核心观点 - 油气行业在“十四五”期间通过增储上产、科技创新和绿色转型，成功构建了安全、高效、有韧性的现代产供储销体系，油气产量当量达到4亿吨，为能源安全提供了坚实保障 [1][2][3] - 行业展望“十五五”将进入高质量发展新阶段，重点向超深地层、深水海域和非常规资源转移，并通过“油气+新能源”模式及数智化技术，实现绿色低碳转型 [9][10] 增储上产与能源安全 - 原油年产量重上2亿吨并稳中有升，天然气年产量达2600亿立方米，提前两年完成“十四五”规划目标 [2] - 形成10个亿吨级大油田和19个千亿方级大气田的战略发现，国内原油产量连续稳产在2亿吨以上，天然气产量年均增速超6% [2][3] - 上游投资、探明储量和产量当量均创历史新高，预计“十四五”末油气产量当量将站上4.2亿吨新高度 [3] - 代表性油田包括：长庆油田年产量攀升至6500万吨以上，塔里木油田挑战万米深部钻获高产油气井，涪陵页岩气田累计产气700亿立方米，新疆玛湖、富满、顺北三大油田产量均突破300万吨 [2] 基础设施建设与储备能力 - 国内油气管道从零起步到初步形成“全国一张网”，地下储气库和沿海LNG接收站建设日益完善，储气能力大幅提升 [3] - 基础设施的完善提升了资源调配效率，共同筑牢了供应安全防线 [1][3] 科技创新与深层开发 - 我国新增油气储量的54.3%来自深层超深层，深层超深层油气资源量达671亿吨油当量 [6] - 关键技术突破包括：“两宽一高”地震勘探技术、12000米特深井自动化钻机等“深地利器”，以及水平井优快钻完井、体积压裂等技术 [7] - “深海一号”超深水大气田投产，实现从300米深水到1500米超深水的跨越，每年稳定供气30亿立方米，占粤港澳大湾区天然气总消费量的四分之一 [7] - 行业内首次成功研发地震处理、地震解释、测井处理解释三个勘探领域专业模型，建成国内首个海洋工程装备数字化智能制造基地 [8] 绿色低碳转型 - 中国石油吉林油田CCUS—EOR项目成为亚洲最大的全产业链示范基地，每年封存二氧化碳数十万吨 [8] - 中国石化在新疆库车打造全球最大光伏制绿氢项目，率先贯通万吨级“绿氢”的制、储、输、用全链条 [8] - 未来油气田将向“油气+新能源”综合能源基地转变，CCUS/CCS技术将实现更大规模商业化应用，氢能产业链将日趋成熟 [9][10] 未来发展趋势 - “十五五”时期主战场将向超深地层、深水海域和非常规资源转移，页岩油、致密气等将成为产量接续的重要力量 [9] - 人工智能、大数据、物联网等技术将与油气业务深度融合，推动出现“无人油田”、“智能管道”和“虚拟炼厂” [10]

投资评级 - 报告维持对中国海油A股（600938.SH）和H股（0883.HK）的“买入”投资评级 [1][3] 核心观点 - 报告认为公司2025年第三季度业绩符合预期，尽管利润环比下滑，但主要受台风天气等短期因素影响 [1][2][3] - 公司受益于低桶油成本和持续的产量增长，预计2025-2027年将保持良好业绩，且H股估值仍有修复空间 [3] 2025年第三季度业绩表现 - 2025年第三季度实现营业收入1048.95亿元，同比增长5.68%，环比增长4.11% [2] - 2025年第三季度实现归母净利润324.38亿元，同比下降12.16%，环比下降1.61% [2] - 2025年第三季度实现基本每股收益0.68元，同比下降12.82%，环比下降1.45% [2] - 2025年前三季度累计实现营收3125.03亿元，同比下降4.15%；累计实现归母净利润1019.71亿元，同比下降12.59% [1] 价格与成本分析 - 2025年第三季度公司实现油价为66.62美元/桶，同比下降9.79美元/桶，环比上升0.85美元/桶 [3] - 