保险资管产品业绩表现 - 10月以来已披露最新净值的保险资管产品达1583只，其中1468只产品今年以来实现正收益，占比高达92.7% [1] - 权益类保险资管产品收益表现亮眼，今年以来平均回报率达28% [1] - 在1583只产品中，有156只产品年化回报率超过30% [2] - 权益类产品共263只，其中259只实现正收益，仅4只亏损；混合类产品200只，190只回报率为正；固收类产品1008只，945只实现正收益 [2] - 近6个月回报率排名前10的产品均为权益类产品；在回报率超30%的62只产品中，权益类产品占48只 [2] 险资调研动态与配置重点 - 截至10月21日，206家保险及保险资管公司参与上市公司调研合计超1.4万次，调研公司数量达1.1万家 [3] - 泰康资产调研次数最多达875次，华泰资产、大家资产、人保资产、平安养老、新华资产调研次数均超500次 [3] - 高股息、高成长是险资配置重点，电子元件、工业机械、集成电路、电气部件与设备、医疗保健设备等是关注重点行业 [3] - 银行股仍为险资高股息配置策略核心标的，渝农商行、江苏银行、宁波银行等区域性银行被多次调研 [3] 险资资产配置策略趋势 - 保险机构风险偏好在提高，最重要的变化是加大权益类资产布局 [4] - 权益投资收益增长拉动保险机构业绩提升，中国人寿、新华保险、中国财险因权益投资收益增长，前三季度业绩均超预期且股票仓位明显提升 [4] - 在低利率环境下，投资权益类资产成为险资提升长期收益的有效途径 [2] - 寻求收益来源多元化，特别是通过另类投资拉长久期、平滑净值波动、增加收益弹性，成为险资调整资产配置结构的重要方向 [1][5] - 未来可利用利率互换等方式，从根本上解决资产负债久期错配的问题 [5]

市场表现与估值比较 - 截至2025年10月14日，Wind全A指数年初至今增长23.5%，而SW非银金融板块涨幅仅为10.6%，在行业中排名靠后 [1] - 在2025年10月13日至10月17日的交易周内，保险行业上涨3.73%，同期沪深300指数下跌2.22% [3] 行业业绩表现 - 中国人寿预计2025年前三季度净利润同比预增约50%到70% [3] - 新华保险预计2025年前三季度归母净利润同比增长45%至65% [3] - 中国财险预计2025年前三季度净利润同比预增约40%到60% [3] - 各头部险企净利润同比增幅均超过40%，权益投资的亮眼表现是拉动增长的关键引擎 [3] 权益投资规模与配置 - 中国人寿持有的"股票+权益基金"规模同比增速达到35.7% [4] - 中国平安持有的"股票+权益基金"规模同比增速达到75.9% [4] - 中国太保持有的"股票+权益基金"规模同比增速达到25.4% [4] - 2025年前七个月非银行业金融机构存款增加4.69万亿元，相比2024年同期的2.96万亿元多增加1.73万亿元 [5] - 2025年前三季度A股新增开户数达到2014.89万户，相比2024年同期增长约50% [5] - 截至2024年末，保险资金运用余额达33.26万亿元，同比增长15.08%，股票配置比例升至8.3% [8] - H股配置占比显著提升，港股通、沪伦通占比达34.49%，同比大幅上升17.72个百分点 [8] 非银金融投资产品比较 - 广发中证港股通非银ETF（513750）规模超200亿元，今年以来取得超40%的收益 [5] - 易方达沪深300非银ETF（512070）规模超130亿元，今年以来取得近8%的正收益 [6] - 港股通非银指数侧重保险产业，重仓股包括友邦、太保、新华等 [6] - 沪深300非银指数更侧重券商，重仓股包括东财、中信、国泰海通等 [6] - 港股通非银指数重仓"香港交易所"，其占比高达13% [7] - 保险股因有稳定的保费现金流收入，在市场震荡时回吐盈利的状况好于券商 [7]

