投资逻辑 - 投资最核心的原则是“懂生意”，不理解生意本质就很难投资 [4][25] - 价值投资看似难，但投机更难，百分之八九十的散户在牛市熊市都亏钱 [25] - 投资决策应基于对公司商业模式和企业文化的深刻理解，而非市场短期波动 [4][25][87] - 以茅台为例，其生意模式易于理解，有闲钱投资茅台比存银行更好，但并非唯一高增长标的 [24] - 投资苹果公司是基于对其强大的商业模式和用户导向企业文化的认可 [46][48][88] - 投资网易的成功源于对其游戏生意的理解，六个月股价涨20倍，但将此归因于能力而非运气 [80][81][82] 企业文化与经营哲学 - 企业文化的核心是“本分”，即理性、想长远、做对的事情、把事情做对 [27][29] - 公司坚持用户导向（消费者导向），而非利润或客户导向，这是长期健康发展的基础 [27][30][31] - 公司长期目标是“更健康、更长久”，从未设定具体的营业额或利润目标 [31] - 企业传承的关键在于招聘时“文化匹配先于能力”，通过时间筛选出同路人 [5][29][37] - 授权管理的终极境界是“放权但永不失控”，而企业文化是防止失控的根本保障 [37] - 公司成功不是依靠个人权威，而是依靠系统和文化，创始人退位二十余年企业依然蓬勃发展 [27][29][35][36] 营销方法论 - 营销的最高原则是“不可以有任何谎话”，所有广告内容必须真实 [6][55] - 营销的本质是“把要告诉用户的东西，用最高效率告诉他” [6][55] - 通过聘请成龙等明星代言，以占广告总投入不足十分之一的成本，大幅提升广告关注度和效率 [55] - 广告文案需下苦功打磨，例如小霸王学习机广告“包你三天会打字”是基于真实测试（从未接触打字机的人8小时可达基本水平）的承诺 [55][56] 对年轻人与职业发展的看法 - 反对用“内卷”或“躺平”定义自身处境，强调寻找或努力喜欢自己正在做的事情 [61][62] - 认为当代年轻人的机会比过去更多，并以许多二三十岁即拥有数亿美金身家的年轻富豪为例 [67][72] - 建议年轻人应进入喜欢的公司、跟随喜欢的老板，努力发挥能力，等待被重用 [63] - 个人成功案例（如高考）源于刻苦努力，例如借阅17本自学考试书籍，三天看完一本并做完习题 [72] - 将成功主要归因于努力，而非单纯运气或天赋，反对将个人不成功归咎于社会不公 [72][82] 教育理念 - 教育孩子的核心是帮助其建立安全感，这需要“无条件的爱” [6][73] - 同时需要“有边界的教导”来树立规则，但反对通过打骂吼叫的方式 [6][74][76] - 指出“打孩子的大人，都是小时候被打大的”，体罚会增加孩子的不安全感，而非抗压能力 [6][74][76] - 应以坚定而非吼叫的方式设定边界，例如孩子犯错后让其承担自然后果（如罚款） [74][76] 对平常心与长期主义的定义 - “平常心”并非心态，其本质是理性；理性不是克制，而是想长远；想长远就是长期主义，形成一个逻辑闭环 [6][93] - 作为长期主义者，许多问题会随着时间推移自然得到解决 [93] 对科技与未来的看法 - 认为AI人工智能将大幅提高效率，并在两年内改变了许多事物 [90] - 指出AI目前仍会“胡说八道”，需要交叉验证，但其发展可能在未来根本改变人类社会的讨论主题 [90]