2025年第三季度公司实现油价较布伦特原油折价约1.12美元/桶，同比收窄1.17美元/桶 [3] - 2025年第三季度公司实现天然气价格为7.80美元/千立方英尺，同比微增0.05美元/千立方英尺，环比下降0.22美元/千立方英尺 [3] - 2025年第三季度公司桶油成本为27.35美元/桶，同比下降1.58美元/桶，环比上升0.50美元/桶，环比上升主要受台风等因素影响 [3] 产量表现 - 2025年第三季度公司石油产量为149百万桶油当量，同比增长7.12%，环比下降1.06% [3] - 2025年第三季度公司天然气产量为44.7百万桶油当量，同比增长10.96%，环比下降0.72% [3] - 产量环比下降主要受台风天气影响、美国墨西哥湾资产出售以及部分海外油气田产量递减所致 [3] - 产量同比增长得益于深海一号二期气田、渤中19-2油田、巴西Mero3等项目进入高峰产量期 [3] 盈利预测与估值 - 预测公司2025年归母净利润为1350.38亿元，同比下降2.1%；2026年为1371.56亿元，同比增长1.6%；2027年为1453.42亿元，同比增长6.0% [3] - 预测公司2025年每股收益（EPS）为2.84元，2026年为2.89元，2027年为3.06元 [3] - 按2025年10月30日A股收盘价计算，2025年预测市盈率（PE）为9.51倍；H股预测PE为6.43倍 [3] - 按2025年10月30日A股收盘价计算，2026年预测PE为9.36倍；H股预测PE为6.33倍 [3] - 按2025年10月30日A股收盘价计算，2027年预测PE为8.83倍；H股预测PE为5.97倍 [3]

投资评级 - 维持“推荐”评级 [5] 核心观点 - 公司储产空间高，成本管控能力和分红意愿强，在油价中枢维持高位的背景下具备高股息特点 [5] - 随着国资委将上市公司价值实现和市值管理纳入考核体系，央企被低估的估值有望实现理性回归 [5] - 预计公司2025~2027年归母净利润分别为1237.23/1275.38/1313.91亿元，对应2025年10月30日的PE均为10倍 [5] 2025年第三季度业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入3125.0亿元，同比下降4.1%；实现归母净利润1019.7亿元，同比下降12.6% [1] - 2025年第三季度实现营业收入1049.0亿元，同比上升5.7%，环比上升4.1%；实现归母净利润324.4亿元，同比下降12.2%，环比下降1.6% [1] - 第三季度毛利润为522.4亿元，环比下降0.7%；期间费用为43.6亿元，环比增长87.0%，主要受汇兑损益影响，财务费用环比增长17.2亿元 [1] 油气产量情况 - 2025年第三季度实现油气净产量1.94亿桶油当量，同比增长7.9%，环比下降1.1% [2] - 国内油气净产量为1.34亿桶油当量，同比增长10.4%，占总产量比重69.3%；海外油气净产量为0.59亿桶油当量，同比增长2.1%，占总产量比重30.7% [2] - 石油产量为1.49亿桶，同比增长7.3%；天然气产量为2612亿立方英尺，同比增长10.9% [2] 成本与油价分析 - 2025年第三季度布伦特原油期货结算均价为68.17美元/桶，同比下降13.4%，环比上升2.2% [3] - 2025年前三季度桶油主要成本为27.35美元/桶，同比下降2.8%，较上半年26.94美元/桶有所上升 [3] - 桶油作业费为7.12美元/桶，同比下降1.2%；桶油折旧折耗及摊销为13.87美元/桶，同比下降0.6% [3] 新项目投产与勘探进展 - 2025年前三季度共获得5个新发现，成功评价22个含油气构造，投产14个新项目 [4] - 