宏观与市场数据 - 展望四季度，完成年初预期增速目标仍有较多有利条件，基建投资同比增速有望随着财政政策的持续加码而企稳回升，出口方面仍将受非美地区出口的支撑 [1] - 去年四季度高基数将给今年四季度带来较大的同比压力，消费"以旧换新"政策的效力边际递减，房地产能否延续9月的企稳势头仍有待观察 [1] - A股主要指数普遍上涨，其中创业板指表现最佳，收盘于2993.45点，单日上涨1.98% [6] - 商品市场中，SHFE铜价收盘于85380元/吨，单日上涨1.17% [6] 非银金融行业（保险） - 三家上市险企发布2025年前三季度业绩预增公告，业绩大超预期 [2] - 截至2025年上半年末，五家上市险企合计股票资产占比达9.3%，为近十年最高值，权益市场上行将显著提振险企投资端表现 [2] - 高股息策略能继续支撑险企净投资收益安全垫，预计五家上市险企前三季度在高基数下均能实现较好的盈利增长 [2] - 随着经济预期逐步修复及资本市场稳中向好，保险股贝塔行情有望持续演绎 [2] 房地产行业 - 截至2025年10月19日，20个重点城市新建商品住宅累计成交61.4万套，同比下降7.3% [3] - 核心城市新房成交分化，北京累计成交3.3万套（-14%），上海8.0万套（-1%），深圳2.2万套（-9%） [3] - 10个重点城市二手房累计成交60.6万套，同比上升8.9% [3] - 核心城市二手房成交表现强劲，北京累计成交13.5万套（+7%），上海19.9万套（+15%），深圳5.4万套（+23%） [3] 藏格矿业（000408.SZ）公司研究 - 2025年前三季度，公司实现营收24.01亿元，同比增长3.35%；实现归母净利润27.51亿元，同比增长47.26% [4] - 业绩大幅增长主要得益于氯化钾价格和铜价的上涨 [4] - 公司碳酸锂产线正式复产 [4] - 预计2025-2027年公司归母净利润分别为36.45亿元、48.45亿元、58.28亿元 [4] 九洲药业（603456.SH）公司研究 - 2025年前三季度公司实现营收41.60亿元，同比增长4.92%；归母净利润7.48亿元，同比增长18.51% [5] - 公司CDMO业务客户合作的广度和深度持续回暖 [5] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为9.33亿元、10.89亿元、12.07亿元 [5] - 当前股价对应2025-2027年市盈率（PE）分别为18倍、15倍、14倍，估值处于历史相对低位 [5]

非银金融行业（保险） - 三家上市险企发布2025年前三季度业绩预增公告，业绩大超预期 [3] - 2025年上半年末五家上市险企合计股票资产占比达9.3%，为近十年最高值 [3] - 权益市场上行将显著提振险企投资端表现，高股息策略支撑净投资收益安全垫 [3] - 预计五家上市险企前三季度在高基数下均能实现较好的盈利增长 [3] - 后续经济预期修复及资本市场稳中向好，保险股贝塔行情有望持续演绎 [3] 建筑建材行业 - 2025年财政靠前发力，基建投资增速年初高开后回落 [3] - 9月末以来从资金供给端加大投入力度，为实物工作量落地与基建投资增长筑牢支撑 [3] - 多地重大项目密集开工，四季度进入建设冲刺期 [3] 电新公用环保行业 - 本周电新板块受关税政策因素反复影响，波动加大 [4] - 高工产研预计中国储能锂电全年出货580GWh，储能及锂电为板块景气度最高细分领域 [4] - 英伟达发布800VDC白皮书，明确其为下一代配电最佳架构，并强调固态变压器技术路线重要性 [4] - 当前电力设备、光伏板块股价位置相对较低，主因行业景气度相对劣势 [4] - 市场风格将决定2025年第四季度电力设备与光伏板块趋势 [4] 建发物业（2156.HK） - 2025年上半年实现营业收入18.2亿元，同比增长13.8% [6] - 2025年上半年实现毛利4.6亿元，同比增长13.8%，毛利率为25.2%，同比持平 [6] - 2025年上半年归母净利润2.2亿元，同比增加13.2% [6] - 关联房企经营优秀，社区增值表现亮眼 [6] 紫金矿业（601899.SH） - 2025年前三季度实现营业收入2542亿元，同比增长10.3% [6] - 2025年前三季度归母净利润378.6亿元，同比增长55.5% [6] - 2025年前三季度扣非后归母净利润341.3亿元，同比增长43.7% [6] - 