文章核心观点 - A股市场整体盈利能力在三季度企稳反弹，沪深全A的ROE从去年三季度的6.74%微升至6.80%，同比增长0.75%，打破了连续下滑的趋势 [3] - 市场呈现显著的结构性分化，成长风格业绩提升明显，成为拉动整体盈利的重要力量，例如科创100 ROE同比大幅增长67.79%，300成长提升31.41% [3] - 企业盈利能力提升的主要驱动力是经营效率的改善（净利率改善和资产周转率企稳），而非杠杆率的提升 [22][23] 宽基指数表现 - 宽基指数整体企稳，成长板块表现更强，沪深全A的ROE小幅抬升0.06个百分点，意味着下降趋势被打断 [5][6] - 大盘指数中，上证50的ROE为8.43%，与去年同期基本持平；沪深300的ROE为8.01%，同比微降0.65%，但环比已开始企稳 [6] - 中小盘指数改善更为直观，中证500的ROE从5.43%显著提升至5.94%，同比增长9.54%；中证1000的ROE从4.53%提升至4.76%，增长5.03% [6] - 成长板块改善最为明显，创业板指ROE从9.73%大幅上升至10.93%，增幅12.30%；创业板50的ROE从11.20%提升至13.17%，增长17.53% [7] - 科创板内部分化明显，科创50的ROE从3.70%下降至3.39%，而科创100则从1.52%显著提升至2.54%，大幅增长67.79% [7] 风格策略指数表现 - 风格策略指数最显著的特征是成长风格大幅跑赢价值风格，300成长的ROE从10.61%大幅提升至13.94%，同比增长31.41% [9][10] - 红利类指数整体表现疲软，中证红利的ROE从7.14%下降至6.97%，同比下跌2.45%；红利指数从7.02%下降至6.67%，跌幅5.04% [10] - 在红利阵营中，深证红利脱颖而出，ROE从7.66%跃升至12.36%，涨幅高达61.26% [11] - 其他策略指数中，创成长的ROE从14.40%提升至16.16%，增长12.21%；500低波的ROE从5.29%提升至6.20%，增长17.03% [11][12] 行业指数表现 - TMT行业延续高景气度，科技龙头的ROE从8.04%提升至10.26%，增长27.59%；科技50的ROE从4.94%大幅上升至8.97%，涨幅高达81.69% [14][16] - TMT细分领域中，半导体指数ROE从3.81%提升至5.79%，增长52.06%；CS人工智能从5.28%提升至8.85%，增长67.56%；全指信息从5.06%提升至6.96%，增长37.75% [16] - 消费板块内部分化，800消费的ROE从17.18%下降至16.51%，小幅下跌3.87%；食品饮料的ROE从19.52%下降至17.91%，下降8.26%；中证白酒的ROE从22.61%下降至19.77%，跌幅达12.54% [17] - 家用电器表现相对稳健，ROE从12.66%微升至12.90%，增长1.92% [18] - 医药板块整体企稳，全指医药的ROE从8.43%微升至8.52%；细分领域中，中证生科的ROE从6.26%提升至6.85%，增长9.45%；CS创新药从5.96%提升至7.86%，增长31.86% [19] - 新能源板块出现底部改善迹象，光伏产业ROE从1.50%提升至1.75%，增长16.19%；中证新能从4.75%提升至5.65%，增长19.07%；新能源车从8.61%提升至10.11%，增长17.49% [19][20] 盈利质量与驱动因素 - 2025年三季度A股ROE的企稳反弹，主要驱动因素来自净利率的改善和资产周转率的企稳，资产负债率则小幅回落 [22] - 营收同比改善的主要集中在TMT、金融服务、中游制造等领域，而消费板块依然承压 [23] - 成长风格仍占主导，是本轮ROE反弹的主要动力；部分行业如国防军工、非银金融、传媒、有色金属、电力设备等，归母净利润同比增速不仅为正值，且较二季度进一步改善，其ROE提升可能具有持续性 [24]

行业与公司概览 * 纪要涉及的行业包括：电力行业（火电、水电、核电、新能源、新型储能）、建材行业、工程机械、海洋工程（FPSO、LNG）、石油天然气、银行、环保（垃圾焚烧、水务）、燃气、公路铁路、大宗品供应链等[1] * 纪要重点讨论的公司包括：中国石油、三一重工、中集集团、华新水泥、三路桥、兔宝宝、盛弘电气、瀚蓝环境、绿色动力、新奥能源、华润燃气、深圳国际、中国外运、皖通高速、香港地铁公司等[1][5][8][9][11][12][14][16][17] 市场风格与投资策略 * 10月份红利风格冲高回落，全月红利指数跑赢中证全指约3个百分点，主要驱动力是中美关系缓和带来的市场风险偏好修复，以及煤炭股行情[2] * 11月份投资策略建议成长和价值风格均衡配置，边际上更看好红利风格，因TMT板块仓位达历史新高相对拥挤，而价值风格行业配置处于历史低位适合左侧布局[3] * 险资红利策略配置应战略增持、战术灵活，优先考虑DPS稳定性而非单纯高股息率，筛选出A股57只（自由流通市值3.8万亿）、港股48只（自由流通市值3.8万亿）符合标准股票[4] * 险资未来欠配金额评估为0.8万亿至1.6万亿，每年配置需求3000亿至5000亿，2025年上半年已配置4000多亿，全年预计超6000亿[4] * 