投资评级 - 维持"买入"评级 目标价上调至12.12港元[1][5][7] 核心财务表现 - 25H1实现收入30.9亿元 同比-1.6% 归母净利12.9亿元 同比+9.3%[1] - 垃圾发电主业核心净利润4.5亿元 同比-6.0%[1] - 经营活动现金净流入9.1亿元 同比减少0.2亿元[3] - 中期每股派息0.1港元 合计派发1.64亿元[3] 垃圾发电业务运营 - 垃圾处置主业收入23.8亿元 同比-7.0% 其中建设收入2.7亿元 同比-54.5%[2] - 运营收入21.1亿元 同比+7.6% 毛利率43.7% 同比+5.3pct[2] - 处置生活垃圾802万吨 同比+3% 上网电量26.9亿度 同比+6%[2] - 平均吨上网电量336度 同比增长10度/吨[2] - 已投产87个炉排炉垃圾发电项目 23个项目外售蒸汽 35个项目协调处置污泥[2] - 多种经营收入1.4亿元 同比+67%[2] 联营公司投资收益 - 应占联营公司收益8.4亿元 同比+19.7%[4] - 海螺水泥25H1实现归母净利43.68亿元 同比+31.3%[4] 资本结构与现金流 - 资产负债率40.05% 同比-0.23pct[3] - 垃圾发电板块回款19.2亿元 同比+3.3%[3] - 投资活动现金净额5.5亿元 同比减少7.6亿元[3] 行业前景与估值 - 水泥行业反内卷竞争升温 错峰生产、超产产能治理等供给侧变革有望加速[4] - 维持25-27年归母净利预测24.8/27.6/30.3亿元[5] - 环保业务估值8.8x 2025P/E（较可比公司折价10%）海螺集团投资业务估值9.3x 2025P/E[5] - 当前市值19,354百万港元 收盘价10.80港元[8] 盈利预测指标 - 预计25年营业收入67.50亿元 同比+7.65%[10] - 预计25年EPS 1.39元 26年1.54元 27年1.69元[10] - 预计25年ROE 5.10% 26年5.43% 27年5.73%[10] - 股息率预计25年4.51% 26年5.15% 27年6.02%[10]

核心观点 - 平安银行2025年上半年业绩显示零售业务风险出现拐点 个人贷款不良率下降12个基点至1.27% 高风险业务压降接近尾声[1][3][4][5] - 公司主动调整业务结构导致短期收入下降 但风险控制成效显著 净息差1.8%仍高于行业平均水平[7][8][9] - 中期分红保持稳定 每10股派现2.36元 合计45.80亿元 分红比例达20.05%[10][11] 零售业务转型 - 零售贷款不良率较上年末下降0.12个百分点至1.27% 企业贷款不良率上升0.13个百分点至0.83%[3][4] - 自营渠道人员增至1100人 零售客户数达1.27亿户 较上年末增长0.9% 管理客户资产(AUM)4.21万亿元 增长0.4%[5] - 高风险个贷产品压降接近尾声 "新一贷"余额从峰值1500余亿降至100余亿 信用卡余额从5000余亿压降至3900余亿[5][7] 财务表现 - 上半年营业收入693.85亿元 同比下降10% 归母净利润248.7亿元 同比下降3.9%[7] - 利息净收入445.07亿元 同比下降9.3% 净息差1.8% 同比下降16个基点[7][8] - 发放贷款平均收益率4.03% 同比下降76个基点 其中企业贷款收益率3.14%下降56个基点 个人贷款收益率5.04%下降86个基点[8] 战略方向 - 坚持"零售做强 对公做精 同业做专"战略 对公业务聚焦"做精行业 做精客户 做精产品"[1][6] - 资产负债管理方面 资产端鼓励优质信贷投放 负债端聚焦低成本存款吸收 控制整体负债成本[9] - 提出"反内卷竞争"理念 强调构建公平市场环境的重要性[11] 股东回报 - 2025年中期分红比例保持20.05% 与去年一致 合计派发现金45.80亿元[10][11] - 2023年资本充足率改善后大幅提升分红 2024年分红水平达27% 略高于行业平均[10] - 未来分红将综合考虑资本水平 利润状况和市场期待 兼顾股东回报与资本需求平衡[11]