第三季度成功评价4个含油气构造、投产4个新项目，包括垦利10-2油田群、东方1-1气田13-3区、圭亚那Yellowtail项目和文昌16-2油田 [4] - 圭亚那Yellowtail项目高峰日产能为25万桶油当量，助力圭亚那Stabroek区块总产能提升至90万桶/天 [4] 盈利预测与财务指标 - 预计2025-2027年营业收入分别为3836.22/3935.46/4038.56亿元，增长率分别为-8.8%/2.6%/2.6% [6] - 预计2025-2027年每股收益分别为2.60/2.68/2.76元/股 [6] - 预计2025-2027年净利润率分别为32.25%/32.41%/32.53%，净资产收益率分别为15.34%/14.52%/13.79% [13]

投资评级 - 报告对公司的投资评级为“买入”（维持）[1][9] 核心观点 - 公司在国际油价震荡下行的背景下，通过增储上产和严控成本，盈利能力韧性凸显[5] - 得益于优秀的产量增长和成本控制，公司业绩有望穿越油价周期实现长期增长，维持“买入”评级[9] 业绩表现 - 2025年前三季度，公司实现营业总收入3125亿元，同比-4.1%，实现归母净利润1020亿元，同比-12.6%[4] - 2025年第三季度单季，公司实现营业总收入1049亿元，同比+5.7%，环比+4.1%，实现归母净利润324亿元，同比-12.2%，环比-1.6%[4] - 前三季度加权平均ROE为13.01%，同比-3.42个百分点[5] - 公司现金流表现稳健，前三季度经营活动现金流为1717亿元，同比-6.0%，实现净现金流170亿元，同比增长171亿元[5] 产量与勘探 - 前三季度公司实现油气净产量578百万桶油当量，同比增长6.7%，其中原油产量同比增长5.4%，天然气产量同比增长11.6%[6] - 天然气产量快速增长主要得益于深海一号二期和渤中19-2等油气田的产量贡献[6] - 勘探方面，前三季度共获得5个新发现，成功评价22个含油气构造[6] - 开发生产方面，前三季度共投产14个新项目，包括垦利10-2油田群开发项目（一期）、东方29-1气田开发项目等[6] 成本与价格 - 公司成本控制能力优异，前三季度桶油主要成本为27.35美元/桶油当量，同比-2.8%[7] - 其中，桶油作业费用为7.12美元/桶油当量，同比-1.2%，桶油DD&A为13.87美元/桶油当量，同比-0.6%[7] - 实现价格方面，前三季度公司平均实现油价68.29美元/桶，同比-13.6%，平均实现天然气价格为7.86美元/千立方英尺，同比+1.0%[6] 资本开支与产量目标 - 前三季度公司共完成资本开支860亿元，同比下降9.8%[8] - 公司2025年资本开支预算为1250-1350亿元[8] - 2025年产量目标为760-780百万桶油当量，目标中枢同比增长5.9%[8] - 2026年产量目标为780-800百万桶油当量，目标中枢同比增长2.6%[8] - 2027年产量目标为810-830百万桶油当量，目标中枢同比增长3.8%[8] 财务预测 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为1354亿元、1398亿元、1443亿元[9][10] - 对应每股收益（EPS）分别为2.85元、2.94元、3.04元[9][10] - 预计2025-2027年营业收入分别为4266亿元、4358亿元、4452亿元[10] - 预计毛利率分别为51.0%、51.3%、51.7%[13]

