化加速，FPC需求或将高速增长 [1] - 在AI智能终端领域，公司FPC产品已应用于知名品牌全景相机，并批量出货 [1] 战略投资与业务强化 - 公司拟取得深圳冠鼎51%股权，以强化AI服务器液冷散热布局 [1]

公司业务与战略 - 公司通过投资者互动平台回应了关于智显机器人产品目标群体及功能的询问 [1] - 智显机器人业务由智谱、元客视界与公司三方共建 [1] - 该业务旨在通过“算法模型+硬件终端+感知交互”全链条协同，为AI智能终端提供从垂类模型训练到软硬件集成的全链条支持 [1] 产品应用与行业影响 - 公司通过技术融合推动LED智能体在教育、会议、文旅等场景实现“显示具身化”落地 [1] - 该业务布局旨在助力LED行业实现智能化升级 [1]

公司股价与市场表现 - 康耐特光学股价盘中一度上涨超过4%，截至发稿时上涨3.08%，报56.75港元，成交额为3919.90万港元 [1] 行业与产品动态 - 11月27日，首个搭载阿里巴巴千问助手的智能硬件“夸克AI眼镜”正式发布 [1] - 阿里巴巴集团副总裁表示，该产品让千问助手更充分地连接物理世界，并将向更多智能终端延展 [1] - 夸克AI眼镜搭载的千问助手已融合支付宝、高德地图、淘宝、飞猪、阿里商旅等阿里生态核心场景，初步具备在物理世界辅助用户的能力 [1] 公司业务进展 - 根据康耐特光学官方工作号信息，公司是夸克AI眼镜的独家镜片供应商 [1] - 此次合作标志着公司在国内市场拓展方面取得重要进展 [1] 财务与盈利前景 - 东方证券分析指出，夸克镜片零售价包含13%的增值税及自身利润 [1] - 分析认为阿里巴巴或未在镜片业务（尤其是1.74折射率产品）上设定过高溢价，因此配镜企业可能具备较好的盈利能力 [1]

投资者关系与股东回报 - 近三年分红总额为3.31亿元，近三年回购总金额为0.67亿元 [3][8] - 2025年完成2024年年度分红总额为2.61亿元 [3][8] - 第二期事业合伙人持股计划资金规模上限为1亿元，正稳步推进 [1][5][8] 员工激励与持股计划 - 第六期员工持股计划终止后推出第二期事业合伙人持股计划，资金上限1亿元 [1] - 股权激励股份来源为定向增发，合伙人持股计划通过二级市场购买 [4] - 股权激励业绩考核结合公司现状与战略规划，设定科学合理 [4] 经营与财务管理 - 第三季度净利润表现不佳，公司构建事前防控+事后多维追收的应收款项管理体系 [2] - 公司坚持汇率风险中性原则，开展外汇衍生品投资规避汇率风险 [2] - 公司严格遵守会计准则，合法合规编制会计报表 [2] 实控人减持与股价管理 - 实控人因个人资金需求减持股份，但前期减持计划未实施 [1][5] - 公司通过分红、回购及持股计划等措施维护投资者利益 [3][8] - 公司重视市场反馈，将长期可持续发展与股东利益结合 [1][8] AI与机器人业务布局 - 公司与智谱华章、元客视界合资设立智显机器人科技公司，布局AI智能终端 [5][6] - 三方协同构建算法模型+硬件终端+感知交互的一体化解决方案 [5][6] - 技术融合推动智能体在教育、会议、文旅等场景的显示具身化落地 [5][6]