短期银行配置性价比提升，因三季度银行指数回调超15%，部分优质银行股息率达5%以上，中期政策环境对银行友好，息差降幅收窄有望企稳[19][20] 行业观点与公司推荐 建材行业 * 四季度推荐三路桥、兔宝宝、华新水泥和盛弘电气[5] * 三路桥三季度业绩大超预期，同比增长预计达11%，分红比例提升至60%[5] * 兔宝宝受益于投资收益及家装市场份额提升，今年预计业绩同比增长30%[5] * 华新水泥三季报业绩远超预期，并表后四季度继续超预期，分红比例预计进一步改善[5] * 盛弘电气受益于半导体相关投资，今年预计业绩同比增长百分之十几，具备估值提升潜力[5] 电力行业 * 电改政策利好调节性机组和新型储能，但可能导致电量电价明显下跌，对新能源、火电和核电产生负面影响，2026年整体电量电价降幅与2025年相当，区域分化显著[6] * 对火电竞争力有长期信心的投资者可持续持有相关股票，大水电板块受风格因素影响较大但基本面变化不显著[7] 工程机械板块 * 板块呈现两大逻辑：国内二手机挖掘机具备竞争力并开始出海；海外市场矿挖、大挖领域取得突破[14] * 首推三一重工，其次是徐工、中联重科与柳工，这些公司估值水平较低，性价比良好[14] 海洋工程板块 * 美元降息使高负债率行业如海洋工程迎来松绑机会，FPSO和LNG项目因美元利率下降而经营质量改善，之前悬而未决项目逐步落地[15] * 2026年FPSO行业量预计比2025年显著增加，中集集团PB约0.85倍，2025年开始盈利，2026年利润有望接近10亿元，更注重分红和回购，投资价值较高[16] 石油天然气 * 中国石油三季度业绩超预期，天然气业务显著增长占整体利润52%，四季度天然气利润预计占比可达60%以上，公司正发生巨大转变，股息率超过5%具有吸引力[17][18] 环保与燃气 * 垃圾焚烧领域推荐瀚蓝环境（A股）和绿色动力（港股），对北控、光大及粤海等龙头企业也维持看好，2025年固废表现明显高于水务，2026年不排除反转可能性[9] * 燃气板块推荐华润燃气和新奥能源，因北方气温偏冷将提振天然气需求，若12月股东大会审议通过私有化进程，新奥能源将有明确套利空间[8] 公路铁路与物流 * 公路货车景气度三季度略有回升至2.9%，10月份同比增加0.2%[11] * 高速公路皖通高速收购两条新高速路增厚盈利预计业绩增加14%，分红在港股6%[11] * 轨道交通推荐香港地铁公司，在海外降息背景下住宅交付高峰期盈利预计增加27%，股息率5%[11] * 长线看好深圳国际，未来三年接近100亿利润，股息在8%~9%；中国外运股息率稳定在6%[12] 其他板块 * 三大电器（推测为电力设备）未来新增装机保持积极判断，业绩高增长及订单稳健增长，但订单旺盛也意味着板块供给承压，需关注用电量需求拐点，预计在2027~2028年[10] * 大宗品供应链内部竞争依然激烈，维持中性偏乐观态度，需等待上游改善传导到供应链[13] * 机构持仓相对较少的股票如龙净环保、湖北能源、桂冠、深能等具有更大空间[8]

友邦保险（1299 HK）2025年三季度新业务业绩 - 2025年前三季度新业务价值431亿美元 同比+193% 其中第三季度单季同比+271% [5] - 新业务价值率579% 同比提升46个百分点 [5] - 年化新保费749亿美元 同比+109% 其中第三季度单季同比+153% [5] - 总加权保费收入3585亿美元 同比+142% 其中第三季度单季同比+156% [5] - “量价齐升”推动新业务价值增长提速 [5] 科达制造（600499 SH）2025年三季报 - 2025年1-9月营业收入1261亿元 同比+472% 归母净利润115亿元 同比+635% [6] - 2025年第三季度营业收入442亿元 同比+439% 归母净利润40亿元 同比+626% [6] - 产能释放推动业绩增长 第三季度现金流改善明显 [6] 三一重工（600031 SH）2025年三季报 - 2025年前三季度营收6574亿元 同比+136% 归母净利润714亿元 同比+466% [7] - 毛利率276% 同比上升07个百分点 净利率110% 同比上升24个百分点 [7] - 行业景气度复苏支撑公司业绩增长 港股上市彰显全球化发展决心 [7] 比亚迪电子（0285 HK）2025年第三季度业绩 - 2025年第三季度收入42680亿元 同比-20% 毛利润2946亿元 同比-200% [10] - 毛利率69% 同比下降16个百分点 净利润1407亿元 同比-90% [10] - 收入和毛利润下降主要由于产品结构变化 北美大客户、汽车、AI构筑26年三大成长引擎 [10] 好未来（TAL N）FY26Q2业绩 - FY26Q2收入861亿美元 同比+391% 归母净利润124亿美元 同比+1161% [11] - Non-GAAP归母净利润136亿美元 同比+827% [11] - 学习服务业务、学习设备收入同比增长 净利润率同比提升明显 [11] 五粮液（000858 SZ）2025年三季报 - 2025年前三季度总营收60945亿元 同比-1026% 归母净利润21511亿元 同比-1372% [12] - 