核心观点 - 公司2025年前三季度业绩承压，营业总收入同比下降10.7%，归母净利润同比下降32.2% [4] - 2025年第三季度业绩环比改善，归母净利润环比增长3.4%，主要受益于油价回升及炼油业务盈利修复 [4][5] - 各业务板块表现分化：上游业务盈利保持高位但同比下滑，炼油业务盈利同比增长，营销及分销业务受需求下滑拖累，化工业务持续亏损 [5] 2025年三季报业绩总览 - 2025年前三季度营业总收入21134亿元，同比下降10.7%，归母净利润300亿元，同比下降32.2% [4] - 2025年第三季度单季营业总收入7044亿元，同比下降10.9%但环比增长4.6%，归母净利润85亿元，同比基本持平（-0.5%）且环比增长3.4% [4] - 前三季度经营活动现金流净额1148亿元，同比增长13.0% [5] 行业环境与公司整体表现 - 2025年前三季度布油现货均价70.9美元/桶，同比下降14.4%，第三季度布油期货均价68.17美元/桶，环比回升2.2% [5] - 境内天然气消费量同比增长2.0%，成品油消费量同比下降4.0%，乙烯当量消费量同比增长8.1%但化工行业毛利处于低位 [5] - 公司通过统筹生产经营、推进区域优化和深化挖潜增效，实现净利润和现金流的环比改善 [5] 上游业务表现 - 前三季度上游业务息税前利润381亿元，同比下降15.8%，第三季度单季利润126亿元，环比增长5.7% [5][6] - 原油实现价格66.4美元/桶，同比下降10.2美元/桶，自产天然气实现价格1.78元/方，同比下降0.115元/方 [6][7] - 油气当量产量同比增长2.2%，其中国内原油产量191百万桶同比增长0.4%，天然气产量311亿方同比增长4.9% [7] - 油气现金操作成本降至14.3美元/桶，同比下降0.7美元/桶 [7] 炼油业务表现 - 前三季度炼油业务息税前利润70亿元，同比增长13.7%，第三季度单季利润37亿元，环比大幅增利28亿元 [5][8] - 盈利改善主要由于库存损失收窄以及公司坚持产销一体运行，灵活调整产品结构 [8] - 加工原油18641万吨同比下降2.2%，生产成品油11108万吨同比下降4.7%，其中汽油产量降4.1%，柴油产量降11.7%，煤油产量增6.5% [8] - 炼油毛利升至6.1美元/桶同比上升0.5美元/桶，现金操作成本3.9美元/桶同比上升0.2美元/桶 [8] 营销及分销业务表现 - 前三季度营销及分销业务息税前利润128亿元，同比下降35.6%，第三季度单季利润34亿元，环比下降23.9% [5][9] - 业绩主要受汽柴油需求下行和电动汽车快速发展影响 [9] - 成品油总经销量17149万吨同比下降5.7%，其中境内零售量8267万吨降3.7%，直销分销5041万吨降3.4% [9] - 非油业务表现亮眼，实现利润41.91亿元，同比增长5.4% [9] 化工业务表现 - 前三季度化工业务息税前利润-82亿元，同比增亏34亿元，第三季度单季亏损41亿元，环比增亏14亿元 [5][10] - 亏损主要由于化工行业景气度低迷 [10] - 公司通过降本减费、提升有边际效益的加工负荷、优化原料和产品结构应对挑战 [10] - 乙烯产量11588万吨同比增长15.4%，化工单位完全加工成本1195元/吨同比下降126元/吨 [10]

业绩表现 - 2025年前三季度布伦特原油期货均价为69.91美元/桶，同比下跌14.6% [1] - 中国石油实现归属于母公司股东的净利润1262.79亿元 [1] - 中国石化实现归属于上市公司股东的净利润299.84亿元 [1] - 中国海油实现归属于上市公司股东的净利润1019.71亿元 [1] - 公司净利润下降幅度小于油价跌幅，通过增储上产、提质降本增效抵御油价下跌影响 [1] 油气产量 - 中国石油前三季度油气当量产量1377.2百万桶，同比增长2.6% [2] - 中国石化油气当量产量394.48百万桶，同比增长2.2% [2] - 中国海油油气当量产量578.3百万桶，同比增长6.7% [2] 天然气业务 - 中国海油天然气产量同比增长11.6% [2] - 