以金照国所在企业的某项深海探测专利技术为例，评估机构建议采用收益法估值。但是，该项技术 尚未产业化，未来收益预测全凭假设。 金照国所在的科创团队坚持认为，这项技术5年内市场渗透率能超30%。但是，评估师给出不同意 见，认为15%才更稳妥。 经济观察报从国资委获悉，国资委正在完善资产评估管理制 度，且着手修订资产评估管理相关制度，拟对科创投资领域资 产评估和估值管理作出针对性规定。 作者： 王雅洁 封图：图虫创意 当评估师说出那句"没有市场参照物"时，一家国资科创企业的项目负责人金照国突然意识到，技术 爆炸的速度已远超评估体系的迭代能力。 2025年3月，金照国所在的企业拟启动新一轮战略融资。 当时，国务院国资委（下称"国资委"）新规《关于优化中央企业资产评估管理有关事项的通知》 （国资发产权规〔2024〕8号）刚落地1年3个月。这份文件首次明确：对原创性技术、"卡脖子"核 心技术的投资，可采用估值替代传统评估。 实际操作中，博弈才真正开始。 一家能源央企科创子企业也遇到了数据资产评估的难题。 当上述能源企业团队提交出自以为"严谨"的数据资产清单时，相关评估团队却面露难色："这些资 产没有交易市场参照。" 一系 ...

政策与评估体系 - 国资委新规允许对原创性技术和"卡脖子"核心技术采用估值替代传统评估 [2] - 政策落地后实操中仍存在传统评估无法进行而新通道又需评估前置的死循环 [4] - 国资委正在修订资产评估管理制度以针对科创投资领域作出专门规定 [5][20] 技术专利估值案例 - 某深海探测专利技术采用收益法估值时因市场渗透率假设分歧导致预期收益相差7.4亿元（30%渗透率预测18亿元 vs 15%渗透率预测10.6亿元） [3][9][10] - 评估机构引用国际案例质疑商业化可行性（美国同类技术破产案例、挪威技术实际渗透率仅11%） [10][11] - 最终采用区间估值法：下限5.1亿元（15%渗透率）、上限7.4亿元（30%渗透率），并引入动态技术衰减系数（参考中石油物探数据12%衰减率模型） [13] 数据资产估值困境 - 800TB地质探测数据在成本法下仅估值98万元（服务器采购费62万+运维费36万） [15][17] - 数据资产包含高价值内容（4500米深地岩层扫描数据、127台设备10亿小时工况记录、368次事故毫秒级故障溯源）但缺乏公开交易凭证 [16][17] - 国际企业曾出价千万元购买技术失效库但因涉密未成交导致无法作为估值依据 [17] 行业痛点与改革方向 - 科创企业普遍面临评估方法体系不完善问题，传统评估方法存在局限性 [20] - 国资创投流程效率低下（仅评估程序需2-3个月）影响投资决策时效 [20] - 财政部指导中评协建立33项资产评估准则，包括专门针对科创企业的第14号专家指引 [21]

在本次闭门会上，程坦老师将重点分析稳定币的来龙去脉，港元稳定币能否破局，并前瞻背后的机会与风险。本次会议还会研判美国大美丽法案 通过对美国经济的影响，分析美国下半年的经济基本面和关税影响，并展望2025下半年全球资产配置，帮大家看清全球资产大趋势、理清思路。 程坦老师是坦途宏观（GMF Research）创始人兼研究总监，北京大学光华管理学院金融学博士，曾任国家外汇管理局中央外汇业务中心（外汇储 备）高级经济学家，资产配置部副总裁，在《管理世界》等期刊上发表多篇学术论文，研究报告多次获党中央、国务院批示。GMF Research是一 家专注于海外宏观和大类资产研究的独立研究机构，为机构与个人订阅者提供一站式投研服务，目前拥有近两千名个人用户，机构客户覆盖国内 数十家头部资产管理机构和私募基金。 此次分享的详细议题请见以下活动海报，感兴趣的朋友可点击下图加入Alpha闭门私享会会员。 2025年7月17日，当地时间美国众议院悉数通过了《指导与建立美元稳定币国家创新法案》（简称《GENIUS法案》）《2025 数字资产市场清晰法 案》（简称《CLARITY 法案》）、《反 CBDC 监控国家法案》（Anti-CB ...

