智通财经APP获悉，东吴证券发布研报称，自11月14日A股开启调整以来，沪指累计下跌4.8%，结构性 调整力度甚于指数，前期涨幅居前的板块回调幅度更为突出，该行认为本轮调整是外围因素与内生压力 共同作用的结果。展望后续，考虑到本轮指数回撤幅度在历年牛市同期中已处于中等偏上水平，近期连 续调整后继续下行的空间相对有限。该行倾向于判断11月之后市场调整会结束，并迎来春季行情的提前 布局窗口。在具体板块配置上，若12月市场开启春季行情，资金主线有望向AI应用等方向切换。 核心观点如下： 自11月14日A股开启调整以来，沪指累计下跌4.8%，结构性调整力度甚于指数，前期涨幅居前的板块回 调幅度更为突出：Q1-3涨幅超50%的科创50、创业板指，以及有色金属、电子等行业指数，跌幅均超 8%。我们认为本轮调整是外围因素与内生压力共同作用的结果： 一是，全球流动性紧缩之下，A股难以"独善其身" 近期多重因素轮番作用，全球流动性呈现紧缩态势。此前阶段，紧缩格局主要受美国联邦政府停摆影 响，TGA账户"只进不出"大量吸收市场流动性，对美国本土冲击更为直接，亦推动美股率先见顶回落。 随着美政府重新开门，这一流动性压力已明显缓和， ...

AI军备竞赛与市场反应 - 美股科技七巨头正进行激烈的AI军备竞赛，掀起空前的资本支出热潮以建设AI基础设施[1] - AI泡沫担忧升温导致近期美股科技板块遭到大幅抛售，投资者担心巨大的AI资本支出能否带来相应回报[2] - 以科技股为主的纳斯达克综合指数自11月初以来已下跌6.1%[5] Alphabet与苹果的逆势表现 - Alphabet和苹果是科技七巨头中仅有的过去三周股价实现上涨的公司，本月以来分别上涨6.6%和0.4%[3][4][5] - 谷歌人工智能产品Gemini热度持续攀升，尤其是近期推出的Gemini 3和Nano Banana Pro[5] - 谷歌已将2025年AI支出预期从7月份的850亿美元上调至910亿至930亿美元[6] - 苹果保守的资本支出被证明是对冲AI过度支出担忧的有效手段[5] 公司的差异化AI战略 - 苹果展现出极强的资本纪律性，主要通过在其用户群中推广第三方技术来推进AI战略[6] - 苹果已与OpenAI合作整合ChatGPT，并据传在洽谈将Gemini整合到其产品中[6] - 谷歌多元化的业务板块为其AI技术的推广和商业化提供了优势[7] - 谷歌驱散了投资者对AI将扼杀其搜索业务的担忧，并将Gemini转变为ChatGPT的有力竞争对手[7] 潜在的市场赢家与输家 - 若AI泡沫破裂，Alphabet和苹果不仅有能力挺过危机，甚至可能实现逆势增长[5][8] - AI泡沫的破裂将淘汰较小的参与者，引发行业大范围支出收缩[8] - 谷歌将受益于消除ChatGPT在搜索领域的潜在竞争以及支出需求降低[9] - 若AI热潮退去，英伟达等硬件供应商的订单将大幅减少[11] - 半导体、存储芯片及其它AI设施投资历来具有周期性，风险相对更高[12] 行业对比与风险案例 - Meta在宣布加速AI投资计划后，股价本月下跌8.3%，投资者担忧其资本支出缺乏理性且没有明确的AI战略[7] - OpenAI已达成价值超1.4万亿美元的AI基础设施协议，但2025年营收有望突破200亿美元仍只是巨额资本支出的冰山一角[7] - 若OpenAI无法盈利且部分大型AI支出计划未能落地，超大规模企业将处于有利地位[8]

