美联储资产负债表政策转向 - 纽约联储主席威廉姆斯表示美联储可能很快需要通过购债来扩大资产负债表规模以满足银行体系流动性需求[1] - 美联储决定从12月1日起有效停止为期三年的缩表进程部分分析师预计可能在明年第一季度开始扩大持仓规模[1] - 购买债券旨在维持适当流动性并非经济刺激措施不代表货币政策立场的改变是充足准备金策略的自然延续[1] 缩表进程回顾与现状 - 美联储上周决定停止自2022年开始的资产负债表缩减进程该进程旨在逆转疫情期间的大规模资产购买[2] - 疫情期间美联储通过国债和抵押贷款债券购买计划将其资产持有规模从不到5万亿美元大幅扩张至峰值约9万亿美元[2] - 近期货币市场利率上升及流动性工具使用活跃促使美联储决定将整体资产负债表稳定在当前的6 6万亿美元水平[2] 准备金水平与市场指标监控 - 威廉姆斯表示正密切监控联邦基金市场回购市场和支付相关的各种市场指标以评估准备金需求状况[3] - 基于近期持续的回购市场压力及其他迹象预计距离准备金从充裕回落至充足水平不会太久[3] - 美联储的利率控制工具如逆回购和常备回购便利工具运行良好预计后者将继续被符合条件的机构积极使用[3]

美联储政策转向 - 美联储在近期一个月内连续两次降息，每次25个基点，累计降息50个基点，并宣布停止缩表 [1] - 自去年9月至今，美联储已累计降息125个基点，但此前因缩表力度大于降息，市场资金面依然紧张 [2] - 缩表是指美联储出售资产或到期不续买，以收回疫情期间扩表（资产负债表从4万亿美元飙升至9万亿美元）时投放的流动性 [2] - 政策转向的主要原因是美国国债已突破38万亿美元，每日利息支出达30亿美元，年利息支出占联邦政府收入的19% [4][6] 中国市场机遇与政策 - 美联储政策转向为中国央行提供了更大的政策空间，缓解了中美利差压力 [8] - 央行通过购买国债进行“曲线放水”，有机构测算每月净买入2000亿国债的效果相当于降准50个基点加降息20个基点 [8] - 中国优化了合格境外投资者制度，允许外资机构参与场内ETF期权交易，并在持股比例等方面给予与国内公募同等待遇 [9] - “南向ETF通”于11月10日扩容，产品数量从17只增加至23只，并首次纳入含“美股七巨头”的ETF [10] - EPFR数据显示10月第三周中国股票型基金净流入23亿美元，为2024年8月以来最高，高盛测算未来12个月可能有2000亿美元外资流入中国股市 [12] 行业与资产配置主线 - 外资在股票市场重点关注科技和消费两大板块 [14] - 科技领域中的半导体、AI算力等，外资配置比例从去年的15%上涨至25% [15] - 消费板块如食品饮料、家电等，市盈率已跌至历史20%分位水平，且促消费政策持续推出 [16] - 在债券市场，央行放水背景下利率下行，10年期国债收益率可能降至1.6%-1.8%，利率债具备安全垫特性 [17] - AA+级以上的城投债在化债政策托底下，收益高于国债且风险可控 [18] - 黄金可作为对冲风险的配置选项，在实际利率下行时表现坚挺 [21] 市场环境与潜在影响 - 美联储放水推高了国际油价、铜价等大宗商品价格，导致10月中国PPI环比上涨0.4% [19] - 需关注市场波动风险，当VIX恐慌指数超过30时，可能引发外资短期大规模流出 [20]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美联储宽松货币政策预期释放需时间周期，鲍威尔已就扩表作出说明，10月议息会议传递12月降息不确定信号，强化后续“降息 + 扩表”货币政策思路 [3] - 宽松货币政策周期中，叠加潜在现货紧俏驱动，建议逢低做多更受益的白银，沪金主力合约参考运行区间880 - 966元/克，沪银主力合约参考运行区间11001 - 12366元/千克 [3] 各部分总结 行情资讯 - 沪金跌1.14%，报908.92元/克，沪银跌1.17%，报11226.00元/千克；COMEX金报3941.30美元/盎司，COMEX银报46.90美元/盎司；美国10年期国债收益率报4.1%，美元指数报100.19 [1] - 海外市场流动性匮乏致大类风险资产普跌，金银价格表现弱势；美国SOFR利率与EFFR差值大幅抬升，显示美国政府关门背景下财政部账户占用资金大、联储负债端准备金匮乏；流动性紧张与鲍威尔讲话呼应，其表明准备金余额略高于充足准备金规模时应停止缩表，且流动性逐步收紧，10月议息会议宣布12月1日暂停缩表；流动性紧张使联储后续资产负债表扩张概率加大，将显著驱动金银价格上涨 [1] - 白银现货方面，伦敦银相对于纽约银溢价和租赁利率表现偏弱，但印度白银溢价显著回升，显示印度国内白银需求旺盛 [2] 金银重点数据汇总 - 2025年11月4日，COMEX黄金收盘价3941.30美元/盎司，较前一日下跌1.80%；成交量24.46万手，上涨9.30%；持仓量52.88万手，上涨2.43%；库存1178吨，下跌0.31% [5] - 2025年11月4日，LBMA黄金收盘价3951.10美元/盎司，较前一日下跌1.84% [5] - 2025年11月4日，SHFE黄金收盘价915.58元/克，较前一日下跌0.76%；成交量45.41万手，下跌1.70%；持仓量33.71万手，下跌1.58%；库存87.82吨，持平；沉淀资金493.76亿元，流出 - 2.33% [5] - 2025年11月4日，AuT + D收盘价915.68（多付空），较前一日下跌0.49%；成交量64.37吨，下跌4.71%；持仓量254.73吨，下跌 - 0.33% [5] - 2025年11月4日，COMEX白银收盘价46.90美元/盎司，较前一日下跌2.12%；持仓量16.58万手，上涨1.75%；库存15003吨，上涨0.00% [5] - 2025年11月4日，LBMA白银收盘价47.76美元/盎司，较前一日下跌2.08% [5] - 2025年11月4日，SHFE白银收盘价11238.00元/千克，较前一日下跌1.89%；成交量135.28万手，上涨6.69%；持仓量69.15万手，下跌 - 0.03%；库存665.61吨，上涨1.03%；沉淀资金209.80亿元，流出 - 1.92% [5] - 2025年11月4日，AgT + D收盘价11242.00（空付多），较前一日下跌1.75%；成交量659.48吨，上涨25.52%；持仓量4270.78吨，下跌 - 1.87% [5]