快递费用上调 - 广东和浙江等电商密集区域快递公司对电商客户实施价格调整 快递费用涨幅在每件0.3元至0.7元之间 并设定每单不低于1.4元的底线价格[1] - 广东地区圆通发货价格从0.9元上涨0.5元至1.4元 涨幅高达55% 浙江义乌快递加盟商8月份两次调价 每次上涨0.05元[2] - 极兔速递8月5日涨价0.3元/票 中通快递8月5日调价幅度为0.5元[4] 涨价影响 - 电商商家每月额外支出增加数万元运营成本 难以通过提高商品价格完全消化 担心影响销量[1] - 快递涨价导致电商商家考虑提高商品价格消化成本 但由于市场竞争激烈和消费者价格敏感度高 持谨慎态度[4] 涨价原因 - 行业积极响应反内卷竞争 国家邮政局7月召开会议明确提出治理快递行业内卷式竞争 推动行业健康稳定发展[1] - 价格战与加盟制快递公司单量考核制度相关 加盟商以亏损价格收件维持大客户合作避免罚款[2] - 快递公司表示省分公司根据市场情况和运营成本做出调整 业内人士认为有助于推动行业走出价格战泥潭[4] 行业展望 - 快递涨价有助于提升行业服务质量和竞争力 实现更理性和健康发展[4] - 未来是否将调整扩展至全国不确定 但随着反内卷竞争持续推进和监管力度加强 快递价格将趋于理性和稳定[4]

快递费用上调 - 广东和浙江多家快递公司针对电商客户实施价格上涨 广东地区每件快递涨价幅度介于0.3元至0.7元之间 并设立1.4元每单最低价格标准 [1] - 广东地区成为调价重点 明确设定1.4元底线价格 被视为普遍成本价 低于此价意味着快递公司无法盈利 [2] - 快递涨价迅速波及电子商务领域 广东电商商家每月发货量超过10万件 此次涨价导致每月成本增加3万元 [1][2] 行业竞争背景 - 快递行业长期深陷价格战泥潭 尤其是加盟制为主的通达系快递公司竞争尤为激烈 [1] - 2007年国内快递平均单票价格为28.55元 今年6月已降至7.49元 [4] - 今年前五个月全国快递业务量同比增长20.1% 但单价同比下降8.2% [4] 政策引导与行业调整 - 国家邮政局7月召开党组会议和快递企业座谈会 明确提出治理快递行业内卷式竞争 推动行业健康稳定发展 [1] - 国家邮政局强调反对内卷式竞争的重要性 将加强行业监管 完善市场制度规则 [4] - 此次快递涨价是行业内对长期价格战的集体反思和调整 未来快递价格有望更加理性 [4] 对电商商家的影响 - 电商商家经营成本增加 广东电商商家每月额外支出至少增加3万元 相当于多发6至7人工资 [1][2] - 成本增长很难通过提高商品价格转嫁给消费者 受制于平台规则和市场竞争 担心涨价导致销量下降 [1][2] - 部分商家考虑通过优化包装 提高产品附加值等方式消化成本 [2]

股价表现 - 东方航空股价上涨4.73%至3.1港元 [1] - 南方航空股价上涨3.66%至3.96港元 [1] - 中国国航股价上涨3.15%至5.57港元 [1] - 国泰航空股价上涨0.65%至10.79港元 [1] 行业政策动态 - 中国航空运输协会发布《航空客运自律公约》加强行业自律与反垄断措施 [1] - 公约要求杜绝低价倾销及虚假宣传等恶意竞争行为 [1] - 中航协将加强对销售平台票价及退改签规则的监管 [1] 行业基本面 - 暑运期间客流客座率维持高位且扣油票价保持稳定 [1] - 民航局部署整治"内卷式"竞争 短期将减少过度低价票 [1] - 中期政策或引导收益管理改善 长期保障机队低增长规划 [1] - 公商务需求恢复与反内卷措施成为行业关注重点 [1]