2025年第三季度归母净利润145.7亿元，同比增长57%、环比增长11% [6] - 2025年第三季度扣非后归母净利润125亿元，同比增长50%、环比增长6.5% [6] - 2025年第三季度单季度归母净利润续创新高，第三季度黄金业务毛利占比升至46% [6] 华友钴业（603799.SH） - 2025年前三季度营收589.4亿元，同比增长29.6% [6] - 2025年前三季度归母净利润42.2亿元，同比增长39.6% [6] - 2025年前三季度扣非归母净利润40.1亿元，同比增长31.9% [6] - 2025年第三季度营收217.4亿元，同比增长40.9%、环比增长12.4% [6] - 2025年第三季度归母净利润15.05亿元，同比增长11.5%、环比增长3.2% [6] - 2025年第三季度单季度归母净利润创同期新高 [6] 藏格矿业（000408.SZ） - 2025年前三季度实现营收24.01亿元，同比增长3.35% [7] - 2025年前三季度实现归母净利润27.51亿元，同比增长47.26% [7] - 2025年前三季度实现扣非后归母净利润27.56亿元，同比增长49.27% [7] - 2025年第三季度单季度实现营收7.23亿元，同比增长28.71%，环比减少35.76% [7] - 2025年第三季度单季度实现归母净利润9.51亿元，同比增长66.49%，环比减少9.72% [7] - 氯化钾及铜价格上涨推动业绩大增，碳酸锂产线正式复产 [7]

三家险企三季度业绩预增概况 - 中国人寿、新华保险、人保财险三家保险公司发布2025年三季度业绩预增公告，净利润均实现大幅增长 [1] - 中国人寿归母净利润预计同比增长50%至70%，新华保险预计增长45%至65%，人保财险预计增长40%至60% [2] - 按业绩最低涨幅计算，三家险企2025年前三季度的归母净利润大概率超过2024年全年水平 [3] 具体业绩增长数据 - 中国人寿预计归母净利润区间为1,567.85亿元至1,776.89亿元，同比增加522.62亿元至731.66亿元 [2] - 新华保险预计归母净利润区间为299.86亿元至341.22亿元，同比增加93.06亿元至134.42亿元 [2] - 人保财险预计归母净利润区间为375亿元至428亿元，同比增加107亿元至161亿元 [2] - 三季度单季业绩尤为突出，中国人寿归母净利润预计超1,000亿元，新华保险预计超150亿元，这一数值甚至超过了前两季度的利润总额 [6][9] 业绩增长驱动因素：投资收益 - 业绩增长的主要原因是资本市场向好，公司把握市场机会加大权益投资力度，投资收益同比大幅提升 [10][12] - 投资资产的买卖价差收益（即“低买高卖”实现的已实现收益）大幅增长是投资收益增长的主要贡献来源 [12] - 2025年上半年，中国人寿的买卖价差收益达到304亿元，而其同期归母净利润为409亿元 [12] - 保险公司持续加大对资本市场的投资，2025年上半年行业直接投资股票的资金同比增加约1万亿元，总规模达到3万亿元 [16] 行业投资动态与会计处理 - 头部寿险公司2025年上半年直接投资股票的金额增加4,000亿元，且占比同比上升 [16] - 以中国平安为代表的保险公司频繁举牌，其持续增持招商银行、农业银行、邮储银行的H股，持股比例均已突破17% [18][20] - 股票投资中，以公允价值计量且其变动计入其他综合收益（FVOCI）的资产增速（62%）明显快于以公允价值计量且其变动计入当期损益（FVTPL）的资产增速（13%） [21] - FVOCI的浮盈不计入当期净利润，例如中国平安2025年上半年约有600亿元举牌浮盈计入其他综合收益，未在利润表体现 [22] 历史回顾与行业影响 - 回顾2015年，保险公司买卖价差大幅增长，中国人寿和新华保险当时净利润增长甚至超过200% [25] - 投资收益率的提升带动分红账户投资收益率上升，进而可能提升保单红利支出，例如2015年中国人寿保单红利支出同比增长34.7% [27] - 2024年寿险行业分红险平均红利实现率为61.7%，同比提高了11个百分点，反映出行业在分红险经营管理方面正在改善 [29] - 资本市场对险企业绩增长的预期会反映到公司市值上，近两年保险公司市值持续增长，其稳定盈利和分红能力获得追求稳定红利的投资资金青睐 [31]