2025年第三季度单季总营收8174亿元 同比-5266% 归母净利润2019亿元 同比-6562% [12] - 卸下包袱 大幅出清 [12] 华大智造（688114 SH）2025年三季报 - 2025年前三季度营业收入1869亿元 同比-001% 归母净利润-120亿元 同比减亏7420% [13] - 2025年第三季度营收755亿元 同比+1445% 归母净利润-016亿元 同比大幅减亏9031% [13] - 第三季度营收利润皆同比增长 降本增效提振净利 [13] 其他行业观点精粹 - 成长风格再度走强 红利风格或在波动方面占优 [14] - 信用债发行量环比减少 各行业信用利差涨跌互现 [14] - 可转债本周继续上涨 [14] - REITs二级市场价格整体波动 新增一只消费类REIT上市 [14] - 锂辉石价格连续2个月上涨 六氟磷酸锂价格创近2年新高 [14] - PTA行业召开反内卷座谈会 看好行业迎来景气反转 [14] - 公募基金医药持仓占比环比回落 后市有望震荡向上 [14]

投资风格分类 - 深度成长风格股票多见于科创板创业板新股 投资该风格的基金不多 科创100和创业板200指数与之接近 [4] - 成长风格股票已上市一段时间 保持较高收入盈利增速 估值常为四五十倍市盈率以上 波动风险高仅次于深度成长 [6] - 成长价值风格企业收入增速放缓但通过控本提利保持盈利 对应质量类指数及高ROE消费医药科技股 [8] - 深度价值风格企业收入盈利增长慢 分红稳定股息率高 对应红利价值低波动自由现金流等指数 [11] 风格代表指数与基金 - 创业板指和科创50为典型成长风格指数 中证A500也带成长风格特征 [6] - 科技主题如港股科技恒生科技整体属成长风格 [7] - 成长价值风格主动基金名称常带“成长价值”字样 多重仓消费医药等股票 [9][10] - 深度价值风格主动基金名称常带“价值”字样 [11] 风格表现与轮动 - 深度成长风格波动为几种风格中最大 [5] - 成长风格涨跌波动显著大于大盘 [7] - 成长价值风格基金在2019-2021年牛市表现强 但2021年估值达高估后普遍下跌较多 [10] - 深度价值风格基金在2022-2024年表现不错 [11] - A股存在明显风格轮动 2019-2021年成长风格强势 2022-2024年价值风格强势 2025年又变为成长风格强势 [12] - 四种风格长期回报无显著差距 可通过估值变化调整配置比例 [11][12]

"国家队"ETF持仓概况 - "国家队"持仓主体包括中央汇金投资、中央汇金资产及旗下2只专项资管计划 [1] - 基金三季报显示"国家队"对宽基ETF的持仓基本保持不变，仅对部分行业主题ETF进行了简单操作 [2] - "国家队"持有的ETF第三季度平均涨幅超过20%，单季规模增长超过2000亿元 [2] 中央汇金投资与资产持仓分析 - 截至2025上半年，"国家队"持有A股ETF占A股ETF总规模比例超过40% [3] - 截至6月30日，中央汇金投资出现在21只ETF的十大持有人名单中，其中15只ETF持有份额占比超20%，三季报显示其持仓未发生变化 [3] - 中央汇金资产位列15只ETF的前十大持有人，其中12只ETF持有份额占比超20%，三季报显示其持仓同样未变 [3] 专项资管计划操作分析 - 与中央汇金投资和资产不同，旗下2只专项资管计划主要投资行业主题ETF且调仓频率较高 [4] - 专项资管计划在三季度减持了国泰中证800汽车与零部件ETF80万份，并清仓了华夏恒生中国内地企业高股息率ETF [4] - 截至6月30日，2只专项资管计划持有ETF规模约为100亿元，远小于中央汇金投资和资产的规模，分别出现在18只和10只ETF的十大持有人名单中 [4] - 上半年专项资管计划增持了鹏华中证酒ETF、易方达中证海外互联ETF等产品，减持了富国中证旅游主题ETF等产品 [5] 三季度业绩表现与规模增长 - 截至三季度末，"国家队"持有数十只ETF的规模达到1.55万亿元，较二季度末增加超2000亿元 [7] - 重仓宽基ETF对浮盈贡献显著，华泰柏瑞沪深300ETF浮盈超550亿元，易方达沪深300ETF浮盈超400亿元，华夏沪深300ETF浮盈超300亿元 [7] - 行业主题ETF表现突出，华夏中证5G通信主题ETF单季度涨幅超过80%，华宝中证电子50ETF等多只产品涨幅均超50% [7] 市场环境与驱动因素 - 三季度A股重要宽基指数大幅上涨是"国家队"浮盈的主要原因 [8] - 国内流动性宽裕、美联储降息预期、政策支持、交易活跃及资金流入共同推动市场向好 [8] - 中美贸易会谈落地降低不确定性，国内"反内卷"政策出台抬升通胀预期，内外因素带动市场风险偏好上行 [8]

