报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][84] 报告的核心观点 - 武汉天源以环保为源，拓展能源、数字科技、装备制造等多元业务，收入利润快速增长，业务结构优化，现金流有望提升 [8] - 公司环保订单充沛，运营项目加速投产，业务重心从水务向固废转移，精准捕捉县域垃圾焚烧市场机遇 [8] - 公司在优质地区布局新能源项目，积极响应“东数西算”战略，优化算力资源布局，有望打造新的成长曲线 [8] - 预计公司 2025 - 2027 年归母净利润为 5.0/6.1/7.5 亿元，同比变动 +50%/+22%/+23%，对应当前 PE 23/19/15 倍，首次覆盖给予“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 环保为源，打造能源 + 数字科技 + 装备制造多元成长 - 公司以垃圾填埋场渗滤液治理为核心业务，逐步拓展至能源、数字科技、装备制造等多元领域，发展历程丰富 [13] - 2020 - 2024 年公司营收和利润快速增长，业务涵盖绿色能源、水环境治理及服务等五大板块，协同成长 [19][25][28] - 随着特许经营类项目进入运营期，公司业务结构优化，利润率和现金流有望提升 [30][39] 环保订单充沛，运营项目加速投产 - 工程类订单稳定，特许经营类订单爆发式增长，订单充沛短期贡献业绩弹性，长期贡献优质运营现金流 [42] - 公司业务重心从水务向固废转移，垃圾焚烧成为新的成长极，水务项目呈“一省多县”布局，垃圾焚烧重点捕捉县域市场机会 [48][51][53] 能源、数字、装备打造成长新曲线 - 公司在新疆布局 1GW 光伏发电项目，资源禀赋好，消纳有保障，短期贡献业绩，长期可探索新能源产业链延伸 [62][64][65] - 中国算力规模和用电需求持续增长，算电协同政策推动下，公司积极布局算力资源，与华为合作加速新业务拓展 [66][73][77] 盈利预测与投资建议 - 预计公司 2025 - 2027 年营业收入为 27.66/34.88/40.76 亿元，同比 +39.3%/+26.1%/+16.9%，毛利为 9.38/11.47/13.86 亿元，同比变动 +41.1%/+22.3%/+20.8% [80] - 与可比公司相比，公司 PE 合理偏低，首次覆盖给予“买入”评级 [84]

评选背景与结果 - 福布斯中国联合GBRC全球化商业研究院、T V南德学术机构发布"2024-2025可持续发展工业企业"评选结果，立邦中国成为涂料行业唯一入选主评选榜单的企业 [1] - 评选以国家"双碳"和"形成新质生产力"目标为导向，围绕可持续发展管理体系、转型技术创新、可持续发展实践、长期经济增长四大维度，从超10个细分行业中选出40家主评选企业与8家子评选企业 [2] - 立邦中国与富士康、宁德时代、海尔集团等领军企业一同入选主评选榜单 [2] 立邦的可持续发展实践 - 公司通过"绿色行动"和"产品责任"两大维度探索可持续发展创新模式，2024年可持续发展报告展示了碳排放管理成果 [2] - 创新打造碳管理平台系统，实现碳排放动态管理，构建覆盖原材料采购、生产制造、包装、物流仓储、门店运营和办公运营的减碳路径 [2] - 生产制造环节推进绿色电力使用，2024年可持续能源使用占比达19.67%，引入光伏工程推动"光伏+"创新模式 [3] - 包装环节开发循环塑料包装桶，超过80%的塑料桶采用消费后再生材料（PCR），累计使用约1500吨PCR材料 [3] - 