美联储货币政策调整 - 美联储于10月29日宣布再次降息25个基点，使得年内累计降息幅度达到0.5% [4] - 市场预测美联储在12月份可能再次降息25个基点，但概率略低于之前预期，目前仍超过半数 [4] - 美联储主席鲍威尔表示“12月降息尚未决定”，为市场带来不确定性 [4] 停止缩表与资产负债表 - 美联储在宣布降息的同时，宣布停止缩减资产负债表（缩表） [4] - 缩表是指美联储逐步减少其资产负债表规模的过程，自2022年年中启动，最初每月减少350亿美元美国国债和350亿美元抵押贷款支持证券（MBS），后缩减速度放缓至每月减少50亿美元美国国债和350亿美元MBS [5] - 停止缩表意味着美联储从主动回收流动性转向停止收缩，可被视为变相扩表的第一步 [5] - 截至10月22日当周，美联储持有的证券总额为6,283,320百万美元，较前一周增加1,776百万美元，但较上年同期减少357,252百万美元 [5] 政策对中国的潜在影响 - 美国货币政策的转向导致中美利差收窄，为中国央行提供了更大的降息降准操作空间 [9] - 预计未来两个月内，中国可能会出台更为积极宽松的货币政策，通过降低融资成本、释放流动性等手段支持经济 [9] - 中国经济在第四季度面临下行压力，美国政策变化为中国提供了政策支持的窗口期 [9]

美联储货币政策调整 - 美联储于2025年10月29日宣布降息 将联邦基金利率目标区间下调至3 75%至4 00%之间 这是其年内第二次降息[1][3] - 美联储在降息的同时宣布停止缩表 形成一套货币宽松的组合拳[3][36] 资产负债表基本概念 - 资产负债表是反映企业在特定日期全部资产 负债和所有者权益情况的会计报表 其核心恒等式为资产等于负债加所有者权益[7][9] - 资产负债表的左边表示资金的用途 右边表示资金的来源 左右两边始终相等[17] 扩表与缩表的含义 - 当企业通过增加负债等方式扩大经营规模时 其资产规模会增大 这一过程称为资产负债表扩张 即扩表[19][21] - 当企业通过减少负债等方式收缩经营时 其资产规模会缩小 这一过程称为资产负债表收缩 即缩表[23][25] 美联储缩表的机制 - 美联储发行的纸币是其负债 是一种基于国家信用的债权证明[27][29] - 美联储通过向市场卖出其持有的各类债券 将货币回笼并封存 从而减少其资产负债表上的债券资产和货币负债 完成缩表 这是一种紧缩性货币政策[29][32][34]