航空股市场表现 - 东方航空(00670)早盘上涨4.73%至3.1港元 [1] - 南方航空(01055)早盘上涨3.66%至3.96港元 [1] - 中国国航(00753)早盘上涨3.15%至5.57港元 [1] - 国泰航空(00293)早盘上涨0.65%至10.79港元 [1] 行业政策动态 - 中国航空运输协会发布《航空客运自律公约》，重点加强行业自律与反垄断措施 [1] - 公约要求杜绝恶意竞争行为，包括低价倾销和虚假宣传 [1] - 中航协将加强对航空销售平台及代理人的票价与退改签规则监管，严禁违规捆绑销售 [1] 行业基本面分析 - 暑运客流客座率维持高位，扣油票价持平，暑运大额盈利可期 [1] - 民航局部署整治"内卷式"竞争，短期或减少过度低价，中期或改善收益管理 [1] - 长期政策将保障机队规划低增长，建议关注公商务需求恢复与逆向布局机会 [1]

行业背景与现状 - 干法锂电池隔膜行业面临严重供大于求 非理性产能扩张导致市场供需失衡[2] - 2024年行业持续价格战 部分型号产品价格跌破成本线 多数企业干法产品线陷入普遍亏损[2] - 恶性竞争导致企业现金流紧张 技术创新投入严重不足 行业整体竞争力面临下滑风险[2] - 隔膜是锂电池四大关键材料之一 成本占比约10% 具有最高技术含量和附加值[1] 企业共识与行动方案 - 八家骨干企业达成价格自律共识 承诺将价格稳定在成本线以上[4] - 企业同意科学释放产能 参考60%供需比合理区间调控生产节奏[4] - 全体暂停扩产计划 未来两年以消化现有产能为主 暂缓新产能投资[4] - 加强产业链合作与成本信息共享 共同维护健康产业生态[4] - 建立社会监督机制 承诺在合理售价下保证符合标准的产品供给[4] 会议细节与行业倡议 - 8月8日在深圳召开干法隔膜骨干企业闭门座谈会[3] - 会议响应国家整治"内卷式"竞争部署 推动行业有序发展[1][4] - 企业交流2024全年及2025上半年生产销售情况及投产计划[1][4] - 针对恶性低价竞争 技术同质化等行业痛点展开研讨[4] - 今年4月中国塑协电池薄膜专委会已发布高质量发展倡议书[5] - 星源材质 博盛新材等四家企业率先响应倡议 推动行业从价格战转向价值战[5] 参会企业名单 - 与会企业包括星源材质 中兴新材 惠强新材 沧州明珠 恩捷股份 博盛新材 天鸿新材 康辉新材八家骨干生产企业[1]