核心观点 - 2025年三季度公募基金市场呈现“板块转向双创，风格偏向成长”的显著特征，整体股票仓位处于历史高位，资产配置从主板与港股向创业板和科创板转移，行业配置上明显从消费与金融风格转向成长风格 [2][4] - ETF市场发展势头强劲，其新发行数量与份额的增速（31.46%和209.62%）远超公募基金整体（27.20%和30.27%），成为市场重要亮点 [3][17] - 债券型基金久期普遍下降，FOF基金规模在连续下降后于2025年逆势上升，当季增长278.17亿元 [6][7] 公募基金市场概况 - 截至2025年三季度末，市场共存续12900只公募基金，总规模达33.72万亿元，较2024年底增加1.42万亿元，三季度单季规模增长4.40% [14] - 规模构成上以货币型基金（42.21%）、债券型基金（32.36%）和股票型基金（12.67%）为主；2025年三季度新发行公募基金477只，总发行份额3652.49亿份，其中股票型基金在数量（56.18%）和份额（40.73%）上均占主导 [14][15] - 机构投资者与个人投资者持有净值分别为16.51万亿元和17.71万亿元，占比分别为48.25%和51.75%，个人投资者持有比例自2017年下半年以来持续略高于机构投资者 [19] 股票型基金 - 偏股混合型、灵活配置型、普通股票型基金的股票仓位中位数分别处于2018年以来的100%、100%、100%分位，均处于历史极高位置 [4][25] - 板块配置发生显著转向：创业板配置比例增加最多，上升3.52个百分点至16.63%；科创板配置比例上升1.99个百分点至13.39%；主板配置比例下降4.94个百分点至56.28% [4][36][37][38] - 行业配置上，主动调仓比例上升较多的行业为电子（+1.96%）、通信（+1.67%）和商贸零售（+1.21%）；下降较多的行业为银行（-1.36%）、汽车（-1.05%）和家用电器（-0.93%） [5][45][48] - 风格配置明显转向成长风格，其主动调仓比例增加7.44个百分点，而消费与金融风格的主动调仓比例分别下降3.13和2.09个百分点 [49][52] - 个股层面，主动加仓前3的个股为工业富联（+294.34亿元）、阿里巴巴-W（+168.48亿元）和中际旭创（+110.16亿元）；主动减仓前3的个股为胜宏科技（-145.91亿元）、美的集团（-93.28亿元）和小米集团-W（-90.25亿元） [5][64][66] 债券型基金 - 截至2025年三季度末，债券型基金共3936只，总规模10.74万亿元，较上一季度减少1695.34亿元 [67] - 除债券型FOF基金久期小幅上升0.04年至0.33年外，其他各类债券型基金久期均下降，其中混合一级债、混合二级债、中长期纯债型基金久期下降较为明显，分别下降1.28年、0.81年和0.86年 [6][68][71] - 债券型基金重仓债券主要为政策性银行债，持仓市值最高的债券为“16农发05”，总持仓市值达772.63亿元 [68][72] FOF基金 - 2025年FOF基金规模逆势上升，三季度总规模增长278.17亿元，扭转了2022年至2024年的下降趋势 [7][72] - 2025年三季度发行的19只FOF基金中，18只为混合型FOF，摩根盈元稳健三个月持有A发行份额最多，为11.99亿份 [73][76] - FOF重仓基金中，前五只均为ETF，大部分为债券型基金，总持仓市值最高的基金为海富通中证短融ETF，达32.90亿元 [7][76][77]

文章核心观点 - 主动权益基金在经历三年跑输沪深300后，于2025年出现显著超额收益，万得偏股基金指数收益率达32.39%，同期沪深300指数收益率为14.68% [1] - 在具有成长结构性机会的市场环境中（如2010、2015、2019-2021年及2025年），主动权益基金大幅跑赢沪深300指数 [1] - 南方基金旗下三只均衡型产品（南方智信混合、南方智弘混合、南方港股通优势企业混合）凭借其均衡性、控回撤能力和牛市跟涨特性，适合无择时能力的投资者进行省心配置 [2][27] 基金经理张延闽及其管理的南方智信混合 - 南方智信混合A成立2年30天实现54.80%回报率，跑赢业绩基准30.87%，最大回撤为-13.26%，优于同期偏股混合基金指数的-20.47% [5] - 2025年该产品收益率达43.81%，显著超越其基准的14.57% [6] - 投资框架注重资产胜率与赔率评估，不聚焦单一风格，组合呈现左侧逆向特点，并在不同时期进行风格转换（如2024年一季度末为小盘成长+小盘价值均衡，2024年三季度末转向小盘成长，2025年一季度末转向大盘成长） [7] - 组合构建具有3:3:3特点，即持仓股票三分之一战胜市场、三分之一跟随市场、三分之一不显著落后市场 [9] - 行业配置分散，单一行业不超过30%，能力圈覆盖汽车、医药生物、计算机、电力设备等多个行业 [9] - 以长期绝对收益为目标，通过每日扎实的组合管理追求持续回报 [10] 基金经理金岚枫及其管理的南方智弘混合 - 南方智弘混合A成立于2024年8月2日，运作1年85天取得48.25%回报，跑赢业绩基准20.29% [12] - 2025年产品收益率达31.08%，超越基准的15.46% [13] - 产品成立后快速建仓权益资产，并在市场快速拉升阶段跟涨，于2025年10月8日市场高点大幅减仓，有效控制回撤，成立以来最大回撤-15.64%，低于同类产品的-17.59% [14] - 投资框架以周期分析为底色，具备Beta择时能力，根据短中长周期视角调整仓位与行业配置 [15] - 偏好挖掘“不拥挤”的投资机会，组合聚焦于机器人、AI应用、半导体、新材料等成长领域，选股注重研发能力与产品力 [15][16] - 组合分为三个层次：行业供需周期龙头（仓位10-30%）、成长性行业小市值黑马（仓位30-50%）、交易型Beta资产（仓位10-30%），实现收益来源多元化 [16][17] 基金经理骆帅及其管理的南方港股通优势企业混合 - 南方港股通优势企业A成立超4年实现28.87%总回报，跑赢基准18个百分点，过去2年收益率77.58%，显著高于基准的41.17% [19][20] - 2025年产品收益率达56.45%，远超基准的22.17% [21] - 投资风格为高质量均衡，行业与公司分散，偏好估值合理的优质白马股，熊市控回撤能力突出，牛市能跟上市场表现 [22] - 近年来拓展能力圈至科技与新消费，增加短期个股择时，利用A股高波动优化组合 [23] - 在港股市场底部增强组合锐度，例如2024年三季度重仓某潮玩盲盒龙头，持有四个季度涨幅近10倍 [23] - 经历2015年与2021年两轮逆风期考验，持续迭代投资框架，提升策略多样性 [24] 产品比较与适用性分析 - 三只产品均呈现均衡特性，风格稳定，超额收益可持续，波动低于同类产品，适合普通投资者长期配置 [27] - 产品优势在于降低最大回撤（帮助投资者长期持有）和提升不同市场环境适应性（解决投资者赚钱难题） [27] - 三位基金经理均属均衡派，擅长回撤控制，经历多轮牛熊考验，投资框架成熟可靠 [27]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 价值风格长周期表现领先成长风格和市场整体，收益风险性价比高，但价值风格基金产品稀缺 [2][6][11] - 中欧基金蓝小康坚守价值风格，投资框架为在安全前提下寻求投资效率最大化，其代表产品中欧红利优享业绩和收益风险比领先 [17][19][24] - 中欧红利优享聚焦价值赛道、适时轮动，选股是超额收益主要来源，蓝小康在个股选择、隐形交易、行业轮动、顺逆境投资等方面能力突出 [58][59] 根据相关目录分别进行总结 价值风格基金产品投资价值概述 - 价值投资以企业内在价值为核心，强调安全边际与长期复利，偏好金融、能源等行业公司，采用该理念的基金为价值风格基金 [5] - 价值风格长周期表现领先成长和市场整体，回报稳定、胜率高，风险端表现也更强，收益风险性价比显著领先 [6][8][11] - 长期采用价值风格的基金产品稀缺，仅11位主动权益基金经理的产品符合定义，原因包括基金经理主观原因、基金规模压力和基金管理公司考核体系 [14][15][16] 中欧基金蓝小康——价值投资坚守者，确定性收益中寻求投资效率最大化 - 蓝小康有多年研究与管理经验，在管4只产品规模248.09亿元，基金经理指数历史表现战胜沪深300 [17] - 蓝小康构建系统化投资框架，灵活运用多种策略，在确保稳健收益同时寻找投资效率最高点 [19] - 蓝小康代表产品中欧红利优享自2018年4月由其管理，任职回报达169.82%，大幅超越业绩比较基准 [20] 中欧红利优享产品特征分析 - 产品目标是控制风险前提下，通过资产配置获超越基准收益，管理费率1.20%，托管费率0.20% [23] - 业绩表现上，累计收益领先基准，相对和绝对表现季度胜率高，在同类和长期价值产品中业绩领先，收益风险性价比突出 [24][25][30] - 行业分布上，长期布局价值赛道，适时轮动，轮动操作带来显著超额收益 [34][38] - 持仓特征上，个股适度集中，换手率淡化，聚焦中大市值股票，适时配置港股 [43][45] - 收益拆分上，选股是超额收益主要来源，交易也能贡献部分收益，绝对收益来源广泛，周期板块贡献多，2025年以来金融地产有明显相对收益 [48][53] - 产品特征总结为聚焦价值赛道、适时轮动，收益风险比突出，选股是超额收益主要来源 [58] 基金经理能力圈 - 行业适度分散，个股适度集中 [59] - 个股选择能力较强，大部分报告期选股收益中枢水平以上，处于同类前20% [59] - 隐形交易能力出色，少量交易操作带来超额收益，约在同类前10% [59] - 行业轮动能力稳定，轮动操作贡献正向超额收益，约处于同类前15% [60] - 顺逆境投资能力良好，能把握市场上行机会，下行防守能力也较好 [60]

基金经理王明旭业绩表现 - 基金经理王明旭年内收益率为-12.69%，在1522名同类基金经理中排名倒数第一 [1] - 其独立管理的7只权益类产品中有6只年内跌幅达两位数，表现最差的产品下跌17.4%，而同期沪深300指数上涨 [2] - 与段涛共管的广发盛锦混合A年内取得18.29%的正收益，形成鲜明对比 [3] 投资组合与策略分析 - 投资组合高度集中，重仓股在银行、家电、传统价值股等领域高度重合，如江苏银行、美的、TCL等 [2] - 多数产品成立于2020-2021年市场高位，持仓风格偏价值，与2025年市场偏向成长和科技板块的风格错配 [3] - 二季度操作减持地产与券商，加仓银行、计算机和家电，但市场三季度对这些板块的回调导致策略失效 [4] 具体产品业绩数据 - 广发价值优势混合年内回报为-17.40%，在4478只同类产品中排名4478 [7][9] - 广发内需增长混合A年内回报为-16.42%，在2302只同类产品中排名2301 [7] - 广发价值优选混合A年内回报为-15.36%，广发睿铭两年持有期混合A年内回报为-14.09% [7] 管理规模与市场反应 - 王明旭管理规模从2021年峰值300多亿降至目前一百多亿，反映出市场信心流失 [6] - 投资者不满情绪加剧，源于长期业绩跟踪不佳与预期落差 [4] 未来关注点与结论 - 关键观察信号包括三季报仓位是否实质性调整，以及基金公司是否会引入更明确的风险控制机制 [8] - 业绩问题被归结为风格判断失误、仓位集中和调整不及时的综合体现，而非单纯运气问题 [10]