市场总览 - 周四上证指数下跌0.7%，沪深300下跌0.8%，科创50下跌1.9%，中证1000下跌1.1%，创业板指下跌1.8%，恒生指数下跌0.2% [1][3][4] - 周四表现最好的行业是钢铁（上涨0.9%）和有色金属（上涨0.8%），表现最差的行业是通信（下跌2.8%）和电子（下跌2.2%） [3][4] - 周四沪深两市总成交额为24217亿元，南下资金净流入136.4亿港元 [1][4] 重要观点：固收信用债研究 - 研究将走出低利率定义为10年期国债收益率趋势性回升至2%以上 [5] - 海外经济体走出低利率通常是基本面持续好转与货币政策收紧两大因素共振的结果 [5] - 中国经济处于温和修复通道，但短期内缺乏支撑利率趋势性大幅度回升的基础，低利率环境或将持续较长时间 [5] - 参考海外经验，主要经济体走出低利率时长中位数为4.77年，据此推算中国要走出低利率还需4年时间 [5] 重要观点：宏观研究 - 鲍威尔对12月降息给出“尚无定论”的鹰派指引 [7] - 市场看法认为降息预期可能收窄，利率中枢逐渐下行 [7][8] - 2026年财政货币配合，需关注美联储重启常态化扩表的潜在可能 [7]

美联储货币政策 - 美联储宣布降息25个基点，将利率从4%-4.25%降至3.75%-4% [1][2] - 市场此前预期降息50个基点，实际降息幅度不及预期 [4] - 美联储宣布即将停止缩表，结束通过减持证券来回收市场流动性的操作 [5][7] - 停止缩表甚至扩表被视为比降息更实质性的宽松政策，能向市场投放更多流动性 [8] 市场反应与预期 - 降息后纳斯达克指数出现下跌，主要因降息幅度不及市场预期 [3][4] - 美股市场流动性有望因停止缩表而变得更为宽裕 [8] - 未来市场博弈预计将加剧，但龙头公司表现相对稳健 [10] - 纳斯达克指数估值已高，未来存在调整可能，历史经验显示回调15%至30%是定投或抄底机会 [13] 行业与公司动态 - 英伟达市值突破5万亿美元，成为全球首家达到此市值的公司，在AI硬件领域占据主导地位并布局新业务 [10] - 英伟达是纳斯达克、费城半导体等指数的重要成分股 [11] - 白酒行业多家公司财报不及预期，利润增长面临压力，其复苏或与楼市回暖周期相关 [12] - 白酒板块出现持续下跌，若部分国企股息率能超过5%将具备吸引力 [13] 资产配置与市场观点 - 沪深300与纳斯达克被视为核心配置资产，指数化投资能优胜劣汰，保留龙头公司 [10][12] - 港股互联网及恒生科技板块因与美元联系汇率制，在纳斯达克调整时可能跟随下跌，但当前估值相对较低 [13] - 上证指数市盈率估值百分位达99.22%，超过2021年水平，市场抱团现象集中在通信设备及TMT方向 [15] - 有资产管理公司旗下基金暂停新投资者申购，或在市场高位时保护投资者 [14]

美联储议息会议信号解读 - 美联储10月降息25个基点 将基准利率降至3 75%-4%区间 [1] - 美联储降低12月继续降息的可能性 市场对12月降息25个基点的预期概率从超过90%降至60% [1] - 美联储将于12月1日开始结束资产负债表缩减 缩表意味着更大规模的货币宽松即将到来 [1] - 整体信号解读为利好大于利空 因缩表的影响力大于降息 且12月不降息可能增加明年年初降息概率 [1][2] 缩表与降息对流动性的影响对比 - 降息是释放存量货币 相当于放出现有池子里的水 [2] - 缩表后大概率开启扩表 扩表是释放增量货币 相当于在现有水池中加水再放出 [2] - 缩表和扩表对市场流动性的影响如同洪水 而降息仅相当于一场大雨 [2] 两大国关税协议对市场的影响 - 老美取消针对东大商品加征的10%芬太尼关税 并暂停对东大商品加征24%对等关税一年 [3] - 东大暂停实施稀土出口管制措施一年 双方互相让步 [3] - 短期内对全球资本市场构成很大利好 最大的不确定性在名义上被消除 [3] 全球资本市场近期表现与驱动因素 - 中美两国股市罕见同步突破新高 美股英伟达总市值超过5万亿 标普和纳斯达克不断创新高 [3] - 大A股时隔10年再次站上4000点 成交量持续维持在高位 [3] - 双方均有持续拉动资本市场的需求 老美需维持美股高价以稳住美元资产 东大需拉动资本市场支持经济从通缩走向通胀 [3] 两大国关系的长期趋势与投资策略 - 两大国之间很难真正长期达成和解 战略性脱钩是必然趋势 妥协和解只是阶段性需求 [4] - 未来关系大概率延续冲突-妥协-冲突的循环模式 [4] - 投资者需做好两手准备 短期拿出更多资金接住利好带来的资本市场红利 长期需做好风险管控并分散资产配置 [4][5]