本轮行情底层驱动逻辑 - 行情核心驱动力是投资者风险偏好的系统性提升，而非企业盈利增长或流动性宽松[3][6] - 风险偏好提升源于三大关键因素：中美关系阶段性缓和注入确定性溢价、9.3阅兵等事件彰显大国地位提供信心锚、DeepSeek技术突破与科技巨头加码资本开支推动中国科技资产系统性重估[6][7] - 即便A股上市公司整体盈利增速仍处下行通道，市场估值中枢在风险偏好推动下持续抬升，形成盈利与估值背离[3] 资金行为特征分析 - 长线资金作为“压舱石”持续流入，四大沪深300ETF自2024年初以来累计净流入接近5800亿元，在市场调整时不离场、上涨时不追高[8][9] - 机构与散户入场节奏相对克制，万得全A市场成交额从4月日均1.2万亿提高至11月日均2.1万亿左右，机构更多分阶段小步快走加仓而非快速大幅抬升仓位[9] - 散户定价权在起始阶段超过机构，2025年7月后散户净流入率与指数同步，即便机构净流入率明显回落指数也未大幅下跌[11][15][17] ETF市场结构变化 - 股票型ETF总规模截至9月底已升至约3.7万亿元，占全A总市值和自由流通市值比重比年初提高，但未出现放量式扩张[21][23] - ETF内部结构由宽基向行业与主题产品加速倾斜，规模指数ETF份额占比从去年底75.69%下降至9月底67.74%，主题与行业ETF合计份额占比从20.77%上升至28.46%[23][25] - 7–9月前五十大ETF累计资金流入约1157亿元，资金流入边际未明显放缓，主题ETF资金支持处于扩散强化期而非消退期[25][26] 泛科技主线行情特征 - 万得科技大类成交额占比为35%，处于历史10年75%分位数，但市值占比仅累计扩张23%，远低于白酒81%和新能源62%的膨胀幅度[30][32][35] - AI产业链纵深广阔，向上延伸至周期性行业，中间涵盖算力基础设施，向下直达应用层面，受益标的范围大幅扩展[32] - 行情扩散充分而非过度集中，投资者从卡脖子攻关、产业链安全、未来产业布局等多维度配置，降低系统性泡沫化风险[32][35] AI产业阶段与中美对比 - 美股AI主题演绎经历概念驱动期、产业链齐涨期、业绩兑现期三个阶段，2025年进入业绩为王阶段[36][37] - 美国AI核心资产呈现高位拥挤特征，但在业绩高增和超大规模回购托底下，风险形态是高位震荡而非系统性崩塌，2025年美国企业股票回购总额授权超1.2万亿美元同比激增15%[38] - A股市场AI行情大致对应美国第二阶段，硬件环节已充分演绎，应用层面刚刚起步，下一阶段关注点将转向业绩表现及商业化落地程度[39] 中期配置主线 - 港股科技龙头AI投入加大，估值合理且分红回购增强，头部平台有能力将AI能力落到产品和商业化上[42] - AI技术革命垂类应用包括人形机器人产业链、手机、PC、车载等端侧场景中具备系统集成能力和品牌能力的企业[42] - 创新药与医疗AI在集采政策利好真正研发能力企业、国内临床资源与AI技术结合加快新药研发背景下，关注高质量管线和国际化能力龙头[42]

英伟达业绩与市场动态 - 2026财年第三财季营收570亿美元，同比增长62%，净利润319亿美元，同比增长65% [2] - 数据中心业务收入创历史纪录，达512亿美元，同比增长66% [2] - Blackwell芯片销量远超预期，云端GPU已售罄 [1][2] - 公司CEO黄仁勋驳斥AI泡沫论，认为AI需求真实 [2] - 桥水基金第三季度减持英伟达近三分之二 [4] - “硅谷风投教父”彼得·蒂尔旗下基金清仓英伟达，出售约53.7万股，套现约1亿美元 [3] 科技巨头资本开支与AI投资 - 微软第三季度资本支出达349亿美元，同比增长79% [3] - 亚马逊第三季度现金资本支出342亿美元，同比增长61% [3] - 谷歌第三季度资本支出总额达240亿美元 [3] - 英伟达和微软将向Anthropic共计投资至多150亿美元，其中英伟达投资至多100亿美元，微软投资至多50亿美元 [12] - 该投资将Anthropic估值推高至约3500亿美元，Anthropic承诺购买价值300亿美元的Azure云计算容量 [12] 大模型技术竞争与发布 - 谷歌发布Gemini 3 Pro，在数学、推理、多模态与Agent工具使用等关键标准上全面领先竞品 [5] - 马斯克旗下xAI发布Grok 4.1模型，在对话智能、情感理解和现实世界实用性方面树立新标准 [6][7] - 阿里巴巴正式公测“千问”APP，基于开源模型Qwen3，Qwen系列模型全球下载量已突破6亿次 [9] - 百度首次披露AI业务营收，本季度同比增长超50%，其中AI高性能计算设施订阅收入同比增长128%，AI原生营销服务收入同比增长262% [14] AI基础设施与硬件技术 - 华为发布Flex:ai AI容器技术，将GPU/NPU利用率从30%-40%提升至70% [8] - 摩尔线程在科创板IPO，发行价114.28元/股，募集资金近80亿元，总市值达537.15亿元 [15] - 联想集团已与核心零部件供应商签署长期供应协议，以应对存储芯片短缺和价格上涨 [16][17] - 大疆农业无人机自动驾驶水平达到L3，能在特定场景全无人自动化作业 [18] 行业专家观点与人事变动 - 桥水基金创始人达利欧认为AI投资泡沫尚未到真正拐点，拐点往往出现在流动性收紧或杠杆链条松动时 [4] - 马斯克认为人工智能和人形机器人将消除贫困，让每个人都变得富有 [13] - 图灵奖得主、Meta AI首席科学家杨立昆宣布将于年底离职，计划创办专注于先进机器智能研究的初创公司 [10] - 美国国家工程院外籍院士沈向洋指出人机交互方式正从文本扩展到语音、手势乃至脑机接口 [11]

英伟达业绩与市场反应 - 英伟达2026财年第三财季营业收入570亿美元，同比增长62%，净利润319亿美元，同比增长65%，双双远超市场预期[4] - 公司对第四季度给出650亿美元的高增长财务指引[4] - 尽管业绩强劲，英伟达股价在财报发布后连续两日下跌，截至11月21日自高点下跌15.7%[5] - 英伟达总市值达4.35万亿美元，市盈率TTM为43.82[6] AI泡沫论争辩 - 华尔街著名大空头迈克尔·巴里质疑英伟达芯片使用寿命、股票稀释及与OpenAI、微软、甲骨文等AI公司间数十亿美元循环融资[8] - 桥水基金创始人瑞·达利欧认为市场存在泡沫，但尚未看到刺破泡沫的因素，潜在风险可能来自更高的财富税而非紧缩货币政策[8] - 策略师查尔斯·克拉夫指出对AI泡沫担忧被夸大，与2000年互联网泡沫不同，当前科技巨头拥有强大商业模式和稳定现金流，如微软、亚马逊、苹果具备更强抗衰退能力[8] - 真正需警惕的风险是美联储政策失误可能导致经济增长大幅放缓，以及美国16至24岁人群失业率在2025年8月升至10.5%，为2016年以来除疫情期间最高水平，可能引发代际社会分裂[9] 谷歌与AI竞争格局 - 受AI模型Gemini 3发布刺激，谷歌股价周五大涨3.53%，本周累计涨幅超8%，总市值升至3.62万亿美元，超越微软跻身美股市值榜第三位[11] - 谷歌云AI基础设施负责人表示公司必须每6个月将算力容量翻倍，未来4-5年总体目标实现1000倍能力提升[14] - Alphabet再次上调2025年资本开支预期至910亿-930亿美元，并表示2026年将出现显著增长[14] - 谷歌、微软、亚马逊和Meta四大AI巨头2025年资本开支总和将达到3800亿美元[15] - 谷歌CEO警告2026年将是极为紧张的一年，AI竞争、云需求和算力压力将推高投入节奏，并称投入不足风险远高于投入过度[15] 基金经理调查与市场情绪 - 美国银行11月全球基金经理调查显示，45%的投资者认为AI泡沫是最大尾部风险，较10月33%大幅提升[15] - 54%的受访者将做多七巨头列为最拥挤交易[15] - 市场对科技股超涨警觉显著上升[15] 