业绩表现 - 上市险企前三季度净利润同比增幅均超40%，其中中国人寿预计净利润增长50%-70%，领跑行业 [1] - 中国人寿预计前三季度实现归属于母公司股东的净利润约1567.85亿元至1776.89亿元，同比增加约522.62亿元至731.66亿元 [2] - 新华保险预计前三季度归属于母公司股东的净利润为299.86亿元至341.22亿元，同比增长45%至65% [2] - 人保财险前三季度净利润同比增幅预计在40%-60%之间 [2] - 保险股股价表现强劲，中国人寿和中国财险年内涨幅超50%，新华保险股价实现翻倍 [5] 投资收益 - 资本市场回稳向好是险企业绩预增的重要原因，投资收益在去年同期高增长基础上继续同比大幅增长 [2] - 人保财险适度增配优质权益类资产，配置结构优化放大了市场上涨的正向效应，总投资收益同比增幅较大 [3] - 截至2025年二季度末，人身险公司和财产险公司投资股票的资金余额超3万亿元，较2024年同期增加近1万亿元 [3] - 新华保险投资资产中股票占比11.6%，与基金合计占比18.6%，核心权益配置比例远超同业 [3] - 险企股票投资中FVTPL占比高，新华保险达81.2%，中国人寿为77.4%，使得股价浮盈直接计入当期利润 [3] 保费收入 - 行业保费收入保持增长态势，中国太保寿险2025年前9个月累计原保险保费收入2324.36亿元，同比增长10.9% [4] - 新华保险2025年前9个月累计原保险保费收入1727.05亿元，同比增幅高达19% [4] - 新华保险2025年1-8月实现原保险保费收入1580亿元，同比增长21%，其中8月份保费收入203亿元，同比增长10.2% [4] 产品结构转型 - 在预定利率下调背景下，上市险企加速推进产品结构转型，分红险等浮动收益型产品成为发力重点 [5] - 中国人寿个险渠道分红险占个险渠道首年期交保费比重超50% [5] - 太保寿险新保期缴中分红险占比提升至42.5% [5] - 分红险的“低保底+高浮动”特点有助于险企降低刚性兑付成本，并满足客户在低利率环境下对收益弹性的需求 [5] 行业展望 - 保险行业盈利改善逻辑持续兑现，资产端加大权益配置、负债端成本下降、市场竞争格局趋于集中 [5] - 随着开门红临近，预计保费增速在10%左右，基数较低且负债端压力有限，估值核心将回到投资端驱动 [5] - 展望四季度，人身险业务增速可能因预定利率下调和准备2026年开门红而放缓，但业务结构将持续优化 [5] - 对四季度险资投资收益持乐观预期，险资可能继续增加权益资产配置以提升收益 [5]

投资评级与目标价 - 报告对中国人寿维持“买入”评级 [1][5][7] - A股目标价上调至人民币52.00元，H股目标价上调至29.00港元 [5][7] - 截至10月17日，A股收盘价为人民币40.81元，H股收盘价为22.96港元 [7] 业绩预增核心驱动因素 - 预计2025年前三季度归母净利润同比增长50%至70% [1] - 估算三季度单季度归母净利润同比增长75%至106% [1] - 业绩增长主要得益于投资收益同比大幅提升 [1][2] - 三季度沪深300指数同比上涨18%，公司积极把握权益市场机会 [2] 投资收益分析 - 公司坚决加大权益投资力度，截至1H25，FVTPL股票配置比例为6.7%，处于同业较高水平 [2] - 1H25股票和基金的合计配置比例较2024年末增长1.5个百分点至14.2% [2] - 预计三季度权益投资规模和比例进一步增加 [2] 保险服务业绩分析 - 利率波动对保险服务业绩影响显著，利率上行时产生正面影响 [3] - 2025年三季度10年期国债收益率上升23个基点，预计保险服务业绩有较大增幅 [3] - 2024年因利率大幅下降，公司保险服务业绩同比下降55% [3] - 2025年Q1/Q2 10年期国债利率分别变动+14/-17个基点，保险服务业绩分别同比上升129%/下降168% [3] 新业务价值展望 - 预计三季度新业务价值有望保持稳健增长 [4] - 传统险/分红险预定利率于2025年9月1日进一步下调至2.0%/1.75%，有助于降低负债成本，提升新业务价值利润率 [4] - 监管取消“一对三”限制后，公司银保渠道扩张迅速，1H25其他渠道的新业务价值同比增速高达约179% [4] - 预计银保渠道高增长趋势在三季度有望延续 [4] 盈利预测与估值调整 - 调整2025/2026/2027年每股收益预测至人民币6.07/4.16/4.70元，调整幅度分别为89%/25%/25% [5][13] - 上调目标价是基于贴现现金流估值法，其结果是内含价值法和账面价值法估值的平均值 [11] - 预测2025年归母净利润为1716亿元人民币，同比增长60.43% [10][17] - 预测2025年总投资收益为3416亿元人民币，同比增长14.86% [10][17]

上市险企业绩预增 - 多家上市险企发布2025年前三季度业绩预增公告，净利润同比增幅显著，中国人寿预计净利润同比增长50%-70%，新华保险预计增长45%-65%，人保财险预计增长40%-60% [1][2] - 中国人寿预计2025年前三季度归属于母公司股东的净利润约为1567.85亿元至1776.89亿元，同比增加约522.62亿元至731.66亿元 [2] - 新华保险预计2025年前三季度归属于母公司股东的净利润为299.86亿元至341.22亿元人民币，同比增加93.06亿元至134.42亿元人民币 [2] 业绩驱动因素：资产端 - 权益投资表现亮眼是拉动净利润增长的关键引擎，2025年A股市场回暖，沪深300指数累计涨幅达12.88% [3] - 中国人寿通过加大权益投资力度、前瞻布局新质生产力领域，推动投资收益同比显著增长 [3] - 新华保险优化资产配置，增配抵御低利率环境的优质资产，投资收益在去年高增长基础上继续大幅提升 [3] - 人保财险在保持流动性安全的前提下适度增配优质权益类资产，总投资收益同比增幅较大 [4] 业绩驱动因素：负债端 - 行业保费规模整体保持增长，2025年上半年中国人寿总保费达5250.88亿元，创历史同期最好水平，同比增长7.3% [4] - 2025年前9个月，中国太保寿险累计原保险保费收入2324.36亿元，同比增长10.9%，新华保险累计原保险保费收入1727.05亿元，同比增长19% [5] - 上市险企加速产品结构转型，分红险等浮动收益型产品成为重点，中国人寿个险渠道分红险占首年期交保费比重超50% [5] - 产险领域综合成本率改善，人保财险通过经营优化实现承保利润同比大幅增长 [5] 行业政策与资金动向 - 政策鼓励险资作为长期资金入市，方案明确提出引导大型国有保险公司每年新增保费的30%用于投资A股 [7] - 推动商业保险资金建立三年以上长周期考核机制，引导长期稳健经营 [7] - 截至2025年二季度末，人身险公司资金运用余额达32.6万亿元，投资股票资金余额为2.87万亿元，占比8.81%，较年初增超6000亿元 [7] - 财产险公司投资股票资金余额为1955亿元，占比8.33% [8] - 人身险和财产险公司合计投资股票资金余额超3万亿元，较2024年同期增加近1万亿元 [8] 机构观点与行业展望 - 券商机构对保险行业后续表现持乐观态度，认为资本市场良好表现是推动保险股估值修复的重要催化剂 [6] - 受益于权益市场亮眼表现和险资入市趋势，预计2025年前三季度上市险企利润均保持正增长，整体表现超预期 [6] - 随着业绩对权益市场弹性的兑现，在"慢牛"行情下上市险企估值与业绩双击可期 [6] - 在低利率环境和政策鼓励下，保险公司对权益资产的配置有望持续提升 [9]