物流环节采用组合化运输提升海运和铁路比例，2024年减少碳排放约911吨 [3] - 终端门店推行节能照明系统，办公区域推动节水、节电、节纸的绿色办公 [3] 产品责任与技术创新 - 从产品全生命周期出发，围绕研发与生产、施工与涂装、产品使用与消耗三大阶段推动可持续产品研发 [3] - 依托全生命周期碳足迹评价体系，累计40款产品获碳足迹认证，20款产品取得环境产品声明（EPD）证书 [3] - 2024年超过71%的新产品销售来自可持续产品，为建筑、工业、汽车等领域提供绿色解决方案 [3] 产业链合作与生态圈建设 - 在上游端将ESG标准嵌入供应商全生命周期管理，通过ESG专项培训助力供应商能力建设 [6] - 在下游端完善绿色智能制造体系，探索多元场景的绿色低碳解决方案，推动产业生态链绿色协同发展 [6] - 2024年加入"绿色低碳供应链链主企业联盟（CN100）"，参与"碳圈"交流助力中国绿色低碳供应链建设 [6] 可持续发展战略与愿景 - 公司秉持"永续大地精'彩'"的可持续发展初心，在生产经营各环节落实绿色发展理念 [6] - 携手产业链、生态圈伙伴探索绿色转型的"创新解法"，为中国工业高质量发展增添底色 [6]

电网业务 - 2024年电网数字化智能感知产品收入11,275.62万元，同比下降12.60%，电力相关技术服务收入4,079.16万元，同比下降14.37% [2] - 浙江省内营业收入7,148.51万元，同比下降42.72%，省外收入占比提升至89.06% [2] - 主要销售模式为询价（占比76.28%）和招标（占比19.00%），电商化采购占比52.54% [4][5] - 前五大客户收入占比66.36%，主要客户包括广州南网科研技术、丽水市正阳电力设计院等，合作年限较长 [7][8] - 收入下滑原因包括南方电网GIS局部放电传感器招标数量减少导致收入减少1,201.68万元，以及国网营销2.0系统上线导致软件开发收入减少613.87万元 [10][11] 储能业务 - 2024年储能系统收入38,038.33万元，同比增长1,598.95%，占主营业务收入70.26%，毛利率15.31% [16] - 签订重庆江津120MW/240MWh项目（合同金额1.799亿元）和内蒙古阿拉善100MW/400MWh项目（合同金额2.478亿元） [20][21] - 采用委外加工模式，核心技术包括2项发明专利和18项实用新型专利，研发投入超1,500万元 [19][39] - 毛利率低于电网业务但贡献毛利5,822.08万元，占比35.20%，回款良好产生现金流3.77亿元 [43][44] - 与电力监测业务形成协同效应，推动向综合能源解决方案商转型 [44] 客户与供应商 - 电网业务前五大客户合作年限3年以上，注册资本规模大，无关联关系 [8][9] - 储能业务主要供应商包括中车株洲所、湖南安诚新能源等，通过询比价选定 [30][31] - 关联方交联电气参与储能项目，交易金额未披露 [16] - 采购定价参考市场价格，重庆项目单价0.75元/Wh，内蒙古项目0.65元/Wh，与行业均价0.665元/Wh接近 [32][33] 财务与会计处理 - 存货余额1.53亿元，订单覆盖率52.45%-55.75%，长库龄存货主要系备货需求 [12][13] - 存货跌价计提比例与同行可比公司（亿嘉和、宏力达等）平均值无显著差异 [15] - 储能业务按总额法确认收入，符合会计准则要求，与海博思创处理一致 [35][38]