H股的中原证券竟遭遇两大机构抢筹。 近日，港交所披露，来自河南的中州证券（01375，即中原证券的H股）备受机构青睐，该公司同时被公募巨头易方达基金和英国第三大银行（以资产计）巴 克莱银行（Barclays PLC）举牌，持股比例均超过了5%。 中原证券是河南省内规模最大券商，今年上半年，中原证券刚完成换帅。对于新任董事长而言，找到业务突破方向，带领中原证券"二次创业"、扭转业绩下滑 成为重要目标。今年一季度，中原证券营业收入为4.01亿元，同比下降37.7%；归母净利润为1.03亿元，同比下降21.3%。截至7月17日，中州证券报2.8港 元/股，总市值130亿港元，A股中原证券报4.39元/股，总市值203.8亿元。 两大顶流机构举牌 还记得7月11日，港股券商集体飙升，中州证券一度暴涨75%吗？这背后的买家浮出水面。 7月17日，港交所披露，巴克莱银行正式跻身中州证券第二大股东，而7月15日港交所亦披露，国内头部公募易方达基金成为中州证券第三大股东，两者均是 在7月11日当天买入的。 | 股權披露 | | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 披 ...

核心观点 - 当前经济中的"内卷"现象与"资产荒"密切相关，表现为投资回报率持续走低和企业间竞争加剧 [1] - 供大于求是内卷的根本原因，而供大于求又源于前期制造业投资扩张和地方政府行为 [11][15][21] - 居民消费不足进一步加剧供需失衡，与收入预期下降、资产价格下跌和高储蓄率有关 [29][35][36] - "反内卷"需要从减少低效投资和促进消费两方面发力，不同于十年前的供给侧改革 [61][62] 企业部门分析 - 制造业企业利润率持续下滑：规模以上制造业企业营业收入利润率从2021年高点降至2024年前5个月的4.25% [2] - 企业竞争加剧表现为"卷价格"和"卷账期"：出口价格指数两年内下跌15%，应收账款回收期从2022年54天延长至2024年前5个月71.7天 [8][11] - 产能利用率持续走低：规模以上制造业企业产能利用率从2022年75.8%降至2024年上半年74.2% [11][12] 政府部门影响 - 制造业投资增速显著高于整体投资：2021-2024年制造业投资增速比整体投资快4-8.6个百分点 [15] - 地方政府通过财政和金融手段推动投资：2023年地方政府招商引资支出增长19.5%，制造业中长期贷款增速一度超40% [23] - 新兴产业投资同质化严重：光伏电池、锂电池、新能源车2022-2024年产量年均增速超40%，产能超全球需求 [26] 居民部门分析 - 收入增长放缓且预期转弱：2024年城镇非私营单位工资增速降至2.8%，消费者收入信心指数从2019年124.95降至2024年95.42 [29][32] - 房地产资产缩水：70城房价自2022年4月以来持续同比负增长 [29] - 储蓄率高企：居民存款余额达162万亿元，存贷比升至1.93，总储蓄率42.49%显著高于国际水平 [36][39] 国际比较 - 资本形成率异常偏高：中国资本形成率41.13%高于趋势值9.37个百分点，是全球平均水平两倍 [44][45] - 制造业占比与储蓄率不匹配：制造业占GDP25.5%显著高于全球水平，但人口仅占17.5% [48][49] - 供需缺口扩大：2019-2024年制造业投资增长40.8%而社零+出口仅增27.1% [52][55] 政策建议 - 规范地方政府行为：加强招商引资信息披露，完善干部考核体系 [61] - 促进消费措施：增加居民收入，推动内外贸一体化 [61][62] - 减少低效投资：引导落后产能有序退出 [61]

居民财富缩水 - 居民财富总市值从400万亿人民币降至300万亿人民币，缩水约100万亿人民币 [2] - 财富缩水主要源于房产价格回落 [3][4] 通货紧缩趋势 - PPI数据下跌3.3%，代表工厂商品出厂价下降 [5] - CPI数据下跌3.6%，代表居民消费价格下降 [5] - 两项指数双双下跌表明紧缩已形成大趋势 [6] 资产配置误区 - 多数人仍用通胀周期的资产配置思维应对通缩 [7][10] - 通胀周期特点是实际利率为负，负债即资产 [12] - 通缩周期实际利率升高，流动性不足导致投资易亏损 [15] 国际经验借鉴 - 可参考日本90年代后、美国大萧条后、韩国97年金融风暴后的应对经验 [17] - 日本通缩30年中成功者关键在于重视储蓄存钱 [17] - 当前经济阶段类似日本1991年泡沫破裂、韩国1997年危机、美国1926年大萧条 [17] 通缩周期特征 - 通缩周期可能持续10-20年 [18] - 分配结构矛盾是通缩难解决根源：中老年群体有财富但消费意愿低，年轻群体有消费能力但缺乏财富 [21][22][23] - 日本通过30年时间实现代际财富再分配才走出通缩 [24] 资产配置建议 - 通缩周期应持有现金和稳定生息资产 [30] - 银行存款利息虽低但现金实际购买力在通缩中上升 [30] - 建议60%-80%家庭财富配置低风险稳定收益资产 [33] - 当前阶段保住本金比追求风险收益更重要 [34] 周期转换策略 - 通胀周期应持有优质债务 [32] - 通缩周期应坚定持有现金 [32] - 除非出现分配机制改革或股市大牛市，否则应保持保守配置 [32]