段永平与黄峥的关系 - 段永平澄清黄峥并非其“门徒”，两人是朋友关系，由丁磊介绍相识[2][8] - 段永平认为黄峥在其同龄人中特别有悟性，能理解其观点，并认为段永平早年的话对其后来经营企业有帮助[2][8] - 两人联系不频繁，偶尔发短信，可能一两年联系一次[2][8] 段永平与巴菲特的会面 - 段永平曾带黄峥去见巴菲特，原定可带人数为7人，但段永平实际带了8个人[4][10] 段永平的投资哲学 - 从与巴菲特的交流中，段永平最重要的收获是巴菲特将“商业模式”视为评估公司的首要标准[5][11] - 巴菲特使用过滤器，首先看商业模式，如果商业模式不对就不再往下看，其标准是“对的人和对的价格”[5][11] - 段永平进一步简化了标准，甚至不讲“对的价格”，认为价格是运气，但商业模式是第一关[6][12] - 在商业模式之后，还需评估企业文化，不好的企业文化可能会毁掉好的商业模式[6][12] - 段永平以苹果公司为例，表示喜欢其商业模式和企业文化，认为苹果确实是一个好公司[6][12]

投资逻辑 - 投资最核心的是要懂生意，理解所投资公司的商业模式[1][13] - 投资决策基于两大过滤器：商业模式和企业文化，以此锁定如苹果和茅台等公司[1][62] - 价值投资并非难事，投机更难，投机中百分之八九十的散户都是亏钱的[13] - 真正懂一家企业后，不会受市场短期波动影响，长期持有优质公司是关键[13] - 投资案例包括在2004或2005年左右以低价买入万科，以及全仓买入网易后其股价在六个月内上涨20倍[10][57][124] 企业文化与公司治理 - 公司文化的核心是“本分”，即理性、想长远、做对的事情，并把事情做对[14][16] - 企业文化强调用户导向和消费者导向，而非利润导向或客户导向[16][84] - 公司长期目标是“更健康、更长久”，而非追求具体的营业额或利润目标[17][84] - 企业传承的关键在于招聘时“文化匹配先于能力”，并通过时间筛选出同路人[2][16] - 成功的授权体系是从指示、指导、协商、授权到放权，但核心是通过企业文化确保“永不失控”[23] - 公司创始人放手管理二十多年后，企业依然能持续成功，如OPPO、vivo，证明了文化系统的有效性[16][83] 营销哲学 - 营销的最高原则是“不可以有任何谎话”，确保所有沟通内容真实[2][35] - 营销方法论是“把你要告诉用户的东西，用最高效率告诉他”[2][35] - 通过聘请成龙等大牌明星提升广告关注度，其费用可能仅占整体广告投入的十分之一甚至更少，但能大幅提升传播效率[35] - 广告内容注重细节和真实性，例如小霸王学习机广告承诺“包你三天会打字”，实际测试证明8小时即可达到打字员基本水平[35] 对特定公司的看法 - 持续看好茅台，认为有闲钱买茅台比放银行好，其商业模式类似巴菲特的喜诗糖果[12][13] - 作为苹果股东，持续看好苹果，喜欢其商业模式和企业文化[30][62][98] - 认为网易有价值是因为理解其游戏生意，投资决策基于对生意的理解而非运气[57][124] 商业与人生哲学 - “平常心”被定义为理性、想长远，本质上是长期主义[2][64][131] - 商业策略与人生哲学共享同一套底层逻辑，即“本分”哲学[1][2] - 平衡工作与生活的关键是“该干嘛干嘛”，做好时间管理，做自己喜欢的事[31] - 成功绝大多数源于努力，而非单纯依赖运气或抱怨环境[49][117] - 对于内卷与躺平的看法是，应努力寻找或喜欢自己正在做的事，抱怨无益[41][108] 教育观 - 反对体罚，认为“打孩子的这些大人，都是小时候被打大的”，体罚会增加孩子的不安全感而非抗压力[2][54][121] - 教育孩子应采用“无条件的爱建立安全感，有边界的教导树立规则”的长期主义方法[2][52] - 对孩子设立清晰边界，坚定但平和地制止不当行为，而非吼叫[54][121] 对行业与未来的看法 - 认为当前年轻人的机会比过去更多，并以二十几岁、三十几岁拥有数亿美金身家的年轻富豪为例[49][116] - 看待AI人工智能发展，承认其能大幅提高效率，但未来是福是祸尚不确定[63][130]