材料产业风口 - 新能源汽车、集成电路、光伏等战略性新兴产业爆发式增长推动材料技术迭代，高端材料人才缺口超百万[1] - 碳纤维复合材料机身、高容量电池隔膜、高纯硅芯片材料等成为产业升级关键要素[1] - 上海应用技术大学材料技术学部在培养实战型人才方面具备显著优势[1] 学科建设与专业设置 - 材料技术学部拥有70年办学历史，形成3个本科专业、1个博士方向和2个硕士点的学科集群，进入ESI全球前1%[3] - 材料科学与工程专业为国家级特色专业，细分金属材料、无机非金属材料、建筑节能材料方向，覆盖汽车钢料至芯片材料[4] - 复合材料与工程专业聚焦"双碳"目标，主攻大飞机及新能源汽车轻质高强材料，材料物理专业对接集成电路龙头企业需求[5] 师资与教学资源 - 103名教职工中90.3%为"双师双能"型，含40余名高层次人才及国家重点研发计划首席科学家[7] - 拥有国家级/市级一流课程、虚拟仿真基地及校外实习基地，年均出版教材10余本，获10余项省部级教学成果奖[7] - 与宝武、华谊、晶澳太阳能等企业深度合作，共建工作室及奖学金机制，实现产教融合[7] 学生培养成果 - 复合材料与工程专业学生累计获50余项国家级/省部级竞赛奖项，升学去向包括哈工大、MIT等名校[9] - 材料科学与工程专业毕业生进入宝钢、商飞、中芯国际，材料物理专业学生集中于华力微电子、晶澳太阳能等龙头企业[9] - 复合材料与工程专业就业率常年保持100%，毕业生以"上手快、能解决产线问题"受企业认可[9] 产业对接优势 - 专业设置精准匹配大飞机、新能源汽车、集成电路等产业需求，课程体系打破材料领域壁垒[4][5] - 70年积累形成"知识-饭碗"转化能力，培养模式直接绑定产业实际需求[11]

参与单位 - 国融基金、中航基金、华能贵诚信托等多家单位参与调研 [2][3] 公司接待信息 - 接待人员为董事会秘书陈继珍和投资者关系经理王露 [3] - 时间为2025年7月1日，地点在公司会议室，形式为线上会议 [3] 产品及产能情况 中间体产品 - 吡啶碱7.5万吨/年、2,2 - 联吡啶1.5万吨/年、2,3 - 二氯吡啶9,000吨/年、二氯吡啶5,000吨/年、2,3 - 二甲基吡啶600吨/年、吡唑酸2000吨/年、氨氯代二甲基苯甲酰胺1,000吨/年（已建未投产） [3][4] 除草剂产品 - 百草枯折百产能3.2万吨/年（实物量10万吨）；敌草快二溴盐折百产能5,000吨/年（实物量1.5万吨）、敌草快二氯盐折百产能2万吨/年（实物量6万吨）；生物L - 草铵膦现有产能5,000吨/年，在建1万吨/年，预计明年初建成投产 [4] 杀虫剂产品 - 氯虫苯甲酰胺现有产能2,000吨/年；毒死蜱产能2万吨/年；储备有溴氰虫酰胺、四唑虫酰胺等新型杀虫剂技术 [4] 云南曲靖基地项目 - 有年产5万吨吡啶碱循环经济产业链项目、年产10万吨木薯生物质乙醇项目、年产6,000吨氯虫苯甲酰胺产业链项目（建设中） [4] 产品价格走势 - 百草枯从年初10,300元/吨涨至12,500元/吨；敌草快二溴盐约17,500元/吨，价格在18,500 - 19,000元/吨之间；氯虫苯甲酰胺30万元/吨；L - 草铵膦约67,000元/吨；3 - 甲基吡啶约23,000元/吨 [4] 一季度业绩增长原因 - 核心产品价格上涨，如百草枯价格上涨；公司重整后财务费用同比减少 [6] 氯虫苯甲酰胺产品情况 - 公司生产氯虫苯甲酰胺及产业链产品，部分产能稳定供应，氨氯代二甲基苯甲酰胺货源紧张，行业新增产能难度大 [7] - 产品性价比高，市场需求强劲，价格从去年年初48万元/吨左右降至今年年初22万元/吨左右，5月底以来回升，预计未来半年及明年需求和价格维持较高水平，供应仍偏紧张 [7] 安全生产与环保工作 - 各生产基地遵守相关法律法规，构建双重预防机制，落实隐患排查治理责任，接受应急管理监管系统动态监控，近几年未发生重大安全事故 [9] - 主要生产基地位于长江沿线，执行严格环保排放标准 [9] 云南曲靖基地生物质乙醇项目情况 - 项目已取得备案，当地有区位和资源优势，公司在发酵废气资源化综合利用方面有优势 [10][11] - 产业链协同效应显著，整体成本将大幅降低 [11] 其他说明 - 本次活动不涉及应披露重大信息，活动中无演示文稿和提供文档等附件 [11]

绿色化工专题培训活动 - 兴业银行石家庄分行举办"区域+行业"之绿色化工专题培训活动，旨在助力化工行业绿色低碳转型 [1] - 活动特邀省工信厅行业专家进行专业分享，结合典型案例剖析河北省化工行业运行特点及政策导向 [1] - 活动为金融助力企业绿色发展、提升可持续竞争力提供了有益思路 [1] 兴业银行的绿色金融战略 - 化工行业是河北省特色产业，也是兴业银行总行给石家庄分行信贷资产构建确定的重点方向 [1] - 兴业银行秉持"绿色银行"战略定位，通过创新金融产品、优化服务模式支持化工企业节能降碳、技术升级和循环经济项目建设 [1] - 今年以来，兴业银行石家庄分行已累计为区域内42家化工企业提供融资超过9.91亿元，增长率达到207.8% [1] 未来发展规划 - 兴业银行将持续深化"区域+行业"服务模式，聚焦重点化工领域，为化工行业低碳发展提供全方位、多维度的金融支持 [1] - 本次培训是继河北钢铁行业培训后"区域+行业"系列活动的第二次活动 [2] - 后续将继续搭建行业交流平台，促进银政企有效融合，为河北区域主导产业绿色高质量发展贡献力量 [2]

核心观点 - 零一汽车凭借全正向开发的电动重卡产品 在能耗 动力性能和可靠性方面表现优异 成为辰龙新能源实现燃油车全面替代的关键因素 [6][15] - 电动重卡的经济性优势显著 每公里电费1 2元较燃油车3元降低60% 差价可在8个月内通过高出勤率收回 [19] - 辰龙新能源从终端用户转型为零一汽车经销商 通过50辆运营车辆的实际表现形成口碑效应 推动业务拓展 [22][24] 行业趋势 - 商用车新能源化成为行业新趋势 "双碳"国家战略加速燃油车淘汰换新进程 [4] - 电动重卡经济性已被市场普遍认可 但场景适应性仍是批量换装的主要障碍 [10] 产品技术优势 - 零一电动重卡采用三电自研技术 整车集成度提升 分布式电池设计和Matrix智能电驱桥系统优化空间与能耗 [15] - 800多马力动力输出可适应49吨标载运输 丘陵地形爬坡需求 三源热泵技术缓解极寒环境续航衰减 [13][15] - 单辆车最高运营里程达40万公里 故障率低 满足高频次运输场景的高可靠性要求 [17] 运营效益 - 辰龙新能源电动重卡日均运营500公里 月满勤状态下实现单程100-150公里砂石料运输 [17] - 波谷充电策略可进一步放大电动重卡的成本优势 形成长期利润增长点 [19] 商业模式 - 用户转型经销商模式通过实际运营数据验证产品力 形成"无声广告"效应 [22] - 物流行业竞争加剧背景下 电动重卡的经济性与可靠性正推动市场需求上升空间 [24]

