宏观经济与消费 - 2025年社会消费品零售总额首次突破50万亿元，达到50.1万亿元，同比增长3.7%，消费对经济增长的贡献率达到52%，较上年提高5个百分点 [2] - 2025年国内居民出游人次达65.22亿，同比增加9.07亿，增长16.2%，国内居民出游花费6.30万亿元，同比增加0.55万亿元，增长9.5% [2] - 2025年第四季度中国企业信用指数为162.18，企业信用水平总体保持稳中向好的发展态势 [2] 交通与物流 - 全国铁路实行新列车运行图后，安排图定旅客列车12130列，较原来增加243列 [2] - 全国首趟棉花快速班列从新疆阿克苏站开行，满载1395吨棉花 [3] - 2025年全国机动车保有量达4.69亿辆，机动车驾驶人数量达5.59亿人，机动车新注册登记量连续11年超过3000万辆 [3] 国际贸易与地缘政治 - 欧盟理事会批准对俄罗斯天然气实施禁令，将于2027年1月1日起全面禁止进口俄罗斯液化天然气，并于2027年9月30日起全面禁止进口俄罗斯管道天然气 [3] - 国家层面海外综合服务大平台将于近期在商务部网站上线，形成“一个窗口”“一站式”出海服务平台 [2] 大宗商品市场 - 国际黄金价格再创历史新高，纽约商品交易所黄金期货价格和伦敦现货黄金价格盘中双双突破每盎司5100美元关口 [2] 国际动态 - 2026年1月伊朗通胀水平持续攀升，通胀率一度达到60% [3] - 法国正加快推进禁止15岁以下未成年人使用社交媒体的立法进程，争取让相关立法在2025年9月开学时生效 [3]

宏观数据概览 - 2025年12月经济数据显示经济保持平稳修复，有色金属价格逆势大涨、制造业PMI重返扩张区间、企业中长期贷款增长 [1] - 中小企业景气仍在收缩区间，房地产市场的低迷对价格和投资仍有较大拖累 [1] - 新增人民币贷款9100亿元，M2同比增速上升为8.5% [1] 消费者价格指数 - 2025年12月CPI同比增速为0.8%，前值为0.7%，与预测值一致 [1][4] - 食品CPI环比增长0.3%，连续五个月正增长，同比增长1.1% [4] - 猪肉价格12月环比下跌1.7%，同比下降14.6%，鲜菜价格环比增长0.8%，同比涨幅扩大至18.2% [4] - 核心CPI环比增长0.2%，同比增长1.2% [4] - 受金价上涨带动，其他用品和服务价格环比增长2.8%，同比增速扩大至17.4% [4] - 租赁房房租环比下降0.1%，同比下降0.3%，跌幅进一步扩大 [4] - 2026年通胀水平和名义GDP增速有望延续回升趋势 [4] 生产者价格指数 - 2025年12月PPI同比增长-1.9%，较前月-2.2%上涨0.3个百分点，高于-2.0%的预测值 [1][7] - 工业品有效需求相对不足，PPI增速持续底部区间震荡 [7] - 原材料价格上涨以及整治“反内卷”式竞争政策效应释放，过剩产能去化继续，工业品价格降幅继续收窄 [7] - 房地产市场的低迷导致国内对钢铁、煤炭等大宗商品需求相对减少，是PPI增速持续低迷的主要因素 [7] - 有色金属价格增速逆势大幅上涨，反映出国内产业结构升级 [7] - 12月有色金属矿采选业价格同比增长24.0%，有色金属冶炼和压延加工业价格同比增长10.8%，均高于主要行业出厂价格同比，折射出高技术产业需求相对旺盛 [7] 采购经理指数 - 2025年12月制造业PMI为50.1%，较11月的49.2%回升0.9个百分点，高于49.9%的预测值，重返扩张区间 [1][10] - 大型企业PMI上升1.5个百分点至50.8%，连续两个月处在收缩区间后回到扩张区间 [10] - 中型企业PMI上升0.9个百分点至49.8%，景气度小幅改善 [10] - 小型企业PMI下降0.5个百分点至48.6%，景气水平小幅回落，中小企业景气仍在收缩区间 [10] - 12月经济工作会议强调“强化企业创新主体地位”和“完善知识产权保护制度”，以推动创新并保障企业创新投入获得合理回报，这将进一步为中小企业发展营造有利环境 [10] 固定资产投资 - 2025年固定资产投资累计同比下降3.8%，前值为-2.6%，低于-2.9%的预测值 [14] - 分三大类来看，房地产投资下降17.2%，制造业投资增长0.6%，广义基建投资下降1.5% [14] - 投资增速回落主要原因是大量资金用于化债和土储，2025年前10个月就比2024年多占用了8000亿专项债资金用于化债和土储 [14] - 投资亮点是设备更新投资，在整体投资下降3.8%的情况下，设备更新投资增长11.8% [14] - 设备更新投资增长与政策支持分不开，2025年有2000亿超长期特别国债支持设备更新 [14] - 尽管2025年四季度内需面临压力，但2026年仍有可能迎来经济“开门红”，主要支撑包括“以旧换新”政策较早启动、“两个五千亿”政策的滞后影响、政府债发行节奏前置、结构性工具“降息”等 [14] 新增人民币贷款 - 2025年12月新增人民币贷款9100亿元，前值为3900亿元，高于7171.4亿元的预测值 [1][17] - 新增企业中长贷3300亿元，同比多增2900亿元，除了低基数效应，改善可能还受到了近期密集落地的政策性金融工具的拉动，可持续性仍有待观察 [17] - 企业短贷新增3700亿元，同比多增3900亿元 [17] - 票据融资新增3500亿元，同比少增1000亿元 [17] - 新增居民短贷减少1023亿元，仍明显低于季节性水平 [17] - 新增居民中长贷录得100亿元，同比少增2900亿元，对应12月30大中城市商品房销售同比为-26.6%，地产销售整体仍偏低迷 [17] 广义货币供应量 - 2025年12月M2同比增速为8.5%，前值为8.0%，高于7.9%的预测值 [1][20] - M1增速延续回落，主要来自高基数的扰动 [20] - M2增速明显回升，主要受到非银存款同比大幅少减的推动 [20] - 社融增速下行、贷款增速持平，社融增速的下行主要受到政府债券融资的拖累 [20] - 社融主要支撑项则来自企业直接融资、对实体的人民币贷款和表外融资 [20] - 降准仍然有望在一季度落地，全面降息仍需等待 [20]

美联储政策立场 - 美联储内部近期释放出更为一致的审慎信号，强调通胀仍高于目标、劳动力市场有韧性，不具备急于进一步放松政策的条件[1] - 多位官员密集发声，形成“延长观察期”的共识，强调将通胀稳定回落至2%是核心目标，过早降息可能削弱此前紧缩成效[1] - 一些此前立场温和的官员出现明显转向，认为现行货币政策处于“合适区间”，并支持在1月会议上维持利率不变，强化了市场对按兵不动的判断[1] 经济数据支撑 - 美国12月失业率小幅回落至4.4%，首次申领失业救济人数降至19.8万人，表明在高利率环境下就业市场依旧保持稳定[2] - 美联储偏好的通胀指标徘徊在3%附近，明显高于2%的长期目标[2] - 在就业未明显走弱、通胀尚未完全受控的背景下，美联储选择继续保持观察被视为更稳妥的政策路径[2] 市场预期与定价 - 利率期货定价显示，市场普遍认为美联储在6月之前再次降息的概率明显下降，全年宽松节奏趋于放缓[2] - 外汇市场已基本完成对“暂停降息”情景的重新定价，美元的强势更多体现为利率预期稳定后的延续效应[3] - 市场焦点正逐步转向后续通胀数据及联储官员表态的边际变化[3] 美元与外汇市场影响 - 随着利率预期重新定锚，美元指数延续偏强运行，成为外汇市场的主导力量[2] - 美国就业与通胀数据共同强化了“高利率维持更久”的预期，为美元提供持续支撑[2] - 在此影响下，英镑兑美元运行于1.3400下方，短线反弹空间受到压制[2] - 非美货币在各自基本面差异下呈现分化走势，主要货币对或维持在关键区间内反复拉锯[3] 其他货币基本面 - 英国最新月度GDP数据显示经济重新回到增长轨道，且增速高于市场预期，削弱了市场对英国央行快速转向宽松的押注[2] - 在英美政策分化尚未进一步拉大的情况下，英镑走势更多体现为区间震荡，下行空间亦未明显打开[2] 政策独立性关注 - 多位联储官员公开表达对主席鲍威尔的支持，强调货币政策决策必须基于数据与分析，而非政治压力[3] - 围绕降息节奏与政策独立性的博弈尚未完全平息，该不确定性仍可能在中期影响美元及风险资产定价[3]