雪球用户观点 - 投资应回归根本，关注拥有坚实基本面、真实收入和现实估值的公司，强大商业模式比动听故事更有价值[17] - 近期市场波动起到试金石作用，清晰分离拥有可持续现金流和技术护城河的领导者与依赖叙事驱动估值的投机性标的[17] - 纳斯达克指数当前估值难言较低，但相比2000年科网泡沫时期仍有差距，且流动性过度充裕可能性不大[18] - 当前资本开支与自由现金流比率显著低于2000年附近高位，市场或处于泡沫形成早期演进期[18] - 行业正从讲故事走向看落地，训练后推理需求、具身智能起步、全球主权AI布局均为实打实增长点[19] - AI行业局部或有泡沫，但整体并非庞氏骗局，市场将给出正确答案，谷歌、微软、特斯拉或新霸主可能成为最终赢家[19]

核心观点 - 报告认为近期A股市场调整是外围流动性紧缩、海外AI板块焦虑及A股四季度季节性博弈共同作用的结果，当前回撤幅度在历年牛市同期中已处于中等偏上水平，继续下行空间有限，预计11月后调整将结束并迎来春季行情的提前布局窗口，行情核心交易逻辑将围绕AI产业趋势扩散和“十五五”规划政策支持方向展开[1][5][6][7] 市场调整原因分析 - 自11月14日A股开启调整以来，沪指累计下跌4.8%，结构性调整力度甚于指数，前期涨幅居前的板块回调更为突出，例如Q1-3涨幅超50%的科创50、创业板指以及有色金属、电子等行业指数跌幅均超8%[1] - 全球流动性呈现紧缩态势，当前核心驱动在于12月美联储大概率不降息，流动性收紧压力带动全球资产普遍回调，A股市场难以独善其身[1][4] - 市场对“AI泡沫”焦虑升温，北美大厂AI资本开支步伐激进但对企业盈利拉动效应尚未充分展现，英伟达股价自高位回调18.5%，软银清仓、桥水基金减持近七成，A股双创板块中全球科技产业链中上游或N链配套环节个股受美股映射影响，估值溢价难以维系[2] - 受年末季节性因素影响，A股四季度出现阶段性调整是常态，为次年春季行情蓄力，统计显示即使在牛市途中，万得全A在10月至春季躁动开启前的最大回撤通常接近或超过5%，而今年10月至今万得全A最大回撤已达6.5%，处于历年牛市同期中等偏高水平[3][5] 后续市场展望与配置建议 - 考虑到本轮指数回撤幅度在历年牛市同期中已处于中等偏上水平，近期连续调整后继续下行空间相对有限，倾向于判断11月之后市场调整会结束，并迎来春季行情的提前布局窗口[5] - 岁末年初流动性逻辑坚实，若市场对12月“不降息”预期充分定价、美元一次性反弹到位，对后续行情演绎反而不是坏事，国内年底宏观流动性有望保持合理投放，为资金入市创造有利环境[6] - 2026年作为“十五五”规划开局之年，上半年以科技创新与现代化产业体系为核心的政策主线有望强化，规划将“科技自立自强水平大幅提高”列为主要目标，“建设现代化产业体系”置于重点任务首位，与新质生产力相关的科技制造、先进产能等领域有望成为市场核心配置方向[6] - 若12月市场开启春季行情，资金主线有望向AI应用等方向切换，核心交易逻辑将围绕AI产业趋势扩散展开，具体关注两大方向：一是以AI应用为代表的全球科技产业趋势，包括AI+医药、AI端侧、人形机器人、智能驾驶、AI应用与Agent等；二是与“十五五”规划紧密相关、受益于国内政策支持的科技创新与先进制造领域，如氢能、核能、量子、商业航天等[7] 历史比较与仓位分析 - 今年结构性行情特征突出，机构对主线品种集中配置行为与2021年存在相似性，主动权益重仓股中电子仓位从24Q4的18%提升至25Q3的26%，三个季度提升8pct，类似2021年电力设备仓位从20Q4的9%增至21Q3的18%，亦在三个季度提升超8pct[3][5] - 回顾2021年四季度，市场出现明显高低切换，电力设备等热门板块交易拥挤度处于高位，导致煤炭、钢铁等行业当季显著回调，电力设备仓位回落0.6pct，资金转向消费、地产链、新能源中的绿电等低位方向，与今年结构性调整存在相似之处[5]