根据研报内容，以下是关于量化模型和因子的总结： 量化因子与构建方式 Barra风格因子 1. **因子名称**：Beta[15] * **因子构建思路**：衡量股票相对于市场的系统性风险[15] * **因子具体构建过程**：使用历史数据计算股票的历史Beta值[15] 2. **因子名称**：市值[15] * **因子构建思路**：反映公司规模大小[15] * **因子具体构建过程**：对公司的总市值取自然对数[15] $$因子值 = \ln(总市值)$$ 3. **因子名称**：动量[15] * **因子构建思路**：捕捉股票价格的趋势效应[15] * **因子具体构建过程**：计算股票历史超额收益率序列的均值[15] 4. **因子名称**：波动[15] * **因子构建思路**：衡量股票价格的历史波动程度[15] * **因子具体构建过程**：通过加权组合三种不同的波动率指标来构建[15] $$因子值 = 0.74 \times 历史超额收益率序列波动率 + 0.16 \times 累积超额收益率离差 + 0.1 \times 历史残差收益率序列波动率$$ 5. **因子名称**：非线性市值[15] * **因子构建思路**：捕捉市值因子的非线性效应[15] * **因子具体构建过程**：对市值风格因子进行三次方运算[15] $$因子值 = (市值因子)^3$$ 6. **因子名称**：估值[15] * **因子构建思路**：衡量股票的估值水平[15] * **因子具体构建过程**：使用市净率的倒数作为估值因子[15] $$因子值 = \frac{1}{市净率}$$ 7. **因子名称**：流动性[15] * **因子构建思路**：反映股票的换手活跃度，即交易流动性[15] * **因子具体构建过程**：通过加权不同时间窗口的换手率来构建[15] $$因子值 = 0.35 \times 月换手率 + 0.35 \times 季换手率 + 0.3 \times 年换手率$$ 8. **因子名称**：盈利[15] * **因子构建思路**：衡量公司的盈利能力[15] * **因子具体构建过程**：综合多种盈利相关指标进行加权计算[15] $$因子值 = 0.68 \times 分析师预测盈利价格比 + 0.21 \times 市现率倒数 + 0.11 \times 市盈率TTM倒数$$ 9. **因子名称**：成长[15] * **因子构建思路**：评估公司的成长性[15] * **因子具体构建过程**：综合多种增长类指标进行加权计算[15] $$因子值 = 0.18 \times 分析师预测长期盈利增长率 + 0.11 \times 分析师预测短期利率增长率 + 0.24 \times 盈利增长率 + 0.47 \times 营业收入增长率$$ 10. **因子名称**：杠杆[15] * **因子构建思路**：衡量公司的财务杠杆水平[15] * **因子具体构建过程**：综合多种杠杆率指标进行加权计算[15] $$因子值 = 0.38 \times 市场杠杆率 + 0.35 \times 账面杠杆 + 0.27 \times 资产负债率$$ 技术类因子 1. **因子名称**：120日波动[21][24][27][31] * **因子构建思路**：衡量股票基于120日历史数据的波动率，通常作为反向因子[21][24][27][31] * **因子具体构建过程**：计算过去120个交易日的价格波动率[21][24][27][31] 2. **因子名称**：60日波动[21][24][27][31] * **因子构建思路**：衡量股票基于60日历史数据的波动率，通常作为反向因子[21][24][27][31] * **因子具体构建过程**：计算过去60个交易日的价格波动率[21][24][27][31] 3. **因子名称**：20日波动[21][24][27][31] * **因子构建思路**：衡量股票基于20日历史数据的波动率，通常作为反向因子[21][24][27][31] * **因子具体构建过程**：计算过去20个交易日的价格波动率[21][24][27][31] 4. **因子名称**：20日动量[21][24][27][31] * **因子构建思路**：捕捉股票基于20日历史数据的价格趋势，在不同股池中方向不同（全市场、中证1000为反向；沪深300、中证500为正向）[21][24][27][31] * **因子具体构建过程**：计算过去20个交易日的价格动量[21][24][27][31] 