上市险企业绩预增 - 中国人寿2025年前三季度预计实现归母净利润约1567.85亿元至1776.89亿元，同比增加522.62亿元至731.66亿元，增幅50%至70% [2] - 新华保险2025年前三季度预计归母净利润为299.86亿元至341.22亿元，同比增加93.06亿元至134.42亿元，增幅45%至65% [2] - 人保财险2025年前三季度净利润同比增幅预计在40%至60% [2] - 受业绩预增利好提振，保险板块股价高开，中国人寿涨4.09%，中国太保涨2.18%，中国平安涨1.61%，中国人保涨1.53%，新华保险涨1.22% [1] 业绩增长驱动因素：资产端 - 权益投资表现亮眼是拉动净利润增长的关键引擎，2025年A股市场回暖，沪深300指数累计涨幅达12.88% [3] - 中国人寿通过加大权益投资力度、前瞻布局新质生产力领域，推动投资收益同比显著增长 [3] - 新华保险持续优化资产配置，增配抵御低利率环境的优质资产，投资收益在去年高增长基础上继续同比大幅提升 [3] - 人保财险在保持流动性安全前提下适度增配优质权益类资产，总投资收益同比增幅较大 [4] - 截至2025年二季度末，人身险公司投资股票资金余额2.87万亿元，较年初增超6000亿元，占比8.81%，为2022年二季度以来高点 [7][8] - 截至2025年二季度末，人身险和财产险公司合计投资股票余额超3万亿元，较2024年同期增加近1万亿元 [8] 业绩增长驱动因素：负债端 - 行业保费规模整体保持增长，2025年上半年中国人寿总保费达5250.88亿元，创历史同期最好水平，同比增长7.3% [4] - 2025年前9个月，中国太保寿险累计原保险保费收入2324.36亿元，同比增长10.9% [5] - 2025年前9个月，新华保险累计原保险保费收入1727.05亿元，同比增幅高达19% [5] - 上市险企加速产品结构转型，分红险等浮动收益型产品成为发力重点，中国人寿个险渠道分红险占首年期交保费比重超50% [5] - 产险领域呈现提质增效，人保财险、平安财险、太保财险综合成本率均明显改善，承保利润实现同比大幅增长 [5] 行业前景与政策支持 - 券商机构对行业后续表现持乐观态度，认为资本市场风险偏好提升将持续改善险资资产端收益预期 [6] - 2025年三季度主要股指上涨，长端利率阶段性回升，10年期国债收益率较6月末提升21.4bps至1.86%，对保险服务业绩构成利好 [6] - 政策持续鼓励险资入市，方案明确提出引导大型国有保险公司每年新增保费的30%用于投资A股 [7] - 推动商业保险资金建立三年以上长周期考核机制，引导其长期稳健经营，发挥耐心资本作用 [7] - 在低利率环境和政策鼓励下，保险公司对权益资产的配置有望持续提升 [9]

上市险企业绩预增 - 中国人寿预计2025年前三季度归母净利润为1567.85亿元至1776.89亿元，同比增加522.62亿元至731.66亿元，同比增长50%至70% [2] - 新华保险预计2025年前三季度归母净利润为299.86亿元至341.22亿元，同比增加93.06亿元至134.42亿元，同比增长45%至65% [3] - 人保财险预计前三季度净利润同比增长40%至60% [3] 业绩增长驱动因素：资产端 - 股票市场回稳向好，沪深300指数2025年以来累计上涨12.88% [8] - 截至二季度末，五家A股上市险企持有股票资产金额超1.8万亿元，较上年末增加超4000亿元，增幅达28.7% [8] - 公司积极推进中长期资金入市，坚决加大权益投资力度，前瞻布局新质生产力相关领域，投资收益同比大幅提升 [2][4][8] 业绩增长驱动因素：负债端 - 中国太保寿险前9个月累计原保险保费收入2324.36亿元，同比增长10.9% [5] - 新华保险前9个月累计原保险保费收入1727.05亿元，同比增长19% [5] - 公司大力发展浮动收益型产品，分红险占比持续提升，例如中国人寿个险渠道分红险占首年期交保费比重超50% [6] 行业发展趋势与展望 - 行业负债端呈现“量稳价升”态势，银保渠道价值率提升与分红险转型成为新业务价值主要驱动 [6] - 财产险保费延续稳健，车险为核心驱动，非车险在“报行合一”下质量改善，综合成本率同比有望继续改善 [7] - 政策层面利好，金融监管总局支持开展分红型长期健康保险业务，并推动非车险“报行合一”政策落地 [10] 市场表现与机构观点 - 保险股在业绩预增公告后市场表现积极，连续飘红 [1] - 机构分析认为资负共振之下，险企三季度业绩整体有望延续上半年向好态势 [1][9] - 预计随着资本市场风险偏好持续提升，险资资产端收益预期将持续改善，上市险企估值与业绩双击可期 [8][10]