美联储官员对通胀的评论 - 美联储理事米兰表示，通胀水平正持续回落 [1] - 该官员认为，其他方面的消息不过是无关杂音 [1]

核心观点 - 瑞银高级中国经济学家张宁认为，展望2026年，中国货币政策仍有进一步宽松空间，降息具有一定概率 [1][3] - 若实施降息，预计节奏更可能集中在二季度及下半年，全年降息幅度或为20个基点，每次约10个基点 [1][2][3][4] 货币政策展望与空间 - 未来仍不排除通过降息、降准等方式进一步下调政策利率的可能性 [1][3] - 中国实际利率仍处于全球较高水平，叠加房地产调整压力和企业融资成本问题，降息的政策空间依然存在 [2][4] - 当前市场对宽松政策的预期并不十分一致，相关判断仍存在分歧 [1][3] 经济环境与降息动因 - 当前经济面临多重压力：价格回升的基础仍需巩固，居民和企业信心需要进一步修复 [1][3] - 降息的潜在触发因素包括：房地产领域的持续压力，对出口的乐观预期在兑现过程中可能面临阻力 [1][3] - 若内需出现阶段性走弱，叠加外需不确定性进一步显现，经济韧性预期可能出现松动，货币政策进一步宽松的必要性可能会上升 [1][3] 降息节奏与制约因素 - 今年一季度是“开门红”，包含很多不确定性，实施降息的紧迫性相对有限 [2][4] - 在3月全国两会召开前，政策层面或倾向于保持观望态度 [2][4] - 当前降息动能面临的重要制约在于通胀水平正逐步回升，这在一定程度上降低了政策宽松的迫切性 [2][4] - 从短期来看，人民银行的政策立场整体偏中性 [1][3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年12月中国整体通胀水平温和回升，12月CPI和核心CPI均环比上涨0.2%，PPI环比上涨0.2%，中国总体通胀水平保持温和 [5][20] - 因基数原因，预期2026年1月CPI同比涨幅较2025年12月有所减少，1月PPI同比降幅较2025年12月缩窄 [5][20] 相关目录总结 CPI情况 - 同比方面，2025年12月全国居民消费价格（CPI）同比上涨0.8%，市场预期上涨0.75%，前值上涨0.7%；2025年全年全国居民消费价格与上年持平；12月食品价格同比上涨1.1%，前值同比上涨0.2%，是推动12月CPI同比涨幅较大的重要因素；12月非食品价格同比上涨0.8%，11月同比上涨0.8%；12月能源价格下降3.8%，11月下降3.4%，汽油价格降幅扩大至8.4%；12月核心CPI同比上涨1.2%，连续4个月同比涨幅在1%以上；12月扣除能源的工业消费品价格同比上涨2.5%，涨幅连续第8个月扩大；12月消费品价格同比上涨1.0%，11月同比上涨0.6%；12月服务价格同比上涨0.6%，11月同比上涨0.7% [2][7] - 环比方面，12月CPI环比上涨0.2%，前值环比下降0.1%；12月食品价格环比上涨0.3%，连续五个月环比上涨，前值环比上涨0.5%；12月非食品价格环比上涨0.1%，前值环比下降0.2%；12月消费品价格环比上涨0.3%，前值环比上涨0.1%；12月服务价格环比持平，11月环比下降0.4%；12月扣除能源的工业消费品价格环比上涨0.6%，影响CPI环比上涨约0.16个百分点，11月环比上涨0.3%；12月核心CPI环比上涨0.2%，11月环比下降0.1% [2][8] - 八大分类中，12月食品烟酒类价格环比上涨0.2%，影响CPI环比上涨约0.05个百分点；居住价格环比下降0.1%；交通通信价格环比持平；医疗保健价格环比上涨0.1%；教育文化娱乐价格环比上涨0.1%；衣着价格环比持平；生活用品及服务价格环比上涨0.4%；其他用品及服务环比上涨2.8% [9] - 