5. **因子名称**：60日动量[21][24][27][31] * **因子构建思路**：捕捉股票基于60日历史数据的价格趋势，通常作为反向因子[21][24][27][31] * **因子具体构建过程**：计算过去60个交易日的价格动量[21][24][27][31] 6. **因子名称**：120日动量[21][24][27][31] * **因子构建思路**：捕捉股票基于120日历史数据的价格趋势，在不同股池中方向不同（全市场为反向；沪深300、中证500为正向）[21][24][27][31] * **因子具体构建过程**：计算过去120个交易日的价格动量[21][24][27][31] 7. **因子名称**：中位数离差[21][24][27][31] * **因子构建思路**：衡量股票价格相对于市场中位数的偏离程度，通常作为反向因子[21][24][27][31] * **因子具体构建过程**：计算股票价格与市场整体价格中位数的偏离度[21][24][27][31] 基本面因子（列举自不同股池） 1. **因子名称**：ROC增长[23] * **因子构建思路**：衡量公司的资本回报率增长情况，作为正向因子[23] * **因子具体构建过程**：计算资本回报率（ROC）的增长指标[23] 2. **因子名称**：市销率[23] * **因子构建思路**：衡量股票的估值水平，作为反向因子[23] * **因子具体构建过程**：使用市销率指标[23] 3. **因子名称**：ROA超预期增长[23] * **因子构建思路**：衡量公司总资产回报率（ROA）的超预期增长情况，作为正向因子[23] * **因子具体构建过程**：计算ROA的超预期增长指标[23] 4. **因子名称**：营业利润超预期增长[23] * **因子构建思路**：衡量公司营业利润的超预期增长情况，作为正向因子[23] * **因子具体构建过程**：计算营业利润的超预期增长指标[23] 5. **因子名称**：ROC[23] * **因子构建思路**：衡量公司的资本回报率水平，作为反向因子[23] * **因子具体构建过程**：计算资本回报率（ROC）指标[23] 6. **因子名称**：营业周转率[23] * **因子构建思路**：衡量公司的营运效率，作为反向因子[23] * **因子具体构建过程**：计算营业周转率指标[23] 7. **因子名称**：ROC超预期增长[23] * **因子构建思路**：衡量公司资本回报率（ROC）的超预期增长情况，作为正向因子[23] * **因子具体构建过程**：计算ROC的超预期增长指标[23] 8. **因子名称**：市盈率[23] * **因子构建思路**：衡量股票的估值水平，作为反向因子[23] * **因子具体构建过程**：使用市盈率指标[23] 9. **因子名称**：ROA增长[23] * **因子构建思路**：衡量公司总资产回报率（ROA）的增长情况，作为正向因子[23] * **因子具体构建过程**：计算ROA的增长指标[23] 10. **因子名称**：营业利润增长[23] * **因子构建思路**：衡量公司营业利润的增长情况，作为正向因子[23] * **因子具体构建过程**：计算营业利润的增长指标[23] 11. **因子名称**：净利润超预期增长[23] * **因子构建思路**：衡量公司净利润的超预期增长情况，作为正向因子[23] * **因子具体构建过程**：计算净利润的超预期增长指标[23] 12. **因子名称**：ROA[23] * **因子构建思路**：衡量公司的总资产回报率水平，作为反向因子[23] * **因子具体构建过程**：计算总资产回报率（ROA）指标[23] 13. **因子名称**：营业利润率[23] * **因子构建思路**：衡量公司的盈利能力，作为反向因子[23] * **因子具体构建过程**：计算营业利润率指标[23] GRU模型因子 1. **因子名称**：GRU因子（barra1d模型）[4][20][22][25][26][28][29] * **因子构建思路**：使用GRU神经网络模型，结合Barra风格因子及短期（1天）市场数据构建的合成因子[4][20][22][25][26][28][29] * **因子具体构建过程**：报告未详细描述GRU模型的具体网络结构、输入特征和训练过程，但指出其基于Barra因子和日频数据（1d）[4][20][22][25][26][28][29] 2. **因子名称**：GRU因子（barra5d模型）[4][8][20][22][25][26][28][29][33] * **因子构建思路**：使用GRU神经网络模型，结合Barra风格因子及稍长周期（5天）市场数据构建的合成因子[4][8][20][22][25][26][28][29][33] * **因子具体构建过程**：报告未详细描述GRU模型的具体网络结构、输入特征和训练过程，但指出其基于Barra因子和5天数据（5d）[4][8][20][22][25][26][28][29][33] 