行业与公司概述 - **行业**：中国经济（房地产、基建、贸易、财政政策）[2][3][4][5][7][8][9] - **公司**：未明确提及具体上市公司，但涉及政府项目（如雅鲁藏布江水电站）及政策相关主体（如央行、财政部）[5][7][9] --- 核心观点与论据 **1 房地产与基建** - **房地产销售下滑**：30城房产销售同比降幅扩大至-21%（7月前26天），一线/二线/三线城市分别降至-28%/-21%/-10% [2][23] - **钢铁生产疲软**：7月前20天粗钢产量同比-4%，与6月（-5%）接近 [2][20] - **基建投资**：雅鲁藏布江水电站项目启动，总投资1.2万亿元（约1700亿美元），年投资占2025年FAI的0.2%或GDP的0.07% [7] **2 财政与政策动态** - **财政收支**：6月一般财政收入同比-0.3%（5月+0.1%），支出增速放缓至0.4%（前值2.6%）；土地出让收入反弹至20.8%（5月-8.1%）[3][29] - **消费补贴**：第三批69亿元消费换新补贴已发放，剩余部分将于10月发放 [3] - **反内卷政策**：政府修订《价格法》草案，规范不公平定价行为；药品集采不再仅以最低价中标 [5] **3 贸易与宏观经济** - **港口活动改善**：7月前20天港口货物吞吐量同比+10%（低基数），集装箱吞吐量稳定在+4% [2][12] - **航运指数下跌**：中国集装箱运价指数（CCFI）周环比-3%，美东/美西航线分别-8%/-6%（同比-41%/-48%）[2][10] - **工业利润**：Q2整体工业利润同比-3.7%（Q1 +1%），制造业利润增速降至4.5%（Q1 5.2%）[4][25] **4 国际关系与贸易战** - **美日欧贸易协议**：美日互征关税降至15%（原25%），美菲关税降至19%；美欧协议设定对欧出口关税15% [8] - **中美谈判**：7月27-30日举行新一轮贸易谈判，但达成全面协议可能性低，或延长谈判期限90天 [9] **5 货币政策** - **LPR不变**：1年期/5年期LPR维持3%/3.5% [4][30] - **流动性操作**：央行7月通过公开市场操作净回笼2万亿元 [4] --- 其他重要内容 - **水电项目影响**：预计年消耗水泥430万吨（占年产能<0.2%）、钢材60万吨（占0.05%），工程机械企业利润或提升5-10% [7] - **政治局会议前瞻**：政策基调或保持支持性，但大规模刺激概率低；可能讨论稳定楼市措施及十四五规划方向 [9] --- **注**：部分文档（如免责声明、分析师信息）未包含实质性内容，已跳过 [6][31-66]

报告核心观点 国家反内卷政策出台，化工行业作为内卷重灾区有望触底反弹，本周北交所化工新材行业上涨，部分个股表现良好，同时呈现出化工品价格有涨有跌、部分公司有相关公告等情况 [1][2][3] 根据目录总结 反内卷政策陆续出台，化工行业有望受益 - 2024 年 7 月 30 日中央政治局会议提出强化行业自律，防止“内卷式”恶性竞争，畅通落后低效产能退出渠道；12 月中央经济工作会议再次强调综合整治“内卷式”竞争 [1][10] - 2025 年 7 月 18 日工信部总工程师表示十大重点行业稳增长工作方案将出台，推动调结构、优供给、淘汰落后产能；7 月 24 日国家发展改革委等起草价格法修正草案征求意见 [1][10] - 化工行业是内卷“重灾区”，产品售价低于成本、行业长期亏损，在政策背景下有望触底反弹 [2][11] 本周北交所化工新材行业上涨 1.71% - 本周（2025 年 7 月 21 日至 25 日）北证 50 报收 1458.98 点，周涨跌幅为 +2.85%，沪深 300 报收 4127.16 点，周涨跌幅为 +1.69%，创业板指报收 2340.06 点，周涨跌幅为 +2.76% [20] - 本周开源北交所五大行业全部上涨，化工新材行业周涨跌幅为 +1.71% [3][21] - 开源北交所化工新材二级行业全部上涨，专业技术服务业 +4.19%、纺织制造 +2.90%、橡胶和塑料制品业 +2.50%、化学制品 +1.65%、金属新材料 +1.52%、电池材料 +1.25%、非金属材料 +0.28% [3][22] - 本周北交所化工新材行业涨跌幅居前个股为中裕科技 +16.79%、利通科技 +9.98%、惠同新材 +7.34%、科创新材 +5.86%、戈碧迦 +5.22%、迪尔化工 +4.99% [3][25] 化工品价格走势 - 近一周布伦特原油价格下跌 1.2%（美元/桶）、MDI 价格下跌 0.3%（元/吨） [29] - 近一周 TDI 价格上涨 2.6%（元/吨）、天然橡胶价格上涨 3.4%（元/吨） [32] - 近一周丁苯橡胶上涨 2.1%（元/吨）、聚乙烯价格上涨 0.6%（元/吨） [37] - 近一周聚丙烯价格持平（元/吨）、ABS 价格下跌 0.7%（元/吨） [45] - 近一周 PA66 价格持平（元/吨）、PA6 价格下跌 0.5%（元/吨） [47] - 近一周涤纶长丝价格上涨 2.3%（元/吨）、草甘膦价格上涨 1.2%（元/吨） [49] 公司公告：科强股份募投项目延期至 2026 年 9 月 - 硅烷科技国有股东无偿划转股份，首山碳材将成第一大股东，目前正完善材料待过户 [54] - 科强股份高性能阻燃棚布及密封材料生产项目延期至 2026 年 9 月，以确保效益、控制风险 [54] - 民士达 2025 年上半年营收 2.37 亿元，同比增长 27.91%，归母净利润 6303 万元，同比增长 42.28%，因多行业发展带动需求 [4][54] - 瑞华技术子公司完成海外首批设备交付，为开拓海外市场奠定基础 [54]