商业模式的核心本质 - 商业模式是让价值在不同参与者之间顺畅流动的“结构智慧”，而非简单的赚钱技巧[4] - 其底层逻辑在于回答三个核心问题：为谁提供独特价值、为何非我不可、以及钱如何顺理成章地流入[5] - 可靠的商业模式中，盈利是价值创造后自然产生的结果，而非强求的目标[6] 成功商业模式的关键特征 - 顶级商业模式的核心在于“造增量”，即创造全局性价值增量，而非从现有市场中争夺份额[4] - 成功的商业模式能够创造让所有参与者都愿意共赢的增量[7] - 通过类比说明：榨油工艺升级使100斤花生的出油量从25斤增至40斤，多出的15斤增量可分配给消费者、合作伙伴和自身，实现多方共赢[4][5] 商业模式的设计与应用 - 以滴滴、Airbnb、淘宝为例，这些巨头自身不拥有车辆、房产或货物，却通过设计价值流动的结构成为行业领导者[4] - 判断商业模式是否靠谱的两个关键问题是：“我为谁创造了什么价值？”以及“凭什么非我不可？”[6] - 中国在2025年仍能不断涌现新玩家的原因在于：超大规模市场提供了丰富的场景，只要创造价值增量，就能催生新模式、新企业和新奇迹[4]

公司近期动态 - 贵州茅台召开临时股东大会，通过选举董事、中期利润分配及回购股份等议案 [1] - 公司新董事长陈华首次亮相，围绕“坚持高质量发展，创造可持续价值”主题与投资者交流 [1] - 总经理王莉及管理层详细阐述并解答了投资者关切的多项问题 [1] 核心投资逻辑 - 茅台品牌壁垒高，强大的品牌和丰厚的渠道利润构建了牢固的护城河 [1] - 茅台商业模式优秀，长期稳定盈利能力强，现金流质量与ROE水平高 [1] - 公司创造长期可持续的回报，维持“买入”评级 [1] 股东回报规划 - 根据2024-2026年现金分红回报规划，每年度现金分红金额不低于当年实现归母净利润的75% [1] - 2025年隐含股息率为3.6%，具备中长期投资价值 [1] 中长期业绩展望 - 预计公司在十五五期间业绩仍将实现稳定增长，确定性仍强 [1]

行业趋势：自助小火锅品类崛起 - 火锅行业正经历存量结构分化，自助小火锅细分赛道崛起[4] - 全国小火锅企业存量约2.3万家，2019~2023年间年复合增长率达2.8%[5] - 截至2024年7月，全国小火锅门店数超5万家，约占全国火锅总门店数的10%[9] - 海底捞、杨国福麻辣烫、呷哺呷哺等知名连锁品牌均在布局自助小火锅[7][8] 市场竞争格局 - 门店数在5家及以下的小火锅品牌数占比高达81.6%，门店数突破百家的品牌数占比不到1%[10] - 赛道高度分散、连锁化率极低，为区域市场初创品牌提供机会[11][12] - 青岛的喜家、龍哥，郑州的农小锅、鹊小锅，西安的蛮涮、乐开心、锅有度等区域品牌已涌入市场[13] 龍哥自助小火锅发展概况 - 龍哥自助小火锅在纯自助小火锅赛道门店数量居全国首位[18] - 品牌从2015年创业4年间仅有3家店，到2023年8月门店突破100家，计划2025年开到300家[15][18] - 2025年计划新开288家门店，此前8年累计开店100家，显示近期扩张加速[17][18] 单店盈利模型构建策略 - 单店模型核心要素包括客户定位、商品与服务组合、选址模型、运营策略[23] - 首家街边店半年亏损100万，转战商场后生意火爆并持续8年，验证选址重要性[25][26] - 商品质量方面与海底捞供应商蜀海供应链合作，提升食材品质把控能力[35][36] - 增加现炸岗推出招牌炸鸡产品，成为社交平台热门推荐项目[37][38] - 通过标准化操作降低人力需求，火锅品类连锁化率达23.5%，川式火锅超过33%[40][43][44] - 月复购率超过30%，体现顾客满意度[39] 商业模式设计创新 - 单店面积约200平方米、100个座位，总投入约120万元[50][51] - 采用全民合伙模式，外部投资人占股65%，公司占35%[52] - 公司35%股权中为店长、师傅、城市经理、职能部门员工等利益相关方预留投资机会[52] - 外部投资人仅分红4年，之后门店资产归属品牌，模式类似为投资人设计的理财产品[56][59] - 2019年首批采用该模式的门店在2024年已度过合作期，全部资产归属于品牌[59]