新能源车辆节能项目 - 公司与眸迪智慧科技建立电动装载机整包服务战略合作，首批20台新能源电动装载机进驻全国12个牧场 [1] - 此举标志着公司在大型作业设备清洁化替代领域取得突破性进展，为构建绿色、低碳、可持续的现代化牧场运营体系奠定基础 [1] 战略布局与绿色发展规划 - 新能源电动装载机的规模化应用是公司落实"十四五"绿色发展规划的重要项目之一，旨在通过技术创新降低碳排放、优化运营成本、提升环境友好度 [3] - 公司以"绿色引领2030"为发展理念，战略布局新能源设备领域 [3] 首批设备部署与示范效应 - 首批20台新能源电动装载机优先部署在电价优势显著的内蒙古、巴盟区域牧场 [5] - 此举验证设备在不同地域、不同工况下的适应性与可靠性，并在运营成本控制及减碳成效方面形成示范效应 [5] 绿色升级的具体成效 - 减碳增效：单台50型电动装载机每年可减少二氧化碳排放约60吨以上，实现作业过程"零尾气排放" [8] - 节能降本：单台50型电动装载机年能耗成本较柴油机型降低20万元以上 [9] - 静音环保：设备运行噪音显著降低，改善奶牛生长环境和员工工作体验 [10] 未来规划与行业趋势 - 公司已启动下一阶段新能源设备推广计划，计划引入柳工、三一重工等企业，在更多牧场及业务单元复制成功经验 [13] - 新能源与智能化是产业发展的必然趋势，公司通过引入电动装载机抢占绿色竞争制高点 [11]

公司创新实践 - 北京朝阳环境集团有限公司运营的朝阳循环经济产业园已获得"国家高新技术企业"和"北京市专精特新企业"称号[1] - 园区每年为国家电网贡献近3亿度绿电[1] - 公司开发全国首套"AI智能焚烧系统"，实现垃圾发电主蒸汽稳定性提升36%-48%，自动投运率达98%以上，操作强度降低80%[2] - 系统使吨垃圾产汽量同比提升4.5%，上网电量同比增加4.2%，脱酸、脱硝耗材同比降低3%以上[2] - 通过数据训练和算法优化，系统可预测焚烧炉运行状态变化，为协同优化控制提供依据[2] 技术应用与成效 - "AI智能焚烧系统"实时监控烟气含氧量、蒸汽流量等关键参数，大幅提升安全冗余度[2] - 垃圾焚烧余热通过管道输送至餐厨垃圾处理厂，替代传统天然气锅炉[3] - 渗滤液经资源化处理形成中水，建筑垃圾可制成再生骨料、环保砖块等建材[3] - 园区日处理各类垃圾超8000吨，资源再生利用率接近100%，绿电年发电超5亿度[3] - 园区实现资源转化率85%以上，成为国家减污降碳协同创新示范标杆[3] 行业模式与领先性 - 园区通过协同处理垃圾焚烧、餐厨处理、建筑垃圾等设施，形成能源梯级利用和资源循环利用模式[3] - 该模式在国内外处于领先水平，为城市提供可再生能源和可循环利用资源[3] - 公司致力于将AI智能焚烧系统推广至全行业，探索高效环保的高质量发展路径[2]

报告行业投资评级 - 强于大市（维持评级） [3] 报告的核心观点 - 2025年1 - 6月我国电解槽累计中标和签约项目达48个，产业逐步成熟，建议关注参与电解槽招投标的公司 [2][36] - 中游加快氢能输用发展，推动建设加氢站，建议关注具备输氢能力的企业 [2][36] - 交通应用引领氢燃料电池产业生态逐步成熟，建议关注重卡相关的氢车企业 [2][36] 根据相关目录分别进行总结 氢能行业市场表现 行业表现 - 截至2025年6月27日，氢能源指数收盘价2113.29点，本周涨4.49%，2025年初至今涨18.94%，申万二级行业排名第41位，较上周降1名，与沪深300指数变动趋势相同 [8] - 截至2025年6月27日，氢能源指数TTM市盈率24.46倍，MRQ市净率1.59倍 [11] - 示范区域4N级以上地区高纯氢价格保持稳定，上海价格最高为2.7元/标准立方米，北京2.3元/标准立方米，河北2.1元/标准立方米，河南2.0元/标准立方米，广州1.9元/标准立方米 [11] 相关个股标的涨跌情况 - 