报告核心观点 - 宏观经济受外围关税和国内物价影响，短期 CPI 低位运行、PPI 继续承压，需整治“内卷”和加大财政支持；利率债受多种因素影响波动，预计债市震荡，资金面稳中偏松；医药生物行业半年报预告期关注创新药及相关产业链，维持“看好”评级 [2][5][10] 宏观及策略研究 外围环境 - 美国就业市场有韧性，“对等关税”暂缓期推迟至 8 月 1 日，将对 14 国征 25%-40%关税，关税谈判僵局或维持，联储或维持等待通胀和经济前景明朗再调整货币政策态度，除非劳动力市场明显走弱，否则降息时点不及市场预期 [2] 国内环境 - 6 月 CPI 同比增速转正、环比降幅收窄，能源和部分食品价格支撑，出行服务价格拖累；PPI 受内外需求偏弱压制，环比负增长、同比降幅扩大，整治“内卷”和加大财政支持是物价回升根本方案，预计短期 CPI 低位运行、PPI 承压，国务院发布稳就业通知 [2][3] 高频数据 - 下游房地产成交回落、农产品批发价格指数回升；中游钢铁价格反弹、水泥价格走低；上游焦煤焦炭价格走强、有色金属价格涨跌不一、黄金价格下跌、原油价格小幅震荡 [3] 固定收益研究 重点事件点评 - 6 月 CPI 环比降幅收窄受国际油价和部分工业消费品价格带动，PPI 环比低位受高温降雨影响，预计 7 月 CPI 同环比在 0 线附近、PPI 同环比负增长；统计期内央行净回笼资金近 8000 亿元，资金价格小幅上行但整体宽松；一级市场发行利率债 62 只，实际发行总额 6217 亿元，净融资额 4004 亿元，供给压力有限；二级市场各期限国债收益率上行，受地产政策预期、监管担忧和股债跷跷板效应影响 [5] 市场展望 - 外部环境缓和或对国内基本面阶段性利好；产业政策短期从供给侧提振低通胀，中长期需需求侧配合，地产政策预期若未兑现或成债市机会，7 月货币政策增量政策可能性低；资金面稳中偏松，关注买断式逆回购规模和央行公开市场操作，债市受多种因素影响震荡格局不变，可关注短期限利率 [6] 行业研究 行业要闻 - 国家医保局公布药品目录调整方案，默沙东 100 亿美元收购 Verona 获新药，7.2mg 司美格鲁肽申报上市 [8] 公司公告 - 亚盛医药新药获批，药明康德和甘李药业业绩预增，艾力斯药品拟纳入优先审评，泽璟制药药品纳入突破性治疗品种公示 [9] 行情回顾 - 本周上证综指、深证成指和医药生物上涨，多数子板块上涨，7 月 10 日 SW 医药生物行业市盈率 28.55 倍，相对沪深 300 估值溢价率 144% [10] 本周策略 - 半年报预告期关注创新药及产业链投资机遇，集采政策优化关注业绩反转板块，维持行业“看好”评级 [10]