文章核心观点 - 文章介绍了一个以产业生命周期为核心的行业研究框架，该框架是投资者进行行业分析时不可或缺的工具 [3] - 该框架强调在不同产业生命周期阶段（导入期、成长期、成熟期、衰退期），研究的重点应有所不同，包括商业模式可行性、市场规模、护城河和竞争格局等关键维度 [3][6][10] - 真正的市场复杂多变，仅依靠框架地图不够，仍需投资者的智慧与勇气进行探索 [3] 以产业生命周期为核心 - 行业边界不固定，可从横向（平行细分行业）和纵向（产业链上下游）两个维度理解，例如半导体行业可简化为设计、制造、封测三个环节 [5] - 产业根据营收情况可划分为四个阶段：导入期、成长期、成熟期和衰退期，其变化底层逻辑与埃弗里特·罗杰斯的创新扩散理论（五类用户）相对应 [6] - 导入期产品新颖但未定型，用户少市场前景不明；成长期早期大众加入，需求递增毛利率不错；成熟期新客户减少增长放缓，竞争激烈毛利率下降；衰退期增量用户消失，出现替代品，价格毛利受压 [6][7] - 可用渗透率划分产业生命周期阶段：渗透率达15%~20%进入快速提升的成长期；提升至35%~40%后发展放缓进入成熟期；成熟期行业可能稳定周期化或开辟第二增长曲线 [8] 不同阶段的不同研究重点 - 导入期研究重点在于评估商业模式可行性，核心是判断需求是否真实存在、盈利是否可持续、模式能否大规模复制 [10] - 成长期需关注市场规模，估计行业平稳后的潜在市场空间及未来3~5年市场规模，以确认足够成长空间和可能业绩增速 [11] - 成熟期重点评估行业护城河的宽度和防守性，若具备国际竞争力或拓展新业务潜力可视为新行业重新分析；若稳定周期化则需关注供给、供需、产能周期及竞争格局 [11] - 衰退期研究应转移到替代品上 [11] - 不同生命周期阶段估值方法不同：导入期用VC方法，成长期用成长股逻辑，成熟期周期化用周期股评估，衰退期估值低但不意味值得买入 [12] 衡量商业模式可行性路径 - 商业模式可行性指判断其是否具备从导入期过渡到成长期的可能性，避免投资可能"死亡"的行业 [13] - 商业模式是生产要素和生产关系的排列组合，可通过"穷举"验证路径；目标是确保胜率不为0%，在胜率与赔率间权衡，即便长期亏损也需确保后续有盈利可能 [14] - 成功商业模式往往以新形式满足已有需求，盈利模式满足的需求通常符合高频次或弹性小两个条件之一，频次低弹性大的投资价值相对较低 [15] 以行业集中度呈现规模性 - 市场规模重要性在于决定能否孕育出大型上市公司及市值空间，身处百亿元市场规模行业难出现千亿元市值企业 [16] - 市场规模有三种口径：潜在市场（TAM）、可服务市场（SAM）、可获得市场（SOM） [16] - 不同阶段关注不同市场规模类型：导入期关注TAM；成长期关注TAM和SAM（SAM/TAM反映渗透率）；成熟期关注SAM和SOM（SOM/SAM反映市场份额），核心逻辑是行业集中度提升 [17] 体现在护城河上的防守性 - 成熟期行业需拥有宽广护城河避免衰退，护城河要素包括无形资产、转换成本、网络效应和成本优势 [18] - 构建护城河有两种方式：独占生产要素形成资源垄断；独占生产关系形成网络效应 [19][20] - 生产要素分五类：劳动力、土地、资本、技术、数据；土地、资本、技术、数据要素可构建护城河，劳动力要素难构建；生产关系方面，与政府、同行、供应商、客户的关系可形成网络效应护城河 [20][21][22] 竞争格局决定未来盈利性 - 成熟期行业有三种可能：被替代进入衰退期、找到第二增长曲线、进入稳定市场周期化状态 [23] - 周期化阶段投资者需精挑细选，关注企业盈利性，竞争格局（横向和纵向）决定企业是否赚钱 [23] - 横向格局关注市场占有率和行业集中度（竞争型0%~40%、低集中寡占型40%~70%、极高寡占型70%~100%）；纵向格局关注产业链，判断行业地位看毛利率和占用上下游资金能力 [24]