黄金价格近期走势 - 现货黄金价格从上周最高4300美元/盎司快速下跌至最低3900美元/盎司 [3] - 过去一个月黄金价格连续上涨，短期涨幅超过30% [4] - 当前金价已反弹至4000美元/盎司 [23] 价格下跌原因分析 - 此轮下跌是典型的技术性回调，主要由短期投机资金抛售导致 [5][6] - 抛售原因一是黄金短期上涨过多，技术面超买严重，投机资金获利了结 [7] - 抛售原因二是地缘政治紧张局势缓和，尤其是大国关税问题有所缓解，动摇了黄金上涨的底层逻辑 [7] 黄金长期基本面支撑 - 暴跌过程中黄金ETF持仓量保持稳定，未明显降低，表明大部分资金长期看好黄金基本面 [10][11] - 各国央行购金比例及私人实物黄金买卖份额未明显降低，购买力支撑稳固 [12] - 全球货币政策趋向宽松，主权货币越宽松，黄金的贵金属属性、商品属性和货币属性使其价值提升，价格上涨动能强劲 [13][14] 未来价格走势展望 - 此轮下跌大概率是回调蓄力，为下一波上涨积攒能量 [15] - 在有新的大利好之前，3800美元/盎司大概率是此轮技术性回调的相对低点，即便跌破后续也会反弹至该水平 [22] - 大利好出现前，金价大概率在3800-4200美元/盎司之间宽幅震荡，震荡区间内任何价位都是入场机会 [25] - 当前反弹回4300美元/盎司的力度有限 [24] 影响未来价格的关键因素 - 黄金后续走势关键看美联储对美元政策的调整，尤其是议息会议关于降息的决定 [16][17] - 本月美联储降息概率极高，市场甚至押注12月100%降息，但此刻降息对金价刺激作用可能有限 [17][18] - 更大的短期刺激因素是美联储可能在年底宣布扩表，扩表通过印钱释放增量货币，对美元的冲击远强于降息，将显著影响黄金价格 [19][20][21]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 鲍威尔鹰派表态后金银价格短线回落，美联储宽松货币政策预期的释放仍需一定的周期，但联储主席已经就扩表作出表态，本次议息会议在传递出12月降息仍具备不确定性的信号同时，强化了后续“降息+扩表”的货币政策思路 [2] - 在宽松货币政策周期中，策略上建议逢低做多更为受益的白银，沪金主力合约参考运行区间880 - 966元/克，沪银主力合约参考运行区间10937 - 11690元/千克 [2] 根据相关目录分别进行总结 行情资讯 - 沪金涨0.69%，报910.92元/克，沪银涨0.64%，报11265.00元/千克；COMEX金报3949.30美元/盎司，COMEX银报47.54美元/盎司；美国10年期国债收益率报4.08%，美元指数报99.13 [1] - 今日凌晨美联储召开10月议息会议，基调是“鹰派降息”，鲍威尔货币政策表态偏鹰派，但在资产负债表层面对于最终的扩表进行表态 [1] - 对于后续利率路径的表态较市场预期而言偏鹰派，鲍威尔表明“12月份降息并非板上钉钉”，经济数据缺失可能构成暂停调整利率的理由 [1] - 对于资产负债表的论述从中期来看与市场预期相比偏鸽派，议息会议决定12月1日将最终结束缩表，较市场预期更晚，但鲍威尔明确表示美联储将再次扩大资产负债表，这是他在本次降息周期中首次对于扩表做出关键表态 [1] - 投票层面较市场预期鹰派，美联储理事米兰如市场预期投出反对票并支持降息50个基点，理事鲍曼和理事沃勒并未支持激进降息，鹰派票委施密特投出反对票并支持本次议息会议维持利率不变 [2] 策略观点 - 建议在宽松货币政策周期中逢低做多更受益的白银，沪金主力合约参考运行区间880 - 966元/克，沪银主力合约参考运行区间10937 - 11690元/千克 [2] 金银重点数据汇总 - 黄金方面，COMEX黄金收盘价下跌0.67%，成交量下跌14.96%，持仓量上涨2.43%，库存上涨0.01%；LBMA黄金收盘价上涨1.47%；SHFE黄金收盘价上涨1.05%，成交量下跌25.73%，持仓量下跌1.93%，库存上涨0.92%，沉淀资金流出0.89%；AuT+D收盘价上涨1.75%，成交量下跌23.05%，持仓量下跌1.19% [5] - 白银方面，COMEX白银收盘价上涨0.29%，持仓量上涨1.75%，库存下跌0.51%；LBMA白银收盘价上涨3.74%；SHFE白银收盘价上涨2.62%，成交量下跌28.93%，持仓量下跌1.93%，库存下跌0.55%，沉淀资金流入0.64%；AgT+D收盘价上涨3.23%，成交量下跌20.90%，持仓量下跌2.92% [5]