【导读】联博基金展望 2025 年下半年市场： A 股整体估值比较有吸引力，看好红利、新质 生产力、新消费等 中国基金报记者 吴君 日前，联博基金在上海举办了 2025 年下半年全球及中国市场投资展望分享会，围绕全球宏 观形势、中国股市和债市变化以及资产配置策略展开分析解读。 联博基金副总经理兼投资总监朱良 认为，目前 A 股整体估值比较有吸引力，看好红利、新质 生产力、消费黑马等领域。 联博基金市场策略负责人李长风 表示，在全球债市可能维持相对 高位的背景下，中国债市展现出独立走势，低利率环境或将延续。 从阿尔法超额收益的角度看，朱良表示，在低利率或者利率下行的环境下，比较偏重那些长 久期的资产：一是现金流比较健康、能够持续分红的企业；二是能够实现可持续净资产收益 率（ ROE ）增长的企业。 具体来看，他预计红利板块、新质生产力板块以及提供新型消费 体验的企业，可能会有比较好的表现。 在朱良看来，近年来，上市公司股票回购与红利派发力度都在不断提升。监管通过治理结构 改革，出台上市公司市值管理方案，使得整个中国资本市场的长期可投资性正在提升，有望 吸引更多国内外资金进入市场。 从基本面看，朱良表示，上市公司 ...

中国资产表现 - 隔夜美股市场窄幅震荡，中国资产逆势爆发，纳斯达克中国金龙指数一度大涨超2%，三倍做多富时中国ETF最高涨超6%，两倍做多中国互联网股票ETF一度涨超5% [1][4] - 截至收盘，纳斯达克中国金龙指数涨0.6%，本周累计大涨3.93%，热门中概股全线走高，禄达技术暴涨超33%，新氧大涨超17%，富途控股、金山云涨超7%，京东、爱奇艺、阿里巴巴等涨超2% [4][5] - KraneShares中国海外互联网 ETF（KWEB）本周累计大涨近7%，iShares MSCI 中国 ETF（MCHI）周涨幅涨超4%，均创3月初以来最大单周涨幅 [6] 外资机构观点 - 多家外资机构表示，中国经济运行稳中向好，政策红利释放，企业盈利前景改善，中国资产持续被看好 [2][12] - 高盛认为，中国上市公司派息和回购增加将提升企业估值，若上市公司将总现金支出的10%用于股息或回购，估值可提升14% [12] - 瑞银、德意志银行、惠誉等机构上调2025年中国GDP增速预测，政策层面预计下半年央行可能通过降准、降息增加流动性 [14][15] 科技板块与公司分析 - 富途控股客户基数达270万付费散户投资者，资产管理规模超1000亿美元，年增长率20%-25%，预计2025年收入增长48%至189亿港元 [9][10] - 巴克莱银行看好富途控股，认为其抓住亚洲资本市场复苏机遇，预计未来几年增长加速，2025年EPS预计为60.94美元 [9][10] - 汇丰环球私人银行及瑞银财富管理看好中国科技股，认为AI应用普及、政策利好及DeepSeek技术突破将带动企业需求 [15] A股市场展望 - 上证指数收于3534.48，创年内收盘新高，太平洋证券预计指数将上破去年10月8日高点，渤海证券认为行情有望在流动性支撑下进一步上涨 [17][20] - 下半年A股和港股市场有望联袂上涨，行业轮动加快，科技成长股（如人形机器人、创新药）与高股息板块（如银行）仍是关注重点 [21] - 前海开源杨德龙表示，消费白马股、新能源龙头股估值有望回升，市场赚钱机会将增多 [21]

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