美股周四上演了一场"四月以来最大反转"戏码：英伟达亮眼财报推动开盘大涨，纳斯达克指数一度涨超2%，但盘中意外跳水，最终收跌逾2%。 这场大逆转彻底抹去了早盘的乐观情绪，令标普500指数创下9月11日以来新低。 01 一周回顾：美股遭遇惊魂时刻 本周，美股三大指数全线收跌，尽管周五出现反弹，但无法挽回周内的惨重损失。 道指本周下跌1.9%，标普500指数下跌约2%，而以科技股为主的纳斯达克指数跌幅更是达到2.7%。 这是纳斯达克连续第三周下跌，创下自3月以来最长连跌纪录。 周五的反弹为市场带来一丝喘息之机，道指上涨1.08%，标普500指数攀升0.98%，纳斯达克指数收高0.88%。 美股市场刚刚经历了自四月份以来最动荡的一周，纳斯达克指数创下三周连跌，累计跌幅超过7%。 华尔街的交易员们依然清晰记得周四那场惊心动魄的暴跌。 但这些涨幅对于全周的损失来说，只是杯水薪薪。 纽约联邦储备银行行长约翰·威廉姆斯的鸽派言论是周五反弹的主要催化剂。他表示，美联储仍可以在"近 term"降息，而不会危及通胀目标。 02 科技股领军下跌 本周市场的焦点无疑集中在科技股，尤其是AI领域的龙头股上。 尽管英伟达周三公布了强劲的季 ...

中美贸易政策转变 - 美国宣布暂停对中国的24%对等关税并取消之前加征的10%关税 [1] - 特朗普对中国的态度发生巨大转变，强调与中国关系良好 [2] 美国对华贸易战的目标与结果 - 贸易战未能达成打压中国以修复美国国家信仰的目标，美国中产阶级比例从61%下降至51%，最富1%家庭拥有全国三分之一财富 [4] - 贸易战导致美国物价飙升，生活水平下降，皮尤研究中心调查显示认为应与中国搞好关系的美国人比例从2019年的44%上升至53% [6] - 贸易战未能迫使美联储降息以缓解美国38万亿美元债务压力，美国每年需偿还利息1.5万亿美元 [8] - 美联储关注维持美元信用与控制通胀，未理会特朗普的降息压力 [9] - 贸易战可能加速美国股市泡沫破裂风险，六大科技公司市值合计占美股30%，AI泡沫被指是互联网泡沫的17倍、房地产泡沫的4倍 [12] - 贸易战未能实现制造业回流美国的目标，美国工人平均工资是中国工人的7倍，且美国缺乏完善的上下游产业链 [12] 中美经济对比与产业优势 - 中国拥有全球最完整的工业体系和最大的内需市场 [12] - 美国制造业成本无法与中国竞争，即使关税加到100%也无济于事 [12]

《美股史诗级暴跌：英伟达"利好出尽"引爆九重雷，高盛预警市场进入"脆弱临界点"》 一、黑色星期五：2万亿美元市值蒸发背后的连锁反应 2025年11月21日，美股上演了自2024年红海危机以来最惊心动魄的暴跌。标普500指数盘中振幅达2.87%， 纳斯达克100指数单日重挫2.4%，市值蒸发超2万亿美元；英伟达股价从一度上涨5%到收盘暴跌7%，市值 单日缩水4000亿美元，创下年内最大跌幅。比特币同步崩盘，跌破9万美元心理关口，24小时内超24.5万人 爆仓，9.3亿美元本金灰飞烟灭。这场暴跌不仅暴露了市场对AI泡沫的深度焦虑，更揭示了全球资本市场的 结构性脆弱。 导火索：英伟达的"利好悖论" 作为AI赛道领头羊，英伟达交出了一份"完美答卷"：Q3营收570亿美元（同比+62%）、数据中心业务增长 66%、毛利率74.8%，并宣称获得5000亿美元AI芯片订单。然而，市场却以暴跌回应——财报发布后，英 伟达股价从涨超5%急转直下，最终收跌3%，成为"利好出尽"的典型案例。高盛分析师指出："当市场提前 透支所有利好，财报反而成为多头撤退的信号。" 二、高盛预警的"九重雷区"：市场为何不堪一击？ 高盛合伙人John ...