2026年1月前8日农产品批发价格200指数均值同比上涨4.2%，现有表现显示农产品价格利于1月CPI同比数据走高，对环比数据影响较小；1月6日成品油价格不作调整，下一轮调价窗口在1月20日24时，目前国际原油价格低位波动，推测成品油价格对1月CPI同比有下拉作用，对环比可能小幅下拉 [11] PPI情况 - 同比方面，2025年12月全国工业生产者出厂价格（PPI）同比下降1.9%，市场预期下降2.0%，前值下降2.2%；2025年全年工业生产者出厂价格下降2.6%；12月生产资料价格同比下降2.1%；12月采掘工业价格同比下降4.7%，原材料工业价格同比下降2.6%，加工工业价格同比下降1.6%；12月生活资料价格同比下降1.3%；12月出厂价格同比降幅较大的行业有石油和天然气开采业、煤炭开采和洗选业等，同比涨幅较大的行业有有色金属矿采选业、有色金属冶炼和压延加工业 [3][12][13] - 环比方面，12月PPI环比上涨0.2%，连续第三个月环比上涨，前值上涨0.1%；12月生产资料价格环比上涨0.3%，其中采掘工业价格环比上涨0.8%，原材料工业价格环比上涨0.6%，加工工业价格环比上涨0.2%；12月价格环比涨幅较大的行业有有色金属矿采选业、有色金属冶炼和压延加工业等，环比下降幅度较大的行业有石油和天然气开采业、石油煤炭及其他燃料加工业等；12月生活资料价格环比持平 [4][13][15]

文章核心观点 文章通过高频数据跟踪，揭示了近期中国宏观经济运行呈现生产端走势分化、需求端整体偏弱但结构有异、物价表现分化的复杂图景[1] 生产高频跟踪 - **工业生产走势分化**：上游钢铁生产活动有所回暖，上周高炉开工率环比上升0.7%，同比回升1.3个百分点至0.9%；钢材表观消费环比上升0.9%，同比上升4.4个百分点至2.2%；同时钢材社会库存环比下降2.5%[1] - **石化与消费链开工偏弱**：石化链中，纯碱开工率环比下降1.7%，同比回落4.3个百分点至-2.4%；PTA开工率环比微升0.2%，但同比回落1.8个百分点至-8.4%[9]；下游消费链中，涤纶长丝开工率环比微升0.3%，同比上升0.8个百分点至1.8%；汽车半钢胎开工率环比下降2.7%，同比回落2.1个百分点至-9.2%[9] - **建筑业开工边际回落**：水泥粉磨开工率环比下降3.8%，同比回落3.9个百分点至4.7%；水泥出货率环比下降1.1%，但同比微升0.4个百分点至-1.4%；水泥库容比环比下降1.7%，库存延续下滑[17] - **玻璃与沥青生产走弱**：玻璃产量环比下降1.7%，同比回落1.1个百分点至-4.2%；但玻璃表观消费环比大幅上升8.9%，同比回升16.2个百分点至5.5%[24]；反映基建投资的沥青开工率环比下降2.4%，同比下滑0.8个百分点至7.9%[24] 需求高频跟踪 - **房地产销售持续低迷**：上周30大中城市商品房日均成交面积环比大幅下降26.1%，同比回落0.5个百分点至-26%[34]；结构上，一线城市成交同比微升1个百分点至-31.8%，二线城市同比上升7.6个百分点至-14%，但三线城市成交显著走弱，同比回落21.2个百分点至-50.8%[34] - **国内货运量减弱，港口吞吐量回升**：与内需相关的铁路货运量同比回落2.4个百分点至-4.4%，公路货车通行量同比回落0.7个百分点至-1.3%[44]；与出口相关的港口集装箱吞吐量同比上行2.4个百分点至9.0%，港口货物吞吐量同比上行3.7个百分点至3.2%[44] - **人流出行强度回升**：全国迁徙规模指数同比大幅回升26个百分点至35.1%[51]；国内执行航班架次同比回升1.6个百分点至3.1%，国际航班同比回落0.5个百分点至2.4%[51] - **消费表现疲软**：电影观影人次同比大幅回落100.2个百分点至-15.2%，票房收入同比回落111.2个百分点至-10.1%[56]；乘用车零售量环比上升4.9%，但同比下降1.1个百分点至-14.8%；乘用车批发量环比上升5.0%，但同比下降4.0个百分点至-11.5%[56] - **出口运价走势分化**：CCFI综合指数环比上升2%[68]；其中地中海航线运价环比大幅回升5.5%，东南亚航线运价环比回升2%[68]；但BDI运价指数周内均价环比大幅下滑9.8%[68] 