中国石化天然气产量311亿立方米，同比增长4.9% [2] - 中国石油可销售天然气产量同比增长4.6%，其中国内产量同比增长5.2% [2] - 中国石化预计供暖季供应天然气资源较上一供暖季增长4.4% [2] - 中国海油天然气产量增长主要来自深海一号二期、东方13-2、渤中19-6等重点项目 [3] - 中国海油国内天然气销售以长协合同为主，现货价格参照市场同类交易水平协商确定 [3] 战略与运营 - 公司以自身经营的确定性应对外部市场波动性，坚持高质量发展和有效益的产量增长 [1] - 中国石化大力实施增储上产重点工程，推进鄂北、丁山、红星等区块产能建设 [2] - 中国石化在供暖季前完成气田生产设施检修，确保主力气田满负荷生产 [2]

公司财务表现 - 前三季度营业收入3125.03亿元，同比下滑4.1% [1] - 前三季度归母净利润1019.71亿元，同比下降12.6% [1] - 第三季度营业收入1048.95亿元，同比增长5.7% [1] - 第三季度归母净利润324.38亿元，同比下降12.2% [1] - 前三季度油气销售收入2554.8亿元，同比下降5.9% [1] 油价与成本分析 - 前三季度布伦特原油期货均价69.91美元/桶，同比下跌14.6% [1] - 公司前三季度石油液体平均售价68.92美元/桶，同比下跌13.6% [1] - 公司桶油成本同比下降2.8%至27.35美元/桶 [2] 产量与运营策略 - 前三季度油气净产量578.3百万桶油当量，同比上升6.7% [2] - 天然气产量达7775亿立方英尺，同比增近12%，增速接近油气总产量增速约2倍 [2] - 天然气平均售价同比上涨1%至7.86美元/千立方英尺 [2] - 天然气销售收入同比增长15.2%至415.31亿元 [2] - 产量增长得益于国内深海一号二期、渤中19-2及海外巴西Mero3等项目贡献 [2] 天然气业务战略 - 天然气业务被视为重要发展方向，能带来较稳定现金流 [2] - 天然气项目稳产期较长，收采率更高，作业成本相对偏低 [2] - 天然气销售以长期协议为主 [2] 行业环境与公司展望 - 国际油价受货币政策、产油国政策等多重因素影响，不确定性大 [3] - 当前价格环境下，部分主要产油国投资趋于谨慎，给未来全球原油供应造成压力 [3] - 公司将继续坚持高质量发展，追求有效益的产量增长，保持成本竞争优势 [3] - 受国际油价下跌影响，多家国际石油公司启动裁员计划以削减运营支出 [3]

财务表现 - 前三季度营业收入3,125.03亿元，同比下降4.1% [2][5] - 前三季度归母净利润1,019.71亿元，同比下降12.6% [2][5] - 第三季度单季营收1,048.95亿元，同比增长5.7%，但归母净利润同比下降12.2%至324.38亿元 [2][5] - 经营活动现金流净额为1,717.49亿元，同比下降6.0%，现金创造能力依然强劲 [5] 产量与业务进展 - 前三季度油气净产量达5.783亿桶油当量，同比增长6.7% [2][6] - 中国区产量4.008亿桶油当量，同比增长8.6%，主要得益于深海一号二期、渤中19-2等新项目投产 [2][6] - 海外产量1.774亿桶油当量，同比增长2.6%，巴西Mero3、圭亚那Yellowtail等项目贡献明显 [2][6] - 天然气产量同比增长11.6%，天然气销售收入同比增长15.2%，平均实现价格微增1.0%至7.86美元/千立方英尺 [2][6] - 前三季度共获得5个新发现，成功评估22个含油气构造，并有14个新项目投产 [2][8] 成本与资本支出 - 桶油主要成本降至27.35美元，同比下降2.8% [2][7] - 前三季度资本支出860.34亿元，同比减少9.8%，反映在建项目节奏调整和对资本效率的重视 [2][7] 油气价格与收入结构 - 平均实现油价68.29美元/桶，同比下降13.6%，主要受布伦特原油期货均价同比下跌14.6%影响 [2][5] - 油气销售收入同比下降5.9%，但天然气收入逆势增长 [2][5] 资产负债结构 - 总资产1.13万亿元，较年初增长6.6% [3][9] - 货币资金大幅提升至2,420.29亿元，流动性充裕，短期借款归零 [3][5][9] - 资产负债率约30%，归母所有者权益7,855.61亿元 [9] 发展战略与未来关注 - 持续推进增储上产战略，重点项目投产支撑未来产量增长 [2][8] - 业绩对国际油价高度敏感，油价回升将直接带动利润修复 [10] - 天然气业务在能源转型背景下有望成为新增长极 [11] - 巴西、圭亚那等海外重点项目产量释放节奏值得持续关注 [11] - 高现金流为分红和再投资提供保障 [13]

财务业绩 - 2025年前三季度公司实现营业收入348.5亿元，同比增长3.5% [1] - 2025年前三季度公司实现净利润33.9亿元，同比增长28.6% [1] - 净利润增速显著高于营业收入增速 [1] 行业环境 - 2025年能源服务市场的不确定性与波动性显著增强 [1] - 油价中枢面临震荡下行压力 [1] 公司战略与运营 - 公司聚焦增储上产需求，服务于高价值勘探和高水平上产 [1] - 通过供给优质装备和布局技术支撑体系以增强抗风险能力 [1] - 钻井板块平台出租率实现同比增长，板块收入显著提升 [1] - 技术板块主要业务线作业量实现同比增长 [1] - 船舶板块累计作业天数实现同比提升 [1] - 物探板块收入与利润均实现同比增长 [1] - 公司坚持以客户需求为中心，以价值创造为导向 [2] - 公司计划通过统筹发展和安全、全面产业升级等措施增强核心竞争力 [2]

行业整体景气度与业绩表现 - 尽管国际油价震荡下行，国内油田服务行业继续维持高景气度，相关上市公司前三季度业绩稳定增长 [1] - 已披露三季报的油服企业中，贝肯能源、海油发展、华油惠博普等公司前三季度净利润均实现稳健增长，潜能恒信业绩明显改善 [1] - 国内油气企业持续推行增储上产政策，上半年中国石油、中国石化、中国海油国内油气当量产量均创历史同期新高 [1] 主要公司财务数据 - 海油发展前三季度实现营业收入339.47亿元，同比增长0.81%，实现归属于上市公司股东的净利润28.53亿元，同比增长6.11% [1] - 潜能恒信前三季度实现营收4.27亿元，同比增长18.26%，其中第三季度营收1.96亿元，同比增长63.54%，实现归属于上市公司股东的净利润961.8万元，同比扭亏为盈 [1] - 石化油服前三季度累计新签合同额822.1亿元，同比增长9.5% [3] 行业驱动因素与前景 - 全球勘探开发活动保持活跃，国内增储上产政策保障油服行业景气度，“三桶油”资本开支整体维持高位 [2] - 当前油价水平仍能维持主要油气企业盈利，行业资本开支继续保持增长，油服企业业绩表现滞后于油气公司投资周期，前期高油价驱动的高强度资本投入效益正延续至当前阶段 [2] - 只要国际油价维持在相对高位，凭借领先的技术和成本优势，中国油服企业业绩有望持续向好 [3] 海外市场拓展 - “出海”成为国内油服企业业绩增长的一大方向，国内油服企业频频签订海外大单 [2] - 石化油服新签道达尔能源拉塔维项目公司二期井场及井间管线项目合同，金额25.53亿元 [2] - 中油工程与ADNOC签署阿联酋LNG输送管线项目EPC合同，金额36.88亿元，与伊拉克巴士拉石油公司签署伊拉克海水管道项目EPC合同，金额约180.32亿元 [3] - 石化油服海外市场新签合同额262.8亿元，同比增长62.0% [3] - 海油发展凭借国内成功经验为海外油气区块提供一体化开发服务，增量可观 [3]