3. **因子名称**：GRU因子（open1d模型）[4][20][22][25][26][28][29][34] * **因子构建思路**：使用GRU神经网络模型，结合开盘价等短期（1天）市场数据构建的合成因子[4][20][22][25][26][28][29][34] * **因子具体构建过程**：报告未详细描述GRU模型的具体网络结构、输入特征和训练过程，但指出其基于开盘价（open）和日频数据（1d）[4][20][22][25][26][28][29][34] 4. **因子名称**：GRU因子（close1d模型）[4][20][22][25][26][28][29][34] * **因子构建思路**：使用GRU神经网络模型，结合收盘价等短期（1天）市场数据构建的合成因子[4][20][22][25][26][28][29][34] * **因子具体构建过程**：报告未详细描述GRU模型的具体网络结构、输入特征和训练过程，但指出其基于收盘价（close）和日频数据（1d）[4][20][22][25][26][28][29][34] 多因子组合 1. **模型/因子名称**：多因子组合[8][33][34] * **模型/因子构建思路**：将多个因子进行组合，构建综合选股模型[8][33][34] * **模型/因子具体构建过程**：报告未详细说明具体包含哪些因子以及组合权重确定方法[8][33][34] 因子的回测效果 Barra风格因子多空收益表现（全市场股池）[17] | 因子名称 | 最近一周 | 最近一月 | 最近半年 | 今年以来 | 三年年化 | 五年年化 | | :--- | :--- | :--- | :--- | :--- | :--- | :--- | | 市值 | -3.55% | -5.76% | -15.19% | -39.59% | -41.82% | -34.39% | | 非线性市值 | 3.47% | -6.71% | -15.01% | -34.67% | -39.36% | -30.87% | | 估值 | 2.62% | 5.07% | 3.99% | 6.18% | 14.66% | 15.43% | | 盈利 | 1.99% | 2.35% | -10.59% | 14.48% | 4.57% | 1.20% | | 杠杆 | -1.04% | 3.55% | -7.04% | 17.65% | 8.42% | 2.62% | | 波动 | 1.03% | 4.94% | -11.49% | 5.13% | 8.33% | -11.03% | | 成长 | 0.08% | 0.53% | 2.20% | 0.89% | 19.14% | 4.10% | | 动量 | 1.01% | -5.58% | -17.92% | 11.71% | 17.92% | 15.59% | | 流动性 | 2.40% | -7.26% | -4.57% | 8.50% | -19.41% | -25.17% | | beta | 4.58% | -6.52% | 13.16% | 30.92% | 12.22% | 10.49% | 技术类因子多空收益表现（全市场股池）[21] | 因子名称 | 最近一周 | 最近一月 | 最近半年 | 今年以来 | 三年年化 | 五年年化 | | :--- | :--- | :--- | :--- | :--- | :--- | :--- | | 120日波动 | 0.47% | -5.55% | -2.67% | 14.03% | -4.62% | 9.26% | | 60日波动 | 1.02% | -5.14% | 0.02% | 9.74% | -8.22% | -11.84% | | 20日动量 | 1.22% | -4.96% | -1.05% | -11.47% | -12.50% | -12.68% | | 60日动量 | 1.30% | -5.34% | -6.33% | -6.59% | -13.41% | -15.85% | | 20日波动 | 1.32% | -6.19% | 2.22% | 10.11% | -6.85% | -11.77% | | 中位数离差 | 1.64% | -5.89% | -5.51% | 5.44% | -13.85% | -14.17% | | 120日动量 | 1.81% | -2.83% | -11.64% | 3.84% | -15.76% | -13.79% | 多头组合近期超额收益（相对中证1000指数）[34] | 策略/因子名称 | 近一周 | 近一月 | 近三月 | 近六月 | 今年以来 | | :--- | :--- | :--- | :--- | :--- | :--- | | open1d (GRU) | -0.02% | 1.65% | -1.43% | 1.74% | 6.16% | | close1d (GRU) | -0.07% | 2.18% | -3.97% | 0.79% | 2.92% | | barra1d (GRU) | -0.08% | -0.18% | 1.90% | 2.76% | 5.37% | | barra5d (GRU) | 0.27% | 3.14% | -2.73% | 1.68% | 5.91% | | 多因子组合 | 0.04% | 3.19% | -1.74% | -0.47% | 1.71% |