物价高频跟踪 - **农产品价格分化**：上周鸡蛋价格环比下降0.8%，蔬菜价格环比下降2.8%，而水果价格环比上升0.8%[79] - **工业品价格走强**：南华工业品价格指数环比上涨0.6%[90]；分项中，南华能化价格指数环比微降0.2%，而南华金属价格指数环比显著上涨1.9%[90]

美国三季度经济数据表现 - 三季度实际GDP年化季率初值达到4.3%，大幅高于3.3%的预期值，较上一季度3.8%的增速进一步提升，创下两年来最快扩张速度 [1][3] - 三季度实际个人消费支出季率初值录得3.5%，高于2.7%的预期，较前值2.5%实现明显跃升 [3] - 三季度核心PCE物价指数年化季率初值为2.9%，符合市场预期，较前值2.6%小幅上升，通胀水平处于可控范围 [3] 金融市场反应 - 数据发布后，现货黄金价格持续回落，日内涨幅收窄，美元指数则反弹至当日高点附近 [3] - 市场对美联储降息的预期显著下调，据测算，美联储在明年1月28日会议上降息的概率已降至17%左右 [3] 经济学家对增长前景的评估 - 多数经济学家对当前高增长持谨慎态度，普遍预警高增长难以持续，后续经济下行压力不容忽视 [1] - 普遍认为四季度经济增长将陷入乏力甚至停滞，核心症结在于始于10月1日的43天政府停摆事件，该事件对政府支出、企业投资和居民消费均产生显著冲击，抑制短期经济活动并打击市场信心 [3] - 经济学家普遍预计今年美国GDP全年增长率将维持在2%左右，反映经济增长面临诸多制约因素，难以高速扩张 [4] - 对于2026年，经济学家预判相对乐观，普遍预计美国经济将实现温和反弹 [4]

日元走强核心驱动因素 - 日元买盘力量凸显，推动美元/日元汇率回落至关键心理关口附近[1] - 核心逻辑在于日本制造业信心改善、通胀水平持续高于政策目标，叠加市场对日本央行12月18-19日政策会议加息的预期升温[1] - 日本大型制造业信心显著改善，季度短观调查数据显示，制造业景气及展望指数均实现回升，双双超出市场预期[1] - 日本央行行长上田和夫公开表态，强调日本央行正逐步接近实现通胀目标，强化了市场对央行在12月会议上启动加息的预期[2] 美元走弱相关因素 - 美元受美国关键宏观经济数据延迟发布以及市场对美联储未来降息预期的双重拖累[1] - 市场对美联储未来降息的预期不断升温，加之美国政府停摆导致多项关键经济数据延迟发布，市场对美元的买盘意愿受限[2] - 美国前总统特朗普提及，其支持的候选人若出任下一任美联储主席可能倾向于推行降息政策，进一步削弱了美元的吸引力[2] 市场关注焦点与潜在风险 - 短期内，市场核心焦点将集中于12月18-19日召开的日本央行政策会议，以及行长上田和夫可能公布的利率决议[1] - 日本首相高市早苗提出的巨额财政支出计划，引发了市场对日本公共财政状况恶化的担忧，这一因素对日元走势形成了一定的压制，部分抵消了加息预期带来的支撑作用[2] - 美日两国利差预期的背离，持续为日元的避险买需提供支撑[2] 技术面分析 - 美元/日元短线走势承压，汇价在短期简单移动均线附近遭遇较强阻力，未能实现有效突破，短期市场空头占据主导[3] - 日线图振荡指标显示，汇价下跌过程中或在关键心理关口获得支撑；若该支撑位被有效跌破，汇价可能加速下行至月度低点[3] - 上行方向来看，若美元/日元能够收复并站稳短期SMA，且成功突破前期高点区域的阻力，可能触发短线空头回补行情[3]

美联储官员对通胀形势的评估 - 美联储理事米兰对当前及未来的通胀水平做出评估 认为当前或未来的通胀水平并不高 [1]