选股标准 - 选股即选好公司，核心标准包括企业文化、商业模式和差异化[7][9] - 企业文化需有利润之上的追求，例如苹果因重视用户体验而推出大屏手机[10][12][14][15] - 商业模式决定生意本质，如巴菲特投资可口可乐因认可其“嘴在哪钱在哪”的生意逻辑[25][26][28] - 差异化是商业模式的关键，避免陷入价格战，例如电动车行业因差异化小而竞争激烈[32][34][35] - 若企业文化变化需重新评估投资，如段永平因通用电气撤下“诚信”标语而卖出股票[20][21][22][24] - 通过三点筛选可识别优质公司，例如段永平基于对游戏行业的认知逆向投资网易，6个月实现20倍回报[29][31][37] 投资集中度 - 投资应集中在能力圈内，采用“20个打孔位”法则，一生重注机会不超过20个[39] - 段永平实际投资标的不超过10个，因个人能力圈有限[41][43][44] - 建仓前需确认两点：是否真正理解公司以及公司是否优质[46] 仓位管理 - 满仓主义主张不预留现金，因现金长期会输给通胀[48][49] - 满仓的底气源于对公司的深度理解[51][52] 交易策略 - 避免短期交易，量化交易加剧波段操作难度[54][56] - 量化交易是零和游戏，赚取市场波动和错误定价的钱[57][59][60] - 投资是正和游戏，赚取企业成长的钱，如种树获得增量价值[62][63][64] - 量化交易关注短期价差，长期投资关注企业基本面成长[66][67][69] - 投资者应选择长期投资或专业量化机构，两者逻辑不冲突[70] 持有与卖出 - 价值投资非长期死扛，买入时需准备长期持有，但出现更好机会时应卖出[72][73][74] - 卖出前需能承受50%下跌波动，底气源于对公司的深度理解[76][77]

股价异动与市场传闻 - 11月24日，工业富联股价午后跳水，一度跌停，最终收跌7.80%至55.94元/股，创两个月新低，单日市值蒸发近千亿元，近三个交易日累计跌幅超14% [1] - 股价下跌触发因素为市场传闻，包括公司下调第四季度业绩目标，以及大客户可能在L10/L11商业模式上进行调整，从而对公司业务布局和盈利能力产生不利影响 [1] - 公司及母公司鸿海精密均发布澄清公告，否认下调业绩目标，强调第四季度GB200、GB300等产品出货按计划推进，客户需求畅旺，生产及出货正常，与客户的下一代产品合作也如期进行 [1] 基本面表现与市场情绪背离 - 公司基本面保持高增长，2025年前三季度实现营收6039.31亿元，同比增长38.4%，归母净利润224.87亿元，同比增长48.52%，其中第三季度单季净利润增速超60% [2] - 自10月30日阶段性高点至11月24日，公司股价累计下跌超30%，市值从超1.5万亿元回落至1.11万亿元，蒸发逾4500亿元，与亮眼财报和卖方机构乐观预期形成显著背离 [2] 机构观点与财务预测 - 国信证券维持“优于大市”评级，大幅上调盈利预测，预计2025至2027年归母净利润分别为356.44亿元、693.09亿元与874.57亿元，指出公司三季度云服务商GPU AI服务器营收同比增长超5倍，800G交换机单季增长超27倍 [3] - 华安证券维持“增持”评级，预计2025至2027年归母净利润分别为362亿元、668亿元和853亿元，认为三季度经营性现金流为负是因大幅增加备货以满足AI服务器需求，截至三季度末存货高达1646.6亿元，较年初接近翻倍，为后续收入确认提供保障 [3] 估值变化与商业模式担忧 - 