氢能行业周涨幅前五为泰和科技、内蒙一机、利元亨、星源材质、龙蟠科技，涨幅分别为48.09%、33.66%、30.89%、23.90%、19.46% [1][14] - 氢能行业周跌幅前四为宁新新材、恒光股份、凯添燃气、山东墨龙，跌幅分别为 - 18.65%、 - 12.41%、 - 11.78%、 - 11.25% [1][14] 氢能行业数据回顾 电解槽数据回顾 - 2025年1 - 6月我国累计电解槽中标和签约项目48个，规模3171.63MW，产氢规模469680Nm³/h，中标规模317.5MW，签约订单量2854.13MW，主要市场包括16个地方 [16] - 2025年1 - 6月，订购单规模最大的五家企业为中集中电、亿境星氢能源、鑫思创氢能、派瑞氢能、阳光氢能，规模分别为1205MW、1120MW、180MW、150MW、102MW [16] - 2025年1 - 6月，中标项目开发商有中国石油、国家能源集团等央国企及其他企业 [16] - 电解槽技术路线主要有碱性、PEM、AEM、SOEC四种，碱性电解槽中标项目规模3090.45MW，占比97.44% [16] - 6月23日国家能源集团氢能科技有限责任公司发布25MW混联模组采购公开招标项目招标公告 [17] FCV相关数据回顾 - 2025年5月燃料电池车产量新增250辆，环比减26.90%；销量新增165辆，环比降49.70%；1 - 5月累计产量1176辆，同比降25.00%；累计销量1122辆，同比降26.14% [19] - 2025年1 - 5月，燃料电池专用车新增装机量环比增998%，同比增17.20%，累计装机量1160.92MWh；燃料电池客车新增装机量环比降92.90%，同比降97.10% [24] - 2025年5月，燃料电池客车平均装车电量（单台车）89.7kWh，较上月上升；燃料电池平均装车电量（单台车）61.4kWh，较上月增长 [24] - 氢燃料电池汽车广泛应用于干线运输、冷链物流等场景，预计今后三五年市场持续稳定上升 [29] 行业动态及公司动态 行业动态 国内行业动态 - 6月20日，国内首制16000TEU甲醇双燃料集装箱船“中远海运洋浦”轮交付，实现三个历史性突破 [31] - 6月13日，国内首艘25,000方氨双燃料LPG/液氨运输船开工，建成后将是我国首艘双燃料动力的LPG/液氨运输船 [31] - 近日，我国首台氢气燃烧炉点火成功，实现连续稳定运行，填补高氢背景下氢气直燃加热技术领域空白 [31] 国外行业动态 - 近日，英国政府将投5亿英镑（约合48.8亿元人民币）建设氢能基础设施，创造数千个就业岗位 [32] - 6月23日，阿达尼在古吉拉特邦投产印度“第一个”离网5MW绿色氢能试点工厂 [32] - 6月23日，现代汽车计划投资60亿美元在美国路易斯安那州建设氢能一体化钢厂，预计2029年投入运营 [32][33] 政策与公告 - 6月20日，浙江六横发布氢能补助政策，对企业研发、设备购置等费用给予补助，对氢能系统和充装主体也有相应补助 [33] - 6月24日，上海市海洋局征求《上海市海洋产业发展规划（2025 - 2035）（征求意见稿）》意见，支持新能源船舶研发和应用 [33] - 近日，四川省能源局印发通知，组织开展国家级能源领域氢能试点申报工作 [33] 氢企动态 - 6月19日，羚牛氢能与东南大学签署项目合作协议，共同推进氢能产业核心技术研发与产业化 [34] - 近日，中环新能源与霍尼韦尔UOP签署战略合作协议，构建绿电、绿氢到绿色燃料的完整产业链 [34] - 近日，国富氢能与巴西相关方签署合作协议，围绕模块化加氢站建设展开深度合作 [35]