报告行业投资评级 - 国债走势评级为震荡 [1] 报告的核心观点 - 本周国债期货窄幅震荡，下周政策预期等利空因素扰动上升，预计国债期货震荡转弱 [11][12] - 年末稳增长政策预期上升，重要会议后各行业稳增长政策将陆续推出，但总量型货币政策相对不多 [13] - 权益市场下跌不一定带动国债期货上涨，股市大幅下跌时股债往往双杀，只有股市小幅下跌债市才可能小幅上涨 [13] - 债市或震荡转空，建议关注短线逢高做空长端品种、空头套保、做陡曲线和跨期价差走阔等策略 [18] 根据相关目录分别进行总结 一周复盘及观点 - 本周（11.17 - 11.23）国债期货窄幅震荡，受海外市场、地缘风险、股市表现、政策消息和含权产品赎回等因素影响，截至11月21日收盘，不同期限国债期货主力合约结算价有不同变动 [11] - 下周市场消息面相对平静，但政策预期等利空因素扰动上升，预计国债期货震荡转弱，长端品种表现将弱于短端 [12][13][14] 利率债周度观察 - **一级市场**：本周共发行利率债76只，总发行量和净融资额分别为4865.29亿元和3431.71亿元，较上周减少；地方政府债和同业存单发行量和净融资额也较上周下降 [17] - **二级市场**：国债收益率走势分化，不同期限国债利差走阔，1年、5年和10年期国开债到期收益率有不同变动 [20] 国债期货 - **价格及成交、持仓**：截至11月21日收盘，不同期限国债期货主力合约结算价有不同变动，本周成交量增加，持仓量有增有减 [31][34] - **基差、IRR**：本周市场窄幅震荡，长端品种略偏弱，国债期货正套机会不显著，当前期现策略机会有限，建议适度关注空头套保策略 [37][38] - **跨期、跨品种价差**：截至11月21日收盘，不同期限国债期货2512 - 2603合约跨期价差有不同变动，本期移仓节奏偏慢，若下周债市震荡走弱，跨期价差应会小幅走阔 [42][43] 资金面周度观察 - 本周央行公开市场实现净投放13540亿元，含国库现金净投放12340亿元；资金利率方面，R007、DR007、SHIBOR隔夜和SHIBOR1周较上周末有不同变动；银行间质押式回购日均成交量减少，隔夜占比降低 [48][49][51][53] 海外周度观察 - 美元指数走强，10Y美债收益率小幅下行，截至11月21日收盘，美元指数较上周末涨0.87%，10Y美债收益率较上周末下行8BP，中美10Y国债利差倒挂223.9BP [58] 通胀高频数据周度观察 - 本周工业品和农产品价格齐跌，截至11月21日收盘，南华工业品指数、金属和能化指数及猪肉、28种重点蔬菜和7种重点水果价格较上周末均有下降 [63] 投资建议 - 债市震荡转空，建议关注短线逢高做空策略 [64]