11月初机构研报发布时，股价在75元上方，对应2025年市盈率约40倍，而11月24日股价跌至55.94元，市盈率回落至约28倍，大幅低于机构目标价，显示市场更为悲观 [4] - 市场担忧已从业绩增速上升至商业模式层面，核心传闻触及公司在AI服务器价值链中的地位问题，L11模式（整机系统集成商）若被客户调整，可能导致公司从高附加值集成商角色退回组装厂，引发估值体系重构 [4][5] 产业链地位与外部因素影响 - 工业富联深度卡位英伟达GB200 NVL72等新一代服务器的L11环节，涉及液冷散热、复杂布线及系统测试，单价与技术壁垒显著提升 [5] - 摩根士丹利预估2024年英伟达HGX/DGX服务器中28%来自鸿海及工业富联，公司股价也受外部因素影响，如英伟达超预期财报后股价下跌，以及市场对AI应用变现能力和上游硬件竞赛可能减速的担忧 [5] 公司应对措施 - 技术层面，公司针对英伟达下一代Vera Rubin平台的新品在算力密度、电源能效及系统可靠性方面全面升级，将成为高端AI服务器交付的核心增长引擎 [6] - 资本运作层面，公司计划尽快召开董事会调整回购价格上限并加速推进回购，此前经分红调整后的回购价格上限为不超过19.36元/股，无法在当前55.94元市价下实施，同时鸿海集团子公司出售武汉闲置资产，预计产生约7897万元收益，意图提振资产利用效率 [6]

公司财务表现 - 2025年第三季度营收同比增长28.2%至57.97亿元，创单季新高，毛利润同比增长28%，毛利率提升至44.7% [1] - 归母净利润4.41亿元，同比减少31%，经调整净利润7.67亿元，同比增长12%，经调整净利率为13.2% [1] - MINISO品牌营收52.2亿元，同比增长23%，TOP TOY品牌营收5.7亿元，同比增长111.4% [1] - 全球门店总数达8138家，其中MINISO 7831家，TOP TOY 307家 [1] - 集团同店GMV实现中个位数增长，中国名创品牌同店GMV实现高个位数增长 [1] - 2025年第一季度营收44.27亿元，同比增长18.9%，经调整净利润5.87亿元，同比下降4.81%，净利润率从16.6%降至13.3% [3] - 2025年第二季度营收49.7亿元，同比增长23.1%，毛利率44.3%，经调整净利润6.9亿元，同比增长10.6%，经调整净利率13.9% [3] 商业模式分析 - 公司商业模式从强调“质优价低”转向追求极致产品力，而非极致成本效率 [5][6][8] - 通过计算，名创商品毛利率接近60%，远超硬折扣零售商水平 [7][8] - 加盟商体系下，门店租金费率高达17.5%，而硬折扣选手可将租金压缩在营收5%以内 [9] - 公司战略转向“开大店、做IP”，旨在创造兴趣消费场景，模糊价格敏感度 [8][12] - 公司本质是“以零售为幌子的品牌+IP供应链+加盟商渠道强管理”的公司，而非传统零售渠道 [12] 行业对比与竞争定位 - 极致产品力商业模式代表（如苹果、茅台、泡泡玛特）可维持高毛利，极致成本效率商业模式代表（如Costco、拼多多）依靠低毛利和高周转 [4][8] - TOP TOY所处潮玩品类增长迅速，但公司与泡泡玛特在IP理解和打造上存在差距 [13][14] - 公司面临两头不到岸的风险，既不具备独一无二的产品力，又不具备极致成本效率，可能遭遇更极致竞争对手的冲击 [14][15] - 公司当前市盈率达21.5倍，后续将并表亏损的永辉业务，估值并不便宜 [13] 战略转型与风险 - 公司战略转型接近风投逻辑，通过大店模式和IP化试图让消费者接受较高价格 [12] - 这种转型的确定性较低，未来可能出现同店GMV双位数下滑的情况 [12][15] - 短期业绩回暖可能类似唯品会等公司的回光返照，长期趋势受抖音等新渠道冲击 [13] - 在潮玩赛道，泡泡玛特被视为更具IP复利资产的标的，在成本效率赛道，拼多多被视为更优选择 [14]